公司理财第六章课件

第六章项目现金流的估算《公司理财》第六章第六章项目现金流的估算《公司理财》第六章1一、投资项目的分类（１）按相关性分类独立项目——淘汰型决策根据既定标准，淘汰不达标者互斥项目——择优型决策根据既定标准，选择最优者《公司理财》第六章一、投资项目的分类（１）按相关性分类《公司理财》第六章2

(2)按风险大小分类政策与法律规定的支出——如环保项目，无须经济分析维修现有资产或减少成本——确定性决策现有业务的扩张——具有一定风险投资于新产品或新行业——风险大《公司理财》第六章(2)按风险大小分类政策与法律规定的支出——如环保项目，无3（3）按现金流类型分类常规型：(-,+,…,+)现金流符号只变化一次非常规型:(-,+,…,+,-)现金流符号变化两次或以上例：矿山等自然资源开发项目《公司理财》第六章（3）按现金流类型分类常规型：(-,+,…,+4（4）按灵活性分类承诺项目：必须马上做出决策机会项目：允许等待或延迟决策注意：不同的项目适用于不同的评价方法《公司理财》第六章（4）按灵活性分类承诺项目：必须马上做出决策《公司理财》第六5二、项目现金流的概念期初（t=0)：固定资产投资、流动资金期间(t=1,…,n)：经营现金流=EBIT(1-t)+Dep（折旧），不考虑财务费用期末(t=n)：残值SV、释放的流动资金《公司理财》第六章二、项目现金流的概念期初（t=0)：《公司理财》第六章6公司自由现金流(FCFF)FCFF（Freecashflowforfirm)属于公司所有权利要求者（股东与债权人）FCFF=EBIT(1-t)+Dep–CD–WC=经营现金流–CD-WCCD:资本性支出WC:追加营运资本适用贴现率为WACC《公司理财》第六章公司自由现金流(FCFF)FCFF（Freecashfl7FCF计算Revenue- Cost (includingdepreciation!)= EBITx (1-t)= EBIAT+ Depreciation- Cap

NWC= FCF《公司理财》第六章FCF计算Revenue《公司理财》第六章8连续价值许多场合n为精确计算期，而不是项目实际寿命期连续价值指精确计算期以后项目的剩余价值项目价值=精确计算期价值+连续价值《公司理财》第六章连续价值许多场合n为精确计算期，而不是项目实际寿命期《公司理9连续价值的计算许多场合n为精确计算期，而不是项目寿命期对应的CV为连续价值，即精确计算期以后项目总价值假设从n+1起，FCF以稳定的g增长CV=FCFn+1/（k-g）k为贴现率《公司理财》第六章连续价值的计算许多场合n为精确计算期，而不是项目寿命期《公司10例：某企业拟兼并另一家公司公司资本结构如表单位：百万元，所得税率：34%兼并后该公司现金流表对方要求：收购价格不低于总资产帐面价值307决策《公司理财》第六章例：某企业拟兼并另一家公司公司资本结构如表《公司理财》第六11资本结构 100%9.7=WACC307合计20.82464股东权益48.96.3150债券（9.5%）26.5.380贷款2（8%）4.2513贷款1（7%）比重%税后成本%金额来源《公司理财》第六章资本结构 100%9.7=WACC307合计20.82461221.321.824.828.147.0NCF6.15.24.21.9-12.3-营运资本追加13.111.57.03.21.7-固定资产投入12.712.111.513.521.5折旧15.816.717.819.121.6-利息42.140.137.129.822.7EBIT54321T《公司理财》第六章21.321.824.828.147.0NCF6.15.213连续价值计算CV=21.3(1+5%)/(9.7%-5%)=481.2《公司理财》第六章连续价值计算CV=21.3(1+5%)/(9.714决策根据预期现金流量表，兼并另一家公司的NPV：《公司理财》第六章决策根据预期现金流量表，兼并另一家公司的NPV：《公司理财》15三、估算现金流的原则实际现金流原则相关不相关原则《公司理财》第六章三、估算现金流的原则实际现金流原则《公司理财》第六章16实际现金流原则投资的现金流必须按实际发生的时间测量，如：税费项目未来现金流的架子必须用未来的价格和成本来计算，如：通货膨胀预期现金流必须用同种货币来测量《公司理财》第六章实际现金流原则投资的现金流必须按实际发生的时间测量，如：税费17相关不相关原则与投资决策有关的相关现金流是指由于投资决策而引起的公司全面的未来现金流状况变化的现金流；是增量现金流。项目的CF=公司的增量CF

