第五章投资项目的财务

第五章投资项目的财务分析第一节可行性研究和项目财务分析概述

一．可行性研究的主要内容一个投资项目要经历投资前期,投资时期及生产时期三个时期,其全过程大致用图5-1表示.

投资前期是决定项目效果的关键时期，是我们研究的重点.在机会研究阶段，企业根据市场要求和国家的产业政策，结合企业的发展和经营规划，提出投资项目的设想，并对设想进行粗略分析。我国建设项目管理程序要求在对拟投资项目进行初步论证后，向有关主管部门提交项目建议书；在可行性研究完成后，主管部门或银行要组织专家进行评估，在项目评估结束通过后，进行投资决策。可行性研究

可行性研究就是对拟建项目技术上,经济上及其他方面的可行性进行论证.其目的是为了给投资决策者提供决策依据,同时为银行贷款,合作者签约,工程设计等提供依据和基础资料.可行性研究是决策科学化的必要步骤和手段,其主要内容如下(1)

项目的背景和历史(2)

市场调查和拟建规模(3)

资源、原材料、燃料机械协作条件(4)

建厂条件及厂址选择方案(5)

环境保护(6)

技术方案

（７）企业组织和定员（８）项目实施计划和进度（９）项目的财务分析（10）项目的国民经济分析（11）项目的综合评价及建议

二．财务分析的目的和主要内容

财务分析又称财务评价，是从投资项目或企业角度对项目进行的经济分析。与财务分析对应的是从国家和社会的角度进行的经济分析，即国民经济分析。

１．财务分析的主要目的是：（１）从企业或项目角度出发，分析投资效果判明企业投资所获得的实际利益。（２）为企业制定资金规划（３）为协调企业利益和国家利益提供依据。

２、财务分析的主要内容：（１）在对投资项目的总体了解和对市场、环境、技术方案充分调查与掌握的基础上，收集预测财务分析的基础数据。财务预测的结果可用若干基础财务表表归纳整理，主要是：投资估算表、折旧表、成本费用表、损益表等（２）编制资金规划与计划对可能的资金来源与数量进行调查和估算；根据项目实施计划，估算出逐年投资量；计算逐年债务偿还额。在此基础上编制出项目寿命周期内资金来源与应用计划。这个计划用资金来源与运用表（也称资金平衡表）来表示。资金规划是保证项目可行和提高财务效果的重要手段。

（３）计算和分析财务效果根据财务基础数据和资金规划，编制财务现金流量表，据此计算出财务分析的经济效果指标。三项目财务分析和可行性研究其他各环节的关系见书P１６９图５－２第五章投资项目的财务分析

第二节费用、收益识别和基础财务报表编制

一.费用、收益的识别

由于财务分析以企业盈利性为标准，所以在判断费用、收益的计算范围时只计入企业的支出和收入，对于那些由项目实施引起的不为企业所支付或获取的费用及效益，则不予计算。(一)收益1.销售收入它由销售量和价格两个要素决定。2.资产回收寿命期末回收的固定资产残值和回收的流动资金应视为收入。3.补贴国家为鼓励和扶持项目的开发所给予的补贴应视为收入。(二)费用1.投资包括固定资产投资、固定资产投资方向调节税、无形资产投资、建设期借款利息、流动资金投资及开办费(形成递延资产)等。2.销售税包括销售税金及附加，凡需从销售收入中支付的税金均需列入。3.经营成本是生产、经营过程中的支出。经营成本=总成本费用-折旧与摊销-利息支出(三)价格和汇率

财务分析中的收益和费用的计算都涉及到价格，使用外汇和产品出口的项目还涉及汇率问题。财务分析的价格一律采用成交价格(市场价格或计划价格)。汇率采用实际结算的汇率。二.基础财务报表编制

为了进行企业经济效果计算和进行资金规划与分析，需编制的主要财务报表有：损益表、资金来源与运用表、资产负债表和现金流量表，对于大量使用外汇和创汇的项目，还要编制外汇平衡表。为了编制这些主要报表，需编制一些基础性报表，主要有：投资估算表、投资计划与资金筹措表、折旧与摊销估算表、债务偿还表、成本费用估算表、销售收入、税金估算表。第五章投资项目的财务分析

