财务管理（第三版）第11章利润及其分配管理

1、第11章 利润及其分配管理财务管理引例2007年3月9日，驰宏锌锗发布年度报告公布分配预案，拟向全体股东每10股送红股10股并派现金红利30元(含税)；共计送红股19500万股，派发现金红利58500万元，剩余利润结转以后分配。这一分配预案随后在2007年4月2日由股东大会审议通过。至此，驰宏锌锗在中国内地资本市场创下了三项纪录：股价第一，每股盈利第一，派送现金第一。一时间，通过铺天盖地的各种媒体报道，驰宏锌锗几乎家喻户晓。引例但是，让投资者不解的是，该股在其后的10天内，持续逆市而动，走势疲弱而同期沪市涨幅为6.6%。那么，究竟是何种原因决定了驰宏锌锗董事会要推出“每10股送10股派30元”

2、这个中国证券史上超级大红包？为什么公司会支付股利？为什么投资者喜欢股利？为什么分析师建议购买那些能够稳定支付股利公司的股票？这些问题看似很简单却无法获得理论界一致认同，1976年布莱克（Black）将这个难以破解的理论问题称为“股利之谜”，到2001年法码和弗仁奇（Fama & French）提出“消失的现金股利之谜”，经济学家做出了种种解释，迄今仍未达成共识。学习目标 了解各种股利政策理论的基本观点 掌握股利的支付方式 重点掌握影响股利政策的因素、不同类型股利政策的基本观点 基本内容 11.1 利润的形成与分配 11.2 股利分配理论 11.3 股利分配政策 11.4 股票股利、股票分割和股

3、票回购11.1 利润的形成与分配11.1.1 利润的概念与形成 11.1.2 利润分配的顺序 11.1.3 股利分配的程序11.1.1 利润的概念与形成1、利润的概念利润包括收入减去费用后的净额、直接计入当期利润的利得和损失等。2、利润的形成营业利润营业收入营业成本营业税金及附加销售费用管理费用财务费用资产减值损失公允价值变动收益投资收益 利润总额营业利润营业外收入营业外支出净利润利润总额所得税费用息税前利润=净利润+利息费用+所得税11.1.2 利润分配的顺序1、利润分配项目（1）弥补以前年度亏损（2）提取盈余公积金从税后净利润中提取的，用于弥补公司亏损、 扩大公司生产经营或转增公司资本资金

4、。 （3）分配股利 股利（利润）的分配应以各股东持有股份的数额为依据，每一股东取得的股利与其持有的股份数成正比。 11.1.2 利润分配的顺序股份有限公司原则上应从累计盈利中分派，无盈利不得支付股利，即所谓“无利不分”原则。但若公司用盈余公积金抵补亏损后，为维持其股票信誉，经股东大会特别决议，也可用盈余公积金支付股利，不过留存的法定公积金不得低于注册资本的25%。11.1.2 利润分配的顺序2、利润分配顺序 （1）计算可供分配的利润。将本年利润（或亏损）与年初未分配利润（或亏损）合并，计算出可供分配利润。如果可供分配利润为负数，则不能进行后续分配。（2）计提法定盈余公积金。按抵减年初累计亏损后

5、的本年净利润的10%计提法定盈余公积金。（3）支付优先股股利。（4）计提任意盈余公积金。（5）支付普通股股利。11.1.3 股利分配程序【例11-1】华美公司在2013年11月20日发布公告称：“本公司董事会在2013年11月20日大会决定，本年度发放每股现金股利1元；本公司将于2014年2月5日将上述股利支付给在2013年12月20日登记为本公司股东的人士。”11.1.3 股利分配程序图11- 1 股利分配程序董事会宣告发放股利的日期 确定股东是否有资格领取股利的截止日期 领取股利的权利与股票彼此分开的那一日 企业向股东发放股利的日期 股利宣告日股权登记日除息日股利支付日日期11月20日12

6、月20日12月21日2月5日11.2 股利分配理论 11.2.1 股利无关论(MM理论)11.2.2 “一鸟在手”理论11.2.3 差别税收理论11.2.4 信号传递理论11.2.5 代理理论 由米勒（Miller）和莫迪格莱尼(Modigliani）首次提出的。11.2.1股利无关论(MM理论) MM理论的基本假设：（1）不存在个人或公司所得税；（2）不存在股票的发行和交易费用（即不存在股票筹资费用）；（3）公司的投资决策与股利决策彼此独立（即投资决策不受股利分配的影响）；（4）公司投资者和管理当局可相同地获得关于未来投资机会的信息。【例11-2】假定一公司决定实施但尚未宣布一项重要的资本预