=公司的CF（接受）-公司的CF（拒绝）《公司理财》第六章相关不相关原则与投资决策有关的相关现金流是指由于投资决策而引18估算现金流的注意事项包括所有附带效应如新产品的问世使顾客对现有产品的需求减少，“腐蚀”和“自相残杀”都很糟糕。注意分摊费用（间接费用）忘记沉淀成本“ 已经投入了这么多”并不意味着我们得继续扔钱为决策错误弥补。记住营运资本（净增量）包括机会成本《公司理财》第六章估算现金流的注意事项包括所有附带效应《公司理财》第六章19估算步骤预测销售实现上述销售所需的投资预算成本与利润估计最终结果：现金流估计表《公司理财》第六章估算步骤预测销售《公司理财》第六章20例开车还是乘车？开车有关的月现金支出（元）：保险：120公寓停车场租金：150办公室泊车费：90汽油及相关服务：110乘车的相关月现金支出（元）：保险：120公寓停车场租金：150火车票：140《公司理财》第六章例开车还是乘车？开车有关的月现金支出（元）：《公司理财》第六21续CF（接受）=CF（乘车）=-120-150-140=-410CF（拒绝）=CF（开车）=-120-150-90-110=-470项目CF=

CF（乘车）-CF（开车）=60《公司理财》第六章续CF（接受）《公司理财》第六章22鲍德温公司案例试验营销成本（已经支付）:$250,000.拟定厂址的现有市值（公司所有）: $150,000.保龄球机器成本（按照加速法分5年计提折旧）: $100,000

净营运资本增量：$10,000.机器5年生命期内，每年产量（单位）：5,000,8,000,12,000,10,000,6,000.第一年单价为$20；此后年增长率为2%。第一年生产单位成本为$10，此后每年按10%的速度增长年通货膨胀率：5%流动资金：期初为$10,000，此后随销售变动。沉没成本机会成本《公司理财》第六章鲍德温公司案例试验营销成本（已经支付）:$250,00023鲍德温公司现金流量量表

第0年 第1年第2年第3年第4年第5年投资（Investments）:

(1)保龄球机器–100.00 21.76*(2)累计折旧Accumulateddepreciation 20.00 52.00 71.20 82.7294.24(3)折旧后机器调整基础（年末） 80.00 48.0028.8017.285.76(4)

机会成本

–150.00 150.00

仓库(5)净营运资本10.00 10.00 16.32 24.97 21.22 0年末(endofyear)(6)净营运资本变动 –10.00 –6.32 –8.653.7521.22(7)投资总现金流量 –260.00 –6.32 –8.65 3.75192.98

[(1)+(4)+(6)]我们假定这项投资第5年末终结市值为3万美元。资本利得为第5年末资本市值与机器调整基础的差。调整基础为原始购买价格减去折旧。资本利得为：$24,240(=$30,000–$5,760)。假定公司面临的税率为34%。对资本利得按照一般所得税税率征税。资本利得应缴税$8,240[0.34($30,000–$5,760)]。税后资本利得为$30,000–[0.34($30,000–$5,760)]=21,760。《公司理财》第六章鲍德温公司现金流量量表 第0年 第1年24

第0年 第1年第2年第3年第4年第5年利润Income:(8)销售额100.00163.00249.72212.20129.90(9)运营成本Operatingcosts50.00 88.00 145.20133.1087.84(10)折旧Depreciation 20.00 32.00 19.20 11.5211.52回顾一下：机器5年生命期内，每年产量（单位）分别为：

(5,000,8,000,12,000,10,000,6,000).第一年单价为$20；此后年增长率为2%。第三年销售额=12,000×[$20×(1.02)2]=12,000×$20.81=$249,720.第一年生产单位成本为$10，此后每年按10%的速度增长第2年生产成本=8,000×[$10×(1.10)1]=$88,000鲍德温公司现金流量量表（继续）(单位:千美元)(所有现金流量发生在年末)《公司理财》第六章 第0年 第1年第2年第3年第25

