房地产轻资产趋势下的REITs创新实务操作与案例课件

房地产“轻资产化”运营中金融创新工具REITS的应用实务与案例分析1房地产“轻资产化”运营中金融创新工具1

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题21.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT1.1房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营转变，就在当下。中国新房开发的长期增长空间已经受到限制，三四线城市局部面临去化压力，一二线城市局部地价透支未来房价上涨潜力。2015年之后，开发企业面临的问题不再是要不要转型，而是向哪里转，如何转变的问题。转型之难。收入和盈利规模堪比住宅开发的产业不多。房地产公司最为适合的转型领域，主要是金融和地产产业链。同时，房地产行业那种聚焦资源，强调ROE考核，追求现金为王的管理思维，和很多新兴产业并不能兼容。年龄较大的管理团队和旧的公司文化，也很可能阻碍转型的展开。总而言之，我们认为地产公司转型，起步容易，但收获不容易。转型之机。2015年起，行业出现全面复苏，资产负债表逐渐优化，企业具备了从容转型的前提。而住房保障货币化，变更存量用地性质，MBS，REITs等盘活存量的制度设计，有助于志在转型的地产企业资产负债表变得更轻盈。另外，A股的牛市，也有助于形成企业和资本市场的良性互动。转型之路。房地产企业转型之路，主要包括以财务投资者身份探索新的业务领域，分拆孵化壮大既有的非地产成熟业务（比如物业管理）和涉足全新领域经营的深度转型。我们认为，转型道路并无高下之分。我们认为，地产企业转型的成功率并不会太高，当前转型股的高估值，包含了牛市市场流动性充裕的因素。我们建议投资者一方面时刻关注市场流动性变化，另一方面高度关注企业新盈利模式的独特性和护城河。

---摘自中信证券<房地产行业2015年下半年投资策略报告>31.1房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营转变，就在当

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题41.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT2.1REITs产品基本介绍REITs（房地产投资信托基金）最早是由美国的投资顾问和律师为了满足中小投资者参与大规模商业地产投资的需求和房地产开发企业的融资诉求，而设计出的一种可以享受税收优惠的金融产品从本质上讲，REITs是一种信托投资基金，它通过集合公众投资者资金，由专业机构进行管理，资金将用于购买原物业持有人的物业REITs投资于有经常性收入的房地产项目，包括办公楼、商业零售、酒店公寓、物流及工业厂房等REITs是一种具有高收益率的防御性投资产品，近20年来，在与股票类似的风险下给予了投资者更高的回报REITs投资类型情况52.1REITs产品基本介绍REITs（房地产投资信托基金2.1

REITs产品基本介绍——典型结构公司型REITs：是由一批具有共同投资理念的投资者依法组成投资于特定对象的、以赢利为目的股份制投资公司，该类公司通过发行股票的方式募集资金，是具有独立法人资格的经济实体；在美国、比利时、法国、德国、日本、韩国、土耳其、英国等国家和地区，REITs的典型结构是公司型契约型REITs：是指投资者与投资公司或REITs管理人签定信托契约，后者又与基金托管人订立信托契约，通过发行受益凭证而组建的投资信托基金；在澳大利亚、加拿大、香港、马来西亚、新加坡、台湾等国家和地区，REITs的典型结构是契约型基金持有人REITs基金REITs管理人信托人资产管理费管理服务信托费代表单位持有人利益分配收益租金拥有资产基金投资物业管理公司物业管理服务物业管理费借贷人贷款利息股份持有人REITs公司保管人资产保管费保管服务分配收益租金拥有资产股份投资管理顾问公司/独立投资顾问资产管理服务资产管理费借贷人贷款利息或会聘请专业机构进行管理公司型REITs的组织结构契约型REITs的组织结构62.1REITs产品基本介绍——典型结构公司型REITs：2.1

REITs产品基本介绍——投资价值突出2有效的风险分散工具:REITs与其他资产类别的相关性较低，因此长期被投资者作为分散风险及实施多样化投资的工具1良好的长期收益表现：REITs具有投资特性，在长期收益方面，REITs指数表现得比大多数资本市场指数优异股权类REITs收益与市场的相关Beta系数通胀避险特性:由于REITs的收益大部分来自于租金，而租金的可调整性较高，因而REITs可以抵抗由于CPI上涨而带来的不利影响4分红率高，收益平稳:由于受高分红支出的要求和买卖资产能力的限制，REITs呈现出收益型证券的特征。REITs产品分红回报率占总回报的比例高，投资者收益平稳3总回报指数与价格指数(2000.1-2014.12）权益型REITs股息收益率高于消费者物价指数（1990-2013年）市场指数1991-19951996-20002001-20052006-20122013-2014S&P5000.4320.1510.4491.2790.654RUSSEL20000.5060.1550.4441.0440410NASDAQcomposite0.3820.0260.1961.1490.477S&PUtilities0.2470.310.30.8550.72172.1REITs产品基本介绍——投资价值突出2有效的风险分2.2REITs国际市场概况全球上市REITs数量稳步增长REITs诞生于20世纪60年代的美国。截至2015年1月6日，全球上市REITs共有652支，主要投资于商场、写字楼、工业和公寓等物业类型。近4年多来，德国、土耳其和英国先后完成了REITs立法，推出相应的REITs产品；在4年左右的时间里，英国REITs增长至26支，发展非常迅猛全球REITs市值大幅增加从2002年至2014年的十二年间，全球上市REITs总市值年均复合增长率达15.66%，投资者认可程度逐步提高截至2014年12月31日，全球上市REITs市值已经超过14,300亿美元作为新兴REITs市场，欧洲和亚洲在全球REITs市场中的地位正快速提升全球上市REITs总市值（十亿美元）部分国家REITs数量分布82.2REITs国际市场概况全球上市REITs数量稳步增长2.2REITs国际市场概况——市场表现良好金融危机前REITs市场价格一路走高自2001年到2006年，美国标准普尔REITs价格指数的增速始终高于同期标准普尔500价格指数，投资价值得到市场认可金融危机期间REITs表现出较好抗跌性自2007年初到2009年2月10日，彭博美国REITs指数的跌幅约为65%；同期彭博美国房地产开发企业指数的跌幅超过73%；相比而言，REITs产品的抗跌性更优金融危机后REITs反弹更快金融危机后，REITs指数反弹更快。自2009年初至今，GPR全球REITs指数上涨238.06%；富时EPRA/NAREIT全球房地产指数上涨142.14%；而同期富时全球股票指数涨幅为98.67%欧债危机和美债危机对REITs的影响相对较小金融危机前REITs走势金融危机期间REITs走势金融危机后REITs走势REITs在危机出现时，抗风险能力强，在危机结束后反弹快，具有良好的投资属性92.2REITs国际市场概况——市场表现良好金融危机前RE

