东方电热研究报告：新能源业务加持电加热器龙头进入高速成长期

东方电热研究报告：新能源业务加持，电加热器龙头进入高速成长期1、加热器行业龙头企业，积极布局新能源，突破成长天花板1.1、公司基本情况概况镇江东方电热科技股份有限公司自创立以来一直专业从事高性能电加热器及其控制系统的相关业务，并不断拓展电加热技术上下游应用领域，已发展成为电加热行业技术先进、规模领先、品种齐全的领军企业。同时公司也是国内市场上极少数实现规模化生产多晶硅电加热系统的供应商。家族持股，公司股权结构稳固：谭荣生、谭伟、谭克合计持有公司35.79%的股份，谭荣生与谭伟、谭克为父子关系，谭伟、谭克为兄弟关系，三人属于一致行动人，共同为公司控股股东暨实际控制人。谭荣生先生目前任公司终身名誉董事长，谭克先生目前任公司董事长，谭伟先生目前任公司副董事长、总经理。分行业看，公司业务布局可以分为家用电器行业、新能源行业和光通信行业三大类。家用电器方面：公司产品主要分为空调用电加热器和厨卫家电用加热器；空调用电加热器是民用电加热器产品中的主导产品，其销售收入占民用电加热器销售收入一直保持在70%以上，主要品种包括PTC电加热器、电加热管及组件、除霜电加热器、电加热带（线）、风道式辅助电加热器、电热丝加热器等，主要用于空调的辅助加热。厨卫家电用加热器的主要产品包括咖啡机（壶）用电加热器、洗衣机用电加热器、电烤箱用电加热器、蒸汽熨斗用电加热器、洗碗机用电加热器、热水器用电加热器等。新能源装备方面，公司的主要产品分为多晶硅还原炉、多晶硅冷氢化用电加热器、锂电池钢壳材料及新能源汽车用电加热器。1）多晶硅还原炉，是多晶硅生产过程中的核心设备，该产品于2017年正式投放市场，已成功应用于国内多家主流多晶硅生产企业；2）多晶硅冷氢化用电加热器，主要用于多晶硅冷氢化生产过程中的加热，属于多晶硅生产的关键设备之一。3）锂电池钢壳材料，主要用于各类锂电池的钢壳制造，拥有国内先进的预镀镍钢壳材料生产工艺。4）新能源汽车用电加热器，主用产品包括电动汽车用PTC电加热器、电动大巴用暖风机、集成控制水暖PTC电加热器等，用于新能源汽车的车厢加热、电池组加热、除霜除雾加热、座椅加热等。光通信业务主要产品为光缆专用钢（铝）塑复合材料，主要用于光缆、电缆的复合钢（铝）塑带。公司目前已形成民用电加热器（含家用电器元器件及新能源汽车元器件）、新能源装备制造、光通信材料及锂电池材料等主要业务板块并行，重点发展新能源产品的业务格局。1.2、重点转向新能源业务，盈利能力得到增强2022年，在碳达峰碳中和目标引领和全球清洁能源加速应用背景下，中国光伏产业总体实现高速增长；并且国内新能源汽车产销两旺，公司新能源汽车元器件业务持续增长。受益于行业整体处于高景气度，公司业绩及盈利能力实现快速增长。2021年公司实现营业收入为27.87亿元，同比增长16.28%，今年前三季度已实现营收26.67亿元，同比增长27.72%。净利润方面，2019年，由于公司主要产品及控股子公司江苏九天主要产品价格下降，毛利率降低，年度业绩出现大额亏损，并且根据业务评估导致公司计提商誉减值1.19亿元。此后公司受益于光伏及新能源汽车行业的高景气度，利润呈现快速增长的状态；2021年实现归母净利润1.74亿元，同比增长187.53%；今年前三季度已实现归母净利润2.36亿元，同比增长189.97%。毛利率方面，截至2022年中报，公司的家用电器用电加热器产品的毛利率为17.73%，光通信产品的毛利率为12.78%，工业装备的毛利率为28.3%，新能源汽车用电加热器为23.9%，动力锂电池钢壳材料为30.2%；受益于相对高毛利产品的占比提升，公司综合毛利率也稳步提升，2022年前三季度，公司的毛利率为20.8%，较去年同期上涨4.62pct公司的净利率水平也随之有较大提升，2022年前三季度公司销售净利率为8.83%，较去年同期上涨5.03pct。