2022年康师傅控股发展现状及投资逻辑分析

1、2022年康师傅控股发展现状及投资逻辑分析1、康师傅控股：中国方便面及软饮巨头1.1、方便面及软饮巨头康师傅控股有限公司（简称康师傅控股，股票代码00322.HK）是国内方便面及软饮巨头。公司1992 年开始生产方便面， 自1996年起陆续上市方便食品和饮品，于1996年2月在香港联合交易所上市。 公司目前主要从事方便面和饮品产销，另有少量方便食品业务，亦是百事非酒精饮料、星巴克即饮咖啡等品牌在华独家 制造及分销商。2021H1，公司总收入354.0亿元，其中饮品占62.9%，方便面占35.9%，其他业务占1.1%。据尼尔森披露 的2021H1销量市占率数据，康师傅方便面和即饮茶（含奶茶）市占

2、率各为45.4%、42.1%，稳居第一；果汁和百事碳酸饮 料市占率各为17.5%、33.2%，均为第二；据Euromonitor，2021年公司的包装水、佳得乐运动饮料、星巴克即饮咖啡、贝 纳颂即饮咖啡销售额市占率各为第四、第二、第二、第三。1.2、步入产品结构升级、稳增长阶段发展历程：1991年至今，公司四阶段发展，现为产品结构升级、稳增长阶段。1）、1991-1997年：发现中国大陆方便面商机，发力新品+营销+产能，奠定方便面市场地位，成功上市。1991 年康师傅品牌创始人魏 应州决定在内地产销方便面，次年在天津成立的顶益食品量产方便面，并推出爆款产品“康师傅红烧牛肉面”。此阶段公司一是发

3、力 营销，在央视投放广告，迅速提高品牌知名度，90年代中期后，公司的年广告费支出超1亿元；二是迅速扩大产能，从 1994 年开始在 多地设立生产基地；三是拓展品类，自1996年起陆续上市方便食品和饮品。2）、1998-2013年：渠道为王，成为方便面及软饮行业龙头。此阶段公司一是实现方便面和软饮的不断拓品，产品始终迎合消费者偏 好，同时通过当红明星代言加码品牌建设；二是快速扩张渠道，拉大优势。公司自1998年开启通路精耕改革，发力直营零售商和营业 所，使渠道扁平化，存货周转率从2001年的8.6倍升至2010年的18.3倍。2000-2013年，公司收入、归母净利润CAGR各为23.1%、 1

4、9.5%；2013年公司收入达662.4亿元。3）、2014-2016年：内外部变化冲击行业，收入及利润承压。期内因外卖行业兴起、消费者偏好变化（追求健康、高品质）影响，方 便面、即饮茶等赛道整体受冲击；同时，康师傅聚焦大众消费市场，以中低端产品为主，产品创新和高端化存在不足，营收及利润承 压。4）、2017年至今：战略联盟及高端化助力收入回暖，利润释放。在产品方面，康师傅升级高端战略，力推高价方便面和饮品新品； 同时结合百事可乐、星巴克等联盟品牌的产品和自身产能、渠道优势，实现碳酸饮料、即饮咖啡等品类增长。在生产效率和渠道方面， 康师傅2017年推动供给侧改革、资产活化，提升产能利用率，20

5、17 年末开始加速营销、渠道等数字化转型，2019 年开始进行渠道直 营二阶改革、增厚渠道利润。2020年，公司收入、归母净利润各为676.2、40.6亿元，分别较2016年年复合增长5.0%、36.7%；同期， 公司归母净利润率6.0%，较2016年提升3.9pcts。1.3、股权结构稳定，管理层经验丰富股权结构稳定。公司大股东为顶新（开曼岛）控股有限公 司和三洋食品株式会社，2021H1末各持股33.46%。顶新 集团由魏氏家族控股，三洋食品不参与经营；双方合作 20 余年，股权结构稳定。职业经理人负责日常管理，实战经验丰富。2015年后魏氏 家族退出公司管理层，魏应州先生辞任CEO，担任

6、董事长， 2019年其子魏宏名先生接任；公司聘请职业经理人负责日 常经营。其中，韦俊贤先生于2015年初至2020年底任CEO； 陈应让先生自2021年初接任CEO，陈先生自2013年2月起 加入公司，此前在宝洁有25年跨国研发管理经验，曾任康 师傅研发负责人，在公司人才培育、外部合作伙伴引入、 食品安全、技术平台建设等领域成绩卓越。此外，公司现 任CFO刘国维先生、人力资源总监吴之炜先生、执行副总 裁王世琦先生、方便面事业部总裁黄自强先生、康饮事业 部总裁蔡慈源先生、百饮事业部总裁柳力仁等核心高管， 均在集团有11-28年工作经验。公司管理团队稳定，实战 经验丰富。股权激励绑定各方利益，利好

