第八章企业价值评估

会计学1第八章企业价值评估政治经济学：由凝结在企业中的社会必要劳动时间决定（二）企业价值会计：由建造企业的全部支出决定市场交换：由企业的获利能力决定1.企业的公允价值2.企业的盈利能力3.与账面价值和公司市值的比较第1页/共43页二、企业价值评估的特点1.评估对象：由多个或多种单项资产组成的资产综合体2.决定因素：企业的整体获利能力3.与单项资产评估的区别评估对象影响因素评估结果评估目的企业价值 单项汇总＞＝＜商誉经济性贬值企业的盈利能力＝所在行业的资产收益率第2页/共43页企业价值评估持续经营前提下的企业产权变动要素评估（单项汇总）破产清算非营利企业的评估第3页/共43页三、企业价值评估对象的界定1.企业整体价值2.企业股东全部权益价值资产 =负债+所有者权益

=全部付息债务+非付息债务+所有者权益企业所有者权益价值+全部付息债务价值=企业整体价值企业所有者权益价值或净资产价值3.企业投资资本价值投资资本=长期负债+所有者权益第4页/共43页四、企业价值评估的范围界定1.一般范围：产权2.具体范围：有效资产对企业整体获利能力的形成有贡献和作用的资产（1）评估前进行“资产剥离”，不列入企业价值评估范围。（2）对闲置资产进行单项评估，并与企业整体评估值加总。第5页/共43页第二节

收益法在企业价值评估中的运用注意事项：1.持续经营前提2.科学界定收益3.合理预测收益4.合理选择折现率第6页/共43页一、收益法的基本计算公式1.永续年金法2.分段法（一）持续经营第7页/共43页例 某企业未来5年内的收益预计如下：第一年120万元，第二年125万元，第三年128万元，第四年120万元，第五年130万元，假设折现率为10%，试评估企业的价值。先求未来5年内收益的现值之和。第8页/共43页再求能带来等额现值的年金，折现率为10％，5年期年金现值系数为3.7908，则求得年金为：A＝471.24÷3.7908＝124.31（万元）最终评估企业整体资产价格为：P=A/r=124.31÷10％＝1243.1（万元）第9页/共43页例 待估企业预计未来5年内的预期收益额为100万元、120万元、150万元、160万元和200万元。并根据企业的实际情况推断，从第六年开始，企业的年预期收益额将维持在200万元，假定折现率与本金化率均为10％，试估算企业整体资产价格。第10页/共43页（二）有限期持续经营假设从最有利回收企业投资的角度出发二、企业收益及其预测（一）企业收益的界定与选择正常经营情况下的收益归企业权益主体所有的企业收支净额1.企业收益的界定税收第11页/共43页2、企业收益形式的选择净利润净现金流息前税后利润息前税后净现金流净现金流＝净利润（调整后的）+折旧－追加投资选择取决于评估目的如投资、转让：所有者权益的公允价值第12页/共43页净利润净现金流净利润（净现金流）+长期负债利息×（1-所得税率）企业净资产的价值投资资本价值（所有者权益+长期负债）净利润（净现金流）+利息×（1-所得税率）企业总资产的价值（所有者权益+长期负债+短期负债）第13页/共43页（二）企业收益的预测原则：以被估企业现实资产（存量资产）为出发点，预测企业在未来正常经营中可产生的收益。既不是以评估基准日的实际收益为出发点，也不是以产权变动后的实际收益为出发点。△