费用率方面，整体来看公司的期间费用率呈现下降的态势，今年前三季度期间费用率为9.57%，去年同期为10.82%，同比下降1.25pct。前三季度公司的管理费用率、销售费用率和财务费用率分别为4.00%/1.23%/-0.12%。研发方面，公司一直坚持“生产一代、开发一代、储备一代”的研发战略，公司自主研发的多晶硅还原炉已获得行业龙头企业的普遍认可，订单持续增加；预镀镍钢壳材料技术攻关已取得阶段性成果，公司定增扩产“年产2万吨锂电池预镀镍钢基带项目”，建成投产后预镀镍钢带产品性能有望赶超国外同类产品，满足国内市场日益扩大的进口替代需求。为提高公司自主研发及自主创新能力，公司不断加大研发项目的资金投入，研发费用逐年提升，22Q3公司的研发投入为1.19亿元，研发费用率为4.46%。截至公司今年的三季报，公司合同负债为14.70亿元，同比增长165.47%；同时公司新能源装备制造业务今年的新签订单金额合计为30.81亿元（含税），在手订单丰厚，预计在手订单大部分将于明年确认销售收入。资产负债率方面，2022年Q3公司资产负债率为52.68%，呈现持续上升的态势，财务风险整体可控。2020年至22Q3，公司的净资产收益率ROE分别为3.08%、7.18%、7.75%；期间内公司的空调用电加热器业务保持稳定并且新能源汽车电加热器业务大幅增长。2021年公司经营活动产生的现金净流量为-6,546.24万元，其中主要原因系订单增加备货增加、支付的职工薪酬、费用增加所致。2022年前三季度，公司经营活动产生的现金净流量为3.67亿元。2、重点转向新能源业务，突破成长天花板2.1、多晶硅环节：光伏行业维持高景气度，看好未来发展动能在新能源装备制造领域，公司的主导产品用于多晶硅生产，公司是国内极少数生产多晶硅还原炉、冷氢化用电加热器的企业。多晶硅还原炉是多晶硅生产过程中的核心设备；

多晶硅冷氢化用电加热器，主要用于多晶硅冷氢化生产过程中的加热，属于多晶硅生产的关键设备之一。目前，受益于国家“双碳”政策及多晶硅供求短期失衡的影响，多晶硅产业处于高景气度投资周期，多晶硅价格保持历史高位，多晶硅新增产能达到历史新高。2.1.1、多晶硅料价格维持高位，产能不断提升在光伏产业政策的背景下，我国多晶硅企业的技术不断升级，生产成本持续下降。我国多晶硅行业呈现快速发展。从2008到2021年，我国产能产量不断大幅增加。2021年，中国多晶硅产能达到62.3万吨，同比增加36.3%，产量约50.6万吨，同比增加27.8%。2021年中国产能增加主要来自于通威，保利协鑫等新建产线投产，中硅高科，聚光硅业等复产，在产企业提高产能利用率，部分企业产量甚至超过名义产能。预计2022年全球多晶硅新增加产能47万吨，其中46.5万吨在中国。2021年，我国多晶硅产量占世界产量的78.8%，我国已成为世界重要的多晶硅生产国。2022年上半年，我国多晶硅产量约36.5万吨，同比增长53.4%。根据CPIA，2021年进口方面，我国多晶硅进口额为18.7亿美元，同比增长108.2%，进口量约为11万吨，同比增长11.1%。随着我国多晶硅产能和产量的持续增加，多晶硅自给能力持续提升，对进口多晶硅的依赖度逐步降低。尽管2021年多晶硅进口量有所增长，但进口量约占国内多晶硅消费量的17.9%，同比下降2.3个百分点。多晶硅是光伏产业的重要原材料，下游的需求增加将会直接影响多晶硅的需求与价格。自2020年下半年以来，因为光伏装机需求的增长和硅片产能扩张，对多晶硅的需求大幅增加。