2022年铭利达业务布局及竞争优势分析VIP

1、2022年铭利达业务布局及竞争优势分析1. 集压铸、注塑、冲压、模具于一体，布局下游高景气赛道1.1. 一站式结构件供应商，控制权集中产品系列齐全，下游包括光伏、汽车、安防、消费电子等领域。公司以 产品研发、模具设计和工艺设计与创新为核心，以精密压铸、精密注塑、 型材加工和五金冲压技术为基础，为国内外客户提供多类型、一站式的 精密结构件产品。其主要产品包括精密压铸结构件、精密注塑结构件、 型材冲压结构件等类别的结构件以及金属模具、塑料模具等多种类别的 模具，核心产品广泛应用于光伏、安防、汽车以及消费电子等多个领域， 销售区域覆盖境内外，境外主要销往以色列、墨西哥、马来西亚、越南、 香港等国家和

2、地区。生产基地实现全国布局，各子公司分工明确。在生产方面，公司拥有广 东东莞、江苏海安、四川广安、重庆、华南长沙以及广东肇庆六大基地， 实现了珠三角、长三角、西部地区、中部地区的全面布局。结构件行业 要求对客户配套响应能力强且运费占比较高，因此实现全国布局后能够 发挥区位优势，降低生产成本，高效快捷地为国内外客户提供产品和服 务。1.2. 业绩稳定增长，2022 年爆发趋势已现下游需求爆发式增长，2022 年进入业绩高增期。公司 2021 年营业收入 为 18.38 亿元/+21.2%，2018-2021 年 CAGR 为 25%；2022Q1 营收为 5.77 亿元/+55.7%，充分受益光

3、伏、汽车、消费电子等成长性下游的需求增长。 2021 年归母净利润为 1.48 亿元/-13.2%，2018-2021 年 CAGR 为 36.7%， 2021 年利润下滑的主要原因一是原材料、汇率对公司影响较大，二是 2020 年公司非经常性损益较多，导致 2020 年利润较高。2022Q1 公司归 母净利润实现 82.5%，2021 年利润率受损带来的影响有所消除。按产品分，压铸件占收入比例最大。压铸件、注塑件、型材冲压件为公 司最主要的收入构成，2018-2021 年公司精密压铸结构件、精密注塑结构 件、型材冲压结构件收入占比合计为 95.7%、97.7%、96.2%、98.8%，是 公

4、司营业收入的主要来源。2021 年公司精密压铸结构件、精密注塑结构 件、型材冲压结构件和精密模具的收入占比分别为 44.8%、31.4%、22.6%， 压铸件收入占比有所回升，考虑到公司汽车业务快速提升，未来压铸件 比例将持续上升。受原材料、汇率影响 2021 年利润率有所下滑，2022Q1 已开始回暖。 2018-2021 年公司主营业务毛利率分别为 26.27%、23.18%、22.24%、 19.13%，呈下滑趋势，主因是 2021 年公司主要受原材料铝、塑胶颗粒、 铜等价格大幅上涨，人民币大幅升值（公司 70%以上业务按美元定价） 等因素变化的影响，公司 2021 年净利率下滑至 8.

5、06%。分品类来看，型 材冲压件毛利下降较多，主因是原材料大幅上涨、人民币升值的情况下调价滞后。进入 2022 年，公司整体利润率有所回暖，毛利率、净利率分 别回升至 20.11%、9.81%。高水平精益化管理，费用率不断下降。公司销售费用率从2018年的2.30% 降至 2021 年的 0.76%，一方面是因为将运费计入成本，另一方面是原因 为主要客户集中度较高且多为长期合作业务伙伴，公司所需销售推广人 员数量、日常销售推广费用等支出均保持相对稳定；公司管理费用率从 2018 年的 6.46%降至 2021 年的 2.91%，公司管理人员变动相对较小，整 体实现高效经营。1.3. 四大业务均

