武汉大学MBA财务管理讲义-chap5证券估价

第4章长期证券的定价

1评估何种价值评估何种价值？帐面价值（BookValue）根据会计原则核算的价值。市场价值（MarketValue）市场价值是资产交易时的市场价格。内在价值（IntrinsicValue）内在价值是在考虑了影响价值的所有因素后决定的证券的应有价值。如果市场是有效率的，则证券的时价（Currentmarketprice）应围绕其内在价值上下波动。证券定价方法是一种决定证券内在价值（对该证券所代表的未来收益权的定价），考虑各种风险因素后证券应有的价值的方法，该价值是投资者获得的预期现金流按要求的风险报酬率折现的现值。2债券Bond

Facevalue（面值）Couponrate（票面利率）Maturity（到期日）以中移动企业债券和国库券为例进行定价分析中移动发行价格：按债券面值平价发行34债券名称02中移(5)120202

期限5年当前年限年面值100元发行量30亿利率3.5%发债种类1发债主体中国移动通信公司主承销商中金公司、中信证券信用评级:AAA国债付息方式按年付息,最后一期利息随本金一起支付上市日2003-01-22开始发行日2002-10-28摘牌日到期日2007-10-285债券名称02中移(15)期限15年当前年限年面值100元发行量50亿利率4.5%发债种类1发债主体中国移动通信公司主承销商中金公司、中信证券信用评级:AAA国债付息方式按年付息,最后一期利息随本金一起支付上市日2003-01-22开始发行日2002-10-28名称(上交所上市）07长电债本期发行额40亿期限10年发行日2007年9月24日发行价格按面值100元发行付息次数一年一次票面利率5.35%（固定利率）担保方式中国建设银行提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保主体信用AAA债券信用AAA回售条款第七年年末具有回购权6名称(上交所上市）09长电债本期发行额40亿期限10年发行价格按面值100元发行付息次数一年一次票面利率4.78%（固定利率）担保方式中国长江三峡工程开发总公司提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保主体信用AAA债券信用AAA回售条款无707债9月24日收盘价-101.395.355.355.355.355.355.355.35105.350.051307债10月15日收盘价-101.875.355.355.355.355.355.355.35105.350.050609债8月19日收盘价-94.3754.784.784.784.784.784.784.784.784.78104.780.055209债10月16日收盘价-96.834.784.784.784.784.784.784.784.784.78104.780.05198债券价值债券现金流量=每年利息现金流量+到期本金偿还现金流量债券价值=利息现值+本金现值9例题分析Xanth公司计划发行10年期面值1000元的债券,票面利率为8%,同类债券的到期收益率是8%。问:1、该债券发行价为多少？分析画出现金流量图；计算：债券总价值=利息现值+本金现值

=80*（1-1/1.0810)/0.08+1000/1.0810=1000注意：此时债券发行价格=债券面值10例题分析2、假设过了一年，债券还有9年到期，且市场利率已经上升为10%，债券的价值是多少？分析：画出现金流量图计算：债券总价值=利息现值+本金现值

=80*（1-1/1.19)/0.1+1000/1.19=884.82

注意：此时债券价值小于债券面值1000。为什么？11例题分析3、假设过了一年，债券还有9年到期，且市场利率已经下降为6%，债券的价值是多少？分析：画出现金流量图计算：债券总价值=利息现值+本金现值

=80*（1-1/1.069)/0.06+1000/1.069=1136.03

注意：此时债券价值大于债券面值1000。为什么？12债券评估定价基本思路式中，I—债券利息；kd—该债券风险水平下投资者要求的报酬率；n—到期前的年数；MV—债券到期的本金作用：对投资者：利用评估出的债券价值V与债券价格P比较：

