第五章投资管理

第五章

投资决策“没有投资，就没有企业，就没有企业未来的发展”2023/2/41第五章投资决策教学要点投资决策的概念及其种类投资决策方法（或指标）投资决策实务（或类型）2023/2/42第一节投资决策概述

一、投资及其意义

（企业）投资是指企业对现在所持有资本（资金）的一种运用。或者是取得资产的权利，其目的是在未来一定时期内获得与风险成比例的收益。(P220)或投资是指企业投入财力，以期望在未来获取收益的一种行为。

2023/2/43企业投资的意义具体包括：(一)是实现财务管理目标的基本前提(P220)

(二)是发展生产的必要手段(P220)

(三)是降低风险的重要方法(P220)2023/2/44二、投资的种类(P221)（一）按投资与企业生产经营的关系，可分为直接投资与间接投资（证券投资）。（二）按投资回收时间的长短，可分为短期投资和长期投资。（三）根据投资的方向，投资可分为对内投资和对外投资（对外直接投资与证券投资）。（四）根据投资在生产过程中的作用，投资可分为初创投资和后续投资。（五）按照投资的内容不同，分为固定资产投资、无形资产投资、流动资金投资、房地产投资、有价证券投资、期货与期权投资、信托投资和保险投资等多种形式。本章谈到的投资指属于直接投资范畴的企业内部投资——即项目投资。

2023/2/45（六）其他分类方法：(P221)根据不同投资项目之间的相互关系，投资可分为独立项目投资、相关项目投资和互斥项目投资。根据投资项目现金流入与流出的时间，投资可分为常规项目投资和非常规项目投资。按投资的风险程度可分为确定型投资和风险型投资按对未来的影响程度可分为战略性投资和战术性投资按投资的性质可分为生产性投资和金融性资产投资

2023/2/46三、项目投资的特点与其他形式的投资相比，项目投资的特点有：投资内容独特（每个项目都至少涉及到一项形成固定资产的投资）、投资数额大、影响时间长（至少一年或一个营业周期以上）、发生频率低、变现能力差和投资风险高。

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四、企业投资管理的原则(P221)

企业在投资时必须坚持的原则是：（一）进行市场调查，及时捕捉投资机会。（二）建立科学的投资决策程序，认真进行投资项目的可行性分析。（三）及时足额地筹集资本，保证投资项目的资本供应。（四）认真分析风险和收益的关系，适当控制企业的投资风险。

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五、企业投资过程分析或程序(P220-221)（一）投资项目的决策(P222)1.投资项目的提出；2.投资项目的评价；3.投资项目的决策—决策层；（二）投资项目的实施与监控(P223)（三）投资项目的事后审计与评价(P223)2023/2/49六、投资决策及其影响因素（一）需求因素（二）时期和时间价值因素重点关注时期因素和成本因素

1）时期因素，由项目计算期构成情况决定。项目计算期指投资项目从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间。项目计算期最后一年的年末称为终结点,假定项目最终报废或清理均发生在终结点（但更新改造除外）。从投产日到终结点之的时间间隔称为运营期,又包括试产期和达产期（完全达到设计生产能力期）两个阶段。项目计算期（n）＝建设期（s）＋运营期（p）运营期＝试产期＋达产期

（2）时间价值因素，是指将项目计算期不同时点上的价值数据，按照一定的折现率对其进行折现，从而计算出相关动态项目评价指标。

2023/2/410（三）成本因素成本因素包括投入和产出两个阶段的广义成本费用（1）投入阶段的成本，由建设期和运营期前期所发生的原始投资所决定。原始投资（又称初始投资）等于企业为使该项目完全达到设计生产能力、开展正常经营而投入的全部现实资金，包括建设投资和流动资金投资。项目总投资＝原始投资＋建设期资本化利息固定资产原值＝固定资产投资＋建设期资本化利息+预备费原始投资＝建设投资＋流动资金投资建设投资＝固定资产投资＋无形资产投资＋其他＋预备费2023/2/411第二节内部长期投资（或项目投资）一、现金流量分析二、投资决策的非贴现指标三、投资决策的贴现指标四、投资决策指标的比较五、投资决策指标的应用六、风险投资决策2023/2/412一、现金流量分析（一）现金流量的概念

所谓投资项目的现金流量是指投资项目从筹建、设计、施工、正式投产使用至报废为止的整个期间内引起的现金流量入和现金流出的数量。注意：1.这里的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，还包括项目需要投入企业所拥有的非货币资源的变现价值。比如，一个投资项目需要使用原有的厂房、设备、材料等，则相关的现金流量是指它们的变现价值，而不是其帐面价值。2023/2/413

从其内容上看，现金流量包括现金流入量、现金流出量和净现金流量。1、现金流入量。现金流入量是指项目引起的企业现金收入的增加额，通常包括：（1）项目投产后每年可增加的营业收入；（2）项目报废时的残值收入或中途转让时的变现收入；（3）项目结束时收回的原来投放在各种流动资产上的营运资金，（4）其它现金流入量。（二）从其内容上看现金流量的构成2023/2/4142、现金流出量。现金流出量是指项目引起的现金支出的增加额，通常包括：（1）在固定资产、无形资产、开办费上的投资；（2）项目建成投产后为开展正常经营活动而需投放在流动资产(原材料、在产品、产成品和应收帐款等)上的营运资金；（3）为制造和销售产品所发生的各种付现成本。这里的付现成本是指需要用现金支付的成本，可用营业成本减去非付现成本来估计。即付现成本=营业成本－非付现成本，非付现成本一般包括折旧额、无形资产和开办费的摊销额。2023/2/415（4）各种税款。指项目投产后依法缴纳的、单独列示的各项税款，包括营业税、所得税。（5）其它现金流出。2023/2/4163、现金净流量。项目的现金净流量是指该项目的现金流入量扣减现金流出量后的差额。项目正常生产经营期的现金净流量为：

