重组失败伤者痛-并购终止十大主因

重组失败伤者痛

——并购终止十大主因北京大学冯科并购并购这种外延式扩张的方式正成为上市公司扩大资产规模、增强竞争力的常用手段之一。通过并购重组，企业实现了扩张，或上下游整合、多元化的发展，或者进军新的业务领域，形成并购效应和业务协同，实现财务价值和业务价值的进一步发掘。并购成功，皆大欢喜。但遗憾的是，绝大多数并购无法做到正常运作。数据显示，对于合并、兼并或者两者兼而有之的项目来说，最终失败的概率大概会在40%-80%之间。这就意味着，相比起最初制定的战略目标，绝大多数并购都将会属于失败的项目。

根据统计显示，截至8月22日，2014年内上市公司发生并购案例2719起，其中，已完成1493起，进行中1164起，公告并购终止62起。值得注意的是，2014年内首次公告并购重组1161起，宣告终止的有21起。2并购失败并购失败对于购买方的上市公司短期而言，直接带来股价的剧烈波动；长期而言，则对于公司的整体战略布局产生一定影响。而对于卖方而言，影响往往则更为深重，因为被并购方往往是因现金流有问题，或者是经营上有困难，才会去寻求被并购。一个环保项目，被上市公司看好意图收购。2014年1月签订协议，约定6月30日前完成并购。一切进展顺利，3月份，上市公司将标的公司法人代表变更，财务、行政则由双方监管。上市公司开始对标的公司进行尽调。结果，“明明是已经白纸黑字的一纸协议，上市公司最后却说不搞了。”终止并购的理由向来模糊不清。有人就坦言，对于并购二字背后的种种玄机，能够参透的人寥寥无几。前车之鉴，后事之师，我们试图通过上市公司公告的寥寥数语，或可以寻得蛛丝马迹。3并购终止十大主因1、重组资产评估价值存在分歧

企业的资产评估受各种因素影响，诸如经济环境、行业周期、整个股票市场趋势等等。企业家的心态会发生各种变化，上市公司作为并购方也会结合自身进行细致考量。

“一个项目谈下来至少要半年至一年，这个漫长的周期也考验着双方的心理博弈，在长达数月的重组过程中极易发生变数。”并购终止70%-80%是由于评估价值不一致这个因素所导致。上市公司并购重组，尤其是收购非上市公司股权，超过60%都是价格问题。4并购终止十大主因1、重组资产评估价值存在分歧

2014年5月13日，远方光电公告宣布，其与深圳先进光电的并购事宜因“双方对具体交易条款无法达成一致”而告吹。此前1月9日，远方光电宣布了这桩总价约6500万元的资产购买消息。

森马服饰收购中哲慕尚71%的股权失败，交易额预计达到22.6亿元，原因就是“公司与转让方未能就股权转让协议具体条款达成一致，框架协议书自动解除。”

达华智能收购中山通51%的股权，交易金额5141万元，最终因为“中山通51%股权竞拍价格高出公司对其价值的判断，公司决定放弃竞标”。5并购终止十大主因2、财务状况不合要求

并购双方信息不对称也是导致并购终止的主要原因之一。例如在并购重组过程中，标的的说法与实际差异很大，往往会导致并购失败。

标的方往往希望卖一个好的价钱，会将自己的赢利说的比较满，以期获得较高的估值。待停牌签署框架协议后，券商、审计等进场尽调，所报出的赢利与标的方给出的有差距。原因是，一些收入无法确认，或应收账款、存货、计提减值等成本少确认，导致实际评估值与预期差距过大，给出比预期低的估值。此时，卖方若不能接受，终止的几率比较大。6并购终止十大主因2、财务状况不合要求

6月24日，远光软件公司刚刚发布了资产收购事宜，7月10日，公告称公司拟终止发行股份及支付现金购买资产。对于终止的原因，公司表示，在尽职调查过程中了解到的信息使公司对于标的资产的不确定性和或有风险无法确定并判断，使得标的资产已不符合交易双方签署的《附条件生效的发行股份及支付现金购买资产协议》所约定的有关条件，故决定终止。

回查中合实创的业绩，中合实创2012年至2013年营业收入分别为8072万元和8987万元，实现净利润1844万元和2101万元。但在今年前4个月中，中合实创营业收入仅有68.16万元，净利润则亏损了1733万元。市场甚至猜测，该公司有可能存在财务隐瞒，远光软件在尽职调查后发现此事，才连忙紧急叫停。7并购终止十大主因3、盈利前景不确定2014年2月19日，国投新集发布公告称，公司预计发行股份购买资产并募集配套资金事项无法按原定计划按时推进。因此，拟于近期和交易对方商议终止本次发行股份购买资产并募集配套资金的事项。

