纺织品、服装与奢侈品行业国货崛起：一叶知秋国货崛起正当时

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250022 引言：外资退败，国货崛起 6 HYPERLINK l _TOC_250021 他山之石，成熟市场鞋服格局与巨头崛起之路 9 HYPERLINK l _TOC_250020 成熟国家鞋服市场竞争格局几何？ 9 HYPERLINK l _TOC_250019 优衣库如何立足日本，迈向亚洲第一？ 13 HYPERLINK l _TOC_250018 定位：主打平价策略，顺应消费趋势 14 HYPERLINK l _TOC_250017 产品：持续升级迭代，强化产品力 15 HYPERLINK l _TOC_250016 渠道：布局新兴渠道，抢占渠

2、道红利 15 HYPERLINK l _TOC_250015 供应链：优化供应链效率，拓宽护城河 16 HYPERLINK l _TOC_250014 沧海桑田，近百年中国鞋服行业如何演变？ 18 HYPERLINK l _TOC_250013 1978 年之前：供给匮乏的无品牌阶段 18 HYPERLINK l _TOC_250012 1978-2000：“标牌”向“品牌”的过渡阶段 19 HYPERLINK l _TOC_250011 2000-2010：品牌化发展的黄金阶段 20 HYPERLINK l _TOC_250010 2011-2015：内忧外患下的深度调整阶段 21 HYPE

3、RLINK l _TOC_250009 燎原之势，国货服装品牌缘何再度崛起？ 23 HYPERLINK l _TOC_250008 民族自信提升及传统文化回归，引发国货新趋势 23 HYPERLINK l _TOC_250007 电商提供发展新机遇，传统渠道对国货偏好度提升 24 HYPERLINK l _TOC_250006 传播媒介及消费者变化，奠定良好的消费者心智 26 HYPERLINK l _TOC_250005 精炼内功开启品牌进化，新国货品牌降维打击 27 HYPERLINK l _TOC_250004 一叶知秋，差异化的国货品牌崛起之路 30 HYPERLINK l _TOC_

4、250003 李宁：数次变革优化内功，强产品力是竞争核心 30 HYPERLINK l _TOC_250002 南极电商：布局电商景气赛道，产业链模式创新提效率 32 HYPERLINK l _TOC_250001 开润股份：乘小米扩张之风，行效率革命之实 34 HYPERLINK l _TOC_250000 国货崛起正当时，关注双主线投资机会 36图表目录图 1：海外品牌落寞退场，新国货品牌快速崛起 6图 2：南极电商 2019 年 GMV 为 306 亿元，12-19 年 CAGR 超 75% 7图 3：李宁和波司登营收于 2015 年附近迎来拐点， 2018 年后提速 7图 4：2017

5、 和 2018 年，箱包配饰和运动户外领域本土品牌线上高端市场占有率明显提升 7图 5：代表性国家运动、女装和童装三大细分品类前十大品牌市场份额（%） 9图 6：代表性国家三大细分服装品类市场规模对比 9图 7：代表性国家三大细分服装品类 2014-2019 市场规模 CAGR 对比 9图 8：代表性国家 2014-2019 年运动鞋服市场 CR10 变化趋势 10图 9：代表性国家 2014-2019 年女装市场 CR10 变化趋势 11图 10：代表性国家 2014-2019 年童装市场 CR10 变化趋势 12图 11：迅销集团发展大致经历了本土市场红利期、变革期和全球化三个阶段 14图

6、 12：90 年代后，日本 GDP 增速显著放缓，家庭消费支出趋于谨慎 14图 13：经济下行周期中，大众品牌公司营收增速普遍较优 14图 14：优衣库持续借助产品创新，实施爆款推动策略 15图 15：优衣库中国大陆和日本直营门店店效测算（单位：万元） 16图 16：优衣库中国/美国线上占比 15%/30% 16图 17：迅销集团生产基地范围从中国不断向外扩展 17图 18：迅销集团 Ariake Project 运营框架 17图 19：我国运动鞋服行业发展历史梳理 18图 20：改革开放之后，我国社会消费品零售总额增长迎来显著提速 18图 21：2001-2011 年，我国服装鞋帽行业经历黄

7、金发展期 18图 22：大孚飞跃前身的兆丰橡胶厂，建立于 1931 年 19图 23：改革开放前，绿色军装是主流服装 19图 24：国际品牌多具备悠久历史，国产品牌在 1980s 后开始密集出现 20图 25：2000 年之后，服装品牌门店数量迎来快速扩张，并于 2012 年前后见顶 20图 26：运动鞋服行业收入增速在 2010 年前保持高速增长 21图 27：快速扩张过程中，运动鞋服行业存货及应收账款周转率回落 21图 28：国际快时尚品牌纷纷于消费快速增长阶段进驻中国 22图 29：2010 年之后，国际快时尚品牌在国内市场迎来快速扩张 22图 30：我国年度电影票房总榜 TOP10 中

8、，国产电影占比显著提升 23图 31：诗词大会等文化类综艺的热播，推动传统文化的流行 24图 32：传统文化回归，带动“中国风”风格服饰搜索热度显著提升 24图 33：2019 年，服装行业电商渗透率达到 35% 25图 34：网上零售穿类零售额增速显著优于服装整体零售增速 25图 35：天猫推动了众多中国国产品牌的跨界联合 26图 36：年轻一代对“我信任国货的品牌和质量”的认可度更高 27图 37：00 后和 90 后支持国货的比例显著高于其他年龄段 27图 38：中国消费者调查数据显示，国内消费者在绝大多数品类中对本土品牌的偏好度更高 27图 39：UR 品牌从门店装修、店铺陈列及货品更

