宏观宏观经济政策

宏观宏观经济政策第一页，共一百六十三页，2022年，8月28日§16-1经济政策目标政策：政策是政府行为，是政府凭借其权力，为了实现一定的目标而对社会经济的某些方面或环节采取的一系列措施和行动。政策背景政策目标政策手段（工具）政策要素的逻辑体系第二页，共一百六十三页，2022年，8月28日2经济政策是指国家或政府为了增进社会经济福利而制定的解决经济问题的指导思想和原则,是政府为达到一定经济目的而对经济活动有意识的干预1）行政计划类型，通过行政命令手段予以执行2）市场调控类型，通过市场机制来干预经济，以达到政策目标。本章所论述的财政政策和货币政策在较大程度上利用了市场机制的作用。经济政策第三页，共一百六十三页，2022年，8月28日31、充分就业2、物价稳定3、经济增长4、国际收支平衡一、宏观经济政策的目标

其他目标：调解收入分配、调整产业结构、平衡区域发展、防止环境污染（政府采购）、促进可持续发展

政府职责：提供公共服务、收入再分配和创造公平竞争的环境第四页，共一百六十三页，2022年，8月28日4充分就业是指一切生产要素都有机会以自己愿意的报酬参加生产的状态。主要指劳动力的充分就业。我们通常用失业率高低来衡量社会经济达到充分就业与否。1．充分就业第五页，共一百六十三页，2022年，8月28日5凯恩斯对失业类型的划分：摩擦失业是指生产过程中由于难以避免的摩擦造成的短期、局部性失业（劳动力流动性不足、工种转换、信息不通畅）自愿失业是指工人不愿意接受现行工资水平而形成的失业。非自愿失业是指愿意接受现行工资但仍然找不到工作的失业。第六页，共一百六十三页，2022年，8月28日6其他失业类型的划分：结构性失业是指经济结构变化等原因造成的失业。周期性失业是指经济周期中的衰退或萧条时因需求下降而造成的失业。第七页，共一百六十三页，2022年，8月28日7（1）对个人而言：自愿失业给他带来闲暇的享受；非自愿失业会减少个人收入，降低生活水平。（2）对社会来而言：a）失业降低经济社会总产出（奥肯定律：GDP每增加2%，就业增长1%）；b）失业会增大政府转移支付，造成财政困难；c）失业率过高也会影响社会安定，带来其他社会问题。总之，失业的社会成本巨大，实现充分就业通常作为西方经济政策的首要目标。失业的经济损失第八页，共一百六十三页，2022年，8月28日8凯恩斯认为，如果失业仅限于摩擦失业和自愿失业，就达到了充分就业状态。货币主义提出了自然失业率，指在没有货币因素干扰的情况下，让劳动市场和商品市场自发供求力量发生作用时，总需求和总供给处于均衡状态的失业率。基本共识：充分就业不是100%就业。一般认为存在4~6%失业率是正常的，此时社会经济处于充分就业状态。充分就业和自然失业率第九页，共一百六十三页，2022年，8月28日9物价稳定是指价格总体水平的稳定，是一个宏观经济概念。价格指数是表示若干种商品价格水平的指数。常用的价格指数有消费物价指数（CPI）、批发物价指数（WPI）和GNP或GDP平减指数（GNPDeflator）。如果价格指数相对稳定，就没有出现通货膨胀。3%以下的轻微通货膨胀是基本正常的。2．物价稳定第十页，共一百六十三页，2022年，8月28日10通胀是物价水平的普遍持续上涨。局部的或个别商品劳务的价格上涨，或者是季节性、暂时性和偶然性的价格上涨不能称之为通胀。物价上涨的形式可以是公开的，也可以是隐蔽的，如降低质量、搭配和凭证供应等。通货膨胀对资源配置、财富分配和稳定预期的负面影响，所以把物价稳定作为宏观经济政策目标通货膨胀第十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日11

经济增长是指一个特定的时期内，经济社会的人均产出和人均收入持续增长，或者经济社会生产物品或劳务能力的增长。

经济增长可以用实际GDP/GNP的增长率来衡量。经济增长与充分就业密切相关。与发达国家相比，发展中国家更倾向于高的经济增长率。3．经济增长第十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日124．国际收支平衡国际收支平衡是指一国相对于其他国家的全部货币收入与支出持平，或略有盈余或逆差。

一国的国际收支状况不仅反映了这个国家的对外经济交往状况，也反映出该国经济的稳定程度。一国国际收支失衡，会对国内经济造成冲击，从而影响就业水平、经济增长和物价水平。第十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日13通过经济政策达到上述四个目标，还要考虑经济政策的有效性：（1）政府的各种政策必须相互配合、协调一致，避免相互抵消（如：财政、货币政策冲突）；（2）政府制定政策须兼顾多目标。经济政策之间有互补性，也有矛盾性（如就业与物价稳定）（3）政策具有时效性，政策实施需要把握时机。(如：汇率改革和《劳动合同法》实施)二、影响经济政策效果的因素第十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日14例题（2006年东北财经大学研究生入学试题）各种政策工具后果的不确定性为什么必须重视？总需求管理的政策效果相当大的程度上取决于消费者和厂商的反应一项减税政策会不会以及在多大程度上刺激消费，取决于消费者认为减税是永久的、还是暂时的；暂时减税增加的收入更有可能转化为储蓄，而对消费的影响不大；扩张的货币政策能不能刺激投资，取决于厂商对投资前景的预期和信心。政策效果的这种不确定性必须受到重视如果这种不确定性可以迅速加以判断，则政府可以在政策上迅速加以调整。例如，如果消费者能对税率的变化迅速做出反应，则政府就可以做出相应的政策选择。第十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日15财政政策是指政府为实现经济目标而对政府的收入和支出水平作出调整的决策。财政政策是政府干预经济的主要政策之一，是凯恩斯主义“需求管理”的重要组成部分。§16-2财政政策第十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日16西方国家是市场经济国家，但政府也直接参与经济活动，并在经济生活中发挥着十分重要的作用。在西方国家中，近几十年来政府参与经济活动的规模有了显著的增长。美国：1913年政府支出不足GDP的10%，而现在美国政府的支出大约为GDP的1/3。法国、德国政府支出接近GDP的50%。财政支出变动直接影响社会总需求水平，对经济增长具有十分重要的调节作用。财政支出的巨大规模是国家财政政策发挥宏观调控作用的客观基础。财政政策有效性的客观基础第十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日17一、国家财政的构成国家财政财政收入财政支出税收公债政府购买转移支付财产税所得税流转税短期（期限≤1年）中期（5年≥期限＞1年）长期（期限＞5年）其他收入：国企收益、资源税等利息等其他支出第十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日18中国人的文化特性追求“唯我例外”的特权和“明哲保身”的鸵鸟哲学不顾及社会公德和公义中国经济社会环境的普遍不平等从深圳特区到海南立省，从海南开发到上海浦东开发从珠三角开发到长三角开发从东部开发到东北振兴、中部崛起和西部开发再到黄河三角洲开发国家级开发区到县乡级开发区所有的发展思路都是寻求唯我独享的优惠政策，都在寻求特殊性，并且开发的级别越高，优惠政策力度就越大，展开竞赛中国建立和完善公平市场体系任重路远建立全国统一税制，由人大掌管实施全国统一税制，建立平等竞争的市场经济环境审批权在政府，造就普遍的腐败。统一税制，可以减少政府寻租的空间，有效遏制腐败蔓延第十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日19第二十页，共一百六十三页，2022年，8月28日20财政支出的其他分类经常性支出（效用原则）：

