公司控股股东“掏空”行为文献综述

1、【摘 要】在我国，控股股东“掏空”上市公司的现象大量存在。大股东和小股东之间的代理 问题是上市公司中两大主要代理问题之一，大股东和中小股东间的代理问题是新环境下需要 研究的重点问题，关系到投资者的保护、公司治理和整个资本市场的健康发展。因此加强与 “掏空”相关问题的研究，有一定的理论和现实意义。本文主要梳理了国内外“掏空”的研 究文献，对其研究的重点进行了归纳。【关键词】控股股东；掏空；文献综述一、引言目前,股权不是分散是相当集中，因此控股股东的行为方式及其后果正成为公司治理与 财务理论的重要研究领域之一，公司的两大主要代理问题存在于管理者和股东之间以及大股 东和中小股东之间，而laporta

2、等（1999）认为大股东和小股东之间的代理问题在世界上大 多数企业中更为普遍。本文掏空是指控股东侵占上市公司利益的行为，掏空理论是针对集中的 所有权模式提出的。所有权的集中虽然在一定程度上减轻了股权分散情况下的公司代理成本， 但却增加了大股东谋取私人利益的能力。在司法体系不尽完善的国家，能够控制公司的大股东 可以向公司委派管理人员，还能采取关联交易等方式（deni，mcconnel,2003）。二、国外关于掏空的研究（一）掏空的原因“掏空”产生的原因主要是股权的集中度和法律的保护程度。股权过于集中导致企业的 控制权掌握在少数大股东手中，大股东出于私利，利用手中的控制权占用或转移公司的财产 和利

3、润johnson、la portro、shleifer（2000）指出，股权的过度集中很容易造成大股东 侵害小股东利益的发生claessens,fan和lan（2002）指出大股东损害企业利益而谋取私利的 原因主要是大股东对企业的控制权和所有权不一致。holderness（2003）的研究表明在控制 权私有收益的驱使下，大股东会进行转移上市公司资源对其进行“掏空”。法律的实施也对投 资者产生影响，对投资者的保护越强，越能遏制大股东侵占中小股东利益的行为若法律对投 资者的保护很弱，“掏空”行为便更加猖狂。coffee（2001），la porta etal（1998，2000） 研究发现在对小股

4、东保护较弱的国家大股东的“掏空”更容易发生llsv（2000）也在一系 列文章中指出中小投资者受到大股东侵害的主要原因在于对投资者的法律保护不够。（二）“掏空”的方式在国外文献中探讨的“掏空”的主要方式包括关联交易、担保、并 购和股利政策等。johnsonetal（2000）认为控股股东通过转移公司财产和利润的手段侵占中 小股东利益的“掏空”行为主要有过高的管理者薪酬、贷款担保、稀释股权等几种形式。 claessens etal.（2002）研究发现，在东亚9个国家2980家上市公司中，有三分之二以上的 公司存在控股股东，而控股股东对小股东的剥削利用的是股利政策bertrand（2002），b

5、ae、 kang和kim（2002）以及joh（2003）指出，企业集团的所有者通过并购等途径将资源从具 有低现金流的公司转移到具有高现金流的公司也是“掏空”的重要方式。denis和mcconnell（2003）认为在司法体系不尽完善的国家，控制公司的大股东不仅可以向公司委派管理人员， 还可以通过关联交易来对公司进行“掏空”。三、国内关于掏空的研究（一）“掏空”的研究国内文献中，主要关于“掏空”的影响因素主要有股权结构、控股方式、法律环境、股 利政策、信息披露、独立董事的监督、投资者保护、市场竞争和公司成长性等。（1）股权结构股权结构主要研究控股比例对“掏空”的影响。李增泉，孙铮，王志伟（20

6、04）以我国 a股上市公司20002003年的关联交易数据为基础，对所有权结构与控股股东的掏空行为之 间的关系进行了实证分析发现，控股股东占用的上市公司资金与第一大股东持股比例之间存 在先上升后下降的非线性关系，但与其他股东的持股比例则表现出严格的负相关关系。高雷， 何少华和黄志忠（2006）则采用非平衡面板数据模型发现股权集中加剧了控股股东的掏空， 股权制衡对控股股东的掏空无影响。黄志忠（2006）通过单方和多方的博弈分析，得出以下结 论：控股股东持有的股份比例越高，侵占公司资源的可能性越低；在大股东数量少、第一大 股东持股比例较低的情况下，大股东可能会合谋侵占公司资源，导致上市公司资源被侵

