资产证券化发展报告

1、目 录 HYPERLINK l _bookmark0 一、监管动态3 HYPERLINK l _bookmark1 （一）保险 ABS 实行“首发审核、后续注册”3 HYPERLINK l _bookmark2 （二）主要资产支持证券纳入社融规模统计口径3 HYPERLINK l _bookmark3 （三）交易所企业资产证券化监管加强4 HYPERLINK l _bookmark4 （四）知识产权资产证券化获推动4 HYPERLINK l _bookmark5 二、市场运行情况5 HYPERLINK l _bookmark6 （一）市场规模快速增长5 HYPERLINK l _bookmar

2、k7 （二）发行利率有所分化8 HYPERLINK l _bookmark8 （三）收益率曲线下行，信用利差缩窄12 HYPERLINK l _bookmark9 （四）发行产品以高信用等级产品为主14 HYPERLINK l _bookmark10 （五）流动性水平同比提升15 HYPERLINK l _bookmark11 三、市场亮点和创新情况15 HYPERLINK l _bookmark12 （一）RMBS 发行稳健增长15 HYPERLINK l _bookmark13 （二）产品类型进一步丰富16 HYPERLINK l _bookmark14 （三）多只中债 ABS 价格产品发

3、布17 HYPERLINK l _bookmark15 四、大类产品信用风险特征18 HYPERLINK l _bookmark16 （一）RMBS 运行平稳，资产池违约率保持较低水平18 HYPERLINK l _bookmark17 （二）Auto-ABS 违约率较低，产品信用风险较小19 HYPERLINK l _bookmark18 （三）消费金融 ABS 发行主体扩容，资产质量难改善20 HYPERLINK l _bookmark19 （四）融资租赁 ABS 持续扩容，发行集中度进一步凸显21 HYPERLINK l _bookmark20 （五）应收账款 ABS 基础资产现金流回收

4、不确定性大21 HYPERLINK l _bookmark21 （六）公寓、物流园区等新业态 ABS 快速发展22 HYPERLINK l _bookmark22 五、市场发展建议22 HYPERLINK l _bookmark23 （一）完善法律体系，优化制度设计23 HYPERLINK l _bookmark24 （二）借鉴国际经验，大力发展信贷 ABS24 HYPERLINK l _bookmark25 （三）加强信息披露，推动信息对称25 HYPERLINK l _bookmark26 （四）发展重点产品，服务实体经济26 HYPERLINK l _bookmark27 （五）加快信息

5、系统建设，保障市场安全高效27 HYPERLINK l _bookmark28 附件： HYPERLINK l _bookmark28 2019 年大类产品信用风险特征分析292019 年，资产证券化市场延续快速发展势头，全年发行各类产品 2.34 万亿元，存量规模突破 4 万亿元。其中，个人住房抵押贷款支持证券继续快速扩容，个人汽车抵押贷款支持证券、企业应收账款资产支持证券等产品发行增长显著，首单挂钩 LPR 的浮动利率信贷资产支持证券、首单可扩募类 REITs、基于资产支持证券的信用保护工具等创新产品成功发行。下一步，建议继续完善资产证券化法律制度体系，加大信贷资产证券化发展力度，促进信息

6、披露透明化标准化，加快资产证券化信息系统建设，支持住房抵押贷款、小微企业应收账款、知识产权等领域证券化，从而推动市场高质量规范化发展，提高资产证券化服务实体经济的水平。一、监管动态（一）保险资产支持计划实行“首发审核、后续注册”2019 年 6 月，银保监会发布资产支持计划注册有关事项的通知，提出对保险资产管理机构首单资产支持计划之后发行的支持计划实行注册制管理，即实行“初次申报核准、后续产品注册”制度。资产支持计划审批制度的简化有利于提高发行效率， 增加产品供给。（二）主要资产支持证券纳入社融规模统计口径继 2018 年将存款类金融机构资产支持证券纳入社会融资规模统计口径后，人民银行自 20

7、19 年 9 月起对社会融资规模统计口径进行调整，将交易所企业资产支持证券纳入社会融资规模中的“企业债券”指标。（三）交易所企业资产证券化监管加强一是明确未来经营收入类资产证券化监管事项。2019 年 4月，证监会发布资产证券化监管问答（三），明确了未来经营收入类资产证券化有关事项，包括对未来经营收入类资产支持证券的基础资产所属领域作出明确限定，对特定原始权益人或资产服务机构持续经营能力提出严格要求，强化了对基础资产运营成本覆盖情况的考量，明确了专项计划的存续年限、融资规模、基础资产现金流归集、优先级证券收益分配保障等方面的要求。二是发布三类资产证券化业务尽调细则。2019 年 6 月，证券投

8、资基金业协会发布了政府和社会资本合作（PPP）项目、企业应收账款、融资租赁债权三类资产证券化业务尽职调查工作细则，要求确保基础资产涉及的交易合同真实、合法、有效，确保建立相对封闭、独立的基础资产现金流归集机制，保证现金流回款路径清晰明确，切实防范资产混同以及被侵占、挪用等风险。三是发布临时报告信息披露指引。2019 年 11 月 1 日，沪深交易所发布资产支持证券临时报告信息披露指引，明确了信息披露主体责任和时限要求，细化和丰富了重大事件信息披露， 健全了临时信息披露安排等内容。（四）知识产权资产证券化获推动2019 年 6 月，国家知识产权局发布2019 年深入实施国家知识产权战略加快建设知