政府购买：包括（1）国家机器的运行（工资钢性）（2）支持科教文化卫生等社会公共事业的发展

转移支付：建立和维持社会保障体系（现代政府支出中转移支付比重逐步增大，美国1950、1970、1990年社会保障支出分别占政府总支出的11%、22%、33%），逐渐成为重要的财政工具。政府支出建设性支出（效率原则）

：

投资事关全局的基础性设施建设

投资大中型企业的建设注意：国债一般不用于经常性支出，否则容易导致财政危机；我国财政支出采用基数分配原则，财政预算不完善，存在很多问题。利息等其他支出第二十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日21资料来源：张荻,侯明,秦卫波.关于我国宏观税负与经济增长相关性的研——以2000—2006年的数据为基准.<东北师大学报(哲学社会科学版)>,2008(6):155-159第二十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日22政府购买支出（社会总需求的重要组成部分，另有引导消费、促进产业升级等作用）；政府转移支付（水平和规模影响总需求，促进社会公平等）；税收（税率影响个人可支配收入和总需求，调节收入分配等）；公债（作为政府收入，影响财政收支，调控货币供求，影响总需求）。二、财政政策工具第二十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日23自动稳定器也叫做内在稳定器，是指经济系统本身存在的一种能够减轻各种干扰对国民收入冲击的机制，能够在经济繁荣时期自动抑制膨胀，在经济衰退时期自动减轻萧条，毋须政府采取任何行动。复杂系统的共性：趋于平衡态。三、自动稳定器（AutomaticStabilizer）第二十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日24财政制度内在稳定经济的功能主要通过三项制度得到发挥：（1）政府税收的自动变化；

累进所得税税率变动（2）政府支出（主要是转移支付）的自动变化；包括社会保险、救济和补助（3）农产品价格维持政策。财政制度的自动稳定器作用第二十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日25（1）它是自发的经济机制。（2）是对经济波动的第一道防线。（3）财政制度各种自动稳定器一直在起作用，但作用是有限的。它只能起到减轻萧条和通胀的作用，而不能改变其总趋势。（4）只能对财政政策起到自动配合的作用，而不能替代。自动稳定器第二十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日26财政制度自动稳定器作用是有限的。政府应当审时度势，主动采取一些财政措施，即变动财政收入和支出，使总需求接近物价稳定的充分就业水平。这就是斟酌使用的财政政策（或权衡性的财政政策）四、斟酌使用的财政政策第二十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日27斟酌使用的财政政策的实质是“逆经济风向行事”。在经济萧条时，政府要采取扩张性的财政政策，降低税率、增加政府购买和转移支付，目的是刺激总需求，以降低失业率；当经济过热时，政府要采取紧缩性的财政政策，提高税率、减少政府购买和转移支付，目的是抑制总需求，以遏制通货膨胀。所以，在一个经济周期中会交替使用扩张性和紧缩性的财政政策，因称补偿性财政政策。第二十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日28（1）财政政策具有“挤出效应”。（2）乘数大小难以把握；（3）各种财政政策的“时滞”难以判断；（4）外在不可预测的随机因素的干扰其实，每一次政策调整都没有先例可循

斟酌使用财政政策使用的难点第二十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日29根据权衡性财政政策，政府财政政策的目标是物价稳定和充分就业（而不是为了财政预算平衡）。当实现这一目标时，预算可以是盈余（Surplus），也可以是赤字（Deficit）。这样的财政为功能财政。预算盈余是政府收入超过支出的余额。预算赤字是政府财政支出大于收入的差额。五、功能财政与预算盈余第三十页，共一百六十三页，2022年，8月28日30功能财政是凯恩斯主义者的财政思想。他们认为，不能机械地用财政预算收支平衡的观点来对待预算赤字和预算盈余，应从反经济周期的需要来利用预算赤字和预算盈余。功能财政思想是在对预算平衡财政思想否定的基础上形成的。功能财政与预算平衡第三十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日31当国民收入水平低于充分就业的收入水平（即存在通货紧缩缺口）时，政府有义务实行扩张性财政政策，增加支出或减少税收，以实现充分就业，而不惜出现更大的财政赤字；反之，当国民收入水平高于充分就业的收入水平（即存在通货膨胀缺口）时，政府有义务实行紧缩性财政政策，减少支出或增加税收，以抑制通货膨胀，而不惜出现更大的财政盈余功能财政是权衡性财政政策的指导思想功能财政实践第三十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日32预算平衡年度平衡预算：即每个财政年度都实现收支平衡，这是20世纪30年代以前普遍采取的政策原则。遭到凯恩斯主义的批判：经济衰退时，税收减少，为实现收支平衡、减少赤字，必须减少政府支出或提高税率，结果加剧衰退通货膨胀时，税收增加，为平衡收支、减少盈余，必须扩大政府支出或降低税率，结果只能进一步刺激总需求，加剧通胀坚持年度平衡预算思想只会使经济波动更加严重。周期平衡预算第三十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日33周期平衡预算是指政府收支在一个经济周期中保持平衡。经济衰退时，实行扩张财政政策，有意安排预算赤字；经济繁荣时，实行紧缩的财政政策，有意安排预算盈余；以繁荣时的预算盈余弥补衰退时的预算赤字，实现整个经济周期的预算平衡。理论上完美，实践上难以实行。第三十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日34预算盈余或赤字的（实际）变动有两方面原因：（1）经济情况本身的变动。经济趋向繁荣会使盈余增加或赤字减少，反之亦然；（2）财政政策的变动。扩张政策趋向增加赤字，减少盈余，反之亦然。因此，单凭盈余或赤字的变动难以看出财政政策的扩张或紧缩性质。六、充分就业预算盈余第三十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日35

C·布朗（Brown），1956年。充分就业预算盈余是指既定的政府预算在充分就业的国民收入水平（即潜在的国民收入水平）上所产生的预算盈余。如果这种盈余为负值，就是充分就业预算赤字。充分就业预算盈余第三十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日36充分就业预算盈余与实际预算盈余的差额取决于充分就业国民收入与实际国民收入水平的差额。

当实际国民收入水平高于充分就业国民收入水平时，充分就业预算盈余少于实际预算盈余；反之，则反之。第三十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日37♦弥补赤字的途径：借债，出售政府资产。♦借债：面向公众，面向中央银行（增发货币）。♦公债包括内债和外债；♦对公债的两个认识：（1）是否构成国民负担（2）是否形成新的资本七、赤字与公债（PublicDebt）第三十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日38按照财权与事权相统一原则，西方普遍采用财政分级管理模式和财政预算制度。

收入方面：税收分为地方税，中央税，中央和地方共享税；分别规定为中央和地方政府的财政收入来源；

支出方面：中央政府预算与地方政府预算分开，自求平衡；中央政府对地方政府的调节主要依靠税收返还制度和中央政府对地方政府的转移支付。八、西方财政的分级管理模式第三十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日39

