公司理财要课堂教学第4部分长期融资

1、2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院第四局部 长期融资主要章节第六局部 资本本钱与长期财务政策第14章 资本本钱第15章 筹集资本第16章 财务杠杆与资本结构政策第17章 股利与股利政策2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院Chapter14Cost of Capital资本本钱2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院Ch.14 资本本钱主要内容资本本钱概述股权本钱普通股本钱债权本钱债券本钱优先股本钱加权平均资本本钱2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院14.1 资本本钱概述为什么资本本钱重要？ 资本：长期性资金的时间价值，复利计算对证券的发行者而言，资

2、本本钱是其获得融资所要付出的本钱；而对投资者而言，就是投资者所获得的收益。即，一般而言，投资者所要求的回报率正是发行者的资本本钱。一项投资所能获得的收益率依赖于其风险.资本本钱表达了市场对公司整体资产风险和收益看法的信息.2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院14.1 资本本钱概述要求回报率与资本本钱投资者要求的回报率在进行价值评估需要考虑货币时间价值，如计算工程净现值和内部收益率时，需要知道“要求的回报率.当一项投资的收益率大于金融市场上风险水平相似投资的收益的时候，该工程才会有正的净现值，才值得投资。投资者至少要获得“要求回报率 才可以补偿其为投资而付出的本钱。这一最低收益率，就

3、是投资者所要求的回报率，也称为同工程相关的资本本钱。同工程相关的资本本钱取决于该工程投资风险的大小。资本的本钱首先取决于资金的运用，而不是资金的来源！2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院14.1 资本本钱概述财务政策和资本本钱财务政策财务政策的一个重要方面就是融资决策，表现为企业的融资结构/资金结构。企业整体的资本本钱，在总体上反映了对企业整体资产所要求的回报率。对于同时采用债务和股权融资的企业来讲，其整体资本本钱是足以满足债权人和股东要求的必要收益率。即，一个企业的资本本钱应该同时反映债务融资本钱和股权融资本钱。因此，企业资本本钱应该是债务资本本钱和权益资本本钱的加权平均。202

4、2/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院14.2 股权资本本钱/权益本钱 Cost of Equity 权益资本本钱是权益资本投资者在给定的企业现金流量风险下所要求的回报率.权益资本本钱确实定股利增长模型Dividend growth model证券市场线或者CAPMSML or CAPM2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院股利增长模型根据股利增长模型，可以解出 RE假设公司预期下年度支付1.50美元的股利。股利增长率稳定在每年5.1%，并且市场预期该增长率会持续。现在的股票价格是25美元，权益资本的本钱是多少？14.2 the cost of equity2022/9/26肖万

5、 华南理工大学工商管理学院股利增长模型的优缺点优点简单，容易理解和使用缺点 只能应用于最近支付股利的公司;对估算的增长率特别敏感增长率上升1%，权益资本本钱上升1%;没有明确考虑风险.14.2 the cost of equity2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院证券市场线根据CAPM模型，使用以下信息可以计算权益资本的本钱.Rf, 无风险收益率E(RM) Rf, 市场风险溢酬E, 资产的系统性风险14.2 the cost of equity2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院证券市场线法假设公司权益的贝塔系数为0.58，无风险资产收益率为6.1%。如果预期的市场风

6、险溢酬为8.6%，你的权益资本本钱为多少？RE = 6.1 + .58(8.6) = 11.1%优点明确地根据系统风险调整可以应用于所有企业，只要我们能够计算贝塔系数缺点必须估算预期市场风险溢酬，而市场风险溢酬随时间而变化必须估算贝塔系数，贝塔系数也随时间而变化依赖过去来预测未来，而这不是永远可信赖的14.2 the cost of equity2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院14.3 债务本钱Cost of Debt债务本钱是债权人所要求的回报率，也是发行者用债务去投资所能获得的最低收益率。债务本钱用现有债务的到期收益率来估算是最正确的。债务的本钱不是票面利率！某发行在外的债

7、券的到期日还有25年，票面利率为9%，利息是每半年支付一次，面值1000美元，现在按908.72美元出售。此项债务的本钱是多少？期限N为= 50；每次获得的现金流 = 45；票面价值= 1000； 现在价值= 908.75。那么得到，贴现率为 = 5%，故到期年收益率 52 = 10%。14.3 the cost of debt and preferred stock2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院优先股的本钱Cost of Preferred Stock优先股优先股通常每期支付一个固定的股利预期股利会永远每期固定支付下去，那么优先股相当于一种年金，我们可以采用年金公式，重新排