第三节资金规划

资金规划的主要内容是资金筹措与资金的使用安排。

资金筹措包括资金来源的开拓和对来源、数量的选择；

资金的使用包括资金的投入、贷款偿还、项目运营的计划。一.投资项目的资金来源可分为国内、国外两大类。

国内资金包括企业自有资金和借入资金：企业自有资金指企业用于项目投资的新增资本金、资本公积金、提取的折旧与摊销费以及未分配的税后利润。借入资金指银行和非银行金融机构的贷款及发行债券的收入。项目投资所需要的外汇可通过引进国外资金来筹集，引进国外资金的主要方式有九种(见书p174)。

二.资金结构与财务风险资金结构是指投资项目所使用的来源及数量构成。

财务风险是指与资金有关的风险。不同来源的资金所需付出的代价是不同的。下面以自有资金与借款的比例结构为例说明资金结构和资金来源选择、使用量的关系。

设全部投资为K，自有资金为Ko,贷款为Kl,全部投资收益为R,贷款利息为Rl,自有资金为Ro,已知K=Ko+Kl,由投资收益率公式，可有：

(5-1)

由式(5-1)可知,当R>RL时,R0>R;当R<RL时,R0<R;而且自有资金收益率与全部投资收益率的差别被资金构成比KL/K0所放大。这种放大效益称为财务杠杆效应。贷款与全部投资之比KL/K称为债务比。见教材P175例5-1

当项目的效益不确定时，选择不同的资金结构，所产生的风险是不同的。从资金供给者的角度来看，为减少资金投放风险，常常拒绝过高的贷款比例。企业在计划投资时，须与金融机构协商借款比例和数量。项目的资金安排

项目的资金安排有两个任务：一是要满足项目实施与运转的需要，保证项目寿命期内资金运行的可行性；二是要寻求较好的资金分期投入和项目投产计划，以提高项目的经济效果。满足资金运行可行性的条件是：各年的“累计盈余资金”≥０

四债务偿还

(一)还款方式及其计算公式见教材P178(二)偿还贷款的资金来源企业偿还国内贷款的资金来源通常有：利润、折旧、其他收入等。对于国外债务，通常要用外汇来偿还。偿还国外贷款所需外汇可根据不同情况区别处理，具体见教材P179-181（一）

偿债能力分析1．

贷款偿还期分析偿债能力分析可在编制贷款偿还表的基础上进行。为了显示企业的偿债能力，可按尽早还款的“气球法”计算。“气球法”的利息计算必须逐年计算。贷款利息的计算可作如下简化：长期借款当年贷款按半年计息，当年归还的贷款计全年利息。计息公式如下：

(纯借款期)(还款期)流动资金借款及其他短期借款的借款当年均计全年利息见书P181例5-2借款还本付息表（长期）年份年初贷款累计（１）本年借款（２）本年付利息=[（1）+（2）/2]×i本年可用于还款的资金来源（4）本年偿还贷款的本金（5）偿债后的余额（6）=（4）-（5）贷款偿还期的计算

贷款偿还期的计算公式为：2．资产负债比率分析主要有以下指标：(1)资产负债比率资产负债比率=负债总额/资产总额这一比率反映企业的总体偿债能力,比率越低,则偿债能力越强。(2)流动比率流动比率=流动资产总额/流动负债总额该比率反映企业在短期内（通常指一年）偿还债务的能力。该比率越高，则偿还短期负债的能力越强。

(3)速动比率速动比率=速动资产总额/流动负债总额速动比率反映企业在很短的时间内偿还短期债务的能力。速动资产指流动资产总额见却存货后的余额计算。速动比率越高，则在很短的时间内偿还短期负债的能力越强。