（1）联邦税：个人所得税，社会保险税，公司所得税，财产税，关税等；（2）州税：营业税，个人所得税，财产税，社会保险税等；（3）地方税：财产税，公共设施税等。联邦财政收入占全部收入的60%。在联邦预算中约有10%用于补助州和地方，促进全国经济均衡发展。美国的税收制度第四十页，共一百六十三页，2022年，8月28日40当前我国财政领域存在的重要问题财产税、资源税征收财富存量增长、资源存量减少，财产税、（提高）资源税征收势在必行为地方政府提供稳定财政来源，减轻发展和破坏冲动合理分配资源红利，建立生态补偿制度只有发展工业才能富财政，加剧资源环境破坏完善转移支付，实现公共服务均等化财政支出的基数分配原则“马太效应”加剧财政支出失衡政府部门年终突击花钱财政资源配置低效率财政预算制度不健全，财权与事权不统一缺乏主导性指导方针、严重依赖预算外收入无预算的行政指令盛行（口号行政）地方办社保、学校办教育第四十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日41资料来源：张荻,侯明,秦卫波.关于我国宏观税负与经济增长相关性的研——以2000—2006年的数据为基准.<东北师大学报(哲学社会科学版)>,2008(6):155-159第四十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日42从税收国家到预算国家——王绍光法国：1831年法国国民议会开始决定财政拨款的细节，法国向预算国家的转型大致完成。（模式：先财政统一，后预算监督

）

英国：格莱斯顿于1852年开始先后几次担任财政大臣，并4次出任首相。格莱斯顿与其他改革者对当时法国的预算推崇有加，希望用系统的制度安排来替代过去那种修修补补式的改进。在格莱斯顿的领导下，财政统一与预算监督双管齐下，英国才得以在1870年代完成了向预算国的转型。模式：财政统一与预算监督同步推进

第四十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日43美国：美国的预算改革是从地方开始的。1905年纽约成立纽约市政研究所，所长从他以前的老师、芝加哥大学经济学教授凡勃伦(Thorstein

Veblen)那里听到“预算”这个概念。他受到启发，马上把引入预算作为首要任务。1907年纽约市政研究所发表题为《制定一份市政预算》的报告，提议以纽约市的卫生工作当做试点。1908年纽约市推出了美国历史上第1份现代预算。这份预算只有市政府四个主要部门拿出了分类开支计划，但效果却立竿见影，当年纽约市薪金拨款减少了31万美元；第二年，减少了108万美元；1910年推行薪金分级制，并打入预算，节省增至200万美元。以后几年，纽约市的预算日臻完善。到1913年预算文件已从一百二十二页增加到八百三十六页。

第四十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日44纽约市的经验很快引起了美国其他城市的兴趣。到1920年代中期，大部分美国城市都引入了现代预算体制。不久，“预算”这个词就像“民主”和“社会正义”一样变成美国的日常用语，任何政治参与者都能朗朗上口。到1919年全国已有44个州通过了预算法；到1929年，除阿拉斯加外，所有的州都有了自己的预算法。

第四十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日45在一个民主化的国家里，一个研究所的研究报告推动了纽约市预算制度的建立；一个城市预算制度的成功迅速推动了全国范围内的预算制度的建立；一个好的制度就这样被迅速建立了起来。在另外一个国家里，即使已经被世界各国实践反复证明的合理制度——预算制度，却迟迟无法建立起来，甚至被人大拒绝立案讨论；这个国家最缺乏的机制：如何把先进的理念和制度迅速转化为推动经济社会发展的动力，抢占发展与进步的先机。所以，落后是注定的，只是我们如何能甘心呢？第四十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日46§16-3货币政策一、商业银行和中央银行中央银行:发行的银行，银行的银行，“国家”的银行。美国联邦储备局，英格兰银行，法兰西银行，日本银行，德联邦银行，中国人民银行。金融媒介机构：商业银行，保险公司，其他储贷机构，其他信用机构，私人养老基金等。中央银行金融媒介公众第四十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日47金融机构体系中央银行：中国人民银行（1行3会）政策性银行：1994年成立国家开发银行、中国进出口银行和中国农业发展银行；我国尚无专门的住宅银行和学生贷款机构存款机构：商业银行、储蓄贷款协会、互助储蓄银行、信用社等投资性金融机构：投资银行，证券公司、共同基金、货币基金等合约性储蓄机构：保险公司、养老基金第四十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日48（1）作为发行的银行：垄断货币发行业务；（2）作为银行的银行：为商业银行提供贷款、集中保存商业银行的法定存款准备金，集中办理商业银行间的结算业务；（3）作为“国家”的银行：代理国库、为政府融资、代表政府与外国发生金融业务关系、制定和执行或货币政策、监督和管理金融市场。中央银行的主要业务第四十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日49（1）负债业务：吸收存款；（2）资产业务：放款（为企业提供短期贷款），投资业务、理财业务；（3）中间业务：代理客户办理委托事项，从中收取手续费（缴费、支付、转账、汇兑、工资等）。商业银行的主要业务第五十页，共一百六十三页，2022年，8月28日50投资银行（证券公司）一级市场保荐人：从2004年2月1日正式实施证券发行上市的保荐人制度，保荐机构和保荐代表人为保荐的责任主体。考试资格：从事投资银行相关业务两年以上，且已取得证券从业资格的人员均可报名参加首次考试。发展路径：证券从业证书、保荐人资格、风险投资

二级市场交易员、行业分析师、基金经理、私募基金等第五十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日51中国证券业协会2009年考试计划第五十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日52高盛、摩根士丹利被迫转型商业银行美国联邦储备委员会于2008年9月21日高盛和摩根士丹利提出的转为银行控股公司。至此，美国五大投资银行退出历史。这标志着美国一直引以为傲的华尔街神话的终结高盛和摩根士丹利被迫变身，最根本的原因是流动性严重不足。转变身份后，高盛和摩根士丹利将混业经营，不仅能够设立商业银行分支机构吸收存款，还可以与其他商业银行一样永久享受从美联储获得紧急贷款的权利。这两大融资条件，将有效帮助它们渡过目前的难关。2008年09月23日北京商报

第五十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日53货币是在商品和劳务交换及债务清偿中作为交换媒介或支付工具而被法定为普遍接受的物品。符合该定义的有：通货（纸币和硬/铸币，Cu），存款（D，指活期存款，不用事先通知就可随时取用的银行存款）。货币供给：M1=Cu+D。其中的大部分是活期存款。二、存款创造和货币供给第五十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日54法定准备率（rd）：现代银行制度中，由政府（中央银行）规定的准备金在存款中应当占有的最低比率。法定准备金：商业银行按法定准备率提留的准备金。其中一部分是银行库存现金；一部分是存放在中央银行的存款帐户上。准备金的概念第五十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日55银行的存款创造法定准备率:20%银行A银行B银行C公司乙公司甲公司丙公司丁100万20万80万64万16万12.8万51.2万准备金……存存存存贷贷贷第五十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日56商业银行的存款货币创造机制银行（1）银行存款（2）=（3）+（4）银行贷款（3）存款准备金（4）=（2）X0.2A1008020B806416C6451.212.8┇┇┇┇合计500400100第五十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日57如果以R表示最初存款额，D表示存款总额，rd表示法定准备率，0＜rd＜1，n表示存（贷）款发生的次数，则有以下计算公式：银行的存款创造货币创造乘数第五十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日58（1）商业银行的超额准备金实际贷款数量低于银行的贷款能力（存款额减去法定准备金），形成超额准备金（ER）。超额准备金率（re=ER/D）。（2）得到贷款客户的现金漏出现金不能形成派生存款。现金在存款中的比率（rc）会影响货币创造乘数。影响存款创造乘数的因素第五十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日59将活期存款作为货币供给的存款创造乘数：存款创造乘数的影响因素：（1）法定准备金率；（2）超额准备金率；（3）现金—存款比率。第六十页，共一百六十三页，2022年，8月28日60存款扩张（货币创造）的基础是商业银行的准备金总额（法定的和超额的），以及非银行部门（公众）持有的通货，称为基础货币