经营现金净流量=现金流入量—现金流出量=营业收入—付现成本－所得税=净利润+折旧=营业收入(1—所得税率）—付现成本(1—所得税率）+折旧×所得税率2023/2/417（三）从其产生的时间上看现金流量的构成

从其产生的时间上看投资项目的现金流量一般由初始现金流量、营业现金流量和终结现金流量三部分构成。1、初始现金流量。初始现金流量是指为使项目建成并投入使用而发生的有关现金流量，是项目的投资支出。它由以下几个部分构成：（1）建设投资，指在建设期内按一定生产经营规模和建设内容进行的固定资产、无形资产和开办费投资等项投资的总称，它是建设期发生的主要现金流出量。2023/2/418（2）流动资产投资；为使项目投人正常运转，除建设投资外，企业通常还需要注入部分流动资金，即进行流动资产投资。如对原材料、在产品、产成品和现金等方面的投资。上述两项合称为项目的原始投资额。2023/2/419（3）其他投资费用；指与投资项目运转相关的各项费用支出，如职工培训费、谈判费、注册费等。（4）原有固定资产变价收入和清理费用。如果投资项目是固定资产的更新，则初始现金流量还包括原有固定资产的变价收人和清理费用。注意：如果原有固定资产清理起来很困难，清理费用会很高，而如果同时固定资产的变卖价格不理想，则总的现金流量可能为负值。这一点在西方发达国家表现得尤为突出。这也是为什么有些发达国家的企业宁肯投资建新厂，安装新设备，也不对老企业进行大规模技术改造的原因之一。2023/2/420

2、营业现金流量。营业现金流量是指项目投入运行后，在整个经营寿命期间内因生产经营活动而产生的现金流量。这些现金流量通常是按照会计年度计算的，由以下几个部分组成：（1）产品或服务销售所得到的营业收入。（2）各项营业现金支出。如原材料购置费用、职工工资支出、燃料动力费用支出、销售费用支出、期间费用等。（3）税金支出。2023/2/4213、终结现金流量。终结现金流量是指投资项目终结时所发生的各种现金流量。主要包括（1）固定资产的变价收入；（2）投资时垫支的流动资金的收回；（3）停止使用的土地的变价收入，以及为结束项目而发生的各种清理费用。2023/2/422（四）投资决策中使用现金流量的原因采用现金流量有利于科学地考虑资金的时间价值因素

采用现金流量才能使投资决策更符合客观实际情况利润的计算没有一个统一的标准利润反映的是某一会计期间“应计”的现金流量，而不是实际的现金流量2023/2/423（五）现金流量分析的案例

1.新建投资项目的现金流量预测

2.更新改造投资项目的现金流量预测2023/2/4241.新建投资项目的现金流量预测

【课本P226例7-3】大华公司准备购入一设备以扩充生产能力。现有甲、乙两个方案可供选择，甲方案需投资10000元，使用寿命为5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值。5年中每年销售收入为6000元，每年的付现成本为2000元。乙方案需投资12000元，采用直线折旧法计提折旧，使用寿命也为5年，5年后有残值收入2000元。5年中每年的销售收入为8000元，付现成本第1年为3000元，以后随着设备陈旧，逐年将增加修理费400元，另需垫支营运资金3000元，假设所得税税率为40%，试计算两个方案的现金流量。2023/2/425为计算现金流量，必须先计算两个方案每年的折旧额：甲方案每年折旧额=10000/5=2000(元)乙方案每年折旧额=(12000-2000)/5=2000(元)

2023/2/426（P227)表7-1投资项目的营业现金流量单位：元年12345甲方案：

销售收入（1）60006000600060006000付现成本（2）20002000200020002000折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）―（2）―（3）20002000200020002000所得税（5）=（4）×40%800800800800800税后净利（6）=（4）－（5）12001200120012001200营业现金流量（7）=（1）―（2）―（5）32003200320032003200乙方案：

销售收入（1）80008000800080008000付现成本（2）30003400380042004600折旧（3）20002000200020002000税前利润（4）=（1）―（2）―（3）30002600220018001400所得税（5）=（4）×40%12001040880720560税后净利（6）=（4）－（5）1800156013201080840营业现金流量（7）=（1）―（2）―（5）380035603320308028402023/2/427（P225)表7-2投资项目的现金流量单位：元年份t012345甲方案：

固定资产投资-10000

营业现金流量

32003200320032003200现金流量合计-1000032003200320032003200乙方案：

固定资产投资-12000

营运资金垫支-3000

营业现金流量

38003560332030802840固定资产残值

2000营运资金回收

3000现金流量合计-15000380035603320308078402023/2/4281.新建投资项目的现金流量预测【例】某投资项目的初始固定资产投资额为800000元，流动资产投资额为200000元。预计项目的使用年限为8年，初始时投入的流动资金在项目终结时可全部收回。另外，预计项目投入运营后每年可产生400000元的销售收入，并发生150000元的付现成本。该企业的所得税税率为30％，采用直线法计提折旧。同时，税法规定，计提折旧时固定资产的残值为零。这样，每年法定的固定资产折旧额为100000元（800000/8＝100000元）。现金流量计算过程如下：2023/2/429NCF0＝－(800000＋200000)＝－1000000元NCF1-7＝(400000－150000－100000）×（1－30%）＋100000＝205000元NCF8＝205000＋200000＝405000元在计算中，t=0表示第一年年初，t＝1表示第一年年末或第二年年初（这实际上代表同一时点）。在本例的分析中，假定投资支出在项目完工时一次性付出（此时为第一年年初），而营业现金流量则在每一年年末一次性发生。2023/2/430扩张项目的现金流量分析。

