盈利、杠杆与库存的三维指标

1、目录 HYPERLINK l _bookmark0 引言3 HYPERLINK l _bookmark1 盈利能维度龙头体分别善几？3 HYPERLINK l _bookmark2 指标构建：充分利用统计数据的口径差异3 HYPERLINK l _bookmark3 当前态势：龙头企业利润率提高幅度更大，但优势有所收窄4 HYPERLINK l _bookmark4 杠杆维：行层面杆率蕴哪些息？8 HYPERLINK l _bookmark5 指标构建：在资产负债率与杠杆率之间寻找差异8 HYPERLINK l _bookmark6 当前态势：负债率变化不大，周转率与增加值率多呈下降9 HYP

2、ERLINK l _bookmark7 库存维：库相对如何变？ HYPERLINK l _bookmark8 指标构建：需求与库存变化的结合 HYPERLINK l _bookmark9 当前态势：整体处于主动去库引言上说他们是行业盈利的同步指标，但在实际运用中却有望成为领跑的信号。指标入手，探寻其与上市公司行业景气度的相关性与前瞻性。盈利能力维度：龙头与整体分别改善几何？指标构建：充分利用统计数据的口径差异（1（5%、价（I0.%0.9%）5月单月工业企业利润增速出（1.1-3.%（274.86.3%（-0.%0%）同比增速双双走低，但单月利润同比再次转正（2.6%，前值3.1%。（如上游铁

3、矿石等（1836.4-36.837.220122000 500 万元以来， （2）今年以来大中型工业企业单位数（1%）6 8 月份更分别达到-13.3%-13. 4%。（下同。 而从行业基本面到资产配置，又必须要解决龙头优势的问题。A 何在上市公司数据之外，找到其他中高频指标来印证“龙头优势”变得尤为必要。利用工业企业利润率数据，我们可以在行业层面上构建盈利能力指标，同时利用统计口径的差异， 又可以分别考察龙头与整体分别有多少改善。行业盈利：进出样本的企业，可用于考察行业内大企业盈利能力有何变化；2017（公司2018性的影响今年将有所缓解，预计影响有限。利用营收与利润增速数据，我们可以计算得

4、到这批龙头企业盈利能力的变化；龙头优势：以上两种盈利变化的比例。可以用公式表达我们的想法，即：所有企业的利润率改善幅度 =今年所有企业利润总额/今年所有企业营业收入 去年同期所有企业利润/龙头企业的利润率改善幅度 =今年龙头企业利润总额/今年龙头企业营业收入 去年同期龙头企业利润/= 可比口径下的利润增速可比口径下的营收增速龙头优势 =龙头企业的利润率改善幅度所有企业的利润率改善幅度当前态势：龙头企业利润率提高幅度更大，但优势有所收窄 截至今年 8 月，龙头企业利润率提高幅度更大：（需要将数据统一口径为利润总额/Wind ）93.5%93.1%观察龙头优势可知，开年至今这一优势略有收窄，其中或

5、存在季节性因素，但也低于去年同期水平（8 月份 100.5%，前值 100.6%，去年同期 101.3%）。图 1：2018 年以来整体及龙头企业利润率变化以及两者之差整体企业利润率变化龙头企业利润率变化龙头优势（右）0.0%2018-022018-032018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-08数据来源：i， 从当前的指标表现来看：（1-8 17%7.6%1 年有余，201

6、8 年初就已开始显现， 2019（1.09 倍（1.05 倍（1.06 倍2018 计算机通信电子、汽车、仪器仪表行业不论龙头还是整体，利润率均低于去年同期。度居各行业前列（1.111.16 倍），但值得注意的是，龙头企业的改善幅度并未跑赢整体（1.051.1倍）； 烟草行业长期保持着可比口径与不可比口径数据的高度一致性，与相关行业的经营门槛有关，其利润率改善今年同样较大； 医药制造业不论是龙头还是整体利润率均较去年改善，3 没有出现龙头优势，或由细分行业多、科研投入大导致。（采矿与相应冶炼加工业（1.04、2.25、1.17 倍），（0.46、0.62、0.99 倍），这意味着对于主 要工业

