财务管理第三章财务估价

财务估价

财务管理第三章财务估价一财务估价的基础概念二债券股价三股票股价财务估价财务管理第三章财务估价一、财务估价基础概念资金时间价值风险与收益财务管理第三章财务估价资金时间价值（一）资金时间价值的概念（二）资金时间价值的计算财务管理第三章财务估价（一）资金时间价值的概念

资金经历一定时间的投资与再投资所能实现的增值。财务管理第三章财务估价（二）资金时间价值的计算

F＝P（1＋i）n

复利终值系数，记为(F/P,n,i)

?1.复利终值财务管理第三章财务估价

投资于某项目10万元，预计年报酬率10%，10年后可回收金额为多少？财务管理第三章财务估价

P＝F（1＋i）-n

复利现值系数，记为(P/F,n,i)

?2.复利现值财务管理第三章财务估价

某人拟为儿子设立一笔留学基金，采用一次出资方式，10年后需获取70万元，设年投资回报率8%，他现在应投资多少？财务管理第三章财务估价年金终值系数，记为（F/A,n,i)？3.普通年金终值财务管理第三章财务估价

某人每年年末购买一银行理财产品3万元作为自己的退休基金，年回报率9%，10年后他可以获得多少退休金？某人拟为儿子设立一笔留学基金，采用分期出资方式，10年后需获取70万元，设年投资回报率8%，他每年应投资多少？财务管理第三章财务估价年金现值系数，记为（P/A,n,I)4.普通年金现值财务管理第三章财务估价

某人拟设立一笔奖学金，期限20年，每年年末支付奖金额10万元，该校友基金年均报酬率10%，则该人应捐资多少？财务管理第三章财务估价（F/A,n+1,I)-1？5.即付年金终值财务管理第三章财务估价

某人拟为儿子设立一笔留学基金，采用分期出资方式，10年后需获取70万元，设年投资回报率8%，他每年年初应投资多少钱？财务管理第三章财务估价（F/A,n-1,I)+1？6.即付年金现值财务管理第三章财务估价

某人拟设立一笔奖学金，期限20年，每年年初支付奖金额10万元，该校友基金年均报酬率10%，则该人应捐资多少？财务管理第三章财务估价？7.永续年金财务管理第三章财务估价

某人拟设立一笔永久性奖学金，每年年末支付奖金额10万元，该校友基金年均报酬率10%，则该人应捐资多少？财务管理第三章财务估价8.递延年金财务管理第三章财务估价

某人拟为一批初三毕业生设立一笔大学助学基金，三年后每年支付学费及生活费20万元，设年投资回报率10%，他现在应捐资多少？财务管理第三章财务估价资金时间价值计算的简单运用假设你拟购入一套住房，有以下几种可供选择的方式：1.一次性付款20万元；2.一次性付款10万元，余款分5年付清，每年末付款2.4万元；3.一次性付款8万，余款分10年付清，每年年初付款1.5万；4.一次性付款8万元，余款在三年后分五年支付，每年年初付款2.7万元。

i=6%,你将选择何种付款方式？财务管理第三章财务估价（三）资金时间价值计算的其他形式求n？求i？财务管理第三章财务估价

某公司拟更换一台设备，新设备价格50000元，现使用设备变现价值20000元，使用新设备每年可节约人工成本5000元，该设备至少应使用多少年才合算？一投资项目原始投资额100000元，项目有效期5年，年现金净流入30000元，残值20000元，该项目内涵报酬率为多少？

财务管理第三章财务估价i：实际利率r：名义利率M：年计息次数名义利率与实际利率的换算财务管理第三章财务估价目前市场上有两个不同的债券投资品种：债券一：年利率10%，每年计息一次；债券二：年利率8%，每季计息一次。投资者应投资何种债券？财务管理第三章财务估价风险与收益（一）风险（二）风险的衡量（三）风险与报酬的关系财务管理第三章财务估价（一）风险1.风险：

在一定条件下和一定的时间内可能发生的各种结果的变动程度。财务管理第三章财务估价2.风险的类别（1）系统性风险：市场风险、不可分散风险（2）非系统性风险：公司风险、可分散风险公司风险