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题101.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT3.1国内REITs业务的推动背景——境内资产证券化业务亟待突破我国不动产资产：超过60万亿资产基础好，发展空间大投资需求量89.5万多亿*可投资资金*Wind数据，截至2015年2月底起步较晚，发育程度不高

自2005年开始试点以来截至2014年底，我国资产证券化产品发行总规模仅约为4500亿元人民币，2014年全年发行的各类资产证券化产品规模总额约为2800亿元人民币，而2014年美国资产证券化产品的发行规模约为1.75万亿美元左右，截止2015年4月，美国资产证券化产品总发行规模已超过了27万亿美元基础资产品种单一受房地产宏观调控等因素的影响，我国的资产证券化产品中几乎没有持有物业相关的产品，这与国际市场上以持有物业为主流的不动产基金及证券化差距较大相关立法正在逐步完善中随着《信托法》、《证券公司客户资产管理业务试行办法》、《合伙企业法》和《证券公司直接投资业务监管指引》的正式发布，各项与直投、信托、有限合伙和募集相关的配套操作细则不断出台，不动产基金的配套法律法规和监管体系亦处于逐步完善当中，去年11月证监会发布了《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》，但目前与资产证券化相关的法律法规还比较落后国内不动产金融产品市场规模小*Bloomberg数据，截至2015年4月，汇率：1美元=6.2036人民币元居民存款和非金融企业存款113.1国内REITs业务的推动背景——境内资产证券化业务亟3.2国内REITs业务的推动背景——REITs业务蓄势待发旺盛的证券化需求在“九五”至“十一五”的15年期间，主要基础设施建设投资额总计约17.7万亿元，其大部分以实物资产形式沉淀中国城市化进程经过10余年的高速发展，在住宅开发的同时沉淀了大量的持有型物业企业资产沉淀规模巨大，盘活需求极为旺盛明确的政策支持国务院出台的鼓励民间投资“新三十六条”政策为基础设施类不动产基金及证券化奠定了良好的政策基础2012年以来，监管部门多次发文支持资产证券化并推进试点开展国内REITs业务实践的意义快速提高资产证券化规模，推动国内资产支持证券市场建设盘活企业沉淀资产，提高资金使用效率降低优质不动产投资门槛，有利于吸收社会资金平抑房价不合理波动，实现政府调控房价目标短期内，国内REITs业务的快速推出是当前国内形势下的必然选择123.2国内REITs业务的推动背景——REITs业务蓄势待3.2国内REITs试点工作进展情况——监管推动历程2007-20082007年1月、4月与8月，人民银行、证监会与银监会的REITs专题研究小组分别成立，各监管部门都开始启动中国REITs市场建设的推进工作2008年12月，国务院办公厅先后发布金融促进经济发展和关于促进房地产市场健康发展的126号、131号文件，均明确的提出了开展REITs试点，拓宽房地产企业融资渠道2009年3月，人民银行会同各相关部委向国务院上报《关于开展房地产投资信托基金试点工作的请示》，中国REITs产品的推出和市场建设进入了实质推进阶段。同年4月，“房地产投资信托基金试点工作小组”正式成立。人民银行行长周小川任小组组长，人民银行副行长刘士余、证监会副主席姚刚、住建部副部长齐骥任副组长，小组包括发改委、财政部、人力资源社会保障部、住房城乡建设部、税务总局、国务院法制办、银监会、保监会、社保基金会等11个部门2010年3月，央行行务会审议通过银行间REITs试点管理办法，人民银行已将试点管理办法和北京、天津、上海三座试点城市的项目简报上报国务院人民银行：对保障房REITs无异议证监会：一直保持着对REITs的重视和信心，在REITs试点工作的开展中，配合人民银行相关工作，同时协同其他部委积极推进项目2012年原天津廉租房REITs项目重新启动，在原有交易结构基础上进行微调，通过资产支持票据的形态于当年8月24日成功发行北京市与证监会沟通后，选择国家某重点园区开展交易所REITs试点。目前各项工作正在积极进展中2012年12月7日，证监会机构部批准第一张券商类不动产基金管理牌照，为交易所REITs的推出做好前期准备2013年4月26日，证监会基金部就资产支持证券投资基金管理办法（债型REITs产品）征询专业机构意见2014年1月16日，证监会正式批准中信启航项目，4月25日启航项目作为证监会REITs试点产品正式设立，即将推开中国版交易所REITs市场的大门监管部门开始推动REITs试点REITs产品推出和市场建设进入快速推进阶段银行间REITs实质性突破交易所REITs积极筹备2009-20112012至今133.2国内REITs试点工作进展情况——监管推动历程2003.2国内REITs试点工作进展情况——各地试点工作进展上海上海已获得REITs试点城市资格，试点工作由市金融办和浦东金融办牵头推进浦东金桥、外高桥、张江高科以工业地产基础，合作打包进行银行间REITs试点，而陆家嘴则以浦东商业地产为基础资产，拟进行银行间REITs试点深圳深圳：深圳市政府也正在积极推动中粮地产、华润置地等机构准备以工业厂房作为基础资产，发行银行间REITs2009年3月，北京市政府公布了《中共北京市委北京市人民政府关于促进首都金融业发展的意见》，明确提到将拓宽房地产企业融资渠道，支持在京设立REITs。北京已获得REITs试点城市资格2012年以来，在中关村管委会牵头下，北京市拟以中关村国家自主创新示范区内优质资产发起交易所REITs产品北京2008年12月，天津市政府和中信证券共同起草关于开展REITs试点工作的请示并上报至国务院。天津已获得REITs试点城市资格2012年8月24日，在副市长崔津渡主抓、市金融办牵头、中信证券配合下，天津保障房银行间REITs以资产支持票据形式成功发行同时，天津市以武清区基础设施资产及天津市优质商业物业作为储备资产积极推动交易所REITs试点天津海南黑龙江吉林辽宁河北山东福建江西安徽湖北湖南广东广西上海河南山西内蒙古陕西宁夏甘肃青海四川贵州云南西藏新疆江苏浙江北京天津重庆天津深圳143.2国内REITs试点工作进展情况——各地试点工作进展上