6、绑定全球最优客户，产品力行业领先从下游业务看，光伏为公司最主要方向。光伏逆变器相关结构件一直是 公司最主要的收入来源，2018-2021 年占比分别为 50.66%、54.51%、61.12% 和 51.2%。安防为公司第二大业务，2018-2021 年收入占比在 20%-30% 之间。此外，消费电子、汽车分别占业务的 10%左右。1.3.1. 光伏：主要客户为海外逆变器龙头，与大客户共成长SolarEdge 占比超过 70%，毛利率走低。公司光伏业务主要为光伏逆变 器结构件，主要客户为 SolarEdge 和 Enphase，均为海外逆变器龙头，其 中 SolarEdge 2018-2021

7、Q3 占公司光伏业务分别为 79.8%、73.5%、76.6%、 71.1%。收入层面，2018-2020 年该业务均实现较好增长，2021 年受原材 料价格等影响收入增速有所下降。毛利率方面，因光伏产品中注塑件、 型材冲压件原材料占比较高，2021 年受原材料价格影响，整体毛利有所 下滑。光伏产品中注塑和型材冲压件比例不断增加，2021年受材料影响较大。 2014 年以来，SolarEdge 为使其部分产品在成本优化的基础上，达到结 构轻便、组装便捷的目的，将部分金属配套外壳转变为塑胶外壳。之后， 公司新增的客户 Enphase 对精密塑胶产品需求较大。2021年型材冲压件毛利受原材料价格上

8、涨、人民币升值双重挤压。成本 端，2021 年 1-9 月，铝锭价格快速上涨，较 2020 年上升 20%左右，而 型材冲压件原材料占比达 80%，公司成本一直上升。收入端，公司给 SolarEdge 的配套产品均以美元计价，2021 年 1-9 月公司美元兑人民币 平均结算汇率为 6.4748，较 2020 年度平均汇率 6.9242 下降 6.49%，使 得单价有所受损。1.3.2. 汽车：轻量化与电池业务起势，已具备增长条件2021 年实现高增，比亚迪为主要客户。公司汽车产品主要为电机、电控、 电池相关轻量化结构件，客户为比亚迪、北汽、宁德时代等新能源汽车 企业，其中比亚迪 2018-2

9、021Q3 占公司汽车业务分别为 42.6%、50.9%、 31.1%、42.2%。收入层面，2018-2020 年该业务保持在 1 亿左右，21 年 快速增长至 1.92 亿元。毛利率方面，2020-2021 年整体变动不大，保持 在 20%左右。汽车业务中，压铸件为主要组成。公司汽车业务中，轻量化部件、电池 模组&PACK 结构件为主要产品，一般需要匹配模具使用，因此主要是 用压铸工艺进行生产。从公司业务占比看，2018-2021Q3 压铸件占比分 别为 95%、88%、52%、73%。1.3.3. 安防：深度绑定海康威视，业务发展稳定业务稳定，海康威视为主要客户。公司安防产品主要为安防摄

10、像机的壳 体结构件和支架，大客户海康威视占比较高，2018-2021Q3 占分别为 81.5%、80.1%、81.4%、83.6%。收入层面，公司产品在海康威视同类产 品的供应份额为 15%左右，供应份额整体保持稳定，2018-2021 年该业 务整体较为稳定，保持较好增长态势。毛利率方面，2019、2020 年受产 品结构调整影响，该业务毛利率有所下滑，2021 年随着产品变动，毛利 略有回升。压铸件为主，少量注塑产品。公司向海康威视销售的产品主要为应用于 安防摄像机的壳体结构件和支架等，相对于光学镜头、传感器芯片、处 理器芯片等，结构件产品对于安防摄像机的重要程度及成本占比相对较 低。从产

11、品占比上看，主要为压铸件，2018-2021Q3 分别为 83.3%、83.6%、 83.7%、83.2%。1.3.4. 消费电子：加热不燃烧烟为主体，切入蓝海市场产品高毛利、毛增速，尚处于蓝海市场。Venture 和伟创力向公司采购的 消费类电子产品主要为 PMI 加工其加热不燃烧烟加热装置结构件产品， PMI 为主要终端客户，公司为 PMI 配套的产品主要应用于 IQOS 电子烟 的加热装置金属结构支架，为加热装置结构件的主要组成部分，公司产 品在 PMI 同类产品的供应份额在 30%-60%左右。收入方面，近年来保持 较好增长，从 2018 年的 0.74 亿上升至 2021 年的 2.