7、长期业绩。康师傅控股从2008年开始执行10年股权激励计划，并于2018年开始进 行新一轮股权激励，向合格参与者（对公司做出贡献的员工、董事、供应商、经销商等）授出购股权，参与者持 有购股权达到一定期限且满足一定业绩标准后方可行权。从实际行权情况来看，购股权自2011年开始被陆续行使； 截至2021H1末，公司购股权实际被行使3,883.1万股，按行权日之前的加权平均收市价计算得出市价总额为6.72亿 港元，而实际行权对价总额为3.84亿港元，也即参与者行权累计超额收益2.89亿港元。股权激励计划绑定核心员 工、供应商、经销商及股东利益，行稳致远。2、逻辑一：方便面行业迎提价潮， 预计降低盈利

8、压力方便面竞争格局近年康统利润率整体提升，2021年成本压力使利润率短期下滑。国内方便面行业呈现一超（康师傅）多强（统一、今麦郎、日清等）的稳定竞争格局，其中康师傅、统一、日清 为港股上市公司。康师傅和统一均以方便面和饮品双轮驱动，前者方便面收入是后者的三倍；港股上市的日清食 品主要在中国香港和内地经营方便面业务，收入不足康师傅的5%。利润率走势1）、2017-2020年，受益于产品结 构升级、管理费用节约，康统“毛 利率-销管费用率”整体拉大；康师 傅采取资产活化策略，处置厂房和 设备获取收益，“现金为王”策略 下生息资产及利息收入增长。2020 年，康师傅、统一的毛利率各为 33.2%、3

9、5.4%，均较2017年提升 3.8pcts；毛利率与销管费用率的差 额各为8.9%、7.7%，分别较2016年 提升2.9、5.9pcts；归母净利润率各 为6.0%、7.1%，分别较2016年提升 3.9、4.2pcts。2）、2021年上游成本上涨使行业利润承压。期内康师傅和统一的毛利率分别同比-2.4、-0.9pcts，其中康师傅方便面和饮品毛利率分别同 比-6.5、-1.0pcts，可见主要受方便面业务拖累，原因包括棕榈油价格大涨、高价袋面销售占比因疫情管制同比趋缓而回落（2020H1疫情 严格管制期间，高价袋面的居家消费增多，2021H1高基数下滑）等；同期，两家公司归母净利润率分

10、别同比-1.5、-2.5pcts。3、逻辑二：渠道为王，产品结构升级，业绩稳健3.1、行业机遇：软饮销量增长，方便面结构升级软饮：销量驱动增长，细分赛道 有机遇软饮行业整体：销量驱动软饮 销售额增长。据 Euromonitor， 2021 年中国内地软饮零售额 5,829亿元，2016-2021年零售额、 销量、单价的CAGR各为3.0%、 2.5%、0.4%，销量增长为主要 驱动力。2020年中国内地人均 软饮消费量为60.4升/人，约为 中国香港和中国台湾的一半， 仅为美国的17.5%；2021年内地 软饮零售单价为1.0美元/升，为 发达经济体的40%-80%。我们 认为，未来国内软饮行

11、业扩容 主要由销量增长驱动，单价提 升有部分拉动作用。3.2、渠道力：渠道王者，规模效应显著渠道建设：快速覆盖全国、率先通路精耕、渠道数字化升级、发力新零售。渠道优势：销售网络遍布全国，渠道控制力强1）从总量来看，康师傅有全国大众食饮行业中最强大 的渠道网络。目前公司80%销售额由经销商渠道贡献， 20%由现代通路（含线上渠道）贡献。销售渠道遍布全国， 在大多数核心城市完成直营二阶覆盖（只有一层经销商）， 目前覆盖超300个城市的核心市区；在大中城市郊区、低 线城市和下沉市场与优质经销商合作，渠道深入乡镇。截 至2021H1末，公司共有341个营业所（办事处）、346个仓 库以服务79,051

