风险（创业）投资概述课件

风险投资风险投资1[案例]1994年网景公司（SGI）创建人克拉克打电话给克莱因纳*伯金斯公司元老杜尔，告诉他说，一位名叫安诸森的23岁年轻人拥有一个小软件，叫做浏览器。希望围绕安诸森的浏览器软件系统组建一公司，并欢迎外来投资者。但是，投资条件非常严格：必须投资500万美元，才可占有公司25%的股份，克莱因纳*伯金斯公司的一些主管毫不犹豫地拒绝了这一要求。在当时的条件下，要拿出500万美元给一家没有任何企业计划，甚至连公司名称都未确定的机构，岂非莫名其妙，蠢不可及？但是，杜尔和乔依认为其中大有文章可做。他俩经常讨论今后10年里，会出现哪些有可能影响世界科技走向的技术。他们认为，安诸森的浏览器软件系统正是具有这种巨大影响力的技术，因此，他俩说服了其他合伙人，同意加盟克拉克，共同组建网景公司。不久之后，他们开始合作，很快创建了网景公司，并开辟了因特网浏览器的崭新领域，取得了震撼世界的成就。克拉克网景公司上市造成轰动效应，克莱因纳*伯金斯创业投资公司赢得近4亿美元的收入。投入500万美元，投资收益回收4亿美元。[案例]1994年网景公司（SGI）创建人克拉2为什么要学习风险投资和进行创业教育一、社会发展的要求

☆高科技正成为21世纪社会经济发展的主要动力，而风险投资已经成为一些国家高新技术产业化的驱动器。彼得·德鲁克早在案1985年提出美国的经济发生了从“管理型经济”到“创业型经济”的转型。有的学者认为：目前的经济已经开始从“管理型经济”转变为“创新型经济”，在到“创业型经济”，企业唯有重视创新与创业精神，才能再创生机与活力。☆在西方国家，风险投资管理已成为一个相对独立的管理学分支，成为MBA或管理专业的必修课程之一，创业教育在一些著名大学中得到重视，如哈佛商学院、芝加哥大学、麻省理工学院、斯坦福大学、加州大学洛杉矶分校等，有些学校还建立了创业学专业甚至创业学系。为什么要学习风险投资和进行创业教育一、社会发展的要求3为什么要学习风险投资和进行创业教育二、创业教育的目标

☆增强对新创事业创建与管理的过程认知与了解☆增加学生职业生涯发展中的创业选项☆了解创业活动与职能管理活动间的关系☆了解创业所需的特殊技能☆了解新创企业在经济与社会发展中的作用和功能二、个人成长的需要☆大学生创业☆未来工作的需要（风险投资公司、基金管理公司等）☆未来创业的需要为什么要学习风险投资和进行创业教育二、创业教育的目标4学习要求掌握风险投资的基本概念、发展特点、运作过程、评估方法等基本理论和方法；学会运用风险投资的理论和方法分析问题，解决问题；掌握创业的过程、方法、技巧以及如何融资、管理新创企业、以及新创企业的成长等。学习要求掌握风险投资的基本概念、发展特点、运作过程、评估方法5参考资料《创业投资》，司春林、方曙红等著，上海财经大学出版社（2003）《创业投资原理与方略》，刘健钧著，中国经济出版社（2003）《创业学》,杰弗里·蒂蒙斯（美国）等著，人民邮电出版社（2005）《创业学案例》,杰弗里·蒂蒙斯（美国）等著，人民邮电出版社（2005）《创业学——战略与资源》,马克·J·多林格（美国）著，中国人民大学出版社（2006）《风险投资业》,鲍勃·齐德（美国）等，中国人民大学出版社（2004）《创业管理》，张玉利李新春，清华大学出版社（2006）《创业管理》，丁栋虹，清华大学出版社（2006）《创业学》，郁义鸿、李志能、RobertD.Hisrich编著，复旦大学出版社（2000）《风险投资学》，李好好，孙克任编著，山西经济出版社（2002）《风险投资概论》，陈尔瑞，杜沔编著，中国财政经济出版社（2001）参考资料《创业投资》，司春林、方曙红等著，上海财经大学出版社6《创业管理学》，姜彦福等编著，清华大学出版社（2005）《VentureCapitalInvesting》，DavidGladstone，1988。《VentureCapitalHandbook》,DavidGladstone&LauraGladstone,2002《创业圣经》,威廉·西蒙斯（美国）著，海南出版社（2004）《风险投资与投资银行业务》，黄江南主编，广东人民出版社（2001）。《风险投资理论与实践》，俞自由等著，上海财经大学出版社（2001）。《中小企业融资操作手册》，，陈宝明编著，中国物价出版社（2001）。《风险投资运作》，姜树梅编著，东北财经大学出版社（2001）《高新技术创业管理》，雷家骕等著，机械工业出版社（2001）《创业成功学》，宋克勤著，经济管理出版社（2002）《创业管理》，陈德智著，清华大学出版社（2001）参考资料《创业管理学》，姜彦福等编著，清华大学出版社（2005）参考7风险投资的筹资研究杨葵著上海财经大学出版社2007风险（创业）资本市场研究张陆洋,等著复旦大学出版社2007风险投资治理机制研究（基本人力资本的视角）卓越著中国社会科学出版社2006风险投资学胡海峰编著首都经济贸易大学出版社2006风险投资中的道德风险与逆向选择郑君君著武汉大学出版社2006Insideventurecapital=风险投资业.中国人民大学出版社,2002美国风险（创业）投资有限合伙制复旦大学出版社2005风险投资体系与运行机制张琳著湖南师范大学出版社2004风险投资管理谢科范...[等]著中央编译出版社2004风险投资管理黄用良,商亚玲著经济科学出版社2004处于十字路口的风险投资(美)W•D•比格利夫,(美)J•A•蒂蒙斯著山西人民出版社2001中国风险投资年鉴2007中国风险投资研究院,香港理工大学公共政策研究所联合编著参考资料风险投资的筹资研究杨葵著上海财经大学出版社28风险投资的筹资研究杨葵著上海财经大学出版社2007风险（创业）资本市场研究张陆洋,等著复旦大学出版社2007风险投资治理机制研究（基本人力资本的视角）卓越著中国社会科学出版社2006风险投资学胡海峰编著首都经济贸易大学出版社2006风险投资中的道德风险与逆向选择郑君君著武汉大学出版社2006Insideventurecapital=风险投资业.中国人民大学出版社,2002美国风险（创业）投资有限合伙制复旦大学出版社2005风险投资体系与运行机制张琳著湖南师范大学出版社2004风险投资管理谢科范...[等]著中央编译出版社2004风险投资管理黄用良,商亚玲著经济科学出版社2004处于十字路口的风险投资(美)W•D•比格利夫,(美)J•A•蒂蒙斯著山西人民出版社2001中国风险投资年鉴2007中国风险投资研究院,香港理工大学公共政策研究所联合编著参考资料风险投资的筹资研究杨葵著上海财经大学出版社29相关网站和网址相关网站和网址10第一章风险（创业）投资概述

