安琪酵母研究报告：国内酵母龙头全球布局下稳健增长

安琪酵母研究报告：国内酵母龙头，全球布局下稳健增长一、国内酵母龙头，未来成长空间广阔（一）深耕三十余载，龙头地位稳固酵母研发积累深厚，专业化、国际化发展。安琪酵母股份有限公司于

1998

年以发起方式设立，湖北安琪生

物集团有限公司为主要发起人，前身为

1986

年由中国科学院、湖北省科委、湖北省计委等联合申报立项的宜昌

食用酵母基地。在发展初期，国外酵母巨头在面包酵母领域的优势较大，公司则是选择避其锋芒，有针对性地

选择从中式面点切入行业，并采取“农村包围城市”的市场策略，扎实推进区域覆盖，更加契合当时国内市场

环境，逐步培育消费者使用酵母的习惯，打造自身品牌，提升知名度。2000

年，公司在上交所上市，募资提升

酵母产能，优化产品质量和结构，公司产品在国内市场的市占率逐年增长。产品方面，在传统酵母业务不断发

展的基础上，公司积极开拓酵母衍生品业务，丰富产品线。区域方面，公司在挖掘国内大市场的同时，逐步布

局国外市场，埃及和俄罗斯工厂已投入使用。目前，公司酵母类产品总产能超过

27

万吨，居亚洲第一、全球第三。公司以“发展生物科技，创新健康生

活”为企业使命，致力于成为国际化、专业化生物技术大公司。经过多年发展，公司产品现已广泛应用于烘焙

与发酵面食、食品调味、酿造、营养健康等领域，产品远销

150

多个国家和地区。公司“十四五”目标为“立

足酵母同心多元化，聚焦酵母、健康食品配料、营养保健食品、生物新技术、新型健康包材五个产业，不断提

高技术研发水平，加快建设全球化营销体系，进一步在酵母行业争先进位”。（二）股权结构清晰，管理层资质深厚公司系国资企业，股权结构稳定。公司控股股东为湖北安琪生物集团有限公司，持股

39.56%。实际控制人

为宜昌市国资委，通过公司控股股东间接实现对公司的控制。公司下属安琪赤峰、安琪伊犁、安琪柳州等酵母

生产子公司，并通过参股新疆农垦现代糖业有限公司布局上游制糖业务。此外，宜昌喜旺食品有限公司和湖北

宏裕新型包材股份有限公司分别负责公司的乳制品业务和包装业务。管理层从业经验丰富，股权激励激发员工动力。公司原董事长俞学锋因到龄退休原因于

2019

年辞去公司职

务。新任董事长熊涛接任后平稳过渡，仍然延续公司既定战略，聚焦酵母主业。同时，公司多位董事、总经理、

副总经理拥有在宜昌食用酵母基地的工作履历，多年来一直陪伴公司成长，对公司业务开拓较为熟悉，有利于

公司未来发展。此外，公司为提升员工工作积极性，于

2020

年推出限制性股票激励计划，2021

年

4

月正式实

施。授予的激励对象共计

734

人，其中包括

6

名公司董事、高级管理人员，以及

728

名公司核心技术人员、管

理骨干。此次激励计划员工利益与公司利益进一步绑定，有利于激发员工工作热情，保障公司经营目标的顺利

实现。（三）产品丰富多样，业绩稳健增长1、围绕酵母多元化，产品全产业链布局公司产品以酵母系列为核心，从最初的面用活性干酵母起步，经营范围逐渐扩大。目前，公司主营面包酵