自国投新集公告重组预案以来，煤炭市场情况进一步恶化，供需关系进一步失衡，标的资产的盈利状况受市场影响，未达到预期。并且，煤炭价格走势不明朗，标的公司在短期内盈利能力的提升存在较大不确定性。综上，国投公司建议终止本次重组事项，今后再视行业及资本市场情况，择机推进相关工作。8并购终止十大主因3、盈利前景不确定4月12日宣布停牌筹划重大资产重组的吉艾科技在5月21日发布公告称，公司综合考虑被重组方所处行业的经营形势、收购成本及收购风险因素，决定终止实施该重组事项。

雷鸣科化的重组终止原因也较为相似，同样是控股股东主导重大资产重组，同样是受国内经济形势和行业形势影响，标的资产未来盈利能力不确定性较大。9并购终止十大主因4、受阻政策变化2014年8月4日，中国高科发布公告，受政策因素影响，公司拟收购方正信托股权的重大资产重组事项的实施存在障碍，公司决定终止此次重大资产重组事项。

让中国高科收购受阻的是证监会最新发布的《上市公司重大资产重组管理办法征求意见稿》，其第十三条规定：“上市公司购买的资产属于金融、创业投资等特定行业的，由中国证监会另行规定。”10并购终止十大主因4、受阻政策变化2014年1月6日晚间，万好万家公告称，近期各监管部门就构成借壳上市的重大资产重组出具了一系列指导意见，增加了对申报文件中财务报告期间的要求；同时，公司此次重大资产重组拟注入资产山东鑫海科技股份有限公司在规定时间内无法提供所需的相关材料，导致公司董事会不能按期发布召开本次重大资产重组事项的股东大会通知。因此，万好万家和交易对方协商决定终止此次重大资产重组事项。

类似情形的还有昆明制药，其6月22日晚间公告称，经咨询国家有关部门，组织业内专家评估，由于国家行业政策的调整可能对本次重大资产重组涉及的标的项目的未来经营状况形成重大不确定性影响。鉴于目前推进公司重大资产重组条件尚不成熟，公司终止本次重大资产重组。11并购终止十大主因5、审批不畅，变数增加

滨海能源拟向天津出版传媒集团有限公司发行股份购买其所拥有的天津人民出版社、百花文艺出版社、天津科学技术出版社、天津教育出版社等9家出版社100%的股权。本可摇身变为炙手可热的传媒公司，最终滨海能源重组计划半路终止，5月公告宣布重组流产。

对于重组告吹原因，滨海能源在公告中解释称，在重大资产重组工作进行过程中，由于天津出版传媒集团有限公司9家出版社有限公司相关资产的法律和财务事项的梳理和调整需要得到有关政府部门的审批确认，目前仍处于沟通阶段，距离落实完成尚需一定的时间，相关工作无法在规定时间完成，预计短期内不能确定和实施资产重组方案。经泰达控股与出版集团商洽并审慎考虑，决定终止筹划重大资产重组事项。12并购终止十大主因5、审批不畅，变数增加

珠江控股情形类似。7月15日珠江控股发布公告，实际控制人股权转让事项终止。股权转让的终止也意味着珠江控股的重组预期破灭。

公告显示，珠江控股实控人北京市新兴房地产开发总公司（以下简称新兴公司）发函告知公司，北京市国资委未能与启迪控股就整体转让新兴公司100%股权达成协议。根据双方2014年1月16日签订的《股权转让意向书》，若双方未能在6个月期间达成协议，上述意向书将于7月15日终止，并且双方不再继续《股权转让意向书》所述事项的谈判。13并购终止十大主因6、涉嫌违法，稽查立案

监管层对于内幕交易的打击力度在加大，部分上市公司的并购重组关联方被稽查立案。在大数据技术的支持下，监管层对内幕交易的核查更严格。在监管层支持并购重组活动的同时，因“有关方面涉嫌违法稽查立案，暂停审核”的公司数量也在增多。

一般而言，如果涉及的内幕交易方是交易双方当事人，比如上市公司或对手方高管及其亲属，那就撤销其职务以“消除影响”以恢复重组；但如果是上市公司及其控股股东、实际控制人，或者占本次重组总交易金额的比例在20%以上的交易对方涉嫌违法，重组就会被终止。14并购终止十大主因6、涉嫌违法，稽查立案

