工业企业利润点评：下游利润的改善能持续

1、 HYPERLINK / ：证监许可（20目录 HYPERLINK l _bookmark0 一、PPI 降至 1%以下，拖累 12 月营收加速下滑，2019 年量价双降营收增速或将降至 5%以下4 HYPERLINK l _bookmark3 二、价格和出口回落拖累中上游利润下滑提速，下游消费品制造业利润回升5 HYPERLINK l _bookmark6 三、下游利润回升能否持续？6 HYPERLINK l _bookmark8 四、工业企业产成品库存投资大幅下降，周转天数连续三个月持平去年6 HYPERLINK / ：证监许可（20TOC o 1-1 h z u 图表目录 HYPERLI

2、NK l _bookmark1 图表 1工业增加值、PPI 同比和营收增速4 HYPERLINK l _bookmark2 图表 2工业企业营收增速预测4 HYPERLINK l _bookmark4 图表 3PPI 带动主营业务收入利润率增幅放缓5 HYPERLINK l _bookmark5 图表 4工业企业利润加权累计同比-分行业5 HYPERLINK l _bookmark7 图表 5消费品制造业与价格和PMI 走势6 HYPERLINK l _bookmark9 图表 6工业企业产成品库存投资同比大幅下降7 HYPERLINK l _bookmark10 图表 7产成品周转天数连续

3、3 个月持平去年同期7 HYPERLINK / ：证监许可（20一、PPI 降至 1%以下，拖累 12 月营收加速下滑，2019 年量价双降营收增速或将降至 5%以下2018 年规上工业企业主营业务收入同比增长 8.5%，较 1-11 月累计同比下滑 0.6 个百分点，降幅有所加快；较 2017 年 11.1%的同比增速下降 2.6 个百分点。2018 年量价齐跌拖累营收增速下滑，工业生产和 PPI 分别较 2017 年下滑 0.4 和 2.8 个百分点。仅就 12 月而言，工业增加值单月增速止跌反弹，PPI 同比较 11 月大幅放缓 1.8 个百分点，价格在12 月营收加速下滑中扮演了更重要

4、的角色。展望 2019 年，量价双缩格局加剧，模型拟合结果显示，2019 年规上工业企业营收增速会降至 5%以下。节奏上，无论是 PPI 还是工业生产上半年基数均高于下半年，预计营收增速也将呈现前低后高的走势。0-10.002-1.4-5.006.20 6 44.90.0088.56.606.005.003.511.11010.00126.31415.001620.00工业企业:主营业务收入:累计同比PPI:全部工业品:累计同比工业增加值:累计同比图表 1 工业增加值、PPI 同比和营收增速资料来源：WIND，0.002011-02 2012-02 2013-02 2014-02 2015-0

5、2 2016-02 2017-02 2018-02 2019-02-5.004.438.5010.005.009.0435.0030.0025.0020.0015.00拟合值工业企业:主营业务收入:累计同比图表 2工业企业营收增速预测资料来源：WIND， HYPERLINK / ：证监许可（20二、价格和出口回落拖累中上游利润下滑提速，下游消费品制造业利润回升2018 年全年规上工业企业利润总额同比增长 10.3%，较前值回落 1.5 个百分点，较 2017 年全年回落 10.7 个百分点；12 月企业利润单月同比下降 1.9%，前值-1.8%。从量、价、利润率三维度来看，工业生产止跌小幅回升

6、、PPI 下行提速，利润率同比提高 0.11 个百分点，同比升幅跟随价格回落而回落。拆分来看，采矿业、制造业和电热燃水利润同比分别增长 40.1%、8.7%和 4.3%，采矿业和制造业分别回落 5 和 1.2 个百分点，电热燃水利润同比回升 0.3 个百分点。制造业中，上游原材料加工业受价格回落的影响大幅回落，尤其是黑色金属冶炼和压延加工业回落 12.4 个百分点；中游装备制造业普降，专用设备、电子设备累计同比增速分别较前值下降 5.2 和 2.7 个百分点，出口放缓对企业利润拖累开始加大；下游消费品制造业利润增速显著回升。00120.130.160.110.240.240.30.2950.3

7、50.460.41 0.470.50.68PPI:全部工业品:当月同比主营业务收入利润率:同比变化图表 3PPI 带动主营业务收入利润率增幅放缓2017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-12资料来源：WIND，20.000.0025.002.0030.004.0035.006.0040.008.0045.0010.0050.0012.0055.0014.0060.

8、0016.00原材料加工业(右轴)65.0018.00消费品制造业（含汽车）消费品制造业装备制造业图表 4工业企业利润加权累计同比-分行业资料来源：WIND， HYPERLINK / ：证监许可（20三、下游利润回升能否持续？12 月下消费品制造业利润增速显著回升，是支撑 12 月利润增速单月降幅收窄的主因。农副食品加工业，酒、饮料和制茶、医药制造业累计同比增长 5.6%、20.8%和 9.5%，分别较前值加快 3.3、5.5 和 1.1 个百分点。但从过往来看， 历次 CPI、PPI 增速收窄区间并不完全对应下游利润的增速的回升，CPI-PPI 同比回升若配合以较高的经济景气度， 消费品制造

9、业利润增速将呈现加快的走势（篮框）；若 CPI-PPI 同比回升但经济走弱，下游利润增速难见改善（红框）。12 月消费品制造业利润的显著回升更多来自偏低基数叠加临近春节二者共同作用下的回升。2019 年PPI 回落尽管对下游利润的挤压将缓释，但终端需求下行料将明显制约下游利润的回升。但是随着汽车行业从二季度开始在基数回落后的自然修复，消费品制造业利润增速可能会处于低位，继续大幅下挫可能性较低，但显著回升条件也不具备，类似 2015 年。48-8.0049-3.00502.00517.005212.005317.0054PMICPI-PPI消费品制造业（含汽车）图表 5 消费品制造业与价格和PM

10、I 走势2012-022012-052012-082012-112013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-11资料来源：WIND，四、工业企业产成品库存投资大幅下降，周转天数连续三个月持平去年12 月产成品库存投资同比增长 7.4%，较前值大幅下降 1.2 个百分点；产成品库存投资同比大幅下降。从库存周转天数

11、来看，1-12 月产成品存货周转天数为 17.2 天，连续三个月持平去年同期。从工业企业的产成品存货来看，企业开启去库存逐步明确；但与此同时，周转率仍然偏低；相对需求的走弱而言，库存的去化料仍将持续。 HYPERLINK / ：证监许可（200.00-6001.00-4002.00-2003.0004.002005.004006.006007.008008.00100012009.00PPI:全部工业品:当月同比工业产成品库存投资同比变化量图表 6工业企业产成品库存投资同比大幅下降2016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-12资料来源：WIND，-0.8 -0.8-0.7-0.7 -0.7-0.6 -0.6 -0.5 -0.5 -0.5 -0.1-0.1 -0.1 -0.2-0.2 0.00-0.10-0.20-0.30-0.40-0.50-0.60-0.70-0.80-0.90 0.0 0.0 0.0 0.0 工业企业:产成品