战略篇-第五章：长期持股

精选优质文档-----倾情为你奉上精选优质文档-----倾情为你奉上专心---专注---专业专心---专注---专业精选优质文档-----倾情为你奉上专心---专注---专业第五章：长期持股我最喜欢持有一只股票的时间期限是：“永远”。如果你不愿意拥有一只股票10年，那就不要考虑拥有它10分钟。许多不同的股票投资哲学可以被拆解为二种不同的策略；一是短期投资，另一种是长期投资。我们知道市场上做短期投资的行为非常普遍，目前仍是股票投资的主流。然而，巴菲特等价值投资者却反主流而行之。以价值为取向，马拉松式的长期投资手法，是巴菲特的注册商标。巴菲特：我最喜欢持有一只股票的时间期限是“永远”巴菲特认为，“没有持有一只股票十年的决心，那么你一分钟都不要持有它”。他认为稳操胜券的投资方式，就是将钱放在最有信心之处，然后将持股束之高阁，无论时机好坏，都处变不惊的久握不放。他说他最喜欢的持股时间是“永远”。这让华尔街内外的人大为吃惊，现代人的耳朵还受不了“永远”这个词，通常它只是小说或传说中的字眼。其实，巴菲特买入股票，并不寄希望有人会炒作它，而是希望通过很长时间以后，等到他所投资的企业不断增长以后，股票价格能够慢慢靠近它的真实价值。低价买进，长期持有的投资策略从巴菲特独立从事投资行业的第一天起，他就坚持奉行长期持股策略。1956年，26岁的巴菲特回到家乡奥马哈市，跟几位亲友共同组成一只投资基金，亲自出马担任经理人，开始了独立的投资生涯。他掌管的基金在招徕投资人时，开出的条件很严格，投资人在一年中，只能投资或撤资一次，可见他是排斥短期投机行为的。巴菲特经过了几个牵涉广泛，举世震惊的决策，将波克夏金融帝国建立起来，他一半以上的资产净值，来自于约莫十来个大型的投资，巴菲特总是在不景气的时候以低价购入股票，然后长期持有，对某些人而言，长期是指交割日或是下一季盈余公布之日，但巴菲特却不然，他手上的持股大都已握有数年，甚至数十年，无论行情好坏都沉着挺过，以等待远方一个更光明的未来，说到投资，巴菲特算得上是马拉松健将，而且现在依然十分活跃，随时伺机撷取世界经济大饼。最终能够证明胜败的只有一个因素：时间。我们长期持有的行为表明了我们的观点：股票市场的作用是一个重新配置资源的中心，资金通过这个中心从交易活跃的投资者流向耐心的长期投资者，（我嘴巴可能闭得不够紧，我认为最近的事件表明那些备受指责的“懒散的有钱人”受到猛烈的攻击：他们毫无作为却能保持甚至增加他们的财富，而与此同时那些“积极的有钱人”如不断扩张的房地产大亨、企业购并家与石油钻探大亨等，却眼睁睁地看着自己的许多财富消失了。）神奇的复利爱因斯坦说：“人们所知道的最大奇迹是什么？是复利。”“复利是世界第八大奇迹。”美国政治家富兰克林曾表示他对复利的看法，这是一块可以把铅滚成金子的石头，请记住，钱具有越滚越大的特性，钱可以赚钱，再拿赚到的钱去赚更多的钱。乔治·摩根也曾举例对复利加以说明，如果你开了一家公司，发行100股股票，每股10美元，所以公司股票现在值1000美元，第一年，你赚了200美元，相当于公司股价总值的20%，而你将盈余再投入公司，于是公司股票现在值1200美元，第二年，你又获得20%的盈余，亦即240美元，于是公司总值变为1440美元，79年后，原先投资股东权益的1000美元，将会变成18亿美元。复利的力量得于两个因素：时间的长短和回报率的高低。巴菲特信守的长期投资策略，正是遵循了神奇的复利累积。波克夏从1965年开始，39年来股票的平均年报酬率为22%。也就是说巴菲特把每1万美元都增值到了2593.85万美元。投资具有长期持续竞争优势的卓越企业，投资者所需要做的只是长期持有，耐心等待股价随着公司成长而上涨。