但因为多晶硅的化工产业特性，新建产能开始投产到产能完全爬坡约需半年的时间，硅料的实际供给无法出现快速的成长，因此硅料供需失衡，多晶硅价格持续上涨。自2020年下半年以来，受产能供需影响，多晶硅产品价格从最低59元/kg大幅上涨，在2021年底出现短暂回落后，进入2022年又开始持续上涨。截至目前，已超过300元/kg，相对2021年最低点增长约410%，较年初增长31.7%。价格上涨原因：1）多晶硅扩厂周期长达1-2年，本轮扩产从2020年启动，硅片、电池、组件扩产产能在短期内释放，但多晶硅环节因为扩产周期长，大多聚集在2021年底和2022年实现产能释放，出现1年多的新增产能空窗期，推动价格大幅上涨。2）并且设备供应能力也不及需求，随着多晶硅工厂的扩产，相关设备，如氢化反应器、还原炉等供应能力不足。我们认为多晶硅供给仍然处于紧张状态，保持高位运行态势。也正因为行业的高价格所带来的高毛利，引起了行业内较大规模的扩产。根据阳光工匠光伏网，中国有色金属硅业分会专家委员会副主任吕锦标表示：“2022年多晶硅扩产规模达到68.4万吨，主要产能释放集中在三季度，截至2022年底，我国多晶硅产能将达到120万吨，预计产量82万吨，比2021年增长32万吨。”同时根据CPIA硅业分会，今年一季度多晶硅新增产能15万吨，二季度新增6.4万吨，全年新增主要集中在第三季度为39万吨。预计2022年多晶硅产量在82万吨，加上进口8.8万吨，全年供应量超过90万吨。2.1.2、改良西门子法为业内主流的加工路线，公司产品为加工过程核心设备，看好需求量不断提升根据《改良西门子法制备工艺及其生产技术现状》，改良西门子法是用氯气和氢气合成氯化氢，氯化氢与工业硅粉在一定的温度下生成三氯氢硅，然后对三氯氢硅进行分离精馏提纯，提纯后的三氯氢硅在还原炉内进行化学气相沉积反应生产高纯多晶硅，其主要是在西门子法基础上增加了尾气回收和四氯化硅氢化工艺，实现了生产过程的闭路循环和原料的循环利用，解决了西门子法还原过程单次转化率低的问题，提高了物料使用率，降低了生产成本，同时避免副产品直接排放污染环境。目前公司是国内极少数生产多晶硅还原炉、冷氢化用电加热器的企业，市场占有率位居行业前列。根据公司发布的调研活动信息的公告显示，国内生产还原炉的企业主要为公司和双良两家，市场份额基本上是对半分。并且公司是国内最早生产冷氢化用电加热器的厂家，在市场上的认可度相当高，技术及质量领先，占据市场90%以上的份额，同时该产品可以用在西门子改良法和颗粒硅法两种不同的多晶硅生产工艺中。目前多晶硅还原炉和多晶硅冷氢化用电加热器均已实现国产替代。多晶硅还原炉市场有相应的资质要求，而且技术壁垒相对较高，公司经过多年的研发投入，积累了丰富的技术储备，在多晶硅领域具有较强的品牌优势。根据公司的半年报显示，多晶硅生产用核心设备多晶硅还原炉和关键设备冷氢化用电加热器的新签订单就已超15亿元，未来公司有望持续受益于行业良好的景气发展周期。2.2、新能源汽车PTC电加热器：行业保持快速增长势头，公司加快募投项目的建设，稳步提升核心竞争力近年来，在宏观政策和市场需求的共同驱动之下，新能源汽车产业进入高景气度周期。在全球范围内“减碳”的大背景下，汽车行业设定的目标是在2050年实现零排放，这要求各国在2035年停售传统燃油车。受益于政策的优惠，我国新能源汽车市场从2014年开始快速发展，新能源汽车产销量大幅上升;随后2016、2017年受到骗补事件及补贴倒退的影响，产销量增速放缓。至2021年新能源汽车补贴政策敲定，新能源汽车补贴标准将在2020年基础上再退坡20%。根据中国汽车工业协会统计据显示，2021年国内新能源汽车产量为354.5万辆，同比增长159.5%。