数字阅读：中场迎来新战事谁将抢跑短视频

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250007 格局清晰：腾讯携阅文 pk 字节携掌阅 5 HYPERLINK l _TOC_250006 历经付费、免费发展史，现有格局清晰 5 HYPERLINK l _TOC_250005 平台与内容各取所需，携手攻城略地 18 HYPERLINK l _TOC_250004 短视频携增量登场，行业发展进入中场，有望迎来新战事 25 HYPERLINK l _TOC_250003 中场：短视频携增量登场 25 HYPERLINK l _TOC_250002 新战事：现有格局下，谁能抢跑短视频？ 26 HYPERLINK l _TOC_250001

2、 投资建议 29 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 29图表目录图 1：中国数字阅读五大发展阶段及标志性事件 5图 2：2012-2019 年中国数字阅读用户规模及同比增速 5图 3：2012-2019 年中国数字阅读市场规模及同比增速 5图 4：2012-2019 年中国网络文学用户规模及同比增速 6图 5：2012-2019 年中国网络文学市场规模及同比增速 6图 6：付费阅读模式收入构成 7图 7：“免费阅读+广告”模式拓展用户增量 8图 8：2018-2019 年免费、付费阅读用户规模（亿） 8图 9：2018-2019 年免费、付费阅读 APP 平均使用时长（

3、分钟） 8图 10：移动阅读 APP 四类混合商业模式 9图 11：&运营模式收入构成 10图 12：2015-2019 年数字阅读行业收入结构对比 10图 13：2018-2019 年数字阅读行业&收入规模 10图 14：数字阅读产业链 11图 15：2020 年月活跃用户规模过千万的移动阅读 APP 及其归属派系 13图 16：2017-2019 年阅文作者及占比 14图 17：2017-2019 年阅文网络文学作品数量及市场份额 14图 18：阅文集团内容分发渠道 15图 19：2015-2019 年公司各细分主营业务收入（亿元） 16图 20： 2015-2019 年公司各细分主营业务

4、收入占比（%） 16图 21：公司 2015-2019 年数字阅读收入及同比增速 16图 22：公司 2015-2019 年数字阅读业务毛利率 16图 23：掌阅 APP 免费版界面 17图 24：掌阅 APP 付费版界面 17图 25：头部数字阅读 APP 的渗透率 18图 26：2010-2018 年中国国民人均阅读量 18图 27：2010-2018 年中国国民数字阅读接触率 18图 28：移动互联网典型子行业月活跃用户增速 Top15 19图 29：互联网巨头全景流量图谱 19图 30：2019 年中国数字阅读全景生态流量结构分析 20图 31：泛娱乐产业链上、中、下游市场规模预估 2

5、0图 32：龙族幻想、斗罗大陆为文学 IP 改编手游 22图 33：2019 年各类 IP 改编游戏流水增长率 22图 34：免费阅读 APP 竞争格局变迁 23图 35：数字阅读“内容-平台-变现”圈层 23图 36：权宠刁妃IP 改编短剧 26图 37：权宠刁妃短视频、长故事 26图 38：三类有声阅读平台 27图 39：米读小说 IP 29图 40：快手小剧场 29表 1：十大原创网络文学网站 6表 2：国内数字阅读行业四类参与者及主要阅读平台 11表 3：字节跳动数字阅读领域投融资事件梳理 13表 4：腾讯系阅文集团 VS 字节系掌阅科技 14表 5：阅文集团文娱相关对外投资 15表

6、6：2019 年骨朵数据剧集年榜 Top10 20表 7：2019 年票房排名榜 Top10 21表 8：2019 年骨朵数据剧集年榜 Top10 21表 9：部分互联网视频平台的数字阅读内容布局 27表 10：部分网文平台制作的 IP 改编短剧 28格局清晰：腾讯携阅文 pk 字节携掌阅历经付费、免费发展史，现有格局清晰我国数字阅读行业的发展轨迹与我国网络技术的进步高度吻合，先后受益于互联网、移动互联网红利而高速发展。在二十余年的发展历程中，数字阅读完成了内容由单一向多元化，载体由 PC 端网络文学平台向移动端阅读 APP 发展的飞跃，产业链运作模式不断深化，向下游不断跨界延伸，形成现阶段免

7、费与付费共存，&运营不断壮大的商业模式。中国数字阅读发展可划分为萌芽期、探索期、高速发展期、转型期、成熟期五大阶段。图 1：中国数字阅读五大发展阶段及标志性事件资料来源：比达咨询，&数字阅读现阶段用户红利触顶，市场规模保持稳步增长。艾瑞咨询数据显示，2012-2016 年，数字阅读行业市场规模及用户规模均高速增长；2016 年及以后，用户红利触顶、增速显著放缓，2019 年数字阅读用户增速仅为 1.4%；但市场规模仍保持较高增速，2019 年数字阅读市场规模增速达 21.0%。图 2：2012-2019 年中国数字阅读用户规模及同比增速图 3：2012-2019 年中国数字阅读市场规模及同比增

8、速数字阅读用户规模（亿人）yoy86.87.17.37.416%250数字阅读市场规模（亿元）yoy100%764.85414.6%11.58.%55.96.48.5%12%8%20015080%204.880.1%65.2%169.3140.288.4 101.6118.662.541.4%34.716.7%14.9%21.0%20.8%18.2%60%7.3%32106.2%4.4%2.8%4%1.4%0%10050040%20%0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20192012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资