以企业存量资产为出发点的理由。△

不以评估基准日的实际收益为出发点的理由第14页/共43页三、折现率与资本化率及其估测（一）企业价值评估中折现率的确定原则1、不低于无风险报酬率2、以行业平均报酬率为重要参考指标3、折现率、资本化率与收益额相匹配第15页/共43页（二）折现率的确定方法2.资本资产定价模型（CAPM）1.风险累加法企业在行业中的地位系数第16页/共43页3.加权平均资本成本模型（WACC）法第17页/共43页例 某企业账面反映的长期资金共2000万元，其中长期借款300万元，应付长期债券200万元，普通股1000万元，留存收益500万元，其成本分别为6.5%、8.14%、10.33%、9.8%，求该企业的加权平均资本成本。第18页/共43页（三）收益额、折现率及评估值内涵的对应关系第19页/共43页四、基于现金流量的企业价值评估模型（一）基本模型评估思路评估股权资本，企业价值=股东权益价值评估整个企业的价值，即股东权益、债权、优先股的价值第20页/共43页例 某被评估企业基本情况如下：（1）该企业未来5年预期净利润分别为100万元、110万元、120万元、120万元、130万元；（2）该企业适用的所得税税率为33%；（3）据查，评估基准日社会平均收益率为9%，无风险报酬率为4%，被评估企业所在行业的基准收益率为9%，企业所在行业的平均风险与社会平均风险的比率β为1.2；（4）该企业长期负债占投资资本的50%，平均长期负债利息为6%，未来5年中年平均长期负债利息额为20万元，年流动负债利息额为10万元；（5）被评估企业生产经营比较平稳，将长期经营下去。试评估该企业的净资产价值和投资资本价值。第21页/共43页（二）一般形式1、股利折现模型：参照股票价值的评估股利不增长固定增长阶段性增长股利：股东唯一获得的现金流第22页/共43页2、股利自由现金流折现模型：FCFE股利自由现金流是在除去经营费用、本息支付和为保持预定现金流增长所需的全部资本性支出之后的现金流。（1）无财务杠杆的股权自由现金流FCFE=经营性现金流-资本性支出-净营运资本增加额公司用于固定资产投资的部分流动资产-流动负债第23页/共43页估计无财务杠杆公司的股权自由现金流2005年营运资本为360万元项目2006年(万元)2007年(万元)销售收入11001300经营费用9501100折旧2428息税前收益126172利息费用00所得税37.851.6净收益88.2120.4营运资本350480资本性支出3040第24页/共43页项目2006年2007年净收益88.2120.4+折旧2428=经营现金流112.2148.4-资本性支出3040-营运资本追加额-10130=股权资本自由现金流92.2-21.6第25页/共43页（2）有财务杠杆的股权自由现金流FCFE=经营性现金流-优先股股利-资本性支出-净营运资本增加额-偿还本金+新发行债务收入3、企业自由现金流折现模型：FCFFFCFF=净收益+折旧和摊销-优先股股利-资本性支出-净营运资本增加额-偿还本金+新发行债务收入=EBIT(1-所得税税率)+折旧-资本性支出-净营运资本增加额第26页/共43页FCFFFCFE净利润700700加：折旧、摊销等20002000加：利息费用（税后）210不适用减：营运资本的增加（600）（600）减：资本性支出（1400）（1400）减（加）：债务的减少（增加）不适用（50）自由现金流量910650假设利息费用为300万元，企业所得税率为30%。单位：万元第27页/共43页五、基于EVA的企业价值评估模型EVA：EconomicValueAdded，经济增加值，即投入到企业中的资本获得的收益扣除资本成本后的差额。税后营业净利润年初投入资本额加权平均资本成本投资资本回报率第28页/共43页历史数值预测数值方法12006年2007年2008年2009年2010年2011年ROIC15.0%16.8%19.4%17.5%17.4%17.4%WACC10.1%9.0%9.3%9.3%9.3%9.3%经济差额4.9%7.9%10.1%8.2%8.1%8.1%投入资本213792363526185296553291036432EVA104818572645242426772950方法22006年2007年2008年2009年2010年2011年NOPAT320839815083518557416342投入资本213792363526185296553291036432WACC10.1%9.0%9.3%9.3%9.3%9.3%资本成本215921242438276130643392EVA104818572645242426772950金额：万元第29页/共43页思考：1、在我国用上述公式应用EVA？