万华化学研究报告：对标巴斯夫万华谋定宏图

万华化学研究报告：对标巴斯夫，万华谋定宏图中国的“巴斯夫”，世界的“万华”巴斯夫：石化一体化，从下游孕育出主力业务从市场需求中获得成长的力量。过去，在我们发布的报告《万法归宗——巴斯夫的成功解密》中，我们复盘了巴斯夫150多年发展历程，时代需求的演变，公司的代际传承，成就了现在的全球化工巨擘。现在，巴斯夫六大业务部门发展成熟、协同并进，统一化的开发平台贯通上游石化产品到终端塑料、涂料、养护、植保等各个领域，依靠技术突破与市场深度挖掘，巴斯夫多细分领域均处于全球领先地位。未来，不断扩大的市场与多元化的产品开发相契合，巴斯夫发展前景依旧十分广阔。六大主力部门平分秋色。化学品：巴斯夫通过丰富的产品组合，为下游提供初始原材料，丙烯酸、SAP、环氧乙烷等众多产品规模处于全球前列；材料：聚氨酯、工程塑料从单体生产到终端应用，下游交通运输、建筑、工业消费品等领域打开发展空间；工业解决方案：粘合剂、颜料等各类添加剂的应用，助益公司切入众多细分市场；表面技术：应用于汽车与化工行业，催化剂、涂料的全流程解决方案为公司取得全球领先；营养&健康：表面活性剂、香精香料、维生素等产品广泛应用于化妆品、洗涤剂、食品和饲料领域，挖掘人与物的养护需求；农业解决方案：从种子、农药到数字农业，巴斯夫打通整条农业产业链，并长期处于全球领先。通过统一大平台的精细化运作，不同部门之间高效协同，助益巴斯夫快速切入增量市场。一体化延伸，触角遍布全球1865年，巴斯夫从德国路德维希港起航，历经150余年风云变幻，目前已经在全球90多个国家成立公司，运营着6个一体化（Verbund）基地与其他232个生产站点。通过不断进行内部组织调整与改革，巴斯夫业已形成6大业务部门，分别为化学品、材料、工业解决方案、表面技术、营养&健康、农业解决方案。2021年，公司各大部门收入占比与其研发/投资强度占比基本相当，反映出巴斯夫并行进步、相对均衡的发展特点。化学品：巴斯夫发展的基石巴斯夫的化学品部门由石化和中间体两个单元组成。石化单元通过丰富的产品组合，为下游分散剂、油漆涂料、塑料、绝缘材料与卫生产品提供初始原材料，丙烯酸、SAP、环氧乙烷、乙二醇等产品规模均处于全球或欧洲前列；中间体单元产品种类有大约600种，通过特定化的产品组合为涂料、塑料、纺织纤维、药品和农作物保护品提供前驱体，主要产品包括丁二醇及其衍生物、胺、有机酸、多元醇、各类溶剂等，巴斯夫为全球三大中间体供应商之一。材料：塑料领域的广泛应用巴斯夫的材料部门由性能材料和单体两大单元组成。性能材料包括聚氨酯、热塑性塑料和专用泡沫，下游应用于交通运输、建筑、工业消费品等领域，巴斯夫性能材料合计88.5万吨/年的产能，通过结合应用、工程、仿真和制造技术的全面组合，引入创新的解决方案，与客户合作开发获得不断的增长；单体包括异氰酸酯（MDI、TDI）、聚酰胺、无机化合物，应用于塑料、汽车和建筑行业。工业解决方案：添加剂细分市场的持续拓展工业解决方案部门包括分散剂&颜料和性能化学品，分散剂&颜料单元为涂料、建筑、造纸、印刷包装、电子胶粘剂等多个行业提供原材料，产品包括分散剂、颜料、树脂和各种添加剂；性能化学品为塑料、汽车、炼油厂、润滑油、油田和采矿提供产品。表面技术：催化剂与涂料日新月异表面技术部门包括催化剂和涂料，为电池材料和汽车涂料等表面提供化学解决方案，产品组合服务于汽车和化学工业，包括汽车OEM和修补涂料、表面处理、催化剂、电池材料，以及贵金属和贱金属服务。巴斯夫催化剂部门是催化剂技术的全球市场领导者，该部门开发和生产移动排放催化剂以及工艺催化剂和技术，通过不断的工艺和产品创新，巴斯夫扩大了其在催化剂技术方面的领先地位。根据美国咨询公司VerifiedMarketResearch的研究统计，2020年分子筛市场容量为64亿美元，预计到2028年将达到84.9亿美元，从2021年到2028年的复合年增长率为3.8%。在汽车尾气脱销分子筛领域，巴斯夫、庄信万丰、优美科几乎垄断了行业大部分供应。