9、料来源：艾瑞咨询，&资料来源：艾瑞咨询，&数字阅读的内容以网络文学作品为主，出版物为辅。网络文学作品占数字阅读作品比重约 80%，出版物数字化作品仅占 20%左右。据2019 中国网络文学发展报告显示，2019 年我国网络文字作品累计规模稳定增长至 2590.1 万部，较 2018 年新增 148 万部，其中 3452部网络文学翻译成外文出版，IP 新改编数量则共计 9656 部。作为数字阅读的重要组成部分， 2018 年以前，网络文学的用户规模及市场规模增速均高于数字阅读行业整体增速；2018、2019 年，网络文学的用户规模及市场规模增速与行业整体增速保持一致。图 4：2012-2019

10、年中国网络文学用户规模及同比增速图 5：2012-2019 年中国网络文学市场规模及同比增速网络文学用户规模（亿人）yoy54.74.320%200网络文学市场规模（亿元）yoy180.560%42.717.6%2.933.33.714.4%13.4%16%15039.4%50.7%46.6%153.5127.650%40%32.327.1%12.3%12%8.38%10023.0%276.57.%996.632.1%20.3%30%20%101.0%4%500%024.634.2 43.717.6%10%0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019201

11、2 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：艾瑞咨询，&资料来源：艾瑞咨询，&网络文学发源于原创文学网站，代表性网络原创文学网站主要包括阅文集团旗下的起点中文网、榕树下等、完美世界旗下的纵横中文网、中文在线旗下的 17K 小说网等。上游内容提供商主要通过签约不同级别作者或通过买断来获得作品&，并向阅读平台、内容发布商、以及其他&需求方出售相应&而获取收入。网站创立时间简介归属表 1：十大原创网络文学网站起点中文网 2002 年创世中文网 2013 年纵横中文网2008 年晋江文学城2003 年国内最大的原创文学网站。首创“在线收费阅读”服务，奠定原创网络文

12、学的赢利模式。目前，原创网络文学行业从基本模式、行业标准到工作制度，以及许多互动功能均由起点中文网创立并主导。集阅读、创作、互动社区、&运营于一体的全开放网络文学平台。核心团队从无到有建立了网络文学运营机制、作家制度、编辑制度、&运作制度等网络文学产业主要运行机制，成为网络文学强势崛起的新锐力量和行业格局的主要变革者。大型中文原创文学类阅读网站，国内领先的中文原创文学类专业网站。旗下拥有“纵横中文”、 “纵横动漫” 等诸多优秀品牌与资源，深入贯穿线上阅读，线下出版、动漫改编、游戏改编、影视改编等整条文化产业链。国内最具影响力的女性向原创文学网站之一。晋江文学城拥有在线作品涵盖穿越、言情、影视、

13、都市爱情、职场婚姻、青春校园、武侠仙侠、纯爱衍生、玄幻、网游、传奇、奇幻、悬疑推理、科幻、历史、散文诗歌等风格迥异的题材，类型多样的网络文学作品百花齐放。阅文集团腾讯文学百度文学中文在线17k 小说网2006 年集创作、阅读于一体的国内领先在线阅读网站。以“成就与共赢”为价值观，目前已拥有超过网络作者 60W，知名作家 5000，出版机构 500 余家，日均访问量 5000W。潇湘书院国内领先的女生原创网站。潇湘书院是国内较早、优秀的互联网出版平台，影响力辐射国内各中文在线2001 年小说阅读网 2006 年红袖添香网1999 年省市、港澳台及全球 163 个国家。其中 95%以上的用户为 1

14、5 至 35 岁的女性，单日访问用户数达 150 万人次，日均 PV 逾 2500 万次。全球领先的文学综合&运营商之一。拥有海量原创作品、签约作家、签约编剧及用户群，打造出数部点击过亿的超人气签约作品，迅速创下单部作品点击逾两亿、单章订阅超三万、月稿酬收入过六万等各项辉煌记录，综合数据在全球中文小说阅读领域独占高地。全球领先的女性文学数字&运营商之一。红袖添香为用户提供涵盖小说、散文、杂文、诗歌、歌词、剧本、日记等体裁的高品质创作和阅读服务，在言情、职场小说等女性文学写作及出版领域具有巨大影响力。阅文集团阅文集团阅文集团云起书院2014 年国内领先的女性文学创作基地。专注女性读物精品原创，着

15、重打造新女性文学产业生态，促进国内女性文学市场健康、持续发展。起点女生网 2009 年国内知名的女性原创文学门户网站，致力于对女性网络原创文学及作者的培养和挖掘。起点女生网依托起点中文网的成熟运作机制，成功实现了女性网络原创文学的商业化发展模式。资料来源：文学站点网，&腾讯文学阅文集团数字阅读商业模式成型，免费+付费融合发展，&运营迅速壮大。目前数字阅读市场收入结构主要由 1）付费阅读模式下的订阅收入、2）免费阅读模式下的广告收入以及 3）&运营收入三部分构成。其中付费阅读模式是数字阅读最有效的盈利模式，免费阅读模式随着广告转化效率的提升开始盈利；用户付费收入、广告收入二者合计占比总收入 80

16、%左右。&运营收入（如 IP 授权改编等）一般占比总收入 10%-20%。其他收入（如硬件产品销售等）一般占比总收入 10%以内。付费阅读：已经验证的成熟商业模式，为数字阅读行业主要收入来源付费阅读模式下的收费分为 1）时间收费与 2）内容收费，其中，内容收费形式按照字数收费，一般为 0.030.05 元/千字，部分热门书籍或第三方平台&书籍按照整本收费；时间收费模式以购买会员服务为主，会员专属特权包含会员书库免费看，收费书籍优惠购买等权利。图 6：付费阅读模式收入构成资料来源：&免费阅读：新兴模式带来增量用户与时长，提升文学作品影响力2018 年以后，以米读小说、七猫小说为代表的免费阅读模式

