财务管理第2章：财务管理的价值观念

财务管理学第2章：财务管理的价值观念财务管理的价值观念学习目标掌握货币时间价值的概念和相关计算方法。掌握风险报酬的概念、计算及基本资产定价模型。理解证券投资的种类、特点，掌握不同证券的价值评估方法。理解货币时间价值的概念，掌握复利终值与现值、年金终值与现值的计算及实践运用；风险与收益的概念及度量方法，在此基础上需要理解和掌握资本资产定价模型。重点：难点:在于如何理解货币时间价值的概念并在具体问题中选择恰当的方法；资本资产定价模型的内涵与运用。学习过程通过理论解释与例题解析、实践运用相结合，举一反三。本章是财务管理工具的基础，为以后学习打好方法基础。财务管理的价值观念2.1

货币时间价值2.2风险与报酬2.3证券估值2.1货币时间价值2.1.1时间价值的概念2.1.2现金流量时间线2.1.3复利终值和复利现值2.1.4年金终值和现值2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题从24美元到420亿美元这是一个关于曼哈顿岛的印第安人把这座小岛卖给臭名昭著的挥霍浪费的荷属美洲新尼德兰省总督彼得·米纽伊特(PeterMinuit)的传奇故事。1626年印第安人从这笔交易中净落到手的钱约合24美元。付出金钱的PeterMinuit得到了曼哈顿岛上22.3平方英里的所有土地，约合621,688,320平方英尺。按照可比土地销售的价格基础进行估算，我们不难做出一个相当准确的估计，现在(1964年)每平方英尺土地价格估计为20美元，因此可以合理推算整个曼哈顿岛的土地现在总价值为12433766400美元，约125亿美元。对于那些投资新手来说，这个数据听起来会让人感觉米纽伊特总督做的这笔交易赚大了。但是，印第安人只需要能够取得每年6.5%的投资收益率，就可以轻松笑到最后。按照6.5%的年复利收益率，他们卖岛拿到的24美元经过338年到现在会累计增值到42109362790(约420亿)美元，而且只要他们努力争取每年多赚上半个百分点让年收益率达到7%，338年后的现在就能增值到2050亿美元。（2010年增值到46087亿美元.）1994年10月10日巴菲特在内布拉斯加大学的演讲中说：“复利有点像从山上往下滚雪球。最开始时雪球很小，但是往下滚的时间足够长(从我买入第一只股票至今，我的山坡有53年这么长)，而且雪球黏得适当紧，最后雪球会很大很大。”----爱因斯坦复利是世界第八大奇迹2.1.1时间价值的概念

时间价值的作用：

自2008年12月23日起，五年期以上商业贷款利率从原来的6.12%降为5.94%，以个人住房商业贷款50万元（20年）计算，降息后每月还款额将减少52元。但即便如此，在12月23日以后贷款50万元（20年）的购房者，在20年中，累计需要还款85万5千多元，需要多还银行35万元余元，这就是资金的时间价值在其中起作用。2.1.1时间价值的概念货币的时间价值原理正确地揭示了不同时点上资金之间的换算关系，是财务决策的基本依据。即使在没有风险和没有通货膨胀的条件下，今天1元钱的价值亦大于1年以后1元钱的价值。股东投资1元钱，就失去了当时使用或消费这1元钱的机会或权利，按时间计算的这种付出的代价或投资收益，就叫做时间价值。如果资金所有者把钱埋入地下保存是否能得到报酬呢？2.1.1时间价值的概念时间价值是扣除了风险报酬和通货膨胀率之后的真实报酬率时间价值的真正来源：投资后的增值额时间价值的两种表现形式：

相对数形式——时间价值率

绝对数形式——时间价值额一般假定没有风险和通货膨胀，以利率代表时间价值2.1.1时间价值的概念需要注意的问题：时间价值产生于生产流通领域，消费领域不产生时间价值时间价值产生于资金运动之中时间价值的大小取决于资金周转速度的快慢思考：1、将钱放在口袋里会产生时间价值吗？2、停顿中的资金会产生时间价值吗？3、企业加速资金的周转会增值时间价值吗？

2.1货币时间价值2.1.1时间价值的概念2.1.2现金流量时间线2.1.3复利终值和复利现值2.1.4年金终值和现值2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题范例：2.1.2现金流量时间线

现金流量时间线——重要的计算货币资金时间价值的工具，可以直观、便捷地反映资金运动发生的时间和方向。1000600600t=0t=1t=22.1货币时间价值2.1.1时间价值的概念2.1.2现金流量时间线2.1.3复利终值和复利现值2.1.4年金终值和现值2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题2.1.3复利终值和复利现值利息的计算