受全球汽车产销量下滑影响，2020年全球汽车涂料市场规模同比下降约15%至190亿美元，其中：汽车OEM涂料（含车身涂料、零部件涂料及内饰涂料等）市场需求占比约52%，对应市场需求98亿美元；汽车修补漆市场需求占比约48%，对应市场需求92亿美元。全球主流汽车涂料品牌主要分布在欧美日韩发达国家，而这些国家的汽车工业发达，拥有众多全球知名汽车品牌，支撑了PPG、艾仕得、巴斯夫、立邦、关西、阿克苏诺贝尔、金刚化工等企业汽车涂料业务的发展壮大。从市占率来看，全球汽车涂料市场集中度非常高，前十大品牌在整个全球汽车涂料市场处于垄断地位。营养&健康：落地到终端更广阔的消费场景营养&健康部门包括护理化学品和营养&健康，护理化学品用于化妆品、洗涤剂和清洁剂行业、农化和技术应用的配料；营养&健康产品适用于食品和饲料行业的香精香料工业、制药工业和生物乙醇工业。表面活性剂是指分子结构为两亲性（亲水、亲油）结构的一类化合物，全球品类超过6000种，具有良好的润湿、乳化、破乳、增溶、分散、洗涤、防腐、抗静电等一系列改性作用，被誉为“工业味精”。根据IHSMarkit的数据，2018年全球表面活性剂消费总量超1680万吨，市场规模约为390亿美元，未来5年，全球市场有望以2.6%的年平均增速增长，到2023年总消费量有望超过1900万吨。烷氧基化物为表面活性剂中重要品类，巴斯夫处于绝对领先地位。香料是具备香味的物质，可以用来调配香精，广泛应用于食用、日化品等领域。香料来源于天然提取和人工合成，其中合成香料产品种类数量庞大，种类超过6000种，大宗常用香料种类超过100种。受益于相关需求提升，2018年全球香精香料市场规模达到276亿美元左右，2009-2018年年复合增速达到4%左右。全球香精香料市场垄断在前10家巨头企业手中，2017年行业CR10为77.0%，且随着龙头专利布局加强，产品布局拓宽，行业护城河加深，市场集中度有进一步提升的趋势。中国维生素总产量不断攀升，目前中国维生素产量在30万吨以上，市场价值在30亿美元以上。维生素A、E和C三个品种成为维生素市场三大支柱，占据了维生素市场销售额的80%左右。维生素下游主要应用于饲料，其中维生素A、E分别有近80%和60%用于饲料添加剂。维生素A与维生素E由于合成技术壁垒较高，核心原材料垄断等原因，市场长期处于寡头垄断的格局。农业解决方案：深耕农业，基业长青在农业解决方案领域，巴斯夫目标是进一步加强作为种子、作物保护和数字解决方案综合供应商的市场地位，产品包括杀菌剂、除草剂、杀虫剂和生物解决方案，以及种子和种子处理产品，辅以数字产品，帮助农民实现更好的产量。巴斯夫的战略是基于创新驱动的有机增长和通过收购的目标组合扩张。现代植物保护行业经过100多年的发展已较为成熟，2020年全球植保市场规模608亿美元，同比增长2.5%。植保行业发展不仅受到愈发严格的政策与监管影响，新化合物的开发难度的逐年增加，也导致原药研发成本不断加大、研发周期逐步增长，对进入市场的新企业构成了相当高的壁垒。目前的全球植物保护行业中，只有先正达集团、拜耳、巴斯夫、科迪华和富美实在内的大型公司才有实力从事规模性的新型原药和相应制剂的创制并拥有知识产权，具备一定技术实力的第二梯队企业则主要聚焦于中间体、过期专利原药和制剂的加工环节上。现代种业始于19世纪，兴盛于20世纪中叶，2020年全球种业市场规模已达463亿美元，同比增长2.9%。育种方面，开发新品种的成本十分昂贵，育种公司将在每个新品种上获得知识产权（即植物新品种权），并向使用者收取特许权使用费。因此，专利保护机制保护了生物科技公司的知识产权，也促进了公司在生物种子技术方面的不断研发和创新，并使得具有领先研发实力的种业集团建立极高的竞争壁垒。由于极高的竞争壁垒，拜耳、科迪华、先正达集团、巴斯夫处于全球领先地位，并形成了极强的领先优势。统一化平台增强协同，持续投资发展壮大2019年起，巴斯夫的11个部门被重新划分为6大业务部门，即化学品、材料、工业解决方案、表面技术、营养&健康、农业解决方案。