9、新等方面均媲美国际快时尚品牌 29图 40：基于对中国传统文化的理解，密扇打造的“潮范中国风” 29图 41：90 分品牌拉杆箱高颜值，且具备多项原创专利设计 29图 42：2016 年后，公司净利润转正，利润率水平持续提升 30图 43：2018 年初纽约时装周走秀后，公司股价迎来大幅上涨 30图 44：近年来，李宁多次亮相时装周进行产品首发 31图 45：李宁服装零售占比明显提升，鞋类占比下降 31图 46：2018 年开始，李宁运动时尚品类的零售流水占比快速提升 31图 47：有指导性的订货+快速补货+快速反应的产品订货及补货模式解析 32图 56：南极电商品牌授权的商业模式解析 33图

10、 57：2019 年，南极电商分品类 GMV 占比 33图 58：南极电商分渠道 GMV 占比，拼多多渠道占比快速提升 33图 59：小米生态链企业与小米集团的结算模式 35图 60：90 分品牌拉杆箱成交均价与国外大牌之间存在错位 35图 61：国内拉杆箱市场经历了从早期“软质箱”为主向目前“硬质箱”为主的过渡 35表 1：近年来，多个海外服装品牌宣布退出中国市场 7表 2：代表性国家运动鞋服市场品牌竞争格局（2019 年，%） 10表 3：代表性国家女装市场品牌竞争格局（2019 年，%） 11表 4：代表性国家童装市场品牌竞争格局（2019 年，%） 12表 5：代表性淘品牌与传统品牌电

11、商公司创立时间对比 22表 6：2015-2019，最受购物中心关注服装品牌榜单 24表 7：代表性电商平台均推出相应的国货扶植计划，助力国货品牌加速崛起 26表 8：代表性大众服饰品牌公司物流仓储建设投资一览 28表 9：部分代表性新国货品牌创始人背景介绍 29引言：外资退败，国货崛起在 2018 年 D&G 广告片引发的上海时装周取消、全网下架事件后，2019 年又有更多的国际品牌因缺少对中国传统文化的认同和理解而付出代价，包括范思哲、Coach、纪梵希等国际知名品牌因在地域上的错误划分而引发代言人的解约潮，以安踏为代表的本土品牌因 NBA 高管的错误言论而终止与其合作等。我们也发现，在经

12、历过一段中国市场的黄金发展期后，从 2016 年开始越来越多的国际服装品牌宣布退出中国市场，包括英国的 ASOS、M&S、Topshop、New Look，美国品牌Forever 21、Old Navy，日本的森系女装品牌 Earth music & ecology 等，甚至快时尚龙头 ZARA 从 2018 年开始中国区出现净关店，2019 年 12 月底武汉的 4 家门店更是同时关闭。与此同时，我们看到包括李宁、波司登、南极人、太平鸟、回力、三枪、飞跃等本土品牌，在经历了外部环境变化和自身深度变革后，重新受到市场追捧；同时，包括 90 分、之禾、UR 等新国货品牌也开始加速崛起。以南极电商

13、为例，借力于快速发展的电商渠道，公司 GMV 从 2012 年不足 10 亿到 2019 年突破 300 亿，增长亮眼，南极人品牌在全网纺织服装品类中销售领先。借力小米生态链崛起的 90 分品牌，从 2015 年创立到2018 年不到 4 年时间，GMV 突破 10 亿元，超越新秀丽成为中国市场拉杆箱出货量第一的品牌。而经历过前期深度调整的李宁和波司登，营业收入于 2015 年附近迎来拐点，并于 2018 年后出现明显提速。根据阿里研究院数据显示，2018 年，线上消费市场中中国品牌市场占有率为 71%，而在线上高端市场这一占有率为 29.1%，2017/2018 年分别提升了 3.6/2.2

14、pct；其中，服装领域的本土品牌高端市场占有率稳步提升，而运动户外领域的本土品牌市场占有率则在 2018 年出现加速，印证本土服装品牌在加速崛起。图 1：海外品牌落寞退场，新国货品牌快速崛起资料来源：新浪微博、海报网、公司官网、天猫等，长江证券研究所品牌发展近况表 1：近年来，多个海外服装品牌宣布退出中国市场ASOS2016 年 4 月退出中国市场2016 年 11 月宣布关闭中国内地所有实体店之后，2018 年初又正式关闭它在天猫上的网上商店，并且还要M&S出售在港澳的零售业务。TOPSHOP18 年 11 月宣布关闭关闭天猫旗舰店，退出中国市场NEW LOOK18 年 11 月宣布退出中国

15、市场，将在年内关闭在中国剩余的 120 多家门店。18 年底，陆续关掉天津、杭州、北京、重庆等地门店，而 2019 年 4 月，Forever21 天猫与京东旗舰店也分Forever 21别暂停运营；9 月底，申请破产保护。Old Navy19 年 11 月，GAP 集团宣布 Old Navy 将从 2020 年起退出中国市场，未来会把业务重心放在北美市场，20 年 6 月，Superdry 通过其官方微信公众号和官方微博宣布，将暂别中国内地市场。7 月起，Superdry 自SuperdryEarth music & ecology营门店以及品牌电商旗舰店将陆续关闭。此外，所有门店的会员服务