/货币基础（H）。由于它们在一定条件下会派生出货币，也称为高能货币或者强力货币。法定准备金（Rd）；超额准备金（Re）第六十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日61基础货币：H=Cu+Rd+Re货币供给：M=Cu+D那么，货币创造乘数（M表示货币供给）：第六十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日62中国人民银行货币供应量（单位：亿RMB）项目Item2009.012009.022009.03

货币和准货币（M2）496135.31506708.07530626.71Money&Quasi-money货币（M1）165214.34166149.60176541.13

Money流通中现金（M0）41082.3735141.6433746.42

CurrencyinCirculation问题：当前rd=13.5%,假设re=0，试求：近三个月的货币创造乘数？第六十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日63（1）影响货币创造乘数（货币供给）的因素都可以归结到法定准备金变动对货币供给的影响上。央行是通过控制准备金的供给来调节整个货币供给的。（2）银行存款的多倍扩大的连锁反应可以发生相反的作用，即多倍的缩小。（3）多倍扩大（缩小）都是通过一国的整个银行体系实现的。讨论：第六十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日64扩展：信用卡时代的存款创造试计算消费者每天平均持有的基础货币消费者每天平均花费40元第一种情况：没有信用卡，消费者每4天去一次银行取出4天所需费用，多少元？计算平均每天持有的货币量？第二种情况：ATM机诞生了，消费者每两天取一次钱，他每次到银行取多少钱？平均每天持有的货币量是多少？第三种情况：信用卡诞生了，消费者主要使用信用卡支付，只需要持有少量现金（10%，4元/天）就可以正常生活，每四天去银行取一次钱，每次取多少？平均每天持有的货币量是多少？第四种情况：完全适应信用卡支付，又会如何呢？第六十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日65三、债券价格与市场利率的关系债券价格与市场利率反向变动债券价格越高，市场利率越低债券价格越低，市场利率越高例如：一张一年期债券票面价值100元，利率10%，到期本息合计110元。如果今天债券价格分别为105元或95元，那么市场利率分别为：第六十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日66央行通过控制货币供应量，并通过货币供应量来调节利率，进而影响投资和整个经济，以达到一定经济目标的行为就是货币政策。货币政策的主要工具（1）再贴现率政策（2）公开市场业务（3）法定准备率（4）窗口指导四、货币政策及其工具第六十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日67再贴现率是中央银行对商业银行或其他金融机构的放款利率。贴现或借款增加，就意味着商业银行准备金增加，进而引起货币供应量多倍增加反之，则引起货币供应量多倍减少。问题：再贴现率提高，结果如何？（1）再贴现率政策第六十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日68贴现率政策是中央银行通过变动给商业银行及其他存款机构贷款利率来调节供给量再贴现率越高，商业银行向中央银行借款越少，准备金越少，货币供应量就会越少；反之，再贴现率越低，商业银行向中央银行借款越多，准备金越多，货币供应量就会越多；中央银行贴现业务只针对商业银行或其他金融机构临时缓解准备金不足，被动性比较强，实际应用较少。第六十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日69说明：（1）通过贴现率来控制银行准备金的效果是有限的；（2）再贴现政策往往和其他货币政策一起配合使用；（3）再贴现政策不是一个具有主动性的政策。第七十页，共一百六十三页，2022年，8月28日70公开市场业务是中央银行在金融市场上公开买卖政府债券以控制货币供给和利率的政策行为。它是目前中央银行控制货币供给最重要也是最常用的工具。问题：如果联储在公开市场上购买政府债券，会出现什么结果呢？（2）公开市场业务第七十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日71如果联储在公开市场上（从公众、商业银行）购买政府债券，那么：（1）商业银行的准备金怎样变化？（2）证券市场上供求平衡发生变化，证券价格、市场利率如何变化？联储在公开市场上购买政府债券，证券价格上升，利率下降，实际上创造了货币。问题：如果联储售出政府证券呢？讨论：第七十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日72（1）易于准确控制银行体系的准备金；（2）操作非常灵活，便于调整方向；（3）对货币供给的影响可以比较准确地预测出来。公开市场业务的优点第七十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日73货币供给提高再贴现率降低再贴现率买入债券卖出债券问题：为什么美国不希望中国卖出美国国债？第七十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日74全世界都开动印钞机？金融危机爆发后，对内增加货币供应，对外降低汇率，成了很多国家不约而同的选择。目前已有美、英、日、瑞士采取了定量宽松的货币政策，一场货币大战已经打响，恶性通货膨胀已经渐行渐近。

欧洲央行执委会成员冈萨雷斯-帕拉莫称：欧洲央行将在（2009年）5月初出台非传统融资措施，并做好再次降息的准备。欧元即将紧跟美元开动印钞机呢？

向松祚：全世界都集体开动印钞机。2009年04月26日

CCTV经济半小时

第七十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日75美国启动全球印钞比赛2009-3-18美联储公布将收购3000亿美元长期美国国债以及1.25万亿美元“两房”发行的抵押贷款支持证券美联储主席伯南克对此也直言不讳，表示在即将失去降息空间时，只能充分发挥“印钞机”的功能，向市场注入流动性以刺激经济复苏。美国之音：这有利于美国金融市场早日走出危机，但同时加剧了通货膨胀的风险；欧洲央行行长特里谢：美国现在已经失去了市场原则，没有稳定的货币供应量，只有轰鸣的印钞机。第七十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日76而与此同时，日本央行决定将购买国债额度一次性提高29%，每月购买的数额由1.4万亿日元上升到1.8万亿日元；英格兰银行则迈出了实施总规模750亿英镑资产收购计划的第一步；事实上，此前，欧洲央行副总裁帕季莫斯在布鲁塞尔的一次会议上指出：如果利率达到近乎零的最低水准，欧洲央行(ECB)将采取非传统举措，开始买入公司债，为欧元区经济提供进一步支持欧元跟随美元开启印钞机早有准备。

第七十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日77中央银行有权决定商业银行和其他金融机构的法定准备率。从理论上说，它是央行调整货币供应量的最简单的方法。但中央银行一般不轻易采用这一手段，原因是：（1）银行向央行通报准备金和存款状况有时滞；（2）所有银行同时变动，作用猛烈。3、变动法定准备率第七十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日78货币供给提高再贴现率降低再贴现率买入债券卖出债券降低存款准备金率调高存款准备金率第七十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日79第八十页，共一百六十三页，2022年，8月28日80一年期人民币存贷款基准利率人民币存款准备金率日期调整日期调整2008-12-23-0.27，下调央行再贷款、再贴现利率2008-12-25-0.52008-11-27-1.08，下调央行再贷款、再贴现率2008-10-15-0.5