8、列后求出其资本本钱P: RP = D / P0例题：某公司发行了优先股，每年的股利为美元，如果现行的价格为25美元，优先股的本钱是多少？ RP = 3 / 25 = 12%14.3 the cost of debt and preferred stock2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院14.4 加权平均资本本钱WACC可以使用计算出的每种资本的本钱来加权平均计算企业资本本钱权重是融资类型市场价值的比重E=权益资本的市场价值=发行在外的股票数乘以每股价格D=债券的市场价值=发行在外的债券数乘以债券的价格V = 企业的市场价值 = D + EwE = E/V ，wD = D/V14

9、.4 the weighed average cost of capital2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院14.4 加权平均资本本钱WACC税收税收是一种本钱性质的支出。债务的利息费用减少了税收的义务，所以减少了企业债务的本钱。税后债务本钱 RD(1-TC) 股利不是免税的，所以税收对权益资本本钱没有影响税后的WACC = wERE + wDRD(1-TC)14.4 the weighed average cost of capital加权平均资本本钱是企业为了保持股票价值必须获得的现有资产的总体收益率2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院例题：WACC权益资本50

10、00万股份每股$80Beta = 1.15市场风险溢价 = 9%无风险利率 = 5%债务资本债券面值为$10亿，每份面值$1000目前价格 = 1100票面利率 = 9%, 利息半年支付一次期限15 年税率 = 40%2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院例题：WACC权益资本本钱：RE = 5 + 1.15(9) = 15.35%债务资本本钱：N = 30; PV = -1100; PMT = 45; FV = 1000; 半年期到期收益率 = 3.9268RD = 3.9272 = 7.854，即7.854 %税后债务资本本钱：RD(1-TC) = 7.854(1-.4) = 4

11、.712，即4.712 %。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院例题：WACC资产市场价值及其权重E = 50 million 80= 4 billionD = 1 billion 1.10 = 1.1 billionV = 4 + 1.1 = 5.1 billionwE = E/V = 4 / 5.1 = .7843wD = D/V = 1.1 / 5.1 = .2157WACCWACC = .7843(15.35%) + .2157(4.712%) = 13.06%14.4 the weighed average cost of capital2022/9/26肖万 华南理工大

12、学工商管理学院分支机构和工程的资本本钱工程资本本钱只有工程风险与企业现有整体资产的风险根本一致时，使用企业的加权平均资本本钱才能作为工程的资本本钱/折现率，否那么需要单独确定对应于工程风险的折现率。分支机构资本本钱当企业拥有不止一种业务类型时，各个不同的分支机构通常需要一个单独的折现率。14.4 the weighed average cost of capital2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院分支机构和工程的资本本钱确定分支机构和工程资本本钱的方法专注法/单纯业务法Pure Play Approach：在企业外部寻找一个在业务经营上极其相似的特定工程或企业，以其WACC作为

13、工程或分支机构的回报率。主观法Subjective Approach：在考虑工程或分支机构风险与企业整体风险关系的根底上，对整个企业的WACC进行主观调整。如果工程风险高于企业整体风险，采用高于WACC的折现率如果工程风险低于企业整体风险，采用低于WACC的折现率14.4 the weighed average cost of capital2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院例题：主观法Risk LevelDiscount RateVery Low RiskWACC 8%Low RiskWACC 3%Same Risk as FirmWACCHigh RiskWACC + 5%V

14、ery High RiskWACC + 10%2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院Chapter15Raising Capital筹集资本2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院Ch.15 融资主要内容：初创融资股票发行债券发行我国证券发行2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院15.1 初创融资初创融资债务融资股权融资风险资本融资风险资本Venture capital广义：一切投资于高风险、高收益的资本，包括金融资产投资狭义：一切投资于高风险、高收益产业或者行业的资本，仅指实业投资2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院15.1 初创融资特征投资对象：高新

15、技术产业投资风险：不确定性高风险高分阶段投资投资收益：个别失败率高，总体收益率高资金筹措：私募和公募，但以私募为主，而且多以有限合伙制为风险资本的主要形式投资结构：投资过程周期长，以获得资本增值为目的不仅提供资金，而且参与经营管理资本退出：退出之后再选择投资下一个风险工程退出方式：出售、上市、破产2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院15.2 股票发行股票发行方式现金公募与私募发行第十条公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门核准；未经依法核准，任何单位和个人不得公开发行证券。有以下情形之一的，为公开发行：一向不特定对象发行

