润本股份：聚焦“大品牌小品类”“国货之光”乘风破浪

润本股份：聚焦“大品牌，小品类”，“国货之光”乘风破浪1.

“大品牌、小品类”驱蚊个护龙头乘风破浪1.1公司概况：紧抓时代机遇，驱蚊个护国货品牌快速成长润本品牌创立于2006年，是国内知名驱蚊及个人护理用品企业。历经多年发展，公司现已形成驱蚊系列、婴童护理系列、精油系列三大核心产品线。差异化战略使公司在细分市场具有较强品牌影响力，其中驱蚊产品连续三年位列天猫平台蚊香液产品第一名，母婴产品在京东“618”活动月中名列前茅。公司发展历程可大致分为三个阶段：2006-2012年公司处于品牌初创期。“润本”品牌由发行人子公司鑫翔贸易创立于2006年，在2010年公司开设首个天猫直营店，切入主流线上流量入口，把握电子商务发展契机。2013-2018年公司迈入积累成长期。公司兴建广州黄埔生产基地，持续丰富产品结构并开拓销售渠道，逐步构建“研产销一体化”经营模式。2019年至今公司进入高速发展阶段。公司利用流量风口实现跨越式增长，品牌影响力不断增强。此外公司兴建浙江生产基地扩充产能，提升生产自动化与供应链智能化程度；同时公司与世界第三大香精香料公司罗伯特ROBERTET以及德之馨Symrise等签约长期战略合作协议，公司研发力及品牌力持续增强。实际控制人赵贵钦先生、鲍松娟女士分别担任董事长兼总经理和高级管理人员，公司股权架构清晰，管理层经验丰富。截至2022年6月，赵贵钦先生与鲍松娟女士分别直接持有公司21.09%、5.61%的股份，两人通过卓凡投控间接持有公司52.45%的股份，同时赵贵钦通过担任卓凡承光执行事务合伙人间接控制公司6.23%的股份表决权，二人合计控制润本股份85.38%的股份表决权，为公司共同实控人。董事长赵贵钦先生与副总经理鲍松娟女士深耕日化领域十余载，对日化行业具有独到的见解和洞察力，公司高层管理人员亦具有丰富的管理与运营经验。1.2财务分析：“强运营”、“轻资产”下业绩高速增长细分赛道下大品牌战略卓有成效，紧抓流量风口业绩快速增长。近年来随着电商等互联网平台飞跃式发展，以线上渠道为主的润本股份紧抓流量红利，在细分赛道上不断积累品牌口碑实现业绩快速增长。至2021年公司营收/归母净利润分别为5.82亿元/1.21亿元，2019-2021年营收/归母净利润复合增速分别为44.55%/83.80%。分业务看，驱蚊和婴童护理系列增长迅速。2021年驱蚊/婴童护理/精油系列产品营收分别为2.28/2.17/1.31亿元，分别同比增长34.66%/50.75%/4.15%。分渠道看，线上渠道表现亮眼，线下渠道持续发力，润本目前以线上平台销售为主，近三年线上渠道营收分别2.08/3.49/4.52亿元，近三年线上渠道销售在营收中的比重均超70%。公司线下渠道亦在持续推进，21年线下收入为1.3亿元（yoy+37.71%）。整体盈利能力稳中有升，销售费用率维持较高水平。近年来公司盈利能力维持稳定，19-21年毛利率中枢为57.44%；伴随公司新品销量的边际提升，公司毛利率呈稳中有升态势，至21年公司毛利率同比增1.51pcts至59.89%。费用端，公司整体费用管控能力较强，近年来费用端基本保持稳健。由于公司集中资源打造润本品牌，高推广费致使销售费用率保持较高水平，公司19-21年销售费用率中枢为23.98%。线上为主销售模式+产品相对特殊性致使公司“强运营”、“轻资产”。强运营：公司现销售渠道仍以线上为主，主要包含线上直销、线上平台经销、线上平台代销。