母、酵母抽提物、酿酒酵母、生物饲料添加剂、营养保健产品、食品原料等产品的生产和销售，服务于烘焙、

中式发酵面食、调味、酿造与生物能源、人类营养健康、微生物营养、动物营养、植物营养等领域。此外，公

司投资领域还涉及生物肥料、酶制剂、制糖、塑料软包装、乳业等。营收结构方面，2020

年酵母及深加工产品

营收占比达

77.76%、制糖业务占

6.99%、包装业务占

3.74%、奶制品业务占

0.52%，酵母业务始终是公司的核

心。（1）中式面点公司针对中式面点应用场景不断研发，赋予传统面食新活力。公司主要产品包括面用酵母、馒头改良剂、

甜酒曲、预拌粉（窝窝头、米发糕、芝麻球、油条等）、无铝泡打粉、膨松剂（油条、芝麻球、麻花等）、馅料

等。其中，高活性干酵母改变了中国千百年来的老面发酵习惯，促进了中国传统面食的产业化；馒头改良剂产品可替代面粉增白剂，既保证了增白效果，又消除了增白剂的食品安全隐患；无铝油条蓬松剂可完全替代明矾，

从源头上解决了油条“铝害”问题。（2）酒类酿造公司是国内较早一批推出酿酒酵母的企业。早在上市之初，公司募投项目便涉及

3,000

吨耐高温酿酒活性

干酵母、

2,000

吨特种酵母（包括葡萄酒酵母、黄酒酵母、啤酒酵母等）产能。公司的酿酒技术推动了中国酿

酒工业的革命，特别是耐高温酿酒酵母、超级酿酒酵母、浓醪发酵技术等的应用，推动了全球酒精行业及清洁

能源的技术进步。（3）专业烘焙对于烘焙领域，公司延续了在中式面点领域的优势，积累了较为丰富的经验，能够较好地满足客户的个性

化需求。公司主要产品涵盖面包酵母、面包改良剂、蛋糕/面包预拌粉、膨松剂、烘焙糖、脱模油、乳制品、黄

油、蔓越莓等果料以及其它辅料，可应用于面包、披萨、三明治、冷冻面团、蛋糕等各类西式面点。除酵母外，

公司通过子品牌“百钻”布局烘焙领域。（4）食品调味公司致力于推动酵母抽提物（YE）作为新型鲜味剂的使用。主要产品涉及的产品包括增强鲜味

YE、浓厚

味

YE、特征风味

YE、基础鲜味

YE、功能性

YE、抗吸潮

YE等。此外，公司基于

YE为核心基料，对于传统

烹饪调味品进行改造升级，顺应当下“天然、营养、健康、美味”的消费者需求，提供更加优质的调味品。主

要产品包括去腥回味粉、回味粉、回香粉、老卤膏、靓汤煲、鲜味粉、酱香饼酱、小龙虾酱料等。（5）营养健康营养健康产品主要包括人类营养，动物营养、植物营养、微生物营养。具体而言，针对人类营养健康领域，

公司于

1991

年创立“安琪纽特”品牌，并于

2020

年成立安琪纽特股份有限公司进行独立运营。主要产品涉及

酵母蛋白粉、益生菌、酵母锌、酵母硒、酵母多糖；酵母精华、植萃护肤品系列；富硒酵母、富锌酵母、富铬

酵母等原料，并针对不同人群的不同需求推出对应产品，如适合婴幼儿的零辅食。而对于动植物营养健康领域，

公司则通过“福邦”子品牌进行运作。其中，动物营养产品包括饲用高活性酵母、酵母水解物、酵母硒、酵母

细胞壁、霉菌毒素吸附剂等，能够针对猪、禽、水产、反刍、宠物等领域提供解决方案；植物营养产品包括酵

母源生物有机肥、有机肥、水溶肥、水产肥等。此外，公司依托酵母技术优势，以酵母浸出物为主导，开发了

酵母源、动植物源、复合培养基等全面的微生物营养产品体系。（6）产业链延伸2、收入保持稳健增长，盈利能力持续提升公司营业收入长期保持双位数增长。作为酵母行业的龙头企业，公司收入端表现十分稳健，2010-2020