1创业投资的含义与特征

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国外创业投资的发展与现状3中国创业投资的发展与现状4创业投资的理论基础第一章风险（创业）投资概述1创业投资的含义与特11风险投资神话的产生

风险投资是一个神话，但却是一个真实的神话。自从第二次世界大战以来，风险投资对美国和世界经济一直发挥着一种鲜为人知但却极为深刻的影响：它是企业家精神的催化剂，推动着经济增长和革新。对美国经济而言，风险投资的贡献是巨大的：1．它创造了就业机会；2．提供了创新的产品和服务；3．刺激了竞争的活力；4．撒播了企业家精神。更为重要的是：风险资本孵化的新公司和新产业从根本上改变了我们的生活和工作的方式。请看下面的几个例子：

1风险（创业）投资的涵义与特征

风险投资神话的产生风险投资是一个神话，但却是一个真实的神话12

1风险（创业）投资的涵义与特征

ForExample

☆1957年，美国研究发展公司向一家由4个麻省理工学院毕业生创办的新公司—数字设备公司投资7万美元买下了其77%的股权。到1971年，这笔投资已经价值3.55亿美元。☆1975年，专门研究“改变人们生活和工作方式”的创新概念的ArthurRock向初创的苹果电脑公司投资了150万美元。当苹果公司1978年首次公开发行股票时，这笔投资已经价值1亿美元。☆联邦快递公司在经历了长期惨痛的亏损后，推出了隔夜小件快递服务，从而改变了自己的命运。当这家公司公开发行股票时，风险资本投资的2500万美元已经价值12亿美元。☆80年代有LotusDevelopmentCo.、GeneticsInstitute、Sun计算技术公司、Compaq公司，等等，90年代有Netscape、Yahoo！(杨致远)等。还有如微软(Microsoft)公司、王安电脑公司、戴尔公司等，都是通过风险投资发展壮大的。

1风险（创业）投资的涵义与特征ForExample13

1风险（创业）投资的涵义与特征

1995年Yahoo！在未获得风险投资前，只有杨致远和他的同伴两位穷学生的业余爱好，“在Web网上提供免费服务”，作为一种新兴媒体，当时Yahoo！的拜访总数早已破了百万大关。这样惊人的商业机会，使美国Sequoia风险投资基金会合伙人麦克凭着灵敏的商业机会很快认识到Yahoo！的价值，并对Yahoo！估价400万美元（以后的事实证明这个估价太过保守）。1996年4月12日的Yahoo！正式上市，股价开盘报24.5美元，最高达到是43美元，当天收盘价是33美元，Yahoo！市值直至8.5美元，是一年前Sequoia估价的200倍。1998年Yahoo！的市价曾接近75美元，是两年前刚上市的3倍，4年前Sequoia估价的100倍！1风险（创业）投资的涵义与特征1995年Ya14

1风险（创业）投资的涵义与特征

不同的机构对风险投资的定义有所不同：EuropeanVentureCapitalAssociation：风险投资是为公司的创立、发展、扩展或并购投入的一种资本。它是为未在股票市场上上市的企业提供的一种权益资本，也被称作为私人权益资本。AmericaNationalVentureCapitalAssociation：风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种股权资本。OrganizationforEconomicCo-operationandDevelopment：凡是以高科技与知识为基础，生产与经营技术密集的创新产品或服务的投资，都可视为风险投资。《亚洲创业投资指南》：对中小型、未上市企业进行的投资，投资者在一定程度上参与企业管理。成思危副委员长：风险投资是把资金投向蕴藏着失败风险的高技术及其产品的研究开发领域，旨在促使新技术成果尽快商品化，以取得高资本收益的一种投资行为。１.１风险（创业）投资的含义1风险（创业）投资的涵义与特征不同的机构对风险投资的定15

1风险（创业）投资的涵义与特征

创业（风险）投资（venturecapital,VC）:我们认为，创业（风险）投资是由专业投资机构在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品注入资本，并运用科学管理方式增加风险资本的附加值，从而获得高回报的一种投资行为。创业投资是资本投资行为，不是实业投资。创业投资家与创业者（创业企业经营者）资本投资分为确定投资和风险投资（riskcapital）。创业投资又称风险投资

创业管理（entrepreneurialmanagement）：是对与创业有关的诸多活动进行管理的过程，主要是指白手起家、基本上依靠自有资金、使新创企业开始赚钱并进入良性循环的管理方式。

风险管理（riskmanagement）是指出社会、组织、个人为了建构风险和回应风险而采用的各类监控性措施与过程的总称。如投资到网易的风险投资公司与丁磊公益事业、国库券、企业债券1、对公开招股股票的普通权益投资；2、富有资本所有者根据自己经验进行的非正规风险投资；3、由专业创业投资家进行的创业投资1风险（创业）投资的涵义与特征创业（风险）投资（ve16

1风险（创业）投资的含义与特征

１.２风险（创业）投资的特征

＊高风险性

＊高收益性

＊强操作性

＊风险资本的再循环性

＊长期性1风险（创业）投资的含义与特征17风险（创业）投资特征之一高风险性创业投资的失败率极高，在投资理念上存在所谓的“大拇指定律”。即如果创业投资公司一年投资10家风险企业，在5年左右的发展过程中，会有3家公司垮掉；另有3家中小型企业停滞不前，最终被收购；有3家能够上市，并有不错的业绩；

10家企业中可能只有1家成长迅速，上市后为社会看好，成为一颗耀眼的明星，市值数十倍甚至上百倍地增长，给投资者以巨额回报。而这家企业就成为“大拇指定律”中的“大拇指”．据统计，美国的创业投资项目大约有20%——30%是完全失败的，有60%遭遇不同程度的挫折，只有5%——10%的项目是成功的。失败的项目以及部分受到挫折的项目只能以公司清算的方式退出创业投资。目前，以清算方式退出的创业投资大约占创业投资总额的32%左右，而收回的资金大约只占原始投入的64%。风险（创业）投资特征之一高风险性创业投资的失败率极高，在投18风险（创业）投资特征之二高收益性种子期公司：年投资回报率～４０％成长中公司：年投资回报率～３０％即将上市公司：年投资回报率～２０％投资额一般占风险企业股份的20%—30%，通常不进行控股，以分散投资规避风险。创业投资家的目标毛利率为40%—50%以上，税后净利润率为10%以上，期望几年后公司上市时以15倍以上的市盈率套现，获得几十倍甚至上百倍高额投资回报，远远超过了金融市场平均回报率。过去105年金融市场回报率全球平均为5.7%风险（创业）投资特征之二高收益性种子期公司：年投资回报率～19风险（创业）投资特征之三强操作性资金＋管理创业投资不仅投入资金，而且投入管理。创业投资家是风险企业的强有力操作者，他有权决定一家新企业能否办成，他也可以在中途罢免经理，亲自执掌企业的大权，直到找到新的企业领导人。这一切皆要创业投资家根据技术发展规律、产品寿命周期、市场需求状况、企业发展现状而定，这对创业投资家的自身素质要求很高。风险（创业）投资特征之三强操作性资金＋管理创业投资不仅投入资20风险（创业）投资特征之四再循环性资金运行方式：投入—回收—再投入投资家把着眼点放在风险企业的开拓阶段，而不是成熟阶段，一旦创业成功，他们即在风险资本市场上抛售股票，收回资本，获得巨额利润。这时由于创业初期的高风险期已过，一般资本（如银行信贷资本）看好市场纷纷进入这些高技术企业中去，风险资本已完成其使命。风险资本退出后，便会带着新的更大的投资能力，去寻求新的创业投资机会，使高新技术企业不断涌现，从而推进高新技术产业化的进程，带来经济的繁荣。风险（创业）投资特征之四再循环性资金运行方式：投资家把着眼点21风险（创业）投资特征之五长期性创业资本所投资的企业一般要经历以下五个阶段：种子期、创业期、成长期、扩张期和成熟期。创业投资要基本是在前三个阶段发生这种企业只有在后两个阶段才能获得部分银行投入的借贷资本，而在前三个阶段却几乎完全依赖于风险资本的股权性投入。因而风险资本对风险企业的投入基本上都是在前三个阶段。从前三个阶段到第五阶段后期风险资本顺利退出，至少要经过5-10年，甚至10年以上。风险（创业）投资特征之五长期性创业资本所投资的企业一般要经历22