16、证券的；二向特定对象发行证券累计超过二百人的；三法律、行政法规规定的其他发行行为。非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。首次公开发行(initial public offering，即IPO)、股票增发/二次发行/后续发行seasoned equity offering，即SEO包销commitment underwriting与代销(best efforts underwriting)2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院15.2 股票发行绿鞋条款/超额认购权条款green-shoe provision赋予承销团成员从发行人那里以发行价格购置额外股票的选择权。有效期

17、一般为30天，认购额不超过新发行股票的15。绿鞋条款的鼓励使得发行人可以选择代销，从而防止了包销的高额佣金。锁定协议lockup agreement对内部人规定的股票持有期限，此期限结束才能局部或者全部出售手中的股票。锁定期间一旦解除，股票价格因为额外股票的上市流通而会下降。静默期tactic/quiet period要求发行人和承销商在此期间内与公众的信息交流仅限于普通的公告和事实的说明促使企业把应该公布的信息反映在招股说明书中。因为所有信息都已经反映在招股说明书中了，不允许承销商对股票的推荐。防止内幕信息的交易。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院15.2 股票发行IPO低估实

18、证研究说明：IPO价格平均被低估15%以上按月计算的在SEC登记的IPO的平均首日收益率：1960-200715.2 股票发行IPO低估的原因可能包括：对IPO定价可能是一个困难的事情，这是因为不存在一个可行的现行的市场价格；对那些发行量小投机性强的股票，风险很大，为吸引投资者而压低价格；定价偏低是投资银行对自己的一种保险，因为保持一个良好的承销业务纪录是重要的。“赢者诅咒(winners curse，Kaplan，1971)效应。为此，承销商想确保他们的客户就平均意义而言可以在IPO获得一个好的回报。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理

19、学院15.2 股票发行股票发行本钱直接费用在招股说明书中说明价差：发行人支付给承销团的，即发行人收到的价格与发行价之差，也就是包销时给予的价差。其他：律师费、登记文件费、税。间接费用时机本钱，例如管理层的时间用于发行新股上面非正常损失：如新股公开发行导致市价下降3%左右估价偏低：在IPO时低于市场发行价格绿鞋条款 允许承销商以发行价格购置附加的股票出售给市场而带来的费用证券发行本钱本钱具有规模效益IPO一般有7%的包销价差发行股票的本钱远高于发行债券IPO的本钱高于SEO发行可转债的本钱远高于发行直接债券债券发行本钱投资级债券直接本钱很低，尤其是直接债券非投资级债券一般都是大规模发行，且私募较

20、多2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院15.2 股票发行2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院15.2 股票发行增发新股SEO公开增发理论上：宣告增发新股后股价上升所有净现值大于零的工程很多，公司的成长性看好；经营管理较好的公司才有资格增发，因为增发对公司的收益等指标有要求。事实上：宣告增发新股后股价下跌非公开增发定向增发理论和事实上，宣告定向增发都会引起股票二级市场价格上升定向增发对象的专业判断与认购，向市场传递了利好信号股票价格下降意义重大，所以对管理层而言重要的是理解新股发行的负面信号并尽可能减少其影响。2006年4月施行?上市公司证券发行管理方法?。2022/9/

21、26肖万 华南理工大学工商管理学院15.2 股票发行搁置注册/框架登记/上架注册Shelf RegistrationSEC Rule 415 ，允许企业在SEC先登记一个巨大的发行量，在未来的两年内可以随时发行额度内的股票。减少了登记的发行费用允许企业更有弹性去快速募集资金滴流方法dribble mefhod：随时发行争议发行本钱增加。因为即时的信息难以提供，那么投资者不愿意支付更高的价格。“市场悬崖market overhang:市场随时扩容而打压现行市场价格2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院15.3 债券发行债券发行：一般都是长期债务的公开发行Public Issue私募发行

22、Private Placement 类似定期贷款term loan对象：商业银行、保险企业期限：15年类似于长期贷款，且到期日更长债券私募发行和公开发行的差异私募一般有更多的限制性条款容易协商发行的相关问题，即个性化更强比股票在私募市场上的分销本钱要低我国债券发行：中华人民共和国证券法2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院Chapter16Leverage and Capital Structure杠杆与资本结构2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院Ch.16 财务杠杆与资本结构主要内容资本结构概述财务杠杆资本结构理论最优资本结构企业的破产2022/9/26肖万 华南理工大