9、识产权强国推进计划，鼓励海南自由贸易试验区探索知识产权证券化，鼓励雄安新区开展知识产权证券化融资。8 月，中共中央国务院关于支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区的意见发布，支持探索知识产权证券化。二、市场运行情况（一）市场规模快速增长2019 年，资产证券化市场规模继续快速增长。全年共发行资产证券化产品 23439.41 亿元，同比增长 17；年末市场存量为 41961.19 亿元，同比增长 36。其中，信贷资产支持证券（以下简称“信贷 ABS”）发行 9634.59 亿元，同比增长 3，占发行总量的 41；存量为 20127.63 亿元，同比增长 32，占市场总量的 48。企业资产支持专项

10、计划（以下简称“企业 ABS”）发行 10917.46 亿元，同比增长 15，占发行总量的 47；存量为17801.48 亿元，同比增长 28，占市场总量的 42。资产支持票据（以下简称“ABN”）发行 2887.36 亿元，同比增长 129，占发行总量的 12；存量为 4032.08 亿元，同比增长 118，占市场总量的 10。信贷ABS ,41% ABN, 12% 企业ABS, 47% 2019年资产证券化市场发行结构 数据来源：中央结算公司，Wind 资讯2019年末资产证券化市场存量结构 企业ABS, 42% ABN, 10% 信贷ABS, 48% 2005-2019年资产证券化产品发

11、行量 单位：亿元2500020000150001000050000信贷ABS企业ABSABN数据来源：中央结算公司，Wind 资讯信贷ABS企业ABSABN2005-2019年末资产证券化产品托管量 单位：亿元50000400003000020000100000数据来源：中央结算公司，Wind 资讯数据来源：中央结算公司，Wind 资讯不良贷款ABS,2% CLO,9% RMBS,54% 2019年信贷ABS产品发行结构 租赁ABS, Auto-ABS,0.41% 20%消费性贷款ABS,3% 信用卡贷款ABS,12% 信贷 ABS 中，个人住房抵押贷款支持证券（RMBS）继续稳健扩容，全年发

12、行 5162.71 亿元，虽然同比下降 12，不过占信贷ABS 发行量比重达到 54；个人汽车抵押贷款支持证券（Auto-ABS） 和信用卡贷款 ABS 分别发行 1965.92 亿元和 1171.43 亿元，同比分别增长 62和 49，占信贷 ABS 发行量的 20和 12；企业贷款资产支持证券（CLO）发行 891.56 亿元，同比下降 9，占信贷ABS 发行量的 9；消费性贷款 ABS、不良贷款 ABS 和租赁 ABS 分别发行 260.44 亿元、143.49 亿元和 39.04 亿元，分别占信贷 ABS 发行量的 3、2和 0.4。数据来源：中央结算公司，Wind 资讯企业 ABS

13、产品中，应收账款 ABS、企业债权 ABS 和租赁租金ABS 产品的发行规模较大，分别为 3630.97 亿元、2379.61 亿元和 1397.98 亿元，占企业 ABS 发行量的 33、22和 13；小额贷款 ABS、信托受益权 ABS、保理融资债权 ABS 和 CMBS(商业地产抵押贷款支持证券)分别发行 1174.64 亿元、782.89 亿元、390.42 亿元和 324.97 亿元，占企业 ABS 发行量的 11、7、4和 3； 基础设施收费ABS 发行 286.85 亿元，同比大增 102，占企业 3； 类REITs 和融资融券债权ABS 分别发行220.07 亿元和200 亿元

14、，均占 2；其他类产品1合计发行 129.07 亿元，占 1。保理融资债权 ABS,4% CMBS,3% 类 REITs,2% 基础设施收费ABS,3% 其他,1% 应收账款ABS,33% 租赁租金ABS,13% 融资融券债权ABS,2% 信托受益权ABS,7% 企业债权ABS,22% 小额贷款ABS,11% 2019年企业ABS产品发行结构 数据来源：中央结算公司，Wind 资讯（二）发行利率有所分化2019 年资产证券化产品的发行利率出现分化，其中信贷 ABS的发行利率小幅上行，企业 ABS 的发行利率震荡下行。其中，信贷 ABS 优先 A 档证券最高发行利率为 5.75，最低发行利率为

15、2.82，平均发行利率为 3.57，全年累计上行 20 个bp；优先B 档证券最高发行利率为6.30，最低发行利率为3.20，平均发行利率为 3.88，全年累计上行 41 个bp。企业 ABS 优先 A 档证券最高发行利率为 9.80，最低发行利率为 2.90，平均发行利率为 4.53，全年累计下行 85 个 bp； 优先 B 档证券最高发行利率为 12，最低发行利率为 3.45，平均发行利率为 6.07，全年累计下行 95 个bp。ABN 优先A 档最高发行利率为7.80，最低发行利率为3.13 ， 平均发行利率为 4.57，全年累计下行 87 个 bp；优先 B 档最高发行利率为 7.50

16、，最低发行利率为 3.80，平均发行利率为1 其中，消费性贷款 ABS 发行 40 亿元，PPP 项目ABS 发行 33.44 亿元，保单贷款ABS 发行 25 亿元，委托贷款 ABS 发行 22.63 亿元，门票收入 ABS 发行 8 亿元。 5.06 ，全年累计上行 38 个bp。优先B档平均利率优先A档平均利率4.40%4.20%4.00%3.80%3.60%3.40%3.20%2019年信贷ABS产品月平均发行利率 数据来源：中央结算公司，Wind 资讯优先B档平均利率优先A档平均利率7.00%6.50%6.00%5.50%5.00%4.50%4.00%2019年企业ABS产品月平均发