16、也将终止。于 2020 年 6 月 30 日全面退出中国市场。资料来源：新浪、搜狐、天猫等，长江证券研究所图 2：南极电商 2019 年 GMV 为 306 亿元，成长性优异350300250200150100500201420152016201720182019GMV（亿元）YOY_右轴120%100%80%60%40%20%0%图 3：李宁和波司登营收于 2015 年附近迎来拐点， 2018 年后提速营业收入（亿元）1601401201008060402002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019李宁波司登资料来源：公司公告，长江证

17、券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所图 4：2017 和 2018 年，箱包配饰和运动户外领域本土品牌线上高端市场占有率明显提升资料来源：阿里研究院，长江证券研究所本篇报告，我们将首先基于成熟国家的本土和海外品牌的细分品类竞争格局，以分析不同品类竞争格局形成的核心驱动要素；同时，以成立不足 40 年的优衣库为例，分析其如何立足日本本土市场，成长为亚洲第一的服装公司。其次，基于对中国服装行业近百年发展历史的复盘，分析不同阶段服装行业的竞争格局演变及其核心影响要素，以理解当前我国服装行业竞争格局形成的原因；进一步，我们将基于社会、文化、渠道、消费者、企业自身等多个维度，分析国货品牌缘何在这个

18、时间点加速崛起。最后，我们将分别以李宁、南极人、90 分等代表性国货品牌为例，分析其差异化的崛起之路。他山之石，成熟市场鞋服格局与巨头崛起之路服装消费高频且产品非标，多元化的消费需求衍生出众多的细分市场，低进入门槛下行业天然分散；同时，服装除满足消费者穿着的基本功能性需求外，亦是消费者身份地位、生活态度、个人风格的象征，具备一定的文化属性。不同的服装细分行业受到品类属性差异的影响，竞争格局亦表现出明显差异。本章中，我们选取了中国、日本、英国和美国四大代表性的服装消费市场，对比了运动、女装、童装三大细分品类，区分本土和国外品牌的竞争格局，以分析决定不同细分品类竞争格局形成的核心要素。同时，我们以

19、优衣库为例，复盘其如何在不足 40 年的时间内，立足日本市场并逐步成长为亚洲第一的服装公司，以期对国货品牌的崛起有所借鉴。成熟国家鞋服市场竞争格局几何？图 5：代表性国家运动、女装和童装三大细分品类前十大品牌市场份额（%）运动女装童装90.080.070.060.050.040.030.020.010.00.0中国 日本 英国 美国中国 日本 英国 美国中国 日本 英国 美国国内国外资料来源：Euromonitor，长江证券研究所图 6：代表性国家三大细分服装品类市场规模对比市场规模（亿美元）2000图 7：代表性国家三大细分服装品类 2014-2019 市场规模 CAGR 对比2014-20

20、19市场规模 CAGR运动女装童装中国美国日本英国20%150015%100010%5%5000运动女装童装中国美国日本英国0%-5%资料来源：Euromonitor，长江证券研究所资料来源：Euromonitor，长江证券研究所运动：高集中度，品牌全球化竞争运动鞋服行业的 CR10 显著高于女装和童装，且代表性国家的竞争格局表现出一定的相似性，排名前二的品牌均为 NIKE 和 adidas，而 Skechers、PUMA、The North Face、 New Balance 等品牌也在 3 个国家位列前十。从品牌归属地来看，美国作为全球最发达的体育消费市场，孕育出了 NIKE、UA、Ske

21、chers、Columbia、New Balance、锐步、TheNorth Face 等诸多全球知名的运动品牌，并且在美国运动鞋服市场中，前十大品牌以本土品牌为主；而中国、日本、英国市场中，国外品牌市场份额均显著高于本土品牌，且占据优势的国际品牌主要以美国品牌为主。我们认为，运动鞋服主要应用于体育活动及比赛场景，具有专业化和功能化的特征，产品相对标品，易形成高集中度。基于技术研发提升产品功能性，通过与核心体育赛事、体育明星资源绑定进行品牌营销，是运动鞋服品牌商竞争的核心要素。不同于音乐、影视等艺术作品具备较强的地域属性，体育是一项跨地域、全球化的活动，奥运会、NBA、世界杯、欧洲杯等体育赛事

22、，詹姆斯、梅西、贝克汉姆等体育明星均具备全球性的影响力，头部品牌对核心体育营销资源的瓜分，使得不同国家运动鞋服行业格局表现出一定的相似性，头部运动品牌表现出全球竞争力的特征。但值得注意的是，伴随运动时尚风潮的流行，运动鞋服的应用场景被进一步拓展至日常工作、休闲等生活场景，专业化属性降低但被赋予了更多的时尚属性，行业进入门槛趋于下降，因此如优衣库、H&M 等快时尚品牌积极拓展运动支线，lululemon、FILA、UA等运动品牌也主要通过运动服装领域切入并实现了快速崛起。图 8：代表性国家 2014-2019 年运动鞋服市场 CR10 变化趋势运动鞋服81%77%74%67%70%72%58%5