【例】某公司的研发部正在研制一种用于家庭电器控制的计算机。公司拟在2005年初开始投资，有关投资的信息如下：（1）市场部预测，若单价为2000元，年销量可达2万台；销售额达4000万元；（2）工程部预测若正式生产该种计算机需购厂房一幢，成本为1200万元，该建筑款项可在2005年12月31日付款，该幢建筑的折旧期为30年，按直线折旧法折旧。项目所需设备必须在2005年采购进并安装好，并同时付清设备款，设备购入及安装成本为800万元，有效使用年限5年，接直线法折旧。该项目初始需净营运资本600万元，也需在2005年12月31日投入。该项目的预期经济寿命为4年，项目结束时，建筑物的预期市场价为750万元，账面值为1040万，设备市价为200万元，账面价值160万元。生产部门预计变动制造成本将为销售额的60%，固定成本（括折旧）为每年500万元。该公司的所得税率为40%，资本成本为12%。为便于投资决策，公司假定经营现金流量产生于每年年末。该厂将于2006年1月1日开始运营，第一笔经营现金流量将发生于2006年12月31日。现在估计项目的相关净现金流量。2023/2/4312023/2/432

第三步，计算终结点（期末）的回收额。终结点回收额=净营运资金回收额+固定资产净回收额=600+750+（1040－750）×0.4＋200－（200－160）×0.4=1650万元,则终结点的净现金流量=860+1650=2510万元，从以上分析中可以看出，该项目的净现金流量为：年份01234净现金流2600万860万860万860万2510万2023/2/4332.更新改造投资项目的现金流量预测【例】某公司有一生产线是10年前以7500万元购买的，生产线预期寿命为15年，期未残值为零。生产线采用直线折旧法折旧，故其年折旧额为500万元，生产线目前账面价值是2500万元。公司研发部经研究提供了一个用新生产线替代旧生产线的更新方案，新生产线初始投资12000万元，寿命期5年。使用新生产线可节省劳动力和原材料用量，估计会使营运成本从7000万元降至4000万元。预计新生产线在第5年末的残值为2000万元，旧生产线当前的市场价为1000万元。新生产线仍采用直线折旧法，所得税率为40%。试分析更新项目的现金流量。2023/2/434旧设备：NCF0=－1000－（2500－1000）×40%=－1600NCF1-5=－7000（1－40%）＋500×40%=－4000新设备：NCF0=－12000NCF1-4=－4000（1－40%）＋2000×40%=－1600NCF5=－1600＋2000=400第一种方法：新旧设备分别计算2023/2/435第一步，预测项目的初始净现金流量。项目的初始净现金流量差额＝－新生产线成本＋旧生产线市价＋旧生产线售出产生的节税＝－12000＋1000＋(2500-1000)*40%＝－10400元第二种方法：差量分析法2023/2/4362023/2/437第三步，计算终结点（期末）的差量回收额。终结点差量回收额＝Δ净残值＝2000万元则终结点的Δ净现金流量＝2400+2000＝4400万元从以上分析中可以看出该项目的净现金流量为：年份012345净现金流量－1040024002400240024004400单位：万元2023/2/438（二）替代型投资现金流量分析【例】假设某公司为降低每年的生产成本，准备用一台新设备代替旧设备。旧设备原值100000元，已提折旧50000元，估计还可用5年，5年后的残值为零。如果现在出售，可得价款40000元。新设备的买价、运费和安装费共需110000元，可用5年，年折旧额20000元，第5年末税法规定残值与预计残值出售价均为10000元。用新设备时每年付现成本可节约30000元(新设备年付现成本为50000元，旧设备年付现成本为80000元)。假设销售收入不变，所得税率为50%，新旧设备均按直线法计提折旧。2023/2/439项目0年1～4年5年1.初始投资Δ2.经营现金流量Δ⑴销售收入Δ⑵经营付现成本节约额Δ⑶折旧费Δ⑷税前收益Δ⑸所得税Δ⑹税后收益Δ3.终结现金流量Δ4.现金净流量

-65000-65000

+200000+30000

-10000+20000-10000+10000+20000

+200000+30000

-10000+20000-10000+10000+10000+30000增量现金流量估计单位：元◎新设备买价、运费、安装费

110000◎

旧设备出售收入

-40000◎

旧设备出售税赋节余

-5000(40000-50000)×0.5

合计：65000新设备年折旧额

20000旧设备年折旧额

10000▲

年折旧额增量

10000（20000-10000）2023/2/440（六）现金流量分析中应注意的问题要正确地确定相关现金流量，需重点理解以下几个问题。1.现金流量与会计收益．2.在增量的基础上考虑现金流量3.所得税与折旧的影响

4.沉淀成本的影响5.机会成本的影响

6.分摊费用的计算

7.营运资金的收回8.通货膨胀的影响9.实体现金流量和权益现金流量2023/2/441巩固练习

1.已知某固定资产项目需要一次性投入价款200万元，建设期为1年。该固定资产可使用10年，按直线法计提折旧，期满有残值20万元。投入使用后，可使经营期第1—7年每年产品销售收入增加160万元，第8—10年每年产品销售收入增加180万元，同时使第1—10年每年的付现成本增加100万元。该企业的所得税率为33%，不享受减免税收优惠。要求：计算每年的净现金流量。2023/2/442解：NCF0＝

－200万元NCF1-7＝（160－100－18）（1－33%）＋18＝46.14万元NCF8-9＝（180－100－18）（1－33%）＋18＝59.54万元NCF10＝59.54＋20＝79.54万元2023/2/4432、已知某企业打算变卖一套尚可使用5年的旧设备，另购置一套新设备来替换它。取得新设备的投资额为200000元，使用年限为5年，旧设备的折余价值为90000元，其变价收入为80000元，到第5年末新设备与继续使用旧设备届时的预计净残值相等。新旧设备的替换将在当年内完成（即更新设备的建设期为0）。使用新设备可使企业在第1年增加营业收入50000元，增加付现成本25000元；从第2—5年内每年增加营业收入60000元，增加付现成本30000元。设备采用直线法计提折旧。企业所得税率为33%，假设与处理旧设备相关的营业税金可以忽略不计。要求：计算该项目新旧方案的每年的差量净现金流量。2023/2/444每年折旧差=（20－9）/5=2.2万元ΔNCF0=－200000＋80000＋10000×33%=－116700元ΔNCF1=（5－2.5－2.2）（1－33%）＋2.2=2.401万元ΔNCF2-5=（6－3－2.2）（1－33%）＋2.2＝2.736万元2023/2/445