财务风险：经营风险：财务管理第三章财务估价对风险来源从另一角度的认识项目风险市场风险竞争风险行业特有风险国际风险财务管理第三章财务估价（二）风险程度的衡量1.概率：pi2.期望值：财务管理第三章财务估价3.标准离差：4.标准离差率：财务管理第三章财务估价

投资于某股票，行情好、一般和不好预期收益率分别为80%、15%、-30%，行情好、一般和不好的概率分别为0.5、0.3、0.2，计算投资于该股票的变化系数。财务管理第三章财务估价（三）风险与报酬的关系（一般模型）

期望投资报酬率＝无风险报酬率＋风险报酬率

R＝R0＋b×VR:期望投资报酬率R0:无风险报酬率b:风险报酬斜率Ｖ：风险程度财务管理第三章财务估价风险程度无风险报酬率期望报酬率风险报酬率财务管理第三章财务估价（四）风险收益模型1.资本资产定价模型2.套利定价模型3.多要素风险收益定价模型4.回归模型财务管理第三章财务估价

其中：PV—证券现值

Ct—第t期的预期现金流量

k—贴现率

n—投资受益期间证券内在价值的影响因素：预期未来的现金流量贴现率投资受益期

证券估价一般模型PV=∑Ct/（1+k）t

（t=1，2，3，，，n）财务管理第三章财务估价二债券估价（Bond）V=I•（P/A，K，n)+M•(P/F，K，n）其中：V—债券内在价值M—债券面值

I—每年利息n—付息总期数

K—贴现率（市场利率或必要报酬率）

i—债券票面利息率（息票率）分期付息，一次还本财务管理第三章财务估价一次还本付息

V=（M+M×i×n）•(P/F，K，n）财务管理第三章财务估价V=M•(P/F，K，n）零息债券财务管理第三章财务估价永久债券P=I/K财务管理第三章财务估价流通债券有一面值为1000元的债券，票面利率7%，每年付息一次，期限5年，债券2010年1.1发行，设投资折现率为10%，以为时间基点，该债券的价值是多少？财务管理第三章财务估价市场利率的变化与债券价格

不同类型债券、市场收益率和债券价格之间的关系

非零息债券零息债券永久债券息票率（%）10010

持有期限（年）1010无限期票面价值（元）100010001000

市场收益率

9.5%1031.39403.511052.6310.0%1000.00385.541000.0010.5%969.93368.45952.38债券价格对

6.51%9.09%10.03%市场收益率的敏感性财务管理第三章财务估价美国公司资信评级与风险溢价的关系AAAAAABBBBBB（%）1年0.170.240.260.531.772.222年0.370.460.590.912.793.783年0.460.560.741.083.23财务管理第三章财务估价三股票估价股票定价估值模型内在价值估值模型资产基础估值模型相对乘数估值模型股利折现模型现金流折现模型剩余收益模型财务管理第三章财务估价股利折现模型中：D1—年末收到的股利

Pt—年末股票的出售价格（投资者购买股票的价格）

P0—股票投资的现值（股票内在价值）

K—贴现率P0=D1/（1+K）+……+Dt/（1+K）t+Pt/（1+K）t财务管理第三章财务估价2、不同类型股票的价值零成长股票（nogrowthorzerogrowthstock）

每年发放固定的股利，即D1=D2=D3=·······=D，则

D:基准股利K：预期报酬率财务管理第三章财务估价A先生购入某公司发行的优先股1000股，每年支付优先股股息2元/股。A先生期望报酬率为16%，则该优先股的内在价值为：

V=2/0.16=12.5元财务管理第三章财务估价固定成长股票（constantgrowth）

D:基准股利K：预期报酬率g:股利增长率财务管理第三章财务估价M发行的普通股基准股利1元/股，预计未来年增长率可达到5%，投资该股票的期望报酬率15%，则该股票的内在价值为：

V=1/（15%-5%）=10元财务管理第三章财务估价阶段性增长第一步：将股利的现金流量分为两部分，即开始的快速增长阶段和其后的固定增长阶段，先计算快速增长阶段的预期股利现值，计算公式为：