17、兴起。免费阅读的盈利模式主要通过底栏 Banner、开屏、插屏贴片、个人页广告、以及小视频等方式进行广告投放获得广告收入。在免费阅读模式兴起之前，数字阅读业务收入主要由用户订阅付费构成，行业整体付费率约 5%，而非付费用户占比达到 95%，“免费阅读+广告”模式为平台海量的非付费活跃用户新增流量变现途径。图 7：“免费阅读+广告”模式拓展用户增量资料来源：艾瑞咨询，&免费阅读模式的兴起一方面对原有付费阅读模式形成一定冲击，另一方面带来用户规模、用户时长的增量。2018 年，免费阅读产品上线后带动免费阅读用户迅速增长，免费阅读用户规模由 2018Q1 的 0.5 亿迅速增长至 2019Q4 的

18、2.5 亿；同时对付费阅读产品形成冲击，付费阅读用户规模由 2018Q1 的 4.2 亿缓慢流失至 2019Q4 的 3.3 亿。2018 年免费阅读 App 数量占比达到 24%，2019 年数量占比提升至 46%。免费阅读产品数量占比的提升带动行业 MAU 的增长，据 Quest Mobile 统计，2018 年 6 月移动阅读行业 MAU同比增速仅为 9.5%，至 2019 年 6 月 MAU 增速提升至 34.8%。此外，免费阅读产品相比付费阅读拥有更高的用户使用时长。付费阅读产品的付费内容一定程度上限制了读者的观看时长，日均使用时长维持在 90 分钟左右，免费阅读产品允许读者无限制浏

19、览内容，2019 年日均使用时长维持在 120 分钟以上。免费阅读模式下，用户覆盖面进一步扩大，用户时长进一步提升，从而提升了文学作品的影响力，为后续 IP 衍生变现奠定良好基础。图 8：2018-2019 年免费、付费阅读用户规模（亿）图 9：2018-2019 年免费、付费阅读 APP 平均使用时长（分钟付费用户免费用户4.24.143.73.43.83.53.32.51.92.21.21.60.50.70.95432101601401201008060付费阅读模式免费阅读模式143 145132123 128 127129109931059411510792821009987979095

20、9093 938985 资料来源：Quest Mobile，&资料来源：Quest Mobile，& 付费&免费双模式融合发展目前，免费、付费两大模式呈现融合发展的态势。根据付费比例的不同，移动阅读 APP主要形成四类混合收费模式：全部作品免费阅读：收入主要来自广告。代表性 APP 包括飞读小说、番茄小说、米读小说、七猫免费小说。其中，米读小说上线付费会员模式（可免除广告）；七猫免费小说和番茄小说则采用网赚模式进行推广。部分作品免费阅读：收入主要来自阅读付费和会员费。代表性 APP 包括追书神器、微信读书。其中，追书神器部分的网文和出版作品可以免费阅读；微信读书的“无限卡”用户可以通过完成任务

21、及付费两种途径获取，无限卡有权限免费阅读全部作品。IP 会员免费阅读部分作品：收入主要来自阅读付费和会员费。代表性 APP 包括爱奇艺阅读、书旗小说、百度阅读、掌阅、QQ 阅读、起点小说。全部作品付费阅读、仅少量限免，收入主要来自阅读付费和会员费。代表性 APP 为多看阅读。图 10：移动阅读 APP 四类混合商业模式资料来源：& &运营：IP 价值凸显，运营模式逐步完善，重要性显著提升随着 2015 年起 IP 热潮的爆发，影视投资公司或第三方热衷于选择有一定流量与粉丝基础的 IP 作品进行衍生开发，改编为有声作品、影视、游戏、动漫等。数字阅读内容中的网络文学作品作为重要的 IP 源头，其变

22、现价值日益受到重视。从上游文学内容到下游影视、游戏、动漫的全产业链开发，极大程度拓宽了数字阅读行业的盈利渠道。从&方角度看，&运营主要通过两类方式盈利 1）&销售，即 IP 直接授权变现；2）全&运营，即与泛娱乐合作伙伴（如影视投资公司、游戏 CP 等）共同合作系列化开发 IP，获得&金与收入分成。图 11：&运营模式收入构成资料来源：&运营收入占比数字阅读营收比重逐年升高，重要性愈发凸显，成为数字阅读行业第二大收入来源。 2015-2019 年&运营收入占比增幅显著，从 2015 年的 3.4%激增至2019 年的 28.9%；与此同时，订阅收入（付费阅读模式收入）逐渐降低至 2019 年的

23、60.8%。数字阅读行业收入结构更加丰富，表明数字阅读企业经营方式的多元化，逐步减少对单 一用户订阅模式的依赖。图 12：2015-2019 年数字阅读行业收入结构对比图 13：2018-2019 年数字阅读行业&收入规模 订阅收入&收入广告收入电子阅读器其他收入3.4%6.9%5.5%12.3%28.9%90.5%85.8%88.5%79.9%60.8%120%100%80%60%40%20%0%20152016201720182019资料来源：数字阅读工委，&资料来源：数字阅读工委，&数字阅读产业链上中下游分别为内容提供商（作者、作品/&提供商）、数字阅读渠道/平台（PC 端平台、移动端平