在产业链稳定、需求持续旺盛的带动下，新能源汽车行情保持火热，9月新能源汽车产销分别完成75.5万辆和70.8万辆，同比分别增长1.1倍和93.9%，乘用车零售量达61.1万辆，同比增长82.9%，纯电动车的产量和销量在9月分别达到53.6万辆和52.5万辆。根据IDC的预测显示，中国新能源汽车市场规模将在2026年达到1600万辆的水平，年复合增长率35.52%。届时国内新能源车的新车渗透率将超过50%，保有量在整个汽车市场中的占比将超过10%。并且在今年11月3日，中国汽车工程协会副总工程师许海东在中国汽车健康中国行发布会上表示，我国新能源汽车总体依然保持高增长态势，预计今年全年我国新能源汽车销量将突破650万辆。中汽协数据显示，1~9月，我国新能源汽车产销分别完成471.7万辆和456.7万辆，同比分别增长1.2倍和1.1倍，市场占有率达23.5%。按照乘联会的销量口径计算，10月新能源汽车的渗透率30.20%。2.2.1、新能源汽车热管理至关重要，公司技术夯实有望长期受益于产业发展根据《锂离子电池正极材料低温性能衰退机理研究》的信息显示，锂离子电池工作原理本质上是内部正负极与电解液之间的氧化还原反应，在低温下电极表面活性物质嵌锂反应速率减慢、活性物质内部锂离子浓度降低，这将引起电池平衡电势降低、内阻增大、放电容量减少，极端低温情况甚至会出现电解液冻结、电池无法放电等现象，极大的影响电池系统低温性能，造成电动汽车动力输出性能衰减和续驶里程减少。此外，在低温环境下充电容易在负极表面形成锂沉积，金属锂在负极表面积累会刺穿电池隔膜造成电池正负极短路，威胁电池使用安全，电动汽车电池系统低温充电安全问题极大的制约了电动汽车在寒冷地区的推广。并且纯电动汽车驱动能量完全由电能提供。纯电动汽车空调系统与传统燃油汽车空调制热方式不同,纯电动汽车没有发动机作为空调压缩机的动力源,不能利用发动机余热作为汽车空调冬季制热热源。纯电动汽车制热模式主要有PTC、热泵等模式。PTC热敏电阻通常是用半导体材料制成,按材质的不同可以分为陶瓷PTC热敏电阻和有机高分子PTC热敏电阻。PTC热敏电阻阻值能够随环境温度高低变换而变化,具有节能、恒温、安全和使用寿命长等特点。新能源汽车中PTC加热式暖风系统主要有PTC空气加热器和PTC水暖加热器两种形式。PTC空气加热器利用PTC恒温特性,当系统运行时,车载电池组与PTC加热器接通,利用电池组电能加热PTC加热器来直接加热冷空气。PTC水暖加热器利用PTC加热器先加热冷却液,由冷却液泵将冷却液泵送到车内散热器,用冷却液热量来加热空气。公司具有多年的新能源电动汽车PTC电加热器生产经验，是最国内最早研发新能源汽车PTC电加热器的企业之一，积累了丰富的技术储备和产品经验，在新能源汽车PTC行业建立了良好的市场美誉度和知名度，取得了包括比亚迪、零跑汽车、江淮汽车、长城汽车、长安汽车等知名汽车生产企业的认可，且公司已在与特斯拉、上汽集团、蔚来、小鹏等公司密切接触。2021年初，公司分别与上汽集团（丹诺西诚）、五菱汽车、一汽商用、恒大新能源等客户初步达成合作意向，产品状态对接正在进行中。目前公司正加快“年产350万套新能源电动汽车PTC电加热器”募投项目建设，该项目建成达产后，公司产能将进一步释放，将为承接大型厂商的大额订单提供产能保障，产量和质量稳定性方面都会实现明显提升，从而进一步提高市场份额。公司自2006年开始进行新能源汽车PTC电加热器的研发，自2008年开始正式进行新能源汽车PTC电加热器的生产，在新能源汽车PTC业务方面具备多年的生产经验,截至2020年末，公司掌握了10多项汽车PTC相关的专利技术，同时公司也是行业标准（《电动汽车用电加热器》QC/T1101-2019）的主要起草单位。