张裕A研究报告-2012

张裕A研究报告Preface：4mainalcoholbeverages2白兰地-BRANDY：是用葡萄以及各种水果为原料，经过发酵、蒸馏等过程酿造而成的酒，都统称为白兰地。它的制法就是把上述过程产生的材料放入木桶中，长年贮藏使它成熟。所以白兰地的前身其实就是白葡萄酒伏特加-VODKA：俄国特有的酒，据说出自于沙皇彼得大帝时代。它是以大麦、小麦、裸麦或马铃薯为原料，再加上麦芽酿造，蒸馏后做成的酒。酒精成分大约在70%以上。这种酒在蒸馏后必须通过白桦木炭，这样不仅可以清除不纯的成分，更加可以使酒液吸收木炭的甜味苏格兰威士忌:1494年，修道士约翰·科尔获得1吨多大麦芽，他把这些大麦芽酿成了1400瓶琥珀色烈性酒。当时，这种酒被称做“生命之水”，苏格兰的凯尔特人用它提神、治疗感冒和丰富生活。如今，苏格兰的“生命之水”已畅销世界190个国家，销量达10.55亿瓶，威士忌已成为英国国库的主要收入来源之一。葡萄酒：由葡萄酿制而成，分红酒、白酒。酿酒葡萄按其用途可分为三类，即酿造白葡萄酒品种、酿造红葡萄酒品种和调色调香品种。熟透了的葡萄自身就长有天然的酿酒酵母，只要条件合适，葡萄自然就会变成葡萄酒1000qs644905全球葡萄栽培面积趋于稳定，欧洲在产量和栽培面积方面均领先。截至2010年，全球葡萄栽培面积为7586千公顷，其中欧洲占58%。在未来五年内，欧洲领先的格局改变。从产量来看，全球的葡萄酒产量波动也趋于稳定。中国2001-2010葡萄酒产量CAGR为17.73%，显著领先全球葡萄酒产量同期增速1、WineIndustry-——SupplySideAnalysis图表1：全球葡萄保值面积资料来源：OIV1、WineIndustry-——SupplySideAnalysis4图表5：全球葡萄酒生产领先国家图表3：全球葡萄酒产量分布图表2：全球葡萄酒产量历史演变图表4：中国葡萄酒产量历史演变资料来源：OIV1、WineIndustry-——DemandSideAnalysis5中国人均消费量从1999年0.14升提高到2010年的0.92升/年。但仍大大低于全球3.6升水平，以及日本、韩国7升的水平。图表6：全球人均葡萄酒消费量资料来源：华致酒行招股说明书、1、WineIndustry-——DemandSideAnalysis6中国人均消费量从1999年0.14升提高到2010年的0.92升/年。但仍大大低于全球3.6升水平，以及日本、韩国7升的水平图表7：中国人均葡萄酒消费量逐步提升资料来源：华致酒行招股说明书2、ChangyuWine7张裕从事葡萄酒、白兰地、香槟酒和保健酒的酿制、生产与销售。前身张裕酿酒有限公司于1892年创办，1997年和2000年张裕B股和A股先后成功发行上市。截止2010年底，公司收入49.83亿，2001-2010年收入CAGR为18.85%。净利润CAGR23.65%；从收入来看，葡萄酒占比81.66%图表8：张裕2001-2010收入、净利润及增速图表9：张裕收入分解资料来源：张裕年报2、ChangyuWine8张裕目前稳居行业第一。“十一五”期间，葡萄酒行业收入从2006年的127.50亿元增长到2010年339.28亿元，年复合增长率为27.72%。张裕在行业内保持第一位置，市场占有率2010为14.69%，领先第二名近8个百分点图表10：葡萄酒行业历史收入及增速图表11：按收入计，张裕及长城占行业比重资料来源：张裕年报、投行研究报告2、ChangyuWine9张裕控股股东为张裕集团。张裕集团最终由烟台裕华投资发展有限公司、意大利瓦萨隆诺投资公司、国际金融公司和烟台市国有资产管理公司四方共同控制。