3、某企业用152000元购入机器一台，可使用5年，残值2000元，用该机器生产的产品，每年销售收入120000元，付现成本50000元（不包括折旧），假设所得税率为33%。试分别在直线法折旧模式下，按税后利润计算该项目每年的净现金流量。

2023/2/446解：每年折旧＝（152000－2000）/5＝30000元NCF0＝

－152000元NCF1-4＝（120000－50000－30000）（1－33%）＋30000＝56800元NCF5＝56800＋2000＝58800元2023/2/4474.某固定资产项目需要一次投入价款100万元，资金来源系银行借款，年利息率10%，建设期为1年。该固定资产可使用10年，按直线法折旧，期满有净残值10万元。投入使用后，可使经营期第1—7年每年产品销售收入增加80.39万元，第8—10年每年产品销售收入增加69.39万元，同时使第1—10年每年的付现成本增加37万元。该企业的所得税率为33%，不享受免税优惠。投产后第7年末，用净利润归还借款的本金，在还本之前的经营期内每年末支付借款利息11万元，连续归还7年。

要求：计算每年的净现金流量。2023/2/448解：项目计算期＝1+10＝11年固定资产原值＝100+100×10%×1＝110万元年折旧额＝（110－10）/10＝10万元NCF1＝－100NCF2-8＝（80.39－37－10－11）（1－33%）＋10＋11＝36NCF9-10＝（69.39－37－10）（1－33%）＋10＝25NCF11＝25＋10＝352023/2/449二、

投资决策的非贴现法（一）静态回收期法（二）平均会计收益率法(AARR)（三）平均报酬率法（ARR）2023/2/450（一）静态回收期法

1.静态投资回收期的含义

静态投资回收期是指在不考虑时间价值的情况下，收回全部原始投资额所需要的时间，即投资项目在经营期间内预计净现金流量的累加数恰巧抵偿其在建设期内预计现金流出量所需要的时间，也就是使投资项目累计净现金流量恰巧等于零所对应的期间。它是衡量收回初始投资额速度快慢的指标，该指标越小，回收年限越短，则方案越有利。2023/2/4512.选择标准（决策原则）

如果算得的回收期小于决策者规定的最大可接受的回收期，则投资方案可以接受；如果大于最大可接受的回收期，则投资方案不能接受。如果有多个互斥投资项目可供选择时，在项目回收期小于决策者要求的最大可接受的回收期的前提下，从中选择回收期最短的项目。2023/2/4523.计算回收期

如果每年的NCF相等：投资回收期=原始投资额/每年NCF如果每年营业现金流量不相等：根据每年年末尚未收回的投资额来确定。

2023/2/453【例】

单位：元2023/2/454项目B的投资回收期计算如下：PP＝120000÷36000＝3.33（年）项目A的投资回收期计算如下表：期间

01234净现金流量NCFt

（200000）70000700006500055000累积净现金流量（200000）（130000）（60000）500060000PP=2+=2.92年假定投资者要求的最大可接受的回收期为3年，根据选择标准，可以接受A方案，不能接受B方案。2023/2/4554.评价回收期法

(1)使用回收期法的优点回收期法的最大优点是计算简单，易于理解和使用。使用回收期法的另一个优点是：回收期反映回收投资额的速度，而投资者偏好“回收迅速”的项目，因而，根据回收期法进行投资决策，有利于整体的流动性。另外，回收期法在一定程度上考虑了投资的风险状况（投资回收期越长，投资风险越高，反之，投资风险越小），因而，为了避免或降低投资风险，投资者利用回收期法进行决策时，更倾向于短期投资而非长期投资。2023/2/456（2）使用回收期法的缺点

由于回收期法具有上述优点，故在很长时间内被投资者们广为运用，目前仍然是一个进行投资决策时需要参考的重要辅助方法。但是回收期法也有一些致命的缺陷：①没有考虑到回收期之后的现金流量对投资收益的贡献。②没有考虑现金流量的时间性。③回收期法选择标准的确定具有较大的主观性。2023/2/457投资回收期法的优缺点两个方案的回收期相同，都是2年，如果用回收期进行评价，两者的投资回收期相等，但实际上B方案明显优于A方案假设有两个方案的预计现金流量如表所示，试计算回收期，比较优劣。表

两个方案的预计现金流量单位：元t012345A方案现金流量B方案现金流量－10000－1000040004000600060006000800060008000600080002023/2/458（二）平均会计收益率法

1.概念（AARR）平均会计收益率是指投资项目经济寿命期内的平均每年获得的税后利润与投资额之比，是一项反映投资获利能力的相对数指标。2.应用平均会计收益率进行决策的原则企业在进行投资决策时，首先需要确定一个企业要求达到的平均会计收益率的最低标准，然后将有关投资项目所能达到的平均会计收益率与该标准比较，如果超出该标准，则该投资项目是可取的；如果达不到该标准，则应该放弃该投资项目。在有多个投资项目的互斥选择中，则选择平均会计收益率最高的项目。2023/2/459

3.计算

由于对投资额的不同选择导致平均会计收益率有两种计算方法：（1）以平均投资额为基础来计算的平均会计收益率。其计算公式为：平均会计收益率=【例】用

的数据，计算项目A和B的平均会计收益率。

2023/2/460假定贴现率10%为项目必要的平均会计收益率，项目A和B的平均会计收益率均大于或等于10%，则项目A和B都是可行的方案。如果两者是互斥投资，则应选择项目A。2023/2/461（2）以初始投资额为基础计算的平均会计收益率。其计算公式为：2023/2/462