17、行利率 优先B档平均利率优先A档平均利率6.50%6.00%5.50%5.00%4.50%4.00%3.50%3.00%2019年ABN产品月平均发行利率 数据来源：中央结算公司，Wind 资讯数据来源：中央结算公司，Wind 资讯从基础资产类型来看，RMBS、对公租赁 ABS、企业 ABS 产品发行利率整体震荡下行，消费金融 ABS 产品发行利率不同等级间走势分化。具体来看，短期限 RMBS 发行利率全年基本稳定，中长期限RMBS 发行利率波动下行。其中加权平均发行期限在 2 年以内的中债市场隐含评级（以下简称“隐含评级”）为 AAA 级别的 RMBS发行利率稳定在 3.3附近，加权平均发行

18、期限在 2 至 5 年期的隐含评级为 AAA 级别的 RMBS 产品全年累计下行 16 个bp，加权平均发行期限在 5 年期以上的隐含评级为 AAA 级别的 RMBS 产品全年累计下行 21 个bp，与加权平均发行期限在 1 年期以内的AAA级别 RMBS 相比，期限利差整体收窄 20 个bp。消费金融 ABS 发行利率不同等级间走势分化，隐含评级为AAA 级别的消费金融 ABS 发行利率震荡上行，全年累计上行 29 个bp，隐含评级为 AA+级别的消费金融ABS 发行利率稳定在 4.0左右，等级利差全年累计收窄 28 个 bp。对公租赁 ABS 发行利率震荡下行，隐含评级为 AAA 级别的对

19、公租赁 ABS 全年累计下行 16 个bp，隐含评级为 AA 级别对公租赁ABS 全年累计下行 10 个 bp，等级利差全年累计收窄 15 个bp。对企业 ABS 而言，隐含评级为 AAA 级别的对公租赁 ABS 全年累计下行 11 个 bp，隐含评级为 AA-级别对公租赁 ABS 全年累计下行 64 个bp，等级利差全年累计收窄 53 个bp。2019年RMBS产品月平均发行利率 5.00%4.50%4.00%3.50%3.00%WAL2年期以内隐含评级AAA级别RMBS发行利率WAL2至5年期隐含评级AAA级别RMBS发行利率WAL5至10年期隐含评级AAA级别RMBS发行利率2019年消

20、费金融ABS产品月平均发行利率 5.00%4.50%4.00%3.50%3.00%隐含评级AAA级别消费金融ABS WAL3年期以内发行利率隐含评级AA+级别消费金融ABS WAL3年期以内发行利率数据来源：中央结算公司，Wind 资讯数据来源：中央结算公司，Wind 资讯2019年对公租赁ABS产品月平均发行利率 8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%隐含评级AAA级别对公租赁ABS WAL3年期以内发行利率隐含评级AA级别对公租赁ABS WAL3年期以内发行利率数据来源：中央结算公司，Wind 资讯2019年企业ABS产品月平均发行利率 8.00%7.00%6.00%

21、5.00%4.00%3.00%隐含评级AAA级别企业ABS WAL3年期以内发行利率隐含评级AA-级别企业ABS WAL3年期以内发行利率数据来源：中央结算公司，Wind 资讯（三）收益率曲线下行，信用利差缩窄2019 年，资产证券化产品收益率整体震荡下行。1年期中债AAA级对公租赁ABS收益率1年期中债AAA级消费金融ABS收益率1年期中债AAA级企业ABS收益率6.50%5.50%4.50%3.50%2.50%消费金融、对公租赁、企业ABS收益率曲线 具体来看，1 年期AAA 级别2消费金融ABS 收益率全年累计下行 27 个bp；1 年期 AAA 级别对公租赁 ABS 收益率全年累计下行

22、47 个bp；1 年期AAA 级别企业ABS 收益率全年累计下行45 个bp，消费金融类资产证券化产品与对公租赁、企业资产证券化产品相比收益率较为稳定。对 RMBS 产品而言，以 5 年期 AAA 级别 RMBS 为例，收益率全年累计下行 33 个bp。数据来源：中央结算公司2 中债收益率曲线所用评级为中债市场隐含评级。RMBS收益率曲线 6.00%5.50%5.00%4.50%4.00%3.50%3.00%2.50%5年期中债AAA级RMBS收益率数据来源：中央结算公司2019 年资产证券化产品与国债的信用利差震荡收窄。消费金融、对公租赁、企业ABS产品信用利差变化趋势 3.00%2.50%

23、2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%1年期中债AAA级消费金融ABS与1年期国债收益率的利差1年期中债AAA级对公租赁ABS与1年期国债收益率的利差1年期中债AAA级企业ABS与1年期国债收益率的利差1 年期AAA 级别消费ABS 与 1 年期固定利率国债利差缩小 14 个 bp；1 年期 AAA 级别对公 ABS 与 1 年期固定利率国债利差缩小33 个bp；1 年期 AAA 级别企业ABS 与 1 年期固定利率国债利差缩小 31 个bp，消费金融类资产证券化产品与对公租赁、企业资产证券化产品相比信用利差较为稳定。对 RMBS 产品而言，以 5 年期 AAA 级别 RMBS 为

24、例，与 5 年期固定利率国债的信用利差累计缩小 27 个bp。数据来源：中央结算公司RMBS产品信用利差变化趋势 2.00%1.80%1.60%1.40%1.20%1.00%0.80%0.60%5年期中债AAA级RMBS与5年期国债收益率的利差数据来源：中央结算公司（四）发行产品以高信用等级产品为主BBBA- A A+ AA- AA AA+AAA信贷ABS产品信用等级分布图 （亿元）90008000700060005000400030002000100002019 年发行的资产证券化产品仍以高信用等级产品为主。信贷 ABS 产品中，AA 级及以上高等级产品发行额为 8187.75 亿元，占信贷

