基础化工行业发展趋势分析

1、基础化工行业发展趋势分析创新周期、产业转移概要21.初识基础化工行业基础化工行业基本面研究要点投资机会把握与风险识别1.初识基础化工行业31.1 基础化工行业的特征差异化、周期性、体量小1.2 基础化工行业研究的意义经济之窗、投资机会多、爆发力强基础化工行业的差异化4基础化工产品原料多元，下游涉及经济各门类，涵盖衣食住行玩等各领域；海通基础化工行业包括5大门类：基础化工原料、专用化学 品、化肥农药、化学纤维、橡塑制品，近300个上市公司；每一种化工产品形成一个子行业，各子行业特性差异极大； 每个公司涉及一个或多个子行业；不同子行业涉及不同上下 游，具有迥异的竞争格局。5图：化工行业产业链原油煤

2、天然气其他物质化工的基础原料石油化学制品橡胶纤维汽车工业纺织工业肥料产品基本化学制品其他化学制品农药各种制品农业房地产行业电子、家电等行业化工行业整体处于国民经济的中游行业、与多数下游行业密切相关、下游行业景 气度对其影响较大化工行业处于国民经济中游资料来源：WIND，海通证券研究所6下游行业的差异化资料来源：海通证券研究所7产品特性的差异化按照化工品特性，我们将基础化工行业可以分为：基础化工原料、专用化学品、 化肥农药、化学纤维、橡塑制品等5大门类，超过30个子行业。纯碱氯碱醇醚PTA聚氨酯原料钛白粉炭黑磷化工染料中间体电子化学品胶粘剂民爆制冷剂助剂涂料氮肥磷肥钾肥复合肥草甘膦百草枯其他农药

3、涤纶涤纶工业丝锦纶粘胶氨纶轮胎输送带合成革塑料薄膜改性塑料专用化学品化学纤维橡塑制品基础化工原料化肥农药基础化工行业的特征-周期性基础化工行业是典型的周期性行业，盈利波动大，2004-2017年间，行业净利增 速巨幅波动；且各子行业周期迥异，如2004-2017年间，化学原料、化学制品两 个行业盈利变化趋势几乎相反。图：基础化工行业净利增速图：化学原料与化学制品净利增速-600%-400%-200%0%200%基础化工行业净利增速1000%500%0%-500%-1000%-1500%-2000%化学原料净利增速化学制品净利增速资料来源：WIND，海通证券研究所8基础化工行业的特征-体量小基础

4、化工行业虽然公司众多，但市值偏小，平均市值72亿元，是A股平均市值较 小的行业之一，将近全部A股上市公司平均156亿元市值的一半；2017年基础化 工上市公司平均净利2.6亿元，而A股平均是9.6亿元。图：基础化工与全部A股平均市值对比1801501209060300基础化工全部A股2018年6月平均市值（亿元）图：基础化工与全部A股平均净利润121086420基础化工全部A股2017年平均净利润（亿元）资料来源：WIND，海通证券研究所9101.初识基础化工行业1.1 基础化工行业的特征差异化、周期性、体量小1.2 基础化工行业研究的意义经济之窗、投资机会多、爆发力强基础化工行业-公司之窗基

5、础化工行业公司众多，上市公司中，既有强周期公司、又有成长型公司；既有 一般制造业公司、又有品牌渠道类公司；既有原料类公司、又有制品类公司，研 究化工行业可以接触各种各样的公司。强周期成长制造业原料品牌渠道制品资料来源：海通证券研究所11基础化工行业-公司之窗12资料来源：海通证券研究所基础化工行业是典型的中游行业，连接上游原料及下游各行业，对经济变化敏 感，化工品价格（高频）、产销量、化工企业盈利是经济变化的晴雨表。案例：2010年下半年-2011年初，化工原料价格普遍大涨，反映经 济有过热的迹象；同期化工制品盈利逐步收窄，反映高成本 难以顺利传导，经济有下滑的苗头。13基础化工行业子行业多，

6、子行业周期交错，总会有子行业处于景气；公司多、涉 及上下游行业多，因而投资机会也多，每年都会涌现出诸多牛股，而钢铁、水 泥、煤炭、房地产等同质性行业则更多的表现出一荣俱荣、一损俱损的特征。资料来源：WIND，海通证券研究所201520162017年涨幅50%1683940年涨幅100%923016表：最近3年基础化工牛股统计（家）基础化工行业-投资机会多14基础化工行业-爆发力强基础化工产品价格具备高弹性，相应基础化工行业上市公司盈利具备高弹性；基 础化工涉及诸多日新月异的新兴行业，相应一些公司的估值还具备了高弹性，由 此而来，基础化工的机会呈现出爆发力强的特征。下图举例化工个股历史表现。美达

7、股份9倍！20个月芭田股份12个月5倍！传化股份1倍！3个月资料来源：WIND，海通证券研究所主要内容15初识基础化工行业基础化工行业基本面研究要点投资机会把握与风险识别2. 基础化工行业基本面研究要点162.1 宏观的视角需求驱动和政策导向、产业背景、大宗商品的影响2.2 供给的变化强制力、格局突变、自发调整2.3 景气循环的信号价、量、开工率、库存、盈利下游需求对化工影响较大，密切关注下游需求政府刺激经济的举措，最终会反映到相应基础化工子行业的需求上来，密切跟踪 政策变化及实体变化。刺激基建民爆、轮胎案例：举措受益子行业家电下乡聚氨酯光伏、新能源车光伏、锂电材料环保变严染料、农药资料来源：

8、海通证券研究所宏观的视角-需求以及政策导向17国内制造业研发水平相对发达国家有差距，做代工的企业较多，产能转移持续进 行，相关基础化工领域迎来机遇。成长股一般出现在代工的企业，和有品牌的类 消费企业，自我研发的企业较少。医药、农药产业转 移医药、农药中间体受益子行业案例：趋势电子产业转移光学膜、液晶材料资料来源：海通证券研究所宏观的视角-产业背景18宏观的视角-大宗商品的影响19化工材料的诞生对天然材料的替代，化纤用于替代棉花、合成橡胶用于替代天然 橡胶、化肥用于替代天然肥料。案例棉花供需缺口化纤牛市变化影响天然橡胶供需缺口合成橡胶牛市农产品价格大涨化肥、农药牛市资料来源：海通证券研究所2.