7、品而言，议价能力更集中于最上游资源品部门，供给侧改革红利仍在。图2：中游制造利润率改善幅度（倍）图3：消费品制造利润率改善幅度（倍）整体改善龙头改善整体改善龙头改善仪器仪表制造业计算机通信电子金属制品业1.21通用设备制造业专用设备制造业家具制造业木材加工皮革毛皮制鞋农副食品加工业1.31.10.90.7食品制造业茶烟草制品业电气机械汽车制造纺织服装服饰纺织业交运设备制造数据来源：i， 数据来源：i， 图4：工业品制造业利润率改善幅度（倍）图5：采矿业利润率改善幅度（倍）整体改善龙头改善整体改善龙头改善石油燃料加工业石油和天然气开采业炼加工黑色金属冶1化学原料及制品化学纤维制其他采矿业黑色金属

8、矿采选业炼加工 造业非金属矿物 橡胶和塑料开采专业及辅助有色金属矿采选业制品业制品业2210数据来源：i， 数据来源：i， 图 6：各行业（制造业）龙头优势一览数据来源：i， （横向为行业，纵向为时间，上方为2019年）杠杆维度：行业层面的杠杆率蕴含哪些信息？指标构建：在资产负债率与杠杆率之间寻找差异（率），用公式表示：债 务 宏观杠杆率 = GDP =债务总资产总资产营业收入营业收入GDP微观企业杠杆率 =债务企业增加值债务=总资产总资产营业收入营业收入企业增加值= 资产负债率1周转率1增加值率利用上市公司财报数据可以估算杠杆率以及三个分项指标，步骤包括：（1） 剔除了 2013 年及以后上

9、市的公司，使用的样本一共 2450 家；（2） 营业收入用营业收入代替（参考了金融研究2018 年第 1 期，企业增加值 员工薪酬+生产性税收+折旧+营业利润王宇伟“宏观政策、金融资源配置与企业部门高杠杆率”，即使用收入法测算企业增加值）。其中营业收入与企业增加值都存在季节性因素，需要作 TTM 的处理；加总行业内个股的资产合计与带息债务，求得带息负债率=带息债务/其中，带息债务=流动负债之短期借款+流动负债之短期应付债券+非流动负债之长期借款+=负债合计-无息流动负债-+预收款项+应付职工薪酬+应交税费+其他应付款+预提费用+递延收益之流动负债+-长期借款-应付债Wind 加总营业收入（TT

10、M），结合总资产求得周转率=营业收入/总资产；使用现金流量表（单季度）TTM；（TTM；由于固定资产-TTM；计算得到营业收入T/员工薪酬T+TT+T+TT即增加值率的倒数。当前态势：负债率变化不大，周转率与增加值率多呈下降献，这里列举部分主要行业：图7：石油石化行业杠杆率拆解图8：基础化工行业杠杆率拆解数据来源：i， 数据来源：i， 图9：煤炭行业杠杆率拆解图10：钢铁行业杠杆率拆解图家电行业杠杆率拆解图12：食品饮料行业杠杆率解数据来源：i， 数据来源：i， 图13：纺织服装行业杠杆率解图14：商贸零售行业杠杆率解数据来源：i， 数据来源：i， 图15：国防军工行业杠杆率解图16：电力设备

11、行业杠杆率解数据来源：i， 数据来源：i， 分行业来看，资产负债率的提高并非企业杠杆率的最主要来源：上游行业中，煤炭、基础化工行业增加值率下行明显，去产能红利相比去年同期有所缩减；经济下行压力显性化，部分消费品存在周转率下降特征，如家电与纺织服装；多数中游制造行业有息负债率有明显增加。库存维度：库存相对营收如何变化？指标构建：需求与库存变化的结合12 （2018 12 这一构建有一个假设在于行业库存与营收数据中蕴含的价格信息变动方向基本一致。当前态势：整体处于主动去库与盈利维度类似，我们可以对各个行业、各个时点进行分析，形成库存周期变化全景图。6-11 （看需求增速，17.11-19.8）已延续 20 个月，上一轮集中被动去库是 2016 年，再向前