24、台）、用户或内容衍生开发（&授权改编影视剧、电影、游戏等）。 上游：内容提供商 包括传统图书&方或代理机构、经营网络文学的平台、其他&运营商。数字阅读内容中的网络文学无论在数量还是重要性上均具备重要地位。网络文学发源于原创文学网站，代表性网络原创文学网站主要包括阅文集团旗下的起点中文网、榕树下等、完美世界旗下的纵横中文网、中文在线旗下的 17K 小说网等。上游内容提供商主要通过签约不同级别作者或通过买断来获得作品&，并向阅读平台、内容发布商、以及其他&需求方出售相应&而获取收入。 中游：数字阅读渠道/平台 包括 1）网络阅读平台、2）移动端 APP 平台、3）电子书阅读平台。网络阅读平台（包括

25、 PC 端和移动端）主要包括阅文集团旗下起点中文网、潇湘书院、榕树下、红袖添香、起点女生网、创世中文网等；完美世界旗下纵横中文网、百度书城、熊猫看书等；阿里文学的书旗小说、塔读文学网；中文在线的 17K 小说网、四月天、汤圆创作，掌阅的红薯中文网。移动端 APP 阅读平台主要包括阅文集团旗下 QQ 阅读、起点读书、懒人听书等应用；阿里文学旗下的书旗小说；掌阅科技的 iReader掌阅；此外，中国移动的咪咕阅读具备一定影响力和用户群体。电子书阅读平台主要包括亚马逊的 Kindle，掌阅的 iReader 等。 下游：用户或内容衍生开发 包括 To C 的个人用户、To B 的影视制作公司、游戏公

26、司等。下游用户通过向中游支付订阅费用或打赏、公司通过向上游支付&费用或收入分成来参与数字阅读市场。随着个人付费习惯养成和顶级内容的&价格增长，数字阅读市场上下游各环节快速增长并形成正向循环。图 14：数字阅读产业链资料来源：艾瑞咨询，Mob Tech，&数字阅读行业现有竞争格局已清晰，互联网平台系凭借内容与渠道优势胜出。国内数字阅读行业的市场主要参与者分为四类：第一类为电信运营商，代表为中国移动的咪咕阅读、中国电信的天翼阅读和中国联通的沃阅读；第二类为互联网巨头，通过收购互联网文学网站获取内容、自研或收购阅读 APP 产品获得平台，并利用其自身的流量优势实现内容分发和流量变现，典型代表为腾讯旗

27、下的阅文集团；第三类为独立运营的数字阅读企业，通过开发自有阅读平台、获取内容和用户流量，实现产品的平台价值，典型代表为掌阅科技、追书神器等；第四类为电商企业，通过传统纸质图书销售向数字化转型介入数字阅读行业，典型代表为京东阅读、当当阅读等。数字阅读行业参与者公司阅读平台主要模式表 2：国内数字阅读行业四类参与者及主要阅读平台中国移动依托电信运营商的用户资源优势建立数字阅读平台，通电信运营商中国电信中国联通过绑定通信计费方式获取收入互联网巨头腾讯阿里通过收购互联网文学网站获取内容，自研或收购阅读 APP 产品获得平台，并利用其自身的流量优势实现内容分发及流量变现百度字节独立运营商通过开发自有阅读

28、平台，获取内容和用户流量，实现产品的平台价值电商企业京东阅读当当阅读通过传统纸质图书销售向数字化转型介入数字阅读行业，内容主要为电子书，网络文学占比较低资料来源：豌豆荚，&我们认为，数字阅读公司的核心竞争力或竞争壁垒主要体现在内容与渠道两大层面：内容层面的核心竞争力指&内容资源及其获取能力。目前数字阅读平台获取&能力主要取决于：1）资金投入；2）作家培养与绑定能力； 3）用户规模的吸引力。因此，资金实力雄厚的阅文集团、用户数已成规模的阅文集团、掌阅科技旗下的数字平台的&内容获取能力较强。渠道层面的竞争力指用户资源及其背后的渠道运营能力。目前数字阅读平台获取用户的方式包括：1）手机预装；2）应用

29、商店下载；3）通过其他平台引流；4）电子书阅读器。因此，大力投入手机预装的掌阅 iReader、QQ 阅读，能通过微信/QQ、手机百度等超级 App引流的互联网巨头系阅读产品的用户资源与渠道运营能力较强。手机预装、其他平台引流两种方式都需要高投入且渠道资源具有一定稀缺性和先发优势，而互联网巨头在用户资源上已建立起深厚壁垒，其他竞争对手很难超越。从移动阅读 APP 的分布来看，互联网巨头系阅读平台迅速崛起，而电信运营商及电商平台系数字阅读平台式微。2020 年上半年月活跃用户规模过千万的 9 款移动阅读APP 中，百度、阿里、腾讯、字节跳动自有或投资的移动阅读 APP 占据 6 款 APP。其中

30、腾讯自有 2 款 QQ阅读、微信读书；字节跳动自有 1 款番茄免费小说、投资 1 款掌阅 iReader；百度自有 1 款七猫免费小说；阿里自有 1 款书旗小说。图 15：2020 年月活跃用户规模过千万的移动阅读 APP 及其归属派系资料来源：Mob Tech，&数字阅读行业开始中场新战事：腾讯系、字节系两大阵营下，阅文集团、掌阅科技并立。字节跳动明显加速数字阅读等内容领域布局，收购掌阅科技后与腾讯系阅文集团成分庭抗礼之势。字节跳动以自有与投资相结合的方式布局数字阅读领域： 自有布局方面，2019 年上线免费阅读 APP 番茄小说，后又与头条的小说频道进行联动整合，在字节系流量与广告变现系统