1风险（创业）投资的含义与特征

１.３风险（创业）投资的六要素风险资本风险投资人风险投资对象投资目的投资期限投资方式1风险（创业）投资的含义与特征１.３风险（创业）投资23要素一：风险（创业）资本概念是指用于高新技术创业及产品或项目开发的那部分风险较大的资金。进入企业的方式：购买股权＼提供贷款＼既购买股权又提供贷款资金性质：私人权益资本私人权益资本：指不必经过美国证券交易委员会审批登记、在私人之间或各金融与非金融机构之间交易的权益资本。20世纪70年代以前，这一市场以富有家庭、企业或金融机构为主；从80年代起，其主要资金来源转为机构投资者，特别是养老基金、保险基金、捐助基金等，主要业务也全部转由经验丰富而训练有素的职业金融家操纵。严格意义上，美国私人权益资本包括两大部分：风险投资资本和非风险投资资本。要素一：风险（创业）资本概念是指用于高新技术创业及产品或项目24要素一：风险（创业）资本风险资本在市场上的定位金融市场黄金市场外汇市场资本市场证券市场货币市场长期证券市场短期证券市场债券市场权益资本市场公共权益市场私人权益市场非风险市场风险市场要素一：风险（创业）资本风险资本在市场上的定位金融市场黄金市25要素一：风险（创业）资本风险资本的来源公共和私人养老基金；捐赠基金；银行持股公司；富有的家庭和个人；保险公司；投资银行；非金融机构或公司；外国投资者等。

要素一：风险（创业）资本风险资本公共和私人养老基金；26要素一：风险（创业）资本发达国家风险资本来源构成要素一：风险（创业）资本发达国家风险资本来源构成27要素二：风险（创业）投资人风险（创业）投资人的类型风险（创业）资本家(adventurecapitalists)风险（创业）投资公司(venturecapitalfirm)产业附属投资公司(corporateventureinvestors/directinvestors)天使投资者(angels)要素二：风险（创业）投资人风险（创业）投资人的类型风险（创业28要素二：风险（创业）投资人之一风险投资家概念指向其他企业家投资的企业家，与其他创业投资人一样，他们通过投资来获得利润。但不同的是创业资本家所投出的资本全部归其自身所有，而不是受托管理的资本。投资特点投资理由★风险资本家确信自己作为企业家的经验会有助他识别出一桩成功的交易；★风险投资能够给予他重温过去自己创办企业时的激情，而这种体会是无法从别的投资方式中获得的；★表白动机（tellingmotivation），能参入企业管理，在冒险中实现自我价值，风险投资能够满足这种需要。★在投资前，风险资本家期望收到商业计划书，并对此进行研究分析；★通常要求在被投资企业的董事会中占有一席之地，并听取管理层关于公司发展的报告；还积极参入被投资企业的管理，他们非常喜欢向管理层提供咨询并期待着自己的意见被仔细考虑；★和风险投资公司不同的是，风险资本家在判断是是否投资时反应比较迅速，因为他们通常不对被投资企业作详尽的尽职调查，而且也不需向任何人作出咨询；★单笔投资的规模往往不大。要素二：风险（创业）投资人之一风险概念指向其他企业家投资的29要素二：风险（创业）投资人之二风险投资公司概念是指对新技术企业创业及其新产品开发进行投资入股，筹集多渠道资金，并参入企业决策咨询，强化生产经营管理的一种科研、金融、企业三者有机结合的经济实体。主要包括以下两类：☆公司(Corporation)制;☆有限合伙(LimitedPartnership)制要素二：风险（创业）投资人之二风险概念30要素二：风险（创业）投资人之三产业附属投资公司投资对象概念投资特点往往是指一些非金融性实业公司下属的独立的风险投资机构，他们代表母公司的利益进行投资。与专业基金一样，这类投资人通常主要将资金投向一些特定的行业。产品有望进入母公司目标市场领域的风险企业；有可能开发出母公司所需技术的企业。和传统风险投资公司一样，产业附属投资公司同样要对被投资企业的商业计划书进行评估，深入企业作尽职调查，并期待获得较高的投资回报；对被投资企业提供技术援助，并帮助其进行战略管理；传授营销技巧、给予分销渠道来加速被投资企业的成长。要素二：风险（创业）投资人之三产业附属投资对象概念投资特点31要素二：风险（创业）投资人之四天使投资人人口分布与联系：受过良好教育，许多人具有大学文凭；注资企业遍布美国各地；大多数融资企业与投资者仅距一日里程之遥；希望在创业融资活动中积极表现；拥有9-12个其他投资者的群体。投资记录：投资额度：$10000-500000;平均投资额：$175000；每年有1-2次交易。创业项目选择：大多注资给起步企业或经营期少于5年的创业企业。大多数对如下行业注资有兴趣：☆制造业－－工业/商业产品；☆制造业－－消费物品☆能源/自然资源；☆服务业☆零售/批发风险/回报的期望：对启动期的企业的投资5年的资本获益平均为10倍；对经营少于1年的企业的投资5年的资本获益平均为6倍；对经营1-5年的企业的投资5年的资本获益平均为5倍；对成立5年以上的企业的投资5年的资本获益平均为3倍。否决计划书的原因：☆风险/回报比例不足；☆管理层的力量不足；☆对计划中的经营项目不感兴趣；☆对价格不能认可；☆本金投入不足；☆对经营领域不熟。概念投资特点即“非正式的私人股权投资者”，他们通常是创业企业家的朋友、亲戚和商业伙伴，要素二：风险（创业）投资人之四天使人口分布与联系：概念投资32要素二：风险（创业）投资人之四天使投资人投资特点投资于非常年轻的公司以帮助这些公司迅速启动，是创业家的第一批投资人；通常只提供“第一轮”投资，这和天使投资人本身的资金实力有限联系在一起的；天使投资人投资方式带有强烈的感情色彩。创业者说服天使投资人投资常常需要一定的感情基础，或者是志同道合的朋友，或者是有亲戚关系，或者得到了熟悉认识的介绍等等；投资程序简单迅捷，但投资金额有限。要素二：风险（创业）投资人之四天使投资人投资特点33要素三：投资对象投资对象一类是对新创立的年轻的、快速成长且通常是技术型企业的投资。主要是高新技术产业。如：电脑和软件业、医疗保健产业、通信相关产业、生物科技产业等。但各国投资的重点各有侧重，并且随着时间的变迁，投资的侧重点也会发生一些变化。另一类投资于企业的重组：管理层收购（Managementbuy-outs,MBOs）：内部管理者融资收购所在企业；管理者买入（Managementbuy-ins,MBI）：由来自企业外部的管理者收购。要素三：投资对象投资对象一类是对新创立的年轻的、快速成长且通34要素三：投资对象要素三：投资对象35要素四：投资目的