12、家经销商及227,501家直营零售商。截至 2020年末，康师傅终端零售网点逾400万个，同期娃哈哈、 达利为300万级别，旺旺、农夫山泉、统一为200万级别， 怡宝、东鹏等多数品牌则在200万以下。宽广的渠道带来 规模效应，摊薄销售及管理费用率，康师傅的销管费用率 长期低于统一。2）从结构来看，康师傅渠道扁平化、控制力强。康师 傅持续加强仓库和直营零售商布局，以及直营二阶建设， 营业所效率提升，对渠道的控制力进一步加强。同时，公 司通过返利、引入 SAAS 系统、减少经销商代垫费用等措 施，提升经销商的盈利水平和资金周转速度，增加经销商 的粘性；公司新品铺货速度和市场反馈速度快，新产品可 快

13、速、有效地登陆市场，存货周转次数长期领先于统一。3.3、产品力：品类齐全、矩阵丰富，产品升级和新品驱动增长产品品类、价格带齐全 ，多SKU 满足多元需求品类方面，康师傅产品线齐全， 覆盖软饮、方便面、方便食品， 包括星巴克和百事可乐旗下非酒 精饮料。其中软饮包括即饮茶、 包装水、果汁、碳酸饮料、运动 饮料、即饮咖啡、含乳饮料等， 方便面包括桶面、袋面、干脆面， 方便食品包括蛋糕、饼干、面包 等。康师傅各品类市占率皆处行 业前列，其中方便面、即饮茶市 占率长期第一。价格带方面，康 师傅各业务线都有平价和高端产 品以满足多元需求，并推出新型 高端产品和新口味产品以契合消 费升级趋势。3.4、品牌力

14、：品牌渗透率业内第一康师傅早期通过电视广告投放、当红明星代言迅速提 高品牌知名度；近年通过体育赞助、航天合作、全媒 体营销、IP 合作等方式提升品牌品类形象、触达年 轻客群。 航天合作、赞助体育、入选民族品牌工程、践行节能 环保，拔高品牌形象。康师傅2017年起成为中国航天 事业合作伙伴。公司还是CUBA 中国大学生篮球联赛 合作伙伴、NBA大中华区官方饮料合作伙伴、国家 体育总局冬运中心运动营养膳食合作伙伴，助力中国 女排和冰雪运动，康师傅饮用水是国家体育总局训练 局运动员训练指定用水。同时，康师傅积极承担社会 责任、参与扶贫、支持抗疫，多次获得中华慈善奖， 2018年入选新华社民族品牌工程

15、。此外，康师傅践行 绿色低碳，提高聚酯粒使用效率、加强PET瓶循环利 用，入选联合国开发计划署中国企业可持续发展报告 优秀案例，获2021年香港公司ESG卓越奖。2022年初， 康师傅上市无标签冰红茶，瓶身为裸瓶、去除塑料外 模，仅包装纸箱印有完整标签信息，产品整箱售卖； 此举可减少塑料使用，同时方便PET瓶回收利用。品牌形象年轻化注重IP合作，品牌形象年轻化。康师傅通过与奇葩说、功夫熊猫、和平精英、斗罗大陆、天官赐福等IP合作，以及启 用易烊千玺等新生代代言人，强化与年轻消费族群沟通。康师傅奶茶2019年与火箭少女101开展IP合作，红烧牛肉面 启用张艺兴代言，“喝开水”启用蔡徐坤代言，当前

16、的茉莉茶代言人李现和春夏通过主题微电影花和茶本该在一 起、非你“茉”属打造清香茉莉品牌形象，绿茶代言人易烊千玺的“心有活力，奇迹少年”广告片强化绿茶清 新活力形象。品牌渗透率行业第一据凯度中国品牌足迹报告，2020年康师傅是国内排名第三的快消品牌，2020年的消费者触及 数达8.41亿，购买渗透率达84.3%，处于方便面和软饮行业第一；统一排名快消品第九，2020年消费者触及数3.55亿， 购买渗透率59.3%。据中国工信部品牌政策专项资金评比指定品牌评级机构Chnbrand的中国品牌力指数，康师傅 2011-2021年连续 11年获得方便面和茶饮料品牌排行榜第一名。4、逻辑三：连续100%分红，股息率高股息率拆分股息率稳定在5%以上。我们以公司各财年宣派的每股股息为分子，以财报日收盘价为分母，计算食饮公司各财 年股息率。康师傅、统一、日清食品2018-2020年的股息率均值各为5.4%、4.7%、2.2%。从近期股息率来看， 截至2022年3月10日收盘，三家公司的股息率TTM各为9.5%、6.7%、2.8%。高分红+高ROE推高股息率康师傅和