第四节财务效果计算影响财务效果的因素：１．投资、产量、成本、价格等因素是由技术方案和市场环境决定的，既有项目本身的特性决定的，他们是影响经济效果的主要因素。２．资金来源的构成，借贷资金的偿还方式等因素也影响现金流，从而影响企业的经济效果，这些因素与项目特性无关，而只与财务条件有关。在进行财务分析时，须分两步考察经济效果：

第一步，把全部资金都看作自有资金，进行“全部投资”财务效果评价。“全投资”评价是在企业范围内考察项目的经济效果。第二步，分析全部因素影响的结果，称为“自有资金”财务效果评价。是考察企业投资的获利性，反映企业的利益。一全投资财务效果评价

（一）全投资现金流量表

全投资不考虑资金借贷、偿还，投入项目的资金一律视为自有资金。其净现金流公式为：年净现金流＝销售收入＋资产回收－投资－经营成本－销售税金式中各项数据可由基础财务报表得到。（二）全投资经济效果指标计算１.静态和动态投资回收期

(5-2)

(5-3)２.净现值和内部收益率按标准折现率折现净现金流量就可得到净现值。取不同的折现率试算，用差值法可算出内部收益率。二自有资金财务效果评价

为了显示财务条件对企业经济效果的影响，必须分析资金结构因素，具体方法是编制“自有资金现金流量表”。

该表与“全投资现金流量表”的主要区别在于对借贷资金的处理上，其编制原则是：站在企业财务的角度考察各项资金的收入和支出。对于贷款来说，企业从银行取得贷款是资金收入，用于项目建设是资金支出，偿还贷款本利也是资金支出。

自有资金现金流量表可在全投资现金流量表和资金来源与运用表基础上编制。还款方式不同，自有资金现金流量表也不同，因而自有资金的投资效果指标也不同。当全部内部收益率大于贷款利率时，晚还款的内部收益率比早还款的内部收益率大。三自有资金财务效果与全投资财务效果的区别

当全投资的内部收益率大于贷款利率时，自有资金内部收益率大于全投资内部收益率；且若贷款比例越高，则自有资金内部收益率越高；当全投资内部收益率大于基准折现率，且基准折现率大于借贷利率时，自有资金净现值大于全投资净现值。第六节改建扩建和技术改造项目的财务分析

评价方法总的原则：考察项目建设与不建设两种情况下费用和收益的差别，这种差别就是项目引起的，也就是其效果所在。方法：总量效果评价法和增量效果评价法。一总量法

首先分别计算两种情况下的NPV，然后加以比较。（一）总量法的现金流和评价指标见例５－４两者区别在于原有资产是否当作投入处理。

通过分析可以看出，省略被比较方案的相同现金流的最主要危害在于可能将实际上不可行的项目判断为可行。因此，在总量法中必须将原有资产视为投资列入现金流出中。（一）寿命不等问题的处理可采用互斥方案比选中对寿命不等问题的处理方法，如寿命期最小公倍数法，年值法，或经变换的净现值法。对很多的扩建和技改项目来说，对原企业或技改方案多次重复往往是不合理的，比较可行的办法是设定一个不长于方案寿命的分析期，一般可以用寿命短的方案的寿命期作为分析期。长寿命期的方案分析期末的资产残值可凭经验估算或将初始投资按年等值分摊在计算出分析期末残值。

其中S2按投资分摊法计算二增量法总量法需要对原有资产进行估价，十分困难。另外，它不能显示用于改扩建、技改的投资可达到的收益水平，无法揭示当存在其它投资机会时改扩建、技改项目是否最优。因此，下面介绍一种增量法（它是对改扩建和技改所产生的增量效果进行评价的方法）。（一）增量法的效果计算和适用范围程序：首先计算增量现金流，然后进行增量效果指标计算，最后根据结果作决策判断。可采用NPV和IRR指标。

按通常理解，若NPVd>0或NPVd>i0，则应进行改扩建和技改投资。然而下这样的结论，为时过早。增量法体现的是增量效果，不能体现绝对效果。从理论上说，互斥方案比选应该是通过绝对效果和相对效果检验。