其中线上直销渠道不产生应收账款，线上平台经销、线上平台代销渠道款项结算周期较短致使公司应收账款周转率保持在较高水平。此外公司驱蚊产品具有较强季节性，叠加公司较强的存货管理能力，存货周转率也处于同业领先水平。轻资产：公司线上为主的销售模式以及自主生产模式下“以销定产”致使公司整体维持轻资产运营。公司资产负债率偏低，自身货币资金充足，几乎无有息负债。同时强周转以及较高的销售净利率致使公司ROE亦维持在较高的水平。2.行业视角：整体行业稳健增长，差异化策略为破局关键2.1驱蚊杀虫、个护行业规模稳中有增，品牌与用户共同拓展消费图景2.1.1驱蚊杀虫行业：市场规模稳增，技术进步驱动产品推陈出新驱蚊行业整体规模稳步增长，产品不断迭代契合新兴需求。驱蚊产品自古有之，近年来行业整体已进入稳步发展阶段，至2019年我国驱蚊杀虫市场规模已达到84亿元，预计20-24年行业CAGR将达7.3%。伴随技术进步等因素影响，产品供给端亦在持续迭代，驱蚊产品从最早的盘式蚊香，到强效杀虫剂DDT，再到电热蚊香、气雾剂等摆脱固有产品烟熏的困扰，同时驱蚊液、花露水等绿色清洁产品开始崭露头角。步入21世纪，在政策引导和健康绿色理念的传播下，普通消费者日益青睐温和高效驱蚊产品，电热蚊香液、驱蚊喷雾、驱蚊贴等产品百花齐放。2.1.2个人护理行业：消费升级趋势下细分赛道骈兴错出2.1.3产业链整体相对成熟，品牌运营处于价值链高位驱蚊、个人护理行业较为成熟，中游品牌商处于产业价值链高位。驱蚊行业的上游主要是拟除虫菊酯、避蚊酯、派卡瑞丁等原料供应商、电子元件供应商以及包材供应商。个护行业上游包括保湿剂、油脂蜡、乳化剂等原材料供应以及瓶罐、泵头等包材企业。下游端看，线上渠道日益多元化，线下CS渠道、品牌店也在加速演化，而驱蚊、个护产品所具有日用杂货特征使其销售范围广，特定渠道依赖度和制约小。从附加值角度看，驱蚊、个护行业亦遵循产业链“微笑曲线“，中游品牌商具有更高的附加值（润本股份与朝云集团毛利率中枢维持在40-50%）。2.2驱蚊、个护行业整体市场格局稳定，新兴赛道或成破局关键驱蚊杀虫整体行业竞争格局稳定，新兴细分产品或为破局之道。近年来驱蚊杀虫行业表现稳定，2012至2021年驱蚊杀虫市场CR5基本保持在60%左右，在2018年后集中度趋向缓慢下降。从各品牌市占率角度看，竞争格局呈现多巨头并存现象，其中超威、雷达和榄菊比重分别为16%、16%、13%，位列行业前三位。我们认为由于近年来驱蚊杀虫产品同质化日趋严重，传统电蚊香拍、杀虫剂等市场竞争力已有所下滑，因此包括绿色温和类新兴涂抹式产品，以及小型便携式驱蚊设备、香包等新型驱蚊产品或为竞争格局优化的破局之道。美妆个护市场行业竞争激烈，大众品牌市场持续扩张。整体上看，中国美妆个护市场行业集中度相对较低，根据Euromonitor数据，至2021年宝洁与欧莱雅占据行业前两位。虽然市场竞争相对激烈，且国际品牌仍占据较强的流量优势，但部分国货品牌所代表的大众品牌定位逐渐清晰，市场增长迅速。此外消费者更为多元及精致化需求

（例如对眼部、手部等部位护理的需求的以及对婴童等特殊群体的护理需求快速提升）以及线上销售渠道的渐趋完善或可为新兴品牌及国货品牌提供“弯道超车”机会。2.3时代背景下，消费者健康生活追求映射驱蚊个护行业发展趋势2.3.1驱蚊：市场渐趋成熟下新兴品类有望快速成长从日本驱蚊市场来看，产品类型日渐丰富，应用场景交叉拓展。日本与我国文化与消费习惯有相似之处，室内驱蚊场景具有一定借鉴价值。知名日本驱蚊品牌如安速、Vape、Kincho的驱护类产品向全年龄及婴幼儿靠拢，因此配方较为温和安全，多采用如派卡瑞丁、植物精油等配方。