铜市从交易预期到卖现实

1、目录一、行情回顾与未来行情展望 .- 4 -1.1 行情回顾.- 4 -1.2 未来行情展望.- 5 -二、宏观面：疫苗落地推动经济回升.- 5 -2.1 疫情与疫苗研发进展.- 5 -2.2 中国经济复苏，节奏上先强后弱.- 7 -2.3 欧美经济将复苏，但低于潜在水平.- 9 -三、基本面：原料供应增加，消费平稳增长.- 10 -3.1 全球铜矿供应恢复.- 10 -3.2 全球精炼铜供应将增加.- 11 -3.3 废铜供应回升.- 13 -3.3 全球精铜消费小幅回升.- 14 -3.3.1 中国铜消费进入低速增长期.- 15 -3.3.2 海外需求回补，但难弥补 2020 年减量 .-

2、 19 -3.4 全球小幅累库.- 19 -一、行情回顾与未来行情展望行情回顾2021 年上半年铜价大幅走强，一月份由于欧美疫情形势再度严峻，市场避险情绪升温，同时美联储在 1 月 7 日的会议纪要中提出“一旦取得实质性进展，美联储就要逐步缩减 QE”，市场预期美联储的宽松政策到头，美元指数低位回升，但是中国的碳中和政策以及疫苗开始逐步接种，铜需求以及市场情绪均不悲观，铜价仅小幅震荡偏弱。而进入 2 月铜价开始启动，欧美疫情随着疫苗接种而出现明显好转，市场交易海外经济复苏、通胀预期逻辑，LME 库存下降至 2006 年以来低点同时 LME 现货升水大幅上涨至 62.25 美元/吨，宏观预期与基

3、本面偏紧共同推升铜价大幅走强，沪铜主力直接突破 7 万，而随着对美联储缩减 QE 的担忧，美债收益率在 2 月底开始大幅走强，令资产价格承压，铜价也高位回调，但随着中国两会召开，市场炒作中国 2030 年碳达峰，绿色经济带动铜需求，从而令铜价回调有限，铜价一直盘整到 4 月中旬，而随着美联储主席持续淡化通胀担忧并重申宽松货币政策，市场对缩减 QE 担忧缓解，美债收益率回落，铜价再度启动大涨行情，沪铜主力最高突破 7.8 万，而随着大宗商品飙升，中国当局调控大宗商品的政策指导频出，同时美国 4、5 月通胀大幅超出市场预期，美联储缩减 QE 的预期再度强烈，铜价从 5 月中旬见顶后开始一路回调，而

4、中国国储局 6 月下旬出台抛储政策，铜价最低回调至 4 月中旬铜价起涨点，整体来看，上半年铜价是由宏观面主导，基本面动力较为有限，上半年虽然铜矿供应紧张，但粗铜充裕以及硫酸价格大幅走强，冶炼厂利润及生产进度并未受到影响，冶炼厂开工率处于高位，而下游需求由于铜价大幅上涨而受到抑制，国内现货转为贴水运行，且精废价差持续在千元上方运行，废铜杆对精铜杆替代明显，而且海外消费复苏预期也迟迟未落地，在 2 月底 LME 库存触及历史低位后开始逐步攀升至 21 万吨以上，内外供需均不利于铜价，但市场对于绿色经济带动铜未来需求的预期强劲，基本面对铜价整体偏中性。最终沪铜主力上半年涨幅 图1：内外盘铜价走势 图

5、2：扣除沪伦比值数据来源：Wind，数据来源：Wind， 图3：国内现货升贴水 图4：LME现货升贴水数据来源：SMM，数据来源：Wind，未来行情展望展望 2021 年行情，上半年铜市将以买预期为主，疫情无论是对情绪打压还是对经济抑制均已被市场预期，而疫苗大概率在上半年开始接种，然从接种到产生实际经济效果前，考虑到疫苗产量和接种率，疫苗产生实际效果要到下半年，因此在上半年市场将会以交易预期为主，同时 2020 年上半年全球通胀水平受低基数影响将明显抬升，美国经济仍受疫情拖累而增长低于潜在水平，美元维持弱势，宏观面利好有色，铜矿产量释放在下半年，原料偏紧将在上半年为铜价提供支撑，预期上半年铜价