投资的目的:并不是为了获得风险企业的所有权，不是为了控股，更不是为了经营企业，而是通过投资和提供增值服务把企业做大，然后通过公开上市、兼并收购或其他方式退出，在产权流动中实现投资回报。这种回报既不同于一般股权投资的股息，也不同于债权投资的利息回报，而是建立在被投资公司增值基础上通过投资变现得到的。在这里，投资者提供的是企业发展所需的资金，而企业家则投入了自己的企业家才能，双方都承担风险，同时共享收益，充分体现了风险投资业高风险、高收益的特点。要素四：投资目的投资的目的:并不是为了获得风险企业的所有权36要素五：投资期限风险资本从投入被投资企业起到撤除投资为止所间隔的时间长短就称为风险投资的投资期限。

创业期风险投资通常在7—10年内进入成熟期，而后续投资大多只有几年的期限。这使得投资的生命周期必须和有限合伙制的要求相适应，即满足后者对流动性的需求。因此，创业投资既不是短期投资也不是流动性投资，而是一项必须充分运用专业知识和技巧并勤勉对待的长期投资要素五：投资期限风险资本从投入被投资企业起到撤除投资为止所间37要素六：风险（创业）投资方式从投资性质看，风险投资的方式有三种：★直接投资，即投资人直接把风险资本投入被投资企业，购买后者的股权。★提供贷款或提供贷款担保。★提供一部分贷款或担保资金同时投入一部分风险资本购买被投资企业的股权。

但不管是哪种投资方式，风险（创业）投资人一般都附带提供增值服务。要素六：风险（创业）投资方式从投资性质看，风险投资的方式有三382

国外风险（创业）投资的发展与现状２.１美国风险（创业）投资的发展历程风险（创业）投资的兴起

20世纪20年代，美国一些富裕的家族如Paysons、Rockefellers、Whitneys等已经开始寻求专业的管理人员使用他们的资金进行投资，其特点是：♠长期投资；♠从投资银行寻找好的管理人员代为运作；♠不仅仅是投入资金，投资家还提供管理咨询辅导等服务；♠无机构资金介入。这些投资虽资金有限但大部分很成功，运作过程体现出一些现代风险投资的特点。2国外风险（创业）投资的发展与现状２.１美国风险（创业）投392

国外风险（创业）投资的发展与现状２.１美国风险（创业）投资的发展历程２０世纪３０年代创建惠普公司（新产品受益凭证）

1946年2月1日，JohnHayWhitney以500万美元注册资本成立了J.H.Whitney&Co.——美国第一家风险投资机构宣告成立。从创立至今，一直活跃在私人权益投资领域；2000年初，公司更名为Whitney&Co.。同年，美国国会参议员、波士顿联邦储备银行行长拉尔夫·弗兰德和哈佛大学商学院教授多利特，成立了世界上第一家风险投资公司——美国研究与开发公司（ＡＲＤ）（1957年对数据设备公司DEC的投资大获成功），ARD被公认为风险投资的第一块里程碑。ARD的信念就是做长期投资，不是抓住一次机遇就企图退出，而是一直坚持到公司真正成功或完全失败。评论：今天的风险投资越来越急功近利，公司上市成为最重要的目标，失去了更重要的价值理念，也失去了应有的耐心。总结：50年代美国的风险投资还很分散，尚未形成规模，基本上是富有家庭或一些投资机构。2国外风险（创业）投资的发展与现状２.１美国风险（创业）投402

国外风险（创业）投资的发展与现状1958年，受1957年苏联卫星上天的刺激，国会通过了小企业投资法案，由美国小企业管理局（SmallBusinessAgency,SBA）启动小企业投资公司（SmallBusinessInvestmentCorporation,SBICs）计划。同年，第一家有限合伙制风险投资机构Draper,Gaither&Anderson成立。1958-1963年，约有692个公司注册为SBICs，共筹集私有权益资本4.64亿美元。SBICs市场在60年代晚期到70年代早期发展强劲，但因激励机制问题最终导致了这一市场的萎缩。1973年，全美风险投资协会成立。２０世纪７０年代风险投资的衰退ＳＢＩＣ的发展不成功１９６９年股市低落私人创业合伙公司出现２０世纪８０年代风险投资的复兴（1982年《中小企业技术革新促进法》２０世纪９０年代创业投资的蓬勃发展（1994-1996年间高新技术对美国GDP的贡献率达27%）2国外风险（创业）投资的发展与现状1958年，受1957年412国外风险（创业）投资的发展与现状

新特点：筹资额连年上升创业投资的分布出现均衡化趋势，长期投资比例上升；创业投资业绩明显上升．创业资本开始增值；创业企业的公开上市（ＩＰＯ）比２０世纪８０年代有明显上升；创业企业收购与兼并事件不断增加．１９９８年１９９９年风险投资额１４２亿美元３５６亿美元投资的风险企业数２８４９家４００６家平均每家企业获得投资５２０万美元８９０万美元美国风险投资概况——资料来源：１９９９ＥＶＣＡＹearbook最近20年内，SBICs的教训及政府相关法规的改善，使Draper,Gaither&Anderson开创的有限合伙制迅速发展，成为风险投资机构的主流。目前美国80%以上的投资基金采取了这一运作形式。总结：风险投资在20世纪短短几十年的历史中，经历了50-60年代的兴起，70年代的衰退，80年代末、90年代初的低潮和90年代的蓬勃发展几个循环，现在已经成为一个新兴的金融产业。2国外风险（创业）投资的发展与现状新特点：１９９８年１422