在改扩建和技改项目评价中，若满足下列条件之一就是完善的：条件一：不改扩和技改通过总量评价，改扩和技改通过增量效果评价；条件二：进行改扩建技改同时通过总量效果和增量效果评价。这样，仍至少要作一次总量评价，与我们要回避资产评估的愿望不符。我们下一步寻求新的可能性。见书P107表5-13。

结论：在改扩建和技改项目评价中，一般情况下只需要进行增量效果评价；只有当企业面临亏损，需要将企业关闭、拍卖还是进行改建和技改作出决策时，才需要同时作增量效果和总量效果评价。（一）增量现金流的计算

前后法：项目后的现金流减去项目前的对应现金流（该法存在一个假设：若不上项目，项目将保持项目前的水平不变）当实际情况与之不符时，将产生误差。

有无法：正确方法。有项目未来的现金流减去无项目对应的未来的现金流。

按前后法，可能在以下几种情况发生错误：见书p209

前后法仅是有无法的一种特例。例P209。三财务分析步骤和实例分析

﹝1﹞考察企业是否存在关停、转让的可能性,并决定是否要作总量分析;﹝2﹞若作总量分析,根据情况进行企业现有资产估价;﹝3﹞作有项目和无项目的财务预测,列出它们的成本、收入表及有项目时的投资表;﹝4﹞对于增量分析,列出有无项目的增量资金平衡表及贷款偿还表;﹝5﹞分别列出有项目和无项目的现金流量表和有、无项目的增量现金流量表;

﹝6﹞计算有、无项目的增量效果指标,判断是否通过增量效果评价;若作总量分析,则计算有项目情况下的总量效果指标,判断项目是否通过总量效果评价。只有既通过增量效果评价,又通过总量效果评价,项目在经济上才是可行的。第七节资产评估资产评估

所谓资产评估，就是依据国家规定和有关资料，根据指定目的，按照法定程序，运用科学方法，对资产在某一时点的价值进行评定估价。资产评估的方法有三种第一种：收益法，亦称收益现值法;第二种：成本法，亦称重置成本法;第三种：市场法，亦称现行市价法。一

资产评估的收益法

(一)适用条件及评估程序

收益法是通过估测由于获得资产而带来的未来预期收益的现值来确定被评估资产的价值的。适用条件:1．被评估资产的未来预期收益可以预测，并可以用货币来计算;2．与获得资产未来预期收益相联系的风险报酬也可以估算出来。程序：

１．调查。分析影响企业未来收益的企业内部和外部因素； ２．收集。验证与资产未来预期收益有关的经营，财务，市场，风险等数据资料； ３．分析、测算与预期收益有关的经济参数； ４．估算资产的未来预期收益； ５．确定折现率； ６．计算资产未来预期收益的现值； ７．确定被评估资产的评估值。(二)收益法的计算公式１．基本计算公式

(5-9)

式中，PV——资产评估

Bt——第ｔ年的资产预期收益Ｎ——资产经营的期限（年）ｉ——折现率根据资产经营的期限，收益的估计方式不同，直接应用以上公式或对其进行变换。２．收益的计算方法

当被评估资产在未来的经营期限是有限时间时，或需评估有限期间的资产价值时，(5-9)式中的N是一个具体数字，此时可直接按(5-9)式计算。

如果一项资产可以永久性经营下去，则可获得永久性收益，如企业，土地等。当资产的收益可认为是每年保持不变时，根据等额分付现值公式，(5-9)式可变换成：

（5-10)

B为等额年金，i为折现率，又称资本化率。见书P226例5-7３．年金资本化计算方法４．有期限收益和年金资本化结合的计算方法将收益分段计算，近期采用有限期公式，远期采用年金资本化公式。综合起来，可用下式表示：

(5-11)