2008-10-30--0.272008-9-25-1.02008-10-9-0.272008-6-25+0.52008-9-16-0.272008-6-15+0.5

2007-12-21+0.272008-5-20+0.52007-9-15+0.272008-4-25+0.5

2007-8-22+0.272008-3-25+0.52007-7-20-+0.272008-1-25+0.5

第八十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日812008-9-162008-10-092008-10-302008-11-27（-1.08）2008-12-23第八十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日824.窗口指导窗口指导，是指中央银行运用自己在金融体系中的特殊地位和威望，通过对银行及其他金融机构的劝告，影响其贷款和投资方向，以达到控制信用的目的。第八十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日83信贷、外汇占款、公开市场操作和准备金率是目前货币投放的四大渠道，央行适时调控上述四个“水龙头”，决定市场的流动性充裕程度。来源：周文渊，流动性格局四大猜想

四只“水龙头”有开有关《中国证券报》2009-03-19中国货币政策工具的特殊性第八十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日84一、信贷水龙头开足马力信贷是我国货币投放最重要的渠道？二元经济结构、利率控制历史数据显示：各项贷款余额同比增长与M2增速拟合的非常完美，两者的走势基本一致。2009年信贷投放规模将创出历史新高，央行的目标是5万亿以上，市场预期在5.5万亿-6万亿元之间。1-3月份实际投放信贷4.58万亿元。第八十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日8509年3月中国信贷激增1.89万亿中新社北京4月11日电(记者于晶波)中国央行发布数据显示，09年3月份人民币各项贷款增加1.89万亿元，同比多增1.61万亿元。再创中国单月放贷记录。至此，今年一季度人民币贷款增加4.58万亿元，逼近全年信贷额度5万亿的总额。三月末，广义货币供应量(M2)余额为53.06万亿，同比增长25%强。央行表示，一季度货币供应量增幅快速回升，金融机构贷款增长明显加快、存款增加较多，较好地满足了经济发展对货币信贷的需求。

2009年04月12日

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中国新闻网第八十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日86二、外汇占款折戟沉沙，水龙头关闭除银行信贷对货币供应有决定性影响外，外汇占款也会通过影响基础货币而对货币供应量产生一定影响。对M2的季度增量与外汇占款余额的季度增量作了简单的相关性分析，两者相关系数达到0.59。06年之后两者的变动趋势几乎一致，这意味着2006-2008年外汇占款是引起基础货币增加的主要原因。？（外汇管制）第八十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日87外汇占款主要由三个因素决定，分别是贸易顺差、FDI和资本净流入量。从贸易来看，2月份出口下滑25.7%，贸易顺差环比下滑88%，出口形势恶化；从外商投资来看，FDI月度增速连续四个月负增长，金融危机导致的发达国家金融市场去“杠杆化”仍在延续，这会导致短期内国际资本流出国内市场；此外外汇制度的变革也将使得外汇占款规模下降。目前，外汇占款已经出现负增长状况，鉴于国内外经济形势继续恶化，外汇占款这一水龙头事实上已经关闭。第八十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日88三、公开市场水龙头继续蓄水公开市场操作也是央行进行货币投放的重要渠道，2009年公开市场总计到期资金量将达到3.798万亿元，月均到期量达到3165亿元，资金状况十分充裕。第八十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日89央行票据央行票据即中央银行票据，是中央银行为调节商业银行超额准备金而向商业银行发行的短期债务凭证，其实质是中央银行债券。中央银行票据具有短期性特点(期限3个月到1年)。央行票据与金融市场各发债主体发行的债券有根本区别各发债主体发行的债券目的：筹集资金央行票据是中央银行调节基础货币的政策工具，目的是减少商业银行可贷资金量。1993年央行发布《中国人民银行融资券管理暂行办法实施细则》当年发行了两期融资券，总金额200亿元。1995年央行开始试办债券市场公开市场业务发行中央银行融资券一直是央行公开市场操作的一种重要工具。

第九十页，共一百六十三页，2022年，8月28日90四、存款准备金率水龙头将重新启动历史数据显示，存款准备金率与M2的拟合并不好，与基础货币余额同比增速甚至有同向性。存款准备金率和货币乘数进行拟合，发现其对货币乘数的影响非常明显。目前，我国的存款准备金率为13.5%，较2002年的低点6%有很大的下降空间；而货币乘数方面，截至2008年12月份，货币乘数已经从2008年3月份的4.06倍下降至3.68倍，出于刺激货币乘数上升的角度考虑，央行有必要继续下调存款准备金率。第九十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日91目前外汇占款渠道的货币投放量大幅减少，甚至可能出现逆转。与此同时，在1-2月份信贷井喷之后，新增贷款的持续能力不足已经成为共识，信贷渠道的货币投放量也将大幅下降；而在公开市场到期资金量一定的情况下，央行现在唯一的调节货币供给的手段仅剩下存款准备金率了。第九十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日92专栏：中外利率体系比较

——《中国货币政策执行报告（2008年第4季度）》2008年9月以来，中国人民银行数次下调存贷款基准利率。目前，1年期存款基准利率为2.25%，1年期贷款基准利率为5.31%。有观点将美国联邦基金目标利率与我国存贷款基准利率相比较，认为美国联邦基金目标利率已降至0～0.25%，相形之下，我国利率仍有大幅下调的空间。实际上，各国利率体系因中央银行调控方式、金融制度及金融市场状况不同而存在差异。我国的利率市场化改革仍在进行中，市场利率与管制利率并存，利率体系与发达国家存在较大的差异。在比较国家间利率水平时，需要比较分析利率的性质和期限等特点。第九十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日93（1）我国与发达国家利率体系的比较按资金借贷性质划分，我国的利率体系可分为中央银行利率、金融市场利率与存贷款利率三类。中央银行利率指中央银行与金融机构之间借贷的利率，包括法定与超额准备金存款利率，再贷款（再贴现）利率和公开市场操作利率。中央银行设定或以市场方式确定上述利率（如公开市场操作利率），以此影响基础货币总量或市场利率，实现货币政策的调控意图。第九十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日94金融市场利率主要是机构之间资金借贷的利率，已经完全实现市场化，包括货币市场的拆借、回购交易利率，上海银行间同业拆借利率（Shibor）等，资本市场的国债、金融债以及企业债等的收益率。存贷款利率是金融机构对客户的零售利率，目前正处于市场化进程中。存贷款基准利率由中国人民银行公布，是重要的货币政策调控工具。金融机构以贷款基准利率的0.9倍为贷款利率下限（商业性个人住房贷款利率下限为贷款基准利率的0.7倍），以存款基准利率为存款利率上限，自主确定存贷款利率。第九十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日95发达国家金融市场已经完全实现利率市场化，中央银行通过调整政策利率引导市场利率变动，从而实现货币政策调控目标。一般说来，发达国家中央银行政策利率均为短期公开市场操作利率，本身具有较强的市场化特征，但中央银行对其具有很强的操控能力。发达国家金融市场利率亦包括机构之间的批发利率和对客户的零售利率，两者之间具有较强联动关系，这也是利率调控和传导的基础。第九十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日96以美国为例，美联储公布联邦基金目标利率，并通过公开市场操作将联邦基金利率，即机构间的隔夜拆借利率引导至目标值左右。市场批发利率，如国债利率商业票据利率、衍生产品隐含利率、报价制的Libor等，以及对客户的零售利率如CD（大额存单）利率、商业银行最优贷款利率等均由市场决定，中央银行不直接干预，但联邦基金目标利率对其有很强的影响力。

