消费电子十问十答系列之八

1、目录TOC o 1-1 h z u HYPERLINK l _TOC_250010 Q：过去十年中上半年消费电子板块表现如何 5 HYPERLINK l _TOC_250009 Q：消费电子板块上半年究竟看什么 8 HYPERLINK l _TOC_250008 Q：2021 年消费电子与 2018 年有何异同 8 HYPERLINK l _TOC_250007 Q：当前消费电子企业的存货是否存在风险 9 HYPERLINK l _TOC_250006 Q：消费电子板块是否受益全球经济复苏 12 HYPERLINK l _TOC_250005 Q：从资本开支看消费电子中期成长潜力 13 HYP

2、ERLINK l _TOC_250004 Q：如何从估值的角度看消费电子板块性机会 14 HYPERLINK l _TOC_250003 Q：当前时点如何看待 2021 年板块投资机会 15 HYPERLINK l _TOC_250002 Q：如何精选消费电子个股 16 HYPERLINK l _TOC_250001 Q：当前消费电子板块有何风险 17 HYPERLINK l _TOC_250000 附录：板块行情&行业数据 18图表目录图 1：2021 年初至今消费电子回报率排名靠后（截至 2021 年 2 月 19 日收盘） 5图 2：消费电子指数 2018 年出现较大回调且跑输大盘 9图

3、 3：消费电子板块整体存货跌价准备与归母净利润（单位：亿元） 10图 4：消费电子板块平均存货周转天数（算数平均值，剔除 ST 公司，单位：天） 10图 5：消费电子板块存货与营业收入总规模（单位：亿元） 11图 6：消费电子板块当季度存货同比增速与下一季度营业收入同比增速差值 11图 7：中国市场 4G 智能手机与 5G 智能手机三年累计渗透率 13图 8：消费电子板块资本开支与折旧摊销（单位：亿元） 13图 9：电子板块子行业资本开支/折旧摊销横向对比 14图 10：2010-2014 年消费电子板块 PE TTM（横轴）与未来一年回报率（纵轴） 14图 11：2015-2019 年消费电

4、子板块 PE TTM（横轴）与未来一年回报率（纵轴） 15图 12：iPhone 历史出货量（单位：百万台） 16图 13：笔记本电脑出货量预测（单位：百万台） 16图 14：消费电子板块市盈率（TTM） 18图 15：近 20 个交易日消费电子板块涨幅前十 18图 16：近 20 个交易日消费电子板块跌幅前十 18图 17：消费电子与其他行业板块近 20 个交易日涨跌幅比较（算数平均值） 19图 18：消费电子与其他行业板块年初以来涨跌比较（算数平均值） 19图 19：国内智能手机月度出货量（单位：万台） 20图 20：国内 5G 智能手机月度出货量（单位：万台） 20图 21：2020 年

5、 Q4 全球 PC 市场分品牌出货量（单位：百万台） 21图 22：2020 年全球 PC 市场分品牌出货量（单位：百万台） 21图 23：2020 年 Q4 全球平板电脑市场分品牌出货量（单位：百万台） 21图 24：2020 年全球平板电脑市场分品牌出货量（单位：百万台） 21表 1：2011-2020 年第一季度消费电子零部件与其他行业平均涨跌幅比较（均为 CJSC 行业分类，算数平均值） 5表 2：2011-2020 年第二季度消费电子零部件与其他行业平均涨跌幅比较（均为 CJSC 行业分类，算数平均值） 6表 3：2011-2020 年第一、第二季度消费电子零部件与其他行业平均涨跌幅

6、排名（数据取自前表） 7表 4：2021 年全球智能手机出货量有望实现两位数增长（单位：千台） 12表 5：消费电子标的梳理（单位：亿元） 17Q：过去十年中上半年消费电子板块表现如何2021 年开年至今已历时一个半月，电子板块表现在全部长江一级行业分类中较弱。而消费电子零部件子行业则更为弱势，板块年初至今下跌 5.53%。 图 1：2021 年初至今消费电子回报率排名靠后（截至 2021 年 2 月 19 日收盘）30%15%0%油气石化建筑产品化学品 社会服务农产品金属材料及矿业银行纸类及包装食品饮料家用装饰及休闲汽车医疗保健检测服务机械设备电力及新能源设备非金属材料交通运输煤炭电子商业贸