25、 ABS 发行总量的 85；企业 ABS 产品中，AA 级及以上高等级产品发行额为9756.83 亿元，占企业ABS 发行总量的89。数据来源：中央结算公司，Wind 资讯BBBBBB- BBB+ A-A A+ AA- AA AA+AAA（亿元）100009000800070006000500040003000200010000企业ABS产品信用等级分布图 数据来源：中央结算公司，Wind 资讯（五）流动性水平同比提升近年来资产证券化产品流动性在不断改善，2019 年二级市场换手率较 2018 年显著提升。以中央结算公司托管的信贷 ABS 为例，2019 年现券结算量为 4730.42 亿元，

26、同比大幅增长 90；换手率为 24，同比增长 7 个百分点，反映交易活跃度上升。不过，相较中央结算公司托管债券全年 214的整体换手率而言， 资产证券化产品的流动性水平仍显不足。流动性缺乏制约了资产证券化市场的发展深度，也不利于为一级市场定价提供依据，与美国等成熟资产证券化市场存在较大差距。三、市场亮点和创新情况（一）RMBS 发行稳健增长继 2018 年发行量井喷后，2019 年 RMBS 继续快速扩容，全年发行规模占信贷 ABS 的一半以上，是全市场发行规模最大的品种。对于银行而言，发行 RMBS 可以腾挪信贷空间，转移资产出表，缓解贷款额度紧张以及资本金压力；对于投资者而言，RMBS基础

27、资产高度分散，违约风险小，具备较强的吸引力。受益供需两旺，RMBS 已步入发展快车道。我国 RMBS 的快速发展符合欧美成熟资产证券化市场的发展规律，也有助于释放银行信贷空间，节约银行资本，稳定住房贷款利率，有望成为我国住房金融改革的重要工具和房地产长效机制的有力抓手。（二）产品类型进一步丰富2019 年资产证券化市场创新继续推进，产品类型进一步丰富。在银行间市场，9 月“兴银 2019 年第四期信贷资产支持证券”成功发行，总规模 55.18 亿元，成为市场首单挂钩 LPR 的浮动利率信贷 ABS 产品，底层资产为兴业银行对公企业贷款，证券端和资产端利率均为以 LPR 为基准定价的浮动利率。该

28、项目为投资人提供利率互换服务，以“ABS+LPR-Swap（掉期）”组合投资模式，对冲产品存续期间利率波动风险，锁定投资人的期间收益。在交易所市场，3 月，“广发恒进-广州地铁集团地铁客运收费收益权 2019 年第一期绿色资产支持专项计划”发行，是国内首单以地铁客运收费收益权为基础资产的 ABS 产品，也是“绿色主体+绿色基础资产”的“双绿”ABS 产品。4 月，“菜鸟中联-中信证券-中国智能骨干网仓储资产支持专项计划”发行，是国内首单可扩募类 REITs，简化了增发步骤，缩短了发行周期，资产可持续注入产品。7 月，“国金-川投航信停车场 PPP 项目 1-10号资产支持专项计划”在深交所获批

29、，储架获批额度 30 亿元， 首期 5.3 亿元产品于 11 月发行，是全国首单 PPP 储架式资产证券化项目。9 月，“兴业圆融-广州开发区专利许可资产支持专项计划”发行，是全国首单专利许可知识产权 ABS 产品。10 月， “海垦控股集团土地承包金资产支持专项计划”发行，成为全国首单以国有土地租金收益权为基础资产的 ABS 产品。2019 年还推出了基于资产支持证券的信用保护工具。3 月， 海通证券在上交所创设了标的债务为“海通恒信小微 3 号 ABS” 优先 A-3 级的信用保护合约（CDS），是首单基于资产支持证券的信用保护工具。5 月，华泰证券在深交所创设了标的为“京东数科-华泰资管

30、 24 号京东白条应收账款债权资产支持专项计划” 中间级资产支持证券的信用保护合约。两只信用保护合约有助于降低资产支持证券的发行成本，满足机构投资者的投资需求。（三）资产证券化价格指标不断丰富2019 年，中央结算公司全资子公司中债金融估值中心有限公司（以下简称“中债金融估值中心”）先后发布了“中债个人住房抵押贷款资产支持证券收益率曲线”、“中债消费金融资产支持证券收益率曲线”、“中债对公贷款与租赁债权资产支持证券收益率曲线”、“中债企业资产支持证券收益率曲线”四组细分曲线族系，为发行人提供了更加精细的一级发行定价基准，提高发行效率和市场化水平，为投资者提供了更高质量的公允价值计量参考、交易定

31、价基准和风险监测指标，促进了市场价格发现，提高二级市场流动性。此外，中债金融估值中心与市场机构开展合作，发布了三只ABS 定制化指数。其中，“中债-中信证券精选高等级资产支持证券指数”由中信证券精选待偿期在 0.5 年和 2 年之间且债项评级为 AAA 的资产支持证券及资产支持票据作为指数成分券；“中债指数名称 指数基期 指数市值（万亿元） 平均市值法久期（年） 平均市值法到期收益率（%） 1 年回报率（%） 3 年回报率（%） 年化基期至今回报率（%） 中债-中信证券精选高等级资产支持证券指数 2017-12-31 0.20 0.87 3.80 4.92 - 5.86 中债-德邦消费金融夹层