【例9】用的数据，计算项目A和B的平均会计收益率。

假定企业所要求的最低平均会计收益率为6%，根据选择标准，则应选择项目A，放弃项目B。上述两种计算方法仅改变分母，这样计算结果有所改变，但不会改变方案的优先次序。2023/2/4634.评价优点:计算简单，简明易懂的缺点:（1）没有考虑资金时间价值因素

（2）该方法的取舍标准是人为确定的，缺乏可靠的科学依据；

（3）该方法用会计收益取代现金流量，其经济意义存在明显的失真，不利于正确地选择投资项目。2023/2/464（三）平均报酬率法（ARR）1.概念

为了解决平均会计收益率法存在着的第三个缺陷，人们引入了平均报酬率法。平均报酬率是指投资项目经济寿命期（即营业期）内的年平均净现金流量与投资额之比。

该指标用营业期内的年平均净现金流量取代年平均会计收益，更能准确地反映投资收益水平。2.选择标准如果一项投资方案的平均报酬率大于投资者必要的最低平均报酬率，则该方案是可行的；反之，低于必要的最低平均报酬率，则该方案是不可行的。在多个互斥投资方案中，则应选择该指标最大的方案。2023/2/4653.平均报酬率的计算

计算平均报酬率有两种方法：（1）平均投资额为基础的平均报酬率，其计算公式如下：

平均报酬率=

【例10】用的数据，计算项目A和B的平均报酬率。企业必要的平均报酬率为40%，则项目A和B都是可以接受的，但如果二者为互斥投资，则只能选择项目A。2023/2/466

（

2）以初始投资额为基础的平均报酬率，其计算公式如下：平均报酬率=【例11】用例7表4-7的数据，计算项目A和B的平均报酬率。

假定企业必要的最低平均报酬率为30%，根据选择标准，项目A、B是可以接受的，但如果项目A和B是独立投资，项目B的取舍要看企业的筹资额多少而定；如果两者是互斥投资，必然只能选择项目A。

2023/2/4674.平均报酬率法的评价。采用平均报酬率法虽然解决了以现金流量取代会计收益的问题，但并没有解决第一、第二两个缺陷。2023/2/468三投资决策的贴现法（一）净现值法（二）净现值率法和现值指数法（三）内含报酬率法（四）动态回收期法2023/2/469（一）净现值法

1.概念

净现值（NetPresentValue，NPV）是指某个投资项目投入使用后各年的净现金流量的现值总和与初始投资额（或投资期内的各年投资额的现值总和）之差，即投资项目未来现金流入量现值与未来现金流出量现值之差，或者说是投资项目在整个期间（包括建设期和经营期）内所产生的各年净现金流量现值之和。净现值法就是利用净现值指标进行评价投资方案优劣的一种方法。2023/2/470

2.净现值法的决策标准如果投资项目的净现值大于0，则该项目可行；如果净现值小于0，则该项目不可行；如果有多个互斥的投资项目相互竞争，应选择净现值最大的项目。2023/2/4713.计算净现值净现值的计算公式有以下不同的表达形式：NPV＝

或NPV＝

式中，n―投资项目的整个期间（包括建设期即投资期s和经营期即使用期p，n=s+p）；

CIt——经营期第t年正的净现金流量，为净现金流入量；

COt——建设期第t年的净现金流出量；

k――贴现率（折现率）

NCFt――项目整个期间第t年的净现金流量。2023/2/472净现值的计算步骤可分为四步：（1）计算投资项目各年的净现金流量；（2）选择适当的折现率，确定投资项目各年的折现系数；（3）将各年的净现金流量乘以相应的折现系数来计算各年净现金流量的现值；（4）汇总各年净现金流量的现值，计算投资项目的净现值。2023/2/473【例12】利用中的数据，假定折现率为10%，分别计算项目A和B的净现值并做出投资决策。项目A每年净现金流量分别为：NCFo＝－200000，NCF1＝70000，NCF2＝70000，NCF3＝65000，NCF4＝550002023/2/474

项目B每年净现金流量分别为：NCF0＝－12万，NCF1＝NCF2＝NCF3＝NCF4＝36000元，因为B方案经营期每年NCFt都相等，可利用年金现值系数表来计算，使计算过程简化。

NPVB＝36000×（PIA，10%，4）－120000

＝36000×3.170－120000

＝114120－120000＝－85880（元）项目A的净现值大于0，为可行方案；项目B的净现值小于0，为不可行方案。2023/2/4754.净现值法的评价其优点有三：一是考虑了投资项目现金流量的时间价值，较合理地反映了投资项目的真正的经济效益，是一种较好的决策方法；二是考虑了项目整个期间的全部净现金流量，体现了流动性与收益性的统一；三是考虑了投资风险性，因为折现率的大小与风险大小有关，风险越大，折现率就越高。

2023/2/476净现值法的缺点也是明显的：

一是不能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益率水平；

二是净现金流量的测量和折现率的确定比较困难，而他们的正确性对计算净现值有着重要影响；三是净现值是一个贴现的绝对数指标，不便于投资规模相差较大的投资项目的比较。

2023/2/477

5.净现值法的其他问题运用净现值法评价和分析投资方案时应注意两点：（1）折现率的选择（2）正确理解净现值的含义2023/2/478（1）折现率的选择

①折现率的确定。

在投资项目评价中，正确地选择折现率至关重要，它直接影响项目评价的结论。如果选择的折现率过低，则会导致一些经济效益较差的项目得以通过，从而浪费了有限的社会资源；如果选择的折现率过高，则会导致一些经济效益较好的项目不能通过，从而使有限的社会资源不能充分发挥作用。

在实务中，一般有以下四种方法确定项目的折现率：

一是根据投资项目的资本成本来确定；

二是根据投资的机会成本；

三是根据行业平均投资报酬率

四是根据不同阶段采用不同的折现率，如在计算项目建设期净现金流量现值时，以贷款的实际利率作为折现率，在计算项目经营期净现金流量现值时，以平均投资收益率作为折现率。2023/2/479②净现值特征图