31、、智能算法的加持下，番茄小说实现快速成长，APP 用户规模从 2020 年初的 1700+万迅速增加至 6 月的 5100+万，跃居免费阅读 APP 用户规模第一。对外投资方面，字节跳动自 2019-2020 年先后投资吾里文化、秀闻科技、鼎甜文化、塔读文学、九库文学等，同时与中文在线签订框架合作协议，双方将在音频作品授权、内容共建，主播生态联合打造，数字&及知名 IP 作品授权等开展长期合作。 2020 年 11 月，字节跳动旗下全资子公司量子跃动入股掌阅科技，成为掌阅科技第三大股东。公告显示，双方将就网络文学作品授权字节跳动分发以及代理等达成进一步合作；字节跳动将会给予掌阅科技阅读产品在其

32、体系内平台的广告投放、商业化服务、内容授权、搜索、技术平台支撑等方面有别于网文行业其他公司的倾斜支持。时间相关标的持股比例标的或合作介绍2019-11番茄小说100%APP 用户规模从 2020 年初 1700+万增加至 6 月的 5100+万，跃居免费阅读 APP 用户规模第一。2019-12吾里文化13.4%吾里文化法定代表人为公司 CEO 艾德鹏，为原红袖添香总编辑，吾里文化旗下拥有“时阅文学网”“栀子欢文学网”等六大原创阅读网站，截至 2020 年 10 月，已签约作者 4000 余位。2020-06秀闻科技为北京磨铁图书有限公司控股公司，旗下逸云书院是一家专注于女性精品阅读集无线阅读

33、，原创 10.0%出版，影视漫画改编等业务为一体的网站。从逸云书院的书籍推荐情况看，平台中目前主要的书籍类型为言情、穿越、 后宫等女性向书籍。2020-06鼎甜文化业务为网文平台运营、IP 运营、影视发行等相关领域。旗下运营甜悦读、瓜子小说网、朵米阅读10.0%网三大网文平台品牌、西柚小说网、茶悦读等多个 网文平台、公众号、微博账号的版权。在有声剧、动漫、网络大电影等 IP 改编方面有成功经验和产品。2020-07塔读文学18.9%塔读文学在日均在线时长及日均启动次数均处在行业领先位臵，近年来发力于签约作者原创 IP作品和版权运营，如 2019 年上线的奈何 BOSS 要娶我及近期热映的奈何

34、BOSS 又如何。2020-07中文在线签订框架合作协议，双方将在音频作品授权、内容共建，主播生态联合打造，数字版权及知名 IP 作品授权等开展长期合作。2020-09九库文学10%旗下九库文学网是一家综合型的阅读和内容创作平台，涵盖阅读、社交和娱乐，与知名的电影自媒体“毒舌电影”达成合作，将联手投资拍摄电影。2020-11掌阅科技市占率第二的数字阅读平台，公司由渠道分发起家，2015 年开始自建内容体系，目前已经拥有超16.8%过 50 万册数字阅读内容，覆盖市场上 33.3%的作者资源以及 5.2%的作品份额；同时公司借力手机预装等渠道实现了用户规模的快速扩张，目前拥有 1.4 亿活跃用户

35、，用户活跃率居于行业第一表 3：字节跳动数字阅读领域投融资事件梳理资料来源：IT 桔子，投中网，猎云网，&表 4：腾讯系阅文集团 VS 字节系掌阅科技腾讯系字节系阅文集团掌阅科技内容生产平台阅文集团由盛大文学和腾讯文学合并而成，旗下囊括创世中文网、起点中文网、起点国际、云起书院、起点女生网、红袖添香、潇湘书院、小说阅读网、言情小说吧等网络原创文学平台；榕树下、中智博文、聚石文华等图书出版及数字发行品牌；天方听书网、懒人听书等音频听书品牌。掌阅科技旗下包括掌阅文学网、红薯网、趣阅小说网、有乐中文网、神起中文网等原创网络文学平台。此外，字节自有及投资的其他内容生产平台还包括吾里文化、秀闻科技、鼎甜

36、文化、塔读文学、九库文学等。生态流量渠道分析内部渠道QQ 阅读、起点读书、起点国际、红袖读书等APP掌阅科技 iReader、iReader 电子书生态体系内渠道腾讯系分发渠道包括微信读书、腾讯视频、手机 QQ、QQ览器、腾讯新闻等浏字节系分发渠道包括头条、抖音、西瓜视频、火山小视频等。外部渠道百度、搜狗阅读、小米多看等内容制作平台新丽传媒、企鹅影业掌阅影业资料来源：阅文集团招股说明书，&阅文集团：内容壁垒高筑、渠道优势得天独厚阅文集团产品布局完善，完整覆盖从文学内容生产、文学内容分发到文学内容衍生环节。文 学内容生产环节，阅文旗下拥有起点中文网、创世中文网、潇湘书院、红袖添香等 8 个主要网

37、络原创文学内容平台。文学内容分发环节，以自有平台、腾讯自营渠道及第三方渠道多层次、充分覆盖用户。文学内容衍生环节，丰富的网络文学&库也为&运营与文学内容 IP化奠定了良好基础，公司全资子公司新丽传媒为国内领先影视制作公司，阅文集团可通过新丽传媒将网络文学作品开发制作电视剧、网络剧、电影，并与懒人听书、喜马拉雅、天方听书网、腾讯音乐等平台合作推广有声阅读。 内容优势：收拢行业半数作者和作品数，垄断头部优质内容。公司拥有国内早期建立的八大原创内容平台，同时参股国内领先女频内容原创网站晋江文学网。公司旗下红袖添香、潇湘书院、起点中文网和晋江文学网等均成立于 2000 年左右，经历近 20 年，已沉淀