从过往的案例看，首先是重组方人士涉嫌内幕交易。部分上市公司的高管及其他知情人曝出因重组前涉嫌短线交易本公司股票而被立案调查。

金丰投资因重大资产重组于2013年7月1日停牌。2014年3月18日金丰投资公告，通过资产置换和发行股份购买资产方式进行重组，拟注入绿地集团100%股权，预估值达655亿元。此后金丰投资连续拉出7个涨停，8个交易日价格翻倍。金丰投资近期公告指出，监事高兴、副总经理李敏因涉嫌短线交易金丰投资股票，证监会决定对其立案调查。

金丰投资在3月18日的重组预案中曾披露了高兴、李敏的直系亲属在此次重大资产重组停牌前六个月内买卖金丰投资股票的行为。15并购终止十大主因6、涉嫌违法，稽查立案

其次是中介方涉嫌内幕交易。例如，2014年4月，东华实业2013年启动的重大资产重组中中介机构配偶内幕交易调查、审理终结，广东省证监局根据证券账户资料、相关人员手机通话记录、询问笔录及电脑查勘笔录等，认定参与东华实业本次资产重组的法律中介人之妻实施了内幕交易。16并购终止十大主因7、高溢价收购，盈利能力存疑2014年7月10日，运盛实业公告，公司拟以4.59亿元收购九川集团和贝恩投资持有的九胜投资100%股权的重组事项未获证监会审核通过。据证监会网站发布的审核结果显示，运盛实业重组未通过，源于其本次重组拟注入标的资产两年及一期均亏损，未来持续经营能力存在重大不确定性，不符合《上市公司重大资产重组管理办法》的规定。

天兴仪表公告也表示，公司6月27日收到中国证监会《关于不予核准成都天兴仪表股份有限公司向郭美姣等发行股份购买资产并募集配套资金的决定》，中国证监会上市公司并购重组审核委员会认为，公司重组方案不符合《上市公司重大资产重组管理办法》“重大资产重组所涉及的资产定价公允”的相关规定。经研究讨论，决定终止本次重大资产重组事项。17并购终止十大主因7、高溢价收购，盈利能力存疑

武昌鱼也是一例。2014年1月2日，证监会并购重组委召开的2014年第1次工作会议上，武昌鱼重组黔锦矿业的事项未获通过，重组工作戛然而止。证监会否决的理由是：“申请人根据重组委审核会议的要求新提交的申请人与采购方所签署的购销合同并不能使评估报告所依赖的标的资产的产品预测销售数量具备充分的保障和充分的执行力。所以，依据该等购销合同进行的标的资产价格评估的依据不可靠。”此前备受关注的翠微股份拟定增24.68亿收购当代商城和甘家口大厦全部股权，也是因为交易的备考财务信息披露不准确等，未获得并购重组委员会通过。分析人士指出，重组被否的原因很可能是重组收购标的当代商城和甘家口大厦的盈利预测不乐观。18并购终止十大主因8、上市公司自身战略定位混乱2014年5月12日，湘鄂情公告宣布放弃收购江苏中昱环保科技有限公司（下称“中昱环保”）51%股权。原因是在对中昱环保调查过程中，发现该公司存在股权的历史沿革、财务核算和资质等多方面问题，且中昱环保未能就上述问题提出可行的解决方案。并购失败表面上市并购对象存在瑕疵，但湘鄂情自身的战略定位也比较混乱，这被市场认为此次并购失败的另一主因。在外界看来，一个做餐饮的企业，一年之内从餐饮跳到环保、影视又到大数据，的确很难想象。19并购终止十大主因8、上市公司自身战略定位混乱2013年，湘鄂情在餐饮业务上巨亏5.64亿元。当年7月，湘鄂情将目光投向环保。但出师不利，2014年5月11日，湘鄂情宣布终止此项收购。不过，随后收购的合肥天焱等环保公司则成为湘鄂情今年一季度扭亏的主力。继环保之后，湘鄂情开始涉足影视。2014年3月，与北京中视影视公司和笛女影视公司签署收购协议。2014年5月5日，湘鄂情公告称与中科院计算所共建网络新媒体及大数据联合实验室。作为曾经的“民营餐饮第一股”，湘鄂情宣布将彻底剥离餐饮业务，并将新媒体和大数据业务作为公司未来发展的基本方向。过于剧烈的转型，也引发了市场的广泛质疑。20并购终止十大主因9、被并购企业解约2014年4月11日，大元股份称收到其重组对象浏阳河酒业《关于终止合作的通知函》，内容是因非公开发行收购浏阳河酒业存在不确定性，浏阳河决定终止本次收购事宜。事实上，浏阳河终止并购，同时已将橄榄枝抛向了另一家白酒企业皇台酒业。2014年6月19日，皇台酒业发出公告，公司与湖南浏阳河酒业发展有限公司及其主要股东签署《湖南浏阳河酒业发展有限公司战略合作框架协议》。