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题151.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT4.1传统房地产业务发展瓶颈分析发经营现状分析销售业务收入规模高，资金周转速度快，但不享受房产增值收益，且经营波动受宏观调控影响较大持有型业务资金占用大、周转速度慢，但其收益平稳，且可持续享受房产增值收益，抗经济及政策波动性较强增大持有型业务占比有助于平滑企业经营波动，增强企业抗风险能力，但其大量的资产沉淀成为企业发展的瓶颈现金流稳定风险抵抗能力较强持续分享物业增值收益受宏观调控影响较小资金周转较慢大量资产沉淀财报利润压力大企业快速扩张受限自持收入销售收入在传统业务模式下，大力开展持有型业务将束缚企业快速发展能力164.1传统房地产业务发展瓶颈分析发经营现状分析现金流稳定持4.2境外商业地产企业经验借鉴嘉德置地各种基金呈接力赛态势分工明确、风险收益特征明晰长江实业混业经营并形成资产规模越秀集团鹰君集团开发基金孵化基金REITs持有型物业REITs缺乏有效的金融工具，通过不断优化出售和持有的比例来满足发展需要现在REITs模式过去交易所REITs有助于企业搭建资本市场平台，实现持续滚动发展变获取持有物业稳定收入的重资产经营模式为收取基金管理费的轻资产模式商业地产开发企业从简单持有商业地产转变为分别持有部分现金和部分流动性较强的金融产品，有助于企业的持续滚动开发。将打包后的金融产品切割出售，保证了底层基础资产的完整和品质，同时还可以享受物业增值带来的收益销售型物业销售混业开发174.2境外商业地产企业经验借鉴嘉德置地各种基金呈接力赛态势4.3以REITs方式助力持有型业务扩张部分变为份额持有部分变现交易所REITs孵化基金未成熟持有型物业成熟持有型物业开发平台待其成熟销售收入销售型物业开发平台销售型物业持有型物业房地产企业企业开发完成后拥有两大类物业——销售型物业和持有型物业：销售型物业将以出售的方式回流资金，支持滚动开发和土地储备

租赁型物业和经营型物业作为持有型物业经过公司体内培育，亦可进入专业孵化基金培育，成熟后直接进入交易所REITs资产池184.3以REITs方式助力持有型业务扩张部分变为份额持有部

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题191.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT5.1原交易所REITs方案战略投资者原始权益人其他机构、

个人投资者基金持有人大会理事会REITs基金管理人基金托管人委托管理管理基金财产委托托管托管服务投资分配收益持有分红租金收入分红物业项目公司物业租金收入持有房地产原始权益人转让资产以《证券法》、《信托法》和《证券投资基金法》等法律法规为依据，新设REITs法律关系为资金信托，上市交易适用《证券法》，组织形式参照证券投资基金可以直接持有物业资产或者项目公司股权属于高派息的权益类产品向机构和个人投资者公开发行在证券交易所实现场内交易205.1原交易所REITs方案战略投资者原始权益人其他机构、5.2原银行间REITs方案受托募集资金净额保留次级信托受益权资产管理费信托受益权管理协议发行收入本息委托管理房地产持有物业设立信托REITs优先级信托受益权次级信托受益权投资者物业管理委托人

(原物业持有人)资产管理机构物业管理机构受托人原银行间REITs产品方案，基本法律关系是财产信托央行：《银行间债券市场房地产信托受益券发行管理办法》住建部：《房地产投资信托基金物业评估指导意见》、《房地产信托登记暂行办法》215.2原银行间REITs方案受托募集资金净额资产管理费信托5.3两种REITs方案要点比较银行间REITs交易所REITs1产品类型固定收益类产品权益类产品2交易实质以资产信用和企业信用为基础进行融资以资产为对象在交易所上市，类似于存量发行3受益证券特征类似于债券，有固定票面利率，偿还本金类似于股票，有高比例派息要求4审批单位机构（受托人）审批：各机构对应的监管部门产品发行审批：央行机构（基金管理人）审批和产品发行审批均为证监会5是否新设机构由现有的金融机构担任受托管理人现有的公募基金管理公司或新设REITs基金管理公司6发行规模发行规模不得超过资产评估值的70%（对于保障性住房和商品房项目，该比例不得超过80%）试点阶段，资产包整体规模建议在30亿左右，IPO发行规模为资产包规模的25%～75%7定价方式利率招标询价发行8期限有固定期限，常见3、5、7年实质无限期：若按照证券投资基金规定，则最长15年，可展期9投资者银行间债券市场的机构投资者交易所市场的机构投资者和个人投资者10资金用途无强制性规定无强制性规定11资产要求具有稳定租金收益来源的持有型物业，在信托设立时，需解除资产上他项权利通常要求具有稳定现金流的资产，基金直接或间接投资于空置或没有产生收入的房地产或在建房地产工程的，其投资成本不得超过最近一次估价报告确定的基金总资产价值的10%在符合一定比例的情况下，资产可以承债入池12原始权益人角色委托人、回购人、资产管理人1.基金层面：份额持有人，占总份额的25%-75%2.基金管理公司层面：管理公司股东，股权比例在49%以下3.资产/物业管理公司：可担任资产/物业管理人，无股权比例限制225.3两种REITs方案要点比较银行间REITs交易所RE5.3两种REITs方案要点比较（续）银行间REITs交易所REITs13税收1. 重组阶段：资产不转移，无契税、土地增值税、所得税2. 运营阶段：信托层面不征收所得税1. 重组阶段：（1）

土地增值税、契税（若直接收购资产）、印花税、企业所得税（2）

参照企业上市，当地政府一般给予一定支持2. 运营阶段：（1）

房产税、土地使用税、营业税及附加、印花税、所得税（如有项目公司）（2）

基金层面不征收所得税14财务处理资产不出表，REITs发行方的会计处理为：1. 信托设立时：增加资产负债表现金和长期应付科目余额2. 信托存续期间：损益表增加利息费用，减小资产负债表长期应付科目余额注：会计处理类似于资产抵押贷款，但银行间REITs的长期应付不计入40%累计债券余额的计算资产出表，参与REITs发行方的会计处理为：1.