23、1%52%52%53%55%49%50%50%49%50%51%38%40%40%38%37%37%90%80%70%60%50%40%30%201420152016201720182019中国CR10日本CR10英国CR10美国CR10资料来源：Euromonitor，长江证券研究所中国日本英国美国运动adidas20.2adidas13.5Nike22.3Nike14.9表 2：代表性国家运动鞋服市场品牌竞争格局（2019 年，%）Nike19.0Nike10.8adidas13.5adidas 5.4Anta11.0Mizuno9.9Puma2.9Under Armour4.1Skech

24、ers6.8Asics6.9Skechers2.3Skechers2.3Li Ning6.3The North Face3.9Asics2.2Lululemon2.1Fila5.5Puma3.4Jordan1.9Columbia1.9Xtep4.9Under Armour3.4Reebok1.9Champion1.8361 Degrees3.1New Balance3.1The North Face1.6The North Face1.8Converse2.1Fila1.7Decathlon1.2New Balance1.3New Balance2.1Columbia1.5Timberland

25、0.8Puma 1.2CR1081.0CR1058.1CR1050.6CR1036.8国内25.3国内16.8国内0.0国内28.1国外55.7国外41.3国外50.6国外8.7资料来源：Euromonitor，长江证券研究所；备注，标灰色的为本土品牌，未标色为国外品牌女装：行业天然分散，本土品牌竞争优势显著同一国家中，女装行业的集中度水平明显低于其他品类；不同国家对比来看，中国女装市场品牌 CR10 显著更低，且其余国家均呈现出本土品牌市场份额显著高于国外品牌的格局，而中国市场中的国际品牌市场份额略高于本土品牌。我们认为，女装是一个高度时尚化的细分品类，且受潮流趋势、文化背景等因素影响更为明

26、显，故行业集中度显著偏低；同时，品类特点也决定了品牌商需对当地的消费者文化需求、消费偏好、穿着体验等深度理解、具备灵活的供应链反应速度、渠道规模和效率优势等，一定程度具有“渠道品牌”的特征，因此扎根本土市场的品牌具有相对优势。对于中国女装市场而言，市场规模大、区域间发展不平衡导致不同层级城市的消费偏好差异明显，进而中国女装消费市场的集中度显著低于其他国家；而本土服装品牌发展起步又相对较晚，亦经历了库存危机后的深度调整、海外品牌冲击、渠道偏见等，进而本土女装品牌市场份额相对更低。图 9：代表性国家 2014-2019 年女装市场 CR10 变化趋势女装38%40%40%41%42%36%26%2

27、6%26%26%25%25%21%21%22%21%20%20%8%8%8%8%8%9%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%201420152016201720182019中国CR10日本CR10英国CR10美国CR10资料来源：Euromonitor，长江证券研究所表 3：代表性国家女装市场品牌竞争格局（2019 年，%）中国日本英国美国女装Uniqlo1.5Uniqlo14.6Marks & Spencer5.3Victorias Secret3.7adidas1.1Shimamura6.4Primark4.8Old Navy2.4La Chapelle0.9GU4.1

28、Next3.7Target2.1Vero Moda0.8Wacoal3.1New Look2.4American Eagle1.6Bosideng0.8Cross Plus3.0H&M2.0Lululemon1.5Only0.8Triumph1.5Topshop2.0Ann Taylor1.5Zara0.7Louis Vuitton1.4Matalan1.7Hanes1.3Semir0.7Honeys1.3Zara1.1Nike1.1Cosmo Lady0.6Zara0.9River Island0.9H&M1.1Ochirly0.6Sanyo0.8Dorothy Perkins0.9Unde

29、r Armour0.9CR108.5CR1037.1CR1024.8CR1017.2国内3.6国内34.8国内21.7国内14.6国外4.9国外2.3国外3.1国外2.6资料来源：Euromonitor，长江证券研究所；备注，标灰色的为本土品牌，未标色为国外品牌童装：集中度高于女装，与成人装格局呈现出较高一致性除日本市场外，其余市场均呈现出童装行业 CR10 显著高于女装行业，同时，童装行业的竞争格局与成人装呈现出一定的相似性：本土品牌市占率水平明显高于国外品牌，以及童装市占率靠前的品牌与成人装品牌呈现出部分重叠。我们认为，消费者在采购婴童消费品的过程中往往会对产品品质、功能因素赋予更高的权重

30、，而在消费者较难直观判断产品品质的情况下，“品牌”往往是“品质”有效的背书，这也使得童装消费具有更强的品牌依赖度，其行业集中度优于成人装品牌。同时，童装表现出购买人群（父母）与消费人群（儿童）分隔，且购买人群在持续变化的特点，这就要求专业童装品牌需要进行持续的消费者教育，营销成本较高；而优质的成人装品牌的影响力更广和稳定，因此成人装延伸的儿童品牌在童装市场亦会占据较高市场份额。图 10：代表性国家 2014-2019 年童装市场 CR10 变化趋势37%37%38% 童装36%35%35% 31% 29%28%28%28%29%30%28%28%28%26%24%14%10%11%11%12%

31、13%40%35%30%25%20%15%10%5%0%201420152016201720182019中国CR10日本CR10英国CR10美国CR10资料来源：Euromonitor，长江证券研究所表 4：代表性国家童装市场品牌竞争格局（2019 年，%）中国日本英国美国童装Balabala6.9Nishimatsuya7.5Next8.4Carters9.8Anta1.6Uniqlo6.3Primark5.2Old Navy6.1adidas1.4Birthday5.7Marks & Spencer4.5Nike4.6Pepco0.8Shimamura4.1Matalan2.3The Ch