12、54 亿，2021 年毛利 率为 37.3%。压铸件为主。受应用场景需求影响，公司该业务主要产品为压铸件，2018- 21 年占比分别为 85.6%、94.7%、82.0%、95.7%。2. 光伏、电动车、加热不燃烧烟均为高景气赛道，公司将充分受益下游需求增长2.1. 光伏、储能发展空间广阔，结构件需求保持高增2.1.1. 全球新增装机量向上，分布式光伏比例有望不断提升光伏装机量逐年增长，到 2025 年全球有望达到 330GW。在发展清洁及 可再生能源的全球大势下，随着光伏成本逐步降低，美国、欧洲以及新 兴国家加速推进光伏装机，增长稳定。在我国，到 2025 年我国非化石能源消费比重规 划达

13、到 20%左右，2030 年达到 25%左右，光伏在“十四五”期间将实现高 速增长。根据中国光伏协会数据，在乐观预期下，预计 2025 年全球、国 内光伏新增装机量将分别达到 330GW、110GW。全球光伏产业发展推动光伏逆变器市场平稳增长。在新增装机和存量替 换需求双驱动下，2019 年全球光伏逆变器市场出货量增长 19%，达到 126 GW。光伏逆变器收入也随之快速增长，2019 年首次超过 91 亿美 元；2020 年全球光伏逆变器的新增及替换整体市场规模达到 143GW， 且将在未来数年保持在平均 20%以上的增长速度，根据 IHS Markit 预测， 至 2025 年全球光伏逆变

14、器新增及替换整体市场将有望达到 400GW，市 场空间可达 1090 亿美元。从出货量看，我国光伏逆变器制造行业迅速发展，在全球市场占据重要 份额。据 Wood Mackenzie 数据显示，2020 年全球光伏逆变器前十大供 应商的出货量总和占全球市场的 80%；其中，中国企业占据 6 家，占据 市场份额的 60%。从收入看，SolarEdge 仍是全球首位。根据 IHS Markit 数据，从 2018 年 开始，公司大客户 SolarEdge 就位于全球首位；2020 年阳光电源位列第 二，SMA 第三，华为、Enphase 位居第五。分布式、微逆装机量占比提升，增速明显优于行业。202

15、0年全球分布式 光伏占比为 33%，其中微逆占分布式光伏比重为 10%。在全球新能源替 代的背景下，随着商用、户用光伏需求增加，我们预计 2025 年分布式光 伏装机量达到 148.5GW，其中微逆达到 29.7GW，增速超过整体行业装 机量。2.1.2. 美国将光伏作为重要的新能电力能源，俄乌战争后欧洲光伏需求暴涨光伏在美国新增电力能源占比最高，超过 40%。根据 Wood Mackenzie 的报告数据显示，2010 年美国新增电力市场中，光伏发电量占新增发电 总容量达到 43%。据 EIA 预测，2022 年美国电网将新增 46.1GW 的公用 事业发电能力（指地面电站），2022 年规

16、划的新增容量中 46%都来自于 太阳能。美国光伏总装机量超过 120GW，2021年新增 23.6GW/+19%。根据SEIA 数据，美国光伏市场在 2021 年安装了创纪录的 23.6GW 光伏系统，与 2020 年同比增长 19%。其中，得克萨斯州、加州、佛罗里达州的光伏装 机量增速尤为明显。美国户用光伏装机量稳定增长，为最大的户用市场。2021年，美国实现 4.11GW 用光伏装机，同比增长近 30%，合计总装机量达到 23GW，为 全球最大的户用光伏市场。美国整体电价尤其是加州电价较高，而户用 光伏系统安装成本在 1.5-3 万美元之间，具备较强经济性。欧洲光伏需求爆发，逆变器需求超预

17、期。俄乌危机后，欧洲电价大幅提 升，且随着美欧针对俄罗斯制裁加剧，天然气、原油等能源价格大幅提 升，可再生能源加速建设成为各国重点。5 月 18 日，欧盟委员会发布 REP ower EU actions（以下简称行动），提议将欧盟 2030 年的可 再生能源目标从此前的 40%提高到 45%，将使欧洲可再生能源总装机容 量到 2030 年达到 1236 GW。同时，欧盟太阳能战略也在推动光伏的发 展，到 2025 年欧盟光伏装机超过 320 GW，到 2030 年达到 600 GW。 对应欧盟 2022-2025 需年均新增光伏装机 35. 3GW，2026-2030 年56GW。2.1.3