净现值特征图是反映投资项目的净现值与折现率之间的关系的图象。当折现率为0时，净现值就等于不考虑时间价值情况下，一个项目的现金流入量的简单加总减去总的现金流出量。假定所讨论的项目是一个传统的项目——即现金流入量大于现金流出量，且现金流入量在初始现金流出量之后发生，则在折现率为0时，该项目的净现值达到最大。随着折现率的增加，贴现值特征图向右下方倾斜。当净现值曲线与横轴相交时，项目的净现值为0，该处的折现率就是内部收益率（IRR）——使项目的净现值为0的折现率。对于大于内部收益率的折现率，项目的净现值会变为负值。（如图5-1）2023/2/480

图5-1

净现值

IRR

折现率（r）2023/2/481（2）正确理解净现值的含义投资项目的净现值实质上是一种投资在实现其必要投资报酬率（即折现率）后多得报酬的现值.因而，净现值法包含了一个对再投资报酬率的假设，假设在各期间投资的净现金流量（现金收益）可以按照企业必要的投资报酬率或资本成本（即为折现率）进行再投资，且投资额也是按折现率借入的。故有，当净现值大于0时，偿还本息后该项目仍有剩余收益；当净现值等于0时，偿还本息后一无所获；当净现值小于0时，该项目的收益不足以偿还本金。2023/2/482拓展训练某公司为提高公司的生产能力，花费了100000元的研究费请专家进行研究和论证，最后专家提出，为提高公司的生产能力和生产效率，公司应该引进一台价值2000000元的先进电脑生产系统。这一电脑生产系统不仅可取代现行繁杂的人工程序，减少人工成本，而且也可以大大提高产品的质量。专家指出，如果购入该系统，需花费20000元的运输费及30000元的安装费。该系统的预期寿命为5年，在这5年中，预期因增添此系统而增加的税前及未扣除折旧的利润为每年700000元。此外，估计由于质量提高而带来销售增长，使该企业的库存量也随之上升220000元，应付账款上升45000元。假设该公司的资本成本为12%，所得税税率为25%，该公司采用直线法计提折旧，该系统5年后没有残值。要求：假设你是财务经理，你是否接受建议购置该系统？2023/2/483参考答案NCF0=-2000000-20000-30000-(220000-45000)=-2225000(元）折旧=（2000000+50000）/5=410000（元）NCF1-4=（700000-410000)（1-25%）+410000=627500(元）NCF5=627500+(220000-45000）=802500（元）NPV=-2225000+627500（P/A,12%,4)+802500(P/F,12%,5)=136299.7（元）因为NPV大于0，所以应购置该系统。2023/2/484注会试题：ABC公司研制成功一台新产品，现在需要决定是否大规模投产，有关资料如下：

（1）公司的销售部门预计，如果每台定价3万元，销售量每年可以达到10000台；销售量不会逐年上升，但价格可以每年提高2%.生产部门预计，变动制造成本每台2.1万元，每年增加2%；不含折旧费的固定制造成本每年4000万元，每年增加1%。新业务将在2007年1月1日开始，假设经营现金流发生在每年年底。

（2）为生产该产品，需要添置一台生产设备，预计其购置成本为4000万元。该设备可以在2006年底以前安装完毕，并在2006年底支付设备购置款。该设备按税法规定折旧年限为5年，净残值率为5%；经济寿命为4年，4年后即2010年底该项设备的市场价值预计为500万元。如果决定投产该产品，公司将可以连续经营4年，预计不会出现提前中止的情况。

（3）生产该产品所需的厂房可以用8000万元购买，在2006年底付款并交付使用。该厂房按税法规定折旧年限为20年，净残值率5%。4年后该厂房的市场价值预计为7000万元。

（4）生产该产品需要的净营运资本随销售额而变化，预计为销售额的10%.假设这些净营运资本在年初投入，项目结束时收回。

（5）公司的所得税率为40%.

（6）该项目的成功概率很大，风险水平与企业平均风险相同，可以使用公司的加权平均资本成本10%作为折现率。新项目的销售额与公司当前的销售额相比只占较小份额，并且公司每年有若干新项目投入生产，因此该项目万一失败不会危及整个公司的生存。2023/2/485要求：

（1）计算项目的初始投资总额，包括与项目有关的固定资产购置支出以及净营运资本增加额。

（2）分别计算厂房和设备的年折旧额以及第4年末的账面价值（提示：折旧按年提取，投入使用当年提取全年折旧）。

（3）分别计算第4年末处置厂房和设备引起的税后净现金流量。

（4）计算各年项目现金净流量以及项目的净现值和回收期（计算时折现系数保留小数点后4位，计算过程和结果显示在答题卷的表格中）。

2023/2/486（1）项目的初始投资总额厂房投资8000万元设备投资4000万元营运资本投资＝3×10000×10％＝3000（万元）初始投资总额＝8000＋4000＋3000＝15000（万元）。（2）厂房和设备的年折旧额以及第4年末的账面价值设备的年折旧额＝4000×（1－5％）/5＝760（万元）厂房的年折旧额＝8000×（1－5％）/20＝380（万元）第4年末设备的账面价值＝4000-760×4＝960（万元）第4年末厂房的账面价值＝8000-380×4＝6480（万元）（3）处置厂房和设备引起的税后净现金流量第4年末处置设备引起的税后净现金流量＝500＋（960-500）×40％＝684（万元）第4年末处置厂房引起的税后净现金流量＝7000-（7000-6480）×40％＝6792（万元）2023/2/487NCF0=-8000-4000-3000=-15000NCF1=(30000-21000-4000-1140)*(1-40%)+1140-60=3396NCF2=(30600-21420-4040-1140)*(1-40%)+1140-61.2=3478.7NCF3=(31212-21848.4-4080.4-1140)*(1-40%)+1140-62.42=3563.5NCF4=(31836.24-22285.37-4121.2-1140)*(1-40%)+1140+3183.62+7476=14373.42其中7476=500+7000+（960-500）*0.4-（7000-6480）*0.4净现值NPV=3456.4回收期=3.32年2023/2/488（二）净现值率法和现值指数法