7、占的 程度增大；随着大股东数量的增多，上市公司资源被侵占的可能性和程度都会降低；在股权 极其分散（全流通）的条件下，大股东仍有极大的动机侵占上市公司资源。（2）控股方式控股方式的不同也会对“掏空”产生不同的影响。李增泉，孙铮，王志伟（2004）发现 控股股东的控制方式以及产权性质也对其资金占用行为具有重要影响。其中通过控股公司控 制上市公司的控股股东占用的资金低于通过企业集团控制的上市公司，国有企业控制的公司 的控股股东占用的资金高于非国有企业控制的上市公司。高雷，何少华和黄志忠（2006）认 为管理者持股与基金持股均能抑制控股股东的掏空，国家控制没有加剧控股股东的掏空，企 业集团控制加剧了控

8、股股东的掏空。（3）法律环境法律环境是影响“掏空”的重要因素。指出较高的法治水平能够有效地遏制控制性家族 的“掏空”行为。罗党论和唐清泉（2007）研究表明，市场环境显著地影响了控股东“掏空” 的行为。地区间政府干预市场越少、金融市场越发达，该地区的上市公司越不会发生控股股 东“掏空”行为，地方政府的财政赤字会直接或间接地驱动了控股股东“掏空”行为。（4）股利政策股利政策与“掏空”的关系研究主要是反映了控股股东“掏空”的方式，如谢军（2006） 发现，第一大股东具有发放现金股利的显著动机，而且这种动机不受股东性质的显著影响。（5）独立董事的监督由于独立董事具有监督的作用，因此也有学者研究独立董

9、事是否能够抑制大股东的“掏 空”行为，研究结论很多都未能发现独立董事比例与大股东资金占用之间存在显著相关关系， 叶康涛，陆正飞和张志华（2007）认为这可能源于模型设定偏差，中国上市公司的独立董事 变量具有内生性，在控制独立董事内生性情况下，发现独立董事变量与大股东资金占用显著 负相关。（二）“掏空”理论应用研究国内有些学者利用“掏空”理论来研究股利政策、现金流、关联担保、并购以及资 产重组等问题。谢军（2006）利用自由现金理论和掏空理论来探讨股利政策和公司成长性。 李增泉，余谦和王晓坤（2005）研究了并购和“掏空”的关系后发现，当公司具有配股或避亏 动机时进行的购并活动能够在短期内显著提

10、升公司的会计业绩，而无担保资格之忧时进行的 并购活动目的在于掏空资产，会损害公司的价值，但掏空行为对公司的会计业绩却没有显著影 响。四、结语我国关于信息披露、投资者保护、市场竞争和公司成长性与“掏空”的关系研究较少。 高雷，何少华和黄志忠（2006）研究发现信息披露透明度和投资者保护均显著影响了控股股 东的掏空，产品市场竞争是抑制控股股东掏空的有效机制。谢军（2006）通过实证观察到企 业成长性机会能够弱化第一大股东分配现金股利的激励，并促使公司保留更多的现金用于有 价值的投资机会。高雷和宋顺林（2007）指出，提高投资者保护水平在一定程度上可以缓和 控股股东的掏空。“掏空”反映了大股东对中小股东的利益侵占，大股东和中小股东间的代理 问题是新环境下需要研究的重点问题，关系到投资者的保护、公司治理和整个资本市场的健康发展。因此加强与“掏空”相关问题的研究，有一定的理论和现实意义。参考文献：李增泉，孙铮，王志伟.“掏空”与所有权安排一来自我国上市公司大股东资金占用的 经验证据j.会计研究,2004(12).高雷，何少华,黄志忠.公司治理与掏空j.经济学季刊,2006 (7).罗党论，唐清泉.市场环境与控股股东“掏空”行为研究一一来自中国上市公司的经验 证据j.会计研究,2007(4).谢军.股利政策、第一大股东和公司成长性：自由现金