单利——指一定期间内只根据本金计算利息，当期产生的利息在下一期不作为本金，不重复计算利息。

复利——不仅本金要计算利息，利息也要计算利息，即通常所说的“利滚利”。

复利的概念充分体现了资金时间价值的含义。

在讨论资金的时间价值时，一般都按复利计算。2.1.3复利终值和复利现值复利终值

终值是指当前的一笔资金在若干期后所具有的价值。

【例】某人将100元存入银行，复利年利率2%，求5年后的终值。2.1.3复利终值和复利现值复利终值的计算公式：

上述公式中的称为复利终值系数，可以写成（FutureValueInterestFactor)，复利终值的计算公式可写成：

复利终值系数表

1元的复利终值系数，利率I,期数n，即（F/P,i,n)。2.1.3复利终值和复利现值复利现值

复利现值是指未来年份收到或支付的现金在当前的价值。

【例】某人为了5年后能从银行取出100元，在复利年利率2%的情况下，求当前应存入金额。2.1.3复利终值和复利现值

由终值求现值，称为贴现，贴现时使用的利息率称为折现率。

上式中的

叫复利现值系数或贴现系数，可以写为

，则复利现值的计算公式可写为：复利现值系数表

期数为n的复利现值系数（P/F,i,n）【小结】（1）复利终值和复利现值互为逆运算；

（2）复利终值系数和复利现值系数互为倒数。单利、复利比较表（初试投资100元，利率10%）2.1货币时间价值2.1.1时间价值的概念2.1.2现金流量时间线2.1.3复利终值和复利现值2.1.4年金终值和现值2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题电脑租金养老金债券利息优先股息固定压岁钱增长的压岁钱2.1.4年金终值和现值年金是指一定时期内每期相等金额的收付款项。2.1.4年金终值和现值后付年金的终值和现值先付年金的终值和现值延期年金现值的计算永续年金现值的计算年金是指一定时期内每期相等金额的收付款项。2.1.4年金终值和现值后付年金的终值A代表年金数额；i代表利息率；n代表计息期数；后付年金——每期期末有等额收付款项的年金。普通年金终值的计算公式：年金终值系数表（F/A，i，n）某人在5年中每年年底存入银行1000元，年存款利率为8%，复利计息，则第5年年末年金终值为：

例题2.1.4年金终值和现值后付年金的终值【例】A矿业公司决定将其一处矿产10年开采权公开拍卖，因此它向世界各国煤炭企业招标开矿。已知甲公司和乙公司的投标书最具有竞争力，甲公司的投标书显示，如果该公司取得开采权，从获得开采权的第1年开始，每年年末向A公司交纳10亿美元的开采费，直到10年后开采结束。乙公司的投标书表示，该公司在取得开采权时，直接付给A公司40亿美元，在8年末再付给60亿美元。如A公司要求的年投资回报率达到15%，问应接受哪个公司的投标？【答案】

甲公司付款终值＝10×（F/A，15%，10）＝203.04（亿美元）

乙公司付款终值＝40×（F/P，15%，10）＋60×（F/P，15%，2）

＝241.174（亿美元）

甲公司付款终值小于乙公司付款终值，因此，A公司应接受乙公司的投标。2.1.4年金终值和现值后付年金的现值2.1.4年金终值和现值后付年金的现值

某人准备在今后5年中每年年末从银行取1000元，如果年利息率为10%，则现在应存入多少元？

例题2.1.4年金终值和现值后付年金的现值先付年金的终值先付年金——每期期初有等额收付款项的年金。2.1.4年金终值和现值某人每年年初存入银行1000元，银行年存款利率为8%，则第十年末的本利和应为多少？例题2.1.4年金终值和现值先付年金的终值【例】某公司打算购买一台设备，有两种付款方式：一是一次性支付500万元，二是每年初支付200万元，3年付讫。由于资金不充裕，公司计划向银行借款用于支付设备款。假设银行借款年利率为5%，复利计息。请问公司应采用哪种付款方式？【答案】

一次性付款3年末的终值＝500×（F/P，5%，3）

＝578.8（万元）

分期付款3年末的终值＝200×（F/A,5%,3）×（1＋5%）

＝662.03（万元）

相比之下，公司应采用第一种支付方式，即一次性付款500万元。2.1.4年金终值和现值先付年金的现值先付年金现值的计算公式：另一种算法2.1.4年金终值和现值期数减1，系数加1某企业租用一台设备，在10年中每年年初要支付租金5000元，年利息率为8%，则这些租金的现值为：例题2.1.4年金终值和现值先付年金的现值【例】某公司打算购买一台设备，有两种付款方式：一是一次性支付500万元，二是每年初支付200元，3年付讫。由于资金不充裕，公司计划向银行借款用于支付设备款。假设银行借款年利率为5%，复利计息。请问公司应采用哪种付款方式？【答案】