国外风险（创业）投资的发展与现状Draper家族与风险投资Draper家族在风险投资界久负盛名。WilliamH.Draper，Jr将军1958年创立了Draper,Gaither&Anderson风险投资机构，成为西海岸第一位职业风险投资家，而Draper,Gaither&Anderson首创的风险投资有限合伙制形式则影响到今天80%以上的美国风险投资机构。William的儿子BillDraper1962年创立了Draper&Johnson投资公司，开始了自己的风险投资生涯。1965年，BillDraper和PaulWythes一起创立了SutterHillVentures，取得了巨大的成功。1985年，他被推选为联合国发展计划署首席执行官。在他的风险投资职业生涯中，所投资的企业包括Apollo计算机公司（后为HP收购）、Dionex、昆腾、ITT、伊思曼柯达、LSILogic等。1995年，他返回风险投资界，创立了DraperInternational，专注于对印度的风险投资。1996年，又将注意力转移到美国的技术公司，和RobinRichardsDonohoe联合了DrapweRicharde有限合伙公司。BillDraper的儿子TimDraper1985年创立了DraperFisherJurvetson(DFJ)公司，成为这个家庭第三代风险投资家。DFJ现已成为早期阶段风险投资的同义词。…….背景资料2国外风险（创业）投资的发展与现状Draper家族与风险投432

国外风险（创业）投资的发展与现状２.２欧洲风险（创业）资本的发展历程开始于２０世纪６０年代末英国：１９４５——成立了带有创业投资性质的“工商金融公司”１９７９～１９８７——建立了１０５家创业投资公司德国：１９８２创建第一家创业投资公司１９８３将创业资本列为一项重要工作加以扶持法国：１９８５组建第一家创业投资公司“地球科学工艺技术开发公司”２０世纪８０年代中后期出台一系列优惠政策，如对向高技术企业投资的创业投资公司实行免税等１９８５建立“欧洲风险组织”１９９６成立欧洲股票新市场ＥＵＲＯ－ＮＭ2国外风险（创业）投资的发展与现状２.２欧洲风险（创业）资442国外风险（创业）投资的发展与现状２.３日本风险（创业）投资的发展历程起步于２０世纪５０年代初——１９５１成立日本创业企业开发银行１９７５通产省成立“创业投资公司”１９９５大藏省成立“创业投资市场”国家１９９８１９９９增长率（％）英国７１０５１１５０１６１.９德国１９４８３１５９６２.２法国１７７７２８１７５８.５欧洲各国的风险投资（单位：百万英镑）

——２０００ＥＶＣＡYearbook2国外风险（创业）投资的发展与现状２.３日本风险（创业）投45

3中国风险（创业）投资的发展与现状３.１中国风险（创业）投资的发展历程主要法规文件记：1985中共中央发布《关于科学技术体制改革的决定》中指出“对于变化迅速、风险较大的高新技术开发工作，可以设立创业投资给予支持。”1991年，国务院发布《国家新技术产业开发区若干政策的暂行规定》，标志着创业投资在我国受到政府的高度重视；1996年５月１５日，我国正式通过并颁布了《中华人民共和国促进科技成果转化法》，1996年１０月１日起实施1998年民建中央向全国政协提交“尽快发展我国风险投资事业”的提案，即“以号提案”，风险投资在我国才真正被引起重视。1999年8月中共中央作出了《关于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的决定》；当年12月国务院办公厅转发了科技部等七部委提出的《关于建立我国风险投资机制的若干意见》之后，中国风险投资事业才真正作为新投融资制度创新被系统地提出和广泛地推进，中国的风险投资事业才开始蓬勃发展起来；2005年中国创业投资募资总额创历史新高，达40.67亿美元，此外，随着《创业投资企业暂行管理办法》、外管局“75号文”等政策性文件的出台，对创业投资产业发展正面临一个日益良好的政策环境。2006年，《创业投资企业管理暂行办法》正式实施；新《合伙企业法》修订完毕3中国风险（创业）投资的发展与现状３.１中国风险（创463中国风险（创业）投资的发展与现状主要大事记：1985年9月成立我国第一家创业投资公司——中国新技术创业投资公司（简称中创）1992年，沈阳建立科技风险开发性投资基金；不久我国成立第一家以经济担保为主业的全国性金融机构——中国经济技术担保公司1992年美国国际数据集团（IDG）在中国成立太平洋创业投资基金，1998年5月向金蝶公司（成立于1993年）先期投入2000万元人民币，1998年4月与英特尔、哈里森共同向“中文网络神探——搜狐”注入200万美元的二期创业资本1997年四通利方获650万美元投资合同1998年，中创公司关闭PS:2007年9月8日厦门引进首家外资创业投资公司

由中化汇富投资有限公司、中化欧洲资本有限公司共同投资设立的世盈创业投资有限公司，作为厦门引进的第一家外资创业投资公司，填补了厦门市外资风险投资领域的空白。根据协议，世盈创业投资有限公司投资总额高达3亿美元，主要对高新技术企业进行股权投资，并为之提供创业管理服务和创业投资咨询。这个项目的设立，将为发展前景良好的高新技术企业创造新的投融资平台。

3中国风险（创业）投资的发展与现状主要大事记：473中国风险（创业）投资的发展与现状Phase1酝酿期（1985～1996）Phase2兴起期（1997～2001）Phase3调整期（2002～2003）Phase4回缓发展期（2004～）我国风险投资事业发展经历的阶段

以1985年3月公布的《关于科学技术体制改革的决定为开端》随后发布了一些政策规定，但因观念上与体制上的障碍+改革未能同步+融资渠道不畅通+资本市场欠发达÷契约关系不健全+分配制度不合理+知识产权不明确等原因儿发展极其缓慢1990年初始，境外投资者设立的一些中国投资基金开始投向国内，但其因资本市场不发达儿主要投向已有企业扩大再生产改革开放使得社会主义市场经济的发展队风险投资形成了客观需求1996和1998年相关法规的颁布掀起了我国风险投资事业的热潮尽管还存在观念、制度、法律等方面的障碍，但确实是使我国的风险投资事业得到了迅猛发展

2001年开始，在世界经济发展减缓和国际风险投资退潮的影响下，中国风险投资事业也陷入了低潮调整期“十一五”规划和《创业投资企业暂行管理办法》、外管局“75号文”等政策性文件出台这时期出现了入盛大网络、百度和无锡尚德等经典案例中国风险投资事业迎来了崭新的机遇3中国风险（创业）投资的发展与现状Phase1酝酿期483中国风险（创业）投资的发展与现状2006年中国风险投资发展概况及其特征2006年中国风险投资发展概况在中国宏观经济迅猛增长以及政策层面的强力推动下，2006年的中国风险投资业延续2004以来全面复苏的态势，并且随着2006年中国证券市场的强劲复苏以及多层次资本市场体系的完善，中国风险投资业已经步入高速发展的阶段。3中国风险（创业）投资的发展与现状2006年中国风险投492006年中国风险投资发展概况2003～2006年调查机构投资规模情况投资规模2003年2004年2005年2006年投资项目数（个）335325434371投资金额（亿元）37.1537.83117.57143.642003～2006年调查机构投资规模变化趋势2006年中国风险投资发展概况2003～2006年调查机构投502006年中国风险投资发展特征2006年中国风险投资发展特征

