指建立在基础产品或基础变量之上

Derivatives Teammembers：钟一然张夏栾薇薇曾碧玥DERIVATIVES

指建立在基础产品或基础变量之上，其价格随基础产品变动的派生产品，而借此来帮助金融机构管理者更好地进行风险控制，这种工具就叫衍生工具。

在此，基础资产（标的物）主要分为：实物资产（如：大豆，小米等作为标的）金融资产（如：以利率、股票等作为标的）

1994年5月14日《经济学家》的定义：衍生工具是给予交易对手的一方在未来的某个时间点对某种基础资产（或者对某项基础资产的现金值）拥有一定债权和相应义务的合约。合约须载明一定的金额的货币、债券或实物，亦或相应的支付条款及市场指数。它可能是买卖双方义务对等，或是提供给一方履行与否的权利：可能是为资产和负债提供相应的转换：也可能是多种因素的复合。一些衍生工具可以相互转换。从合约产生的那一天起，衍生工具的价格在某种程度上讲依据于基础资产价格的变动而变动。20世纪70年代以来，为了对冲（或承担）金融风险，人们创造出许多不同的衍生品如:芝加哥期货交易所（CBOT）交易的国库券期货及在芝加哥商品交易所（CME）交易的欧洲美元期货。这些交易所交易的衍生品是相当简单且标准化的合同，在正规交易场所交易，并有一个清算所来保障合同各方的诚信。又如：场外交易（OTC）衍生品，这是交易商与顾客之间的私人双边合同，由于其合同依据顾客的需求定制，其缺点是它们比交易所交易的期货的流动性差，且没有清算所来保障它们的执行，仅以来于供给者或交易者的信誉。而在本书中，按照标的物的不同分为：远期合约、期货合约、互换及期权。CBOT1848年，美国芝加哥的82位商人组成CBOT，它的集中化和组织化使远期合同交易混乱状况大为改善，违约事件也大为减少。1865年，推行了标准化和保证金制度，同时，交易品也由耐储藏的农产品发展至非耐储藏的农产品及工业制成品等20世纪70年代，世纪经济环境发生变化，而市场价格不变，从而增加了负债风险，需要金融工具回避外汇、证券、利率风险。1972年5月，CME首推以美元报价的包括英镑，加拿大元，联邦德国马克，法国法郎，日元，瑞士法郎在内的外汇期货合约。1975年10月，CBOT退出利率期货合约。而于1992年由路透社，CBOT，CME等推出的CLOBEX（全球交易执行系统）更使得买卖双方得以24小时期货交易。政府债券与公司债券及银行贷款组合在一起，形成了一大批对利率变动敏感的资产和负债，因而，利率衍生品已经成为了风险管理的重要工具。2004年年底，美联储主席艾伦.格林斯潘对银行广泛使用衍生品转移利率风险的行为予以称赞，并且认为这些衍生品的运用促进了银行业的稳健发展。ForwardsFuturesOptionsSwap远期合约(Forwards/ForwardContract)远期合约指合约双方同意在未来日期按照固定价格交换金融资产的合约，承诺以当前约定的条件在未来进行交易的合约，会指明买卖的商品或金融工具种类、价格及交割结算的日期。不论标的资产的利率或价格是否朝着对其有利的方向变动，买方都必须在交割日支付约定价格。不像可选择不行使权力(即放弃交割)的期权。它既要行使权力，又要履行义务，是一种锁定的风险。远期价格(forwardprice)：使远期合约价值为零的交割价格。签署远期合约时刻该合约价值为零。

远期合约是现金交易，买方和卖方达成协议在未来的某一特定日期交割一定质量和数量的商品。价格可以预先确定或在交割时确定。远期合约亦与期货不同，其合约条件是为买卖双方量身定制的，通过场外交易(OTC)达成，而期货则是在交易所买卖的标准化合约。如同即期交易一样，交易双方都存在风险。因此，远期合约通常不在交易所内交易。期货合约（FutureContract）期货合约机制与远期合同机制基本一致，仅仅是一种在交易所交易的远期合约。最大的期货交易所：芝加哥交易所(ChicagoBoardofTrade,CBOT)和芝加哥商品交易所(ChicagoMercantileExchange,CME)期货合约是期货交易的买卖对象或标的物，是由期货交易所统一制定的，规定了某一特定的时间和地点交割一定数量和质量商品的标准化合约，期货价格则是通过公开竞价而达成的。在合同开始时，期货合同的价值为0.但是投资者购买期货合约必须在交易所存入5%-10%的保证金。与远期合约不同，期货合约有标准化的条款：1.数量和数量单位的标准化