一次性付款3年末的现值＝500（万元）

分期付款3年末的现值＝200×［（P/A,5%,2）+1］

＝571.88（万元）

相比之下，公司应采用第一种支付方式，即一次性付款500万元。2.1.4年金终值和现值延期年金的终值延期年金——最初若干期没有收付款项的情况下，后面若干期等额的系列收付款项的年金。延期年金——最初若干期没有收付款项的情况下，后面若干期等额的系列收付款项的年金。2.1.4年金终值和现值延期年金的现值（3种计算方法）

某企业向银行借入一笔款项，银行贷款的年利息率为8%，银行规定前10年不需还本付息，但从第11年至第20年每年年末偿还本息1000元，则这笔款项的现值应是：例题2.1.4年金终值和现值延期年金的现值永续年金——期限为无穷的年金2.1.4年金终值和现值永续年金的现值永续年金现值的计算公式：一项每年年底的收入为800元的永续年金投资，利息率为8%，其现值为：例题2.1.4年金终值和现值永续年金的现值2.1货币时间价值2.1.1时间价值的概念2.1.2现金流量时间线2.1.3复利终值和复利现值2.1.4年金终值和现值2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题不等额现金流量现值的计算年金和不等额现金流量混合情况下的现值折现率的计算计息期短于一年的时间价值的计算4.时间价值中的几个特殊问题生活中为什么总有这么多非常规化的事情2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题不等额现金流量现值的计算若干个复利现值之和不等额现金流量现值的计算

某人每年年末都将节省下来的工资存入银行，其存款额如下表所示，折现率为5%，求这笔不等额存款的现值。

例题不等额现金流量现值的计算年金和不等额现金流量混合情况下的现值折现率的计算计息期短于一年的时间价值的计算4.时间价值中的几个特殊问题生活中为什么总有这么多非常规化的事情2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题能用年金用年金，不能用年金用复利，然后加总若干个年金现值和复利现值。年金和不等额现金流量混合情况下的现值

某公司投资了一个新项目，新项目投产后每年获得的现金流入量如下表所示，折现率为9%，求这一系列现金流入量的现值。

例题（答案10016元）不等额现金流量现值的计算年金和不等额现金流量混合情况下的现值折现率的计算计息期短于一年的时间价值的计算4.时间价值中的几个特殊问题生活中为什么总有这么多非常规化的事情2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题折现率的计算折现率的计算第一步求出相关换算系数第二步根据求出的换算系数和相关系数表求折现率（插值法）折现率的计算

把100元存入银行，10年后可获本利和259.4元，问银行存款的利率为多少？

例题查复利现值系数表，与10年相对应的折现率中，10%的系数为0.386，因此，利息率应为10%。当计算出的现值系数不能正好等于系数表中的某个数值，怎么办？How?【例】郑先生下岗获得50000元现金补助，他决定趁现在还有劳动能力，先找工作糊口，将款项存起来。郑先生预计，如果20年后这笔款项连本带利达到250000元，那就可以解决自己的养老问题。问银行存款的年利率为多少，郑先生的预计才能变成现实？【答案】

50000×（F/P，i，20）=250000

（F/P，i，20）=5

可采用逐次测试法（也称为试误法）计算：

当i=8%时，（F/P，8%，20）=4.6610

当i=9%时，（F/P，9%，20）=5.6044

因此，i在8%和9%之间。运用插值法有：

如果银行存款的年利率为8.36%，则郑先生的预计可以变成现实。【例】张先生要在一个街道十字路口开办一个餐馆，于是找到十字路口的一家小卖部，提出要求承租该小卖部3年。小卖部的业主徐先生因小卖部受到附近超市的影响，生意清淡，也愿意清盘让张先生开餐馆，但提出应一次支付3年的使用费30000元。张先生觉得现在一次拿30000元比较困难，因此请求能否缓期支付。徐先生同意3年后支付，但金额为50000元。若银行的贷款利率为5%，问张先生3年后付款是否合算？

2.若已知年金现值（或者终值系数）以及期数n，可以查“年金现值（或者终值）系数表”，找出与已知年金现值（或者终值）系数最接近的两个系数及其对应的利率，按差值法公式计算利率。

【例】假定在上例中，徐先生要求张先生不是3年后一次支付，而是3年内每年年末支付12000元，那么张先生是现在一次付清还是分3次付清更为合算？折现率的计算

现在向银行存入5000元，在利率为多少时，才能保证在今后10年中每年得到750元。

查年金现值系数表，当利率为8%时，系数为6.710；当利率为9%时，系数为6.418。所以利率应在8%～9%之间，假设所求利率超过8%，则可用插值法计算插值法不等额现金流量现值的计算年金和不等额现金流量混合情况下的现值折现率的计算计息期短于一年的时间价值的计算4.时间价值中的几个特殊问题生活中为什么总有这么多非常规化的事情2.1.5时间价值计算中的几个特殊问题计息期短于一年的时间价值