32、ildrens Place3.8Annil0.8Miki House2.8Nike1.6Target3.1Disney0.7adidas1.3Mothercare1.6Fruit of the Loom1.7Nike0.6Louis Vuitton1.1adidas1.3H&M 1.7Mini Peace0.5Mizuno1.1New Look1.0Oshkosh BGosh1.5Dadida0.5Gap0.6RiverIsland1.0UnderArmour1.4GXG0.5Nike0.6Zara0.9Gap1.1CR1014.3CR1031.1CR1027.8CR1034.8国内11.6国

33、内27.5国内24.0国内33.1国外2.7国外3.6国外3.8国外1.7资料来源：Euromonitor，长江证券研究所；备注，标灰色的为本土品牌，未标色为国外品牌综上来看，在专业化、功能性要求相对偏低的女装和童装领域，本土品牌的竞争优势相对明显，这基于本土品牌对本土市场的文化需求、消费偏好、穿着体验的深度理解、更为灵活的供应链反应速度、渠道规模和效率优势等；但对于产品标准化和行业集中度相对较高，品牌全球化竞争属性更为明显的运动鞋服领域，本土品牌的竞争力弱于国际头部品牌，但伴随运动时尚风潮的崛起，为本土品牌提供了从进入门槛相对较低的运动服领域切入而快速发展的良好契机。优衣库如何立足日本，迈向

34、亚洲第一？自 1984 年开设第一家优衣库门店以来，迅销集团经历 30 余年发展，逐步成长为亚洲排名第一、全球排名第三的多品牌、全球化布局的服装品牌集团；截至 2019 财年，实现营业收入 22,905 亿日元（约合人民币 1,509 亿元），门店数量达 3,589 家。FR 大致经历了以单品牌本土市场为主到主品牌全球化布局、积极培育多品牌的扩张路径。我们分别以 2004 年和 2010 年为界将 FR 的发展史粗略划分为三阶段：第一阶段（FY84-FY03）：本土市场红利期早期 UNIQLO 品牌主打平价策略，通过仓储式自助购物方式销售基本款服装。在 90 年代日本经济步入萧条、居民开支大幅

35、收缩的背景下，优衣库基于产品和价格优势实现了快速发展。截至 2003 财年，FR 实现营收 3,098 亿日元。第二阶段（FY04-FY09）：产品策略变革期一方面，为摆脱产品低端化形象，UNIQLO 品牌于 2004 年全面放弃低价策略，通过联手东丽集团开发战略性面料等方式实现产品形象功能性升级。另一方面，为寻找新增长点，FR 积极加速外延并购，先后于 2004 年收购 Theory 和鞋业连锁店 OneZone、2005年并购 Comptoir des Cotonniers、2006 年并购 Princesse tam.tam 和 CABIN，并于 2012 年收购美国高级丹宁牛仔品牌公司

36、 J Brand 等。第三阶段（FY10 至今）：全球化布局提速期以 2010 年为界，FR 前期发展以 UNIQLO 主品牌为主且更重视日本本土市场挖潜；后期则更加重视多品牌矩阵以及亚洲市场为主的全球化渠道扩张。截至 2019 财年， UNIQLO 品牌海外市场收入占比达 45%。此外，其早期多品牌并购整合效果不佳拖累业绩表现，公司于 2011 年调整策略，通过自创品牌 G.U.为主打本土平价快时尚的品牌填补市场空白。图 11：迅销集团发展大致经历了本土市场红利期、变革期和全球化三个阶段第一阶段(FY84-FY03)：本土市场红利期第二阶段(FY04-FY09)： 第三阶段(FY10-)：全

37、球化变革期主打平价策略在萧条期迎大发展采用仓储式自助购物方式在中国设立制造基地控制成本增加女装占比、填补空白市场推进面料创新，升级品牌形象开始推行大店策略持续并购，丰富品牌矩阵加速以中国为代表的海外布局打造本土快时尚品牌G.U.以店效改善为核心，优化门店激励重视新兴渠道布局，开展全渠道营销升级供应及物流体系，提升运营效率25,00060%20,00015,00050%40%30%10,00020%5,00010%FY84 FY85 FY86 FY87 FY88 FY89 FY90 FY91 FY92 FY93 FY94 FY95 FY96 FY97 FY98 FY99 FY00 FY01 FY

38、02 FY03 FY04 FY05 FY06 FY07 FY08 FY09 FY10 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 FY16 FY17 FY18FY1900%FR:营收:亿日元UNIQLO:INTERNATIONAL:营收占比:右轴Global Brand:营收占比:右轴资料来源：Euromonitor，长江证券研究所基于对优衣库发展历史的简单复盘，我们将其核心成功因素归因于以下四个方面：定位：主打平价策略，顺应消费趋势根据我们在纺织服装行业 2019 年度策略中对 50 年代后日本经济和家庭消费发展历程大致划分为三个阶段：第一阶段（1952-1974 年）为经济增长黄金期

