非强刺激下的投资机会

1、目 录01政府报告概述：重在稳底线，财政非强刺激研究报告 02对市场的影响：流动性充裕，结构两新一重01政府报告概述重在稳底线，财政非强刺激政府工作报告概览：稳就业、保民生，而非强刺激20202019主要目标1、今年要优先稳就业保民生，坚决打赢脱贫攻坚战，努力实现全面建成小康社会目标任务；2、城镇新增就业900万人以上，城镇调查失业率6%左右，城镇登记失业率5.5%左右；3、居民消费价格涨幅3.5%左右；4、进出口促稳提质，国际收支基本平衡；5、居民收入增长与经济增长基本同步；6、现行标准下农村贫困人口全部脱贫、贫困县全部摘帽；7、重大金融风险有效防控；8、单位国内生产总值能耗和主要污染物排放

2、量继续下降，努力完成“十三五”规划目标任务。1、国内生产总值增长6%6.5%；2、城镇新增就业1100万人以上，城镇调查失业率5.5%左右，城镇登记失业率4.5%以内；3、居民消费价格涨幅3%左右；4、国际收支基本平衡，进出口稳中提质；5、宏观杠杆率基本稳定，金融财政风险有效防控；6、农村贫困人口减少1000万以上，居民收入增长与经济增长基本同步；7、生态环境进一步改善，单位国内生产总值能耗下降3%左右，主要污染物排放量继续下 降。更加积极有为1、今年赤字率拟按3.6%以上安排，财政赤字规模比去年增加1万亿元；2、同时发行1万亿元抗疫特别国债；3、上述2万亿元全部转给地方，主要用于保就业、保基

3、本民生、保市场主体，包括支持减税降加力提效1、今年赤字率拟按2.8%安排，比去年预算高0.2个百分点；2、财政赤字2.76万亿元，其中中央财政赤字1.83万亿元，地方财政赤字9300亿元；3、适度提高赤字率，综合考虑了财政收支、专项债券发行等因素，也考虑为应对今后可 能出现的风险留出政策空间；财政政策费、减租降息、扩大消费和投资等；4、基本民生支出只增不减，重点领域支出要切实保障，一般性支出要坚决压减；5、各级政府必须真正过紧日子，中央政府要带头，中央本级支出安排负增长，其中非急需非 刚性支出压减50%以上；6、各类结余、沉淀资金要应收尽收、重新安排。4、今年财政支出超过23万亿元，增长6.5

4、%；5、中央对地方均衡性转移支付增长10.9%；6、改革完善县级基本财力保障机制，缓解困难地区财政运转压力，决不让基本民生保障出问题。货币政策更加灵活适度1、综合运用降准降息、再贷款等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去 年；2、保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定；3、创新直达实体经济的货币政策工具，务必推动企业便利获得贷款，推动利率持续下行。松紧适度1、广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配；2、既要把好货币供给总闸门，不搞“大水漫灌”，又要灵活运用多种货币政策工具，疏 通货币政策传导渠道，保持流动性合理充裕，有效缓解实体经济特别是民营和小微企业融

5、资难融资贵问题，防范化解金融风险；3、深化利率市场化改革，降低实际利率水平；4、完善汇率形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。1、今年拟安排地方政府专项债券3.75万亿元，比去年增加1.6万亿元，提高专项债券可用作项 目资本金的比例，中央预算内投资安排6000亿元。重点支持既促消费惠民生又调结构增后劲的“两新一重”建设：1、完成铁路投资8000亿元、公路水运投资1.8万亿元，再开工一批重大水利工程，加快川基建2、加强新型基础设施建设，发展新一代信息网络，拓展5G应用，建设充电桩，推广新能源汽 车，激发新消费需求、助力产业升级；3、加强新型城镇化建设，大力提升县城公共设施和服务能力

6、，以适应农民日益增加的到县城 就业安家需求。新开工改造城镇老旧小区3.9万个，支持加装电梯，发展用餐、保洁等多样社 区服务；4、加强交通、水利等重大工程建设。增加国家铁路建设资本金1000亿元。藏铁路规划建设，加大城际交通、物流、市政、灾害防治、民用和通用航空等基础设施投资力度，加强新一代信息基础设施建设；2、今年中央预算内投资安排5776亿元，比去年增加400亿元；3、创新项目融资方式，适当降低基础设施等项目资本金比例，用好开发性金融工具，吸引更多民间资本参与重点领域项目建设。房地产坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，促进房地产市场平稳健康发展。1、更好解决群众住房问题，落实城市