发行期：会计科目由长期股权投资或投资性房地产转为现金及金融资产2.

持有期：（1）

锁定期（不少于36个月）内：记为长期股权投资，以取得时的成本确定（2）

锁定期外，根据持有目的不同：可记为长期股权投资，以成本计量，或记为可供出售金融资产，以公允价值计量，公允价值变动计入资本公积，或记为交易性金融资产，以公允价值计量，并且其变动计入当期损益15融资效率过程相对简单，类似于企业进行债权融资要求较高，类似于企业进行股权融资16产权处理所有权不发生实质性转移所有权转移17优先购买权不是资产买卖，不触及优先购买权需视具体重组方案而定：1.

若直接转让资产，则需根据合同条款考虑优先购买权问题2.

若转让股权，则不触及优先购买权18资产包规模是否可变化存续期间内，资产包规模固定存续期间内，可通过基金扩募和/或增加负债等方式扩大资产包规模235.3两种REITs方案要点比较（续）银行间REITs交易

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题241.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT6.1中信启航项目——产品简介注1：此增值部分为扣除相关费用和当年优先级基础收益后的数额注2：该可能综合收益率为在市场不出现大幅度波动的情况下，上市退出后基于一定敏感性分析测得的结果，本身不构成对投资者收益率的承诺产品名称中信启航专项资产管理计划规模52.1亿分级计划按70.1%：29.9%的比例划分为优先级和次级优先级份额存续期间获得基础收益，退出时获得资本增值1的10%（浮动收益部分）次级份额存续期间获得满足优先级基础收益后的剩余收益，退出时获得资本增值的90%（浮动收益部分）

优先级次级优先级/次级比例/规模36.5亿元（70.1%）15.6亿元（29.9%）产品期限预期3年，不超过5年（产品有权提前结束）预期4年，不超过5年（产品有权提前结束）投资者基础收益率7%/年日常收入满足优先级基础收益后的剩余收益投资者可能综合收益率2（含资产增值预期）约7.5%~9.8%约12%-42%基础收益分配时点每年最后一个工作日分配，分配金额为完整年度的基础收益（首年分配金额为产品设立日到12月31日的应计利息）评级优先级AAA无评级256.1中信启航项目——产品简介注1：此增值部分为扣除相关费6.1中信启航项目——交易结构本产品以非公募基金收购位于北京、深圳核心商圈的优质写字楼物业，优先级为次级收购目标资产提供了70%杠杆，次级为优先级提供了30%安全垫保障。完成收购后由基金进行资产管理和运营，实现租金收入和物业增值本产品以REITs方式实现退出。退出时，非公募基金将所持物业100%的权益出售给由中信金石基金管理有限公司发起的交易所上市REITs，投资人不仅实现物业增值的变现，同时由私募市场进入公募市场，获得较高流动性溢价产品设立与交易REITs退出非公募基金项目公司1项目公司2基金管理×公募REITs基金收购股权基金份额持有人专项资产管理计划优先级70.1%次级29.9%75%现金25%份额根据当前沟通，对价的75%将以以现金方式取得，剩余25%将以REITs份额的方式由本基金持有并锁定1年。在此安排下，优先级投资者将在IPO时点以全现金方式全部退出，相应次级投资者获得部分现金分配及REITs份额，1年后可在公开市场转让交易75%公众投资者266.1中信启航项目——交易结构本产品以非公募基金收购位于北6.1中信启航项目——目标资产优势一线城市写字楼价格稳健北京、深圳等一线城市第三产业发达，写字楼吸纳量大，带动写字楼需求持续增长一线城市核心商圈配套齐全，土地稀缺，写字楼交易市场及租赁市场长期呈现供不应求局面北京市写字楼市场租金近年保持连续增长，未来租金和售价仍将保持增长态势；深圳地区经济基本面良好，支撑写字楼市场租金及售价水平整体保持平稳发展注1：报告期为2012年12月31日整体收购，交易价格具有优势北京中信证券大厦预计成交楼面单价50200元/平米，深圳中信证券大厦预计成交楼面单价50162元/平米交易的非公募基金整体收购两处目标物业，以大宗交易价格成交，提升投资人投资回报率及增值空间核心商圈稀缺物业，增值收益可观根据戴德梁行对北京以及燕莎区域甲级写字楼历史数据的监控，预计未来5年内燕莎区域甲级写字楼租金增长率将在4%~6%之间。年化的售价增长在8%~11%之间1根据戴德梁行对深圳以及福田CBD区域甲级写字楼历史数据的监控，未来5年内福田CBD甲级写字楼的年化租金增长率将在3%-5%之间，年化售价增长率在5%-8%之间AAA租户，贡献稳定收益本项目所涉及两处物业的主力租户为中信证券（及其相关子公司）及中信银行。中信证券和中信银行均为上市公司，公开市场长期主体评级为AAA级，因此其违约风险极低由于物业原为中信证券的自用办公物业，中信证券在物业改造装修上投入巨大，违约可能极低产品存续期间，目标资产每年的租金总额从2015年的4.0亿增长到2018年的4.5亿276.1中信启航项目——目标资产优势一线城市注1：报告期为26.1中信启航项目——收益测算综合考虑国际资本市场REITs产品估值水平，以及国内投资者的可替代投资品现状和投资偏好，估计未来国内公募REITs市场估值水平将位于派息收益率3.0%左右9.80%41.41%8.91%31.39%8.23%22.83%7.69%15.17%7.48%11.93%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%投资者可能综合收益率敏感性分析优先级IRR中性悲观保守乐观派息收益率次级IRR以REITs上市方式退出，保守估计优先级投资者可能综合收益率为年化8.23%，次级投资者可能综合收益率为年化22.83%2011-2013写字楼REITs股利收益率FTSENAREITEquityOfficeIndex

平均值3.41%来源：NAREITA股地产类上市公司派息收益率统计来源：Wind，中信金石基金286.1中信启航项目——收益测算综合考虑国际资本市场REIT6.2中信苏宁云创项目——产品简介注1：为票面价值减去收购当时证券累积已从基础资产现金流中获得分配收益后的净值。

