投资银行学案例企业并购二

投资银行学案例企业并购迷雾1993年9月，沉淹于几个月凄迷市道中的上海股市却出现了一道风景线——延中实业逆市而扬。1993年9月6日，延中实业（600601）开盘9.20元，收盘9.45元，成交量71600股，价升量增，走出了长期低迷徘徊于8.8元的盘局。以后接连11个交易日该股逆市连续上涨，到9月29日，收盘价为12.05元，引起了市场的种种猜测。举牌9月30日上午11点15分，延中股份12.91元时，上海证券交易所突然宣布延中暂时停牌，一个传闻了近两个星期的消息终于得到了证实！深圳宝安集团上海分公司公告：“本公司于本日已拥有延中实业股份有限公司发行在外的普通股5%以上的股份，现根据国务院《股票发行与交易暂行条例》第四章‘上市公司的收购’第四十七条的规定，特此公告。”宝安正式宣布收购延中，在股市上掀起了引人注目的“宝延风波”。此时，宝安已持有延中15.98%的股份。恶战迷底揭开，上海昌平路，延中公司总部犹如晴天霹雳，一场收购与反收购战打响。面对宝安咄咄逼人之势，延中实业聘请在应付敌意收购方面有丰富经验的施罗德集团香港宝源投资有限公司作为公司反收购顾问，谋划反击行动。10月4日，宝安再次公布已持有延中16%的股份，事实上已成为延中第一大股东。10月5日下午，延中总经理秦国梁在《证券法（草案）》讨论会上提出三大疑问：1、9月29日，宝安上海公司已持有延中股票的4.56%，按照5%就在申报的规定，它只能再买0.5%。然而，9月30日集合竞价时，沪宝安一笔就购进延中股票342万股，如此跳过5%，一下达到16%，是否犯规？2、既然沪宝安9月30日实际已购得479万余股，公告时为何只笼统说5%？3、近两天沪宝安仅买延中股票就用了6000多万元，这笔巨额资金从何而来？10月6日，宝安集团与延中实业两家领导层首次面对面接触。宝安上海公司总经理何彬向延中董事会提出两点要求：一是10月20日之前召开临时股东大会，改选董事会，讨论公司新的发展规划；二是查阅公司会计账目。延中则表示：宝安的收购是敌意收购，认为一个企业可以收购延中，延中也可以反收购。双方会谈不欢而散。当天下午宝安即公布，对延中的持股量已达18%。10月8日，宝安集团上海公司发表致延中实业全体股东及员工的公开信，信称如果宝安参与延中实业的经营与决策，将会用宝安的经验，完善和加强延中的经营管理，大力支持延中发展项目，增强蠃利能力，提高员工待遇。而延中董事长则表示不会因宝安方的提议而召开临时股东大会。宝延双方就延中实业的控制权问题争得难解难分。狂炒“鱼蚌相争，渔翁得利”。在宝安与延中恶战的同时，股票市场上的炒手也开始了对延中股票的疯狂炒作。10月4日，延中复牌，股价收在22.8元；10月7日，延中再次复牌，当日最高价42.2元，收盘价34.16元。在这惊心动魄的一周里，延中创造了中国股市四个之最：个股交易量之最，个股换手率之最，个股日涨幅之最，个股日成交量之量。结局在宝延双方无法就并购达成一致的情况下，中国证监会、上海市证管办和上海证券交易所组成联合调查组对此事进行了联合调查，依据当时的法律法规进行了处理。10月16日，证监会公布了联合调查的结果和处理决定。由于宝安公司在收购过程中涉嫌违规，做出了处理意见：1、承认宝安上海公司对延中实业的控股地位；2、宝安上海公司的两个关联企业于9月30日卖给社会公众的24.60万股延中股票所获利润归还延中公司；3、对未按规定履行有关文件和信息的报告、公开和公布义务的宝安上海公司给以警告处分，罚款人民币100万元，对其两家关联企业给以警告处分。在上海证管办的安排下，宝延双方在本次股权收购案的问题举行了会谈，在宝安参与延中的管理和决策方面达成了一致。