第九十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日97（2）中美利率水平的比较应选择性质、期限相同的利率比较我国与发达国家的差别如与美国的利率水平进行比较。批发利率：美国联邦基金利率目标值为0~0.25%，实际水平为0.1%左右，而与之对应的我国隔夜拆借利率为0.82%；零售利率：美国1年期大额定期存单利率为2.0%~2.5%，与我国1年期存款基准利率2.25%基本相当；第九十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日98美国商业银行最优惠贷款利率为3.25%，我国1年期贷款利率下限为4.78%（基准利率的0.9倍）；美国按年调整的浮动利率个人住房贷款最优惠利率为5.6%左右，而我国5年以上的个人住房浮动利率贷款下限为4.16%（基准利率的0.7倍，5年以上）。总体来看，我国与美国的利率水平比较接近，部分利率品种还低于美国。第九十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日99§16-4资本证券市场初步一、股票和债券的基本概念广义证券和狭义证券（股票、债券）股票和债券的差别：性质不同财务处理不同收益风险不同第一百页，共一百六十三页，2022年，8月28日100股票17世纪初，随着资本主义大工业的发展，企业生产经营规模不断扩大，资本不足成为制约资本主义企业经营和发展的重要因素。世界上最早的股份有限公司制度诞生于1602年，即在荷兰成立的东印度公司。1611年有一些商人在荷兰的阿姆斯特丹进行荷兰东印度公司的股票交易，形成了世界上第一个股票交所。目前，股份有限公司已经成为资本主义国家最基本的企业组织形式；股票已经成为资本主义国家业筹资的重要渠道和方式，也是投资者投资的基本选择方式；第一百零一页，共一百六十三页，2022年，8月28日101我国公司之所以如此热衷上市，如此热衷于再融资，原因是股权融资成本远低于债权融资成本据统计，我国2000年上市公司融资成本为2.23%，当年的一年期贷款利率在5.94-6.21%；2004年为4.25%，当年贷款利率5.76-6.12%。我国股市融资条件过宽，投资回报率更低统计显示，自1990年诞生以来，上市公司拿去100元，18年加总回报只有35元，长期投资股市的回报率35%，远低于同期银行利率。按5%年利率计算，100元（18年）期末本息合计240.66元，回报率140.55%。未来取向：强迫公司回报投资者，提高融资成本，是下一步证券市场改革的关键。