18、. 储能市场空间大，为逆变器企业提供宽广赛道国内各地频频推出储能政策，“十四五”期间储能跨越式发展。进入“十四 五”期间，各地政府推出较多储能政策，鼓励、要求可再生能源发电项目 配置一定比例的储能，实现平滑可再生能源输出、吸收过剩电力、减少 “弃风弃光”以及即时并网。根据我们对已有政策梳理，已有超过 20 个国 家级、省级储能支持政策，对储能配置比例的要求在 10%-20%之间。海外发达国家大力支持储能发展，推动户用储能需求。海外方面，以美 国、德国、意大利、日本等发达国家出台政策推动储能发展。政策主要 从两方面对储能进行支持，一是补贴，德国、日本的政策中，政策按照 相关的储电能力进行费用补贴

19、，增加储能经济型。二是减税，对于光伏、 储能项目给予税收减免，降低成本。电化学储能需求放量，2025 年全球需求有望超 400GWh。从市场看， 2021 年中国锂电池储能总出货量为 37GWh，同比增长超过 110%；其中 电力储能占比 47%、通信储能占比 33%、家庭储能占比 15%、便携式储 能占比 3%。全球来看，根据 GGII 数据，2025 年国内储能电池出货量有 望达到 180GWh, 2020-2025 年 CAGR 超 60%，全球储能电池出货量有望 达到 416GWh，2020-2025 年 CAGR 为 73%。光伏逆变器玩家纷纷发力储能赛道。储能逆变器与光伏逆变器，在

20、硬件 平台与拓扑结构技术相通，可实现技术的跨平台借鉴，因此几乎所有光 伏逆变器产商均有储能逆变器产品。在使用上，储能逆变器与分布式光 伏相匹配，客源、渠道相通。储能逆变器价值量高。储能系统主要由电芯、电池管理系统（BMS）、能 量管理系统（EMS）、储能逆变器（PCS）以及其他电气设备构成。其中， 储能逆变器（PCS）主要对电流进行交直流的变换，在储能系统中价值 量占比为 20%左右。从价格上看，储能逆变器价格也较并网逆变器高， 根据固德威数据，其储能逆变器价格在并网逆变器一倍以上。2.1.4. SolarEdge、Enphase 为海外户用逆变器龙头，光储发展推动业绩高增SolarEdge、

21、Enphase 占据美国户用光伏逆变器 80%以上市场份额，收 入持续高增。Enphase 的微逆方案和 SolarEdge 的直流优化逆变方案在海 外户用市场均广泛应用，从市占率看，在美国户用光伏逆变器市场两个 公司合计占比从 2015 年的 53%不断提升至 20 年的 88%，已形成双寡头 垄断的格局。收入方面，受益装机量的不断提升，2021 年 SolarEdge 实 现营收 19.64 亿美元/+50%，Enphase 实现营收 13.82 亿美元/+80%。出货量稳步提升，单价维持高位。从出货量看，2021年SolarEdge、Enphase 出货量分别达到 7.2GW 和 3.6

22、2GW，其中 Enphase 受益美国市场占比的 大幅提升，同比增速达到将近 70%。从价格上看，由于美国加州等地电 价较高，且美国光伏系统包含较多安装、人工、物流、工程设计费用， 逆变器价值量占比较小，客户对价格不敏感，因此逆变器单价保持高位。欧洲是 SolarEdge 重要市场，Enphase 根植美国。从收入结构看， SolarEdge 在欧洲市场的收入总体量已超过美国，2021 年美国、欧洲（不 含荷兰）、荷兰的收入占比分别为 40%、34.1%、11.3%，欧美高端市场为 其主要目标市场。Enphase 受益于北美本土品牌的优势以及与头部光伏 工程承包商的紧密合作快速增长，目前主要市