宝安持有延中股份达19.8%，凭股权优势控制了延中。延中放弃起诉和反收购。宝延双方都作出了一定程度的妥协。至此，沸沸扬扬的“宝延风波”暂告一段落。意义开创了中国国股市市场场并购之先先河；创造了中国国股市的““三无概念念”股；对有关法律律法规的完完善，证券券市场的监监管提出了了思考。一年多以后后，新的董董事长上任任，给延中中带来了勃勃勃生机，，在较短的的时间内，，延中新建建了房地产产、饮用水水、服装等等10来个个子公司。。到1995年，延延中已发展展成一个多多元化企业业。总资产产达5亿多多元，比1993年年增长了93倍，净利润3000多多万元，增增长了62倍。后续1998年年5月11日，北大大方正举牌牌延中，5月25日日，在延中中实业默许许下，北大大方正改组组了延中实实业董事会会，取得了了对延中实实业经营管管理的控制制权。1999年，，延中实业业更名方正科技，实现了借壳上市。北大方正入入主延中实实业后，对对延中实业业实施了大大手术，把把那些与科科技无关的的子公司孙孙公司全部部切出，装装进计算机机网络等高高科技项目目，并以北北京、上海海、深圳为为中心，成成立了计算算机研发、、生产、销销售、服务务体系。2000年年，方正科科技主打产产品方正电电脑的年销销售量就达达80多万万台，市场场占有率稳稳居全国第第二位，并并连续7个个季度进入入亚太10强。2000年中中报显示，，方正科技技总资产达达到了10个亿，净净利润6000多万万元。2001年5月12日，，北京裕兴举举牌北大方正正；2001年11月12日日，上海高清清举牌北大方方正；收购与反收购购战仍在继续续。背景中国零售业自自1992年年起开始实行行部分对外开开放，根据加加入WTO的的承诺，到2004年底底将实现完全开开放。在此期期间，国际上上著名的零售售商均已进入入中国，尤其其在连锁零售售领域更是扩扩张迅速。据统计2003年，23家外资连锁锁企业在国内内销售总额达达1009亿元元，而百强中92家中资连连锁企业销售售总额为2175亿元元，外资商业资资本所占市场场份额超过了了四分之一，民族连锁零零售商面临的的竞争环境越越来越残酷。。为了整合产业业资源，消除除同业竞争，，实现集约经经营、连锁发发展，追求规规模效益，做做大做强流通通服务业，打打造民族零售售业战舰，2004年4月8日，第第一百货（600631）和华联商商厦（600632）两两家公司同时时对外公布吸吸收合并方案案。合并方财务顾顾问：合并方式合并方——第第一百货（600631，前收盘价价9.27元元）被合并方———华联商厦（（600632，前收盘盘价9.53元）存续公司———百联（集团团）股份（600631）第一百货通过过换股吸收合并华联商厦厦，使华联商商厦的全部资资产、负债及及权益并入第第一百货（采采用权益集合合法），其现现有的法人资资格因合并而而被注销，合合并后存续公公司更名为上上海百联（集集团）股份有有限公司。这这一并购行为为开创了中国国证券市场上上市公司换股合并之先河。合并前后第一百货(600631)非流通股3.94亿股流通股1.88亿股华联商厦(600632)非流通股2.9亿股流通股1.23亿股存续公司百联股份折股比例非流通股1:1.273流通股1:1.114换股方案换股方案华联商厦第第一一百货新新公公司非流通股11.2737.74亿股亿亿股11亿股现金选择权非流通股3.527元/股2.957元/股流通股7.74元/股7.62元元/股折股比例兼顾四方利益益非流通股：每股净资产产为折股比例例的基础；流通股：每股股价为为价值基础，，双方董事会会召开前30个交易日每每日加权平均均价格算术平平均值为基准准。