2.商品质量等级的标准化

3.交收地点的标准化

4.交割期的标准化：5.每日的价格限制标准化例如：某期货品种现期市场价为100元，交易者以99元的价格买入这个产品3个月后的期货。3个月后，若该期货品种的市场价下跌至80元，则交易者可以选择以99元的价格进行交割；若此时的市场价格上升至105元，则交易者可以放弃期货合约中规定的99元交割价格，选择以市场价105元作为交割价。交易单位5000蒲式耳最小变动价位每蒲式耳1/4美分（每张合约12．50美元）每日价格最大每蒲式耳不高于或不低于上一交易日结算价波动限制20美分（每张合约1000美元〕，现货月份无限制合约月份7、9、12、3、5交易时间上午9：30～下午1：15（芝加哥时间），到期合约最后交易日交易截止时间为当日中午最后交易日交割月最后营业日倒数第七个营业日交割等级2号软红麦、2号硬红冬麦、2号黑北春麦、1号北春麦，替代品种价格差距由交易所规定芝加哥期货交易所（CBOT）小麦期货合约

根据交易品种，期货交易可分为两大类：商品期货和金融期货。以实物商品，如玉米、小麦、铜、铝等作为期货品种的是商品期货。以金融产品，如汇率、利率、股票指数等作为期货品种的属于金融期货。金融期货品种一般不存在质量问题，交割也大都采用差价结算的现金交割方式。金融期货三个最主要的品种是:利率期货、股票价格指数期货和外汇期货。下面介绍一下利率期货。利率期货主要分为短期利率期货和中长期利率期货。短期利率期货：1.IMM（芝加哥商业交易所国际货币分部）90天国库券期货合约标准简介交易单位1000000美元面值的短期国库券最小变动价位0.01个IMM指数点每日交易限价0.60个IMM指数点合约月份3、6、9、12最后交易日交割日前一营业日交割等级还剩90、91、92天的期限、面值为1000000美元的短期国库券交割日交割月份中一年期国库券尚余13周期限的第一天短期利率期货的报价是采用间接报价法,即IMM指数。IMM指数=100-年贴现率×100年贴现率=年利息/本息和=1-(本金/本息和)2.浮动盈亏的计算当IMM指数由PI1变到PI2时,实际报价由P1变到P2,有P2-P1=A×N×(PI2-PI1)/(100×12)或P2-P1=A×D×(PI2-PI1)/(100×365)当PI1是买入价、PI2是卖出价(均为IMM指数形式)时,上式就是盈亏计算公式。4.交割短期利率期货的交割有现金交割和实物交割之分。(一)现金交割短期债券期货合约中,期限较短的债券期货合约,比如30天短期债券期货合约,通常采用现金交割。采用现金交割时,期货交易所通常会规定一个相当于交割日现货市场价格的价格(比如规定交割月某现货市场的算术平均价格作为交割日现货市场的价格),买方只需向卖方交付最后交易日利率期货的结算价与该价格的价差,即完成了交割(当最后交易日的结算价与价格的价差为负时,买方实际是收钱)。(二)实物交割实物交割时,买方通常向卖方支付发票金额即可。发票金额是按最后交易日的结算价计算的价格。设最后交易日的结算价为Pst,则发票金额为P1stP1st=A×[1-(1-Pst/100)×D/365]×合约张数式中:D———债券天数;A———每张合约面值;Pst———是IMM指数形式。中长期利率期货1.下面是美国CBOT五年期国库券期货合约标准。合约单位到期日面值为100万美元的美国国库券交割等级债券原始期限不长于五年三个月、从交割月第一个营业日算起剩余期限不短于四年三个月的美国国库券。交割月最后交易日之后发行的五年期美国国库券不能用于当月到期合约的交割。发票金额等于期货结算价乘以转换系数加已生利息。转换系数是用于交割的面值一美元的债券按名利年利率8%计算的价格。报价方式点数和1/32点数(可以有半个1/32点数)。计算一张合约的价格时,四舍五入到美分。交割月份3、6、9、12最后交易日交割月最后一个营业日前数第七个营业日最后交割日交割月最后一个营业日2.报价方式采用间接报价法。合约面值通常定为100个基本点。以点数报价。3.交割（现实中的交割方法和折算系数）第一步，算折算系数,即:第二步，买方付款金额为:发票金额=本金发票金额+已生利息=A×P×该债券的折算系数+已生利息=A×P×该债券的折算系数+A×(1-t)×R1/(1.04)t已生利息也简记为:A×(1-t)×R1相应的发票金额为:A×P×该债券的折算系数+A×(1-t)×R1套期保值什么是套期保值？套期保值是指把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。