——叶檀

第一百零二页，共一百六十三页，2022年，8月28日102二、证券的发行与流通证券市场按期职能可分为发行市场（一级市场）和流通市场（二级市场）。三、证券交易与价格证券交易的程序：开户、委托、竞价、成交、清算交割、过户证券交易分类：现货交易、信用交易、期货交易、期权交易。证券交易走势（股价指数）第一百零三页，共一百六十三页，2022年，8月28日103第一百零四页，共一百六十三页，2022年，8月28日104第一百零五页，共一百六十三页，2022年，8月28日105第一百零六页，共一百六十三页，2022年，8月28日106四、证券投资收益及风险证券投资是一种风险投资，风险是指投资者达不到预期收益或遭受损失的可能性。为降低风险，提高收益，投资者需要：合理选择投资对象及时对政治经济形势做分析迅速掌握证券市场信息懂一点投资技术分析方法第一百零七页，共一百六十三页，2022年，8月28日107第一百零八页，共一百六十三页，2022年，8月28日108第一百零九页，共一百六十三页，2022年，8月28日109第一百一十页，共一百六十三页，2022年，8月28日110证券监管与经济安全——张宏良从自有证券市场以来，导致股市崩盘的直接因素永远都是一条：非法投机的泛滥。以往世界各国的非法投机都是自发形成的，是早期监管制度缺陷造成的；而中国眼下的非法投机是制度和法律设计的结果，是人为设计的。不仅股市如此，整个经济生活都是如此，中央电视台刚刚报道了，消费者投诉劣质商品需要垫付的检测费用超过商品价格十几倍，在消费者维权的诸多门槛中，仅这一道门槛就能形成对维权者的沉重打击和对侵权者的严格保护。中国股市的制度性风险第一百一十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日111这个问题在股市上反映的最为明显比如杭萧钢构事件，杭萧钢构董事长违规获利28亿，罚款只有20万，不到违规获利的万分之一，为什么？因为法律规定中国证监会的最高权限就是罚款20万。如果没有这20万罚款，那28亿还是非法收入；有了这20万罚款，就等于是对那28亿收入进行了法律确认，那28亿就变成了合法收入。这种专门保护非法投机的制度设计和法律设计，是世界历史上从未有过的。第一百一十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日112特别是中国的证券监管制度，完全是按照资本坐庄量身打造的，其典型代表就是人类司法领域永恒耻辱的《证券法》。当初证券法反复起草48稿，就是不付诸人大讨论，为什么？就是老子起草《证券法》，老婆儿子做庄炒股票，起草过程中既要保护非法投机，又不想流露任何痕迹，这种连鬼都感到恶心的肮脏勾当，使立法一拖再拖，直到最后股市的暴涨暴跌把当时的国务院总理都逼到了前台，才不得不勉强出台。《证券法》全文一公布，全国人民都笑了，当然是无可奈何的苦笑，它把全世界《证券法》都具有的民事赔偿条款取消了，没有赔偿的法律等于是把法官变成了无能为力的小丑，为了避免法官的尴尬，法院干脆拒绝所有股票诉讼。第一百一十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日113后来虽然恢复了受理股票诉讼，但是又通过巨额诉讼费把投资者挡在法院门外，上市公司济南轻骑的大股东从公司掏走36个亿，河南一个亏损投资者咽不下这口气，要打官司追诉那36亿，可按照标的物2%的诉讼费标准，需要缴纳的诉讼费就超过7千万，你说资本在中国统治到了什么程度！证券市场是国民经济的风险释放器，战后西方发达国家之所以消除了周期性经济危机，就是通过证券市场释放的，并且主要释放到了发展中国家，现在中国股市非法投机的泛滥正在把整个世界经济运行的风险向中国集中，一旦爆发其猛烈程度肯定会超过1929年美国大危机，现在的权贵富豪拼命向国外转移财产亲属，就是在进行毁灭中国的沉船准备，真不知道到那个时候，中国知识分子又会做何解释。第一百一十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日114美国的大众监管制度第一，独立董事制度。独立董事也称外部董事，是指由和公司没有任何利益关系的外部人士担任董事职务，参与公司决策。目前美国一般公司独立董事比例已经超过三分之二，大公司如跨国公司的独立董事比例甚至超过85%，独立董事占绝大多数，意味着资本家正在从微观层面上被排除在决策之外，董事会决策时将不仅要考虑公司的利益，同时还要考虑社会的利益。虽然最初设置独立董事是为了保护分散股东的权益，但是现代独立董事越来越成为社会利益的代言人。为什么外资公司不敢向本国河里哗哗排放污水，只敢向中国河里哗哗排放污水，就是公司决策者的不同身份决定的。第一百一十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日115可是独立董事制度被引入中国以后，立刻被打上了中国特色的标签？独立董事不再独立，变成了商人、学者和官员铁三角瓜分公司利益的工具。中国法律规定，独立董事由公司聘任，并且报酬由公司确定。结果是一方面公司像选狗一样地选择独立董事，谁听话就选择谁；另一方面，高达10多万的所谓“车马费”，又形成了无数学者竞折腰的壮观奴才场面，老板需要什么就编造什么。第一百一十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日116独立董事制度功能的被扭曲被颠倒，再次说明改革精英在制度设计方面，完全是打着中国特色的幌子满足利益集团的目的，他们在引进国外市场经济制度时，不是吸收积极因素克服消极因素，而是完全相反，把人类现代政治文明的一切优秀成果，统统以不符合中国国情为借口给过滤掉了，剩下来的都是人类文明已经抛弃的渣子。第一百一十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日117第二、员工持股制度员工持股制度就是由公司全体员工共同持有公司股份，不过不像中国员工股那样是强迫职工掏钱购买公司股份，而是由公司贷款购买本公司股票按照贡献大小分配给职工，由员工持股会统一管理。如同独立董事制度形成了公司利益和社会利益的统一一样，员工持股制度形成了职工利益与公司利益的统一，每个员工真正具有了我国宪法中载明的公民双重身份，既是所有者股东又是劳动者职工，既参加利润分红又领取劳动工资，甚至越来越多公司的利润分红远远超过了劳动工资。双重身份不仅改变了劳资关系，而且员工持股会代表可以直接进入董事会参与决策，这样工人便拥有了对资本的双重制约，外部工会的制约和内部员工持股会的制约，资本主义国家在实行资本与劳动相结合的过程中却取得了很大成功。第一百一十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日118第三，信息披露制度比较中国与世界各国的信息披露制度，更可以看出在制度设计上对恶意欺诈者的刻意保护，几乎达到了登峰造极的地步全世界的信息披露制度都包括三个部分：投资者依法获取相关信息的权利；当事人依法披露相关信息的义务；当事人违背相关义务必须承担的法律和民事责任。而中国的信息披露制度恰恰把最关键的第三部分删掉了，没有第三部分的处罚和赔偿，前两个部分也就失去了任何意义，在客观上信息披露制度变成了保护恶意欺诈者的制度。比如杭萧钢构案，大股东信息违规赚了28亿，期间不知道有多少投资者亏损得血流成河，可是大家却只能眼睁睁看着违规者大赚特赚而无可奈何，因为中国信息披露制度没有违规者赔偿方面的规定。第一百一十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日119最典型的就是当初的红光实业案，成都红光公司上市前已经停产多年，厂区内长满了野草，可是公司的招股说明书却声称具有世界最先进的设备，成都市政府所有部门都盖章认可、推荐上市，结果发行股票的数亿元资金一到手，即刻宣布公司资产已经不复存在，并且每股净资产还负3元多。有几个投资者咽不下这口气和公司打官司，结果形成了世界司法史上最经典的判决：投资者的亏损和公司造假之间没有必然联系，因为投资者无法证明在没有公司造假的情况下能够赚钱。这也就是说，只要你不能证明一辈子都不丢钱包，偷你钱包的小偷就没有责任；妇女只要不能证明一辈子是处女，流氓强暴就没有责任。你说这种法制荒唐到了何等程度！第一百二十页，共一百六十三页，2022年，8月28日120中美两国信息披露制度的另一个重要区别，就是关于有效信息的判定。美国法律规定，信息的有效性以理性投资者的判断为准，也就是说只要投资者没有神经病，就以投资者的理解为准，投资者说由于你的信息发生了亏损，你就必须赔钱，除非你能证明你发布的信息和投资者的亏损没有关系。而中国信息披露制度字里行间却规定以当事人自己理解为准，也就是说，如果你把骗你的公司告上法庭，并且也掌握了充分的证据，只要当事人承认自己是傻瓜是白痴，自己语文水平差，发布信息的语句弄错了，无论多么高明的法官都没有办法，受害者就只能自认倒霉。上届政府之所以规定法院不准受理股票诉讼案，这也是其中一个原因：法院没办法判！第一百二十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日121第四，共同诉讼制度这是现代政治文明最伟大的变革一是诉讼主体不同。美国共同诉讼制度规定，无论多少人起诉，所有投资者都是天然的诉讼主体。让违法成本无穷大，而维权成本接近零就这一条便把违规者推到了破产边缘，因为股票价格远远高于净资产，赔偿全体投资者就等于是破产。把投资者的维权成本降低到了零，许多投资者不用打官司照样能够得到赔偿。而目前中国这种一对一的诉讼主体完全是在保护富人打击穷人，因为现在打官司就是打钱，一对一的诉讼游戏，穷人根本玩不起。第一百二十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日122二是诉讼费用不同。美国法律规定，股票诉讼案，穷人打官司不花钱，官司打赢后才花钱，由律师从赔偿金额中扣除，仍然不是自己出钱。并且也不需要自己请律师，由法院指定律师，律师费也是从赔偿额中扣除。这一条彻底改变了律师对富人和穷人的态度：所有律师都愿意替穷人打官司，无论是想发财还是想成名，都只有千方百计替穷人打赢官司才能达到目的；相反，谁都不愿意替富人打官司，即便官司打赢从穷人那里也得不到什么。如果替穷人打赢了富人可就发大财了。1998年通用汽车案就是典型，律师代表一家三口和通用公司打官司，加洲法院判决通用公司赔偿43亿美元，其中仅律师费就高达21亿美元，律师一下子就变成了大富豪。第一百二十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日123在类似通用案件的影响下，最优秀的律师都站到了穷人一边，天天都想甚至做梦都想替穷人找个富豪打官司。再加上人民陪审团制度的推动，美国社会的律师逐渐成为了一支捍卫公平正义的力量。为什么人民陪审团制度具有这个作用？因为陪审团成员是临时抽签产生的，大家不懂得法律，只能根据天理良心来判案，律师要说服陪审团，便不能单纯运用法律的力量，而必须运用道德的力量，前面那个打赢通用汽车案的律师，就是运用道德感化手段，把当时陪审团成员感动得都哭了，赢得官司也就是自然的了。由于律师天天研究如何提高道德水平，天天在高尚情感中熏陶自己，久而久之，假作真时真亦假，不高尚的也真的高尚起来了，律师便真的逐渐成为了捍卫公平正义的道德卫士。所以在西方国家，律师都比较受人尊敬，比较受社会信任，美国60%的政治家都是律师出身，律师成为了公众信任的一个品牌。第一百二十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日124而中国律师则相反，好的律师在天天研究如何钻法律的空子，糟糕的律师在天天研究如何钻法官的空子，即收买法官。这样下去，律师形象怎么能好起来，司法环境又如何净化！与美国老百姓相反，中国投资者包括所有消费者，最大的问题就是诉讼费用问题。老百姓要打官司，诉讼费、举证费、律师费，还有各种各样的腐败费用，立刻就把老百姓打垮了。并且中国法学精英制度设计的巧妙之处就在于，无论大小官司老百姓都打不起：如果是小官司，各种费用加起来，即便官司打赢仍然是输，是赢了官司输了钱；如果是大官司，巨额诉讼费用老百姓更是打不起。第一百二十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日125三是举证责任不同。“有罪推定”取代“无罪推定”，由被告承担举证责任，是现代政治文明在司法领域的最高成果。随着虚拟经济这一大众经济形式的发展，以往的“无罪推定”原则，越来越成为保护富人犯罪的司法工具，穷人永远也拿不到富人犯罪的证据，并且虚拟经济运行的特点，决定了即便是国家警务部门也很难拿到证据。美国这一搞有罪推定，由违规者自己承担举证责任，穷人打官司不仅不用花钱，甚至不用拿证据，看哪个富人有问题，一纸状子告上法庭就可以回家睡大觉第一百二十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日126中国证券市场为什么会成为一个随意宰杀散户的金融屠宰场，由散户承担举证责任是其中最根本的一条。2000年美国证券委员会主席主动代表美国投资者状告美国三百家券商，指责由于他们作弊导致许多投资者亏损，三百家证券公司要证明投资者的亏损和自己没关系，简直比登天还难，最后只能甘愿服输，主动拿出30亿美元赔偿投资者了事。事后美国证券交易委员会主席专门写文章，分析官司之所以能够打赢，主要是归功于举证责任倒置的司法制度。第一百二十七页，共一百六十三页，2022年，8月28日127四是判罚标准不同。美国共同诉讼制度在两个方面对对违规者的判罚很重，结果往往是轻则伤筋动骨，重则破产清算。一方面，判决赔偿时不考虑所谓投资者个人投机因素，由违规者赔偿全部损失。中国采用的是上个世纪日本的诉讼方式，在赔偿时要考虑投资者个人投机因素，容易使诉讼结果陷入一种对投资者极其不利的无谓纠缠，导致判罚结果经常不了了之。这种判罚标准是十分荒唐的，如同你在家抓住了入室盗窃的小偷，还要和小偷按责任比例分摊财产，把由于你粗心大意应该损失的那部分财产分给小偷，你说这种法律是何等荒唐！可就是如此荒唐的法律，竟然在中国普及开来.第一百二十八页，共一百六十三页，2022年，8月28日128另一方面，赔偿分为事故性赔偿和惩罚性赔偿，根据是否属于道德品质问题决定不同的赔偿方式。如果不是道德品质问题，属于事故性赔偿，损失多少就赔多少；如果属于道德品质问题，则启动惩罚性赔偿，惩罚性赔偿就一条：破产赔光。美国人不放过尼克松，不是因为他窃听，而是因为他说谎；美国人不放过克林顿，不是因为他玩女人，也是因为他说谎。第一百二十九页，共一百六十三页，2022年，8月28日129中国经济发展的历史性机遇：利用美国经济下行周期和资本市场萎缩，把中国资本市场发展起来而中国股市要真正从当前的困境中走出来，必须把束缚股市发展的制约因素一个一个排除掉。悬在中国股市的三座堰塞湖“大小非”“大小限”一股独大所造成的高抛低吸式的资本运作模式我们应该积极主动地发现矛盾，排除险情，否则我们将失去3－5年的宝贵历史机遇。