同行业的企业包括：华工高理（上市公司华工科技下属子公司）；公司的产品具有重量更轻，加热功率更高，体积小，同时控制方式多样（档位、调制），控制精度高，控制方式多样等优点。目前公司正加快“年产350万套新能源电动汽车PTC电加热器”募投项目建设，根据公司发布的调研活动信息显示，按照计划，募投项目一期175万套产能、两条生产线将于年底建成并试生产，其中一条年产75万套水暖生产线已于今年8月份进入试生产，目前已经开始批量生产，产能正在爬坡；另外一条年产100万套风暖生产线预计12月底开始试生产。计划明年下半年开始建设新能源汽车PTC电加热器二期工程，目标是2024年年底建成。我们认为未来随着公司的产量达到400万套左右，公司新能源汽车用PTC电加热器在产量和质量稳定性方面都会实现明显提升，从而进一步提高市场份额。2.3、锂电池材料：预镀镍钢基带业务技术壁垒夯实，进口替代需求大，有望成为未来核心增长点根据封装方式和形状不同，锂电池可分为方形电池、软包电池和圆柱电池。由于形状不同，圆柱电池主要采用卷绕工艺；方形电池可以采用卷绕和叠片工艺，目前以卷绕为主；

软包电池以叠片工艺为主。随着特斯拉发布4680大圆柱电池以来，大圆柱电池逐步成为行业热点，各大企业纷纷布局。4680电池是直径48mm、高度80mm的新型圆柱电池，其在结构上实现体积增大，并采用无极耳设计使得导电涂层与电池端盖接触，降低内阻、增大接触面积提升散热能力。4680电池主要优势在于单体容量提升近5倍；电池外径增加下外壳增重不明显，内部活性物质占比提升，能量密度增加；续航能力提升16%；结构件、焊接数量减少使得4680比21700成本下降约20%。随着“双碳”目标在全球范围内逐渐达成共识以及锂电池生产技术的进步，锂电池行业迎来了快速发展。EVTank数据显示，2021年全球锂电池总体出货量为562.4GWh，同比大幅增长91.0%。此外，据EVTank预测，2030年全球锂电池总体出货量将达到约4,900GWh，年复合增长率预计将超过27%。圆柱具备成本低和发展工艺成熟等优势。根据数据显示，全球圆柱锂电池出货量从2019年的的76.6亿颗增长至2021年的121.7亿颗，增长幅度较大，主要得益于全球电动工具需求持续增长。圆柱型电池目前制备工艺已相对成熟，具备成本低、一致性程度高、放热性能优秀等优点，但也具备PACK后能量密度偏低、车用BMS要求较高等不足。随着特斯拉推出4680大圆柱电池并开始交付，带动圆柱电池市场回暖，2021年我国圆柱电池装机量约为20.3GWh，同比增长46.4%左右，我们认为随着大圆柱电池发展，动力电池市场结构或发生较大改变。锂电池出货量的快速增长，将带动包括外壳等上游锂电池材料行业需求的爆发。以圆柱锂电池钢壳为例，根据EVTank发布的《中国圆柱锂离子电池行业发展白皮书（2022年）》，2021年全球圆柱锂电池出货量达到121.7亿颗，同比增长21.0%；按每颗圆柱电池使用15克外壳材料计算，2021年圆柱锂电池外壳材料市场需求约为18.5万吨。除此之外，电动工具也是高端电池钢壳材料的主要应用领域。根据Markets&Markets和真锂研究数据，2019年全球电动工具市场规模约318亿美元，到2024年市场规模将达到417亿美元，其中无绳电动工具渗透率已超过50％。锂电池成本占比20%-30%，以此粗略计算，至2024年，全球电动工具锂电池市场规模至少将达到300至500亿元人民币。电动工具锂电池市场的快速增长同样将会对电池外壳材料的需求起到明显的拉动作用。预镀镍是一种在电池壳冲压之前对基础钢材进行镀镍，再通过高温回火处理从而让钢层和镍层之间相互扩散渗透形成镍铁合金层的技术工艺。圆柱形锂电池多采用具有较强物理稳定性的钢材材料作为外壳材质，为了防止电池正极活性材料对钢壳的氧化，生产企业通常采用镀镍的方式来保护钢壳的铁基体。