A类证券B类证券规模20.85亿元23.1亿元期限18年，每3年开放参与/退出3+1年收益特征固定收益固定收益发行利率6.17%8.5%认购门槛100万元/份100万元/份预期评级AAAAA付息频率按季付息按季付息还本方式匹配基础资产日常租金现金流特征，等额本息一次性还本开放参与/开放退出安排产品成立后，每满3个计划年度之日前第60个工作日（含）至第40个工作日（不含），计划投资者有权向计划管理人申请退出专项计划；每满3个计划年度之日前第40个工作日（含）至第7个工作日（不含）可申请参与专项计划苏宁电器集团优先收购权

产品存续前3年内，苏宁电器集团或其指定主体有权随时以“净票面价值”1收购全部B类证券。权利对价为B类证券规模的29%/年，其中8.5%/年部分需当年支付，剩余部分（三年合计61.5%）于权利期届满时（第3年）一次性支付，若期间苏宁电器集团行使该优先收购权，则相应剩余应付部分可获豁免提前终止选择权经计划管理人同意，可于每3年有一次提前清偿结束的机会产品存续期间，如果产品评级低于AA+，苏宁云商须向产品回购所有权益，提前终止产品流动性支持机构苏宁云商集团股份有限公司296.2中信苏宁云创项目——产品简介注1：为票面价值减去收购6.2中信苏宁云创项目——交易结构项目公司股权及剩余债权私募投资基金债权收益权(20.85亿)资产支持证券A资产支持证券B项目公司项目公司…….(23.1亿)抵押本产品组合不同风险偏好投资者的资金，通过嫁接私募基金共同投资优质不动产资产306.2中信苏宁云创项目——交易结构项目公司股权及剩余债权私6.2中信苏宁云创项目——退出安排固定收益产品项目公司私募阶段：收购资产管理项目公司……债权×股权公募REITs基金公募阶段：公开发行REITs私募基金私募阶段：深交所上市交易公众投资者本产品以资产支持专项计划的形式在深交所上市交易，并预计在3年内通过公开发行REITs的方式实现公募上市；B类证券可通过苏宁集团回购、公募上市/市场化方式变现实现退出316.2中信苏宁云创项目——退出安排固定收益产品项目公司私募6.2中信苏宁云创项目——目标资产优势AAA租户本项目所涉及11处物业的主力租户均为苏宁云商（及其相关子公司）。苏宁云商为上市公司，公开市场长期主体评级为AAA级，因此其违约风险极低由于物业原为苏宁云商的自用商业及办公物业，苏宁云商在物业改造装修上投入巨大，违约可能性极低核心商圈稀缺物业本项目所涉及物业均为苏宁云商在各大中城市核心区位的关键门店，地理位置优越11家门店所在商圈商业物业年租金增长率为3%，未来现金流稳定完善的租约保障超长期租约：签署20年期不可撤销租约，租约时限完全覆盖产品的存续期第1-6年租金每年上涨3%，第7年按市场水平重新确定租金，但最低不低于首年租金水平，第13年按市场水平重新确定租金，但最低不低于首年租金水平的135%违约成本高：如苏宁云商或苏宁电器集团期间撤销租约，除承担违约责任外，同时对后续招租的租金水平低于上述首年1租金水平支付招租补偿金注1：如撤销租约发生于第13年及以后，则需对后续招租的租金水平低于第13年租金水平支付招租补偿金326.2中信苏宁云创项目——目标资产优势AAA租户核心商圈本6.2中信苏宁云创项目——物业估值情况物业资产估值（元）租金预计增长率（未来5年）售价预计增长率（未来5年）主力租约租金增长率（按实际租约）北京新华西街店428,000,0003%~4%/年3%~9%/年每年增长3%北京刘家窑店379,000,0003%~4%/年3%~9%/年每年增长3%常州南大街店302,000,0002%~3%/年2%~3%/年每年增长3%武汉唐家墩店330,000,0002%~5%/年3%~10%/年每年增长3%重庆观音桥店893,000,0003%~8%/年3%~5%/年每年增长3%重庆解放碑店419,000,0002%~5%/年2%~5%/年每年增长3%昆明小花园店443,000,0005%~8%/年3%~5%/年每年增长3%西安金花路店246,000,0002%~3%/年5%~7%/年每年增长3%成都春熙路店590,000,0003%~6%/年2%~3.5%/年每年增长3%成都万年场店206,000,0006%~8%/年3%~5%/年每年增长3%成都西大街店189,000,0003%~5%/年2%~4%/年每年增长3%根据深圳市戴德梁行土地房地产评估有限公司出具的市场价值评估报告，11个目标资产合计估值44.3亿元336.2中信苏宁云创项目——物业估值情况物业资产估值（元）租6.3以公募基金为载体的租金收益权REITs方案—代表案例：万科鹏华前海基金租户1展馆其他设施目标公司前海万科REITs基金前海企业公馆项目租金租金其他收入增资扩股深圳万科及指定关联方50%股权50%股权股权回购利润分配投资路线退出路线固定收益类资产投资（BOT）收益346.3以公募基金为载体的租金收益权REITs方案—代表案例6.3以公募基金为载体的租金收益权REITs方案—代表案例：万科鹏华前海基金基础资产：前海企业公馆项目总占地面积约9万平方米，项目总建筑面积约为6万平方米，项目容积率约为0.6。截至2015年3月，前海企业公馆项目已签约或确认入住意向的面积比例已达到100%。已签署《租赁合同》及《租赁预定合同书》的企业共49家，租赁面积为41926.36平方米，3年期、5年期、7年期的租约占比分别为11.3%、42%、46.7%。已签约企业包括汇丰银行、民生银行(8.80,-0.04,-0.45%)(600016,股吧)、中国联通(6.65,-0.03,-0.45%)、广发证券(19.39,0.41,2.16%)(000776,股吧)等大型企业和单位，覆盖了银行、保险、现代物流、信息科技、文化产业、专业服务等多个产业领域。产品募集目标：30亿份。其中，基石投资人前海金控将以自有资金或其指定机构认购3亿份，两年内不得转让。同时，鹏华基金将以自有资金认购1000万份，3年内不得转让。而散户投资者的认购门槛是10万元起。投资对象：首次将投资范围扩展至不动产。鹏华前海万科REITS封闭式混合型发起式证券投资基金，在合同生效后的10年封闭运作期内，将以不高于基金合同生效日基金总资产50%的比例投资于目标公司股权，以获取商业物业稳定的租金收益机会。产品还将以不低于50%的基金资产，投资于依法发行或上市的股票、债券和货币市场工具等，以获取固定收益类资产和低风险的二级市场权益类资产的投资收益机会。50%投资不动产，和此前嘉实元和50%投资中石化[微博]混改股权一样，都是监管层从探路试行的角度考虑，因此未能100%投资不动产。356.3以公募基金为载体的租金收益权REITs方案—代表案例6.3以公募基金为载体的租金收益权REITs方案—代表案例：万科鹏华前海基金收益率：鹏华前海万科REITS预计年化收益率为7%-8%流动性安排：基金成立后，场内份额可在深圳证券交易所[微博]上市交易。分红安排：采用现金分红方式，在满足分红条件的前提下，基金收益每年至少分配一次；每年基金收益分配比例不低于基金年度可供分配利润的90%，现金收益回报稳定可期。封闭期结束后安排：该基金封闭期结束上述不动产被回购后，该基金或将转型为一只普通二级债基。366.3以公募基金为载体的租金收益权REITs方案—代表案例