年复

合增速达到

15.17%，增长较快。2021

年前三季度公司实现营收

75.94

亿元，同比增长

18.17%。分业务来看，核

心业务酵母及深加工

2010-2020

年

CAGR为

13.27%，是保障公司稳步发展的重要基础；包装业务同期复合增速

为

25.58%；而制糖业务

2013-2020

年复合增速则高达

40.50%。整体盈利能力维持在较高水平。2011

年以来，受内部产能释放节奏、产品结构变化以及外部的原材料价格

波动的影响，公司综合毛利率表现有所起伏，但总体上基本都超过了

30%，呈现出较好的盈利能力。2021

年前

三季度毛利率下滑较大，仅为

29.58%，主要受原材料端价格上涨的影响。具体业务方面，酵母及深加工业务的

毛利率稳中有升，由

2011

年的

29.70%提升近

10pcts至

2020

年的

39.66%，核心主营业务盈利能力的增强是支

撑公司发展的重要动力，彰显公司领先的市场地位。其余业务中，奶制品业务和包装业务的毛利率相对稳定，

分别围绕

20%和

25%的中枢上下波动。而制糖业务由于糖价周期性波动较大，对应的毛利率变动幅度相对更明

显，甚至出现负毛利的情况。销售费率有所下降，净利率不断改善。就费用率而言，公司销售费用率

2016-2019

年基本稳定在

11%附近，

2020

年和

2021

年前三季度出现较大幅度下降，主要是受疫情影响导致部分营销活动支出削减，以及新会计准

则下运费的调出。而管理费率和研发费率自

2018

年以来一直保持稳定，变动不大。净利润方面，公司

2011-2020

年

CAGR为

17.66%，长期看盈利变现优异。净利率方面，公司在经历

2012-2014

年的业绩低谷后，及时调整经

营策略，优化业务布局，净利率持续反弹，2020

年已达到

15.92%。二、酵母行业寡头垄断，衍生品潜在空间大（一）市场规模稳步提升，竞争格局相对稳定1、酵母具备刚需属性，下游应用场景多元酵母是一种椭圆形或球形的单细胞微观真菌，体内含有蛋白质、脂肪、糖分和

