中国股市资本资产定价模型有效性分析

1、PAGE PAGE 14中国股市资本资资产定价模型型的有效性研研究孟照朋(河南大学数学学与信息科学学学院 开开封4750004)摘 要 资资本资产定价价模型CAPPM 自从提提出到现在经经历了诸多国国内外学者的的实证研究和和检验，旨在在证明这一模模型是否有效效。本文通过过对沪深两市市选取的500只股票进行行时间序列静静态检验，检检验了 CAAPM在中国国股市的有效效性 ,检验验结果表明对中国股市市的平均收益益不具有解释释能力 ,从从而否定了其其在中国股市市的有效性假假设。 关键词 CAAPM 实证证检验；值；中国股市；有效性1 引言1.1 资产定定价理论的产产生资产定价理论源源于马柯威茨茨(H

2、arrry Marrkowtiitz)的资资产组合理论论。19522年马柯威茨茨在金融杂杂志发表了了投资组合合选择这篇篇具有里程碑碑意义的论文文，他在论文文中确定了最最小方差资产产组合的思想想与方法，开开创了投资组组合理论的先先河。在此基基础上，夏普普(Sharrpe 19964)、林林特纳(Liintnerr 19655)和莫辛(Mossiin 19666)推导出出了资本资产产定价模型(CAPM)。1.2资产定价价模型的假设设条件资产定价模型是是建立在严格格的假设条件件基础之上的的：假设1：所有资资产价值总是是大于或等于于零。假设2：市场是是完备的，即即不存在交易易成本和税收收，并且所有有资

3、产均为无无限可分的。假设3：市场有有足够多的投投资者，而且且可以按市场场价格买卖他他们所想买卖卖的任意数目目的任意资产产。假设4：市场只只有一个无风风险借贷利率率。假设5：市场上上的信息是公公开的、完备备的。假设6：所有投投资者为风险险厌恶者，同同时具有不满满足性。假设7：所有投投资者都追求求期末财富最最大化。假设8：投资者者对证券的风风险、收益、证证券间的关联联性具备完全全相同的预期期。假设9：投资者者都依赖期望望收益率评价价组合资产的的收益率，依依赖方差或标标准差评价组组合资产的风风险水平。其中假设1-55是关于关于于市场的一种种理想化，实实质是认为一一个理想的市市场应该是完完备的、无摩摩

4、擦的，从而而对资源的配配置是有效的的。当然，这这种理想的市市场在现实中中是不存在的的，但我们可可以对这些假假设条件进行行放松，并发发现放松后对对原来结果地地影响不是根根本的，即这这些假设抓住住了主要矛盾盾，结果就十十分有意义。与与此同时，随随着科技的发发展，尤其是是信息技术的的发展，现实实中的市场正正逐渐地向这这一理想市场场靠近。假设6-9 是是关于投资者者的假设，风风险厌恶的假假设是有代表表性的，我们们并不否认存存在风险偏好好的投资者，这这些假设条件件使我们对投投资者的选择择也给了一个个标准。1.3资产定价价模型基于以上假设，CCAPM 模模型可以表达达为以下的形形式：其中表示资产ii的期望

5、收益益；为无风险借贷利利率；表示市场组合期期望收益率。CAPM 模型型主要描述单单个证券或投投资组合同系系统风险收益益率之间的关关系，也即是是单个证券或或投资组合的的收益率等于于无风险收益益率与风险溢溢价的和。如果 CAPMM 在中国具具有适用性的的话，就可以以用这一简化化模型来解决决资产组合理理论应用于大大规模市场时时面临的计算算困难。CAAPM 作为为证券投资领领域最重要的的理论基石之之一，几十年年来经历了无无数专家和学学者的实证检检验，不同学学者为其有效效性争论不休休，这是因为为 CAPMM 的成立有有着一系列严严格的前提假假设条件，而而且在不同的的国家和地区区、不同时期期资本市场，其其