例如，一个农民为了减少收获时农作物价格降低的风险，在收获之前就以固定价格出售未来收获的农作物。一位读者一次订阅三年的杂志而不是两年，他就是在套期保值以转移杂志的价格可能上升所给他带来的风险。当然，如果该杂志价格下降，这位读者也放弃了潜在的收益，因为他已缴纳的订刊费用高于他如果是在每年订阅杂志情况下的费用。1.短期利率期货套期保值我们以例题来介绍短期利率期货套期保值的应用。例:6月份,公司计划在当年9月份将入账的100万美元入账后,买3个月期限的短期国债。3个月期限的短期国债6月份现货年利率为8%。为防止现货利率下降,公司于6月份买入100万美元面值的9月份交割的3个月期限的短期国债期货合约,价格为92.04IMM指数。9月份,公司买进100万元的3个月期限短期国债现货,同时平掉期货合约。此时,3个月期限的短期国债现货年利率为7%,期货平仓价为93.00IMM指数。计算保值结果。解:在期货市场套期保值者的盈亏为:P2-P1=A×N×(PI2-PI1)/(100×12)=1000000×3×(93.00-92.04)/100×12=2400(美元)即在期货市场赢利2400美元。在现货市场,由于利率下降,利息收入将减少:1000000×(8%-7%)×3/12=2500(美元)两相比较,利息收入仅减少100美元。应该说是一个不错的结果。2.中长期利率期货的套期保值我们还是用例题来说明中长期利率期货套期保值的应用。例:某年3月份至11月份,公司将有近100万美元闲置。为此公司于3月份买入100万美元面值、息票利率为7.25%、20年后到期的国库券现货,价格为86—1。为防止长期国库券现货利率下降,公司于3月份卖出100万美元面值的12月份交割的10年期中长期国债期货合约,对所持现货债券进行套期保值,卖出价格为92—7。11月份,公司以89—19的价格平掉期货合约,又按计划以当时现货市场上的价格83—9卖出所持债券,完成资金套现。我们来计算套期保值的结果。解:公司在现货市场的盈亏为:(839/32-861/32)×1000000/100=-27500(美元)即亏损27500美元。公司在期货市场的盈亏为:(927/32-8919/32)×1000000/100=26250(美元)两相比较,公司亏损1250美元。但较之中长期国库券现货市场价格大幅下降的现实,套期保值可说是十分成功的。期货合约与远期合约的区别：期货合约与远期合约虽然都是在交易时约定在将来某一时间按约定的条件买卖一定数量的某种标的物的合约，但他们存在诸多区别，主要有：

1.标准化程度不同远期合约遵循契约自由原则，合约中的相关条件如标的物的质量、数量、交割地点和交割时间都是依据双方的需要确定的；期货合约则是标准化的，期货交易所为各种标的物的期货合约制定了标准化的数量、质量、交割地点、交割时间、交割方式、合约规模等条款。

2.交易场所不同远期合约没有固定的场所，交易双方各自寻找合适的对象；期货合约则在交易所内交易，一般不允许场外交易。

3.违约风险不同远期合约的履行仅以签约双方的信誉为担保，一旦一方无力或不愿履约时，另一方就得蒙受损失；期货合约的履行则由交易所或清算公司提供担保。期权期权(Option)，是指某一标的物的买卖权或选择权。具有在某一限定时期内按某一指定的价格买进或卖出某一特定商品或合约的权利。这种权利是买进者拥有的一种权利，并非一种义务。期权的概念是站在买方的角度定义的，很多概念都是从买方定义的，比如看涨期权、看跌期权、权利的放弃等。基本雏形例如：您想买一套房，与房产商谈好是每平方米1万元，并预付了2万元定金，这样就决定了只要您想买进，对方必须卖出（义务），买与不买是您的权利。即使房价上涨，房产商也必须卖出；如果房价下跌，您可以不买，大不了定金不要。在期权中，房价每平方米1万元叫做“执行价格/exerciseprice”或“履约价格/strikeprice”