23、场仍在美国，2021 年美国 收入占比在 80%左右。基于逆变器优势，继续发展储能产品。SolarEdge 与 LG 合作，将单个逆 变器单元直接连接到高压 LG Chem RESU 电池，使得供电的逆变器组件 更少，安装更轻松，可管理光伏生产和消耗、电池供电和智能能源应用。 SolarEdge 的解决方案适用于室内或室外安装，逆变器型号范围从 2.2kW 到 6kW。Enphase 推出的 IQ 电池储能系统也实现快速增长，2021Q3、 Q4，销售总储能容量分别为 65、100MWh，环比快速增长。根据 Kothandaraman 预测，2022Q1 Enphase 储能系统达到销售量达到

24、 110 120MWh。2.2. 汽车轻量化大势所趋，新能源车轻量化结构件为五年十倍市场汽车行业是精密结构件的重要应用领域之一。对于传统汽车来说，精密 结构件主要应用于动力系统、转向系统，包括了发动机缸体缸盖、变速 箱前壳体、后壳体、转向器壳体、油泵壳体等结构件；而在新能源汽车 领域，精密结构件在核心的电池、电机及电控（合称“三电系统”）得到 广泛应用，具体包括电控系统的多合一的箱体、盖板，电机系统内外电机壳体、电机端盖，电池系统中的电池包壳体、电池控制系统的箱体与 箱盖等。此外，在汽车轻量化趋势下，铝合金轻量化汽车精密结构件在 前后纵梁、左右车轮护罩及挡板、内基座、减震塔、动力总成托架等方

25、面的应用也越来越广泛，精密结构件已经成为汽车零部件的主要供应来 源。新能源车维持高景气，国内销量不断创单月新高。2021年我国新能源汽 车销售完成 352.1 万辆/+166%。进入 2022 年，4 月新能源车销量 28.2 万 辆/+78.4%，前四个月总体在 100%增速以上。汽车轻量化、单车用铝量增加，为结构件行业注入持续发展动力。据节 能与新能源汽车技术路线图规划，2020、2025 及 2030 年汽车减重目 标分别为较 2015 年下降 15%、20%、35%，汽车铝合金压铸结构件和注 塑结构件的应用尤其广泛。据 Ducker Worldwide 预测，铝制引擎盖的渗 透率会从

26、2015 年的 48%提升到 2025 年的 85%，铝制车门渗透率会从 2015 年的 6%提升到 2025 年的 46%。铝、镁合金用量可见地增长。据国际铝协数据，2020 年我国纯电车单车 用铝量为 173kg，2025 年、2030 年单车用铝量应分别超过 250kg、350kg。镁合金方面，路线图 目标为 2020、2025、2030 年单车用镁合金达 15Kg、25Kg、45Kg。镁铝 合金的成型主要以压铸为主，在此背景下，我们认为汽车压铸件将高速 发展。国内电动车轻量化市场规模五年翻十倍，市场空间广阔。我们按照2025 年国内电动车渗透率 40%，镁铝合金价值分别为 50 元/k

27、g、100 元/kg 测 算，2020 年铝+镁市场空间将从 2020 年的 138 亿上升至 1350 亿，五年 市场达到 10 倍，为铭利达等公司带来巨大市场空间。2.3. 国内外安防视频监控市场发展潜力巨大，国内民用市场成为新增长点全球范围内，安防设备市场总体保持稳定发展态势。北美和欧洲是全球 视频监控市场发展较早，也是较成熟的市场，其视频监控产品正进行高 清化、网络化的产品更新与升级。中东市场的安防视频监控产品主要应 用于政府公共工程和油田监测等，社会局势的动荡使安防问题逐步得到 重视。而亚洲、南美等地区经济快速增长、城市化进程加速、基础设施 建设和社会流动性增加以及对犯罪行为防范有力

28、拉动了安防产品的需 求。据 IHS Markit 数据显示，2019 年全球专业视频监控市场规模达 199 亿美元/+9.34%，2014-2019 年 CAGR 达到 6.58%。中国安防视频监控市场占据全球半壁江山。根据IHS Markit 数据，2018 年中国专业视频监控设备市场已经占据全球 45%的市场份额。海康威视连续十年蝉联视频监控 行业全球第一，中国企业已占据前十名的四个席位。2018-2021 年 1-9 月， 公司为海康威视配套精密结构件产品的销售收入占安防领域销售收入 的比例均在 80%以上，因此海康威视是公司安防领域主要客户，在海康 威视保持较高市占率的前提下，公司将极