在此基础上，，合并双主主主要考虑了商商用房地产潜潜在价值、盈盈利能力及业业务成长性等等因素对折股股比例进行加加成计算。加成系数为5.4%非流通股折股股比例折股比例=被被合并方每股股净资产/合合并方每股净净资产×（1+加成系系数）折股比例=（（3.572/2.957）×（1+5.4%）=1.273流通股折股比比例折股比例=（（华联商厦董董事会召开前前30个交易易日加权股价价均值+每股未分配配利润）/（（第一百货董事会召开前前30个交易易日加权股价价均值+每股未分配配利润）×（（1+加成系系数）折股比例=（（8.91+0.39））/（8.69+0.11）×（（1+5.4%）=1.114现金选择权体现对中小投投资者进行最最低成本保护护流通股现金选选择权价格以以董事会召开开前12个月月每日加权平平均价格的算算数平均数上上浮5%计算算。考虑因素：1、12个月月每日加权平均价格格的算数平均值值表示最近12个月投资资者的平均持持股成本；2、在上价格格基础上给予予5%的溢价，考虑了投资资者的合理回回报；3、参考了同同行业上市公公司市场平均均市盈率水平。同行业平均均市盈率为34.35，，一百现金选择择权对应的市市盈率为36.29，华联为33.65，与同同行业平均市市盈率接近。。2004年11月16日日，中国证监监会同意第一百货因吸吸收合并华联联商厦,而向向华联商厦全全体股东定向向发行5.18亿股普通通股,其中,向非流通股股股东发行3.80亿非非流通股,向向流通股股东东发行1.39亿流通股股。证监会同同时豁免了百百联集团和第第一百货的要要约收购义务务。2004年11月18日日，华联商商厦终终止上上市；；2004年11月26日日，上上海百联集集团股股份有有限公公司正正式复复牌。。合并后后的百百联股股份（（600631）成成为两两市股股本规规模最最大的的商业业上市市公司司。吸收合合并前前后主主要指指标对对比（（截止止2003年底底）项目第一百货（合并）华联商厦（合并）百联股份模拟报表总资产（万元）367311229799597083股东权益（万元）172344150940322936主营业务收入（万元）266430150104416534利润总额（万元）12495956722008吸收合合并之之后的的合作作协合合效应应百联股股份整合两两大连连锁事事业部部、重重新配配置资源，，降低低竞争争摩擦擦成本本统一采采购和和配送送统一服服务，，提升升对忠忠诚客客户的的吸引力力统一调调配资资金，，节约约资金金费用用统一标标识和和营销销销售额额提高高主营成成本降降低管理费费用降降低销售额额提高高财务费费用降降低协同效效益百联旗旗下主主要商商业业业态百联股股份百联股股份连锁百百货连锁超超市购物中中心生活时时尚百百货都市时时尚百百货（（中高高档））大卖场场便利店店社区型型购物物中心心邻里型型购物物中心心标准型型超市市超区域域型购购物中中心百联股股份600631百联股份合并前后盈利能力比较项目/报告期2003200420052006200720082009基本每股收益(元)0.040.320.320.37每股净资产(元)2.963.23.273.38流动比率(倍)0.20.530.620.49速动比率(倍)0.150.380.460.37资产负债比率(%)0.50.410.440.460.560.570.51净利润率(%)0.030.040.060.070.080.080.06总资产报酬率(%)0.010.020.020.040.030.030.03百联股股份600631并购再再起2010年年11月4日，，百联联集团团旗下下的两两家上上市公公司百百联股股份和和友谊谊股份份同时时发布布重组组方案案：友友谊股股份吸吸收合合并百百联股股份，，同时时以定定向增增发方方式向向百联联集团团发行行A股股，收收购上上海第第一八八佰伴伴36%股股权和和上海海百联联集团团投资资有限限公司司100%股权权。