，2万元定金叫做“权利金/premium”。这里，您是“买方”，最大损失是定金。你交了定金就可买进，这在期权中叫“买进了看涨期权/calloption”。构成因素执行价格(strikeprice)又称敲定价格、履约价格（exerciseprice）、行权价格，是到期日（expirationdate）期权执行时，标的物交割所依据的价格。权利金(premium)即期权的价格，是期权买方必须向卖方支付的费用，即获得权利而必须支付的费用。买方支付权利金,卖方收取权利金。权利金是期权交易中买卖双方竞价的价格，其高低取决于期权到期月份及所选择的执行价格等。权利金又称“期权价格”。到期日、执行日、期满日(expirationdate,exercisedate,maturity)：合约中的日期。履约保证金。期权卖方必须存入交易所用于履约的财力担保。看涨期权和看跌期权。看涨期权V.S.看跌期权看跌期权(PutOption)，赋予期权买方在期权有效期内按执行价格卖出（但不负有必须卖出的责任）相关标的物合约的权利的一种期权形式。当买方执行看跌期权时，卖方有义务接受标的合约的交割。看涨期权(CallOption)是指赋予期权买方在期权有效期内按执行价格买进（但不负有必须买进的义务）期货合约的权利的一种期权形式。当买方执行看跌期权时，卖方有义务卖出标的合约。买方有权利而没有义务，卖方有义务而没有权利。看涨期权:一种买的权利看跌期权:一种卖的权利按交割时间划分，主要分两种情况：欧式期权和美式期权。欧式期权---指期权合约的买方在合约到期日才能按期权合约事先约定的执行价格决定其是否执行的一种期权。期权成交日到期日期限●●

(2002年10月19日)(2003年4月20日)

到期日前不行使权利美式期权。它实际上是指期权合约的买方，在期权合约的有效期内的任何一个时间，按照期权合约事先约定的价格决定是否执行的权利。期权成交日到期日期限●●

(2002年10月19日)(2003年4月20日)

到期前任何时间均可行使期权美式期权与欧式期权期权权利金权利义务保证金收益风险买方购买支付执行支付权利金不交无限仅权利金卖方卖出收取收取权利金执行交仅权利金无限期权买卖双方比较期权特点①买方要想获得权利必须向卖方支付一定数量的费用（指权利金）；②期权买方取得的权利是在未来的。或在未来一段时间内（指美式期权），或在未来某一特定日期（指欧式期权）；③期权买方在未来的买卖标的物是特定的；④期权买方在未来买卖标的物的价格是事先规定好的（指执行价格）；⑤期权买方可以买进标的物（指看涨期权），也可以卖出标的物（指看跌期权）；⑥期权买方取得的是买卖的权利，而不负有必须买进或卖出的义务。买方有执行的权利，也有不执行的权利，完全可以灵活选择。期权交易、结算与执行

1.交易指令的发出：

买入

10份

5月份到期，执行价格为1500元/吨的小麦

看涨期权,权利金为20元/吨。2.撮合成交如客户甲发出指令：

A.买入10手WT409执行价格为2000元/吨看涨期权,权利金为20元/吨

B.卖出10手WT409执行价格为2000元/吨看涨期权,权利金为20元/吨3.对冲开仓：买入10手CW409执行价格为1900元/吨,@20元/吨平仓：卖出10手CW409执行价格为1900元/吨,@30元/吨4.平仓结算前面的客户以市价（开仓）买入

10手CW409执行价格为1900元/吨,权利金为20元/吨。如果小麦价格上涨，那么权利金也上涨，比如上升到30元/吨，那么该客户发出如下指令：以市价卖出（平仓）10手409执行价格为1900元/吨。则对冲平仓后共获利1000元（卖出时收取的权利金30元/吨-买入时支付的权利金20元）×10吨/手×10手。

期权执行与放弃看涨期权看跌期权买入多头空头只有权利没有义务卖出空头多头只有义务没有权利（获取期权费作为补偿）除非无利可图，否则，不要放弃权利。能平仓，则平仓。例

在5月份，某交易者预计小麦7月份期货合约价格将上涨，因此，买进一手7月份小麦看涨期权合约，执行价格为1200元/吨，权利金为20元/吨。(一)买进/卖出看涨期权损益期货价格1200-201220买进看涨期权+20卖出看涨期权●●0买进/卖出看跌期权盈利相关工具价格1200-201180买进看跌期权+20卖出看跌期权●●损失0Zero-sumgame：

赢者的利润正好是输家的损失看涨期权的买方预期基础资产的价格会上涨，同时又担心预测失败，因而买进看涨期权；看涨期权的卖方则认为基础资产的价格只会在较小幅度内波动或者仅仅是轻微上升，不会超过所得到的期权费，他出售看涨期权的目的是为了获得期权费。看跌期权的买方预测基础资产会下跌，同时又担心预测失败，因而买进看跌期权；看跌期权的卖方则认为价格不会下跌或仅仅只是略有下降，不会超过所得到的期权费，因而他卖出看跌期权以获得期权费。期权优势期权交易对买方的影响：