23、学工商管理学院16.1 资本结构概述资本结构(Capital Restructure)企业债务股权的比率，更多的时候是指企业长期的融资，即长期负债、股东权益的结构关系。资本结构对企业价值会产生影响，同样企业价值也会对资本结构产生影响。财务管理者首要目标是股东财富最大化，所以，资本结构的决策也应该指向股东财富最大化。很多时候，最大化股东财务的途径是最大化企业价值或者最小化加权平均资本本钱。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.2 财务杠杆财务杠杆的效果如果有了债务融资，就有了固定的利息支出。如果收入形势好，支付固定利息后所剩下的股东收益就会更多。如果遇到了坏的收入形势，依然要支付

24、固定的利息，留给股东的就更少了。即，财务杠杆放大了EPS和ROE的变动性。当通过发行债务回购股票时，EPS和ROE发生的变化。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.2 财务杠杆均衡点EBIT均衡点在横轴、纵轴分别代表EBIT、EPS的坐标系里，代表不同资本结构的EBIT-EPS直线相交时，交点对应的EBIT即为EBIT均衡点。如果预期EBIT比均衡点高，那么有杠杆的资本结构带来的EPS更大，即杠杆会给股东带来利益。如果预期EBIT比均衡点低，那么杠杆会给股东带来损失。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.2 财务杠杆均衡点400,000800,0001,200,

25、0001,600,00001234-1-2负债有益负债无益均衡点EBIT EPS2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.2 财务杠杆均衡点2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.3 资本结构理论自制杠杆自制杠杆在不考虑公司所得税和个人所得税等理想的情况下，个人可以通过自制杠杆实现和企业一样的资本结构。因此，无论企业采用什么样的资本结构，对投资者都没有任何影响，因为投资者个人可以通过自制杠杆实现预期的收益。自制杠杆时投资者使用自有资金购置100股的股票，然后再借款$2000而购置100股票收益:萧条: 200(1.25) -0.1(2000) = $50预期: 200

26、(2.50) - 0.1(2000) = $300繁荣: 200(3.75) - 0.1(2000) = $5502022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.3 资本结构理论MM定理MM定理：资本结构理论资本结构的奠基之作当属Modigliani & Miller1958的MM定理。他们在论文?资本本钱、公司融资和投资理论?中认为，在一个没有税收、鼓励、财务危机的理想世界，企业融资结构的选择是无关紧要的。它意味着两个问题：企业价值和资本结构之间不具有相关性；投资决策独立于融资资本结构决策。MM定理的意义不在于其结论与应用，而在于在其根底上放松假设、提出疑问、提出新假设以及提出新疑问的

27、否认之否认中资本结构理论与实践获得的迅速开展。正是在这个意义上，MM定理奠定了现代资本结构研究的根底。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.3 资本结构理论(自学) MM定理I 和 II无税定理I 和 II无税的根本假设无公司和个人所得税无破产本钱命题 I无税企业的价值不受资本结构变化的影响VL=Vu命题II无税加权平均资本本钱不受资本结构的影响WACC = RA = (E/V)RE + (D/V)RD，或RE = RA + (RA RD)(D/E)2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院MM定理I无税 (自学)饼状模型Bonds债券Bonds债券Stocks股票Sto

28、cks股票Value of firmValue of firm资本结构的任何变动都不会改变企业价值2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院例题：MM定理II无税 (自学)资产的要求收益率= 16%, 债务本钱 = 10%; 债务比率 = 45%，那么可得：权益资本的本钱：RE =0.16 + (0.16 - 0.10)(0.45/0.55) =20.91%假设权益资本本钱改为25%，债务权益比率：0.25 =0.16 + (0.16 -0.10)(D/E)D/E = (0.25 - 0.16) / (0.16 - 0.10) = 1.5企业权益所占的比率是：E/V = 1 / 2.5

29、= 40%可见，虽然债务不管多少都改变不了企业价值，但权益资本所要求的收益水平RE决定了债务的数量！2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院权益本钱与WACC无税 (自学)资本成本(%)债务权益比(D/E)RERDWACC = RARE = RA + (RA RD) X (D/E)RA = WACC = (E/V) X RE + (D/V) X RD其中 V = D + E在这种情况下，到底使用多少债务取决于权益资本所要求的收益水平RE2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.3 资本结构理论(自学) 经营风险和财务风险WACC = RA = (E/V)RE + (D/V)