7、算项目。该项目成本为1000万元，净现值为2000万元，公司有足够现金投资该项目。公司目前对外发行的普通股股数为1000万股，每股价值24元，负债为零。因此公司总价值在宣布该项目前为24000万元，在宣布该项目后为26000万元。 MM理论认为，在不改变投资决策和目标资本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富。公司资产25000万元股利支付后1000股东得到1000万元现金，但丧失了对公司资产1000万元要求权。 股利支付前1000公司资产26000万元股东对公司资产具有1000万元的要求权(1)用留用利润支付现金股利分析: （2）每股支付1元现金股利，然后从外

8、部筹集资金1000万元。 如果公司没有足够的现金支付1000万元股利，则需要先增发1000万元新股，这可以暂时地增加公司价值，股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。公司资产26000万元公司资产27000万元1000万股利支付前增发新股1000万元股利支付后1000万公司资产26000万元支付1000万元股利（3）公司不发放现金股利，股东自制股利 假设公司不支付股利，现有股东为获取现金在资本市场上出售部分股票给新的投资者，结果是新老股东之间的价值转移，而公司的价值保持不变。股利支付前股利支付后转让1000万元1000万元公司资产26000万元老股东拥有1000万元公司资产26000万

9、元新股东拥有1000万元1000万元1000万元 11.2.2 “一鸟在手”理论 主要代表人物M.Gordon 和 D.Durand 基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利得两种，即 股票投资收益率股利收益率 资本利得 （风险小） （风险大） 由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得，因此公司应维持较高的股利支付率 。 “双鸟在林不如一鸟在手”“ A bird in the hand is worth two in the bush” 手中一元钱的价值大于留存在公司中的一元钱的价值。11.2.3 差别税收理论 差别税收理论是由Litzenb

10、erger 和 Ramaswamy 于1979年提出的。 基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得税率，这样，公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利 由于资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生，同时考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股利收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率，才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失。 【例11-3】假设股利所得税税率为20，资本利得所得税税率为零。现有甲、乙两个个公司，有关资料如下：甲公司当前股票价格为50元，不支付股利，投资者期

11、望一年后其股票价格为60元，因此股东期望的资本利得为每股10元。股东税前、税后期望收益率均为：乙公司除在当年年末支付5元的现金股利外，其他情况与甲公司相同。 在股利纳税、资本利得不纳税的情况下，乙公司的股价应为多少？ 在股利所得税税率为20的情况下，股利税后所得为4元（580%），乙公司股东可每股拥有的价值为59元（55+4）。为提供20的收益率，乙公司现在每股预期未来价值的现值为： 乙公司股票的税前收益率为：结果表明，乙公司股票必须提供比甲公司更高的期望税前收益率（22.04对20）。这一较高的收益率用于补偿纳税义务给股东造成的损失。11.2.4 信号传递理论 企业的股利发放是以实际盈利能力

12、为基础的，难以作假。 外部投资者通常会根据公司的股利政所传递出的信号进行证券估价，确定股票的投资策略。 较高的股利：公司有较高的当期收益和良好的前景预期，是好消息； 较低的股利：公司有较差的当期收益或者较差的前景预期，是坏消息。11.2.5 代理理论约瑟夫（Rozeff，MS ，1982）认为公司最佳股利支付率是在提高股利支付引起的外部融资成本增加与代理成本减少之间相互权衡的结果。 股利的发放将减少由于控制权和所有权分离而产生的代理成本。通过高股利的发放减少了管理者可支配的自由现金流量，从而减少了管理者能够带给股东损失的道德风险。 股利发放增加了公司更多地发行社会公众股的可能性，从而使公司更频

13、繁地受到来自资本市场的监管，减轻了代理冲突。 约瑟夫1982提出的11.3 股利分配政策11.3.1 影响股利分配政策的因素11.3.2 股利政策的选择11.3.1 影响股利分配政策的因素 (1) 资本保全 (2) 企业积累 (3) 净利润 (4) 偿债能力 (5) 超额累计利润法 律 因 素公司法证券法11.3.1 影响股利分配政策的因素 （1）稳定的收入和避税 （2）控制权的解释。 股 东 因 素11.3.1 影响股利分配政策的因素（1）变现能力 （2）筹资能力 （3）盈余的稳定性 （4）投资机会 （5）资本结构和资金成本 公 司 因 素 11.3.1 影响股利分配政策的因素（1）债务合同