资料来源：刘纪鹏：中国股市中的三座堰塞湖2009-2-27中国股市的结构性风险——中国股市中的三座堰塞湖第一百三十页，共一百六十三页，2022年，8月28日130一、股改“锁一爬二”导致的“大小非”堰塞湖

2005年的股权分置改革，基本上采用的是非流通股向流通股送股的单一模式，送股后，非流通股股东则获得了流通权。考虑到非流通股股东一送完股就获得流通权市场压力大于是监管部门又颁布了爬行流通下的“锁一爬二”政策，即非流通股送股之日起12个月后，可流通上市公司总股本的5%，24个月后，可流通10%，36个月后，才可100%流通。大小非：持有公司总股本5%以上的非流通股股东被称为“大非”，持股5%以下的，被称为“小非”（小非在12个月后即可100%流通）。第一百三十一页，共一百六十三页，2022年，8月28日131案例：中国工商银行2006年，美国高盛集团、德国安联集团及美国运通公司出资37．8亿美元（折合人民币约295亿）入股工商银行，收购工行约10％的股份，收购价格1.16元。上市后，按照2007年1月4日盘中价格6.77元计算，市值最高达到2755亿元，三家外资公司净赚２４６０亿元人民币，不到一年时间投资收益9.3倍。中央民族大学教授张宏良《证券监管与经济安全》2007-6-25，乌有之乡网站。第一百三十二页，共一百六十三页，2022年，8月28日132中国股市的“大小非”最快也要到2011年才全部进入流通，现在解禁还未过半。据中国证券登记结算公司月报，全部因股改产生的4685亿股大小非，到2009年1月31日，只解禁了1445亿股，占31%，在解禁股中，已减持股数为293亿股，仅占解禁股的20%。也就是说，起码还有三分之二的大小非没有解禁，而80%的已解禁股没有套现。第一百三十三页，共一百六十三页，2022年，8月28日133

单一送股和“锁一爬二”政策使得原本应该在送股后非流通股并不能立即卖出，风险滞后，因此，股市大盘表现为整体的上涨，甚至摸高到6100点。但随着解禁期的到来，价值体系的重新评估，“大小非”集中解禁的压力给市场造成极大的恐慌，使得大盘一路甚至跌至1600点。事实证明，这一股改模式是导致6100点的大起和1600点的大落的原因之一。第一百三十四页，共一百六十三页，2022年，8月28日134二、“新老划断”不搞全流通教育

导致的“大小限”堰塞湖目前市场上被大家所称的“大小限”是指在2006年5月“新老划断”后，法律规定的其发起人股有个限售期，其中单一第一大股东为三年，被称作（大限），其他IPO前入主的小股东的限售期为一年被称作（小限）。由于新上市的公司属于全可流通的公司，不存在股权分置问题。一旦“大小限”的锁定期结束，这些股票不用再通过股改向股民送股，即可自动流出。第一百三十五页，共一百六十三页，2022年，8月28日135股民购买这类股票时，就应考虑这种全流通的风险。因为在海外全流通背景下的股票IPO发行，通常的市盈率在10倍左右。我国股市在股改新老划断后，发行的300多只股票，发行的平均市盈率高达30倍，居然比股权分置时期股票发行的市盈率还高。发行时过高的IPO，一方面导致了由于一级市场IPO发行市盈率过高，为二级市场的过度泡沫化埋下了祸根，另一方面也导致了“大小限”的积累越来越多。第一百三十六页，共一百六十三页，2022年，8月28日136大小非和大小限两座堰塞湖总量

截至2009年2月25日，在深沪股市1600多家上市公司的1.88万亿总股本中，解禁的“大小非”只有1100亿股，实际卖出的仅有200多亿股。流通股只有7100亿股，仅占38%；而“大小非”和“大小限”两者合计竟高达1.17万亿股，占市场股本总额的62%。而今明两年将是“大小非”和“大小限”集中解禁之时。据统计，2009年将