7、主体责任，改革完善住房市场体系和保障体系，促 进房地产市场平稳健康发展；2、继续推进保障性住房建设和城镇棚户区改造，保障困难群体基本居住需求。01表1： 2020年政府工作报告概览资料来源：中国政府网，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所图1： 2020年政府工作报告词频分布图2：历年政府目标：城镇新增就业人口降低，失业率提高资料来源：Wind，长江证券研究所工作报告关键词：底线思维很清晰02底线思维清晰：2020年政府工作报告相对2019年，从词频变化来看，“就业”和“民生”提到的次数明显增加，体现“优先稳就 业保民生”的首要目标。2020年要求城镇新增就业900万人以上，财政、

8、货币和投资等政策要聚力支持稳就业，充分体现底线思维 着力点。财政方向：赤字、专项债、特别国债及减税降费赤字、专项债、特别国债及减税降费，四个方面均继续加码。2020年财政赤字率拟按3.6%以上安排，财政赤字规模比去年增加1万 亿元，同时发行1万亿元抗疫特别国债。地方政府专项债发行3.75万亿，新增减税降费约5000亿元。但从规模上来看略低于市场预 期，且主要用于保就业、保基本民生、保市场主体。03图3：历年预算赤字率、赤字及地方专项债（亿元）图4：历年减税降费目标及同比多增资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所财政方向：重基建，新老同时发力0405001,0001

9、,5002,0002021E202 2E2023E2024E202 5E重点支持既促消费惠民生又调结构增后劲的“两新一重”建设。“两新”：1）加强新型基础设施建设，发展新一代信息网络，拓展 5G应用，建设充电桩，推广新能源汽车。2）加强新型城镇化建设，大力提升县城公共设施和服务能力。“一重”：加强交通、水 利等重大工程建设。增加国家铁路建设资本金1000亿元。作为新基建的重要组成部分之一，中国将实施全国一体化大数据中心建设 重大工程。图5：5G投资规模空间巨大（亿元）图6：中国的户籍城镇化率有巨大增长空间（%）2,5002019E202 0E资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind

10、，长江证券研究所货币政策：强调对困难企业的支持两个“一定”强化对稳企业的金融支持。为保市场主体，一定要让中小微企业贷款可获得性明显提高，一定要让综合融资成本明显下降。当前整体小微企业贷款的增速不足40%，而大型商业银行对小微企业贷款余额增速已经达到45.5%，整体增速还有增长空间。05图7：小微企业贷款余额增速仍有增长空间（%）资料来源：Wind，长江证券研究所货币政策：保持总量流动性宽裕，降低实体融资成本两个“一定”凸显决心，且货币供应量及社融明显高于去年。一定要让中小微企业贷款可获得性明显提高，一定要让综合融资成本明显下降。综合运用降准降息、再贷款等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增

11、速明显高于去年。这些表述意味着总量流动性环境仍将保持宽裕状态，从3月下旬以来，央行也一再下调银行间逆回购利率、MLF利率、LPR利率，意在引导实体融资成本下行。06图9：市场利率将依然持续低于隐含利率走廊下限（%）图8：M2与社融规模增速要明显高于去年（%）资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所房住不炒：重提因城施策房地产政策维持此前“房住不炒”基调。政府工作报告再提“房住不炒”和因城施策。两会开幕前，市场热议的房地产税、公积金 改革等重要话题，报告均未提及。此前中央或部委文件中多次出现的“长效机制”、“不将房地产作为短期刺激经济的手段”等表 述，亦未出现。07图

12、10：居民或难以持续加杠杆，将同步拖累地产销售和投资图11：房地产开发投资增速近年来已较平缓（%）资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所六稳六保：就业、纾困很重要立足于“纾困”，而非“刺激”。“六保”已经上升为今年整体工作大局的主要任务和决策目标，特别是“保就业、保民生和保市场主体”更是重中之重。今年就业目标同比有所下降，居民收入同比增速大幅下降，“保就业、保民生”成首要目标。08图12：历年政府新增就业目标（万人）图13：全国城镇、农村居民收入增速均大幅下降当前居民收入同比已 下降至-4%左右资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所0

13、2对市场影响流动性充裕，结构两新一重大势影响：下半年剩余流动性依然维持宽裕09M2和社融增速均需明显高于去年，但政策目标同时立足于“底线”而非“刺激”。我们认为，下半年剩余流动性仍将处于宽松状态，对多元金融资产的估值中枢有提振基础。政策强调底线和保障思维，对总量刺激淡化，与2009年不可比，金融市场的流动性环境料将中期维持宽裕状态，叠加股市当前风险 收益比较为合适，近期即使出现调整，但中期依然维持看多。图14：剩余流动性框架，流动性仍维持充裕状态图15：股市吸引力依然处于历史极高水平资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所细分结构：“两新一重”建设，扩大内需市场10