（t=1，2，3，，，n）财务管理第三章财务估价第二步：采用固定增长模式，在高速增长期末（n期）即固定增长开始时，计算股票价值，并将其折为现值，计算公式为：第三步：将以上两步求得的现值相加就是所求的股票内在价值，计算公式为：

财务管理第三章财务估价例：AS公司拥有一种新药，从现在起每股股利D0为1.4元，在以后的3年中，股利以13%的速度高速增长，3年后以固定股利7%增长，股东要求的收益率为15%。则AS公司股票价值计算如下：第一、计算高速增长阶段预期股利现值，如表2—1所示：

t第t年股利PVIF(15%,t)股利现值11.4×1.13=1.580.8701.374621.4×1.132=1.790.7561.353231.4×1.133

=2.020.6581.3292合计4.05696财务管理第三章财务估价第二、计算第三年末时的股票内在价值：P3=D4/（K—g）=D3（1+g）/（K—g）

=2.02(1+7%)/（15%-7%）

=27.0175然后将其贴现至第一年年初的现值为：

P2=27.0175•PVIF15%,3

=17.7775第三、将上述两步计算结果相加，就是AS公司股票内在价值

PO=４.05696+17.7775=21.83财务管理第三章财务估价模型评述股利是价值分配过程，而非价值创造

股利的变化不意味着业绩变化和价值变化，可能是股利政策变化的结果财务管理第三章财务估价现金流折现模型VE=（C1-I1）/(1+k)+(C2-I2）/(1+K)2+….+(Ct-It）/(1+K)t+Vt/(1+k)t-VDVt=(Ct+1-It+1）/(K-g)C:经营活动现金流入I:投资活动现金流出K:加权平均资金成本VD：债权价值财务管理第三章财务估价【案例】

假设某公司2004年的主要财务数据如下：销售收入10亿元，净利润1亿元，折旧和摊销0.5亿元，资本性支出0.7亿元，营运资本为销售收入的10%。预期在2005—2009年间公司将进入高速发展期，销售收入年增长率约为15%。利息费用,资本性支出和折旧摊销的增长率约为10%，净利润年增长率约为16%。2009年之后，公司进入平稳期，此后预计自由现金流量将保持5%的年增长率。假设公司的加权平均资本成本为11%，公司税率为37%，2004年底的债务市场价值为5亿元，根据上述假设，我们可以对该公司2004年末股权价值进行测算。财务管理第三章财务估价年份净利润利息费用折旧和摊销资本性支出营运资本变动公司自由现金流量现值20051.1600.1100.5500.7700.1500.8590.77420061.3460.1210.6050.8470.1731.0070.81720071.5610.1330.6660.9320.1981.1810.86320081.8110.1460.7321.0250.2281.3820.91020091.8110.1460.7321.0270.2621.6180.960现值合计4.325自由现金流量预测（单位：亿元）财务管理第三章财务估价

由于该公司2009年之后的自由现金流量将保持5%的年增长率不变，因此其持续价值为：

V5=1.618*（1+5%）／（11%-5%）=28.322004年末的股权价值：

V2004=4.325+28.32（P/F,11%,5)-5=16.13财务管理第三章财务估价模型评述投资活动导致现金流出，视为价值损失。实际困难：分析师预测的往往是会计利润，而非现金流。财务管理第三章财务估价沃尔玛公司（每股数据单价是美元，其他数据单价是百万美元）198819891990199119921993199419951996经营活动现金流入459734867129613571278219529062383投资活动现金流出627541894152621503506448637923332自由现金流（168）193（27）（230）（793）（2228）（2291）（886）（949）每股股利0.030.040.060.070.090.10.130.170.2