B族维生素等，具有丰富

的营养价值。酵母能将糖发酵成酒精和二氧化碳，是一种天然发酵剂，早在

19

世纪工业酵母出现之前便出现在

人们的日常生活活动中，具有悠久的历史。如古埃及人使用酵母制作面包，中国古代人们使用酵母酿酒等。直

到显微镜的发明使得酵母这一菌种被人们认识。随着工业化酵母生产技术瓶颈被解决，酵母市场正式被打开。

目前，根据含水量的不同，较为常见的酵母可分为鲜酵母、半干酵母、活性干酵母、即发型干酵母。鲜酵母活

性、风味更好，但运输储存条件要求高，保质期短；干酵母更易于储存，运输更方便，但风味略逊一筹；半干

酵母则在适当提高储存条件的基础上，保留更多活性。酵母上游原料主要为糖蜜。糖蜜是制糖过程中的副产品，含有大量的可发酵糖，主要用途是制造酒精和酵

母，也可用于饲料等产品的原料。目前，糖蜜是酵母最为核心的原材料，酵母行业产能的不断提升也使其成为

糖蜜的主要需求方，2018

年酵母需求占比达到

67%。糖蜜的主要原料为甘蔗和甜菜，其中甘蔗糖厂主要分布在

我国广东、广西、云南、海南等南方地区，而甜菜制糖工厂主要以东北、华北等北方地区为主。由于我国甘蔗

产量丰富，所以国内糖蜜主要为甘蔗糖蜜，每年的榨季大概在

11

月至来年

3、4

月。2020

年国内糖蜜产量达

350

万吨，供给端总体相对稳定。酵母下游已渗透到多个领域，目前以面点发酵类需求为主。酵母产品系列应用场景多样，既包括面点发酵、

酒精酿造等传统领域，也凭借其健康营养属性渗透到调味品、保健品、生物饲料等其他产业。目前我国酵母应

用主要以面点发酵类为主导，特别是烘焙行业景气度的不断提升，推动了酵母市场的发展。2019

年我国酵母市

场规模为

39.57

亿元，2014-2019

年

CAGR达到

8.73%，同期烘焙市场零售规模复合增速为

10.61%，成为酵母

行业的有力推动者。行业产能与人口分布存在错配，新兴市场具有较高潜力。全球来看，2018

年酵母市场规模达到

255

亿元，

2013-2018

年复合增速为

6.28%，保持稳定增长。区域分布方面，目前欧美市场整体发展较为成熟，使用鲜酵母

为主，厂家产能布局充分，在区域人口占比

21%的背景下，行业产能占比却高达

65%。而对于人口占比更高的

亚洲、非洲等新兴市场而言，产能布局则略显不足，但随着新兴经济体的崛起和发展，酵母的应用也渐渐被认

可和普及，消费者的使用习惯在持续培养中，市场需求潜力未来将逐渐得到释放，成为行业新的增长点。2、行业进入壁垒高，参与者较为集中酵母产能建设周期长，重资产属性明显。酵母生产属于“投入大，见效慢”的领域，一条酵母生产线建设

周期通常为

2-3

年，建设

1

万吨活性干酵母需要

2-3

亿元的资金投入。建成后，酵母生产过程包括菌种培育、繁

殖等过程，工艺流程相对复杂，需要一定的技术支撑来保证产品性能的稳定性。此外，在酵母生产过程中，会

产生一定量的工业废水，需要企业配备相应的环保设备进行处理。国际市场三足鼎立，安琪酵母国内第一。酵母行业产品同质化较高，头部企业凭借产能、品牌、渠道等多

方面优势，在酵母市场的领先地位日益稳固，强者恒强的逻辑被持续验证。特别是酵母生产企业主要面向企业

端的

B端客户，产品使用粘性高，新入局者很难渗透。目前，按照产能口径，2019

年全球市场产能排名前三的

分别是乐斯福、英联马利、安琪酵母。随着近些年安琪酵母产能不断的扩建，有望进一步提高行业地位。就国

内市场而言，安琪酵母一马当先，乐斯福紧随其后，英联马利名列第三。安琪酵母依托国内大市场优势，以干

酵母为主，不断巩固自身行业龙头地位。特别是疫情背景下，国内防控效果更好，企业生产受影响较小，公司

有望通过扩大出口进一步提升在全球市场的份额。（二）衍生业务潜力大，有望持续被挖掘1、YE：新型健康鲜味剂，国内渗透率有待提升YE产品更加营养健康，适用面广。酵母抽提物，又称酵母味素，简称

YE（YeastExtract），是一种具有食

品属性的鲜味物质，具有增鲜增味、降盐淡咸、平衡异味等功能。YE耐受性较强，能够适应食品加工过程中剧

烈的酸性、温度、湿度条件变化，广泛适用于酱油、调味酱、火锅底料、酱腌菜等调味领域，以及方便面、坚

果炒货、速冻食品、肉制品等食品行业。作为鲜味剂，相较于味精、鸡精等传统产品，YE营养更加丰富，富含

氨基酸、多肽、呈味核苷酸、B族维生素、不含胆固醇和饱和脂肪酸，契合健康需求，有望实现替代。此外，

YE可以与

MSG（味精）和

I+G（IMP、GMP）两种鲜味物质产生协同效应，增鲜效果更加明显。安琪酵母

YE产能全球第一，国内市场发展空间仍存。2018

年安琪酵母和乐斯福（旗下品牌思宾格

Springer）

在全球市场上的

YE产能占比排名靠前，分别达到

24.4%、16.6%。在国内市场上，安琪是首家进行

YE产能布

局的国内酵母企业，IPO上市时的募投项目便包括

5000

吨的

YE产线建设，目前国内产能占比在

70%左右，处

于领先地位。就区域使用习惯而言，欧美、日韩等发达国家的

YE使用占鲜味剂市场的

30%以上，而我国目前

仍处于对传统鲜味剂（味精等）替代过程的初期，使用占比仅

2%左右。未来伴随消费升级以及消费者的健康意

识不断增强，YE在下游应用领域的渗透率不断提升，国内

YE市场容量将持续扩容。2、保健品：国内市场快速增长，酵母营养属性适配酵母营养丰富且易被吸收，天然契合保健品产品需求。酵母本身具有“三低四优”的特点，即低脂、低糖、