当计息期短于1年，而使用的利率又是年利率时，计息期数和计息率应分别进行调整。计息期短于一年的时间价值

某人准备在第5年底获得1000元收入，年利息率为10%。试计算：（1）每年计息一次，问现在应存入多少钱？（2）每半年计息一次，现在应存入多少钱？例题下面有两条经验法则：

“72法则”指利用复利方式，一项投资增加一倍所需的时间是72/利率（百分比）；

“69法则”指利用连续复利方式，一项投资增加一倍的时间是69.3/利率（百分比）财务管理的价值观念2.1

货币时间价值2.2风险与报酬2.3证券估值2.2风险与报酬2.2.1风险与报酬的概念2.2.2单项资产的风险与报酬2.2.3证券组合的风险与报酬2.2.4主要资产定价模型2.2.1风险与报酬的概念报酬为投资者提供了一种恰当地描述投资项目财务绩效的方式。报酬的大小可以通过报酬率来衡量。报酬确定——购入短期国库券报酬不确定——投资刚成立的高科技公司公司的财务决策，几乎都是在包含风险和不确定性的情况下做出的。离开了风险，就无法正确评价公司报酬的高低。风险是客观存在的，按风险的程度，可以把公司的财务决策分为三种类型：

1.确定性决策

2.风险性决策

3.不确定性决策2.2.1风险与报酬的概念◆风险是指资产未来实际收益相对预期收益变动的可能性和变动幅度注：风险既可以是收益也可以是损失(1)、风险是预期结果的不确定性。即危险与机会并存。(2)、投资组合理论认为：风险是指投资组合的系统风险，既不是单个资产的风险，也不是投资组合的全部风险。2.2风险与报酬2.2.1风险与报酬的概念2.2.2单项资产的风险与报酬2.2.3证券组合的风险与报酬2.2.4主要资产定价模型2.2.2单项资产的风险与报酬对投资活动而言，风险是与投资报酬的可能性相联系的，因此对风险的衡量，就要从投资收益的可能性入手。1.确定概率分布2.计算预期报酬率3.计算标准差4.利用历史数据度量风险5.计算离散系数6.风险规避与必要报酬总体方差做一般了解即可。一条主线：预期值→方差→标准差→变化系数两种方法：有概率的加权平均，无概率的简单平均1.预期收益率●各种可能情况下收益率（ri）的加权平均数权数为各种可能结果出现的概率（Pi）●

计算公式：2.风险

●

方差和标准差都可以衡量预期收益的风险●

计算公式：（1）方差和标准差2.2.2单项资产的风险与报酬

●

方差和标准差都是从绝对量的角度衡量风险的大小，方差和标准差越大，风险也越大。●

适用于预期收益相同的决策方案风险程度的比较（2）标准离差率（CV）●

标准离差率是指标准差与预期收益率的比率●

标准离差率是从相对量的角度衡量风险的大小●

适用于比较预期收益不同方案的风险程度●1.确定概率分布从表中可以看出，市场需求旺盛的概率为30%，此时两家公司的股东都将获得很高的报酬率。市场需求正常的概率为40%，此时股票报酬适中。而市场需求低迷的概率为30%，此时两家公司的股东都将获得低报酬，西京公司的股东甚至会遭受损失。2.2.2单项资产的风险与报酬市场需求类型各类需求发生概率各类需求状况下股票报酬率西京东方旺盛0.3100%20%正常0.415%15%低迷0.3-70%10%合计1.0——2.计算预期报酬率2.2.2单项资产的风险与报酬两家公司的预期报酬率分别为多少？市场需求类型（1）各类需求发生概率（2）西京公司东方公司各类需求下的报酬率（3）乘积（2）×（3）=（4）各类需求下的报酬率（5）乘积（2）×（5）=（6）旺盛0.3100%30%20%6%正常0.415%6%15%6%低迷0.3-70%-21%10%3%合计1.0——3.计算标准差