6、走强。下半年市场开始进入验证期，宏观复苏的实际成效恐不及预期，海外经济虽有复苏但难超过疫情前水平，同时基本面超预期因素少，供应端小幅增长，而下游消费，国内在电网、房地产和基建投资均已进入平稳增长期，铜消费低速增长，海外消费回升力度难弥补 2020 减量部分，预计下半年全球铜市将累库，基本面拖累铜价。整体判断，铜价先扬后抑，沪铜主力运行区间在50000,67000二、宏观面：疫情与经济复苏疫情与疫苗研发进展截止 2020 年 11 月底，全球新冠疫情感染人数累计达 6300 万，死亡人数累计达 146.5 万。2020 年新冠最初在中国爆发，但中国严防严控疫情在 3 月份开始进入收尾阶段，之后疫

7、情防控重点在于境外输入，而海外主要发达国家于 3、4 月份达到第一波疫情峰值，随后疫情在发展中国家发酵，南美、印度分别在 8、9 月达到顶峰；10 月下旬欧美国家疫情第三次爆发，美国新增确诊病例连续攀升，日增确诊病例最高超 20 万例，而法国、西班牙、德国、英国也再度宣布进入全国或区域性封锁，以抗击疫情。虽然全球确诊案例还在不断上升，但死亡率却在下降。这意味着人类对于新冠疫情的认知在不断加深。 图5：全球新冠每日新增及死亡率走势 图6：欧美每日新增确诊病例数据来源：Wind，数据来源：Wind，截止到 11 月底疫苗进展是全球经济的潜在积极因素，全球共有 48 支疫苗处于临床试验阶段，其中 1

8、0 支处于第三阶段临床试验；最新的三期临床试验的中期数据显示，辉瑞、moderna 的保护率高达 90，阿斯利康和牛津大学联合开发的疫苗的保护效力也超过了 70。11 月 20 日，辉瑞、德国 BioNTech 共同宣布，已经向美国食品药品监督管理局提交 mRNA 新冠疫苗 BNT162b2 的紧急使用权申请，该疫苗有望于 2020 年 12 月中旬至年底前在美国的高危人群中使用。美国、德国、英国、俄罗斯均宣布将于今年年底前开始新冠疫苗接种。但大规模疫苗接种预计要到 2021 年二季度。但是，即便疫苗出现，接种也需要时间渐进完成，而且很多民众犹豫是否接种疫苗，考虑到疫苗接种速度以及疫苗接种率，

9、预计接种疫苗的经济效益要到 2021 年下半年才能出现。 表 1：进入第三阶段临床试验的疫苗生产厂商（国家）科兴中维（中）技术路线灭活抗原全病毒剂数2间隔时间0/14 天国药中生/武汉（中）灭活全病毒20/21 天国药中生/北京（中）灭活全病毒20/21 天康希诺（中）腺病毒载体 Ad-5S10/21 天牛津大学/阿斯利康（英）腺病毒载体 ChAdox1-SS20/28 天Gamaleya（俄）腺病毒载体 Ad-5/26S20/21 天Janssen（美/比利时）腺病毒载体 Ad-26S-2P20/56 天Novavax（美）重组 VLPS-2P20/21 天Moderna/NIAID（美）m

10、RNAS-2P20/28 天BioNTec/辉瑞/复星（德/美/中）mRNAS-2P20/28 天资料来源：WHO，建信期货研发部中国经济复苏，节奏上先强后弱一季度受疫情冲击GDP 同比下降 6.8，随着 4 月 8 号武汉解封标志着中国成功控制疫情，经济复工复产加速，二季度中国经济出现复苏态势，但消费端仍有不确定性，最终消费支出对 GDP 同比拉动为-2.35，资本形成和净出口对 GDP 同比拉动转为正增长，二季度经济增速 3.2。三季度经济复苏势头进一步巩固，最终消费支出对 GDP 同比拉动转正为 1.71，但资本形成拉动 2.6，低于 2 季度的 5，净出口拉动继续回升，由于海外疫情未得