低热量，不含胆固醇，含优质完全蛋白质、优质维生素、优质丰富矿物质及优质膳食纤维。对人体而言，酵母

所含的营养物质能被充分吸收和利用，刺激性小，天然适合成为保健品市场的原料。比如蛋白粉市场，一般产

品只有大豆蛋白和乳清蛋白，加入酵母蛋白后，更有利于人体吸收，同时还能提供酵母本身所含有的锌、硒等

多种营养素。国内保健品市场快速增长，酵母应用大有可为。2020

年我国保健品市场规模达到

2503

亿元，2013-2020

年

复合增速为

14.12%，保持较快增长。随着人们收入的增长，人们对于保持身体健康的重视程度日益提升。特别

是近年来兴起的“养生”文化，使得保健品覆盖的受众群体更加年轻，在社会上形成了一股养生潮流，保健品

在消费属性上也逐渐从可选消费向必选消费转变，未来仍有望保持较快增长。消费者对保健品消费的诉求中，

主要还是更为看重其功能属性，而酵母在这方面具有优势，可以预见，未来其在保健品领域的渗透率将持续走

高。3、生物营养：契合绿色健康理念，未来可期新型酵母源产品逐渐应用到饲料养殖领域。早期，酵母作为一种补充饲料，仅仅是作为单一的蛋白饲料原

料，所采用的主要也是工业废酵母，活性不高。但随着现代生物技术和生产工艺的不断发展，酵母源生物饲料

升级换代，功能性更加凸出，质量更为稳定。作为一类新型的生物饲料或添加剂，酵母源生物饲料具有改善动

物胃肠道健康、强化免疫、减少应激、改善繁殖性能等功能。特别是

2020

年下半年，农业农村部发布的“禁抗

令”后，原本解决规模化养殖中促生长、抗腹泻的需求难以满足，亟需寻找“替抗”途径，酵母源生物饲料有

望成为新选择。同时，可以看到，我国饲料总产量和饲料添加剂总产量近些年也在持续增加，酵母源饲料潜在

空间广阔。酵母发酵营养液可用于制造有机肥料。近年来，传统化肥对土壤的污染导致重金属超标等环境问题受到重

视，“绿色有机”成为农业转型升级的主旋律。有机肥在农业生产中的应用能够给农作物提供多种养分，改良土

壤团粒结构，疏松土壤，提高其保水保肥能力。酵母发酵营养液可以作为有机质主要来源，利用生物工程技术

生产出精制有机肥料。近期我国有机肥市场规模持续扩张，预计

2021

年将达到

1195.5

亿元。但与国际发达地

区相比，我国使用有机肥的占比仍然较低，未来仍有较大的提升空间。酵母浸出物适合作为细胞培养基原料。细胞培养基是生物制品生产的核心原材料，随着全球生物医药科技

的快速发展，对细胞培养基的需求不断增加。而酵母浸出物富含蛋白质、氨基酸、核苷酸、维生素、微量元素

等多种营养成分，可为微生物培养提供全面均衡的营养。目前，在细胞培养基领域，主要市场长期以来一直被

国际大型科技公司所占据，国内进口依赖度也较高，超过

70%，但近年来这一现象有所缓解，国产替代趋势明

显，国内相关产业链存在发展机遇。三、定价权带来利润弹性释放预期，规模优势凸显（一）行业定价权强，短期提价带来利润弹性1、产能建设进行时，奠定市场地位产能持续扩张支撑公司长期发展。从酵母产销量来看，在大多数年份下，酵母销量高于产量，呈现出供不