（1）计算预期报酬率（3）计算方差

（2）计算离差（4）计算标准差

2.2.2单项资产的风险与报酬两家公司的标准差分别为多少？4.利用历史数据度量风险

已知过去一段时期内的报酬数据，即历史数据，此时报酬率的标准差可利用如下公式估算：

2.2.2单项资产的风险与报酬是指第t期所实现的报酬率，是指过去n年内获得的平均年度报酬率。5.计算离散系数

如果有两项投资：一项预期报酬率较高而另一项标准差较低，投资者该如何抉择呢？2.2.2单项资产的风险与报酬离散系数度量了单位报酬的风险，为项目的选择提供了更有意义的比较基础。西京公司的离散系数为65.84/15=4.39，而东方公司的离散系数则为3.87/15=0.26。可见依此标准，西京公司的风险约是东方公司的17倍。6.风险规避与必要报酬假设通过辛勤工作你积攒了10万元，有两个项目可以投资，第一个项目是购买利率为5%的短期国库券，第一年末将能够获得确定的0.5万元报酬；第二个项目是购买A公司的股票。如果A公司的研发计划进展顺利，则你投入的10万元将增值到21万，然而，如果其研发失败，股票价值将跌至0，你将血本无归。如果预测A公司研发成功与失败的概率各占50%，则股票投资的预期价值为0.5×0+0.5×21=10.5万元。扣除10万元的初始投资成本，预期报酬为0.5万元，即预期报酬率为5%。两个项目的预期报酬率一样，选择哪一个呢？只要是理性投资者，就会选择第一个项目，表现出风险规避。多数投资者都是风险规避投资者。2.2.2单项资产的风险与报酬2.2风险与报酬2.2.1风险与报酬的概念2.2.2单项资产的风险与报酬2.2.3证券组合的风险与报酬2.2.4主要资产定价模型2.2.3证券组合的风险与报酬1.证券组合的报酬2.证券组合的风险3.证券组合的风险与报酬4.最优投资组合证券的投资组合——同时投资于多种证券的方式，会减少风险，报酬率高的证券会抵消报酬率低的证券带来的负面影响。1.证券组合的报酬证券组合的预期报酬，是指组合中单项证券预期报酬的加权平均值，权重为整个组合中投入各项证券的资金占总投资额的比重。2.2.3证券组合的风险与报酬2.证券组合的风险2.2.3证券组合的风险与报酬1.系统风险

系统风险是指那些影响所有公司的因素引起的风险。例如，战争、经济衰退等。所以，不管投资多样化有多充分，也不可能消除系统风险，即使购买的是全部股票的市场组合。

由于系统风险是影响整个资本市场的风险，所以也称“市场风险”。由于系统风险没有有效的方法消除，所以也称“不可分散风险”。

2.非系统风险

非系统风险，是指发生于个别公司的特有事件造成的风险。

由于非系统风险是个别公司或个别资产所特有的，因此也称“特殊风险”或“特有风险”。由于非系统风险可以通过投资多样化分散掉，因此也称“可分散风险”。2.证券组合的风险利用有风险的单项资产组成一个完全无风险的投资组合2.2.3证券组合的风险与报酬两支股票在单独持有时都具有相当的风险，但当构成投资组合WM时却不再具有风险。完全负相关股票及组合的报酬率分布情况2.2.3证券组合的风险与报酬完全正相关股票及组合的报酬率分布情况2.2.3证券组合的风险与报酬从以上两张图可以看出，当股票报酬完全负相关时，所有风险都能被分散掉；而当股票报酬完全正相关时，风险无法分散。若投资组合包含的股票多于两只，通常情况下，投资组合的风险将随所包含股票的数量的增加而降低。2.2.3证券组合的风险与报酬部分相关股票及组合的报酬率分布情况2.2.3证券组合的风险与报酬证券组合的β系数是单个证券β系数的加权平均，权数为各种股票在证券组合中所占的比重。其计算公式是：2.2.3证券组合的风险与报酬3.证券组合的风险与报酬与单项投资不同，证券组合投资要求补偿的风险只是市场风险，而不要求对可分散风险进行补偿。证券组合的风险报酬是投资者因承担不可分散风险而要求的，超过时间价值的那部分额外报酬，该报酬可用下列公式计算：

2.2.3证券组合的风险与报酬2.2.3证券组合的风险与报酬例题科林公司持有由甲、乙、丙三种股票构成的证券组合，它们的

系数分别是2.0、1.0和0.5，它们在证券组合中所占的比重分别为60%、30%和10%，股票市场的平均报酬率为14%，无风险报酬率为10%，试确定这种证券组合的风险报酬率。从以上计算中可以看出，调整各种证券在证券组合中的比重可以改变证券组合的风险、风险报酬率和风险报酬额。在其他因素不变的情况下，风险报酬取决于证券组合的β系数，β系数越大，风险报酬就越大；反之亦然。或者说，β系数反映了股票报酬对于系统性风险的反应程度。2.2.3证券组合的风险与报酬4.最优投资组合