11、到明显控制，中国防疫物质供应全球以及中国最先复工复产在国际贸易中赢得先机，推动出口持续增长，最终三季度 GDP 增 4.9。预计四季度经济增速会达到 5以上，全年经济增速在 2左右。 图7：中国GDP不变价当季同比走势 图8：三大需求对GDP增长的拉动数据来源：Wind，数据来源：Wind，展望 2021 年，消费重回拉动经济增长主动力，中国疫情防控常态化， 2020年 1-10 月社消增速-5.9，石油及制品类（-16.1）、餐饮（-21）、金银珠宝类（-9.8）、服饰类（-9.7）贡献主要跌幅，从当月数据看，除了石油及制品类同比增速依旧跌 11，其他细分类均表现亮眼，餐饮同比增 0.8，为

12、年内首次转正，金银珠宝类、服饰类同比增速分别为 16.7、12.2，可以看出消费在 2020 年四季度已经开始摆脱疫情负面影响，进入 2021 年，消费将延续 2020 年四季度增长态势，预计社消增速前高后低。固定资产投资有望维持韧性，房地产市场进入平稳发展期，基建小幅增长，制造业投资增速预计回到 5；而出口，预计在上半年海外生产和供应链受损仍就未完全恢复，我国产业链完备的优势将继续显现，出口有望得到支撑，但下半年随着海外生产恢复，进口的替代效应将逐渐减弱，我国的出口会回到潜在的增长水平。整体来看，2021 年上半年国内经济将延续 2020年四季度复苏优势而进一步向好发展，但下半年经济基本面或

13、较上半年有所弱化。 图9：社消中两大消费类型同比增速 图10：投资增速数据来源：Wind，数据来源：Wind，货币政策将持续稳健中性，2020 年初受到疫情冲击，中国货币财政政策双宽松，托底国内经济增长，但随着二季度国内快速复工复产，双宽松政策产生了宏观杠杆率攀升、企业套利、房价上涨等负面效应，在年中央行出手打击资金空转现象，银行间利率逐步向政策目标利率 DR007 回归，在下半年央行一直保持稳健中性货币政策。进入 2021 年，央行政策取向仍将是稳健中性，政策目标利率继续维持在 2.2，主要驱动因素有四方面：一是我国金融服务实体经济背景不变，货币政策既要保持流动性合理充裕，又坚决不搞“大水漫

14、灌”；二是央行政策目标是引导 M2 和社融增速与名义 GDP 增速基本匹配，2021 年国内经济将重回正常增长区间，稳健的货币政策更适合 2021 年经济增长模式，2021 年末社融存量增速或将回落至 11.5；M2 增速或将降至 9.5；人民币贷款增速基本持平于今年，为 12.8。三是宽松的货币政策恐会带来房价进一步上涨，与“房住不炒”政策相冲突，同时 2021 年经济仍处于后疫情时代的复苏期，制造业和消费回升仍需政策 ，货币政策也难收紧。四是就货币政策需兼顾的其他目标“稳汇率”“稳通胀”而言，其对货币政策的掣肘将继续减弱，“稳汇率”方面，受益于国内疫情防控得力，2021年我国经济复苏领先于

15、全球，同时中美利差已不断上升并创下历史新高，基本面上有利于国际资本流入国内。虽拜登当选，但中美关系的本质不会有所改变，拜登的变化主要是拉拢盟国共同遏制中国，中美之间的竞争格局已被市场充分预期，预计不会逆转 2021 年人民币的升值趋势。“稳通胀”方面，受猪肉供给增加、高基数等因素影响，未来 CPI 中枢或趋于下行，这意味着“稳物价”压力将进一步下降。整体判断，2021 年中国货币政策稳健中性，银行间 7 天质押回购利率将继续围绕 2.2利率中枢波动。 图11：银行间流动性 图12：中美利差数据来源：Wind，数据来源：Wind，欧美经济将复苏，但低于潜在水平2020 年 3 月份欧美经济开始受

16、到疫情干扰，一季度欧盟、美国 GDP 环比折年率分别为-3.3、-3.4，由于疫情导致的封锁使得二季度欧美国家经济活动大幅下降，失业率攀升，美二季度失业率一直处于 10以上，欧美二季度 GDP 环比折年率分别为-11.4、-32.8；三季度随着欧美封锁解除，以及宽松的货币政策和财政政策刺激，欧美经济均出现复苏，但美国经济恢复情况好于欧元区，欧美三季度 GDP 环比折年率分别为 11.6、38；进入 4 季度，由于美国二轮财政刺激迟迟未落地，支撑其三季度经济复苏的消费业出现疲软，而且美国第三轮疫情爆发，裁员情况增加，美国初请失业金人数在 11 月出现连续两周增加，美国经济复苏势头不稳。而欧洲由于