39、与大众消费普及时代、第二阶段（1975-1990 年）为石油危机后大缓和时期与品牌化消费普及时代，第三阶段（1991 年至今）为经济增长失速和品质化消费升级时代。优衣库诞生于 1984 年，主打平价策略，并创新性的采用仓储式自助购物方式，顺应萧条背景下平价化及品质升级的发展趋势。90 年代以来，日本劳动参与率持续降低、家庭收入水平降速甚至负增长，家庭负债率持续提升，居民收入差距扩大；在此背景下，家庭消费支出萎缩，居民消费偏好步入平价时代，消费偏好由品牌导向转化为追求品质升级。从微观数据来看，代表性奢侈品公司在日本市场的营收体量几乎陷于停滞，而以迅销、岛村公司（饰梦乐母公司）以及良品计划（MUJ

40、I 母公司）为代表的平价大众品公司快速崛起。图 12：90 年代后，日本 GDP 增速显著放缓，家庭消费支出趋于谨慎25%家庭消费支出YOY20%图 13：经济下行周期中，大众品牌公司营收增速普遍较优营收CAGR:1999-201019.9%7.2%4.3%1.6%2.0%25%20%15%15%10%5%0%-5%10%5%0%青山商事岛村公司良品计划迅销日本:GDP 资料来源：IMF,长江证券研究所资料来源：Bloomberg, 长江证券研究所产品：持续升级迭代，强化产品力产品是服装品牌赖以竞争的核心，优衣库的发展也伴随着外部环境和自身经营策略变化，持续进行产品升级迭代，强化产品力。优衣库

41、的产品发展大致经历了三个阶段：第一阶段，成立初期致力打造 SPA 模式，通过规模化降低成本进而掌握品类定价权。优衣库引进 SPA 模式，借助制造、销售垂直一体化的方法提升业务整合能力，在积极开发海外代工企业、享受低成本用工红利的同时，通过少款、大单量的订单顺利进一步压缩采购成本，支撑低价策略的实施。第二阶段，2000 年前后面对 Zara、H&M 等时尚度更高的品牌冲击，优衣库转而追求产品的附加价值，致力于扭转消费者对品牌的低价印象。一方面，优衣库在 2000 年前后即与东丽集团合作，成立次世代原料开发团队共同研发战略性面料。另一方面，在营销层面通过发布“优衣库放弃低价”的纸面广告等以扭转消费

42、者将“优衣库”与“便宜货”打上等号的认知。第三阶段，2006 年以来为了满足消费者更加多样化的消费需求以及匹配大店运营策略，公司开始推广敏捷的商品企划政策，在持续推进研发升级、打造拳头产品的基础上，推出更多的季节商品、增加时尚元素。在拳头产品策略上，本阶段优衣库推出的重点产品包括 AIRism 舒爽内衣、超轻羽绒服（Ultra Light Down）、塑身内衣（Body Shaper）、超弹牛仔裤（Ultra Stretch Jeans）等。此外，为了匹配大店运营策略，满足消费者时尚化的产品需求，优衣库在推出季节商品的同时在简单的服装上增加时尚元素。图 14：优衣库持续借助产品创新，实施爆款推

43、动策略资料来源：公司官网, 长江证券研究所渠道：布局新兴渠道，抢占渠道红利渠道是大众定位的品牌服装企业在扩张中的重要要素，优衣库在精准产品定位基础上，在本土和海外市场采取了差异化的渠道策略。日本市场消费成熟度较高且消费人口红利有限，优衣库日本市场策略逐步由店铺扩张过渡至店效升级。拆分优衣库日本直营业务收入驱动因素可以发现，2012 年以来增长动力逐步由门店扩张转化为店效改善，其中客均消费增长的拉动力更强。同时，从店铺结构来看，在开店空间受限且公司扩充女装新品类的基础上，日本市场标准店逐步转换为大型店。相反，面对广阔的海外市场，优衣库不仅采用了相对激进的店铺扩张策略，还积极布局电商渠道扩大品牌影

44、响半径。以中国市场为例，自 2005 年开出首店以来，在2012 年前后步入快速扩张期，并在此后维持了年均 80 家左右的净开店速度；然而对比中国大陆和日本的店效可以发现，日本直营门店单店收入约为中国门店的 1.7 倍，考虑到中国市场更高的线上占比，实际的店效差距可能更大。同时，对于久不盈利的北美市场，优衣库的扩张思路逐步转变为开设品牌旗舰店并大力发展线上的营销模式。迅销在大市场快扩张和小市场慢深耕策略上实现了较好的平衡。图 15：优衣库中国大陆和日本直营门店店效测算（单位：万元）7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000图 16：优衣库中国/美国线上占比 15%

45、/30%2018财年 线上销售占比:FY201825%20%15%10%5%北美洲中国大陆欧洲日本韩国0%FY14FY15FY16FY17FY18中国大陆日本资料来源：公司公告，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所供应链：优化供应链效率，拓宽护城河服装产品售卖周期短且产品过季后变现难度大，若发生大规模存货跌价将对报表利润产生较大拖累，因此，品牌服装企业在基于外延扩张建立规模优势后，普遍将效率优化提升至更为重要的位置，而优衣库也在持续优化供应链效率，拓宽品牌护城河。成本管控是迅销集团供应链组织的第一步，也是早期实施单品大量生产以支撑优质平价策略的主要原因。区别于一般日企借助贸易商采购