本次重重组体体现了了上海海国资资的产产业整整合思思路，，完成成重组组后的的友谊谊股份份将更更名为为“上上海百百联集集团股股份有有限公公司””，并并成为为中国国最大大、业业态最最齐全全的零零售百百货类类上市市公司司。此次重重大重重组包包括两两项交交易：：友谊股股份（（600827）向向百联联集团团发行行A股股股份份购买买百联联集团团持有有的八八佰伴伴36%股股权和和投资资公司司100%股权权，共共计47亿亿元；；友谊股股份以以新增增A股股股份份换股股吸收收合并并百联联股份份。百百联股股份（（600631）与与友谊谊股份份的换换股比比例确确定为为1∶∶0.861，，即每每1股股百联联股份份之股股份换换得0.861股友友谊股股份A股股股份。。吸收合合并完完成后后，存存续方方友谊谊股份份的名名称将将变更更为““上海海百联联集团团股份份有限限公司司”，，主营营业务务为百百货零零售业业，经经营范范围变变更为为综合合百货货、连连锁超超市、、国内内贸易易等。。换股吸吸收合合并方方案百联集集团结结构图图变更更网络泡泡沫2000年年美国国经济济进入入网络络泡沫沫时期期，2000年年3月月10日，，纳斯斯达克克指数数最高高达到到5048.62点点，从从4月月份到到7月月份，，中国国三大大门户户网站站———新浪浪、网网易、、搜狐狐纷纷纷登陆陆海外外资本本市场场，NASDAQ和和IPO成成为时时尚。。2000年年7月月12日，，SOHU.COM正式式在纳纳斯达达克市市场上上市，，搜狐狐股票票开盘盘价13美美元、、最高高价13.78美元元、最最低价价12.625美元元、收收盘价价13美元元。搜搜狐公公司在在纳斯斯达克克融资资5000多万万美元元。当天其其它公公司股股票收收盘价价为：：网易：：12.5美元元新浪：：28.8125美美元中华网网：21.625美美元雅虎：：124.9375美元元美国在在线：：57.5美元元纳斯达达克指指数为为：4058点点网络寒寒冬然而好好景不不长,已是是牛市市末期期的纳纳斯达达克市市场随随着网网络泡泡沫的的破灭灭开始始崩盘盘，2000年年12月20日日，收收盘2023.80点，，跌幅幅达50%以上上（2002年年10月28日日，最最低收收盘1315.83点，，跌幅幅达70%以上上）。。在巨巨额资资本的的支持持下，，畸形形发展展起来来的互互联网网面临临着最最严酷酷的““资本本逃市市”风风潮，，“成成也资资本，，败也也资本本”，，网络络寒冬冬到来来。2001年年是搜搜狐动动荡的的一年年。这这一年年，搜搜狐股股票一一路下下跌，，数周周连续续跌破破1美美元。。按照照纳斯斯达克克市场场的规规定，，连续续30天平平均股股价在在1美美元以以下的的股票票，将将被摘摘牌并并停止止交易易。而新浪浪和网网易面面临同同样的的命运运。2001年年6月月，王王志东东正式式从新新浪首首席执执行官官和董董事的的位置置淡现现出，，而在在其身身后留留下的的是关关于资资本意意志的的一地地鸡毛毛。2001年年7月月，网网易因因为未未按时时呈报报年报报，遭遭到停停牌警警告，，并于于9月月被暂暂停交交易。。互联网网公司司纷纷纷开始始了股股市保保卫战战。搜狐毒毒丸从2000年3月至至2001年3月，，共有有19家互互联网网公司司采用用了““毒丸丸”战战术。。搜狐狐公司司也抛抛出了了其精精心酿酿制的的一颗颗毒丸丸。