7、易 建筑工程 公用事业 家电制造 传媒互联网计算机纺织服装保险房地产环保电信业务消费电子零部件综合金融国防军工-15%资料来源：Wind，长江证券研究所我们回顾过去 10 年以来，消费电子零部件板块每年前两个季度的相对其他长江一级行业分类表现如下表：表 1：2011-2020 年第一季度消费电子零部件与其他行业平均涨跌幅比较（均为 CJSC 行业分类，算数平均值）板块2011Q12012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q12020Q1煤炭4.4%6.9%-8.5%-14.7%19.0%-9.6%1.7%-11.0%26.6%-15.0%油气石

8、化4.6%5.3%7.3%4.2%28.5%-6.0%-0.4%-6.8%26.5%-11.9%非金属材料14.0%3.5%0.7%2.5%38.9%-11.3%3.5%-3.3%38.0%-1.2%化学品4.9%4.4%10.1%3.9%41.9%-15.6%4.9%-2.7%30.1%-2.1%金属材料及矿业7.4%9.1%-1.1%0.7%35.8%-12.0%6.9%-7.8%27.2%-11.2%纸类及包装7.3%9.0%10.7%2.4%43.9%-9.6%24.8%-4.4%38.0%-5.9%电力及新能源设备-3.1%0.6%6.9%9.4%47.4%-15.5%2.5%-5.

9、6%34.6%0.0%机械设备2.3%1.4%5.0%3.3%41.9%-17.1%7.2%-4.2%33.1%-5.7%建筑产品3.4%5.1%5.1%0.7%50.7%-15.5%9.5%-3.8%30.0%4.3%建筑工程3.0%7.1%1.2%-3.6%37.8%-10.1%12.9%-5.8%27.6%-4.2%国防军工-2.8%4.1%24.4%-4.9%35.1%-18.6%3.9%-0.6%39.5%-1.2%交通运输5.1%3.6%1.7%1.5%39.6%-18.0%7.9%-2.4%27.6%-11.6%环保-2.9%-9.2%25.3%-6.7%39.0%-21.6%1

10、3.7%-9.6%25.7%-0.9%检测服务-18.0%13.8%21.2%94.5%-19.1%-6.7%7.8%36.8%0.8%纺织服装5.9%3.0%5.6%0.5%41.9%-14.2%5.6%-3.8%26.3%-4.7%家电制造3.3%4.5%7.2%-0.5%43.0%-15.5%10.8%-5.3%32.5%-1.4%家用装饰及休闲-5.5%6.7%15.6%11.0%62.8%-15.6%9.7%-3.4%31.6%-7.1%汽车4.0%5.1%7.6%6.9%42.8%-15.3%11.4%-4.1%25.9%-5.9%社会服务3.8%6.0%5.0%12.9%39.8

11、%-16.6%-0.8%1.6%28.7%-9.7%商业贸易-0.4%3.8%2.7%1.0%43.2%-18.9%-4.7%-3.7%26.1%-5.9%农产品-1.1%0.7%1.6%-5.6%40.6%-13.4%-3.2%-5.7%43.0%12.2%食品饮料-0.3%7.8%4.4%-4.8%26.7%-14.0%7.8%-7.5%35.3%5.7%医疗保健-3.5%-0.9%22.7%5.4%39.8%-18.2%2.8%4.3%31.8%8.0%计算机-6.6%-2.5%11.8%13.9%87.5%-16.7%8.0%11.6%43.7%-1.8%电信业务-3.1%1.7%14

12、.1%9.0%54.3%-20.3%11.4%4.2%32.6%2.3%传媒互联网-6.9%-2.1%12.1%9.0%72.9%-15.8%1.4%0.3%29.6%-8.7%公用事业5.4%1.3%11.5%-1.3%24.7%-17.8%10.9%-5.7%28.1%-10.8%房地产10.5%12.1%-0.9%4.2%36.9%-19.4%-3.2%-2.9%32.2%-10.2%消费电子零部件-10.0%5.8%24.2%-1.6%46.4%-16.4%15.9%-3.5%41.2%-10.9%资料来源：Wind，长江证券研究所表 2：2011-2020 年第二季度消费电子零部件与