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题371.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT7.1影响REITs产品生命力的关键点资产持有人诉求交易实质适用REITs类型核心关注点战略转型，轻重资产分离以期望的价格出售资产权益型交易成本实现利润，改善经营指标交易对价及交易成本回收现金，开发新项目交易对价及交易成本获取低成本长期限的融资固定收益型融资规模、期限、融资成本等交易成本：主要涉及到资产重组及转让阶段的税收负担，包括营业税、契税、土地增值税、企业所得税等多个税种交易对价：以房地产估值为核心，既满足投资人的回报率要求，又满足资产持有人对出售价格的要求对固定收益型产品而言，关键是与银行贷款、企业债等其他融资模式相比较而言的优势387.1影响REITs产品生命力的关键点资产持有人诉求交易实7.1影响REITs产品生命力的关键点（续）REITs投资人的关注点对产品设计的要求实现途径投资的安全性以成熟资产为主要投资对象通过出台专门的REITs管理办法进行约束收益的稳定性收益来源以租金等稳定现金流为主高股息&强制分红符合预期的收益率当期收益率与其他金融产品相比有一定优势REITs以现金流向投资人进行分配，先分后税，提高个人投资者的名义收益率合理的杠杆收益的未来增长性多元化的基金管理人，引入专业的管理团队不断提升资产价值流动性与透明度降低门槛公募上市活跃的交易平台影响收益率的因素很多，其中一个重要的因素是REITs持有并运营不动产时的税收负担较高，包括营业税、房产税、企业所得税等。美国REITs市场繁荣的原因之一在于与普通房地产上市公司和非上市公司相比，REITs公司可享受特别的税收安排。产品的流动性会影响投资人对收益率的预期。397.1影响REITs产品生命力的关键点（续）REITs投资

房地产“轻资产化”运营中金融创新工具REITS的应用实务与案例分析40房地产“轻资产化”运营中金融创新工具1

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5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题411.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT1.1房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营转变，就在当下。中国新房开发的长期增长空间已经受到限制，三四线城市局部面临去化压力，一二线城市局部地价透支未来房价上涨潜力。2015年之后，开发企业面临的问题不再是要不要转型，而是向哪里转，如何转变的问题。转型之难。收入和盈利规模堪比住宅开发的产业不多。房地产公司最为适合的转型领域，主要是金融和地产产业链。同时，房地产行业那种聚焦资源，强调ROE考核，追求现金为王的管理思维，和很多新兴产业并不能兼容。年龄较大的管理团队和旧的公司文化，也很可能阻碍转型的展开。总而言之，我们认为地产公司转型，起步容易，但收获不容易。转型之机。2015年起，行业出现全面复苏，资产负债表逐渐优化，企业具备了从容转型的前提。而住房保障货币化，变更存量用地性质，MBS，REITs等盘活存量的制度设计，有助于志在转型的地产企业资产负债表变得更轻盈。另外，A股的牛市，也有助于形成企业和资本市场的良性互动。转型之路。房地产企业转型之路，主要包括以财务投资者身份探索新的业务领域，分拆孵化壮大既有的非地产成熟业务（比如物业管理）和涉足全新领域经营的深度转型。我们认为，转型道路并无高下之分。我们认为，地产企业转型的成功率并不会太高，当前转型股的高估值，包含了牛市市场流动性充裕的因素。我们建议投资者一方面时刻关注市场流动性变化，另一方面高度关注企业新盈利模式的独特性和护城河。

---摘自中信证券<房地产行业2015年下半年投资策略报告>421.1房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营转变，就在当

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

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5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题431.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT2.1REITs产品基本介绍REITs（房地产投资信托基金）最早是由美国的投资顾问和律师为了满足中小投资者参与大规模商业地产投资的需求和房地产开发企业的融资诉求，而设计出的一种可以享受税收优惠的金融产品从本质上讲，REITs是一种信托投资基金，它通过集合公众投资者资金，由专业机构进行管理，资金将用于购买原物业持有人的物业REITs投资于有经常性收入的房地产项目，包括办公楼、商业零售、酒店公寓、物流及工业厂房等REITs是一种具有高收益率的防御性投资产品，近20年来，在与股票类似的风险下给予了投资者更高的回报REITs投资类型情况442.1REITs产品基本介绍REITs（房地产投资信托基金2.1

REITs产品基本介绍——典型结构公司型REITs：是由一批具有共同投资理念的投资者依法组成投资于特定对象的、以赢利为目的股份制投资公司，该类公司通过发行股票的方式募集资金，是具有独立法人资格的经济实体；在美国、比利时、法国、德国、日本、韩国、土耳其、英国等国家和地区，REITs的典型结构是公司型契约型REITs：是指投资者与投资公司或REITs管理人签定信托契约，后者又与基金托管人订立信托契约，通过发行受益凭证而组建的投资信托基金；在澳大利亚、加拿大、香港、马来西亚、新加坡、台湾等国家和地区，REITs的典型结构是契约型基金持有人REITs基金REITs管理人信托人资产管理费管理服务信托费代表单位持有人利益分配收益租金拥有资产基金投资物业管理公司物业管理服务物业管理费借贷人贷款利息股份持有人REITs公司保管人资产保管费保管服务分配收益租金拥有资产股份投资管理顾问公司/独立投资顾问资产管理服务资产管理费借贷人贷款利息或会聘请专业机构进行管理公司型REITs的组织结构契约型REITs的组织结构452.1REITs产品基本介绍——典型结构公司型REITs：2.1