1.净现值率法净现值率法（NetPresentValueRate，NPVR）是指投资项目的净现值与投资额现值（或初始投资额）之比。净现值率法的决策标准是：当净现值率大于0，方案可行；当净现值率小于0，方案不可行；对于互斥性投资项目来讲，净现值率最大的为最佳方案。净现值率的计算公式为：

NPVR=2023/2/489【例】利用例中的数据，计算项目A和B的净现值率并做出投资决策。NPVR（A）=NPVR（B）＝

项目A的NPVR大于零，则为可行方案，项目B的NPVR小于零，则为不可行方案。2023/2/490

净现值率法的主要优点在于：（1）它考虑了货币的时间价值；（2）净现值率是一个相对数指标，可以从动态的角度反映投资项目的投入和产出的关系，比其他动态相对数指标更容易计算，可用于不同投资规模的方案比较。

其缺点与净现值法相似，同样无法直接反映投资项目的实际报酬率。

2023/2/4912.现值指数法现值指数，又称获利指数（ProfitabilityIndex,PI），是指投资项目在使用期内各期的净现金流量现值总和与投资额现值总和（或初始投资额）之比。现值指数法是以现值指数为标准来评价和分析投资项目的一种方法。现值指数法的决策标准是：如果现值指数大于1，投资项目是可行的；如果现值指数小于1，则投资项目是不可行的；对于多个互斥投资项目，应选择现值指数最大的投资项目。2023/2/492

现值指数的计算公式如下：

PI=

式中，NCFt――投资项目在使用期内第t年的净现金流量（均为正数，即为现金流入量）

COt――投资项目在建设期内第t年投资额（即为在此期间每期产生的净现金流量的绝对值，均为现金流出量）2023/2/493【例14】利用例中的资料，计算两个项目的现值指数并决策PI（A）=

＝PI（B）＝

A项目的现值指数大于1，则为可行的方案，项目B的现值指数小于1，则为不可行方案。2023/2/494

现值指数法的优缺点与净现值法基本相同，但有一重要区别是，获利指数法可从动态的角度反映项目投资的资金投入与总产出之间的关系，可以弥补净现值法在投资额不同方案之间不能进行比较的缺陷，使投资方案之间可直接用获利指数进行比较。其缺点是无法直接反映投资项目的实际收益率，计算也较复杂。因此，在实务中通常并不要求直接计算获利指数，如果需要考虑这个指标，可在求得净现值率的基础上推算出来。

2023/2/495（三）内含报酬率法

1.内含报酬率及内含报酬率法的概念内含报酬率又称内部收益率（InternalRateofReturn,即IRR），是指投资项目在使用期内各期净现金流入量现值总和与投资额现值总和（或初始投资）相等时的贴现率，即使投资项目净现值为零的贴现率。

它实际上反映了投资项目的真实报酬，

一般地讲，投资项目的内含报酬率越高，其效益就越好。内含报酬率法就是以内含报酬率为标准评价和分析投资方案的方法。

2023/2/4962.决策标准内含报酬率法通常采用的接受标准是把内含报酬率与某个预期报酬率相比较，而这个预期报酬率是给定的，如果内含报酬率超过了预期报酬率，则投资项目可以接受；如果内含报酬率没有超过预期报酬率，则投资项目不可以接受。

2023/2/497

3.计算

内含报酬率的计算可分为两种情况：（1）如果营业期每年的NCF相等时，其计算公式如下：

NPV=NCF*（P/A，IRR，n）－C0=0，即（P/A，IRR，n）=

式中，NCF——营业期每年的净现金流量

C0——初始投资额2023/2/498其计算步骤为：第一步：计算年金现值系数年金现值系数=初始投资额÷营业期每年的净现金流量即（P/A，IRR，n）=Co/NCF第二步：根据所求年金现值系数，运用年金现值系数表，查找出与年金现值系数相等或相近的系数值。如果恰巧相等，相等的系数所对应的贴现率即为内含报酬率，如果无恰巧相等的系数，但总可以找到与所求年金现值系数相近的较大与较小的两个系数值，假定分别为：（P/A，r1，n）>(P/A,IRR，n)

（P/A,r2，n）<(P/A,IRR，n）且r1<r2

则r1<IRR<r2

2023/2/499第三步：利用插值公式计算出内含报酬率

IRR=r1+×(r2-r1）或=r2-×(r2-r1）值得注意的是：为了缩小误差，按照有关规定，r1和r2之间的差不得大于5%。2023/2/4100

（2）当项目经营期每年净现金流量不相等时，按定义采用逐步测试法，计算能使NPV=0的贴现率，IRR的计算公式为：

NPV=

式中，NCFt——营业期第t年的净现金流量具体计算步骤如下：2023/2/4101①自己先行设定一个折现率r1,代入有关计算净现值的公式，求出按r1为折现率的净现值。②若净现值NPV1＝0，则内部收益率IRR＝r1，计算结束；若净现值NPV1>0,则内部收益率IRR>r1,应重新设定r2>r1,再将r2

代入有关计算净现值的公式，求出净现值NPV2,继续进行下一轮的判断；若净现值NPV2<0,则内部收益率IRR<r2,应重新设定r3<r2，再将r3代入有关计算净现值的公式，求出r3为折现率的净现值NPV3，继续进行下一轮的判断。③经过逐次测试判断，有可能找到内部收益率IRR。每一轮判断的原则相同。若设rj为第j次测试的折现率，NPVj为按rj计算的净现值，则有：当NPVj>0时，IRR>rj,继续测试；当NPVj<0时，IRR<rj,继续测试；当NPVj=0时，IRR=rj,测试完成。2023/2/4102