38、众多作品和作者。从作者数量来看，阅文 2019 年全平台共拥有 810 万作者。2018 年阅文平台作者数量占网文总数 40%以上。从作品数量来看，2019 年阅文平台文学作品共计 1220 万。2018 年自有原创作品占全网网文总数的 44%，数量优势显著。从头部内 容来看，阅文几近垄断，2019 年中国网络文学男频作家（作品）影响力TOP50 中有 48部作品来自阅文集团旗下平台，占比高达 96%；女频作家（作品）影响力 TOP50 中有 49 部（其中有 5 部来自晋江文学网）来自阅文旗下平台，占比高达 98%。图 16：2017-2019 年阅文作者及占比图 17：2017-2019

39、年阅文网络文学作品数量及市场份额作者（百万）占比9.16.947.0%7.742.4%108642020172018201948%46%44%42%40%150010005000自有原创作品（万）第三方平台（万）自有原创作品市场份额2859%403597044%1010115020172018201980%60%40%20%0%资料来源：公司公告，公司官网，&资料来源：公司公告，公司官网，& 渠道优势：基于内容的领先优势，建立多层次分发渠道。阅文依靠腾讯社交体系，建立包含自有平台、腾讯自营、以及第三方合作渠道在内的多层次内容分发渠道。自有平台包含阅文旗下的网络原创内容平台、QQ 阅读以及 20

40、19 年新孵化的免费阅读平台飞读免费小说，覆盖超 1 亿的月活跃用户。其次，腾讯旗下产品矩阵庞大的用户基数，也为阅文提供良好的引流途径。腾讯阅读分发渠道包括微信读书、腾讯视频、手机 QQ、QQ 浏览器、腾讯新闻等，阅文集团向这些渠道提供内容吸引腾讯旗下庞大的用户群体。此外，阅文集团与小米多看、搜狗阅读等平台在手机阅读市场领域保持长期的战略合作关系，也获得了数亿的用户规模和巨大的流量，为阅文集团内容分发提供了更加多元化的渠道。图 18：阅文集团内容分发渠道资料来源：公司公告，腾讯新闻，QuestMobile，& &运营：作为腾讯新文创重要一环，拥有国内头部制作公司新丽传媒。阅文集团作为腾讯新文创

41、不可缺失的重要一环，可与腾讯游戏、电竞、动漫、影视、音乐形成“书影漫游”联动，提升文学变现效率。一方面，文学是 IP 的重要来源之一，可以将文学改编为游戏、影视动漫作品，有助于延长&的生命周期，提高&变现能力；另一方面，游戏、影视作品又可对文学形成反哺，进一步提高文学作品的价值。因而凭借以 IP 为核心腾讯新文创布局，与其他文娱内容形成有机结合，进而形成文化与商业价值的生态循环体系，将更加有助于阅文的文学 IP 运营。阅文通过设立或者并购等方式投资多家文娱类企业，从而更好地提高&运营的制作水平，投资并购主要集中在动漫、漫画、电影及影视剧的制作方面。表 5：阅文集团文娱相关对外投资阅文集团子公司

42、名称子公司控股公司名称主营业务占股比例天津阅新文化传播有限公司电视剧及电影制作50%山南光启影视有限公司电视剧及电影制作40%霍尔果斯凡人仙界文化传媒有限公司动画制作45%上海福煦影视文化投资有限公司动画制作36%上海咔咖文化传播有限公司动画制作30%上海阅文信息技术有限公司（100%）杭州娃娃鱼动画设计有限公司动画制作24%界视（天津）文化传播有限公司动画制作20%苍穹互娱（天津）文化传播有限公司影视剧、动画、游戏制作29%上海米未文化传媒有限公司影视剧、动画、游戏制作11%北京漫美文化传媒有限公司动画、影视制作10%互影科技（北京）有限公司互动影视制作9%上海宏文网络科技有限公司（100%

43、）上海阅文影视文化传播有限公司电影制作100%北京阅文星耀影视文化有限公司电影制作100%新丽传媒控股有限公司（ 100%）新丽电影（浙江）有限公司电视剧及电影制作100%新丽电视文化投资有限公司电视剧及电影制作100%资料来源：天眼查，Wind，&掌阅科技：“免费+付费”双轮驱动，“内容+流量”路径已清晰据比达咨询统计，2018 年掌阅科技在数字阅读流量生态中占据市场份额为 20.56%，是仅次 于阅文集团（市占率为 25.2%）的头部原创文学平台。据 Mob Tech 统计，公司由渠道分发 起家，2015 年开始自建内容体系，目前已经拥有超过 50 万册数字阅读内容，覆盖市场上 33.3%

44、的作者资源以及 5.2%的作品份额；同时公司借力手机预装等渠道实现了用户规模的快速扩 张，目前拥有 1.4 亿活跃用户，用户活跃率居于行业第一，是 A 股数字阅读生态下内容端与 用户端兼具先发优势的稀缺平台。数字阅读平台业务为公司核心业务，营收占比 80%以上。公司业务主要由三部分构成：数字阅读业务，&产品业务以及硬件业务，三者占公司总收入比分别为 84.1%，13.9%及 1.4%，其中&产品收入占比不断上升，较 2018 年提升 6.7pcts。2019 年上半年，公司将全部硬件业务出售给参股公司北京掌上智汇，此后硬件业务收入不再纳入公司合并报表范围。图 19：2015-2019 年公司各

45、细分主营业务收入（亿元）图 20： 2015-2019 年公司各细分主营业务收入占比（ %）数字阅读&产品硬件产品其他0.080.370.221.370.12.620.330.4515.6816.5615.8411.265.9220181614121086420201520162017201820191009590858075数字阅读&产品硬件产品其他7.112.772.280.890.53.232.201.154.640.551.410.177.1913.900.1792.5494.0694.0787.0184.1420152016201720182019资料来源：Wind，&资料来源：Wi