数据来源：中国风险投资研究院于2006年11月～2007年1月开展年度风险投资行业调查活动。实际有效样本为153家，在进行统计分析后，归纳出2006年以下6条新特点：中国风险资本与投资总量齐创新高，增速创下历史记录截至2006年底中国风险资本为583.85亿元，比2005年底高出25.69％；438.7325.34464.5583.85风险资本总量的变化趋势（单位：亿元）2006年中国风险投资发展特征2006年中国风险投资发展特征512006年中国风险投资发展特征2006年新筹资风险资本规模240.85亿元，比2005年的195.71亿元增加23.06％。37.0243.3195.71240.85新募集风险资本总量的变化趋势（单位：亿元）2006年中国风险投资发展特征2006年新筹资风险资本规模2522006年中国风险投资发展特征海外风险资本与投资占据半壁江山，本土边缘化趋势未改。中国内地海外资本合计2006年金额228.39177.52405.91比例56.27％43.73％100％2005年比例66.1％33.9％100％2003年比例95％5％100％2003年～2006年风险资本来源分布（注：2006年该项调查的有效样本数为122家）本土机构外资机构合计2006年投资额34.3109.3143.6金额比例23.9％76.1％100％2005年投资金额比例43.1％56.9％100％2005年～2006年调查机构投资规模情况（注：2006年该项调查的有效样本数为117家）2006年中国风险投资发展特征海外风险资本与投资占据半壁江山532006年中国风险投资发展特征传统行业强势分解IT行业，已成为风险投资的宠儿，喜忧参半。行业狭义IT传统产业能源环保IC通讯其他医药保健生物技术金融服务合计项目数1206055302825221610366项目数比例32.79％16.39％15.03％8.20％7.65％6.83％6.01％4.37％2.73％100％金额63.0120.5717.847.858.978.821.678.796.09143.61金额比例43.88％14.32％12.42％5.47％6.25％6.14％1.16％6.12％4.24％100％2006年风险投资行业分布（注：2006年该项调查的有效样本数为117家）传统行业成为风险投资的宠儿，有其好处也有缺陷：好处——投资领域多元化能够在一定程度上缓解IT行业风险投资的部分“风投热”缺陷——风险投资使与高科技创新紧密相连的，其使命就是帮助高科技企业的发展，而现在的“转向”值得忧虑2006年中国风险投资发展特征传统行业强势分解IT行业，已成542006年中国风险投资发展特征北京和上海引领中国风险投资发展的趋势持续巩固。类型北京上海深圳东北华北华东中南西部合计投资额49.8735.596.6610.202.0919.3010.209.58143.49比例34.76%24.80%4.64%7.11%1.46%13.45%7.11%6.68%100%2006年投资金额的地区分布（注：2006年该项调查的有效样本数为117家）类型北京上海深圳东北华北华东中南西部合计资本总量265.9290.9833.7220.4011.6561.9247.2220.58552.39比例48.14％16.47％6.10％3.69％2.11％11.21％8.55％3.73%100%2006年风险资本总量的地区分布（注：2006年该项调查的有效样本数为122家）2006年中国风险投资发展特征北京和上海引领中国风险投资发展552006年中国风险投资发展特征种子期项目金融资本水平依旧不足。行业种子期成长期扩张期成熟期上市筹备期合计项目数5713657245279项目数比例20.43％48.75％20.43％8.60％1.79％100％金额7.4922.9319.785.640.3356.17金额比例13.33％40.82％35.22％10.04％0.59％100％2006年投资阶段分布（注：2006年该项调查的有效样本数为110家）2006年中国风险投资发展特征种子期项目金融资本水平依旧不足562006年中国风险投资发展特征资本市场在风险投资中的重要性日益展现。

2006年以股权/股份转让的项目为62.07%,低于2005年的七成,通过资本市场退出已升至31.09%,资本市场在风险投资中的重要性日益展现退出方式股权转让上市交易清算合计项目数（个）37727116项目数比例62.07％31.90％6.03％100％金额74.7373.500.07148.3金额比例50.39％49.56％0.05％100％2006年风险资本退出总量分布情况（注：2006年该项调查的有效样本数为62家）2006年中国风险投资发展特征资本市场在风险投资中的重要性日572006年中国风险企业退出机制之首次公开上市（IPO）情况简析总量分析

随着中国资本市场股权分置改革的推进及深圳中小企业板率先实现全流通后的首次公开上市开闸，国内资本市场环境的日益改善，极大地推动风险企业的IPO，2006年全年就有22家风险投资企业在国内外资本市场实现IPO，融资额高达115.04亿元。其中，下半年IPO家数为13家，融资额为84.85，超过上半年的9家以及30.19亿元的融资额。2006年中国风险企业退出机制之首次公开上市（IPO）情况简582006年中国风险企业退出机制之首次公开上市（IPO）情况简析IPO市场分布在22家中，有17家在海外上市，仅5家在国内资本市场上市融资，其融资额为10.98亿元；在美国纳斯达克市场上市的为6家，融资额为42.05亿元，平均融资额达到7.01亿元，还有2家在美国纽交所和OTC市场上融资；在新加坡主板上市的为5家，融资额为13.65亿元。2006年风险投资企业IPO市场分布美国纳斯达克27.26％深圳中小企业板22.73％新加坡主板22.73％2006年中国风险企业退出机制之首次公开上市（IPO）情况简592006年中国风险企业退出机制之首次公开上市（IPO）情况简析IPO企业的行业分布

22家中，能源环保类最多，为7家，融资额达42.36亿元，平均融资额为6.05亿元。传统产业紧随其后，融资额达27.52亿元。通讯行业仅为2家，当融资额高达37.04亿元，平均融资额达到18.52亿元。2006年中国风险企业退出机制之首次公开上市（IPO）情况简60展望中国风险投资发展2006年延续了2004年以来中国风险投资复苏后高速发展的趋势，而且伴随中国经济持续发展的前景，可以看出中国风险投资业将迎来更高的发展，风险投资政策环境将在稳健中完善。宏观经济高速增长为风险投资在中国的发展提供保障和机遇；海外风险资本持续升温，本土风险资本面临的挑战有增无减；风险投资环境的完善稳步推进展望中国风险投资发展2006年延续了2004年以来中国风险投613中国风险（创业）投资的发展与现状３.２中国风险（创业）投资存在的问题专业人才缺乏说

从总体上来说，我国创业投资人才严重匮乏，不仅创业投资管理人才困乏，而且创业人才也不足。高新技术企业的管理人才是创业企业能否迅速壮大的重要基础。由于目前我国企业家队伍尚未形成，往往难以组织强有力的创业企业管理队伍，使企业的发展因此得不到可靠保障，致使创业投资运作大受影响。创业资本运作体制缺陷说

现阶段中国的创业投资机构基本上是“官办官营”的模式，即由各级政府出资组建投资公司，按照国有企业的模式进行运作。因此，国有创业投资机构也如同国有企业，其内部机制导致经营者从自身利益出发追求短期行为创业投资家五大素质：1、事业心、责任感和敏锐的商业直觉；2、丰富的待人处事经验；3、熟悉有关的金融、管理、法律知识；4、有一个或一个以上的技术背景；5、与中国金融界、法律界保持良好关系。创业投资主体：1、政府出资；2、民间出资；3、外资；4、上市公司出资；5、金融系统出资。3中国风险（创业）投资的发展与现状３.２中国风险（创业62３.２中国风险（创业）投资存在的问题高科技企业匮乏说