１、期权交易能预见和节制风险

２、期权交易有更强的金融杠杆功能

３、期权交易能更有效地稳定期货市场４、期权交易更利于套期保值期权交易对卖方的影响：

１、收取权利金。２、履行合约的机会少。３、在一定程度上利用期权进行保值。跨式期权对冲利率风险的很多策略都可以通过买卖到期日不同、行权价不同的买入和卖出期权来实现。跨式期权：同时买入具有相同执行价格、相同到期日的、同种股票的看涨期权和看跌期权。底部跨式期权或买入跨式期权顶部跨式期权或卖出跨式期权股票价格范围看涨期权损益看跌期权损益组合损益STX0X-STX-STSTXST-X0ST-X跨式期权的损益

套期保值者与投机者的区别套期保值者(hedgers)所感兴趣的是商品本身。他们可能是生产厂商，如农场主、矿产公司、林业公司与石油开采商；也可能是使用者，如面包厂商、造纸厂商、珠宝商，或者是石油经销商。一般情况下，生产厂商卖出期货合约，而使用者买入期货合约。投机者(speculators)则通过期货交易赚取超额利润。如果投资者只买卖期货，但是并不使用这种商品，那么他就是一个投机者。投机者不是买入期货就是卖出期货，这主要取决于他们对这种商品价格市场变化的预期。GreekLetters:期权风险指标

在对期权价格的影响因素进行定性分析的基础上，通过期权风险指标，在假定其他影响因素不变的情况下，可以量化单一因素对期权价格的动态影响。期权的风险指标通常用希腊字母来表示，包括：delta值、gamma、theta、vega、rho等。对于期权交易者来说，了解这些指标，更容易掌握期权价格的变动，有助于衡量和管理部分风险。

Delta值：衡量标的资产价格变动时，期权价格的变化幅度Gamma：衡量标的资产价格变动时，期权Delta值的变化幅度Theta：衡量随着时间的消逝，期权价格的变化幅度Vega：衡量标的资产价格波动率变动时，期权价格的变化幅度Rho：衡量利率变动时，期权价格的变化幅度互换（SWAP）是两个公司之间私下达成的协议，以按照事先约定的公式在将来彼此交换现金流。它可以看作一系列远期合约的组合进行互换的两家公司并不需要在不同的利率市场上具有绝对优势，而只需要具有相对优势。

互换互换的种类1．利率互换：是指双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算。2．货币互换：是指将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。3．商品互换：是一种特殊类型的金融交易，交易双方为了管理商品价格风险，同意交换与商品价格有关的现金流。它包括固定价格及浮动价格的商品价格互换和商品价格与利率的互换。4．其它互换：股权互换、信用互换、气候互换和互换期权等。利率互换（一）大众型利率互换(plainvanilla)定义：在这种互换中，B方同意向A方支付若干年的由名义本金乘以事先约定的固定利率所产生的现金流（利息）；同时，A方同意在同样期限内向B方支付相当于同一名义本金按浮动利率所产生的利息现金流。良种利息现金流所使用的货币相同。互换的时间期限可以从2年到15年以上。注意：浮动利率在每一期间开始时设定，在期间结束时支付利息。ConvertingaliabilityfromfixedratetofloatingratefloatingratetofixedrateConvertinganinvestmentfromfixedratetofloatingratefloatingratetofixedrate43（二）利率互换的应用1、利用互换转换某项负债2、利用互换转换某项资产CorporationAandBTransformaLiability

ABLIBOR5%LIBOR+0.1%5.2%FinancialInstitutionisInvolved

F.I.LIBORLIBORLIBOR+0.1%4.985%5.015%5.2%ABCorporationAandBTransformanAsset

ABLIBOR5%LIBOR-0.2%4.7%FinancialInstitutionisInvolved

AF.I.BLIBORLIBOR4.7%5.015%4.985%LIBOR-0.2%三、利率互换的定价（一）互换估值与债券价格的关系互换可看作两个债券之间的差值。对金融机构来说，互换的价值即为固定利率债券的价值减去浮动利率债券的价值。（二）互换估值与远期利率协议的关系互换的价值则是一系列远期利率协议的价值总和。关键在于要在现在求出未来每个付息日的LOBOR（假定其等于相应时间段的远期利率）。货币互换（一）定义：最简单的货币互换形式是将一种货币贷款的本金和固定利息与几乎等价的另一种货币的本金和固定利息进行交换。（二）货币互换的原因：两家公司分别在不同的两种货币借款市场具有相对优势，并且它们各自的相对优势与