17、疫情爆发导致二轮封锁，四季度经济将再度受挫。整体预期， 2020 年美国经济增速-3.3，欧盟经济增速-6.9 图13：美国GDP环比折年率 图14：欧元区GDP增速数据来源：Wind，数据来源：Wind，进入 2021 年，随着人类对于新冠疫情的认知在不断加深以及疫苗研发进展乐观，2021 年欧美经济大概率会出现 V 型反弹，预计明年美国经济增速将上升至 4.3，欧洲回升至 5.3。货币政策方面，2021 年美欧经济尚不能完全走出疫情影响，美欧货币政策仍将维持宽松。具体来看，美国方面，美联储在 2020 年 8月更新其货币政策框架，将平均通胀目标引入货币策略，美联储在就业方面将淡化对低失业率

18、可能导致过度通胀的担忧；在物价方面将在通胀率持续低于 2时采取适当货币政策，容忍通胀率在一段时间内超过 2，以实现平均通胀率 2的长期目标。美联储打破长期以来对通胀率的上限控制，将就业改善提升至优先级。2021年虽美国经济将复苏，但失业率恢复到自然失业率水平可能性较小，美联储将不急于开启加息，在根据美联储的最新预测，联邦基金利率将维持 0-0.25水平至 2022 年；欧洲方面，欧央行已释放出 12 月将加码货币政策宽松的信号，但由于其欧公债 10 年期收益率持续在负值区间运行，且负值在 2020 年进一步扩大，制约欧央行宽松空间；财政政策方面，美国 2020 年国会预计年度赤字将达 3.3

19、万亿美元，预算赤字占 GDP 比重，创下 56 年来历史新高，高达 16。美国的赤字迅速增长，债务风险以及美国经济逐步复苏对二轮财政轮刺激需求下降，预计美国继续实施大规模财政刺激的可能性较小；欧洲将继续推动现有政策落地，7 月 21 日欧盟成员国就疫情后的财政支出计划达成一致，达成用于刺激经济的 7500 亿欧元 “复苏基金”总额，此次协议的达成是欧盟朝着财政一体化的重要进展，欧央行行长拉加德更是提出，欧盟领导人应考虑是否可以将其作为一项永久工具。美元走势上，由于美联储政策刺激打满、美国二轮财政刺激规模有限，未来美元供应增加压力较小，同时美国经济在 2021 年恢复力度强于欧元区，美欧十年期国

20、债收益率利差逐步攀升，欧元兑美元上涨趋势暂缓，赤字对美元的拖累边际弱化以及美元信用长期内仍然稳固，从而使得美元止跌，但 2021 年美国经济虽有恢复但离潜在水平尚有距离，美联储资产负债表规模仍处于高位水平，因此美元上行空间有限。 图15：美欧十年国债收益率利差 图16：美联储资产规模数据来源：Wind，数据来源：Wind，三、基本面：原料供应增加，消费平稳增长3.1 上半年精矿供应紧张但精铜产出增加2021 年上半年铜精矿市场供应紧张，SMM 统计的进口铜精矿 TC 从年初的47.34 一度下降至 29.57，主因今年以来智利秘鲁新冠疫情形势仍严峻，年初智利受恶劣天气影响以及秘鲁将主要运输公路

21、的流量均限制在一半以下导致当地铜精矿运输至港口出现延误，而且今年上半年智利罢工增加，4 月港口工人罢工，5 月必和必拓旗下 Escondida 和 Spence 铜矿罢工，罢工虽未对实际产出产生明显影响，但增加了市场对未来铜精矿供应担忧，不过粗铜供应充裕，粗铜加工费持续上涨，粗铜加工费与铜精矿加工费倒挂明显，在粗铜补充下，精铜生产稳中有增，中国 1-5 月精铜产出 424.4 万吨，同比增 14.1，今年虽然铜精矿 TC 持续走弱打压冶炼厂利润，但硫酸价格持续攀升，副产品收益部分抵消低 TC 影响，冶炼厂开工积极性高，据 SMM 统计初 1 月份受春节因素影响其他月份开工率均维持在 90上方，