（1）税后营业净利润≠我国的税后净利润扣除了所得税的“营业利润”，其中包括各种类型的营业利润，包括大部分业务收入和支出，但“非连续经营的利润或亏损、额外利润或亏损，以及非营业投资的投资利润通常不包括在内=我国的经营利润+战略性投资的投资收益+非持续增长的利润或亏损（2）营业利润≠我国的营业利润息税前利润，其中包括利息费用，而我国的营业利润已扣除了利息费用=我国的营业利润+利息费用第30页/共43页思考：2、我国新会计准则对EVA计算的影响？（1）固定资产折旧（2）R&D费用（3）财务费用（4）资产减值准备（5）营业外收支（6）商誉第31页/共43页第三节市场法和成本法在企业价值评估中的运用一、市场法第32页/共43页（一）可比公司的选择可比公司的选择难度较大。实践中，一般从上市公司中选择可比公司选择的标准：同行业、生产同一产品、市场地位相类似的企业；资产结构和财务指标大致类似要求：与企业价值直接相关并且是可观测的变量。可选择的指标：税后利润、现金净流量；销售收入；EBIDT（利息、折旧和税前盈利）。（二）可比指标的选择第33页/共43页（三）市场法的运用市盈率法（1）从证券市场寻找可比企业，按不同的可比指标计算市盈率；（2）确定被估企业相应口径的收益；（3）评估值＝被估企业相应口径的收益×市盈率为了提高市盈率乘数法的可信度，可选择多个上市公司作为可比企业，通过算术平均或加权平均计算市盈利。第34页/共43页例题某企业拟进行整体资产评估，评估基准日为2004年12月31日。评估人员在同行业的上市公司中选择了9家可比公司，分别计算了可比公司2004年的市盈率。被评估企业2004年的净收益为5,000万元，则采用市盈率乘数法评估企业整体资产价值的过程如下：9家可比公司2004年的市盈率如下所示：可比公司C1C2C3C4C5C6C7C8C9市盈率16.712.315.016.528.614.450.517.815.1第35页/共43页9家可比公司2004年平均的市盈率为20.77。但注意到可比公司C5和C7的市盈率明显高于其他可比公司，因此在计算平均市盈率时将它们删除。剔除可比公司C5和C7后的7家可比公司2004年平均的市盈率为15.40。因此确定市盈率乘数为15.40。被评估企业价值＝5,000×15.40=77,000万元由于企业的个体差异始终存在，如果仅采用单一可比指标计算乘数，在某些情况下可能会影响评估结果的准确性。因此在市场法评估中，除了采用多可比样本外，还可采用多种可比指标，即综合法。第36页/共43页综合法采用多样本（可比企业）、多种参数（可比指标）例题甲企业因产权变动需要进行整体评估，评估人员从证券市场上找到三家与被评估企业处于同一行业的相似公司A、B、C作为可比公司，然后分别计算各公司的市场价值与销售额的比率、市场价值与账面价值的比率以及市场价值与净现金流量的比率，得到的结果如下表所示：A公司B公司C公司D公司市价/销售额1.21.00.81.0市价/账面价值1.31.22.01.5市价/净现金流量20152520第37页/共43页本例中得到的数值结果都具有较强的可比性。假设甲企业的年销售额为1亿元，资产账面价值为6,000万元，净现金流量为550万元，利用可比公司平均价值比率计算出的甲企业的价值如下表所示：项目甲企业数据可比公司平均比率甲企业价值销售额10,000万元1.010,000万元账面价值6,000万元1.59,000万元净现金流量550万元2.011,000万元将得到的三个甲企业价值进行算术平均或加权平均，就可以得到甲企业整体资产的评估值。本例采用算术平均的方法，得到甲企业的评估值为10,000万元。第38页/共43页二、成本法该方法仅仅评估了企业要素资产的价值，因此，从理论上讲，该方法不适合作为企业价值评估的方法。但是实践中，我国却是将成本法作为企业价值评估的主要方法。其原因值得探究。第39页/共43页三、加和