2001年年7月月28日，，搜狐狐公司司宣布布其董董事会会已采采纳了了一项项股东权权益计计划，该计计划旨旨在防防止强强制性性的收收购，，包括括防止止在公公开市市场上上或者者通过过私下下交易易收购购搜狐狐，以以及防防止收收购人人在没没有向向搜狐狐所有有股东东提出出公正正条款款的情情况下下，获获得搜搜狐的的控股股权。。计划内内容：：股权登登记日日：2001年年7月月23日行权期期：2001年年7月月23日———2010年年7月月25日授予权权利：：授予予在股股权登登记日日登记记在册册的所所有搜搜狐股股东有有权按按每一一普通通股买买入一一个单单位的的优先先股。。在行行权期期内按按每一一普通通股而而出售售优先先股购购买权权。搜狐狐股股东东可可以以在在行行权权期期限限内内用用每每股股100美美元元的的价价格格购购买买一一个个单单位位的的搜搜狐狐优优先先股股，，在在被被并并购购后后，，每每一一个个单单位位优优先先股股可可以以兑兑换换成成新新公公司司两两倍倍于于行行权权价价的的股股票票（（即即市市场场价价值值为为200美美元元的的新新公公司司普普通通股股））。。触发发点点：在在以以下下情情况况出出现现10天天后后，，购购买买优优先先股股的的股股权权证证将将寄寄给给除除恶恶意意收收购购者者之之外外的的股股东东；；1、、个个人人或或团团体体收收购购20%或或更更多多的的搜搜狐狐普普通通股股获获得得公公司司控控股股；；2、、公公开开宣宣布布收收购购或或换换股股使使个个人人或或团团体体可可获获得得20%或或更更多多的的搜搜狐狐普普通通股股从从而而达达到到控控股股。。行权权步步骤骤：：1、、拥拥有有搜搜狐狐普普通通股股；；2、、购购买买搜搜狐狐优优先先股股；；3、、行行使使优优先先股股兑兑换换权权；；4、、转转让让新新公公司司股股票票套套现现。。毒丸丸效效力力：：搜狐狐公公司司发发行行在在外外的的总总股股本本；；3476.5万万股股触发发点点；；恶恶意意收收购购量量达达20%启动动资资金金：：3476.5万万股股××80%××100元元=27.812亿亿美美元元换股股价价值值：：27.812亿亿元元××2=55.624亿亿美美元元2001年年8月月3日日，，搜搜狐狐普普通通股股收收盘盘价价1.40美美元元，，总总市市值值仅仅为为4867.1万万美美元元；；该反反收收购购计计划划一一旦旦被被启启动动，，搜搜狐狐股股东东可可套利利达达27.812亿亿元元美美元元，是是当当时时市市值值的的57倍倍。。同同时时，，行行权权后后将将严重重稀稀释释恶恶意意收收购购者者持持有有的的股股权权，使使收收购购者者失失去去在在新新公公司司中中的的控控股股地地位位。。若若要要执执意意收收购购达达到到控控股股权权，，将将付付出出更更高高的的收收购购成成本本。。此外，搜狐狐公司董事事会还将根根据出现的的情况，可可以对股权权计划相关关条款进行行修改。由由此足以使使收购者望望而却步，，大大降低低了被恶意意收购的可可能。初试毒丸2001年年，搜狐股价在在1美元以以下，而公公司净资产产却相当于于每股1.62美元元。北大青青鸟看上搜搜狐。2001年年4、5月月期间，北北大青鸟旗旗下香港青青鸟科技有有限公司，，先后买下下英特尔、、电讯盈科科、高盛等等五家机构构672万万余股搜狐狐股票，持持股比例达达到18.9%，一一跃成为仅仅次于公司司发起人张张朝阳（持持股25%）、香港港晨兴科技技（持股21%）的的第三大股股东。搜狐最初对对青鸟的进进入表示了了相当热情情的欢迎。。但当搜狐狐逐步了解解到青鸟的的全盘计划划后，感到到了不安。。于2001年7月月19日抛抛出了“毒毒丸”。搜狐董事会会宣布，在在有人或机机构收购搜搜狐股票达达20%时时，搜狐普普通股股东东享有优先先购买权，，搜狐股东东可以以每每股100美元的价价格购买一一个单位的的搜狐优先先股，在被被并购后，，每一优先先股可以兑兑换成收购购公司或合合并后新公公司两倍倍于行权价价格的股票票，即市场场价值为200美元元的新公司司普通股。。