13、其他行业平均涨跌幅比较（均为 CJSC 行业分类，算数平均值）板块2011Q22012Q22013Q22014Q22015Q22016Q22017Q22018Q22019Q22020Q2煤炭2.0%-8.8%-26.4%3.6%31.5%-1.2%-3.7%-10.5%-5.1%0.8%油气石化-3.2%-2.5%-7.3%0.2%35.9%6.7%-5.1%-15.1%-6.4%-0.6%非金属材料-2.1%-0.5%-11.5%4.5%25.0%-1.1%-1.2%-21.9%-8.2%11.8%化学品-4.9%0.0%-11.3%4.3%38.2%8.0%-8.8%-12.0%-8.3%

14、11.0%金属材料及矿业-8.0%-1.5%-15.1%8.4%24.1%7.7%-8.5%-16.7%-3.0%9.8%纸类及包装-7.9%-3.1%-7.6%6.8%46.0%3.6%-9.2%-13.9%-12.8%6.0%电力及新能源设备-14.5%-2.9%-3.7%8.0%36.3%12.6%-8.0%-14.6%-10.7%11.5%机械设备-10.6%2.4%-7.5%8.9%47.3%14.9%-9.9%-15.6%-6.7%11.3%建筑产品-4.9%-1.4%-9.7%2.1%24.6%27.8%-3.3%-14.6%-12.5%18.8%建筑工程-6.1%6.7%-7.

15、5%4.2%31.4%1.2%-4.5%-15.5%-12.1%3.5%国防军工-5.3%-6.0%-10.1%23.6%53.8%19.2%-16.7%-19.9%-5.1%17.6%交通运输-7.9%2.5%-11.4%3.2%38.8%3.5%-4.4%-13.3%-9.0%6.4%环保-12.2%14.7%5.7%7.3%32.6%1.9%2.1%-18.4%0.2%3.6%检测服务-0.6%25.3%-9.3%31.6%6.4%-3.2%-10.8%-2.8%24.4%纺织服装-4.2%1.0%-10.8%2.8%46.4%-0.9%-11.0%-11.1%-11.3%2.0%家电制

16、造-8.9%1.7%-1.5%8.7%36.7%14.3%-2.1%-12.3%-12.0%13.5%家用装饰及休闲-5.5%1.9%-2.1%7.8%68.1%1.7%2.6%-10.1%-10.0%16.4%汽车-11.9%-0.3%-5.1%7.3%36.5%10.9%-5.0%-11.6%-9.7%13.2%社会服务-11.0%4.6%-9.4%8.6%39.0%-6.5%-12.6%-10.4%-11.8%14.3%商业贸易-6.3%-0.7%-10.1%0.2%29.5%-1.9%-11.1%-13.6%-9.2%12.9%农产品-5.0%2.1%-11.0%3.8%47.1%2.

17、9%-14.3%-13.9%-2.7%4.7%食品饮料-6.9%13.9%-10.8%2.2%30.8%16.1%-6.9%0.8%4.5%26.7%医疗保健-5.4%15.9%-1.7%5.0%39.7%3.5%-2.2%-6.5%-7.3%32.8%计算机-11.6%3.3%10.7%19.4%53.9%17.3%-9.8%-13.3%-8.3%14.2%电信业务-13.1%-2.3%5.9%13.4%37.5%14.6%-7.2%-15.5%-5.9%6.0%传媒互联网-11.2%-3.4%26.7%10.5%57.3%-2.5%-9.5%-20.6%-14.0%19.7%公用事业-3.

18、8%9.8%-6.0%0.8%35.1%-1.6%-7.7%-16.0%-7.4%3.6%房地产-3.1%7.4%-6.1%-1.0%35.7%-1.6%-6.4%-18.0%-10.0%9.6%消费电子零部件-6.5%10.1%10.7%21.3%42.6%8.3%-1.3%-18.1%-6.9%26.3%资料来源：Wind，长江证券研究所通过与其他行业比较可以看出，除少数年份以外上半年消费电子收益排名居前。我们认为这与消费电子的行业属性有关，上半年业绩真空期较长，且春季躁动的市场环境下，消费电子对当年新品发布、创新升级、渗透率提升的成长预期逐步形成。表 3：2011-2020 年第一、第二

19、季度消费电子零部件与其他行业平均涨跌幅排名（数据取自前表）板块2011201220132014201520162017201820192020Q1Q2Q1Q2Q1Q2Q1Q2Q1Q2Q1Q2Q1Q2Q1Q2Q1Q2Q1Q2煤炭1016292929292029233242292952472928油气石化941024141411272618113241325182592829非金属材料12181926271416212752319311296141014化学品871417122512171413151117209916151317金属材料及矿业319222282819924296121519272