6、有效性可能能有很大差异异。本文旨在在通过中国股股票市场的数数据来检验 CAPM 在中国股市市的适用性。2 国内外学者者关于模型有有效性探讨自CAPM提出出以来，国外外学者就对该该模型在西方方成熟资本市市场上适用性性问题做了大大量实证研究究。Sharrpe和Coooper(1972)用纽约股票票交易所的所所有股票对CCAPM进行行了截面检验验,发现平均均收益和几乎成精确确的线性关系系。然而后来来，负面的验验证结果接踵踵而至。Laakonisshok和Shapiiro (11986) 发现平均股股票收益与之间的相关关关系在700年之后的数数据中消失了了。Famaa 和Freench在11992年使

7、使用19622 -19889 年之间间的数据，证证明了即使在为惟一解释释变量的情况况下，平均收收益和成线性关系系的结论也不不成立。我国证券市场起起步较晚，CCAPM 只只是近十几年年才被引进和和应用到各个个投资决策和和理论研究领领域。施东辉辉(19966)以19993年4月至至96年5月月上证50种种股票为样本本进行分析，发发现上海股市市的投资总风风险中,系统统性风险占有有很大的比例例,同时各股股票的价格行行为也呈现出出强烈的同向向波动性,这这两个特征使使得通过组合合多元化降低低投资风险的的作用极其有有限。之后，杨杨朝军、邢靖靖（19999），陈浪南南、屈文洲（22000），靳靳云汇、刘霖霖（

8、20011），徐国祥祥（20022），陈学华华、韩兆洲（22005）等等人都做了有有关CAPMM 在中国有有效性检验。大大多数关于 CAPM 模型在我国国的实证研究究都表明，目目前 CAPPM的模型还还不是很适用用于我国的证证券市场。3 模型的检验验3.1导出数据据从大智慧31个个板块中，按按板块对股市市影响的权重重，每个板块块选择有代表表性的1-33支股票，选选择50支，然然后导出我们们选定的 550 只股票票及沪深 3300 指数数从07年11月1日到111年3月331号还权后后收盘价，粘粘贴到EXCCEL表格中中。3.2计数收益益率将每支股票的日日期以及相应应的收盘价与与沪深 3000

9、指数的的日期匹配好好，在 EXXCEL中分分别计算出它它们每天的收收益率，并求求出相应的的的平均收益率率。3.3制作散点点图以沪深300每每天的收益率率作为X，股股票每天的收收益率作为YY，做出散点点图。然后再再散点图上点点击右键，点点击添加趋势势线，X前的的系数即为值。3.4整理好各各股的值以及各股股、沪深3000在检验区区间的平均收收益率。将上面计算好的的50支股票票的值、平均收收益率及沪深深300在检检验区间的平平均收益率整整理好，放在在一个表格内内。下表为简表，详详表见附录股票代码股票名称值平均收益率000300沪深3000.0006994904000001深发展1.05250.001

10、0992205000002万 科1.07820.0009110767000100TCL 集团0.91470.0011009763000423东阿阿胶0.92750.0026449553000533万 家 乐1.07430.0014113297000538云南白药0.54930.0014663146000783长江证券1.3401-0.000448689113.5设置检验验模型由于检验的模型型为：可依据下列模型型做回归：Ri=R1 + R2Bi ui其中 Ri 表表示第 i 只个股在tt时期内的平平均收益率，Bi是估计出的的值。3.6运用Evviews进进行回归下面是Evieews的估计计结果：

11、Dependeent Vaariablle: RIIMethod: Leasst SquuaresDate: 004/25/11 Time: 12:331Sample: 1 500Includeed obsservattions: 50CoefficcientStd. Errrort-StatiisticProb.C0.00070070.00089960.78900010.4340BI0.00046630.00086680.53337710.5962R-squarred0.0058992Meaan deppendennt varr0.0011777Adjusteed R-ssquareed-0

12、.0148819S.DD. deppendennt varr0.0011229S.E. off regrressioon0.0011338Akaaike iinfo ccriterrion-10.680022Sum squuared residd6.21E-005Schhwarz criteerion-10.603374Log likkelihoood269.00556Hannnan-QQuinn criteer.-10.651110F-statiistic0.2844885Durrbin-WWatsonn statt1.2034558Prob(F-statiistic)0.59623383.