具有持续竞争优势的企业具有超额价值创造能力，其内在价值将持续稳定地增加，相应其股价也将逐步上升。最终复利的力量将为投资者带来巨大的财富。长期持股须要充满自信巴菲特不论做什么事都充满自信。他说，我从未怀疑过自己的能力，也从未灰心丧志过。偶尔，巴菲特也会流露出自大的倾向，他的办公室没有计算器，没有试算软件程序，也没有计算机，“我就是计算机”，巴菲特直截了当的表示。充分的自信是长期持股的心理要求，当然，这种信心来自于运用科学的理念方法，深入调研分析，对所投资企业的了如指掌。交易次数越频繁，投资收益越少。查尔斯·埃里斯的研究证明了股市中的一个规律：交易次数越频繁，投资收益越少。1998年，加州大学戴维斯分校的教授特伦斯·奥丁和布雷德。鲍伯的研究进一步证明了频繁交易将导致投资收益率水平的降低。他们分析1990年－1996年12月31日6年内的78000家庭的股票交易记录。这些家庭平均的年收益率达到了17.7%，稍稍高出市场17.1%平均收益率水平。然而扣除佣金后，净投资收益率水平为15.6%，比市场平均水平低1.5%。他们对每年家庭不同投资组合周转率下净收益率进行了比较，发现随着交易次数的增加，收益率将会进一步降低。交易最频繁的20%家庭的年净收益只有10.0%，而交易次数最少的家庭年平均收益率则高达18.5%。如果以复利计算，经过10年、20年后，这种收益率的微小差别将对投资者的财富造成巨大的差别。持续竞争优势价值投资策略之所以采取长期持有的一个重要原因，尽可能减少缴纳资本利得税，使税后长期收益最大化。几乎所有的投资者都要缴纳资本利得税。但资本利得税只有在你出售股票并且卖出的价格超过你过去买入的价格时才需要缴纳。因此，是否缴纳资本利得税对于投资者来说是可以选择的。投资者既可以选择卖出股票并对获得利润部分资本利得税，也可以选择不卖出股票从而不缴税。由于存在资本税收，所以，投资者在投资中需要将税收考虑在成本之内，追求税后收益的最大化。让我们来看一个很极端的例子。让我们想像一下，伯克希尔公司只有1美元可用来进行证券投资，但它每年却有1倍的收益，然后我们在每年年底卖出。进一步想像在随后的19年内我们运用税后收益重复进行投资。由于每次出售股票时我们都需要缴纳34%的资本利得税，那么，在20年后，我们总共要缴纳给政府13000美元，而我们自己还可以赚到25250美元，看起来还不错。然而要是我们进行了一项梦幻投资，在20年内翻了20倍，我们投入的1美元将会增至美元。当我们将投资变现时，根据35%的税率缴纳约美元的资本利得税之后，还能赚到美元。之所以会有如此大的投资结果差异，惟一的原因就是纳税的时机不同。有意思的是政府第二种情形下得到的税收与第一种情形下相比约为27：1，与我们在两种情形下的利润比例完全相同，当然政府必须花费更多的时间等待这笔税金。“市场日成交量1亿股的（如果把场外交易也算在内，那么这种成交量在今天已经是非常低了）交易日对股东来说不是福音，而是诅咒，因为这意味着，相对于日成交量5000万股的交易日，股东们为变换座椅要支付两倍的手续费。如果日成交量1亿股的状况持续1年，而且每次买进卖出的平均成本是每股15美分，那么对于投资者来说，座椅变换税总计约75亿美元，大致相当于财富500强中最大的4家公司埃克森石油公司、通用汽车公司、美孚石油公司和德士古石油公司1982年的利润总和。