22、因此在粗铜补充、硫酸价格走强的带动下，上半年虽然精矿供应紧张，精矿 TC 大幅低于冶炼厂盈亏平衡水平，但冶炼厂产出平稳，精铜产量稳步抬升。 图17：全球铜矿产量 图18：五大洲铜矿产出对比数据来源：ICSG，数据来源：Wind，未来铜精矿供应及冶炼产能扩张分析从铜企业资本支出角度来看，根据彭博数据显示，全球主要铜上市公司资本预算在 2013 年达到了峰值，2021 年资本预算在铜价大涨的带动下增加，但之后再回到下降阶段，整体上 2010-2015 年资本预算开支年均 986 亿美元，2016-2024 年资本预算开支年均 638 亿美元，较峰值水平下降 35。铜矿投产周期平均 10 年，相对投

23、产较快的必和必拓在智利 Spence 铜矿项目从发现到 2005 年投产用了 8 年时间。彭博最新研究表示当前由于不断提高的环保的意识铜矿的投产周期增加了 4 年至 14 年，因此根据资本预算开支情况估计，铜矿投产高峰期在 2020-2025 年之间，而 2026-2038 年由于资本开支不足因素影响，后续新增铜矿项目将较 2020-2025 年下降。 图19：全球铜企资本开支 图20：铜开发预算与新增产量数据来源：彭博，数据来源：S&P，从铜矿新增项目投产进度来看，彭博数据显示 2020 年是铜矿新建扩建的项目投产高峰在 2020 年出现，2021 年铜精矿增量未 92 万吨，略低于 202

24、0 年，这与年初预期一致，预计 2021 年全球铜矿产量 2145 万吨，较去年增加 4.5，上半年由于铜价大幅上涨，铜矿新增项目如期投产，ICSG 在其最新报告中指出由于新业务或扩大业务的额外产出，刚果民主共和国、蒙古、巴拿马和俄罗斯出现了强劲增长，但是今年主要的新增项目在于智利和秘鲁共计 63 万吨，上半年新增项目放量较小，投产主要集中在下半年。下半年铜矿商利润仍旧十分可观，投产意愿偏强，而疫情防控方面对投产的进度影响预计有限，虽秋冬季是疫情高发期，但当前随着疫苗接种率不断提升，预计下半年疫情对新投产项目影响有限，今年新增项目如期投产是大概率事件，因此下半年全球精矿市场供需将较上半年出现明

25、显改善。 图25:全球铜矿新建扩建项目数据来源：彭博，建信期货研究中心从冶炼产能扩张来看，中国有色金属工业协会铜业分会秘书长在今年 4 月CRU世界铜业线上会议表示：中国铜冶炼产能 2020 年增至约 834 万吨，精炼铜产能为1208 万吨。尽管从 2021 年到 2022 年将有一些新项目投入运营，但中国的铜冶炼产能将很快到顶。据统计，2021 年上半年共新增产能 32 万吨，其中金川铜业新增 17 万吨产能、紫金铜业新增 8 万吨产能、江西自立+兰溪自立新增 7万吨产能，远期规划 103 万吨：2021 年底大冶有色 40 万吨产能、江铜国兴在建产能 18 万吨、江铜宏源在建产能 10

26、万吨、五矿铜业十四五期间扩产 5万吨、2022 年广西南国铜业 30 万吨；海外，中国青山与自由港就印尼新建一座冶炼厂进行谈判，该冶炼厂的设计产能 55 万吨，预计完成时间 2023 年底。未来冶炼产能的进一步增加空间有限，预计铜冶炼产能和铜矿产能达峰时间大体一致。至于下半年，新增投产有限，预计下半年国内精铜月度产量将达到 87-90 万吨，海外月度产量在 120-130 万吨之间，整体产量同比环比均会提升，精铜供应在下半年增加。废铜供应据统计，铜的平均使用寿命大概在 30 年左右且铜产品回收率为 79.8，由于我国经济发展起步晚，以始于 1998 年经济扩张的时间节点上来计算，预计我国铜终端