29、大受益于全球安防行业的发展。互联网技术与算法突破推动监控安防行业步入高速发展的智能阶段。安 防行业一共经历了模拟监控、数字监控、网络高清监控和智能监控四个 发展阶段。2016 年以来，在深度学习框架下，人像识别、视频结构化等 核心算法得到重大突破，与此同时，云计算、大数据等互联网技术逐步 引入到安防行业。根据 BIS 数据，2018 年基础设施领域占据全球视频监 控市场最大份额，其次为商用领域，所占份额分别为 37.3%与 6.1%，在 公共安全和商业智能方面的需求推动下，2018 年-2023 年视频监控设备 在基础设施领域和商用领域的需求将分别以每年 15.6%与 16.6%的增速 发展，

30、这些刚性需求的增长将推动视频监控行业高速发展。国内安防市场需求稳定，民用市场成为新的增长点。根据数据，2015-2020 年中国安防行业产值年复合增长率为 11.67%，2020 年安防行业总产值达到 8,510 亿元。此外，目前中国民用 安防占整体安防市场约 11%，相比于美国 50%的民用安防普及率，我国 民用安防普及率仍然较低，未来安防产业市场在民用领域还有很大的上 升空间。2.4. 加热不燃烧烟尚处于蓝海阶段，对结构件需求大、要求高加热不燃烧，英文 HNB(Heat Not Burning)，又称低温烟，是一种结合了 加热器具及烟弹的新型烟草产品，它以“只加热不燃烧”为思路设计的“低

31、温卷烟”，利用特制加热装置（烟具）将经过处理烟丝（特制烟弹）加热 到一定温度，将烟丝加热到足以散发出烟气的程度，供人吸食。数据显 示，加热不燃烧卷烟的烟气中致癌物质含量较普通卷烟少 80%，使吸烟 者对诱变剂的摄入量减少 70%，使吸烟者支气管炎和肺炎发病率降低 46% 和 36%，大大降低烟草制品对人体的危害。该市场真正兴起于 2015 年 初，国际烟草巨头 PMI 推出第一代 IQOS 电子烟，推动该市场快速增长。加热不燃烧烟接近于电子设备，对结构件要求高。从结构上看，加热不 燃烧烟由烟具和烟弹组成，烟具是一种电子加热设备，提供热源给烟弹 加热，有机身、加热仓、电子控制系统、电池仓四部分，

32、主要由精密压 铸件和注塑件构成。烟弹分为发烟段、降温段、过滤嘴段。由于加热不 燃烧烟工作温度在 300以上，且具备消费属性，安全、质保要求更高， 因此对结构件要求较高。各大龙头烟草公司发力加热不燃烧市场，行业进入加速发展阶段。PMI、 英美烟草、日本烟草、中国烟草等国际巨头均纷纷进行加热不燃烧烟相 关布局，且在战略上做出重要布局。预计 2025 年行业市场空间超 700 亿， 2030 年超过 1600 亿。根据 Euromonitor 数据显示，2020 年全球加热不燃烧烟行规模为 208 亿美元， 2025 年将增长至 711 亿，2020-2025 年 CAGR 近 30%。2030 年

33、，该市场 规模将达到 1639 亿美元。3. 产品线、客户质量、资金能力等具备领先优势，在下游需求爆发过程中已抢占先机与行业内的大部分企业相比，公司产品和服务种类更丰富，能够满足客 户全方位、多种类需求。对于光伏、安防、汽车以及消费电子等各个领 域的大型终端产品制造商而言，其对于精密结构件的需求往往是全方位、 多种类，例如终端产品的外壳部分一般采用压铸结构件或注塑结构件较 多，内部固定装置往往选取金属冲压结构件，而散热装置通常选取型材 结构件。公司提供多种材质、不同成型方式的定制化精密结构件产品， 能够满足客户对结构件产品在材料、功能、强度、精密性、密封性等方 面的需求。此外，公司能够提供模具