46、nd，&图 21：公司 2015-2019 年数字阅读收入及同比增速图 22：公司 2015-2019 年数字阅读业务毛利率181614121085.9264数字阅读收入（亿元）yoy90.3%15.6816.5615.8411.2639.2%5.6%100%80%60%40%20%0%60%50%40%30%20%10%数字阅读毛利率2-5.5%0-20%201520162017201820190%47.65%32.99%35.33%30.21%27.21%20152016201720182019 资料来源：Wind，&资料来源：Wind，&付费+广告变现齐头并进。公司针对付费意愿较低的客户

47、智能化定向推送掌阅免费版以及得间小说，实现广告收入增长同时平衡付费模式。针对免费阅读模式的兴起，公司采取两种方式进入免费阅读市场，一方面推出免费阅读 APP 得间免费小说，据 Quest Mobile 数据，2020年 1 月，得间免费小说 MAU 突破 200 万，在行业内位居 22 名。同时公司立足原有掌阅 APP，推出免费阅读体验版，针对不同敏感性客户提供不同的付费方式，挖掘用户价值，体验版用户选择看广告进而免费阅读，用户也可自主选择付费阅读，同时用户还可以开通会员享受去广告特权等。 免费用户广告变现模式为公司打开收入增长空间。公司在免费阅读模式中主要设立开屏 广告、视频广告、插屏广告、

48、横幅广告等广告展示方式，提供多种变现途径。在免费阅 读模式兴起之前，公司数字阅读业务主要由用户阅读付费构成，在线阅读行业整体付费 率较低，而免费阅读模式扩展了大部分非付费用户的变现空间，2019 年公司新增得间免 费小说 APP 和掌阅免费体验版的广告业务，为平台海量的活跃用户新增了流量变现途径。免费阅读做大行业规模，公司作为行业第二大数字阅读平台，&产品业务具有较大增 长空间。由于免费阅读的商业模式是流量变现，且用户对于内容质量的敏感性较低，因此免费阅读公司大多着力于渠道建设，为了在短时间内扩充内容数量配合渠道建设，多对&采取买断模式。因此，掌阅科技成为免费阅读行业最主要的内容供应方之一。图

49、 23：掌阅 APP 免费版界面图 24：掌阅 APP 付费版界面资料来源：掌阅 APP资料来源：掌阅 APP联合字节破局，“内容+流量”差异化路径已清晰。字节跳动全资子公司将成为公司第三大股东，强强联合共建数字阅读新生态。公司 11 月 5 日发布公告，掌阅科技控股股东及实控人与量子跃动签订了股份购买协议及补充协议，成湘均和张凌云拟将其分别持有的 2252万股、2252 万股无限售流通股份转让给量子跃动，合计对价人民币 11 亿元。本次股份转让价格确定为 24.42 元/股，不低于本协议签署日前一个交易日的上市公司股票收盘价的 90%，股份转让价款总额为 11 亿元。本次协议转让完成后，量子

50、跃动将成为持有公司 5%以上股份的股东，并向公司提名一名董事，量子跃动将成为公司的关联法人；量子跃动成为公司的重要股东。公司与字节跳动签署了文字作品授权使用许可协议之补充协议，与字节跳动深化合作，共同发展阅读业务，并加强内容生产、投放运营、商业化等方面的合作。掌阅科技与字节跳动的合作是在免费阅读 APP 拉动行业增长的背景下，基于内容与流量的强强联合，双方携手探索新的变现路径，有望打破既有数字阅读行业的变现困境，探索出付费与免费+广告并存的模式。掌阅科技具备内容与用户规模的先发优势，叠加字节流量优势，有望成为破局数字阅读行业成长模式的重要力量。从短期来看，免费阅读 APP 仍具备头部 APP

51、渗透率提升的时间，掌阅科技的优势在于本身已经积累了 1.4 亿的用户群体，在联手华为等手机渠道商的基础上，进一步联手互联网巨头字节跳动，有望继续实现用户规模增长；从长期来看，渠道红利见顶，竞争的核心将回归内容，但是当前阶段对于免费阅读 APP 而言，内容的补足暂时让位于用户规模扩张，而掌阅科技具备内容先发优势。图 25：头部数字阅读 APP 的渗透率资料来源：Quest Mobile，比达咨询，&平台与内容各取所需，携手攻城略地互联网巨头布局数字阅读内容赛道，意在获取数字阅读内容承载的用户与内容价值。一方面，数字阅读内容作为一种商品形态，承载着可观的用户量；另一方面，作为一种内容形态，数字阅读

52、内容作为泛娱乐产业的 IP 源头，具有广阔的衍生价值。数字阅读用户基本盘稳固，是互联网巨头全景流量战略的重要组成部分。数字阅读已经成为我国国民主要的阅读方式。据我国国民阅读调查，数字阅读增长趋势显著强于纸质书阅读。2018 年中国国民人均阅读量达 7.99 本，其中纸质书 4.67 本，电子书 3.32本。随着我国全民阅读意识的普及及国民阅读量的上升，2018 年我国成年国民数字阅读接触率达 76.2%，综合阅读率达 80.8%。图 26：2010-2018 年中国国民人均阅读量图 27：2010-2018 年中国国民数字阅读接触率纸质书（本）电子书（本）4.77 4.56 4.58 4.65

53、 4.66 4.674.25 4.35 4.393.22 3.26 3.21 3.12 3.322.35 2.481.420.73690%数字阅读接触率综合阅读率77.1% 77.6%76.7%78.6%79.6%79.9%80.8%580%76.3%80.3%73.0%470%60%350%240%130%020%68.2%64.0%58.1%50.1%38.6%40.3%32.8%76.2%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20182010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018资料来源：全国国民阅读调查