巴菲特1977年~2003年长期投资3年以上的股票一览表持有年限持股数（股）成本（百万美元）市值（百万美元）投资收益率《华盛顿邮报》3011.0001367.00012327.27%沃尔特·迪斯尼公司21281.0001536.000446.62%政府雇员保险公司1945.7002393.2005136.76%可口可乐公司161299.00010150.000681.37%富国银行14463.0003324.000617.93吉列公司13600.0003526.000487.67%联邦房屋抵押贷款公司12294.0002803.000853.40%美国运通公司101470.0007312.000397.41%翰迪哈尔曼公司827.31846.98972.01%联众集团公司82.57028.149995.29%奥美国际公司72.58012.833397.40%联合出版公司73.51655.7101484.47%通用食品公司6149.870226.13750.89%大众传媒公司53.19111.191250.71%雷纳德工业公司4268.918314.33416.89%时代公司420.38552.669158.37%塞费科公司421.32931.01645.42%凯撒铝化学业公司420.62927.56933.64%吉尼斯公司3333.019270.822－18.68%布罗克公司3227.000809.000256.39%穆迪公司3499.0001453.000191.18%合计2016043.02535750.61924882.41%年平均9.57287.7631702.4101184.88%“把这种频繁交易的机构称为投资者，就如同把经常体验一夜情的人称为浪漫主义者一样荒谬。”“考虑到我们庞大的资金规模，我和查理还没有聪明到通过频繁买进卖出来取得非凡投资业绩的程度。我们也并不认为其他人能够这样像蜜蜂一样从一朵小花飞到另一朵花来取得长期的投资成功。我认为，把这种频繁交易的机构称为投资者，就如同把经常体验一夜情的人称为浪漫主义者一样荒谬。”“我和查理都希望长期拥有我们的股票。事实上，我们希望与我们持有的股票白头偕老。”“我们喜欢购买企业。我们不喜欢出售，我们希望与企业终生相伴。”“1988年，我们大笔买进联邦家庭贷款抵押公司与可口可乐公司，我们准备长期拥有。事实上，当我们持有杰出经理人管理的优秀企业的股票时，我们最喜欢的持有期限是永远。许多投资人在公司表现良好时急着想要卖出股票以兑现盈利，却紧紧抱着那些业绩令人失望的公司股票不放手，我们的做法与他们恰恰相反。彼得。林奇曾恰如其分地形容这种行为是‘铲除鲜花却浇灌野草’。”尽管美国的企业界和金融界热衷于积极行动的频繁交易，我们仍然坚持我们‘至死不分开’的永远持有的策略。这是惟一让查理和我感到自在的策略，它产生了相当不错的效果，而且这种方式让我们的经理和投资人专注于干好自己分内的事而免于分散注意力。”我们宁愿与我们非常喜欢和敬重的人合作获得一定的回报，也不愿意与那些令人乏味或讨厌的人进行交易而再增加10%的回报。波克夏只吸引长期投资者如果说巴菲特是这样一位投资天才，为什么大家不把钱交给他投资呢?原因之一是，直到1997年以前，资本较少的投资人根本就无法投资他，当时他所掌管的波克夏一股的股价就要4万美元。通常公司营运越成功、股价越来越高时，就会出现股票分割，或是发行其他价格较低的股票。他认为股票分割不能粉饰帐面，对巴菲特而言，股票分割是无意义之举，就好象企图让十张一元钞票的价值高于一张十元钞票的价值一般，巴菲特不喜欢不明白这个道理的股东，最重要的因素就是，他并不想吸引短期投资人。他的股东中，高达九成七的人始终跟着他做投资，他就是喜欢这种合伙关系。同时，他也不愿冒可能被掠夺者接管的风险。1997年5月前后，巴菲特可怜小投资人买不起波克夏的高价股票，宣布举行自助式的股票分割，产生了B股，或称之为波克夏宝宝，股价相对低很多，只有A股(原先发行的股票)的1/30。为了保护自己免受心存不轨的投资人所累，他让B股股东的投票权仅为A股的1/200。一股A股可转换为30股B股，但B股却不能转换成A股。