第0年第1年第2年第3年第4年第5年利润Income:(8)销售额100.00163.00249.72212.20129.90(9)运营成本 50.0088.00145.20133.1087.84(10) 折旧 20.00 32.0019.2011.5211.52(11) 税前利润30.0043.2085.32 67.5830.54

[(8)–(9)-(10)](12)按34%计税10.2014.6929.0122.9810.38(13)净利润 19.8028.5156.3144.6020.16鲍德温公司现金流量量表（继续）(单位:千美元)(所有现金流量发生在年末)《公司理财》第六章 第0年第1年第26鲍德温公司税后增量现金流量

第0年第1年第2年第3年第4年第5年《公司理财》第六章鲍德温公司税后增量现金流量

第0年第1年第2年第3年第4年第27第六章项目现金流的估算《公司理财》第六章第六章项目现金流的估算《公司理财》第六章28一、投资项目的分类（１）按相关性分类独立项目——淘汰型决策根据既定标准，淘汰不达标者互斥项目——择优型决策根据既定标准，选择最优者《公司理财》第六章一、投资项目的分类（１）按相关性分类《公司理财》第六章29

(2)按风险大小分类政策与法律规定的支出——如环保项目，无须经济分析维修现有资产或减少成本——确定性决策现有业务的扩张——具有一定风险投资于新产品或新行业——风险大《公司理财》第六章(2)按风险大小分类政策与法律规定的支出——如环保项目，无30（3）按现金流类型分类常规型：(-,+,…,+)现金流符号只变化一次非常规型:(-,+,…,+,-)现金流符号变化两次或以上例：矿山等自然资源开发项目《公司理财》第六章（3）按现金流类型分类常规型：(-,+,…,+31（4）按灵活性分类承诺项目：必须马上做出决策机会项目：允许等待或延迟决策注意：不同的项目适用于不同的评价方法《公司理财》第六章（4）按灵活性分类承诺项目：必须马上做出决策《公司理财》第六32二、项目现金流的概念期初（t=0)：固定资产投资、流动资金期间(t=1,…,n)：经营现金流=EBIT(1-t)+Dep（折旧），不考虑财务费用期末(t=n)：残值SV、释放的流动资金《公司理财》第六章二、项目现金流的概念期初（t=0)：《公司理财》第六章33公司自由现金流(FCFF)FCFF（Freecashflowforfirm)属于公司所有权利要求者（股东与债权人）FCFF=EBIT(1-t)+Dep–CD–WC=经营现金流–CD-WCCD:资本性支出WC:追加营运资本适用贴现率为WACC《公司理财》第六章公司自由现金流(FCFF)FCFF（Freecashfl34FCF计算Revenue- Cost (includingdepreciation!)= EBITx (1-t)= EBIAT+ Depreciation- Cap

NWC= FCF《公司理财》第六章FCF计算Revenue《公司理财》第六章35连续价值许多场合n为精确计算期，而不是项目实际寿命期连续价值指精确计算期以后项目的剩余价值项目价值=精确计算期价值+连续价值《公司理财》第六章连续价值许多场合n为精确计算期，而不是项目实际寿命期《公司理36连续价值的计算许多场合n为精确计算期，而不是项目寿命期对应的CV为连续价值，即精确计算期以后项目总价值假设从n+1起，FCF以稳定的g增长CV=FCFn+1/（k-g）k为贴现率《公司理财》第六章连续价值的计算许多场合n为精确计算期，而不是项目寿命期《公司37例：某企业拟兼并另一家公司公司资本结构如表单位：百万元，所得税率：34%兼并后该公司现金流表对方要求：收购价格不低于总资产帐面价值307决策《公司理财》第六章例：某企业拟兼并另一家公司公司资本结构如表《公司理财》第六38资本结构 100%9.7=WACC307合计20.82464股东权益48.96.3150债券（9.5%）26.5.380贷款2（8%）4.2513贷款1（7%）比重%税后成本%金额来源《公司理财》第六章资本结构 100%9.7=WACC307合计20.82463921.321.824.828.147.0NCF6.15.24.21.9-12.3-营运资本追加13.111.57.03.21.7-固定资产投入12.712.111.513.521.5折旧15.816.717.819.121.6-利息42.140.137.129.822.7EBIT54321T《公司理财》第六章21.321.824.828.147.0NCF6.15.240连续价值计算CV=21.3(1+5%)/(9.7%-5%)=481.2《公司理财》第六章连续价值计算CV=21.3(1+5%)/(9.741决策根据预期现金流量表，兼并另一家公司的NPV：《公司理财》第六章决策根据预期现金流量表，兼并另一家公司的NPV：《公司理财》42三、估算现金流的原则实际现金流原则相关不相关原则《公司理财》第六章三、估算现金流的原则实际现金流原则《公司理财》第六章43实际现金流原则投资的现金流必须按实际发生的时间测量，如：税费项目未来现金流的架子必须用未来的价格和成本来计算，如：通货膨胀预期现金流必须用同种货币来测量《公司理财》第六章实际现金流原则投资的现金流必须按实际发生的时间测量，如：税费44相关不相关原则与投资决策有关的相关现金流是指由于投资决策而引起的公司全面的未来现金流状况变化的现金流；是增量现金流。项目的CF=公司的增量CF