REITs产品基本介绍——投资价值突出2有效的风险分散工具:REITs与其他资产类别的相关性较低，因此长期被投资者作为分散风险及实施多样化投资的工具1良好的长期收益表现：REITs具有投资特性，在长期收益方面，REITs指数表现得比大多数资本市场指数优异股权类REITs收益与市场的相关Beta系数通胀避险特性:由于REITs的收益大部分来自于租金，而租金的可调整性较高，因而REITs可以抵抗由于CPI上涨而带来的不利影响4分红率高，收益平稳:由于受高分红支出的要求和买卖资产能力的限制，REITs呈现出收益型证券的特征。REITs产品分红回报率占总回报的比例高，投资者收益平稳3总回报指数与价格指数(2000.1-2014.12）权益型REITs股息收益率高于消费者物价指数（1990-2013年）市场指数1991-19951996-20002001-20052006-20122013-2014S&P5000.4320.1510.4491.2790.654RUSSEL20000.5060.1550.4441.0440410NASDAQcomposite0.3820.0260.1961.1490.477S&PUtilities0.2470.310.30.8550.721462.1REITs产品基本介绍——投资价值突出2有效的风险分2.2REITs国际市场概况全球上市REITs数量稳步增长REITs诞生于20世纪60年代的美国。截至2015年1月6日，全球上市REITs共有652支，主要投资于商场、写字楼、工业和公寓等物业类型。近4年多来，德国、土耳其和英国先后完成了REITs立法，推出相应的REITs产品；在4年左右的时间里，英国REITs增长至26支，发展非常迅猛全球REITs市值大幅增加从2002年至2014年的十二年间，全球上市REITs总市值年均复合增长率达15.66%，投资者认可程度逐步提高截至2014年12月31日，全球上市REITs市值已经超过14,300亿美元作为新兴REITs市场，欧洲和亚洲在全球REITs市场中的地位正快速提升全球上市REITs总市值（十亿美元）部分国家REITs数量分布472.2REITs国际市场概况全球上市REITs数量稳步增长2.2REITs国际市场概况——市场表现良好金融危机前REITs市场价格一路走高自2001年到2006年，美国标准普尔REITs价格指数的增速始终高于同期标准普尔500价格指数，投资价值得到市场认可金融危机期间REITs表现出较好抗跌性自2007年初到2009年2月10日，彭博美国REITs指数的跌幅约为65%；同期彭博美国房地产开发企业指数的跌幅超过73%；相比而言，REITs产品的抗跌性更优金融危机后REITs反弹更快金融危机后，REITs指数反弹更快。自2009年初至今，GPR全球REITs指数上涨238.06%；富时EPRA/NAREIT全球房地产指数上涨142.14%；而同期富时全球股票指数涨幅为98.67%欧债危机和美债危机对REITs的影响相对较小金融危机前REITs走势金融危机期间REITs走势金融危机后REITs走势REITs在危机出现时，抗风险能力强，在危机结束后反弹快，具有良好的投资属性482.2REITs国际市场概况——市场表现良好金融危机前RE

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6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题491.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT3.1国内REITs业务的推动背景——境内资产证券化业务亟待突破我国不动产资产：超过60万亿资产基础好，发展空间大投资需求量89.5万多亿*可投资资金*Wind数据，截至2015年2月底起步较晚，发育程度不高

