宏观深度报告：2023美国通胀的“上不去”与“下不来”

12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分证券分析师陶川taoch@研究助理段萌nmdwzqcomcn相关研究《2023年GDP增速5%需要多2023美国通胀的“上不去”与“下不来”◼2023年美国的核心仍在通胀，通胀的绝对水平和斜率决定了美联储加bp小幅加息的节奏；另一方面，若二季度美国陷入温和衰退，通度对于新租金的疲软足以抵消续租导致的提升，住房租金通胀的增速将放缓。3速进一核心服务业CPI增速将于年末回落至4%以内。缘冲突加剧，局部战争爆发使得全球陷入深度衰退度报告2/12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分 3/12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分 4/12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分CPI区间，美联储或将在二三季度持续25bp小幅加息的节奏；图1：美国2022年10月CPI数据发布后，市场下调对于2023年政策利率终值的预测525500475450425400美国政策利率上限：2022/11/29联邦基金利率期货预测美国政策利率上限：2022/11/2联邦基金利率期货预测美联储9月指引22/12E23/02E23/04E23/06E23/08E23/10E23/12E数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所1.住房租金、薪资和供给——美国通胀绕不开的三大话题性的罪魁祸首，而供给端的扰动美联储又鞭长莫及。展望2023年，尽管美国经济的放%5/12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分图2：住房租金对美国核心CPI的支撑有望在2023年逐渐减弱I76543210EE1月及以后为预测数据数据来源：Fred，东吴证券研究所测算美国出租空置率和住房空置率已降至2000年以来最低，而对租赁的强劲需求引发了供图3：美国出租空置率为2000年以来最低%%%%8出租空置率(右轴)753.02.52.00.50.0数据来源：Wind，东吴证券研究所图4：美国已开工新建私人住宅为2000年以来高位百万套美国:已开工新建私人住宅:季调折年2.52.01.00.52000-2019年均值0.0数据来源：Wind，东吴证券研究所6/12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分876876543210图5：2022年，美国独栋别墅新租赁价格的同比增速已见顶回落美美国独栋别墅租金指数(新租赁)按价位，同比独栋别墅租金指数中-高价位中-低价位低价位高价位数据来源：CoreLogic，东吴证券研究所图6：2022年5月，美国住房租金先行指标见顶回落%876543210美国:CPI:住房租金:同比:季调标普美国房价指数(右轴)%252050-512/0415/1019/0422/10数据来源：Wind，东吴证券研究所图7：2023年美国CPI住房租金回落路径预测美国美国:CPI:住房租金:同比数据来源：Wind，东吴证券研究所测算上升的压力。度报告7/12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分近两个月同比增速平均值(%)总计4近两个月同比增速平均值(%)总计4图8：2022年美国薪资增速位居历史高位，持续推高服务业通胀%8.57.56.55.54.53.52.51.50.5服务业CPI%7亚特兰大联储薪资增速(3服务业CPI%7654321数据来源：Wind，东吴证券研究所2022年二季度以来美国劳动力市场经历了再平衡，供需错配持续缓解，助推薪资图9：美国私人非农行业平均时薪增速美国私人非农企业全部员工:平均时薪(季调)886储业储业输及公用事业总计私输及公用事业总计零售业金融业总计总计0-0.10.10.30.50.70.91.1近两个月环比增速平均值(%)数据来源：Wind，东吴证券研究所度报告8/12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分图10：美国职位空缺数和离职率均从高位回落千人13,00011,0009,0007,0005,0003,000%4%4321017-0918-0919-0920-0921-0922-09图11：美国服务业职位空缺率普遍回落2022-092022-01贸易运输和公用事业建筑业制造业专业和商业服务教育和保健服务休闲住宿业%私人总计%45678910数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所2023年美国经济增速料将放缓下，需求侧推动的劳动力市场疲软有望带动薪资增速进一步下行，并在年末回落至3.5%以内。这有助于服务业通胀的缓解，我们预计剔I我们预计2023年供应受限商品对核心CPI环比增速的贡献多为负值。供给侧的扰及美元走强，图12：2022年10月，核心商品项对美国核心CPI环比增速的贡献转负%0.80.70.%0.80.70.60.50.40.30.20.1 -0.2CPI核心商品CPI核心服务核心CPI增速及贡献:22/0122/0222/0322/0422/0522/0622/0722/0822/0922/10数据来源：Wind，东吴证券研究所9/12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分图13：2023年美国CPI核心商品分项回落路径预测美国美国:CPI:核心商品:同比86420-2-419-1220-0620-1221-0621-1222-0622-12E23-06E23-12E数据来源：Wind，东吴证券研究所测算CPI新车和二手车分项%1612%1612840-4%50403020019/1020/0420/1021/0421/1022/0422/10数据来源：Wind，东吴证券研究所图15：美国国内汽车库存有见底回升迹象基准=2019年均值美国国内汽车存货%数据来源：Fred，东吴证券研究所末回落至3%；路径方面，上半年核心CPI的下滑主要由剔除住房租金的核心服务带12请务必阅读正文之后的免责请务必阅读正文之后的免责声明部分半的降幅，四季度核心CPI下滑态势逐渐趋平(图16)。图16：美国核心CPI预测及各分项贡献76543210住房租金贡献核心服务贡献(剔除住房租金)核心商品贡献同比增速EEEE1月及以后为预测数据数据来源：Wind，东吴证券研究所测算3.CPI三大情景演绎同比增速(%)美国CPI当月同比增速性乐性乐观987652019/1220/0620/1221/0621/1222/0622/12E23/06E23/12