14、政策二季度向稳内需倾斜，老旧小区改造政策持续加码：4 月下旬，国内水泥市场进入上半年最旺时期，加上前期被积压需求集中释放，下游需求表现较好。旧改计划翻倍，今年增量确定性较强。近期中央多次发文或召开会议指出，积极扩大有效投资，实施老旧小区改造。今年政府报告 中“加强新兴城镇化建设”中再次明确“新开工改造城镇老旧小区3.9万个”。其他相关细分行业：建材、建筑、工程机械等。图16： 下游复工接近完成，水泥去库存明显提速表2：兼顾扩内需与惠民生，老旧小区改造政策持续加码时间老旧小区改造有关文件或会议2018年4月财政部、住建部发布试点发行地方政府棚户区改造专项债券管理办法，明确发债主体为 省一级政府及

15、省政府批准的计划单列市，时间不得超过15年2018年8月长春发布关于取消棚改项目货币化安置购房奖励政策的通知，为加强房地产市场调控， 稳定商品房销售价格，鼓励被征收人选择房屋安置2019年4月财政部、住建部发布关于下达2019年中央财政城镇保障性安居工程专项资金预算的通知 37个省市2019年计划棚改套数共计285.29万套，同比减少将近51%2020年3月发改委投资司副司长刘世虎表示：国家发改委将加强包括城镇老旧小区改造等在内的补短板领域建设2020年4月4月3日财政部副部长许宏才表示专项债资金投向上增加城镇老旧小区改造领域4月14日国常会提出加大城镇老旧小区改造力度4月17日政治局会议指出

16、积极扩大有效投资，实施老旧小区改造资料来源：Wind，长江证券研究所资料来源：中国政府网，长江证券研究所细分结构：“两新一重”建设，扩大内需市场作为新基建的重要组成部分之一，中国将实施全国一体化大数据中心建设重大工程。5月22日，发改委的计划报告明确提及，将布局10个左右区域级数据中心集群和智能计算中心。2020年我国IDC市场规模有望接近1500亿元，产业景气度有望持续提升。11时间会议/政策主要内容2020年3月4日中共中央政治局常 务委员会会议加快包含 5G 基建、特高压、城际高速铁路和城际轨道交通、新能源汽车充电 桩、大数据中心、人工智能、工业互联网等七大领域的新型基础设施建设进度20

17、20年3月24日工信部会议贯彻习近平总书记关于推动5G网络加快发展的重要讲话精神，听取基础电信企 业5G工作进展情况、存在的困难问题和意见建议，研究部署加快5G网络等新 型基础设施建设，服务疫情防控和经济社会发展工作2020年3月17日国家发改委3月份例 行新闻发布会加快推进国家规划已明确的重大工程和基础设施建设，加快5G网络、数据中心 等新型基础设施建设进度。2020年3月18日国务院联防联控机 制新闻发布会将重点加快以5G网络和数据中心为重点的新一代信息基础设施建设，努力推进 信息服务全覆盖2020年3月20日工信部发布关于 推动工业互联网加 快发展的通知加快工业互联网等新型基础设施建设，

18、推动工业互联网在更广范围、更深程度 更高水平上融合创新，培植壮大经济发展新动能，支撑实现高质量发展2020年4月2日习近平总书记浙江 讲话抓住产业数字化、数字产业化赋予的机遇，加快5G网络、数据中心等新型基础 设施建设。1632102813755166508581,13229%34%33%26%32%32%1,4940%5%10%15%20%25%30%35%40%020040060080010001200140032%表3：国家层面加速推进IDC等新型基础设施建设图17：我国IDC市场规模有望保持高增长160038%资料来源： 中国政府网，长江证券研究所2012201320142015201

19、6201720182019E2020E中国IDC市场规模(亿元）同比增长（%）资料来源：长江证券通信组， 长江证券研究所板块影响：下半年注意大金融板块的配置资料来源：Wind，长江证券研究所12A股政策：直接融资市场定位较高，再融资政策持续调整。2018年以来，国内直接融资的政策环境逐渐调整，其中再融资政策的调整尤其明显，使当前资本市场宽松环境与2014年类似。图18：融资政策环境逐渐调整，直接融资市场定位较高板块影响：下半年注意大金融板块的配置资料来源：Wind，长江证券研究所13图19：当前商业银行不良贷款率上升，与2014年相似（%）图20：银行核心一级资本充足率提升缓慢，中小行融资需求强资料来源：Wind，长江证券研究所15141312111092013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032