公司总股本为5.27亿，其中A股3.49亿股，占比66.15%，B股为1.78亿股，占比33.85%图表12：张裕股权架构资料来源：张裕年报2、ChangyuOperationAnalysis10葡萄酒目前在餐饮渠道占比最大：我国葡萄酒消费分布在酒店、超市、夜场等渠道。根据ACMR统计数据，各渠道消费量占比大致为，酒店餐饮渠道占比最大，达到30%,超市占比达到25%，夜场占比达到20%，其他渠道（包括团购、品鉴会、网络销售等等）占到25%东部仍是公司销售主要区域：我国葡萄酒消费分布在酒店、超市、夜场等渠道。根据ACMR统计数据，公司目前销售增速分地区而言，西部地区四川、重庆等地增长很快，中部地区湖南、湖北、河南增长很快。整体看中西部地区销量增速保持较高水平。就销售绝对数额来看，江浙沪总量和增速保持增长的良好势头（增速20-30%），在未来一两年内仍会是公司销售的重点区域图表13：张裕收入按渠道分图表14：张裕收入按地域分资料来源：公司年报，投行研究报告2、ChangyuOperationAnalysis11收入增长主要来自葡萄酒：张裕收入2001-2010从8.85亿元增长到49.83亿元，年复合增长率18.85%。从收入结构上来看，2001-2010期间，葡萄酒从占收入64.4%提升到83.2%。图表15：张裕收入、及收入增速图表16：张裕收入分解资料来源：公司年报，投行研究报告2、ChangyuOperationAnalysis12葡萄酒收入增长主要来自价量齐升：张裕2007-2010期间，

总销量年复合增长率为13.82%，吨酒收入年复合增长率为7.06%，

2007-2010期间，葡萄酒总销量增长15.57%，吨酒收入增长7.45%图表15：张裕总销量持续增长图表16：张裕吨酒价格上涨资料来源：公司年报，投行研究报告2、ChangyuOperationAnalysis13葡萄酒收入主要由解百纳及酒庄酒推动：酒庄酒销售比重持续上升。从葡萄酒的分产品结构来看，解百纳占比从2007年的43.29%略微下降到2010年40.55%。普通干红

占比下降明显，从200738.12%下降至2010的31.9%.。酒庄酒占比持续上升，从2007的18.59%升至2010的27.50%。这一方面是由于酒庄酒的增速持续快于解百纳和普通干红，另一方面则由于酒庄酒吨酒的价格显著高于解百纳和普通干红图表17：酒庄酒占葡萄酒收入比重持续上升图表18：葡萄酒收入结构图资料来源：张裕年报、投行研究报告2、ChangyuOperationAnalysis14图表21：酒庄酒收入结构历史演变图表22：酒庄酒收入结构图图表20：酒庄酒吨酒价格图图表19：张裕产品终端价格资料来源：张裕年报、投行研究报告产品名规格出厂价一批加价率一批出货价商超加价率商超零售价餐饮加价率餐饮零售价张裕卡斯特葡萄酒1995年750ML138.043.5%198.020.2%238.021.0%288.0张裕解百纳葡萄酒1992年750ML88.056.8%138.020.3%166.019.3%198.0张裕解百纳葡萄酒1995年750ML50.036.0%68.020.6%82.031.7%108.0张裕解餐饮葡萄酒1995年750ML26.046.2%38.021.1%46.026.1%58.0张裕解窖藏葡萄酒1996年750ML33.045.5%48.020.8%58.017.2%68.0张裕梅鹿辄葡萄酒1995年750ML40.037.5%55.020.0%66.063.6%108.0张裕梅鹿辄葡萄酒1998年750ML32.040.6%45.020.0%54.063.0%88.0张裕品丽珠葡萄酒1996年750ML23.129.9%30.020.0%36.061.1%58.02、ChangyuOperationAnalysis图表23：张裕渠道价格体系资料来源：网络搜集2、ChangyuOperationAnalysis产品特点：1、礼盒系列主要以高档干红单支礼盒，或桶装礼盒，或板制方形礼盒。