27、产品进入报废高峰期尚需 10 年左右时间；废铜的增量部分主要来自于工业化较早的欧美发达国家，从智利国家铜业委员会公布的数据来看，美、德、日精炼铜消费量在 2000 年同时达峰，未来 10 年海外废铜供应仍会增加，峰值在 2030 年左右出现，此后虽然中国开始废铜供应增加，但由于 2000-2007 年之间中国铜消费弱于美+德+日，废铜供应在 2030-2037 年之间仍会下降。依据铜消费增速与 GDP 增速之间的关系，IMF 统计 G7 国家在 1990-2003 年之间的经济增速为 2.65，据此推算在 2020-2030 年之间再生精炼铜每年增量在 10-13 万吨，再加上一半废铜直接进入

28、下游，预计废铜每年增量在 20-26 万吨，2020 年受疫情影响废铜供应量大幅减少，2021 年预计会回到疫情前水平，之后供应量将重回涨势，但整体供应增量相较于当前的精铜产量仍有限。 图21：精废价差 图22：国内废铜进口数据来源：Wind，数据来源：Wind，上半年精铜消费从中国供需平衡表来看，1-5 月中国表观消费量 552 万吨，较去年同期增加 47 万吨，再加上今年废铜供应增量较去年增加 50 万吨，扣除一半流入冶炼的比例，流向加工厂的增量 26 万吨，今年上半年的消费明显好于去年同期水平，但与去年 8-12 月表观需求相比几乎持平，因此表观消费是同比好转环比持平，这与今年上半年市场

29、感受一致，高铜价下市场消费未延续强势，现货转贴水运行，同时高铜价拉升精废价差，废铜杆对精铜杆替代明显，铜材开工率一般，市场看淡中国消费增速。日期SMM 铜产量铜净进口需求量库存变化废铜2021 年 1-5 月420.88141.79551.7910.891052020 年 1-5 月367.34137.63504.420.55532020 年 8-12 月412.56204.02571.5545.02832021 年 1-5 月 53.544.1647.3710.34522021 年 1-5 月 8.32-62.22-19.77-34.1422 表2：中国供需平衡表-2020 年 1-5 月-

30、2020 年 8-12 月数据来源：SMM，从海外的库存和现货升贴水来看， COMEX+LME 库存：2021 年上半年累库 7.8万吨、2020 年上半年累库 11 万吨&下半年去库 11 万吨，同时中国 1-5 月进口较去年同期增加 4 万吨，较去年 8-12 月减少 62 万吨，从库存角度来看，今年海外上半年消费已经回到了疫情前水平，且显著高于去年下半年消费。而 LME 现货转为升水，且升水最高值达到 62.25 美元/吨，不过二季度在不断交仓压力下再度贴水运行。总结来看，上半年海外消费同比持平环比改善，且一季度消费强劲但二季度消费放缓。 图23：全球精炼铜消费 图24：主要消费地区增速

31、数据来源：ICSG，数据来源：ICSG，未来铜消费增量分析对于国内，电力设备耗铜在铜消费量一半，但今年上半年线缆市场表现不佳，铜价大涨令线缆企业利润受到压缩同时终端企业下单减少，今年中国投资增速明显较去年放缓，国内电网投资建设基本成熟，后续投资大幅增长空间很小，而基建投资由于今年专项债收紧、公共预算支出下调背景下，下半年基建增速难超去年同期水平，而在房地产铜消费中处于产业链后期，按照三年竣工周期推算，2021年竣工项目对应 2018 年的新开工项目竣工。2018 年新开工面积持续增长，预计将支撑 2021 年竣工面积增速，房地产中铜消费有望稳中有增。整体上工程线缆消费中电网、基建类的订单偏弱，

32、而房地产工程项目订单有望增加，总体上线缆消费仍趋于下降。家电耗铜中空调占比 85，在 6 月下旬中国家用电器研究院开会讨论空调行业铝代铜可行性，从目前的形势看，铝代铜尚处于研究阶段，不足以对当前产业格局产生实际影响，今年上半年空调企业由于原材料涨价利润被压缩生产积极性受打击，但是 图25:电网投资数据来源：Wind，建信期货研究中心房地产方面， 2020 年初宽货币政策推动部分热点城市房价大涨，带动市场销售回暖，但随着房住不炒不断强化，四季度销售明显降温，预计 2021 年房住不炒政策指引继续存在，同时货币政策转向稳健中性，商品房销售将承压；2020 年政府积极出台政策从多维度监管资金，通过“