应求的格局。公司自上市以来一直在兴建产能，上市之初仅有

1

万吨的活性干酵母产能和

500

吨的

YE产能，

目前酵母产能已近

30

万吨，其中

YE产能

8.7

万吨。截至

2020

年，公司在宜昌、广西柳州和崇左、云南德宏和

普洱（在建）、新疆伊犁、内蒙古赤峰、河南睢县、山东滨州，以及埃及贝尼斯韦夫省、俄罗斯利佩茨克州等地

建有

11

个工厂。2021

年，公司继续通过自建和并购的方式扩充产能。其中，公司通过设立济宁子公司收购山

东圣琪生物有限公司酵母及抽提物生产标的资产，目前建有年产

1.5

万吨酵母制品生产设施，当前实际年产

3000

吨干酵母、6000

吨酵母抽提物。2、具备市场话语权，有力应对成本波动糖蜜价格上涨影响公司成本，公司采取措施积极应对。2020

年，公司酵母产品成本结构中原材料成本占比

最高，达到

56%，而糖蜜是最为核心的原材料，其价格波动会对公司经营造成影响，特别是面对本轮自

2020

年以来的上涨行情，对公司业绩造成一定压力。成本端，公司主要从两个角度着手进行控制：一是新建糖蜜储

罐，保障糖蜜原料的供应。随着糖蜜存储能力的提升，公司向上游采购的规模优势将进一步放大，有利于控制

成本。公司近期也公布了赤峰公司新建

40000

吨糖蜜储罐及仓储配套项目的计划。二是使用水解淀粉糖替换糖

蜜，公司拟在宜昌公司实施年产

15

万吨水解糖深加工项目，来缓解糖蜜价格较高带来的压力。公司提价应对成本上涨，后续有望释放业绩弹性。酵母产品在下游应用中使用比例低，且具有刚需属性，

生产企业提价过程较为容易。特别是对于头部企业，市场份额大，具有较高的话语权，下游行业对于涨价的接

受度也相对更高。本轮提价周期由安琪酵母在

9

月底率先开启，行业内其他企业跟随，未来随着成本端压力减

弱，公司提价带来的业绩弹性有望实现。（二）以市场服务为中心，渠道网络遍及全球1、国内市场稳扎稳打，国外市场不断渗透公司构建了遍布全球的营销网络。截至

2020

年，公司设立了

13

个国内销售组织和

6

个海外事业部，并在

全国各省、市建立了

50

余个销售部，在北京、上海、成都、沈阳、广州、宜昌、埃及开罗、俄罗斯利佩茨克等

城市建立区域总部和应用技术服务中心，产品服务遍及全球

150

多个国家地区。2021

年公司分别在新加坡和墨

西哥新设子公司，实现营销服务的本土化，进一步推进海外重点市场的精耕细作和深度开发。收入结构上，目

前国内市场收入高于国外，且增速更快。2017-2020

年国内外收入

CAGR分别为

16.73%、13.85%。毛利率方面，

国内市场也优于国外市场。公司在国内市场居主导地位，但在国际市场上面临的竞争压力更大。公司在前期开

拓海外市场时会采取低价策略进行市场渗透，海外工厂选址也均在原料（糖蜜）密集地区，有利于降低成本，

缓解部分压力。2、迎合时代变化，线上渠道表现亮眼紧跟渠道变革，积极布局新销售平台。公司搭建了安琪官方商城、博试生等自有电商平台，并在所有主流

第三方电商平台开设店铺，实现了线上、线下相结合的全网、全渠道销售。近年来，公司线上收入增速较快，

2018-2020

年复合增速为

41.04%，远高于线下收入的增速。线上收入占比也在不断提升，从

2018

年的

24.97%

提升至

2021

年前三季度的

34.77%。毛利率方面，线上渠道表现也优于线下，线上渠道的高增长有望成为公司

未来的增长点。（三）研发基础扎实，品牌势能强劲1、注重技术创新，科研支出力度大公司注重以酵母技术为核心的生物科技创新，持续赋能产品开发。2017

年公司成立生物技术研究院，并于

2020

年实现公司各研究机构的整合，搭建安琪研究院，现已正式投入运营，形成了包括酵母与菌种资源技术中

心、烘焙与健康食品技术中心、