缺乏高科技企业的主要原因，是我国在许多科技领域与国外先进水平相比仍处于相对落后状态，加之目前Ｒ＆Ｄ投入不足，创新人才缺乏等等．创业企业是创业投资的对象，如果没有大量的从事高科技产品研究、开发和生产的创业企业的存在，那么创业投资就失去了生存的基础和发展的机会。退出渠道不畅说

退出是指创业投资通过转让股权获取高额回报的经营行为。创业投资是一个“投资——退出——再投资”的循环过程。因此，需要合适的环境。创业投资机构参与投资，其主要收益不是来自受资企业的分红，而是来自受资企业获得成功后，其股票公开上市或出售所持股权时的资本所得。我国目前仅有规模不大的主板市场，由于上市门槛高，一般中小型高科技企业很难获得上市资格，而适合创业企业上市的二板市场由于各种原因又迟迟未建立，使创业投资存在严重的退出障碍，这就极大地抑制了创业投资机构的投资积极性。创业投资的退出方式，主要包括：高新技术成果转让、股份转让、企业购并、企业结业（破产）清算等等。其中最能产生重要影响的是股票市场。3中国风险（创业）投资的发展与现状３.２中国风险（创业）投资存在的问题3中国风险（创业）63[案例]中创公司破产原因分析中创公司的失败就是因为缺乏规范有效的创业投资机制。首先，这类公司的投资主体不能承担真正创业投资主体责任；其次，创业投资的主要投资方向是信息产业和生物技术等高新技术产业和新兴产业；再次，投资是一种纯市场行为，它承认风险、让更多的投资者去承担能够承担得起的风险；最后，创业资本因缺乏较完善的二板市场支持，无法形成畅通的良性循环。3中国风险（创业）投资的发展与现状[案例]中创公司破产原因分析3中国风险（创业）投资的644风险（创业）投资的理论基础4.1组合投资

创业项目的收益具有高度的不确定性，而分散化对收益具有稳定作用，但创业投资家往往必须深入到具体的实业经营，这就需要相当的专业眼光，也就意味着分散投资不仅困难，而且可能因为缺乏有效的管理而带来损失。为了分散风险，稳定投资收益，需要组合投资；但考虑到专业技能、专业知识，需要专业经营。为此，创业投资家在战略上要牢固树立组合投资的理念，要清醒地认识到项目自身的独特风险并不会得到经济补偿，在策略上要开动脑筋，想方设法，通过多种渠道来落实组合投资策略。4风险（创业）投资的理论基础4.1组合投资654风险（创业）投资的理论基础创业项目的收益

收益率R=（V1-V0+P）/V0例如某创业投资公司所投资的项目在1月初的市场价值为5000万，6月底的市场价值为5500万，同时还分的100万元利润，此半年里该项目的收益率为12%R=（5500-5000+100）/5000=12%4风险（创业）投资的理论基础创业项目的收益664风险（创业）投资的理论基础平均收益的求取方法

例如某创业投资公司的某项目在过去的三年的年收益率为-15%、35%和55%，求三年的平均收益率。1、算术平均收益率RA

RA=（R1+R2+···+RN）/NRA=（-15%

+35%+55%

）/3=25%2、复利平均收益率RC

RC=[（1+R1）（1+R2）···（1+RN）]1/NRC=[（1-15%）（1+35%）（1+55%）]1/3RC=21.2%3、内部收益率RI

V0=C1/（1+RI）+C2/（1+RI）2+···+(CN+VN)/（1+RI）N1100=200/（1+RI）+200/（1+RI）2+(200+1200)/（1+RI）3RI=20.66%4风险（创业）投资的理论基础平均收益的求取方法674风险（创业）投资的理论基础实行组合策略的途径：联合投资含义：为了通过组合投资稳定公司收益，创业投资公司就有必要联合其他公司对项目进行投资。注意事项：要选择合适的伙伴进行联合投资，尤其是选择经验丰富的合作者对不同发展期的风险企业进行投资

对同一行业的创业企业，不同的发展期决定了创业企业的风险不同。一般来说：创业企业的成熟度越低，风险越大；处于创业早期的企业风险高于成熟期的企业。

因此，适当投资同一行业或相近行业不同发展期的创业企业，就既能发挥创业投资家的专业认知能力，又能实现组合投资，达到分散风险的目的4风险（创业）投资的理论基础实行组合策略的途径：联合投资684风险（创业）投资的理论基础拓宽公司资金渠道，注重资金来源的多样性风险（创业）投资本质上是资金管理而不是项目管理，创业投资追求是资本的保值增值，这就决定了风险（创业）投资必须注重创业投资基金的资金筹措分险和项目投资的退出风险多渠道筹资的意义：有利于创业投资公司所管资金的确稳定性有利于保证投资的退出收益适当照顾投资项目地理位置的多样性风险（创业）企业的产品或服务市场受其所在地区的经济状况的影响往往很大。企业所处的经济不景气，成熟企业的开支就会减少，而且首先减少的是对创新企业所提供的锦上添花的产品的需求，可能对创业企业的健康发展形成极大的破坏。因此，对有些创业项目的投资，尤其是依赖于地方经济状况的项目投资，应当适当兼顾投资项目地理位置的多样性，以通过组合投资来化解这种地方性的经济风险。4风险（创业）投资的理论基础拓宽公司资金渠道，风险（创业694风险（创业）投资的理论基础4.2实物期权

实物期权(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT时所提出的，他指出一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，所以实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估。例如，可开采一年，产出1000吨铜的铜矿采矿权，当前售价300万元；着手采矿须追加投入1800万元。当前铜价为2万元，变动趋势是年涨30%或下挫20%；公司的未来现金流可以用5%的无风险收益进行贴现。铜矿采矿权值得购买吗？分析：第一年开采，铜价为2.6万元或1.6万元E[现金流]=（2600+1600）/2=2100采矿权的净现值为：NPV=-1800+2100/1.05=200（万元）4风险（创业）投资的理论基础4.2实物期权704风险（创业）投资的理论基础如第二年开采，上年市场兴旺，铜价为2.6万元，此时铜价为3.38万元或2.08万元NPV1=-1800+[（3380+2080）/2]/1.05=800（万元）如第二年开采，上年市场低迷，铜价为1.6万元，此时铜价为2.08万元或1.28万元NPV1=-1800+[（2080+1280）/2]/1.05=-200（万元）NPV0=[（800-200）/2]/1.05=286（万元）286万元﹤300万元不应购买此采矿权。对吗？？？当铜市低迷时，无需投入1800万元，NPV1=0NPV0=[（800+0）/2]/1.05=381（万元）﹥300万元可获81万元的净现值，应购买此采矿权。4风险（创业）投资的理论基础如第二年开采，上年市场兴旺，铜714风险（创业）投资的理论基础期权：是一份合约，合约的一方（授权人）授予合约的另一方（受益人）在规定的时间（执行时间）按约定的价格（执行价格）与之交易某种资产（标的资产）的权利，但受益人并没有进行这种交易的义务。期权授予的权利如果是购买资产，称作看涨期权；期权授予的权利如果是出卖资产，称作看跌期权。实物期权理论和方法在解决实物投资中的不确定性与不可逆转性等问题卓有成效，创业企业投资中有很多实物期权，有些可能是自然的机会，有些则是要付出代价去创造这些投资机会。实物期权的价值在于它可以用来管理投资风险，为经营者提供管理灵活性，以增加公司利润或减少损失。1万元期权价，A获得2年后用100万价格购买B的某房子3元期权价，执行价50元的资产ABC的看跌期权4风险（创业）投资的理论基础期权：是一份合约，合约的一方（724风险（创业）投资的理论基础风险（创业）投资中，实物期权的分类放弃期权对于一些具有潜在投资价值的项目来说，投资者推迟或放弃投资可能会有更大的价值．在创业投资中创业投资家常常采用阶段性投资，阶段性投资具有放弃期权，这对项目来说是有价值的．等待期权