54、数据，&资料来源：全国国民阅读调查数据，&互联网红利普遍见顶的情况下，数字阅读月活跃用户仍保持增长。根据 Quest Mobile 数据， 2019 年 6 月移动互联网典型子行业月活跃用户增速 Top15 中，数字阅读行业月活跃用户同比增速达 26.7%，仅次于教育学习（46.8%），增速位列第二。图 28：移动互联网典型子行业月活跃用户增速 Top1512109.009.972018.62019.6yoy8.3210.909.6911.0150%40%26.7%864.86 4.84 4.97427.07 7.164.686.917.484.1530%20%10%00%资料来源：Quest

55、 Mobile，&数字阅读成为超级 APP 的内容标配。超级 APP，指 DAU 超过 1 亿，已成为“装机必备”的基础应用，如微信、QQ、百度、淘宝、支付宝、今日头条、QQ 浏览器、爱优腾长视频等。超级 APP 致力于构建闭环生态系统，重视内容建设，超级 APP 凭借其流量优势吸引阅读厂商入驻，并通过小程序为阅读厂商搭建流量入口，为阅读厂商提供流量的增量空间。互联网进入下半场，布局全景流量已成为行业共识，以微信、百度、今日头条为代表的超级APP 作为流量聚合体，自建内容生态，平台配备阅读内容意在提高超级 APP 的用户粘性。图 29：互联网巨头全景流量图谱资料来源：Quest Mobile，

56、&2019 年中国数字阅读全景生态中，移动阅读 APP 以 49.7%的流量占比排名第一位，超级APP 占比 14.5%，小程序占比 13.4%，而 H5 占比 7.8%。移动阅读 APP 作为传统网络文学阅读渠道，贡献过半生态流量，而超级 APP 成为移动阅读生态流量最具增长潜力的入口之一，阅读已经成为超级 APP 的内容标配。图 30：2019 年中国数字阅读全景生态流量结构分析H5, 7.8%其他, 2.1%手机预览,12.5%小程序,13.4%阅读APP, 49.7%超级APP,14.5%资料来源：比达咨询，&数字阅读内容作为泛娱乐 IP 源头，具有广阔的衍生价值。文学作品 IP 具有

57、一定的流量与粉丝基础，可改编成电视剧、电影、动漫、有声书、游戏以及开发玩具等衍生品，从而拓宽内容的变现路径。自 2014 年起，IP 改编热潮兴起，发展至今文学 IP 向电视剧、电影、动漫、有声书等的改编已经较为成熟，并成为当下国内电影、电视剧、国漫和有声书的重要 IP 来源，而文学 IP 向游戏、玩具衍生品、主题公园等的改编潜在市场规模最大，尚未充分开发。图 31：泛娱乐产业链上、中、下游市场规模预估资料来源：易观智库，& 电视剧方面，IP 改编电视剧占据头部位臵，文学 IP 向电视剧改编已成为常态。2019 年骨朵数据剧集年榜 Top10 电视剧中，9 部为 IP 改编电视剧，且 IP 来

58、源全部为网络文学作品，占比高达 90%。排名电视剧IP 改编/原创剧本IP 来源表 6：2019 年骨朵数据剧集年榜 Top101知否知否应是绿肥红瘦IP 改编关心则乱同名小说2亲爱的，热爱的IP 改编墨宝非宝蜜汁炖鱿鱼3陈情令IP 改编墨香铜臭魔道祖师4都挺好IP 改编阿耐同名小说5倚天屠龙记IP 改编金庸同名小说6封神演义IP 改编明代长篇小说7小女花不弃IP 改编桩桩同名小说8庆余年IP 改编猫腻同名小说9小欢喜IP 改编鲁引弓同名小说10夜空中最闪亮的星原创剧本资料来源：骨朵数据，& 电影方面，多部文学 IP 改编电影获得良好票房表现。 2019 年票房排名 Top10 的国产电影（包

59、括合拍片）中，流浪地球（46.9 亿）、疯狂的外星人（22.1 亿）、烈火英雄（17.1 亿）、少年的你（15.6 亿）4 部为文学作品 IP 改编电影，分别改编自刘慈欣原著小说的流浪地球、疯狂的外星人，鲍尔吉原野的长篇文学作品最深的水是泪水，玖月晞原著小说少年的你,如此美丽。票房排名榜 Top10 的剩余 6 部电影中，榜首哪吒之魔童降世（50.2 亿）同样为 IP 改编电影，IP 来源为中国传统神话故事。表 7：2019 年票房排名榜 Top10排名电影票房（亿元）IP 改编/原创剧本IP 来源1哪吒之魔童降世50.2IP 改编中国古代神话故事2流浪地球46.9IP 改编刘慈欣同名小说3我

60、和我的祖国31.7原创剧本4中国机长29.1原创剧本5疯狂的外星人22.1IP 改编刘慈欣乡村教师6飞驰人生17.3原创剧本7烈火英雄17.1IP 改编鲍尔吉 原野最深的水是泪水8少年的你15.6IP 改编玖月晞少年的你，如此美丽9扫毒 2 之天地对决13.1原创剧本10误杀12.8翻拍翻拍自印度电影误杀瞒天记资料来源：猫眼专业版，& 动漫方面，文学 IP 改编动漫关注度较高，播放量位居前列。2019 年骨朵数据动漫排行榜 Top10 中，斗罗大陆、灵剑尊、魔道祖师三部为网文改编动漫，其中斗罗大陆年播放量 80.5 亿次，位列榜单第一名。斗罗大陆的高播放量充分说明网文 IP改编动漫具备较大潜力