2、张裕卡斯特是一款比较有特色的高端产品，主要炒作庄园酒概念。3、张裕窖藏葡萄酒在红酒类产品中第一次采用“窖藏”的提法，比较有新意和潜力。4、采用梅鹿辄和品丽珠品种，在国内并不多见，比较有特点。价格特点：张裕系列单品的出厂价主要分布在25.0—40.0元/瓶。价格在80.0元/瓶，有三款。总体价位中等偏高图表24：张裕渠道价格体系资料来源：网络搜集2、ChangyuOperationAnalysis17产品结构优化推动毛利率提升：从2007年的69.69%提升到2010的74.97%。其中葡萄酒的毛利率稳定提升，从2007年的71.71%提升到2010的77.56%。而酒庄酒的毛利率更是从2007年的81.98%提升到2010年85.42%图表25：张裕综合毛利率持续提升图表27：酒庄酒毛利率持续在葡萄酒中领先图表26：葡萄酒毛利率高于综合毛利率图表28：酒庄酒毛利率整体上持续提升资料来源：张裕年报、投行研究报告2、ChangyuOperationAnalysis18张裕三项费用率保持稳定：公司三项费用基本上稳定在30%左右。其中，销售费用率近年持续提升。图表29：张裕历年三项费用率图表30：张裕三项费用率明细资料来源：张裕年报、投行研究报告3、Competitor——ChinaFood19中国食品葡萄酒业务全国第二：中国食品上市板块属中粮食品品牌消费食品业务部分。中国食品的收入2007年97.43亿港元增长到2010年的199.56亿港元，年复合增长率为27.00%。从收入结构看，2010年葡萄酒占比15.60%，饮料占比39.69%，厨房食品占比41.81%，休闲食品占比2.89%图表31：中粮集团业务架构资料来源：公司网站3、Competitor——ChinaFood20长城葡萄酒定位中端：相比张裕，长城葡萄酒定位中端，2010年以提高自主权为目的营销改革是继2006-2007整合三大品牌后再上一个台阶的新契机。此次改革，将省级代理取消，渠道进一步扁平化根据公司年报，2011年酒类业务预计将同比2010年略有下降图表32：中国食品收入增长图表33：中国食品收入构成图表34：中国食品葡萄酒收入资料来源：中国食品年报3、Competitor——DynastyWine21王朝葡萄酒：王朝公司始建于1980年，合资外方为法国人头马集团亚太有限公司。2005年1月，公司在香港板成功上市。公司建有种植基地3万多亩，现生产能力为5万吨/年。从1997年到2004年的8年内，王朝酒业就有7年位居全国销量第一，最初王朝酒业定位于“高档干红”，甚至被指定为国宴用酒图表35：王朝酒业收入、收入增长率图表36：王朝酒业净利润及增长率王朝正在没落：王朝酒业的高层次定位契合了当时的市场，但随普通大众消费的崛起，王朝没有及时改变营销模式，大众市场上葡萄酒的销量不大。时至今天，王朝已成为一家典型的“生产型企业”。企业的运营更偏向产品生产，或多或少漠视营销的作用资料来源：王朝年报22长城葡萄酒定位中端：Constellation集团1945年由MarvinSands在纽约Canandaigua成立，从一个家族企业成长为拥有众多数量的知名葡萄酒品牌和烈性酒的全球大型公司，是全美最大的高档葡萄酒公司，加拿大领先的生产商和经销商，新西兰领先的生产商和出口商。2011财年公司收入33.32亿美元，净利润5.60亿美元，市值44亿美金，