如果你买进B股，就有资格参加每年五月在内布拉斯加州奥哈马市举办的AGM会议，据说，这是相当有趣又愉快的盛会.你可以遇到几百个因为选择巴菲特，跟着他投资多年而挤身百万富翁之林的投资人。任何股票都要长期持股吗巴菲特的三种投资方式现在的人认识巴菲特，往往认为他是价值投资的信奉者，以为巴菲特只会买进优质公司后永久持有，这其实只是个错觉。巴菲特的价值投资并不只是买进然后持有，其实巴菲特的持股方式有三种。早年的巴菲特在1966年前后期间写给“巴菲特合伙企业”合伙人的信中，阐释了合伙企业的三大投资方式：第一种是“一般的投资(General)”，买进价值被低估的股票，然后长期持有。投资的策略是寻找市价远低于将公司私有化后的价值，也就是说若将该公司看作私人拥有的公司时的价值，远高于目前的市价，就可以买进。买进后就等待市场的改变，或等大股东做出改善市价的动作；第二种是“运动的投资(Workout)”，这是一种有时间表以及套利情形的证券投资。例如出售、合并、清算与重组，当公司宣布将要进行并购时，在市价与并购最后的价格间，往往能有一个差价，这个差价一般不大，例如6%左右，但是由于需要投入资金的时间往往低于半年，甚至只有几个月，所以投入运动资金的年度报酬率还是能高于20%。第三种是“控制的投资(Control)”，即控制经营权，因拥有极大股份或完全拥有而得以控制该企业。控制经营权可以通过一次大量买进，但主要来自于一般的投资(General)的持续发展，如果一开始买进是当作一般的投资(General)，但是公司的股价一直没有起色，则巴菲特就会不断地持续买进，最后可能就因此成为超过半数有控制权的大股东。有了控制权，巴菲特就能开始影响公司的决策与经营，用更有效的方式投资运用公司的资金，甚至引进需要的经营人才，或是将公司整个卖给更好的买家，以解放公司不为市场价格认同的潜在价值。巴菲特三次大规模脱手股票巴菲特是很多人长期投资者所推崇的最佳导师，也是专注于长期投资者中真正赚到大钱的名人，也许你会认为巴菲特一旦买进，就永远持有，都不会卖出，那你就错了。市场也有可能很不理性的超涨，让股价远大于公司的真实价值，这时候就是卖出股票的时机。历史上巴菲特曾经三次大规模出脱手上的持股，一次是在1969年，当时股市的平均本益比在50以上，巴菲特认为当时的股市他已经找不到可投资的股票，当年5月，巴菲特决定退出市场，他将巴菲特合伙有限公司变现，把钱还给投资人。他变卖所有东西，只保留当时拥有一家保险公司的哈萨威，以及持有多家连锁店的多元化零售公司。当时，许多投资人以原投资金额，换取这两家公司的股票，而不拿现金。其他的投资人则听从巴菲特的建议，把钱投资到巴菲特的哥伦比亚大学同学罗安(BillRuane)所管理的Sequoia共同基金。要不，就是跟巴菲特一样，买进地方政府债券。事后证明他的决定是对的，他所选择的时机也相当好。巴菲特退出股市的同年年底，股市开始崩盘，1970年年中，所有股票的股价都跌至原先价格的一半，足见巴菲特先前的做法非常正确。巴菲特第二次大规模出脱手上的持股是在1987年，当时正是美国牛市的全盛时期。巴菲特冷静地卖掉了大多数股票，但他保留了永久的三种：大都会公司、GEICO和《华盛顿邮报》。就在巴菲特卖空股票的第四天——10月16日，道·琼斯指数跌了108点，10月19日星期一，市场里堆满了出售表，30种道·琼斯平均工业股票中有11种在交易开始后一小时不能开盘。令人惊奇的是，那三家公司依然业务稳定，收入增长，没有丝毫的价值损失。第三次是在1998年，由于这次巴菲特持有的公司股票已经十分庞大，如果出清持股换成现金，必然因为流动性不足而造成股价下跌，所以这次他采用以波克夏股票并购股价净值比很低且净值中持有大量债券的通用再保险公司，也就是以高于波克夏公司真实价值的股价的股票来换