（1）有效投资组合的概念

有效投资组合是指在任何既定的风险程度上，提供的预期报酬率最高的投资组合；有效投资组合也可以是在任何既定的预期报酬率水平上，带来的风险最低的投资组合。2.2.3证券组合的风险与报酬从点E到点F的这一段曲线就称为有效投资曲线证券组合的预期报酬率介于最高报酬率与最低报酬率之间（含边界值）；当全部资金投资于最高报酬率的资产时，该组合为最高报酬率组合；当全部资金投资于最低报酬率资产时，该组合为最低报酬率组合。该图的几个主要特征：

1.它揭示了分散化效应。A为低风险证券，B为高风险证券。在全部投资于A的基础上，适当加入高风险的B证券，组合的风险没有提高，反而有所降低。这种结果与人们的直觉相反，揭示了风险分散化特征。尽管两种证券同向变化，但还是存在风险抵消效应的。

2.它表达了最小方差的组合。图中点2即为最小方差组合，离开此点，无论增加还是减少B的投资比例，标准差都会上升。

3.它表达了投资的有效集合。1—2部分的投资组合是无效的，最小方差组合到最高预期报酬率组合点之间的曲线为有效集。两种证券组合，机会集是一条曲线。如果多种证券组合，则机会集为一个平面。（1）多种证券组合的机会集是一个平面

（2）最小方差组合是图中最左端的点，它具有最小组合标准差。

（3）最小方差组合点至最高预期报酬率点的部分，为有效集（有效边界）。图中AB部分即为有效边界，它位于机会集的顶部。投资者应在有效集上寻找投资组合。

（2）最优投资组合的建立

要建立最优投资组合，还必须加入一个新的因素——无风险资产。

2.2.3证券组合的风险与报酬当能够以无风险利率借入资金时，可能的投资组合对应点所形成的连线就是资本市场线（CapitalMarketLine，简称CML），资本市场线可以看作是所有资产，包括风险资产和无风险资产的有效集。资本市场线在M点与有效投资组合曲线相切，M点就是最优投资组合，该切点代表了投资者所能获得的最高满意程度。（1）市场均衡点：资本市场线与有效边界集的切点称为市场均衡点，它代表惟一最有效的风险资产组合，它是所有证券以各自的总市场价值为权数的加权平均组合，即市场组合。

（2）组合中资产构成情况（M左侧和右侧）：图中的直线（资本市场线）揭示出持有不同比例的无风险资产和市场组合情况下风险与预期报酬率的权衡关系。在M点的左侧，同时持有无风险资产和风险资产组合，风险较低；在M点的右侧，仅持有市场组合，并且会借入资金进一步投资于组合M。

结论：①证券组合的风险不仅与组合中每个证券的报酬率标准差有关，而且与各证券之间报酬率的协方差有关。②对于一个含有两种证券的组合，投资机会集曲线描述了不同投资比例组合的风险和报酬之间的权衡关系。③风险分散化效应有时使得机会集曲线向左凸出，并产生比最低风险证券标准差还低的最小方差组合。④有效边界就是机会集曲线上从最小方差组合点到最高预期报酬率的那段曲线。⑤持有多种彼此不完全正相关的证券可以降低风险。⑥如果存在无风险证券，新的有效边界是经过无风险利率并和机会集相切的直线，该直线称为资本市场线。该切点称为市场组合，其他各点为市场组合与无风险投资的有效搭配。⑦资本市场线横坐标是标准差，纵坐标是报酬率。该直线反映两者的关系即风险价格。注意：投资组合理论认为，若干种证券组成的投资组合，其收益是这些证券收益的加权平均数，但是其风险不是这些证券的加权平均数，投资组合能降低风险，但不能完全消除风险。2.2风险与报酬2.2.1风险与报酬的概念2.2.2单项资产的风险与报酬2.2.3证券组合的风险与报酬2.2.4主要资产定价模型2.2.4主要资产定价模型

由风险报酬均衡原则中可知，风险越高，必要报酬率也就越高，多大的必要报酬率才足以抵补特定数量的风险呢？市场又是怎样决定必要报酬率的呢？一些基本的资产定价模型将风险与报酬率联系在一起，把报酬率表示成风险的函数，这些模型包括：1.资本资产定价模型2.多因素定价模型3.套利定价模型1.资本资产定价模型市场的预期报酬是无风险资产的报酬率加上因市场组合的内在风险报酬率，用公式表示为：2.2.4主要资产定价模型在构造证券投资组合并计算它们的报酬率之后，资本资产定价模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM）可以进一步测算投资组合中的每一种证券的报酬率。资本资产定价模型的研究对象：充分组合情况下风险与要求的收益率之间的均衡关系。资本资产定价模型建立在一系列严格假设基础之上：（1）所有投资者都关注单一持有期。通过基于每个投资组合的预期报酬率和标准差在可选择的投资组合中选择，他们都寻求最终财富效用的最大化。（2）所有投资者都可以以给定的无风险利率无限制的借入或借出资金，卖空任何资产均没有限制。（3）投资者对预期报酬率、方差以及任何资产的协方差评价一致，即投资者有相同的期望。（4）所有资产都是无限可分的，并有完美的流动性（即在任何价格均可交易）。2.2.4主要资产定价模型（5）没有交易费用。（6）没有税收。（7）所有投资者都是价格接受者（即假设单个投资者的买卖行为不会影响股价）。（8）所有资产的数量都是确定的。