14、约束 （2）通货膨胀因素 例如规定只有在流动比率和其他安全比率超过规定的最小值后，才可支付股利。优先股的契约通常也会申明在累积的优先股股息付清之前，不得派发普通股股息。 其 他 因 素11.3.2 股利政策的选择 1剩余股利政策 确定最佳资本支出水平（根据资本投资计划和加权平均资本成本） 如果满足后有剩余，则发放股利 设定目标资本结构（股东权益资本/债务资本） 债 务数 额 股东权 益数额留 存收 益 如果留存收益不足，需发行新股 最大限度满足股东权益数的需要剩余股利政策就是在公司有着良好的投资机会时，根据一定的目标资本结构，测算出投资所需的权益资本，先从盈余当中留用，然后将剩余作为股利予以分

15、配 确定最佳资本支出水平 600万元满足后剩余：600420180（万元）股利发放额：180万元股利支付率（180600）100%30% 设定目标资本结构（股东权益资本70%，债务资本30%） 债 务数 额 股东权 益数额420万元留 存收 益600万元 最大限度满足股东权益数的需要60070% 【例11-4】假设税后利润为600万元，预计今年资金需求为600万元，目标资本结构：权益70%，负债30%，采用剩余股利政策，本公司如何分配股利？剩余股利政策特点：（1）有助于降低再投资的资金成本，保持最佳的资本结构，实现企业价值的长期最大化 （2）股利发放额就会每年随投资机会和盈利水平的波动而波动

16、（3）剩余股利政策不利于投资者安排收入与支出，也不利于公司树立良好的形象 适用于：公司初创阶段 2固定或持续增长股利政策固定或持续增长股利政策将每年发放的股利固定在一个固定的水平上并在较长的时间内保持不变，只有当公司认为未来盈余将会显著地、不可逆转地增长时，或出现较长时期的通货膨胀，将提高年度股利发放额 。 采用本政策的理由是：（1）股利的稳定向市场传递公司正常发展的信息，有利于树立公司良好形象，增强投资者的信心，稳定股价。（2）稳定的股利额有利于投资者安排股利收入和支出。 2固定或持续增长股利政策图11-2 固定或持续增长的股利政策3固定股利支付率政策公司先确定一个股利占净利润的比率，然后每

17、年都按此比率从净利润中向股东发放股利，每年发放的股利额都等于净利润乘以固定的股利支付率。 股利额取决于公司每年实现的净利润的多少及股利支付率的高低3固定股利支付率政策 图11-3 固定股利支付率（固定股利支付率为50%）3固定股利支付率政策固定股利支付率政策的评价优点：公司的盈余与股利的支付能够很好的配合真正体现“多盈多分，少盈少分，无盈不分”的原则 。缺点：由于股利波动容易使外界对公司产生经营不稳定的印象，不利于股票价格的稳定与上涨 。4低正常股利加额外股利政策公司每期都按此金额支付正常股利，只有公司盈利较多时，再根据实际情况发放额外股利 低正常股利加额外股利政策既吸收了固定股利政策对股东投

18、资收益的保障优点，同时又摒弃其对公司所造成的财务压力方面的不足符合信号传递理论和一鸟在手理论不要让额外股利变成常态11.4 股票股利、股票分割与股票回购11.4.1 股票股利11.4.2 股票分割11.4.3 股票回购11.4.1 股票股利 股票股利 公司以发放的股票作为股利的支付方式。它是公司以增发股票的方式所支付的股利，我国通常也将其称为“红股” 股票股利使资本在股东权益账户之间的转移，即将资本从留存收益（或资本公积）账户转移到其他股东权益账户。 发放股票股利后，如果盈利总额不变，会由于普通股股数增加而引起每股收益和每股市价的下降；但又由于股东所持股份的比例不变，每位股东所持股票的市值总额