④若经过有限次测试，仍未直接求得内部收益率IRR，则可利用最为接近零的两个净现值正负临界点NPVm和NPVm+1及相应的折现率rm和rm+1，根据插值法计算近似的内部收益率。即，如果以下关系成立：

NPVm>0NPVm+1<0rm<rm+1rm+1-rm<5%2023/2/4103就可按下列插值公式计算内部收益率IRR：

即IRR

=rm＋2023/2/4104例【15】用例中的资料，计算项目A和B的内含报酬率并做出决策。已知项目A的净现金流量分别为：NCF0＝－20万元，NCF1＝7万元，NCF2＝7万元，NCF3＝6.5万元，NCF4＝5.5万元，NCF5＝6万元。营业期每年的NCF不相等，因而只能采用逐步测试法计算IRR(A)。其计算公式为：NPV=[使NPV＝0的r即为IRR。按照逐步测试法的要求，自行设定折现率并计算相应的净现值，据此判断调整折现率，得到以下数据（计算过程略）：2023/2/4105

设定贴现率rj

净现值NPVj（按rj代入上述公式计算）

10%+7830

11%+3670

12%

－440

从上述计算可以看出，最接近于零的两个净现值分别为：r1＝11%时的NPV1=3670元>0，r2＝12%时的NPV2=－440元<0，则11%<IRR<12%IRR（A）=11.893%2023/2/4106

项目B营业期每年NCF相等，NCF＝3.6万元，Co=12万元，可采用简单计算方法。其计算如下：年金现值系数(P/A,IRR，4）=

查年金现值系数表，可以找到：r1＝7%时，(P/A,7%，4)=3.387>3.3333r2＝8%时，(P/A,8%，4）=3.312<3.3333

则7%<IRR<8%IRR=7.72%

假定企业所要求的必要报酬率为10%，则项目A的内含报酬率大于10％，为可行性方案；项目B的内含报酬率小于10％，为不可行性方案。2023/2/4107

4.评价

优点：内含报酬率法考虑了资金的时间价值，内含报酬率是投资项目本身的收益能力，反映其内在的获利水平，是相对数指标，且易于理解。因而，目前在企业投资决策中得到广泛的应用。

缺点：这种方法计算复杂，在一些特殊情况下，即当投资支出和投资收益交叉发生，在项目计算期内各年的净现金流量在开始年份出现负值，以后各年有时为正值，有时为负值，正负号的改变超过1次以上的项目，存在多个内含报酬率时，难以给出正确的结论。2023/2/4108（四）动态回收期法

1.概念和决策标准动态回收期是指投资项目在使用期内所实现的各期净现金流入量现值总和恰巧等于投资额现值总和（或初始投资）时所需要的时间。运用动态回收期法进行投资决策时，一般只要动态回收期不大于投资项目的使用期限，投资方案是可行的，否则，是不可行的。动态回收期越短越好。2023/2/41092.计算动态回收期

根据投资所产生的净现金流量模式不同，计算动态回收期的方法主要有两种（其计算过程与内含报酬率的计算相似）：（1）年金插补法当一个项目经营期每年净现金流量都相等，则可用此法计算动态回收期，其计算公式如下：投资额现值=年净现金流入量*回收期年金现值系数

其计算步骤为：

2023/2/4110第一步：计算年金现值系数年金现值系数=初始投资额（或投资额现值）÷营业期每年的净现金流量即(P/A,r，n)=Co/NCF第二步：根据所求年金现值系数，运用年金现值系数表，查找出与年金现值系数相等或相近的系数值。如果恰巧相等，相等的系数所对应的时期即为动态回收期，如果无恰巧相等的系数，但总可以找到与所求年金现值系数相近的较大与较小的两个系数值(在其他条件不变时，期数和年金现值系数成正相关)，假定分别为：(P/A,r，n1)<(P/A,r，pp）(P/A,r，n2)>(P/A,r，pp）且n1<n2则n1<pp<n22023/2/4111第三步：利用插值公式计算出动态回收期PP=n1+×(n2-n1)或=n2－

×(n2-n1)2023/2/4112（2）逐年测试法不论在什么情况下，尤其当项目经营期每年净现金流量不相等时，按定义采用逐年测试法，计算能使累计净现金流量现值之和等于0的期间，动态回收期的计算公式为：NPV=

2023/2/4113式中，NCFt——第t年的净现金流量具体计算步骤如下：①自己先行设定一个期间n1,代入有关计算净现值的公式，求出对应的净现值NPV1,并进行下面的判断。②若净现值NPV1＝0，则动态回收期PP＝n1，计算结束；若净现值NPV1<0，则动态回收期PP>n1,应重新设定n2>n1,再将n2代入有关计算净现值的公式，求出净现值NPV2,继续进行下一轮的判断；若净现值NPV2>0,则PP<n2,应重新设定n3<n2，再将n3代入有关计算净现值的公式，求出n3为期间的净现值NPV3，继续进行下一轮的判断。2023/2/4114③经过逐次测试判断，有可能找到动态回收期PP。每一轮判断的原则相同。若设nj为第j次测试的期间，NPVj为按nj计算的净现值，则有：当NPVj<0时，PP>nj,继续测试；当NPVj>0时，PP<nj,继续测试；当NPVj=0时，PP=nj,测试完成。2023/2/4115④若经过有限次测试，仍未直接求得动态回收期PP，则可利用最为接近零的两个净现值正负临界NPVm和NPVm+1及相应的期间nm和nm+1，根据插值法计算近似的动态回收期。即，如果以下关系成立：NPVm<0NPVm+1>0nm<nm+1就可按下列插值公式计算动态回收期PP：

即

PP＝nm＋=

2023/2/4116【16】用前例中的资料，计算项目A和B的动态回收期并做出决策。已知项目A的净现金流量分别为：NCF0＝-20万元，NCF1＝7万元，NCF2＝7万元，NCF