32、级资产支持证券指数 2015-12-31 0.02 1.05 4.02 4.96 5.62 5.54 中债-华泰证券AAA 活跃资产支持证券指数 2018-12-31 0.12 0.64 3.52 3.53 - 3.53 德邦消费金融夹层级资产支持证券指数”的成分券由在境内发行且上市流通的消费金融夹层级资产支持证券和资产支持票据构成，是市场上第一只专注于夹层级的资产支持证券指数，并对资产支持证券夹层级做了首创性的明确定义，即“有公开债项评级，且公开债项评级低于同一资产支持证券项目最高评级的所有证券”；“中债-华泰证券 AAA 活跃资产支持证券指数”的成分券由待偿期在 0.5 年和 2.5 年之

33、间且债项评级为AAA 的资产支持证券及资产支持票据构成，依据交易活跃度和发行规模对成分券进行筛选，拟合市场中各类基础资产的规模情况。三只 ABS 指数的发行丰富了资产证券化指数种类，为投资者提供了更多的业绩比较基准和投资标的。指数指标和表现见下表：数据来源：中央结算公司 截至 2019 年 12 月 31 日四、大类产品信用风险特征（一）RMBS 运行平稳，资产池违约率保持较低水平受益于资产池高度分散和充分的抵押担保等特征，RMBS 信用风险总体较低。但居民房贷偿付压力上升、区域房地产市场分化、个人住房贷款利率定价机制调整预计对 RMBS 产品信用质量构成一定不利影响。2019 年末，RMBS

34、 资产池累计违约率绝大多数未超过 1，2019年未出现明显上升。2019 年发行的RMBS 资产池贷款价值比（LTV） 3进一步降低，远低于我国个人住房贷款市场约 60的平均水平， RMBS 资产池较商业银行的个人住房贷款资产更为优质。另一方面，我国居民杠杆率延续攀升态势。2020 年，尽管全球开启降息宽松潮，国内经济运行逆周期调节力度加大，但国内经济仍有下行压力，居民可支配收入增速趋缓，预计 RMBS 资产池违约风险略有升高。受益于近年来的房价上涨，RMBS 资产池获抵押物保障程度较高。2019 年前三季度，一线城市住宅价格指数受限价政策影响整体平稳；二、三线城市受人才引进政策等因素影响，住

35、宅价格指数阶段性上涨，但增速趋缓。但也需关注到，此前房价上涨较快但产业支撑较弱、人口增长缓慢甚至负增长的部分二、三线城市房价水平在 2019 年已有所回调。在我国房地产行业将在较长时间内保持“房住不炒”基调背景下，预计 2020 年各区域房地产市场继续分化，或对违约贷款回收产生一定不利影响。2019 年，由于宽松的货币政策，RMBS 发行利率较 2018 年有所下降，负利差风险有所缓解。另一方面，2019 年 8 月和 12 月， 人民银行分别对新发放和存量个人住房抵押贷款利率定价机制进行改革，预计定价基准的切换将同时给 RMBS 资产和证券端的收益造成一定不确定性，资产和证券端定价机制的不匹

36、配或给RMBS 产品带来一定利率错配风险。（二）Auto-ABS 违约率较低，产品信用风险较小截至 2019 年末，市场共计发行 144 单 Auto-ABS 产品，合计3 贷款价值比=贷款未偿本金余额/贷款发放时抵押房产评估价值。 发行规模 5496.96 亿元；汽车金融公司和汽车财务公司为Auto-ABS 产品的主要发起机构。由于资产池高度分散和充分的抵押担保等主要特征， Auto-ABS 产品信用风险总体上很低。截至 2019 年末，已发行的144 单产品中有 72 单产品已经清算，已清算产品在整个产品周期内的累计违约率分布于 0.003.63 4之间，平均值为 0.4705。借款人的还

37、款能力是影响基础资产违约率的重要因素，借款人的年龄、收入债务比（DTI）是判断借款人还款能力的重要指标；除还款能力外，借款人的还款意愿受贷款初始贷款价值比（LTV）、贷款账龄、贷款剩余期限影响较大。从已发行产品来看，上述指标均较为平稳，各年变化不大。Auto-ABS 加权平均初始贷款价值比（LTV）较低，且抵押车辆以新车为主，抵押担保较充分，对产品到期兑付形成有利支撑； Auto-ABS 产品未办理抵押权变更登记手续，可能导致抵押权无法对抗善意第三人，因此，大部分产品通过设臵发起机构赎回安排缓释相应风险。受汽车金融公司数量增加及汽车融资租赁业务的竞争影响， Auto-ABS 基础资产加权平均贷

38、款利率逐年下降，产品的超额利差呈整体下降趋势，对产品的保护程度有所减弱；部分产品设臵了初始超额抵押以弥补超额利差下降影响。（三）消费金融 ABS 发行主体扩容，资产质量难改善2019 年消费金融 ABS 发行规模较上年基本保持平稳，发行主体持续扩容。个人消费贷款以信用贷款为主，一般无抵质押、4 其中，16 金诚 1 和 16 金诚 2 的累计违约率分别为 3.63%和 2.98%，若不考虑 16 金诚 1 和 16 金诚 2，已经清算的 70 单产品在整个产品周期内的累计违约率分布于 0.00%1.55%之间，平均值为 0.3895%，整体信用表现良好。 担保等还款保证措施，产品违约率较高，回