=公司的CF（接受）-公司的CF（拒绝）《公司理财》第六章相关不相关原则与投资决策有关的相关现金流是指由于投资决策而引45估算现金流的注意事项包括所有附带效应如新产品的问世使顾客对现有产品的需求减少，“腐蚀”和“自相残杀”都很糟糕。注意分摊费用（间接费用）忘记沉淀成本“ 已经投入了这么多”并不意味着我们得继续扔钱为决策错误弥补。记住营运资本（净增量）包括机会成本《公司理财》第六章估算现金流的注意事项包括所有附带效应《公司理财》第六章46估算步骤预测销售实现上述销售所需的投资预算成本与利润估计最终结果：现金流估计表《公司理财》第六章估算步骤预测销售《公司理财》第六章47例开车还是乘车？开车有关的月现金支出（元）：保险：120公寓停车场租金：150办公室泊车费：90汽油及相关服务：110乘车的相关月现金支出（元）：保险：120公寓停车场租金：150火车票：140《公司理财》第六章例开车还是乘车？开车有关的月现金支出（元）：《公司理财》第六48续CF（接受）=CF（乘车）=-120-150-140=-410CF（拒绝）=CF（开车）=-120-150-90-110=-470项目CF=

CF（乘车）-CF（开车）=60《公司理财》第六章续CF（接受）《公司理财》第六章49鲍德温公司案例试验营销成本（已经支付）:$250,000.拟定厂址的现有市值（公司所有）: $150,000.保龄球机器成本（按照加速法分5年计提折旧）: $100,000

净营运资本增量：$10,000.机器5年生命期内，每年产量（单位）：5,000,8,000,12,000,10,000,6,000.第一年单价为$20；此后年增长率为2%。第一年生产单位成本为$10，此后每年按10%的速度增长年通货膨胀率：5%流动资金：期初为$10,000，此后随销售变动。沉没成本机会成本《公司理财》第六章鲍德温公司案例试验营销成本（已经支付）:$250,00050鲍德温公司现金流量量表

第0年 第1年第2年第3年第4年第5年投资（Investments）:

(1)保龄球机器–100.00 21.76*(2)累计折旧Accumulateddepreciation 20.00 52.00 71.20 82.7294.24(3)折旧后机器调整基础（年末） 80.00 48.0028.8017.285.76(4)

机会成本

–150.00 150.00

仓库(5)净营运资本10.00 10.00 16.32 24.97 21.22 0年末(endofyear)(6)净营运资本变动 –10.00 –6.32 –8.653.7521.22(7)投资总现金流量 –260.00 –6.32 –8.65 3.75192.98

[(1)+(4)+(6)]我们假定这项投资第5年末终结市值为3万美元。资本利得为第5年末资本市值与机器调整基础的差。调整基础为原始购买价格减去折旧。资本利得为：$24,240(=$30,000–$5,760)。假定公司面临的税率为34%。对资本利得按照一般所得税税率征税。资本利得应缴税$8,240[0.34($30,000–$5,760)]。税后资本利得为$30,000–[0.34($30,000–$5,760)]=21,760。《公司理财》第六章鲍德温公司现金流量量表 第0年 第1年51

第0年 第1年第2年第3年第4年第5年利润Income:(8)销售额100.00163.00249.72212.20129.90(9)运营成本