9、基础化工行业基本面研究要点202.1 宏观的视角需求驱动和政策导向、产业背景、大宗商品的影响2.2 供给的变化强制力、格局突变、自发调整2.3 景气循环的信号价、量、开工率、库存、盈利供给的变化-强制力21强制力在一定时期内对供给冲击较大；强制力有很多形式，主要有：装臵故障（爆炸、检修）、政策限制（多为环保因素）、运输受限、能源受限等。资料来源：海通证券研究所表：强制力类型强制力类型案例装臵故障2007年沧州大化TDI装臵爆炸政策限制2013-2014年国内外H酸装臵因环保问题关停能源受限天然气供应紧张经常导致气头尿素、纯碱等化工品供给受限供给的变化-格局突变22在某些寡头竞争的子行业里，寡头

10、之间的协同or对抗的关系变化，会深刻影响行 业竞争格局。资料来源：海通证券研究所表：寡头垄断案例案例事件染料行业龙盛、闰土两家寡头之间关系的变化维生素B1寡头竞争策略变化MDI寡头市场策略的变化市场经济条件下，企业会根据经营 状况调整供给；高盈利带来新增供给，亏损 引起供给减少；行业自发调整属于“润物细无声”的渐进式变化，但力量强大； 自发调整多发生于民营企业占主导的行业中，而国企占主导的行业中盈利、亏损 与否并不一定是相关主体决策的重要依据。供给的变化-自发调整23资料来源：海通证券研究所表：自发调整案例自发调整案例自发调整引发的新 增产能减少2012-2013年氨纶行业2.1 宏观的视角需

11、求驱动和政策导向、产业背景、大宗商品的影响2.2 供给的变化强制力、格局突变、自发调整2.3 景气循环的信号价、量、开工率、库存、盈利2. 基础化工行业基本面研究要点24基础化工行业作为典型的周期性行业，本行业及上下游的各项指标可以指示景气 循环所处的阶段；主要的量化指标有：价格、产量、开工率、库存、盈利。景气循环的信号25资料来源：海通证券研究所表：自发调整案例指标频率及来源价格多为日度数据，行业网站或调研产量多为月度数据，统计局或行业网站开工率定期跟踪，行业网站或调研库存定期跟踪，行业网站或调研盈利定期跟踪，实时测算或财报指标频率及来源初识基础化工行业基础化工行业基本面研究要点投资机会把握

12、与风险识别主要内容26吸引力来自大周期反转基础化工投资的逻辑供需动态分析投资机会的判断催化剂风险的识别案例投资机会把握与风险识别27大周期反转是极具吸引力的投资，低风险、高收益。吸引力来自大周期反转28基础化工行业区别于其他行业的特点在于以下两点：1）强 周期、高弹性；2）极具差异性；基础化工行业中不乏成长型公司，但机会更多的还是来自于 周期，大周期的反转持续时间长（向上周期13年），预期 回报高，信息相对透明，这种投资机会具有很强的吸引力。股价是产业变化及变化预期的映射。基础化工投资的逻辑29成长股：分享企业成长，在估值合理时重点关注，分享企业 成长，可以中长期持有；周期股：主要个股重点关注

13、企业盈利的改善，判断行业景气趋势；风险收益型股票：此类股票往往有风险投资类型，市场往往 会有分歧，股价难把握；其他：转型、收购等等。有效的供给、需求分析，不是简单的静态对比分析，需要建立供需动态分析的框 架，将库存的变化纳入，抓住主要矛盾进行判断。供需动态分析30基础化工行业属于资产较重的行业，产能的新建有时间周 期，这某种程度上，造就了行业的周期；关注指标：有效开工率，（开工产能/实际能开的最大产能）、新增产能、新增需求、替代品、库存、贸易商心态。催化剂31作为信号的催化剂事件发生后，进行研究分析判断，是比较有效率的；或者先经 过对行业基本面的深入研究并做出判断后，等待催化剂的出现，这是对于

14、预判的 验证。价格的上涨是基础化工投资机会当中最常见的催化剂；财报的公开披露，容易形成市场共识；事件性催化剂：装臵变化、政策的颁布实施、行业重大变 化、其他信息。32草甘膦行业2012-2013经历了轰轰烈烈的大周期，江山股份一年半间股价上涨4 倍，是盈利、估值双轮驱动的结果。资料来源： WIND，海通证券研究所0102030405060020000400006000080000100000Jan-06Jan-07Jan-08Jan-09Jan-10Jan-11Jan-12Jan-13Jan-14图：草甘膦价格与江山股份股价走势120000草甘膦价格（元/吨，左轴）江山股份股价（元，右轴）农产品牛 市，生物质 能源催生转基因作物需 求，草甘膦需求爆发金融危机 爆发，草甘膦需求畏缩， 行业去库存行业持续亏损，行业持续去产能行业库存降至低位，被动补库存，供需 格局转好，开始第一波行情环保核查引 发去产能预期，激发囤货 热情，行情井 喷大周期的案例-草甘膦2012年底-2013年，氨纶景气回暖，华峰氨纶从底部最高涨3倍。氨纶核心推荐逻辑：氨纶