经过重新的架构调整，巴斯夫获得显著的优势增强：（1）可以利用中央研发平台进行完整的生产流程的开发，不同部门的协同得到强化；（2）催化剂为巴斯夫核心技术，方便贯穿应用于各个业务部门；（3）巴斯夫独特的配方技术可以灵活的在各个业务条线使用，大大增强客户的服务能力；（4）营养&健康与农业解决方案部门可以统筹服务于生命科学市场；（5）不同业务部门可以共享客户资源，多元化的服务客户；（6）巴斯夫正在开发数据一体化平台，从全球各地的细分市场获得大量数据，以形成更强的竞争优势。展望未来，巴斯夫一方面持续加强内部协同优化，增强整体战斗力，另一方面根据下游细分市场需求变化，继续扩大各个业务部门产品规模，2022-2026年巴斯夫计划实现资本支出256亿欧元，持续进行开发建设。除了传统业务条线的开发进步之外，巴斯夫也利用其在交通运输领域化学品供应商的全球领先优势（OEM涂料、工程塑料和移动排放催化剂全球领先），切入到高速增长的电动车市场，布局电池高能阴极活性材料CAM，并在NCA（镍钴铝）与NCM（镍钴锰）上确立了先进地位。万华化学：前端修炼大成，后端辽阔天地我们发布了10余篇万华化学系列深度报告，从三大业务模块聚氨酯、石化、新材料，历史复盘与海外对标，新市场的增量机会等多个维度挖掘其投资价值。对比巴斯夫与万华，万华在前端的聚氨酯、石化板块已经确立其规模与技术优势，下一步，万华成长秘诀在巴斯夫的其他几大成熟部门中可见一斑。万华40余年耕行不辍，目前已经建立起聚氨酯-石化-精细化学及新材料三大业务板块，形成了聚氨酯事业部、石化销售公司、新材料事业部、新兴技术事业部、功能化学品分公司、高性能聚合物事业部与功能解决方案事业部7大业务部门。聚氨酯与石化板块体量巨大，仍在进一步快速扩张，精细化工及新材料产品种类繁多，但公司已形成非常完备的一体化平台开发流程，依托于聚氨酯与石化的强大根基，万华将不断拓展新的产品及应用领域，诸如TPU、PC、尼龙12、POE、特种胺、柠檬醛及香精香料等等，广阔的下游市场与丰富的产品组合将是万华成长的关键。从中国走向世界，“三足鼎立”的业务结构1865年，巴斯夫在德国莱茵河对面的路德维希港开工建设，从染料行业起家，150余年披荆斩棘，成就一体化贯通的六大业务模块。1978年，万华化学引进合成革与MDI生产线，40余年耕行不辍，建立起来聚氨酯-石化-精细化学及新材料三大业务板块，目前已拥有烟台、宁波、四川、福建、珠海、匈牙利六大生产基地及工厂，完成布局烟台、宁波、北京、北美、欧洲五大研发中心，并在欧洲、美国、日本等十余个国家和地区设立子公司及办事处，致力于为全球客户提供更具竞争力的产品及综合解决方案。石化为基，新材料领域空间广阔万华化学由于下游精细化工新材料领域仍在起步与快速扩张的阶段，下属单个业务模块体量暂时还无法与聚氨酯、石化板块相当，因此从对外披露口径仍划归为一个大的业务板块，但是在公司管理框架下，结合产品与下游应用的特点，形成了聚氨酯事业部、石化销售公司、新材料事业部、新兴技术事业部、功能化学品分公司、高性能聚合物事业部与功能解决方案事业部7大业务部门。万华化学精细化学品及新材料的布局一直遵循一体化、相关多元化、精细化和低成本的发展战略。万华精细化工新材料产品众多。围绕聚氨酯产业链布局：万华最初的精细化工新材料产品主要包括特种胺、ADI、TPU、PC等，与聚氨酯产业链有较强的协同效应，例如原材料均有光气，工艺流程亦有相通之处，TPU的重要原料为纯MDI，公司凭借原材料优势迅速建立起在TPU行业的规模优势，PC的直接原材料为双酚A，上游丙酮、苯酚亦用到纯苯等原料，公司未来将持续布局；围绕石化C3/C4产业链布局：公司PDH装置于2015年顺利开车，围绕这条产业链布局的产品包括SAP、水性涂料、MTBE、PMMA等；围绕乙烯产业链布局：公司乙烯装置于2020年底顺利开车，围绕这条产业链布局的产品包括改性塑料、高端聚烯烃、尼龙12、柠檬醛、香精香料等产品；布局新兴蓝海市场：万华看好新能源广阔市场，通过收购烟台卓能锂电池有限公司，涉足锂电正极材料行业，看好政策推动下可降解塑料的机会，布局PBAT（BDO原料优势）以及PLA，看好半导体材料蓝