46、的模式，优衣库为实现成本压缩和品质管控，打造了独立的采购体系。公司自 1999 年在上海和深圳设立制造基地以来积极在中国扩张生产规模，截至 2008 年中国地区合作工作生产规模占 UNIQLO 品牌整体订单量的 80%；为了分散对中国地区过度依赖、潜在成本上升的风险，集团于 2008 年 9月开始在越南胡志明市以及孟加拉达卡设立生产基地，计划将约 1/3 的订单量转移至中国以外。2012 年，UNIQLO 品牌与约 70 家工厂建立了合作关系，在中国地区生产的订单量降至 70%；截至 2016 年，随着全球销售范围的扩张，UNIQLO 品牌已经在中国、越南、孟加拉以及印尼等国家建立了 6 大生

47、产基地，并继续在欧洲及美洲市场临近地区寻找合适的供应商资源。图 17：迅销集团生产基地范围从中国不断向外扩展FY2008FY2012FY2016资料来源：公司官网, 长江证券研究所供应效率优化则是新时期迅销集团工作的重点，其于 2017 年正式提出“有明计划”向 “数码消费零售企业”转型。快速扩张期之后，集团周转率水平与盈利能力同步趋弱，改善经营效率的重要性日渐提升。近年来，迅销集团对电商渠道的重视程度渐增，集团通过完善物流中心建设实现实体店铺与网络商店的高效连接。在终端消费需求快速变化的背景下，为了加强客户交流、提升研发及生产反馈效率，集团对流通业中至关重要的物流环节进行结构变革；在与顾客直

48、接沟通、将顾客想要的商品迅速商品化的同时，并通过自行设计的物流网络直接送达，真正地实现以客户为中心、快速响应消费需求。2016 年秋季以有明配送中心为基地的“数字旗舰店”启动，并于 2017 年正式提出有明计划（Ariake Project），计划采用大数据等数字化信息技术方式，为消费者提供更为精准的服务与个性化商品，并根据实时销售情况进行库存管理和供应链把控，尽可能减少业务链条中的浪费，提升生产、运输和销售效率。根据公司披露的信息，目前有明计划的推进进程达到了 30%，大数据在产品企划、物流配送等层面的应用实现了经营效率的提升，未来预期在季节产品的运用中发挥更大的作用；中期来看，希望能够借助

49、此项目将营业利润率提升至 15%以上。图 18：迅销集团 Ariake Project 运营框架资料来源：公司官网, 长江证券研究所沧海桑田，近百年中国鞋服行业如何演变？服装作为典型可选消费品，其发展会受到社会收入水平、文化背景、宣传媒介、销售渠道等多个因素影响。本章中，我们将对 20 世纪以来的中国鞋服行业发展进行简要复盘，以期更好的理解当前中国鞋服行业竞争格局的形成和本次国货崛起的历史背景。图 19：我国运动鞋服行业发展历史梳理 文化记忆 战争、新中国成立、苏联、自然灾害等港片，四大天王邓丽君台湾明星，韩流明星、韩剧等欧美明星国产大片，流量明星，贸易战，新冠疫情 流行元素 中山装、布拉吉、

50、深色工装、绿军装等喇叭裤、尖头皮鞋、商务男装运动服、休闲服快时尚、淘品牌网红同款、国潮 代表品牌 无品牌杉杉、雅戈尔、报喜佐丹奴、班尼路、美邦、 H&M、Zara、Uniqlo、李宁，波司登，飞跃、微信、抖音、小红书等鸟、利郎、七匹狼森马、安踏、李宁等韩都衣舍、茵曼南极人、90分淘宝 宣传媒介 广播、报纸电视、杂志电视广告，填鸭式轰炸电视向新媒体转变流量愈发分散，微博、 销售渠道 自制服装，少数国营百货等个人倒卖，经销社等街边店购物中心、百货、购物中心、直播电商、拼多多，跨境电商等1978年前供给匮乏 1990-2000品牌觉醒 2000-2010黄金发展期 2011-2014行业调整 201

51、5至今去中心化资料来源：长江证券研究所图 20：改革开放之后，我国社会消费品零售总额增长迎来显著提速社会消费品零售总额:累计同比%)3530252015105195319561959196219651968197119741977198019831986198919921995199820012004200720102013201620190(5)(10)(15) (20资料来源：Wind，长江证券研究所图 21：2001-2011 年，我国服装鞋帽行业经历黄金发展期服装鞋帽针纺织品类零售额同比%3025201510520012002200320042005200620072008200920

52、102011201220132014201520162017201820190 资料来源：Wind，长江证券研究所1978 年之前：供给匮乏的无品牌阶段20 世纪 20-30 年代，国内成立了部分老字号的鞋服品牌，如 1927 年回力鞋业成立，并于 1935 年注册“回力商标”；始建于 1931 年的大孚橡胶厂，拥有“飞跃”品牌权，后受到战争、计划经济等影响，老字号品牌经营受到冲击。从新中国成立到改革开放前，国内未出现比较明确的品牌服装消费的概念，国人日常服装穿着多以自制服装为主。新中国成立初期，男士多穿着中山装，受到苏联文化的影响，女士则多流行穿着“布拉吉”；60 年代初期，三年自然灾害导致

53、物资极度紧缺，买服装、棉布等需要凭布票，日常穿着以耐磨和耐脏的灰、黑、蓝工装为代表；60 年代后至 70年代，服装的等级意识和档次概念逐渐消失，性别差异也被淡化到最小程度，日常穿着以色调单一的深色工装、以及绿色军装等为代表。图 22：大孚飞跃前身的兆丰橡胶厂，建立于 1931 年图 23：改革开放前，绿色军装是主流服装资料来源：公司官网，长江证券研究所资料来源：光明日报，长江证券研究所1978-2000：“标牌”向“品牌”的过渡阶段70 年代末，改革开放的号角吹响，文化、体育等领域开始逐渐发展，人们也开始追求服装款式和色彩搭配。美国明星“猫王”穿着的喇叭裤、源于乒乓球运动而诞生的“梅花”牌运动