30、RDRE = RA + (RA RD)(D/E)RA 是企业整体资产的本钱，也就是经营风险的本钱 (RA RD)(D/E) 是企业财务风险的本钱，也就是股东由于承受杠杆的风险而要求增加的额外回报2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.3 资本结构理论(自学)利息的税盾效应interest tax shield利息作为公司经营费用主要是作为财务费用，从收入中扣除，从而可以免除公司所得税。这种公司所得税的节约，称为利息税盾。企业增加债务，就会减少税收；否那么就会增加税收。税收的减少会增加企业的现金流量，从而增加公司的价值。年度利息税盾税盾，即因所得税所获得的节约额等于税率乘以利息，即

31、DRDTC年度税盾的现值假设债务规模不变，利率也不变，即税盾永远保持下去，那么其现值为PV = DRDTC/ RD = DTC2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.3 资本结构理论(自学) MM定理I 和 II有税MM定理I 有税 企业的价值由于年度税盾的现值而增加有杠杆的企业价值=无杠杆企业的价值+利息税盾的现值假设现金流量永远持续下去VU = EBIT(1-T) / RURU为没有财务杠杆时的回报率，T为税率，EBIT为息税前收益VL = VU + DTCD为债务，TC为税率2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院例题： MM定理I 有税 (自学)案例EBIT =

32、2500万，税率= 35%，债务= $7500万，债务本钱= 9%; 无杠杆的资本本钱 = 12%VU = EBIT(1-T) / RU= 25(1-0.35) / 0.12 = $135.42 百万VL = VU + DTC =135.42 + 75(0.35) = $161.67 百万VE = 161.67 75 = $86.67 million2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院图示： MM定理I 有税 (自学)公司价值(VL)VL = VU + TC X D = 负债企业价值VU = 无负债企业价值总债务(D)VU= TC= TCTC X D = 税盾现值VU由于利息税盾的

33、存在，企业价值随着总体债务水平而提高。这就是存在税收时的MM定理1的基本思想。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.3 资本结构理论MM定理I 和 II有税 (自学)MM定理II有税加权平均资本本钱随债务权益比率的增加而下降，这是因为政府在利息支付方面的税收免除。WACCRA = (E/V)RE + (D/V)(RD)(1-TC)RE = RU + (RU RD)(D/E)(1-TC)例题RE = 0.12 + (0.12-0.09)(75/86.67)(1-0.35) = 13.69%RA = (86.67/161.67)(0.1369) + (75/161.67)(0.09

34、)(1-0.35)，得RA = 10.05%2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院MM定理I I 有税 (自学)MM定理II有税加权平均资本本钱随债务权益比率的增加而下降，这是因为政府在利息支付方面的税收免除。WACCRA = (E/V)RE + (D/V)(RD)(1-TC)RE = RU + (RU RD)(D/E)(1-TC)资本成本债务权益比RURERARD(1-TC)2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.3 资本结构理论权衡理论破产本钱/财务危机的本钱破产bankruptcy，是企业控制权从股东转向债权人的转折点。Direct costs直接本钱在破产的法律

35、诉讼中所发生的法律费用和管理费用。indirect costs间接本钱也称为债务危机Financial distress本钱，就是企业为防止破产而带来的本钱。如，销售在减少，营运被中断，有价值的员工在流失。大于直接本钱，但是更难测量和估计。资本结构权衡理论：利息税盾价值与债务破产本钱相等的这一点，即最优的负债结构或资本结构。图16-8 静态资本结构问题16-5620个世纪70年代以后信息不对称问题引起了学者们浓厚的兴趣，形成了由于信息经济学、博弈论、委托代理理论等信息不对称理论。这些研究方法和理论引入到资本结构理论中，使资本结构理论研究发生了一次质的飞跃，资本结构权衡问题转化为制度设计问题，从

36、而形成了委托代理理论、信号传递理论和优序融资理论。代理理论Principal-agent Theory企业的资本结构会影响经理的工作水平和行为选择，从而影响企业未来的现金流入和市场价值。随着公司债权资本的增加，债权人的监督本钱随之上升，债权人会要求更高的收益率。因此，企业均衡的资本结构是由股权代理本钱和债权代理本钱之间的平衡关系来决定的，最优的资本结构是使股权和债权融资的边际代理本钱相等从而总代理本钱最小。16.3 资本结构理论 20个世纪70年代以后20个世纪70年代以后信号传递理论Signalling Theory建立在经理人与外部投资者之间信息不对称的根底上的。当企业有好的内部消息时，经