同时，在产品应用场景上针对小空间如车内和浴室、户外空间如露营爬山等消费场景会做出一定延伸和适配。我国卫生驱护类用品有望趋向绿色温和，并在产品类型上不断细化。在十四五农药产业发展规划对绿色、高质量、安全产品的发展提出更高要求政策背景下，过去以传统驱蚊成分拟除虫菊酯为主的驱护产品，将逐渐向更加安全温和的派卡瑞丁、驱蚊脂等产品转型。此外特殊群体如母婴对无烟无味温和型驱蚊产品的要求更高，透明质酸钠等保湿舒缓成分应用满足消费者相关诉求。近年来包括驱蚊水、手环、防蚊贴在内的驱蚊新型产品增速亮眼，预计2019-2024年相关新型产品CAGR将达到13%；同时，户外休闲的兴起使便携式驱蚊及相关护理产品需求渐趋旺盛，2015-2019年户外可携带驱蚊产品复合增速达32.6%，远超其他品类。2.3.2个护：消费观念和行为悄然变迁带来更多机遇和挑战伴随消费理念的渐趋成熟，消费水平的持续提升，消费者更加重视生活护理的绿色、健康和舒适。根据Euromonitor数据，从全球范围来看，消费者对健康可持续发展、环境友好型产品需求持续增加并逐渐成为消费者长期固定消费习惯。从消费行为来看，各细分行业线上渠道渗透率均有望延续高增态势。年轻一代消费者逐渐成为我国美妆个护行业的主要力量，其对互联网购物的较好接受力与流量平台的不断演化共同支持线上销售的蓬勃发展，而2020年以来的新冠疫情使得这一趋势被进一步催化。从消费主要人群看，个人护理市场受年轻女性消费者主导，这也带动高速增长的婴童护理市场需求趋向多元化、精细化。归因于居民消费水平的提高，以及婴儿自身娇嫩脆弱特征使得需求端更偏好安全、温和产品。同时可以看到母婴市场仍以年轻女性消费者为主导，年轻女性消费者自身对多元个护产品的深度触达，也带动婴幼儿面膜、防晒、精油等多元化产品的创新迭代。根据Euromonitor数据，2016-2021年各类婴童护理产品市场复合增速均保持超10%的增长，其中婴儿湿巾、皮肤护理和头发护理复合增速位列前三位。3.公司逻辑：品牌势能奠定发展根基，多渠道+强产品+柔产能持续提升发展天花板3.1品牌：润物无声，持续塑造势能品牌价值润物无声，势能品牌价值初步显现。“极差地租论”与商品二因素论认为，品牌价值与生产者特殊劳动投入的质量和数量有关，更与市场认可度有关，品牌价值恰是二者契合程度以及相互作用的结果。润本在“大品牌，小品类”战略下切入细分赛道，16年以来逐渐积累了良好的声誉，绿色健康的势能品牌理念持续塑造。品牌形象、品牌理念、品牌定位一脉相承，塑造简单独特品牌记忆点。公司品牌形象为颇具传统文化特色的木刻年画娃娃，同时品牌名称亦与中国传统文化完美契合：其中“润”引自唐·杜甫佳句“随风潜入夜，润物细无声”，取润泽、润育之义，蕴意轻柔、细微地呵护。“本”，一为本草之义；二指本源、起始，寓意人生本初。在互联网新品牌纷繁、信息碎片化的当下，温和活力的国货形象塑造出深入人心且简单独特的记忆点。除此之外，润本积极与国家宝藏、小刘鸭等知名IP合作联名款产品，独特设计与宣传彰显蓬勃生命力。避开单一产品层面的同质化竞争，文化烙印赋予其多维度深层次的竞争优势，打通与年轻一代消费者的心理链接。3.2渠道：线上渠道表现亮眼，全渠道布局有望进一步打开成长空间抓住电商红利积累互联网流量优势，线上渠道销售表现亮眼。互联网红利下社交电商、直播、短视频等新生态的快速发展，使得电商日益成为美妆个护行业主要销售渠道，疫情因素更是加速了上述趋势。