54、服等受到年轻人的追捧。在通讯不发达的年代，文化传播依靠广播、报纸、磁带等传统媒介，销售渠道仅限传统经销社和个人倒卖，即便品牌、渠道和宣传方式不成系统，但喇叭裤、大录音机、蛤蟆镜、尖头皮鞋等时尚产物仍随处可见。80 年代后，人们有了更多接触西方文化和时尚着装的机会，而时尚杂志、电视媒体等也助力了国际品牌在国内传播，但受到收入水平差异影响，彼时的国际品牌多为高端定位，受众人群相对有限。与此同时，国内服装的品牌化开始萌芽，一大批国产品牌开始在浙江、福建等地先后涌现，如 1987 年“利郎”创立，1989 年“杉杉”、“劲霸”创立，1990年“七匹狼”、李宁”创立，以及 1991 年“安踏”、1995

55、 年“美特斯邦威”、1996 年“森马”、1997 年“以纯”等诸多的本土品牌均于这一时期相继创立。图 24：国际品牌多具备悠久历史，国产品牌在 1980s 后开始密集出现1984 优衣库成立1975 ZARA成立1972 NIKE成立1998 南极人成立1996 森马成立1995 美斯特邦威成立1994 波司登成立1991 雅戈尔、安踏成立1990 七匹狼、李宁成立1989 杉杉、劲霸男装成立1969 GAP成立1968 Calvin Klein成立1961 宝姿成立1952 Givenchy成立1950s之前 Dior、Converse、香奈儿、 Gucci、H&M、Adidas、Prad

56、a19世纪之前 爱马仕、Levis、LV1935 回力1931 飞跃资料来源：公司官网，长江证券研究所2000-2010：品牌化发展的黄金阶段以中国 2001 年加入 WTO 为关键节点，进入 2000 年后，中国经济快速发展、城镇化加速，人均 GDP 快速提升，消费迎来黄金发展期；2001-2011 年，国内限额以上服装零售额维持约 20%的快速增长。在此阶段，本土品牌和国外品牌均迎来了发展的黄金阶段，一方面依靠“明星代言+央视广告”的方式打响全国的品牌知名度，另一方面依靠轻资产的经销模式实现全国范围内的快速扩张。安踏、李宁、美特斯邦威、贵人鸟等品牌巅峰时期在国内的门店数量均超过 4000

57、家，而海外品牌中，以佐丹奴、真维斯、堡狮龙、班尼路等休闲服品牌为代表，亦在国内市场遍地开花。这一阶段，行业的发展特征体现为“跑马圈地”，收入增长主要依靠门店扩张驱动，但过于粗放的发展模式也为之后行业库存危机的爆发埋下了隐患。图 25：2000 年之后，服装品牌门店数量迎来快速扩张，并于 2012 年前后见顶6,0005,0004,0003,0002,0001,00002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015贵人鸟海澜之家美邦雅戈尔九牧王佐丹奴报喜鸟森马服饰探路者七匹狼潮流前线资料来源：公

58、司公告，长江证券研究所图 26：运动鞋服行业收入增速在 2010 年前保持高速增长79%运动鞋服行业67%37%23%29% 33%11%16% 15% 14% 13%-14%-15%100%80%60%40%20%0%-20%-40%2007200920112013201520172019收入YOY营业利润YOY_右轴150%100%50%0%-50%-100%图 27：快速扩张过程中，运动鞋服行业存货及应收账款周转率回落存货及应收账款周转10.09.08.07.06.05.04.03.02007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 20

59、17 2018 2019应收账款周转率存货周转率资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所2011-2015：内忧外患下的深度调整阶段2011 年，伴随消费增速放缓，品牌服装企业前期快速扩张的弊端开始逐步显现：渠道库存积压、经销商提货积极性差、终端门店大量关闭、大比例的存货跌价和应收账款跌价计提等，自此进入了去库存及零售转型的阶段，但受到渠道变迁、海外快时尚品牌和电商冲击等，该去库存阶段相对漫长。渠道变迁。早期国内品牌的渠道结构主要以线下的街边店模式为主，但从 2010 之后，集合了餐饮、娱乐、购物等为一体的购物中心快速扩张，持续吸引传统街边店的人流。不同于街边店的自

60、带人流，购物中心需要新兴品牌进行引流，相对稀缺的海外知名品牌成为了购物中心的重点引入对象，而本土品牌因产品形象、性价比较低等无法符合新兴渠道的需求，未能及时抢占这波渠道变迁红利。海外快时尚品牌的快速发展。2000 年之后，海外快时尚品牌开始陆续进入国内市场，并于本土品牌式微后发展提速；一方面，经济增速放缓，消费趋紧，性价比消费意识逐渐兴起，海外快时尚品牌凭借其高端的店铺形象、丰富的 SKU、全球时尚的快速反应、亲民的产品价格等，迅速抢占国内休闲服装市场；另一方面也受到渠道商的青睐而获得更好的店铺位置和更有利的渠道议价力。相比于本土品牌管理的粗放，海外快时尚品牌发展历史长，多采取 SPA 的模式