37、理人具有把这一正面消息传递给外部投资者的强烈愿望并试图影响外部投资者对公司价值的预期，从而提高公司的股价。由于破产概率与负债水平正相关，所以，既然经理人敢于采取较高的负债融资那么说明企业还没有破产的可能，于是，高负债被外部投资者视为企业经营高质量的信号。优序融资/啄食顺序理论Pecking-order Theory从成熟的证券市场来看，企业最优的融资模式顺序是，首先是内部融资，其次是债务融资，最后是发行新股。即优序融资理论的中心思想是，企业偏好内部融资，如果需要外部融资，那么偏好债券融资。 16.3 资本结构理论 20个世纪70年代以后2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.4

38、现实中的资本结构税盾。税盾利益只有在企业有大额税收负债时才是重要的中小企业应该更多地去关注负债可能造成的财务危机而不是税收节约！财务危机的风险财务危机的风险越大，企业最优的负债额越少！财务危机的本钱会随企业和行业不同而不同根据Ibbotson Associates公司2021年度报告：债务的最低水平制药行业只有6.76%债务计算机行业只有5.31%债务债务的最高水平有线电视行业有61.84%的债务航空业有56.3%的债务？2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院16.5 企业的破产中华人民共和国企业破产法2007年6月1日实施。 破产原因及其申请：第二条企业法人不能清偿到期债务，并且资

39、产缺乏以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力的，依照本法规定清理债务。企业法人有前款规定情形，或者有明显丧失清偿能力可能的，可以依照本法规定进行重整。 第七条债务人有本法第二条规定的情形，可以向人民法院提出重整、和解或者破产清算申请。 债务人不能清偿到期债务，债权人可以向人民法院提出对债务人进行重整或者破产清算的申请。企业法人已解散但未清算或者未清算完毕，资产缺乏以清偿债务的，依法负有清算责任的人应当向人民法院申请破产清算。 2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院Chapter17Dividends and Dividend Policy股利和股利政策2022/9/26肖万 华南理工大学

40、工商管理学院Ch.17 股利与股利政策主要内容现金股利及其发放股利政策剩余股利法固定股利法折衷股利法股票回购股票股利与股票分拆我国上市公司股利政策的特点股利dividend现金股利正常股利额外股利：可能以后不会再发特别股利：肯定以后不会再发清算股利：公司清算时对剩余资产、累积收益的清退股票股利实物股利2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院 17.1 现金股利及其发放2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院 17.1 现金股利及其发放股利支付的流程周四1月15日DeclarationDate宣告日周三1月28日周五1月30日周一2月16日Ex-dividendDate除息/权日

41、RecordDate登记日PaymentDate支付日2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院图示：除权日的股票价格下降-t-2-10+1+2t$1 ：除息日股票价格降低额价格= $10价格= $9股票价格将会在除息日下降，幅度约等于股利（时间点为0）除息前 (时间点为 1)股利 = $0 价格 = $10除息日 (时间点为 0） 股利 = $1 价格 = $9Ex Date2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院17.2 股利政策股利政策企业应该现在把现金发放出去，还是现在进行现金投资以后再以现金支付股利。股利政策无关论即，股利政策与公司价值或股东财富是无关的。股利政策只是支

42、付股利还是保存资金再投资的决策而已！股利政策是股利发放的时间模式。因为，再投资的收益最终还是归还给股东。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院17.3 现实的股利政策决策支持低股利的现实因素税收。股利收入的有效税率一般要高于资本利得税率。资本利得税直到股票出售时才征收，使得资本利得税的税款现值更小，即有效税率更低。再融资本钱。低股利支付能够减少需要募集资本的数量，因此，减少证券发行的本钱。股利限制。债务合同、法律等都可能限制从利润中支付股利的比例。2022/9/26肖万 华南理工大学工商管理学院支持高股利的现实因素对当前收入的期望个人处于低的所得税率境地退休人员和靠固定收入生活的鳏寡孤独者税收对企业而言，股权投资收益可以减免税对免税的投资者退休基金、捐助基金和信托基金而言，不用担忧股利和资本利得之间的不同之处对未来的不确定无法保证将来收益或股利会更高。17.3 现实的股利政策决策信号效应information effrct现金股利的非预期变化现金股利非预期增长时:利好：过去的经营、管理业绩较好；未来的股利发放水平看好。利空：