在相关信息随后可以获得，市场前景等一段时间会更加明了的情形下，等待期权具有价值．等待的价值在于减少了有关的不确定性和投入的资本．实物期权

成长期权

公司市场价值一般由现有资产的价值与后续投资的期权价值共同构成．成长期权可以使公司从随后投资中获利，所以，成长期权的价值在公司市场价值中占有相当的比重．4风险（创业）投资的理论基础风险（创业）投资中，实物期权73[案例]（1）一位年过半百的企业家尼格尔与另一位30多岁的年轻企业家布莱恩达成了一项协议，让布莱恩加入公司担任营销副总裁。他们在协议中还包括一个条款，允许布莱恩在5年以内以150万美元的价格收购该公司。当时，这家生产小饼干的公司每年的营业收入为50万美元。而到了第三年末，在布莱恩的努力下，公司获得了500万美元的收入，并且大大地提高了获利能力。于是布莱恩告知尼格尔自己将按协议选择收购该公司的意向，但尼格尔却立即解雇了他。布莱恩当时没有任何其他的收入来源，还得负担家庭开销和支付40万美元的购房按揭款，而这座房子当时的市价已飙升至27.5万美元。布莱恩得知尼格尔另外收到了一家公司出价600万美元的收购要约，从而导致尼格尔想食言，推翻以前与布莱恩达成的协议。由于无力提请法律诉讼，布莱恩只好庭外和解，仅获得不到10万美元的赔偿。当那家潜在收购人得知布莱恩的遭遇后撤回了600万美元的收购要约。于是再没有任何人向公司提出收购了。不到两年的时间公司就因尼格尔而破产了。而那时，当尼格尔致电布莱恩询问是否仍对收购该公司感兴趣时，布莱恩回敬说这是他自作自受。4风险（创业）投资的理论基础[案例]4风险（创业）投资的理论基础744风险（创业）投资的理论基础４.３合同理论风险（创业）投资涉及两方面的委托代理关系：

委托人

代理人资金提供者创业投资家＼创业投资公司创业投资家创业者代理人接受委托人的委托，要求有明确的责、权、利，从委托人的角度来说，要确定对代理人的约束与激励。这些内容，都需要通过明确的合同（契约）条款固定下来。合同完全合同——指缔约双方都能完全预见合同期内可能发生的重要事件，愿意遵守双方签订的合同条款，当合同条款有争端时，第三方（如法院）可强制执行。不完全合同——指由于合同当事人或仲裁者无法证实或观察一切，造成合同条款不可能无所不包。存在的原因：１.个人的有限理性；２.交易成本；３.机会主义动机4风险（创业）投资的理论基础４.３合同理论合同完全合同—754风险（创业）投资的理论基础委托—代理理论基本假设：委托人不能观测到代理人的努力，但产出信号可被观测。最优的合同是把代理人的报酬同产出指标挂钩以激励代理人的努力工作。因此，该理论认为创业者的行动与努力虽然不可观测，但公司的一些信号如公司的表现（运营情况）与这些行动和努力密切相关。

创业者的努力公司的表现创业者获得报酬的附带条件是与自身努力相关的可证实的公司表现（基于财务与非财务）的信号。激励越大，支付——表现敏感系数越大。一些研究是认为：对风险中性的委托人和代理人来讲，如果没有财富限制，最优的经济合同是使投资者有一个固定的回报，而管理者享有剩余利润的索取权。这一理论强调创业者提供金钱激励或有关现金流权利的重要性，所有权只与现金流权有关。以一定的概率取决于代理人的努力程度4风险（创业）投资的理论基础委托—代理理论以一定的概率取76[案例]

苹果公司：一个成功者的沉浮1．两个不入正途的年轻人

在计算机行业的微型机时代，苹果公司的奇迹一直为人们所津津乐道。而苹果公司的奇迹是与乔布斯和沃兹尼克两个人的创造力分不开的。

乔布斯在加州洛斯阿多斯*霍姆斯特读高中时，乔布斯迷上了高科技，并认识了同样热爱科技的斯丹芬*沃兹尼克。放学后他常去惠普公司旁听报告。高中毕业后，乔布斯进入俄勒冈的里德大学。但不到一年就中途退学了，乔布斯认为大学不适合自己。而沃兹尼克已考入科罗拉多大学。在那里学习了一年软件设计后，他又进入了伯克利加州大学。1975年沃兹尼克退学到惠普公司任工程设计师。在业余时间，他终于成功研究制造出了一种小型计算机。乔布斯经常去沃兹尼克制造电脑的地方参观。有一次，乔布斯觉得这种电脑可以进入市场。正是这种毫不经意的想法使两个大学肄业生成了巨富。[案例]苹果公司：一个成功者的沉浮1．两个不入正途的年轻77[案例]

苹果公司：一个成功者的沉浮

1973年3月，乔布斯与沃兹尼克合伙组建他们的公司，到当年6月为止，他们一直出售小型元器件。他们寻找电脑供应商作担保，两人甚至想到阿塔利公司和惠普公司的担保，但没有成功。最后，乔布斯卖了自己的桑塔那轿车，沃兹尼克卖了自己的惠普计算机，共筹得1300美元。他们通过信用方式购到1万美元的零件。不久，购买他们产品的订货量就超过了生产能力。到了夏天，他们设计出一种更高级的个人计算机——苹果Ⅱ型。到1976年底，苹果Ⅱ型销售额达到20万美元，其中利润率为20%。1976年末和1977年初，乔布斯和沃兹尼克采取了几项有力措施来拓展业务。他们在一份知名的商业杂志上登了一篇科技文章，使公司产品赢得了较大的知名度，并与其他计算机零售商签订了销售合同。他们还说服了一名律师，通过法律保证制订了一项延期付款计划。但为了占领更大的市场，他们还需要大笔的资金，而且他们更急需市场方面的专家。乔布斯想找一家为自己做广告的公司。起初，为了提高苹果产品的市场占有率，乔布斯找到麦克肯那公司，由于乔布斯采取事后付款政策，他们起初不愿接受这一业务，但在乔布斯的再三劝说下，最后总算答