20、32352618纸类及包装417326111715149821512119145281722电力及新能源设备22282425161051071713821182116922715机械设备1621211120161361552051424182110101616建筑产品1381121181918246281211081617172746建筑工程151357251524182224421411242022261426国防军工2010152822126125424218297274697交通运输71817102326162119122216121081221172720环保2126282162813

21、20212919322826292824检测服务-2916721291222614297267464纺织服装56191517232022137922162515726231527家电制造14201314157217111511785201012251111家用装饰及休闲251271359411411420911231521208汽车112512181311812121610951217828191912社会服务122288191838171118292527541924229商业贸易1814162022201726102625272826141327181813农产品1992312242427

22、191667182628231523123食品饮料1716432122252327258413152618132医疗保健2411251489151810231720632141221计算机262427993232319311231111161210电信业务232720236574514286616419118521传媒互联网27232627816532162823226281829215公用事业652251012222528202126717222220132425房地产231627131028231927252714102413202319消费电子零部件2815943423289171024

23、1325311253资料来源：Wind，长江证券研究所Q：消费电子板块上半年究竟看什么我们认为，当前大部分消费电子终端产品已经度过渗透率爆发式提升带来的量增阶段，而已经处于零部件升级的创新周期。由于创新升级存在不确定的特点，使得消费电子企业在创新大年与小年的业绩表现具有明显差别。为此，大部分消费电子零部件供应商适用于 PEG 估值体系，按照当年及次年的增长预期给予一定的估值。同时，这样的定价方式也使得投资者对于消费电子板块在上下半年的关注点有着巨大的不同：上半年，由于距离上一年头部品牌秋季新品发布已经过去一个季度以上，新品销售状况和终端客户订单调整逐步被市场验证，年度业绩预期较为充分。我们认为

24、，相较于观察上年度业绩是否符合预期，市场对于未来的渗透率提升、创新提升 ASP、订单转移、产品线扩张等新逻辑更加敏感。下半年，随着市场对创新升级、订单份额和单价等关键参数预期已经充分，进入三季度后主要跟踪供应链企业基本面兑现情况。我们认为，消费电子板块下半年的机会主要来自两类情形：即公司季度业绩超出市场一致预期，以及高复合增长公司的估值切换。Q：2021 年消费电子与 2018 年有何异同我们认为，2017 年秋季推出的 iPhone X 由于定价过高，销量大幅低于预期，动摇了消 费电子零部件创新升级的基本面驱动逻辑。加之领导品牌战略重心由创新向成本倾斜，在多个供应链环节推动竞争格局优化，供应

25、商增长预期下修引发了基本面与估值的双杀。 图 2：消费电子指数 2018 年出现较大回调且跑输大盘资料来源：Wind，长江证券研究所根据前文所述，当前消费电子板块表现较弱的主要原因在于未来一年内渗透率提升、创新提升 ASP、订单转移、产品线扩张等新逻辑不够强劲。我们认为年内行业景气度出现大幅低于预期可能性较低，因此形成类似 2018 年双杀的可能性较低。Q：当前消费电子企业的存货是否存在风险自去年三季度以来，部分消费电子龙头企业库存规模快速增长，引发市场关注。以存货为主的资产减值在历史上确实曾给消费电子板块带来过一段“黑暗时期”。2018 年年报，长江消费电子零部件板块（剔除 ST 公司，后同

26、）合计计提存货跌价准备68.95 亿元，而同年板块归母净利润合计仅为 28.45 亿元；2019 年中报，长江消费电子零部件板块合计计提存货跌价准备 55.44 亿元，同期板块归母净利润合计为 61.94 亿元。虽然，大额存货减值主要来自部分公司，但板块日益增长的存货规模引发了对其他公司存货风险的担忧。我们将本期计提的存货跌价准备与当期归母净利润之比作为衡量对当期业绩的影响系数如下图所示。 图 3：消费电子板块整体存货跌价准备与归母净利润（单位：亿元）影响系数归母净利润存货跌价准备240300%180225%120150%6075%Jun-10 Dec-10 Jun-11 Dec-11 Jun