式中，Bt——前ｍ年中第ｔ年的收益

m——近期年份数

B′——为远期年金

N——经营期限

N为无限大时（N≥40即可视为无限大）

（5-12）

见书P226例5-8

如果远期预测收益呈增长趋势，则可先估计增长率，再进行综合计算，如果远期年增长率为g，则评估公式可写成：

（5-13）

见书p227例5-9（三）涉及的主要经济参数

1．收益额指因获得资产而取得的收益扣除为取得资产收益而发生的各种费用后的余额。收益额的计算与评估角度，被评估对象的具体情况。资产权益人的性质有关，需根据实际情况处理，计算方法有：税前收益和税后收益。

2．折现率折现率或资本化率就是投资的最低希望收益率，在资产评估中要特别重视折现率中包含的风险报酬率的选取。需要指出的是折现率的确定必须和收益计算相对应，例如，税前收益的折现率与税后收益的折现率不同，收益中考虑涨价因素与否直接影响折现率是否应包含通货膨胀率，等等。二。资产评估的成本法(一)基本概念1.原理公式一项资产的价格不应高于重新建造的具有相同功能的资产的成本。当被评估资产价值不易直接评估时，可用重新建造的具有相同功能的资产的成本来近似。其原理公式可表示为：

资产评估值＝重置成本－实体性贬值－功能性贬值－经济性贬值

2．重置成本又称重置全价，指重新建造或购买相同或相似的全新资产的成本或价格。按不同方式，又可将重置成本分为两种：(1)复原重置成本，又称复制成本。是指使用与被评估资产相同的材料，相同的建造工艺，按照现行价格建造结构。功能与被评估资产完全相同的新资产的成本。这种方法是在被评估资产未发生显著的技术进步的前提下才是合理的。(2)更新重置成本是指采用新材料，新工艺，新设计，按现行价格建造与被评估资产功能相同或相似的全新资产的成本。适于资产已出现明显技术进步的情形。3．实体性贬值

又称有形磨损贬值它是指资产在使用中或闲置中磨损，变形，老化等造成实体性陈旧而引起的贬值。4．功能性贬值

又称无形磨损贬值它是指由于技术进步出现性能更优越的新资产而使原有资产部分或全部失去使用价值而造成的贬值。５．经济性贬值

指由于外界因素引起的与新置资产相比,获利能力下降而造成的损失。（二）

成本的估算

方法有：重置核算法，功能成本法，规模成本法，物价指数法。1．重置核算法重置核算法是按资产的成本构成，以现行市价为标准，计算重置成本的一种方法。这种方法要求先对资产成本进行分解，然后逐项进行核算。资产成本可分为直接成本和间接成本两大类，对于直接成本，可根据资产结构，制造工艺进行分析估算；对于间接成本，根据一定的分摊方法分摊求得。常用的分摊方法有：按工时分摊，按直接成本比例分摊。见书P229例5-10２．功能成本法

如果被评估资产已出现换代产品，且新资产的功能优于被评估资产，那么，就必须采用更新重置成本法。具体做法是：先估算新型资产的重置成本，然后折算成与被评估资产的功能相应的成本。(1)

当新旧资产的功能差别主要表现为生产效率时，可用下式计算：

（２）当新旧资产的功能差别不表现为生产效率时，就要根据情况进行分析，这里介绍一种功能成本分析方法。

一般来说，功能越好，成本越高。通过调查统计，可建立功能成本之间的函数关系。根据此函

数即可求出相应于某一功能的被评估资产的重置成本。见书P231例5-12３．规模成本法

具有不同生产规模的资产的成本与规模之间存在一定的关系。通常的情况是：成本的增加比规模增加的速度更慢，即存在规模经济现象。

a值可通过统计分析获得，不同行业的a值不同。

见书P233例5-13４．物价指数法

用资产价格变动指数估算重置全价的方法。价格变动指数主要有定基价格指数和环比价格指数。定基价格指数是以某一年份价格为基数确定的指数，环比价格指数是逐年与前一年相比的指数。见书P233例5-14（三）各种贬值的估算1.实体性贬值的估算实体性贬值可通过对资产技术状态的观察，测量，分析估称或通过对使用年限的估计来估算。

(1)观察法：通过有丰富经验的评估人员和工程技术人员的观察和技术鉴定，估计资产磨损程度，判断成