39、收率较低，基础资产质量略有下沉。预计政策鼓励及消费贷款需求不断增长将带动2020 年消费金融 ABS 持续放量，但需警惕居民债务负担重等因素导致产品违约率和损失率继续走高的风险，预计 2020 年基础资产质量难以显著改善。（四）融资租赁 ABS 持续扩容，发行集中度进一步凸显受益于资金面宽松，我国融资租赁 ABS 发行规模及产品数量保持稳定的上升趋势，2019 年发行规模创历史新高。2019 年， 融资租赁 ABS 发行规模 1397.98 亿元，同比增长 17.32；发行产品数量 115 单，同比增加 12 单。融资租赁 ABS 市场发行集中度显著提升。2019 年，前两大发行机构合计发行规

40、模 539.04 亿元，占融资租赁 ABS 当年发行总额的 38.56，相比 2018 年上升17.09 个百分点。市场发行集中度大幅提升主要原因在于宏观经济下行导致不同信用资质主体信用风险分化，利好风控能力较好的市场头部融资租赁机构。基础资产方面，城投类、医疗类、工程机械以及汽车类租赁资产大幅增长，成为融资租赁 ABS 最主要的四大基础资产类型。四类基础资产均受宏观经济波动负面影响较少，随着四类基础资产规模增加，融资租赁 ABS 的信用风险有所改善。（五）应收账款 ABS 基础资产现金流回收不确定性大普通贸易类应收账款 ABS 基础资产行业集中度普遍较高且部分债务人属于强周期行业，受 201

41、9 年宏观经济持续下行影响， 基础资产现金流回收时间具有一定不确定性。工程施工类应收账款 ABS 基础资产债务人多为基建类及房地产公司，行业集中度很高，应收账款回款压力较大。由于监管政策、银行审批政策、开发贷截留等原因，购房尾款类应收账款 ABS 基础资产回款时间和金额的不确定性较大。贸易融资类应收账款 ABS 基础资产集中度较高，但由于基础资产均以信用证、保理、保函等贸易金融产品嵌入银行信用，资产信用质量很高。2018 年及 2019 年，以房地产企业为核心债务人的供应链金融产品发行规模占比分别为 83.43和 57.91；和 2018 年相比， 以房企为核心债务人的产品占比有所下降，但仍为

42、此类产品发行主力。2019 年以来，房地产企业融资政策持续收紧，对核心债务人的经营和财务情况以及资产支持证券信用风险的影响较大。（六）公寓、物流园区等新业态 ABS 快速发展受电商冲击减弱等因素影响，2019 年，零售物业租金价格较为稳定，空臵率小幅下行；因写字楼地区聚集效应较为显著， 且各城市间产业结构及经济增速存在差异，需警惕部分二线城市写字楼空臵风险；仓储物流物业租金水平保持良好上升趋势，相关物业风险水平进一步下降；2019 年以来，以长租公寓、物流园区等为代表的新兴业态不动产 ABS 发展表现亮眼，随着首单基础设施类 REITS 的出现，底层物业类型更加丰富；一、二线城市核心地段人口聚

43、集度高、经济增速快，其物业的处臵价值保障程度高，底层物业仍将主要分布于此类区域；2019 年，储架方式发行规模保持增长，随着扩募机制等方面的创新与突破，不动产ABS 产品发行效率有望继续提升。五、市场发展建议在发行规模连续六年快速增长后，我国资产证券化市场的制度建设、业务操作、产品创新、风险防范、系统优化等领域正在面临更大的机遇和挑战，市场将逐步从快速爆发期步入纵深发展期。建议完善法律制度，加强信息披露，发展重点产品，运用金融科技，推动资产证券化市场高质量、规范化、标准化发展。（一）完善法律体系，优化制度设计为适应资产证券化市场的快速发展创新，应加快完善资产证券化市场法律体系和制度建设，夯实市

44、场基础，便利业务开展。一是完善顶层法律框架。建议完善交易所企业 ABS 现有法规，增强专项计划的资产独立性，实现真正的破产隔离。建议借鉴美国抵押贷款电子登记系统（Mortgage Electronic Registration System，MERS）的经验，结合中国实际，由国家金融基础设施建立集中的债权抵押登记机制，实现证券化中的抵押权变更，降低法律风险，简化操作程序。二是明确税收中性政策。建议完善资产证券化税收政策，解决重复征税问题，为业务高效开展和交易模式创新提供更多便利。针对公募 REITs 业务发展面临的物业资产转让及物业运营期间大额税赋问题，建议明确不动产投资信托基金的税收政策，给

45、予 一定的税收中性处理，助力公募 REITs 落地。三是促进市场联通。2014 年“平安银行 1 号小额消费贷款资产支持证券”在上交所上市，在中央结算公司登记、托管和结算，是资产证券化市场互联互通的有益尝试。建议协调监管，打通壁垒，遵循市场规律和国际趋势，推进托管结算基础设施的统筹整合，通过“后台一体化”解决市场分割带来的监管套利、定价扭曲问题，提升资产证券化市场运行的有效性和安全性。（二）借鉴国际经验，大力发展信贷 ABS我国信贷 ABS 市场起步早，标准化程度高，但与国际成熟市场相比还有不小差距。信贷 ABS 对于腾挪信贷空间、支持实体经济融资具有积极意义，建议加大发展力度。一是调动商业银