根据镀镍环节所处顺序的不同，圆柱电池钢壳可分为预镀镍钢壳和后镀镍钢壳，预镀镍钢壳制作需要选用冲制性能优越的电池钢专用基带如新日铁、宝钢、九天等基带，经过连续电镀镍机组进行镀镍，然后再进行热处理以获得一定的合金层，为了消除热处理产生的屈服平台最好还要进行精整处理，然后根据客户需求的宽度进行分条，形成成品的预镀镍钢带。较于后镀镍工艺，预镀镍工艺对高速连续预镀镍的生产设备、电镀液配方、扩散退火温度参数以及钢带平整技术等方面均对生产厂家有着更为严苛要求。同时，凭借着产品优异的焊接、力学性能、耐腐蚀性能以及良好镀层的均匀性等优势，预镀镍工艺广泛应运于新能源汽车、高端电动工具等领域。目前，国内外主流锂电池生产厂商均已由后镀镍转化为预镀镍，预镀镍工艺成为行业主流趋势。今年9月，公司定增扩产“年产2万吨锂电池预镀镍钢基带项目”，目前该项目正在抓紧实施，项目厂房基建工作已经完成，部分设备已经开始逐步进场安装。本项目将由公司全资子公司东方九天实施，实施地点为泰兴市黄桥经济开发区军民路江苏东方九天新能源材料有限公司厂区内。通过对比进口材料与国产材料力学性能，两者并无较大差别，而力学性能的好坏主要表现在冲制方面，九天生产TK2、TK4牌号预镀镍钢带已经两年的量产，冲压性能一直很稳定。目前，公司已在高速连续预镀镍的生产设备、电镀液配方、扩散退火温度参数以及钢带平整技术等方面取得了进展，成为了国内少数可以批量生产锂电池预镀镍钢基带的公司。2022年6月，子公司东方九天与无锡金杨签订了《框架合作协议》，承诺向东方九天采购总量不低于8万吨锂电池钢壳预镀镍钢基带，有效期至2028年底；今年9月，公司及其全资子公司东方九天与东山精密签订框架合作协议，承诺向东方九天采购总量不低于5万吨锂电池钢壳预镀镍钢基带，有效期至2028年年底。同时公司还加快了其他客户的送样，公司给江苏海四达及LG中国的供应商乐通、日光、科达利都有送样，已经通过了送样检验。我们认为公司的募投项目将提升公司锂电池预镀镍钢基带产能，从而加快圆柱电池外壳材料国产替代进程，提升我国锂电池全产业链竞争力，并且未来随着4680电池的推广和完善，需求预计会不断增加，看好未来前景。3、家用电器行业集中度高，公司深耕细分领域多年，长期需求较为稳定根据国家统计局数据显示，2020年我国空调产量为21035.3万台，较上年同比下降3.8%；

空调零售额为1545亿元，较上年同比下降21.9%。2021年我国空调产量回升至21835.7万台。近年来，我国空调市场较为稳，其主要原因系:1）全国范围内疫情造成上游供应链环节部分产品短缺，生产端供给不足；2)开工装修节奏放缓，包含空调在内的家电产品的安装都受到影响。目前空调行业已进入存量市场状态，市场需求长期相对稳定，增长空间不大。从企业方面来看，空调线上市场集中度较高。空调三巨头——美的、格力、海尔占据了70%以上的市场份额。凭借多品牌矩阵，2021年美的、格力、海尔等头部厂商顶住行业压力保持增长。公司的主要产品包括空调、厨卫家电电加热器，公司是行业内的著名企业，已与格力、美的、海尔等家电龙头企业形成长期稳定的客户关系，公司的产品市占率稳居行业前列。公司的空调用电加热器是民用电加热器产品中的主导产品，其销售收入占民用电加热器销售收入一直保持在70%以上，主要品种包括PTC电加热器、电加热管及组件、除霜电加热器、电加热带（线）、风道式辅助电加热器、电热丝加热器等，主要用于空调的辅助加热。厨卫家电用加热器，主要产品包括咖啡机（壶）用电加热器、洗衣机用电加热器、电烤箱用电加热器、蒸汽熨斗用电加热器、洗碗机用电加热器、热水器用电加热器等，主要用于厨卫家电的加热。PTC电加热器的发热元件是一种热敏电阻，该种电阻最显