自2005年开始试点以来截至2014年底，我国资产证券化产品发行总规模仅约为4500亿元人民币，2014年全年发行的各类资产证券化产品规模总额约为2800亿元人民币，而2014年美国资产证券化产品的发行规模约为1.75万亿美元左右，截止2015年4月，美国资产证券化产品总发行规模已超过了27万亿美元基础资产品种单一受房地产宏观调控等因素的影响，我国的资产证券化产品中几乎没有持有物业相关的产品，这与国际市场上以持有物业为主流的不动产基金及证券化差距较大相关立法正在逐步完善中随着《信托法》、《证券公司客户资产管理业务试行办法》、《合伙企业法》和《证券公司直接投资业务监管指引》的正式发布，各项与直投、信托、有限合伙和募集相关的配套操作细则不断出台，不动产基金的配套法律法规和监管体系亦处于逐步完善当中，去年11月证监会发布了《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》，但目前与资产证券化相关的法律法规还比较落后国内不动产金融产品市场规模小*Bloomberg数据，截至2015年4月，汇率：1美元=6.2036人民币元居民存款和非金融企业存款503.1国内REITs业务的推动背景——境内资产证券化业务亟3.2国内REITs业务的推动背景——REITs业务蓄势待发旺盛的证券化需求在“九五”至“十一五”的15年期间，主要基础设施建设投资额总计约17.7万亿元，其大部分以实物资产形式沉淀中国城市化进程经过10余年的高速发展，在住宅开发的同时沉淀了大量的持有型物业企业资产沉淀规模巨大，盘活需求极为旺盛明确的政策支持国务院出台的鼓励民间投资“新三十六条”政策为基础设施类不动产基金及证券化奠定了良好的政策基础2012年以来，监管部门多次发文支持资产证券化并推进试点开展国内REITs业务实践的意义快速提高资产证券化规模，推动国内资产支持证券市场建设盘活企业沉淀资产，提高资金使用效率降低优质不动产投资门槛，有利于吸收社会资金平抑房价不合理波动，实现政府调控房价目标短期内，国内REITs业务的快速推出是当前国内形势下的必然选择513.2国内REITs业务的推动背景——REITs业务蓄势待3.2国内REITs试点工作进展情况——监管推动历程2007-20082007年1月、4月与8月，人民银行、证监会与银监会的REITs专题研究小组分别成立，各监管部门都开始启动中国REITs市场建设的推进工作2008年12月，国务院办公厅先后发布金融促进经济发展和关于促进房地产市场健康发展的126号、131号文件，均明确的提出了开展REITs试点，拓宽房地产企业融资渠道2009年3月，人民银行会同各相关部委向国务院上报《关于开展房地产投资信托基金试点工作的请示》，中国REITs产品的推出和市场建设进入了实质推进阶段。同年4月，“房地产投资信托基金试点工作小组”正式成立。人民银行行长周小川任小组组长，人民银行副行长刘士余、证监会副主席姚刚、住建部副部长齐骥任副组长，小组包括发改委、财政部、人力资源社会保障部、住房城乡建设部、税务总局、国务院法制办、银监会、保监会、社保基金会等11个部门2010年3月，央行行务会审议通过银行间REITs试点管理办法，人民银行已将试点管理办法和北京、天津、上海三座试点城市的项目简报上报国务院人民银行：对保障房REITs无异议证监会：一直保持着对REITs的重视和信心，在REITs试点工作的开展中，配合人民银行相关工作，同时协同其他部委积极推进项目2012年原天津廉租房REITs项目重新启动，在原有交易结构基础上进行微调，通过资产支持票据的形态于当年8月24日成功发行北京市与证监会沟通后，选择国家某重点园区开展交易所REITs试点。目前各项工作正在积极进展中2012年12月7日，证监会机构部批准第一张券商类不动产基金管理牌照，为交易所REITs的推出做好前期准备2013年4月26日，证监会基金部就资产支持证券投资基金管理办法（债型REITs产品）征询专业机构意见2014年1月16日，证监会正式批准中信启航项目，4月25日启航项目作为证监会REITs试点产品正式设立，即将推开中国版交易所REITs市场的大门监管部门开始推动REITs试点REITs产品推出和市场建设进入快速推进阶段银行间REITs实质性突破交易所REITs积极筹备2009-20112012至今523.2国内REITs试点工作进展情况——监管推动历程2003.2国内REITs试点工作进展情况——各地试点工作进展上海上海已获得REITs试点城市资格，试点工作由市金融办和浦东金融办牵头推进浦东金桥、外高桥、张江高科以工业地产基础，合作打包进行银行间REITs试点，而陆家嘴则以浦东商业地产为基础资产，拟进行银行间REITs试点深圳深圳：深圳市政府也正在积极推动中粮地产、华润置地等机构准备以工业厂房作为基础资产，发行银行间REITs2009年3月，北京市政府公布了《中共北京市委北京市人民政府关于促进首都金融业发展的意见》，明确提到将拓宽房地产企业融资渠道，支持在京设立REITs。北京已获得REITs试点城市资格2012年以来，在中关村管委会牵头下，北京市拟以中关村国家自主创新示范区内优质资产发起交易所REITs产品北京2008年12月，天津市政府和中信证券共同起草关于开展REITs试点工作的请示并上报至国务院。天津已获得REITs试点城市资格2012年8月24日，在副市长崔津渡主抓、市金融办牵头、中信证券配合下，天津保障房银行间REITs以资产支持票据形式成功发行同时，天津市以武清区基础设施资产及天津市优质商业物业作为储备资产积极推动交易所REITs试点天津海南黑龙江吉林辽宁河北山东福建江西安徽湖北湖南广东广西上海河南山西内蒙古陕西宁夏甘肃青海四川贵州云南西藏新疆江苏浙江北京天津重庆天津深圳533.2国内REITs试点工作进展情况——各地试点工作进展上

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题541.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT4.1传统房地产业务发展瓶颈分析发经营现状分析销售业务收入规模高，资金周转速度快，但不享受房产增值收益，且经营波动受宏观调控影响较大持有型业务资金占用大、周转速度慢，但其收益平稳，且可持续享受房产增值收益，抗经济及政策波动性较强增大持有型业务占比有助于平滑企业经营波动，增强企业抗风险能力，但其大量的资产沉淀成为企业发展的瓶颈现金流稳定风险抵抗能力较强持续分享物业增值收益受宏观调控影响较小资金周转较慢大量资产沉淀财报利润压力大企业快速扩张受限自持收入销售收入在传统业务模式下，大力开展持有型业务将束缚企业快速发展能力554.1传统房地产业务发展瓶颈分析发经营现状分析现金流稳定持4.2境外商业地产企业经验借鉴嘉德置地各种基金呈接力赛态势分工明确、风险收益特征明晰长江实业混业经营并形成资产规模越秀集团鹰君集团开发基金孵化基金REITs持有型物业REITs缺乏有效的金融工具，通过不断优化出售和持有的比例来满足发展需要现在REITs模式过去交易所REITs有助于企业搭建资本市场平台，实现持续滚动发展变获取持有物业稳定收入的重资产经营模式为收取基金管理费的轻资产模式商业地产开发企业从简单持有商业地产转变为分别持有部分现金和部分流动性较强的金融产品，有助于企业的持续滚动开发。将打包后的金融产品切割出售，保证了底层基础资产的完整和品质，同时还可以享受物业增值带来的收益销售型物业销售混业开发564.2境外商业地产企业经验借鉴嘉德置地各种基金呈接力赛态势4.3以REITs方式助力持有型业务扩张部分变为份额持有部分变现交易所REITs孵化基金未成熟持有型物业成熟持有型物业开发平台待其成熟销售收入销售型物业开发平台销售型物业持有型物业房地产企业企业开发完成后拥有两大类物业——销售型物业和持有型物业：销售型物业将以出售的方式回流资金，支持滚动开发和土地储备

租赁型物业和经营型物业作为持有型物业经过公司体内培育，亦可进入专业孵化基金培育，成熟后直接进入交易所REITs资产池574.3以REITs方式助力持有型业务扩张部分变为份额持有部

1.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营

2.REITS工具的主要特点及国外REITS发展现状与借鉴

3.国内REITS的市场需求与最新政策动态

4.开展REITs业务对商业地产企业的意义

5.国内REITS实务操作模式：交易所REITs和银行间REITs比较分析

6.案例分析：中信启航项目、中信苏宁云创项目、鹏华前海项目

7.推进REITs需要解决的主要问题581.房地产行业新趋势：转型与“轻资产化”运营2.REIT5.1原交易所REITs方案战略投资者原始权益人其他机构、

个人投资者基金持有人大会理事会REITs基金管理人基金托管人委托管理管理基金财产委托托管托管服务投资分配收益持有分红租金收入分红物业项目公司物业租金收入持有房地产原始权益人转让资产以《证券法》、《信托法》和《证券投资基金法》等法律法规为依据，新设REITs法律关系为资金信托，上市交易适用《证券法》，组织形式参照证券投资基金可以直接持有物业资产或者项目公司股权属于高派息的权益类产品向机构和个人投资者公开发行在证券交易所实现