27、-12 Dec-12 Jun-13 Dec-13 Jun-14 Dec-14 Jun-15 Dec-15 Jun-16 Dec-16 Jun-17 Dec-17 Jun-18 Dec-18 Jun-19 Dec-19Jun-2000%资料来源：Wind，长江证券研究所由于消费电子品牌多选择在下半年发布重磅新品，造成了上下半年淡旺季的轮换，供应链企业为备战旺季生产，原材料库存大大提升，使得中报存货规模一般会高于年报。同时，从会计政策的角度出发，存货可变现净值下降引发跌价准备也通常发生在旺季转淡季带来的销量、单价的下滑。 图 4：消费电子板块平均存货周转天数（算数平均值，剔除 ST 公司，单位：天

28、）100 90 80 70 年度报告中期报告三季报6020102011201220132014201520162017201820192020资料来源：Wind，长江证券研究所我们认为，存货规模增长速率连续 3-4 个季度显著高于营业收入规模增长速率，预示着未来发生减值计提的风险提升；存货规模增长速率连续 3-4 个季度显著低于营业收入规模增长速率，预示着未来发生零部件缺货的风险提升。考虑到存货中半成品、原材料的属性，我们将存货增长速率与下一季度营业收入增长速率进行比较。同时为剔除新上市公司影响，我们仅选取 2015 年以前上市的公司，观察 2016 年至今的同比数据如下。 图 5：消费电子板

29、块存货与营业收入总规模（单位：亿元）板块存货总规模板块单季度营收总规模存货同比增速营收同比增速1,60080%1,20060%80040%40020%Mar-15 Jun-15 Sep-15 Dec-15 Mar-16 Jun-16 Sep-16 Dec-16 Mar-17 Jun-17 Sep-17 Dec-17 Mar-18 Jun-18 Sep-18 Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19 Dec-19 Mar-20 Jun-20Sep-2000%资料来源：Wind，长江证券研究所从下图可以看出，消费电子板块当季度存货同比增速自 2017 年四季度起至 2018 年三季度

30、，连续明显高于营业收入同比增速，幅度超过 14%，最终行业需求无法消化累积的存货，引发 2018 年年报大额存货减值；消费电子板块当季度存货同比增速在 2019 年二季度、三季度连续明显低于营业收入同比增速，幅度超过 15%，最终行业在 2020 年初迎来一轮短缺带来的价格上涨周期。 图 6：消费电子板块当季度存货同比增速与下一季度营业收入同比增速差值 存货增速连续明显高于营收同比增速 大量减值大量缺货 存货增速连续明显低于营收同比增速存货增速-下一期营收增速 30%15%Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18S

31、ep-18Dec-18Mar-19Jun-19Sep-19Dec-19Mar-20Jun-20Sep-200%-15%-30%资料来源：Wind，长江证券研究所因此，考虑 2020 年前三季度板块存货规模的增长情况，以及四季度行业高景气度，我们认为消费电子板块出现大额存货计提的系统性风险较低。Q：消费电子板块是否受益全球经济复苏我们在 2020 年 2 月首篇消费电子十问十答中阐述了 5G 换机具有一定的需求刚性，受疫情影响的需求会积累而非消失。站在全球疫苗大规模接种以及每日新增确诊拐点出现的当下，我们有理由相信智能手机即将迎来一轮景气修复。根据 Gartner 预测，2021 年全球智能手机

32、出货量有望重归 15 亿部以上，同比 2020 年增长 11.36%。拉丁美洲、大中华区、西欧、北美等年出货量超过亿台的主要市场复苏预期较好。表 4：2021 年全球智能手机出货量有望实现两位数增长（单位：千台）地区201920202021E2021 同比东欧47,35842,96049,36414.91%太平洋&亚洲新兴市场369,359336,897365,8918.61%欧亚地区48,34143,47347,2618.71%大中华区407,449368,016409,96811.40%拉丁美洲131,954116,301134,34915.52%太平洋&亚洲成熟市场31,08526,31

33、130,45715.76%中东&北非75,20871,47779,11210.68%北美159,974136,257151,75011.37%亚撒哈拉地区91,53784,44094,29311.67%西欧146,747125,430142,79613.85%日本31,64327,15930,11810.90%全球总体1,540,6551,378,7191,535,35811.36%资料来源：Gartner，长江证券研究所此外，根据我们测算，截至 2021 年 1 月末，中国市场 5G 智能手机累计渗透率（三年内 5G 智能手机出货量除以智能手机总出货量）为 19.99%，约等于 4G 智能手