34、设计、结构研发、样品开发、结构 性能测试、精密机械加工、表面处理等一系列服务，能够为客户提供专 业精密结构件制造解决方案。绑定最优质客户，形成紧密合作关系。公司客户在各自行业内均处于领 先地位：在光伏领域，公司的主要客户包括 SolarEdge、SMA、阳光电源、 Tesla 等，在安防领域公司的主要客户包括海康威视、Bosch、Axis、华 为等，在汽车领域公司的主要客户包括比亚迪、北汽新能源、宁德时代、 Grammer 等国内外知名汽车及汽车零部件厂商，在消费电子领域公司的 客户包括 Intel、NEC、Honeywell、飞毛腿集团等。上述国际知名的终端 产品制造厂商对供应商的认证门槛较

35、高，为了保持生产经营的稳定性， 不会轻易更换已通过认证的供应商，因此，公司有望保持较强的业务稳 定性。结构件是重资产行业，高速发展考验公司资金实力。根据我们对铭利达、 文灿股份、旭升股份、东山精密、科达利等结构件公司的统计，固定资 产周转率在 1-3 之间，产值的提升需要投入大量的资金。铭利达目前已 具备较好的资金实力，且提前实现了产能的布局，形成了较强的交付、 配套能力。4. 产能快速释放，原材料下降、汇率贬值、产能利用率提升有望带动利润率提升4.1. 原材料、汇率波动影响公司 2021 年毛利，2022 年回归正轨2020Q4 以来铝价大幅上涨，公司成本提升。2020Q4 以来，沪铝指数由

36、 14000 元不断提升，到 2021 年 10 月达到接近 25000 元，涨幅接近 50%， 在此背景下，公司铝锭、铝挤压材均价从 2020 年的 12.3 元/单位、16.89 元/单位提升至 2021Q1-Q3 的 16.46 元/单位、20.06 元/单位，铝锭、铝挤 压材成本占比合计提升至 23.9%。以美元定价为主，2021年受人民币升值影响产品价格有所下降。公司光 伏板块主要客户为 SolarEdge 和 Enphase、消费电子板块主要客户为PMI、 安防领域有 Bosch和 Axis 等国际客户，因此以美元定价的比例超过70%。 自 2020 年 7 月以来，人民币进入升值

37、区间，美元兑人民币中间价从 7.1 降至 22 年 3 月的 6.3 左右。公司由于前期调价机制不完善以及滞后等原 因，21 年受汇率影响导致产品价格受影响。原材料价格稳定/下降、人民币稳定/贬值均有利于公司2022年利润率提 升。目前公司已与部分主要客户形成调价机制，其中 SolarEdge 会根据 原材料市场价格或结算汇率上下波动 3%以上时进行调价。考虑到 2021 年不论是原材料价格还是汇率均处于公司不利情况，目前已调价至较合 理水平，2022 年若原材料价格稳定/下降、人民币稳定/贬值，公司毛利 率同比 2021 年将有所提升。4.2. 产能利用率尚有提升空间，规模经济带来利润率不断

38、改善产能利用率未打满，2022年折旧摊销等压力降低。公司用于汽车结构件 业务的江苏生产基地于 2017 年完工，并于该车间配备了布勒冷室压铸 机、宇部冷室卧式压铸机等大型压铸设备，但受 2018 年以来部分客户需 求下降及 2020 年新冠疫情等影响，产能利用率处于较低水平，2020 年 压铸、型材冲压、冲压加工、注塑产能利用率分别为 64.81%、91.68%、 77.81%、67.86%，2021 年 1-9 月虽略有提升，但考虑到 2021 年公司进 行大量设备投入，部分设备并未转固，因此实际上产能利用率仍处于较 低水平。据此，我们预计公司 2021 年产能利用率在 70%-80%之间，进 入 2022 年随着订单覆盖度提高，能够有效减少折旧摊销等压力。压铸件占比有望不断提升，单位人工+制造费用仍有下降空间。一方面， 公司压铸件2018-2021Q3毛利率分别为30.96%、26.74%、23.22%、24.91%，明显优于整体水平，公司汽车、消费电子业务占比有望提升，主要产品 为压铸件，有望带动整体毛利提升。另一方面，公司压铸件原材料占比 不断提升，2021Q3 压铸件中材料占成本比例为 59.1%，直接人工和制造 费用占比合计 40.9%，我们认为随着公司产能利用率提升、规模效应显 现，单位产品的人工+制造费用有望继续下降。期间费用率管控能力优秀，预计将