“毒丸”的的启动，使使恶意收购购者持有的的股权将被被严重稀释释比例，从从而失去在在新公司中中的控股地地位。北大大青鸟考虑虑到资金问问题和利益益得失，最最终放弃对对搜狐公司司的并购。。网络络轮轮回回2000年年下下半半年年到到2002年年，，是是网网络络公公司司最最艰艰难难的的时时期期，，中中国国网网络络公公司司在在困困境境中中挣挣扎扎，，在在逆逆市市中中求求索索，，从从网网络络广广告告到到跨跨媒媒体体，，到到短短信信和和网网络络游游戏戏，，不不断断寻寻求求盈盈利利模模式式。。2002年年，，开开始始告告别别““赤赤字字””，，实实现现盈盈利利。。2003年年，，终终于于迎迎来来了了网网络络的的春春天天。。风云云再再起起2005年年2月月18日日，，盛盛大大宣宣布布：：盛盛大大与与其其控控股股股股东东已已通通过过在在二二级级市市场场交交易易，，持持有有新新浪浪公公司司总总计计19.5%的的股股份份，并并根根据据美美国国证证券券法法的的规规定定，，向向美美国国证证券券交交易易委委员员会会（（SEC））提提交交了了受受益益股股权权声声明明13——D文文件件。。在在这这份份文文件件中中，，盛盛大大坦坦承承购购股股目目的的是是战战略略投投资资，，并并意意欲欲取取得得实实质质性性所所有有权权，，进进而而获获得得或或影影响响新新浪浪的的控控制制。。盛大大于于2004年年4月月在在纳纳斯斯达达克克上上市市，，在在盛盛大大的的发发展展中中，，并并购购是是其其扩扩大大企企业业规规模模的的重重要要手手段段。。并购购历历程程：：2003年年1月月收收购购国国内内移移动动领领域域和和棋棋牌牌领领域域知知名名企企业业————深深圳圳风风林林火火山山电电脑脑技技术术有有限限公公司司2003年年2月月收收购购全全国国移移动动应应用用服服务务供供应应商商————上上海海数数龙龙科科技技有有限限公公司司2003年年9月月收收购购全全国国最最大大的的网网吧吧管管理理软软件件公公司司————成成都都吉吉胜胜科科技技有有限限责责任任公公司司2004年年1月月收收购购全全球球领领先先网网络络游游戏戏引引擎擎核核心心技技术术开开发发企企业业————美美国国ZONA公公司司2004年年7月月收收购购中中国国领领先先的的棋棋牌牌休休闲闲游游戏戏开开发发运运营营商商————杭杭州州边边峰峰软软件件技技术术有有限限公公司司2004年年9月月收收购购国国内内领领先先移移动动设设备备游游戏戏开开发发商商————北北京京数数位位红红软软件件应应用用技技术术有有限限公公司司2004年年10月月收收购购中中国国领领先先原原创创娱娱乐乐文文学学门门户户网网站站————起起点点中中文文网网2004年年11月月以以9170万万美美元元的的现现金金向向韩韩国国网网络络游游戏戏开开发发、、运运营营以以及及发发行行商商AS公公司司的的股股东东收收购购约约29%的的控控股股权权。。选择择新新浪浪新浪浪无无疑疑是是最最好好的的选选择择————网网易易是是丁丁磊磊的的，，搜搜狐狐是是张张朝朝阳阳的的，，盛盛大大是是陈陈天天桥桥的的，，新新浪浪是是谁谁的的？？在新浪内部分分散的股权结结构中，谁都都有发言权，，但谁都不控控制新浪，所所以没有人为为新浪负责。。股权的极度分分散使新浪被被收购成为可可能。2004年10月以后是新浪高层减减持股票、套套现期权的季季节。其间，，盛大通过二二级市场收购购新浪股票接接近5%，但但其后新浪股股价上升，陈陈天桥判断收收购时机已经经错过，因此此在当年11月高点时抛抛出新浪股