若V>P,则该债券值得购买；若V<P，则该债券不值得购买。对发行公司：确定发行价格。平价？溢价？折价？13平价发行？溢价发行？折价发行？溢价发行（PremiumoverfaceValue）：债券价格>债券面值，此时市场必要报酬率<票面利率。折价发行（discountfromfacevalue）：债券价格＜债券面值，此时市场必要报酬率＞票面利率。平价发行（sellingatpar）：债券价格=债券面值，此时市场必要报酬率=票面利率。14债券到期收益率与当期收益率到期收益率（yieldtomaturity,YTM）：证券按时价购买并一直持有至到期日所产生的预期报酬。债券的到期收益率：债券按当前市场价格购买并持有至到期日所产生的预期报酬率，也被称为债券的内部收益率（Internalrateofreturn,IRR）。15债券到期收益率与当期收益率当期收益率(currentyield)等于支付的利息除以债券的当日收盘价。如某债券票面利率为7.5%，面值为1000，债券当日收盘价为976.3。则当期收益率为75/976.3=7.68%。到期收益率不等于当期收益率，除非债券以面值出售。16案例分析长江电力债券价值分析。1718

优先股，是指相对于普通股而拥有“优先”权利的股票。优先股与普通股的性质有很大的区别，唯一相同之处是，发行时都不规定到期日，它们的持有者都成为企业的股东。优先股一般有固定的股利，又无到期日，所以是一种永续年金股票的定价

1、优先股的定价（A）19A公司发行的每股面值为100元，票面利率为5%，的优先股，在目前市场利率为4%时，其价值是多少？解，所以，该优先股的价值为：

也就是说，投资者要想获得每年每股5元的优先股股利，现在必须按每股125元的价格来购买，即投资125元在收益率为4%时，取得每股5元的收益。20普通股定价的基本模型

在定价模型中最难理解的是普通股的定价，由于普通股涉及股利是否支付、支付期限、支付率的高低等。而这些因素和债券、优先股相比具有很大的不确定性，普通股的价值在很大程度上依靠人们对企业诸种因素的预期和估计，所以具有相对的复杂性。普通股定价的依据是什么？21

提问：组成普通股未来的现金流是什么？是股利吗？股票带给持有者的现金流入包括两部分：股利收入和出售时的资本利得（出售价高于购买价的差额），股票的价值由一系列的股利和将来出售股票时售价的现值所构成。

如果股东永远持有股票，他只获得股利，是一个永久的现金流入。这个现金流入的现值就是股票的价值：22股票收益的现金流量图123……n-1n……年末

从下图可以看出，股票的价值是一系列未来股利的现值，即…

上式就是普通股定价的一般模型，为了实践操作的可行性，这里作一些假设，不同的假设就形成不同情况下可使用的具体定价模型。23普通股的定价

为便于应用，这里作一些假设：（1）假如每年分配的股利相等，就是零成长股票，那么这是一个优先股的定价模型；（2）如果股利呈现一个固定增长的趋势，结果又是什么？24

假设刚刚过去的一年支付的股利为每年股利按一个g的比率增长，那么，2002)11)1gDggDD+=++=（）（（第二年股利为：第一年股利为：第三年股利为：301)1gDD3+=（：

：第n-1年股利为：第n年股利为：：

：25

我们可以采用推导年金终值和现值的方法来计算这个无穷等比数列，最后结果是：

这些股利的现值和即是固定股利增长率股票的价值：

已知，所以上式可以改写成：26就是固定股利增长率股票的定价模型。当然这个模型必须满足以下

（1）股利以一个固定的年复利率增长；

（2）股利增长率低于投资者的预期报酬率

（3）假设股票不转让假设某企业最新一期股票的每股股利D0=1元，股利每年按g=3%的速度增长，投资者的预期报酬率为=5%，那么投资者会出价多少来购买该股票？股票估价模型应用应用：对投资者：利用评估出的股票价值V与股票价格P比较：

若V>P,则该股票值得购买；若V<P，则该股票不值得购买。对发行公司：确定发行价格。27思考?思考：如果普通股的价值决定于未来现金股利，那么什么决定未来现金股利呢？公司的盈利；公司的股利政策（确定公司应该发放多少现金股利）。股利支付率=股利/盈余。28股利估价模型的变形应用:普通股收益率普通股收益率（YieldonCommonStock）用于贴现普通股预期现金股利的贴现率应等于该普通股时价提供的收益率，