46、行积极性。美国多德-法兰克法案在对MBS 和其他信贷类ABS 产品明确风险留存规则的同时，也实行了灵活的风险留存豁免。结合国内业务发展实际，建议考虑对基础资产高度分散、违约风险较小的优质信贷 ABS 产品，以及关系国计民生的信贷 ABS 项目给予风险自留豁免，或适当降低发起银行持有次级部分的风险权重，以提升资产出表意愿，调动商业银行推进信贷 ABS 业务的积极性。在控制风险的基础上，进一步扩大不良资产证券化试点范围，稳步推动不良资产证券化业务开展。二是提高流动性水平。建议推广做市商机制，鼓励发行量较大的国有银行或主承销商积极开展做市交易，引导形成“承销即做市”的市场惯例。提高信贷 ABS 作为

47、银行间三方回购一般回购担保品的便利性，增强信贷 ABS 质押式回购互认程度。鼓励保险公司、资产管理公司、各类基金、境外投资者等非银行金融机构参与市场投资，推动投资者类型多元化，激发市场活力。三是促进信贷类 ABS 统一登记。目前银行信贷 ABS 产品在银行间市场发行交易，在中央结算公司登记结算，而基础资产同属信贷范畴的委托贷款、小额贷款等 ABS 产品在交易所发行交易， 在中证登登记结算，不利于信贷类 ABS 产品的统一监测和风险管控。建议对信贷类 ABS 产品统一集中登记，统一信息披露要求， 实现信贷类 ABS 的统筹监管和稳健运行。四是与信贷资产流转互补发展。国际经验表明，证券化与流转是互

48、为补充的信贷资产盘活渠道。信贷资产流转适合单笔金额大、个性化程度高的对公贷款，资产证券化适合单笔规模小、同质性强的零售贷款和住房抵押贷款。建议充分发挥两类业务的比较优势，形成合理分工，提高信贷资产盘活效率，促进信贷 ABS 向规模化专业化方向迈进。（三）加强信息披露，推动信息对称目前我国资产证券化信息披露的透明度和标准化不足，制约了市场发展深度，不利于风险防控，需要尽快完善相关细节。一是提高信息披露透明度。与美国等成熟市场相比，我国资产证券化未实现逐笔信息披露，存续期披露也相对简单，影响了投资人参与意愿和二级市场流动性。建议要求披露基础资产拆包的逐笔信息、资产动态池与静态池情况、每单资产支持证

49、券的信托合同等，明确在发行期和存续期内均要披露各档未来现金流分布预测情况，为投资人及第三方估值机构了解基础资产表现、进行风险评估提供支持。二是推动信息披露格式标准化。美国资产证券化信息披露制度明确要求采用 XML 格式，而我国资产证券化信息披露仍采用PDF 格式，信息识别率较低。建议推动信息披露表格模板的标准化工作，统一信息披露格式，实现规范化、电子化披露和机器可读，便利投资人及第三方估值机构识别、获取字段信息并进行分析使用。三是健全大类基础资产信息披露规则。银行间信贷 ABS 产品信息披露规则相对完善，大类基础资产基本都有相应的信息披露指引进行针对性规范。交易所企业 ABS 产品种类较多，建

50、议加快制定完善大类资产信息披露指南，提高信息披露标准化水平。此外，建议根据产品特征、业务开展情况及风险防控需求，及时修订已有信息披露规则，推进业务规范开展。（四）发展重点产品，服务实体经济为进一步提升资产证券化服务实体经济的效率，建议加大资产证券化与经济发展重点领域和薄弱环节的对接力度。一是推动 RMBS 市场标准化。在美国、日本等成熟市场，政府支持机构对于 MBS 早期发展都起到了重要作用。建议借鉴国际经验，成立类似“住房抵押银行”的政府支持机构，集中收购重组住房抵押贷款，进行担保和信用加强后打包出售标准化证券， 并统一登记托管结算，推动 RMBS 标准化发展，降低发行成本， 提高市场效率。

51、鉴于目前市场机构关于 RMBS 违约率、早偿率、回收率等指标的计算方法各异，数据可比性差，建议由中立的RMBS 登记机构开发估值工具，提供专业客观的估值判断。二是发展知识产权证券化。作为知识产权运营“皇冠上的明珠”，知识产权证券化能够盘活企业无形资产和沉淀价值，满足小微、科创企业融资需求。建议构建科学的知识产权价值评估体系，推进知识产权作价评估标准化，出台知识产权证券化尽调细则和信息披露指南。同时，审慎评判知识产权未来现金流稳定性， 加强源头风险把控和动态管理，加大知识产权法律保护力度，以消减无形资产的不确定性风险，充分释放创新红利。三是支持民营企业发行应收账款 ABS。近两年，供应链 ABS

52、快速发展，降低了产业链下游中小企业的融资成本，实现了参与机构的多赢。为了进一步激发民营企业的活力和创造力，解决当前民营企业融资难、融资贵问题，建议加大对民营企业通过供应链应收账款 ABS 融资的支持力度，促进资产证券化精准对接经济发展和结构转型。（五）加快信息系统建设，保障市场安全高效资产证券化市场的快速发展，需要建设高效精确的信息系统， 以支持基础资产筛选、交易流程控制和市场风险监测。一是提高自动化水平，丰富系统功能。建议资产证券化的市场主体积极推动信息系统建设，实现全流程自动化标准化处理， 降低人工操作风险，提高业务运行效率，增强风险预警智能化水平。在健全证券兑付、清仓回购等系统基本功能的