润本股份以线上渠道起家，抓住新零售时代机遇，现已完成包括天猫、京东、拼多多等在内的主流第三方电商平台布局，并拓展至抖音、唯品会、小红书等渠道。整体上看，公司现以2C线上直销渠道为主，线上直销在公司营收中的比重近年来均超55%。伴随公司在线上推广费用的持续提升，叠加疫情后消费群体消费行为的边际变化，20/21年公司在天猫和京东平台分别实现销售金额3.21亿元（yoy+65%）/3.66亿元（yoy+14%）。细分渠道结构上，公司于21年加大了对抖音平台的推广力度，抖音渠道销售金额由20年的141.03万元快速增长至21年4617.23万元，公司在抖音、小红书、快手等内容平台保持较高活跃度，积极拥抱新生态，带动品牌全面发展。打造全渠道布局有望进一步打开成长空间。公司以线上渠道为驱动，积累口碑与影响力，不断开拓社区团购、知名连锁商超、便利店、百货商店等线下渠道，现已进驻2000多个知名百货、商超、母婴连锁。线下渠道的建设进一步增加客户触点，拓展产品销售辐射区域并强化产品销售渠道深度和广度，有望持续提升公司市场渗透率水平。3.3产品：差异化高性价比爆款战略突出重围，加码创新研发筑高壁垒深耕细分赛道，挖掘潜在需求，消费者产品认可度不断提升。传统驱蚊杀虫产品更强调击杀效果因而产品拟除虫菊酯浓度较高。而润本抓住敏感人群尤其母婴群体痛点，主打温和配方，满足消费者对绿色健康的需求，推出舒缓护理、儿童化妆品、润本叮叮精油系列等产品。同时，对于室内驱蚊，公司产品强调节能低耗；对于室外驱蚊，便携喷雾、驱蚊贴、驱蚊手环等产品满足多样休闲运动场景。对需求的快速反应和消费人群的精准定位使其在细分赛道具有较强影响力，消费者认可度不断得到提升，其中蚊香液产品蝉联天猫销售榜首，淘宝旗舰店被收录为“更放心的婴童用品店”榜一。聚焦温和高效配方，严抓产品品质。婴幼儿身体脆弱敏感的特点使父母更加青睐植物配方和温和安全的功效配方。在原料方面，公司与罗伯特、德之馨、扬农化工、道达尔等知名原料企业合作，从源头保证产品品质；在生产方面与售后方面，坚持精细化管理对各个环节进行有效记录，严把生产质量关。高性价比渗透定价策略成功拓展市场基本盘，细分方向不断创新开辟新市场。相比于国内外同类产品，润本在保持安全高质的同时定价相对偏低，高性价比持续打开市场并积累良好的声誉。依托明星单品人气，并利用自身长期积累的品牌“势能”，润本围绕相关细分方向推出如精油贴、驱蚊手环、舒缓紫草膏，婴儿液体爽身粉等产品，以满足需求日趋精细化的消费者并逐步抬升自身发展天花板。3.4产能：柔性化生产提质增效，募投产线有望打破产能桎梏自产+外协并举，柔性化生产提质增效。公司努力打造具有自身特色的生产制造体系，在厂房选址、车间建造、物流规划等方面进行自主把控。此外，公司建立专业生产制造员工队伍，大力夯实自身柔性生产制造体系，注重工艺技术革新，持续进行设备技改、工艺提升工作。在工厂车间的拓展建设过程中，注重打造智慧工厂、数字化车间，将销售预测计划、商品管控计划等融入数字化供应链管理类平台，以实现数据的实时演算与高效应用。此外由于公司产品产销具有一定的季节性特征，部分产品旺季订单量大、交期短，为此公司将部分非核心生产工序进行委托加工，以提高生产效率和对订单需求的反应能力。归因于需求旺盛，公司各业务产能利用率近年来均维持高位，预计伴随未来募投产能的逐步释放，将优化公司产品结构并打破现有产能桎梏。4.募投概况：持续投入生产技术研发与渠道品牌，核心竞争力巩固有望助力业绩稳健增长公司本次拟公开发行股票不超过6069万股，占发行后总股本比例不低于15%。募集资金主要用于主营业务的扩张升级以及品牌建设，包括黄埔工厂研