34、机在 2015年 4 月达到的累计渗透率水平。考虑到 4G 智能手机三年累计渗透率在 2018 年 Q1 末达到近 100%。因此，我们认为站在 5G 换机升级的大背景下，智能手机未来依然具有 3 年左右的渗透率上行期。 图 7：中国市场 4G 智能手机与 5G 智能手机三年累计渗透率4G智能手机累计渗透率5G智能手机累计渗透率100%75%50%25%Mar-14 Jun-14 Sep-14 Dec-14 Mar-15 Jun-15 Sep-15 Dec-15 Mar-16 Jun-16 Sep-16 Dec-16 Mar-17 Jun-17 Sep-17 Dec-17 Mar-18 Jun

35、-18 Sep-18 Dec-18 Mar-19 Jun-19 Sep-19 Dec-19 Mar-20 Jun-20 Sep-20Dec-200%资料来源：工信部，长江证券研究所Q：从资本开支看消费电子中期成长潜力消费电子零部件企业本质是制造型企业，基本面增长离不开产能扩张，资本开支是企业对未来需求信心的重要指标，也是企业未来业绩增长的重要基础。我们以现金流量表为基础，观察板块资本开支（现金流量表购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金）以及折旧摊销（现金流量表当期计提折旧与摊销）如下图。一般来说，我们认为资本开支与折旧摊销的比值若高于 2，则代表行业投资意愿较好，未来产值增长具有保障

36、。 图 8：消费电子板块资本开支与折旧摊销（单位：亿元）资本开支折旧摊销比值（右轴）6008.04506.03004.01502.0020102011201220132014201520162017201820192020H0.0资料来源：Wind，长江证券研究所近五年以来，消费电子板块资本开支与折旧摊销比值位于电子板块主要子行业前列。以 2020 年中报数据来看，消费电子板块投资保持平稳，被动元器件、光学元件则有明显上升，LED 芯片有明显下降。 图 9：电子板块子行业资本开支/折旧摊销横向对比4.03.02.01.00.0LED封装LED芯片集成电路封测集成电路设计分立器件被动元器件光学元

37、件消费电子零部件印制电路板201520162017201820192020H资料来源：Wind，长江证券研究所我们认为，从资本开支角度，消费电子板块基本面有望在未来 1-2 年保持较好的增速，被动元器件、光学元件有望实现加速增长，LED 芯片则有望进入竞争格局重塑。Q：如何从估值的角度看消费电子板块性机会我们通过对过去十年消费电子板块 PE TTM（月度频率）与未来一年回报的复盘（剔除估值超过 100 的情形）如下图，可以发现消费电子板块的风格发生了比较明显的变化。2010-2014 年间，消费电子板块未来一年回报率超过 20%的机会，主要发生在板块 PE TTM 低于 50 的时点，表明寻找

38、估值安全边际是一种较好的策略。 图 10：2010-2014 年消费电子板块 PE TTM（横轴）与未来一年回报率（纵轴）寻找低估值0102030405060708090100120%80%40%20%0%-40%资料来源：Wind，长江证券研究所2015-2020 年间，消费电子板块未来一年回报率超过 20%的机会，则两种情况兼有，不仅包含超低估值（PE TTM 低于 30），也有估值达到 60-70 区间的情况，主要发生在 2018 年下半年至 2019 年上半年，此时消费电子板块性机会已经切换为寻找大周期级别的景气复苏。 图 11：2015-2019 年消费电子板块 PE TTM（横轴）

39、与未来一年回报率（纵轴）当前板块PE TTM=48.93寻找景气复苏0102030405060708090160%120%80%40%20%0%-40%-80%资料来源：Wind，长江证券研究所（取 2021 年 2 月 19 日收盘数据）截至 2 月 19 日收盘，消费电子板块 PE TTM 为 48.93，我们认为不符合超低估值情形，同时出现大周期级别的景气复苏可能性较低，从估值的角度看未来一年板块性机会小于个股机会。Q：当前时点如何看待 2021 年板块投资机会我们认为，整体来看由于经济复苏带动可选消费向好，2021 年消费电子景气度良好。但由于 iPhone 5G 换机正式进入高峰，以

40、及 Airpods 系列出货量同比增速放缓，重磅新品终端发布节点尚未清晰，2021 年消费电子板块估值或难以达到 2020 年水平。优质龙头企业通过 EPS 高增长的方式可以一定程度上对冲 PE 下降的负面影响。因此，2021年消费电子需跟踪高景气方向，我们认为 iPhone 产业链与汽车电子景气度将有望高于其他。 图 12：iPhone 历史出货量（单位：百万台）iPhone出货量3002001000201020112012201320142015201620172018201920202021E资料来源：IDC，长江证券研究所根据 Omdia 预测数据，2021 年全球笔记本电脑出货量同比