13、7回顾检验验结果由上面回归的估估值结果得到到回归方程Ri=0.0000707+0.0000463Bit =(0,77890011) (00.5333371)R2=0.0005892式子中R1和RR2分别代表表的是市场无无风险利率和和市场风险溢溢价的一个估估计值。而它它们并不显著著地异于零，这这在现实中是是不可能的，说说明它们不能能作为无风险险利率和市场场风险溢价的的一个很好的的估计值。而而判定系数RR2=0.0005892，这这个值很小，说说明了模型没没有很好地拟拟合市场。4 结论上述 CAPMM 模型的检检验，模型并没有很好地地拟合市场，但但我们并不能得出结论：中国的股市市是不符合 CAPM

14、 模型的，即即 CAPMM 模型在中中国是不适用用的。首先，CAPMM的假设前提提是难以实现现的。比如假假设之一是市市场是完备的的，即不存在在交易成本和和税收，并且且所有资产均均为无限可分分的，但是，实际际操作中不存存在交易成本本和税收的市市场是很难实实现的。假设设之二是投资者可可以不受限制制地以固定的的无风险利率率借贷，这一一点也是很难难办到的。假假设之三是理性人假假设和一致预预期假设。显显然，这些假设只是一一种理想状态态。 其次，CAPMM中的值难以确定定。某些证券券由于缺乏历历史数据，其其值不易估计计。此外，由由于经济的不不断发展变化化，各种证券券的值也会产生生变化，因此此，依靠历史史数

15、据估算出出的值对未来的的指导作用也也要打折扣。再次文档中数据据的选择只是是我个人的选选择，不具有有权威性，而而且数据的时时间选择有些些短，对模型型的检测会有有影响。参考文献1Blacck，F，JJensenn and SchollesThhe cappital assett priccing mmodel: Somee empiiricall testts In: MMchaell Jenssen (eed)SStudiees in the TTheoryy of CCapitaal Marrkets New York:Praegger19972.2陈小小悦，孙爱军军.CAPMM在中国股市市的

16、有效性检检验J.北京大学学学报，20000.3张晓峒.计量经济学学（第三版）M.南开开大学出版社社，20077.4吴晓求.证券投资学学（第二版）M.中国国人民大学出出版社，20006.附录：50支股股票值、平均收益益率及沪深3300平均收益率股票代码股票名称值平均收益率000300沪深3000.0006994904000001深发展1.05250.0010992205000002万 科1.07820.0009110767000100TCL 集团0.91470.0011009763000423东阿阿胶0.92750.0026449553000533万 家 乐1.07430.00141132970

17、00538云南白药0.54930.0014663146000783长江证券1.3401-0.00044868911000800一汽轿车1.32530.0024888987000898鞍钢股份1.20740.0003339603000970中科三环1.14290.0019446823002024苏宁电器0.85670.0013779581600000浦发银行1.08340.0009993901600008首创股份1.14980.000922889600009上海机场0.8782 0.000000574111600010包钢股份1.02790.0014118115600019宝钢股份1.07780

18、.0003880973600028中国石化0.990.0003887727600029南方航空0.98940.0018775753600031三一重工1.12590.0028113891600048保利地产1.17140.001477588600050中国联通0.9310.0006332605600056中国医药1.13860.0021999853600072中船股份1.19790.0023776918600111包钢稀土1.21820.0036223332600116三峡水利1.07910.0023886735600150中国船舶1.06310.0017002477600186莲花味精1.12880.0015885653600489中金黄金1.00750.0029441052600500中化国际1.28270.001