资本资产定价模型的一般形式为：

2.2.4主要资产定价模型资本资产定价模型可以用证券市场线表示。它说明必要报酬率R与不可分散风险β系数之间的关系。2.2.4主要资产定价模型SML为证券市场线，反映了投资者回避风险的程度——直线越陡峭，投资者越回避风险。β值越高，要求的风险报酬率越高，在无风险报酬率不变的情况下，必要报酬率也越高。从投资者的角度来看，无风险报酬率是其投资的报酬率，但从筹资者的角度来看，则是其支出的无风险成本，或称无风险利息率。现在市场上的无风险利率由两方面构成：一个是无通货膨胀的报酬率，这是真正的时间价值部分；另一个是通货膨胀贴水，它等于预期的通货膨胀率。无风险报酬率

2.2.4主要资产定价模型通货膨胀对证券报酬的影响2.2.4主要资产定价模型风险回避对证券报酬的影响2.2.4主要资产定价模型2.多因素模型CAPM的第一个核心假设条件是均值和标准差包含了资产未来报酬率的所有相关信息。但是可能还有更多的因素影响资产的预期报酬率。原则上，CAPM认为一种资产的预期报酬率决定于单一因素，但是在现实生活中多因素模型可能更加有效。因为，即使无风险报酬率是相对稳定的，但受风险影响的那部分风险溢价则可能受多种因素影响。一些因素影响所有企业，另一些因素可能仅影响特定公司。更一般地，假设有

种相互独立因素影响不可分散风险，此时，股票的报酬率将会是一个多因素模型，即2.2.4主要资产定价模型2.2.4主要资产定价模型例题

假设某证券的报酬率受通货膨胀、GDP和利率三种系统风险因素的影响，该证券对三种因素的敏感程度分别为2、1和-1.8,市场无风险报酬率为3%。假设年初预测通货膨胀增长率为5%、GDP增长率为8%，利率不变，而年末预期通货膨胀增长率为7%，GDP增长10%，利率增长2%，则该证券的预期报酬率为：3.套利定价模型套利定价模型基于套利定价理论（ArbitragePricingTheory），从多因素的角度考虑证券报酬，假设证券报酬是由一系列产业方面和市场方面的因素确定的。套利定价模型与资本资产定价模型都是建立在资本市场效率的原则之上，套利定价模型仅仅是在同一框架之下的另一种证券估值方式。套利定价模型把资产报酬率放在一个多变量的基础上，它并不试图规定一组特定的决定因素，相反，认为资产的预期报酬率取决于一组因素的线性组合，这些因素必须经过实验来判别。2.2.4主要资产定价模型套利定价模型的一般形式为：2.2.4主要资产定价模型例题某证券报酬率对两个广泛存在的不可分散风险因素A与B敏感，对风险因素A敏感程度为0.5,对风险因素B的敏感程度为1.2，风险因素A的期望报酬率为5%，风险因素B的期望报酬率为6%，市场无风险报酬率3%，则该证券报酬率为：财务管理的价值观念2.1

货币时间价值2.2风险与报酬2.3证券估值2.3证券估值当公司决定扩大企业规模，而又缺少必要的资金时，可以通过出售金融证券来筹集。债券和股票是两种最常见的金融证券。当企业发行债券或股票时，无论融资者还是投资者都会对该种证券进行估值，以决定以何种价格发行或购买证券比较合理。因此证券估值是财务管理中一个十分重要的基本理论问题2.3.1债券的特征及估值2.3.2股票的特征及估值2.3.1债券的特征及估值债券是由公司、金融机构或政府发行的，表明发行人对其承担还本付息义务的一种债务性证券，是公司对外进行债务融资的主要方式之一。作为一种有价证券，其发行者和购买者之间的权利和义务通过债券契约固定下来。1.债券的主要特征：