19、仍保持不变。【例11-5】嘉华公司在发放20%的股票股利前后，股东权益情况下表 资产负债表 金额单位：万元发放股票股利前股东权益发放股票股利后股东权益普通股 200000 （面额1元，已发行200 000股）资本公积 400000未分配利润 2000000 股东权益合计 2600000普通股 240000 （面额1元，已发行240 000股）资本公积 1160000未分配利润 1200000股东权益合计 2600000假定上述公司本年盈余为440 000元，某股东持有20 000股普通股，发放股票股利对该股东的影响见表11-3。 表11-3 支付股利前后某股东收益项 目 发放前 发放后 每股收

20、益（EPS）每股市价持股比例所持股总价值 440000200000=2.22020000200000100%=10%2020000=400000 440000240000=1.8320（1+20%）=16.6724000240000100%=10%16.6724000=400000 就股东而言（1）股东得到股票价值相对上升的好处。（2）发放股票股利通常由成长中的公司所为，因此投资者往往认为发放股票股利预示着公司将会有较大发展，会稳定住股价甚至反而使股价略有上升。（3）在股东需要现金时，还可以将分得的股票股利出售，股东可以从中获得纳税上的好处。 就公司而言 发放股票股利可使股东分享公司的盈余且无

21、须分配现金，这使公司留存了大量现金，便于进行再投资，有利于公司长期发展。在盈余和现金股利不变的情况下，发放股票股利可以降低每股价值，从而吸引更多的投资者。最后发放股票股利往往会向社会传递公司将会继续发展的信息，从而提高投资者对公司的信心，在一定程度上稳定股票价格。11.4.2 股票分割将一面额较高的股票交换成数股面额较低的股票的行为。从会计的角度看，股票分割对公司的资本结构、资产的账面价值、股东权益的各账户等都不产生影响，只是使公司发行在外的股票总数增加，每股股票代表的账面价值降低。 股票分割与发放股票股利的效果非常相似 【例11-6】某公司原发行面额2元的普通股200 000股，若按1股换成

22、2股的比例进行股票分割，分割前后的每股盈余计算如下： 表 股票分割前后的股东权益 金额 单位：万元股票分割前股票分割后普通股 400000 （面额2元，已发行200 000股）资本公积 800000 未分配利润 4000000股东权益合计 5200000普通股 400000（面额1元，已发行400 000股） 资本公积 800000 未分配利润 4000000股东权益合计 5200000就公司管理当局而言，股票分割通常会起到以下作用：第一，降低公司股票价格 第二，传递远期良好信号 第三，为新股发行和公司兼并等做准备 11.4.2 股票分割11.4.3 股票回购 股票回购股票回购是指上市公司利用

23、现金等方式，从股票市场上购回本公司发行在外的一定数额的股票的行为。 实际上是现金股利的一种替代形式，股票回购一般会改变公司的资本结构，减少流通在外的普通股股数，提高财务杠杆比率。 例11-7 嘉华公司拥有资产600万元，其中现金200万元，股东权益260万元，负债340万元。流通在外的普通股30万股，每股市价20元。假设公司：（1）公司发放现金股利每股2元；（2）以每股20元的价格回购10%的股票。表 股票回购与现金股利 金额单位：元 资 产负债和股东权益 股利分配前资产负债表 现金 2000000 其他资产 4000000 合计 6000000 流通在外普通股股数：300 000股 每股市价

24、=6000 000/300 000=20负债 3400000 股东权益 2600000 合计 6000000资 产负债和股东权益 发放现金股利后资产负债表（每股发放2元现金股利）现金 1400000 其他 4000000 合计 5400000 流通在外普通股股数：300 000股 每股市价=54000 000/300 000= 18元负债 3400000 股东权益 2000000 合计 5400000 股票回购后资产负债表（以每20元的价格回购10%的股票） 现金 1400000其他资产 4000000合计 5400000流通在外普通股股数：270 000股每股市价=540 000/270000= 20负债 3400000股东权益 2000000 合计 5400000股票回购的动机分析 防止兼并与收购 振兴股市 维持或提高每股收益水平和股票价格 重新资本化 其他考虑 在一定条件下回购本公司股票在我国法律上是允许的,但不允许公司拥有库藏股。我国公司法规定,公司不得收购本公司股份,但是,有下列情形之一的除外:减少公司注册资本；与持有本公司股份的其他公司合并；将股份奖励给本公司职工；股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议,要求公司收购其股份的。公司因前款第至第项的原因收购本公司股份的,应当经股东大会决议。公司依