41、增速为 4.7%，较 2020 年14.1%明显下降，反映全球疫情带来的居家隔离办公、学习需求刺激正在退坡。 图 13：笔记本电脑出货量预测（单位：百万台）笔记本电脑出货量同比增速25018%20012%1506%1000%2018201920202021E2022E2023E2024E资料来源：Omdia，长江证券研究所根据 Counterpoint 预测数据，2020 年至 2024 年 TWS 耳机复合增速为 19.8%，将有望持续保持较高的成长性。Q：如何精选消费电子个股综合前文所述，我们认为当前时点宜优先选择景气赛道中估值具备相对优势的个股。景气赛道包括：iPhone 手机产业链、T

42、WS 耳机产业链以及汽车电子产业链。为此，我们梳理相关消费电子标的如下：表 5：消费电子标的梳理（单位：亿元）标的归母净利润 2021E2022EPE（22021E021） 2022E景气赛道及平台化成长路径 立讯精密101.70131.4032.8725.44iPhone 零部件、TWS 耳机、智能手表、智能手机组装、汽车电子歌尔股份41.0653.7427.7221.18iPhone 零部件、TWS 耳机、VR/AR蓝思科技64.7980.4824.1619.45iPhone 零部件、智能手机组装、汽车电子 领益智造34.2843.1521.7017.24iPhone 零部件、无线充电、汽

43、车电子 长盈精密9.2312.4424.5518.20汽车电子 长信科技14.0717.3214.3211.64智能手表 信维通信18.8924.0117.5113.77iPhone 零部件、射频前端东山精密19.9425.2519.1215.10iPhone 零部件鹏鼎控股40.2747.8424.7020.79iPhone 零部件 德赛电池8.9511.1615.7412.62iPhone 零部件欣旺达13.1718.2031.0822.49iPhone 零部件、汽车电子漫步者4.756.6929.7621.13TWS 耳机水晶光电6.617.8320.5317.33iPhone 零部件、

44、VR/AR联创电子4.355.8326.1219.50iPhone 零部件、汽车电子大族激光16.8019.9829.1724.53iPhone 专用设备、锂电设备、高功率设备资料来源：Wind（盈利预测取 Wind 一致预期，截至日期 2021 年 2 月 19 日），长江证券研究所Q：当前消费电子板块有何风险我们认为，从一致预期来看，消费电子龙头 2021 年增长预期普遍较高，因此当前消费电子板块风险主要来自业绩增长预期下调的可能性，包括但不限于以下三个方面：智能手机高端市场竞争格局不确定性。前文阐述 iPhone 出货量增长预期建立在华为在高端芯片持续受限的前提假设下，华为退出的 P 系

45、列和 Mate 系列高端市场主要被苹果、三星、小米等品牌吸收。若未来华为受到的限制在一定程度内降低，将可能削弱苹果产业链量增逻辑与小米品牌高端化逻辑。可穿戴设备爆发式增长红利消退。从 Airpods 系列出货量已经度过了从 0 到 1 的渗透率爆发式提升阶段，进入高速成长阶段，表现为年出货量从 50%以上同比增长降为 20%-30%同比增长。从另一个角度而言，TWS 耳机售价较高端智能手机而言较低，在全球经济景气度较差时存在一定的“口红效应”，而随着新冠疫情的好转和全球经济复苏，这一效应也可能逐步减弱。平台化发展进入短暂低潮期。我们认为，当前消费电子龙头企业中长期成长逻辑主要来自于平台化路径，

46、包括 VR/AR、智能终端组装、汽车电子等方向。若 2022 年增长预期不足的话，将可能影响 2021 年下半年估值切换。附录：板块行情&行业数据以下数据截至 2021 年 2 月 19 日。 图 14：消费电子板块市盈率（TTM）250 200 150 100 50 PE TTMFeb-11Aug-11 Feb-12 Aug-12 Feb-13 Aug-13 Feb-14 Aug-14 Feb-15 Aug-15 Feb-16 Aug-16 Feb-17 Aug-17 Feb-18 Aug-18 Feb-19 Aug-19 Feb-20Aug-200资料来源：Wind，长江证券研究所图 15：近 20 个交易日消费电