53、同时，建议丰富资产定价、投资者分析等主动管理功能，以优化产品设计，完善市场服务。二是推动信息共享和数据互通。目前各参与主体信息系统的数据标准和测算方法不统一，形成了众多“数据孤岛”，影响了 数据的有效性和适用性。建议信贷资产证券化产品的发起机构、受托机构、承销商等市场主体共同制定信息系统模型和数据标准， 实现数据互联互通和信息共享。企业资产证券化要加强原始权益 人的基础资产信息与管理人信息系统的对接，提高数据透明度和 操作安全性。三是与金融科技紧密融合。金融科技的蓬勃发展成为优化资产证券化信息系统的契机，建议积极推动二者融合。如运用云计算、大数据等技术，建立基础资产信息共享平台，解决信息不对称

54、、风险定价困难等问题，推动潜在优质资产证券化；借助区块链技术，建立消除单点依赖风险的底层资产信息登记平台，确保数据信息的准确性和真实性，实现基础资产的穿透式管理。附件： 2019 年大类产品信用风险特征分析一、RMBS 信用风险回顾与展望 （一）2019 年信用风险回顾 2019 年，RMBS 继续保持银行间信贷资产证券化产品重要地位。2019 年，RMBS 产品发行 66 单，发行规模合计 4991.46 亿元，发行规模占银行间信贷资产证券化产品比例超过 50%。分发起机构来看，股份制商业银行和城市商业银行发行单数明显提升，发行单数占比分别达到 34.85%和 26.92%。 RMBS 指标

55、 2019 年 2018 年2017 年2016 年 图表 1：RMBS 产品主要指标 发行情况 基础资产 规模（亿元）4991.465842.631707.571439.82 单数（单）66541924 借款人加权平均收入债务比（%）41.6446.7146.8163.57 贷款已偿付比例（%）28.5425.5526.0032.74 加权平均贷款账龄（年）4.193.863.193.79 加权平均贷款剩余期限（年）11.3310.8210.6711.59 加权平均初始 LTV（%）47.6649.4751.2848.92 抵押房产城市个数（个）81998040 一二线城市占比（%）52.5

56、943.6244.3055.58 年化早偿率（%）9.798.9610.7812.46 次级档证券占比（%） 11.93 12.36 10.91 10.17 交易结构 AAAsf档证券占比（%）87.9987.6488.3388.68 受益于个人住房贷款较充分的抵押担保特征，RMBS 基础资产违约率保持较低水平 根据中国人民银行近期发布的中国金融稳定报告，2018 年末个人住房贷款不良率仅为 0.3%，与上年持平，远低于个人汽车贷款和个人信用卡贷款 0.7% 和 1.6%的不良率，是目前信用表现最好的零售类贷款。 从 RMBS 静态样本池看，截至 2019 年末，RMBS 资产池累计违约率5绝

57、大多数未超过 1%，2019 年未出现明显上升，仍远低于 RMBS 次级档占比。2019 年新发行 RMBS 资产池加权平均账龄进一步上升至 4.19 年，加权平均初始贷款价值比（LTV）6进一步降低至 47.66%，贷款价值比进一步低于我国个人住房贷款市场约60%的平均水平。整体来看，RMBS 资产池较商业银行个人住房贷款资产更为优质。 5 累计违约率的计算未考虑产品存续期间资产的回收、核销等因素。 6 贷款价值比=贷款未偿本金余额/贷款发放时抵押房产评估价值。 图表 2：近年来我国个人住房贷款违约率 数据来源：Wind、各单产品信息，东方金诚整理 我国居民杠杆率延续攀升态势，居民偿债压力继

58、续有所上升，或对新发行RMBS 资产池信用质量造成不利影响 根据国家金融与发展实验室发布的NIFD 季报宏观杠杆率，截至 2019 年三季度末，我国居民杠杆率为 56.3%，2019 年前三季度分别增长 1.1、1.0 和 1.0 个百分点，较 2018 年末累计增长 3.1 个百分点，全年增幅可能会超过 20082018年的年均增幅 3.5 个百分点，居民杠杆率进一步攀升。 2019 年三季度末，我国个人住房贷款余额同比增长 16.80%，城镇居民人均可支配收入同比增长 7.90%，个人住房贷款余额增速仍较大幅度地高于居民可支配收入增长，居民偿债压力有所升高。 虽然目前我国个人住房贷款违约率

59、较低，但也需关注居民偿债压力上升对新发行 RMBS 资产池信用质量可能产生的不利影响。 图表 3：近年来我国居民债务增长情况 数据来源：Wind，东方金诚整理 受益于房价上涨，RMBS 资产池获得抵押物保障程度较高 2019 年，住建部等部门持续就房地产市场发布指导性意见和纲领性文件， 坚持因城施策、分类指导的调控政策，加强房地产市场供需双向调节，坚持稳地价、稳房价、稳预期的调控目标，促进房地产市场平稳健康发展。 从土地供应看，2019 年前三季度，一二线城市加大土地供应力度，三线城市明显放缓。其中，一线城市土地供应同比大幅增长 50.58%，二线城市同比增长 15.07%，三线城市同比下降

60、8.77%。 从房价水平看，2019 年前三季度，一线城市住宅价格指数受限价政策影响整体平稳；二、三线城市受人才引进政策及人口逆向流动影响，潜在需求上升， 住宅价格指数阶段性上涨，但增速趋缓。 图表 4：近年来全国不同等级城市土地供应、商品房价格情况 数据来源：Wind，东方金诚整理 对于 RMBS 静态样本池来说，RMBS 资产池账龄较长，抵押物价值普遍受益于2015 年以来的房价上涨，RMBS 资产池获得抵押物保障程度较高。但也需关注到，此前房价上涨较快，但产业支撑较弱、人口增长缓慢甚至负增长的部分二线和三线城市的房价水平已在 2019 年有所回调，对违约贷款回收产生一定不利影响。 房地产