33、三道红线”政策、禁止政府专项债、小额贷等资金违规流入地产行业，房企融资环境收紧在 2021 年仍将存在，房企资金压力将令土地购置将放缓，根据新开工和土地购置面积增速走势，以及新形势下企业建设速度提升，房企购地后最快 3 个月能开工能，由此推算 2021 年新开工增速将继续维持负增长。按照三年竣工周期推算，2021 年竣工项目对应 2018 年的新开工项目竣工。2018 年新开工面积持续增长，预计将支撑 2021 年竣工面积增速。整体来看，2021 年商品房销售和新开工将走弱，而商品房竣工面积增速将回升，由于铜在房地产产业链消费中偏后期，预计 2021 年地产对铜消费有支撑。图26：土地购置面积

34、和新开工面积增速图27：商品房销售和竣工面积增速数据来源：Wind，数据来源：Wind，基建领域， 2020 年预算安排体现为“低收入+高支出+专项债、特别国债”，赤字率安排上调 3.6，市场预期 2020 年基建投资将托底经济重回高速增长模式，但实际增速较为有限，一是一般公共预算下的投资受到消费性支出挤压，2020 年 1-10 月公共财政支出细分项目中仅债务付息、卫生健康和社保就业是正增长，整体上对应了偿债支出和新冠疫情下保民生、保就业、防控疫情等相关支出，而对应基建相关的环保、交运、公用事业等支出均负增长。二是政府性基金虽受到专项债以及特别国债扩容，但是地方优质项目储备相对不足，使得政府

35、性基金支出进度偏慢。2021 年随着税收回升、减税降费规模调降以及低基数等因素，预计全国一般公共预算收入将增加 5至 19 万亿，调入资金 2.9 万亿，赤字率回到 3，整体预计 2021 年全国一般公共预算支出 25.25 万亿，按照基建投资资金来源属于财政预算占比总财政支出大约 12左右，对应基建投资资金为 3.03 万亿，考虑到 2020 年基建投资支出被压缩，预计较 2020 年增加 0.55 万亿，按基建项目资本金最低比例 20计算，预计将多撬动 2.75 万亿基建投资。同时 2021 年经济回归正常，特别国债推出，专项债规模也将下调至 2019 年 2.6 万亿水平，按照专项债资金

36、 1:1.5 倍撬动基建投资的比例以及目前新增用于基建的比例计算，政府性基金支出的基建资金来源将减少1.9 万亿，综合来看，2021 年基建资金来源将增加0.85万亿，基建增速 4.4，对铜消费有拉动，但幅度有限。 图28：一般公共预算收支 图29：政府性基金支出细分项目增速数据来源：SMM，数据来源：SMM，汽车领域，2020 年下半年新能车表现亮眼，不仅销售火爆，而且股市新能车板块崛起，这主要受益于新能车迎来新的政策窗口期，新能车行业利好文件不断推出，发展新能源车作为国家战略正得到落实和推进，政策明确到 2025 年新能车消费占汽车消费的 20， 2020 年前 9 月的新能源汽车累计销售

37、 73.4 万辆，累计产量 73.8 万辆，产量占比 4.4，销量占比 4.3。短期新能源车占比仍低，虽 2021年新能源车将继续增长，但预计整体量偏少，车市耗铜更多集中在传统车上。2020年中国车市乘用车产销受疫情影响显著下降，商用车产销受益于政策利好显著提升，1-10 月汽车产销累计同比增速-4.6、-4.7，其中乘用车产销累计增速-10.09、-9.89,商用车产销累计同比增速 22.48、20.86。汽车行业产销主要是受宏观经济以及刺激政策影响较为显著，2021 年宏观景气度改善有利于乘用车需求实现较快增长，虽美政府换届市场对中美贸易冲突担忧有所上升，但 2018 年以来中美冲突持续了两年多，对普通消费者消费信心方面的冲击正逐步淡化。而且政策上 2021 年是“十四五”规划开局之年，商务部在 11 月底部署稳定和扩大汽车消费，政策刺激在