（1）票面价值：债券发行人借入并且承诺到期偿付的金额

（2）票面利率：债券持有人定期获取的利息与债券面值的比率

（3）到期日：债券一般都有固定的偿还期限，到期日即指期限终止之时2.债券估价的基本原理含义：债券的价值是发行者按照合同规定从现在至债券到期日所支付的款项的现值。

2.3.1债券的特征及估值计算公式：债券价值＝未来各期利息收入的现值合计＋未来收回本金的现值2.3.1债券的特征及估值例题1：

A公司拟购买另一家公司发行的公司债券，该债券面值为100元，期限5年，票面利率为10%，按年计息，当前市场利率为8%，该债券发行价格为多少时，A公司才能购买?2.3.1债券的特征及估值例题2：

B公司计划发行一种两年期带息债券，面值为100元，票面利率为6%，每半年付息一次，到期一次偿还本金，债券的市场利率为7%，求该债券的公平价格。2.3.1债券的特征及估值例题3：

面值为100元，期限为5年的零息债券，到期按面值偿还，当时市场利率为8%，其价格为多少时，投资者才会购买？2.3.1债券的特征及估值3.债券投资的优缺点（1）债券投资的优点本金安全性高。与股票相比，债券投资风险比较小。政府发行的债券有国家财力作后盾，其本金的安全性非常高，通常视为无风险证券。公司债券的持有者拥有优先求偿权，即当公司破产时，优先于股东分得公司资产，因此，其本金损失的可能性小。收入比较稳定。债券票面一般都标有固定利息率，债券的发行人有按时支付利息的法定义务，因此，在正常情况下，投资于债券都能获得比较稳定的收入。许多债券都具有较好的流动性。政府及大公司发行的债券一般都可在金融市场上迅速出售，流动性很好。2.3.1债券的特征及估值（2）债券投资的缺点购买力风险比较大。债券的面值和利息率在发行时就已确定，如果投资期间的通货膨胀率比较高，则本金和利息的购买力将不同程度地受到侵蚀，在通货膨胀率非常高时，投资者虽然名义上有报酬，但实际上却有损失。没有经营管理权。投资于债券只是获得报酬的一种手段，无权对债券发行单位施加影响和控制。需要承受利率风险。利率随时间上下波动，利率的上升会导致流通在外债券价格的下降。由于利率上升导致的债券价格下降的风险称为利率风险。2.3.1债券的特征及估值4.债券价值的应用当债券价值高于购买价格时，可以进行债券投资。

当债券价值低于购买价格时，应当放弃债券投资。

2.3.1债券的特征及估值2.3.2股票的特征及估值1.股票的构成要素（1）股票价值——股票内在价值（2）股票价格——市场交易价格（3）股利——股息和红利的总称2023/2/1股票投资的相关现金流量包括现金流出和现金流入。一般情况下，现金流出是当前的购买价格，现金流入是未来的股利收入，如果是有限期持有，还包括出售收入。

股市上的价格分为开盘价、收盘价、最高价和最低价等，投资人在进行股票估价时主要使用收盘价。

2.股票的类别普通股优先股普通股、优先股、债券的比较2.3.2股票的特征及估值3.优先股的估值如果优先股每年支付股利分别为D，n年后被公司以每股P元的价格回购，股东要求的必要报酬率为r，则优先股的价值为：2.3.2股票的特征及估值优先股一般按季度支付股利。对于有到期期限的优先股而言，其价值计算如下：多数优先股永远不会到期，除非企业破产，因此这样的优先股估值可进一步简化为永续年金的估值，即：2.3.2股票的特征及估值例题B公司的优先股每季度分红2元，20年后，B公司必须以每股100元的价格回购这些优先股，股东要求的必要报酬率为8%，则该优先股当前的市场价值应为：股票价值等于其未来现金流量的现值每期的预期股利

(D1，D2，……Dn)股票出售时的预期价值

取决于股票未来的股利

式中：Divt代表未来各期的普通股股利或红利，(t=1,2,……，n……)；re代表普通股投资必要收益率；Pn代表普通股在第n期预期售价；P0代表普通股未来预期现金流量的现值。4.普通股的估值

普通股股票持有者的现金收入由两部分构成：一部分是在股票持有期间收到的现金股利，另一部分是出售股票时得到的变现收入。2.3.2股票的特征及估值实际上，当第一个投资者将股票售出后，接手的第二个投资者所能得到的未来现金流仍然是公司派发的股利及变现收入，如果将一只股票的所有投资者串联起来，我们就会发现，股票出售时的变现收入是投资者之间的变现收入，并不是投资者从发行股票的公司得到的现金，这些现金收付是相互抵消的。普通股股票真正能够向投资者提供的未来现金收入，就是公司向股东所派发的现金股利。因此，普通股股票的价值为

2.3.2股票的特征及估值1.零增长股◎预期股利增长率为零，即公司每期发放的股利（D）相等。◎计算公式：Dt≡D(t=1,2,3……)re＞0时，1/（