沃尔玛公司部分历史数据财务管理第三章财务估价剩余收益模型股权价值=投资的账面价值+预期剩余收益的折现值B0：股权账面价值ΡE:1+权益资本成本率RE:剩余收益

Earnings:综合收益财务管理第三章财务估价美国上市公司的市价/净值比率和剩余收益情况（1965-1995）市净率分组按市净率分组后每年的剩余收益0123451（最高）6.680.1810.230.2230.2210.2260.23623.980.1340.1550.1140.1540.1540.13933.10.1090.1130.1060.1010.120.09642.590.090.0890.0770.0930.10.09952.260.0760.0770.0690.0680.0790.07162.010.0660.0670.0590.0570.0760.07371.810.0570.0480.043.0.0520.0520.05781.650.0420.0390.029.0.0390.050.04491.510.0430.0340.0310.0380.0460.031101.390.0310.0310.0280.0360.0470.028财务管理第三章财务估价111.30.0240.0260.0230.0350.0360.03121.210.0260.0280.0230.0360.0390.038131.120.0160.0210.0120.0310.0390.026141.050.0090.0080.0090.0260.0340.032150.970.0060.0050.0110.0180.0310.017160.89-0.007-0.011-0.0040.0080.0290.015170.8-0.017-0.018-0.0040.0060.0230.008180.7-0.031-0.03-0.03-0.010.015-0.001190.58-0.052-0.054-0.039-0.015-0.003-0.008200.42-0.09-0.075-0.066-0.037-0.02-0.039财务管理第三章财务估价模型评述聚焦于价值动因投资视为资产而非价值损失将创造剩余收益的能力视为价值源泉充分利用会计报表提供信息适用于各种会计原则财务管理第三章财务估价应用—国电电力价值评估（2004）

本案例以2004年3年期凭证式国债利率2.52%作为无风险利率，并以常用的新兴金融市场的风险补偿率7.5%来计算风险溢价。我们查阅国泰君安研究所提供的β为0.886036。根据上述数据，我们可以利用CAPM模型计算出国电电力的权益资本成本：

Rs=2.52%+0.886036×7.5%=9.17%1、确定折现率财务管理第三章财务估价国电电力剩余收益预测（单位：万元）年份主营业务收入销售净利率净利润总资产周转率总资产资产负债率净资产剩余收益20059.72%1054910.330.709866321501720068.75%1329180.370.701994820077.871674770.410.702474920087.092110210.460.703292120097.002814260.500.69528522、剩余收益预测财务管理第三章财务估价预测依据与假设：营业收入：2005-2009维持2002-2004高增长（平均年40%），随着电力紧张局面缓解和竞争加剧，2010起实现与GDP同步增长约7%；销售净利率：2005-2009持续下滑趋势，每年下降10%，2010年起进入稳定增长期，维持7%；总资产周转率：随着在建工程的完工，逐步提高，2009达到电力行业平均水平0.5；资产负债率：2005-2008维持当前水平，然后逐年下降至行业平均水平65%。财务管理第三章财务估价20107.003658540.500.685912220117.004573170.500.676192120127.005487800.500.665992720137.006310970.500.655238120147.006942070.500.655761920157.007428020.500.656165320167.007947980.500.656596820177.008504330.500.657058620187.009099640.500.657552720197.009736610.500.6580814财务管理第三章财务估价（1）估算2005—2009年的剩余收益现值PV1

PV1=365506（万元）（2）估算2019年之后持续价值的现值PV2PV2=RE2019(1+7%)/(9.17%-7%)(P/F,9.17%,15)=1068711(万元）（3）估算国电电力的股权价值

V2004=B2004+PV1+PV2=2100415（万元）（4）估算国电电力的每股价值每股价值=2100415/226943=9.26（元）3、估算股权价值财务管理第三章财务估价4、敏感性分析

国家电力价值评估敏感性分析悲观情况正常乐观情况主要业务收入-10%-5%05%10%股权价值变动率-7%-3%03%7%每股价值10.1210.4910.8611.2311.6悲观情况正常乐观情况销售净利率-10%-5%05%10%股权价值变动率-77%-38%038%77%每股价值2.486.6710.8615.0619.25财务管理第三章财务估价悲观情况正常乐观情况总资产周转率-10%-5%05%10%股权价值变动率-78%-37%034%64%每股价值2.376.8410.8614.517.81悲观情况正常乐观情况权益乘数-10%-5%05%10%股权价值变动率70%35%035%70%每股价值3.227.0410.8614.6818.51财务管理第三章财务估价股票相对估值法应用步骤：选择与目标估价公司有相似运营状态的同类公司；选择价值指标（每股盈余、每股净资产，每股销售收入等），并计算市场价格相对于这些指标的乘数；将步骤2计算出的乘