中国证券市场：国际化进程的挑战与应对策略

1、.：.；中国证券市场：国际化进程的挑战与应对战略 摘要 从长期来看，参与WTO将有助于改善中国经济根本面，从而支撑中国证券市场的长期开展；有助于推进中国证券市场的市场化改革并最终推进其深化开展；有助于推进中国证券市场监管体系的改革、监管和立法行为将更加透明、规范、国际化，为市场的长久开展发明良好的体制环境；大量外资金融机构进入中国，将为中国外乡券商和中介机构学习国际先进管理和技术提供渠道，中资机构竞争实力将在同外资机构的协作与竞争中得到明显加强。 机遇与挑战并存 国际化进程提速所带来的猛烈竞争将对尚不成熟、有待规范的中国证券市场带来宏大的冲击与挑战。中国证券业不仅会遭到成熟、规范的外资机构的挤

2、压，而且还要面临国内其他金融企业如商业银行、保险公司、信托公司以及网上证券买卖快速开展带来的挑战。第二，参与WTO将加剧中国证券业组织构造的凋整。未来5年内，合资证券公司与台资基金管理公司将大量涌现，国内证券公司也将引发大规模兼并、重组，组建实力强大的大型证券集团或金融控股公司以应对挑战。第三，参与WTO将对中国证券业监管程度提出更高的要求。参与WTO后，具有混业运营背景的外资机构经过QFll境外合格机构投资者，组建中外合资证券公司、基金管理公司、保险公司，外资并购国有股权等管道纷纷进入中国市场，创新金融产品将明显添加，证券市场将更趋复杂，监管难度加大。 但从长期来看，参与WTO将有助于改善中

3、国经济根本面，从而支撑中国证券市场的长期开展；有助于推进中国证券市场的市场化改革并最终推进其深化开展；有助于推进中国证券市场监管体系的改革、监管和立法行为将更加透明、规范、国际化，为市场的长久开展发明良好的体制环境；大量外资金融机构进入中国，将为中国外乡券商和中介机构学习国际先进管理和技术提供渠道，中资机构竞争实力将在同外资机构的协作与竞争中得到明显加强。 应战国际化：对策与建议 开展证券买卖市场体系 从世界范围来看，全球证券市场呈现出4个趋势：买卖市场的多层次化、买卖所的公司化、买卖市场的一体化和买卖市场的无形化。 详细而言，买卖市场的多层次化包括纵向层次的主板市场与创业板市场共同开展，横向

4、层次的股票市场、债券市场与衍生金融产品市场协调开展，买卖场所层面的场内市场与场外市场并存，地域层面的全国性市场与区域性市场相辅相成等特点。世界范围内广泛出现的买卖所公司化及其发行上市改革，是买卖所治理构造的艰苦转变，有助于处理睬员制当中的委托代理问题、提升应对外部竞争的才干、满足开展过程中对新资金的大量需求等。买卖市场的一体化是指20世纪90年代以来，全球证券买卖所在各自国内和国际层面上进展整台、集中，买卖所数目在减少但规模在扩展。买卖市场的无形化是指 20世纪90年代后期以来，世界各国证券买卖所的电子化、网络化进程迅速加快，引发了证券市场信息传送技术和买卖手段再次革命，发明了网上买卖效力、独

5、立电子买卖系统和网上虚拟买卖所等方式。 中国证券市场在纵向上只需以上海、深圳证券买卖所为主的主板市场，场外证券市场除银行间有限的场外买卖外，其他场外市场均因第32条规定而被制止。横向角度看，中国企业债券市场萎缩，金融衍消费品市场缺位。在地域上，除上海、深圳证券买卖所外，曾出现过一些地方性的买卖场所，如天津、武汉等23个证券买卖中心，但是目前这些区域性的证券买卖中心已被制止。中国沪深证券买卖所的治理构造是有中国特征的会员制，是一种明显有别于国际典型会员制买卖所的政府直接指点方式均受中国证监会管理，导致在中国出资者兴办买卖所的主要目的在于盈利，政府直接插手买卖所内部事务，会员由于不是出资者和受害主

6、体，因此对买卖所管理和运作漠不关怀。 未来的中国证券市场应努力构建一个多层次化的买卖市场。从长久来看，随着中国金融体制与国际金融体制接轨，证券买卖所对外开放步伐的加快，上海和深圳证券买卖所最终将实现一切权社会化，实现买卖所由会员制向公司制的变革。此外，沪深买卖所的整台能够是我国证券市场开展的必然方向，但整台的时机取决于我国证券市场国际化的程度以及国内证券买卖所之间竞争所导致的边沿效率提高的程度。中国证券市场应严密跟踪国际上先进的买卖技术，不断完善本人的买卖系统，同时进一步开展网上买卖，为未来建立独立电子买卖系统或虚拟化的买卖所奠定根底。 改革证券买卖制度 我国目前所采用的单一的集中竞价方式，缺

7、乏柜台买卖与协议买卖机制所具有分散股权的功能，与鼓励公司收买、鼓励大股东长期持股的立法精神相矛盾。在未来股份实现全流通之后，希望获取公司控制权的机构投资者本钱增大，必然引起广泛采用对敲对倒等方式从事的不正当证券买卖行为。此外，单一集中竞价制度也与鼓励要约收买的精神产生矛盾。中国证券买卖在法制上是制止期货买卖和信誉买卖的。现货买卖使得金融衍生品缺乏法制根底，期货期权被制止，从而使中国证券市场成为单边市场，缺乏避险手段。 此外，中国上市公司收买在实际中往往采取有诸多不规范颜色的协议转让。股权构造割裂为流通和不流通两部分，以及A、B股之间的差别，呵斥市场上对同一公司存在不同的价钱信号和不同的评价机制

8、。中国证券买卖中的继续性信息披露也存在诸多缺陷，在出现问题时较多地运用行政处分和刑事制裁，对于投资者而言更为有效的民事救援手段却很少运用，证券民事诉讼机制缺乏可操作性。 证券买卖制度进展改革概括而言有以下5个方面。 首先，随着机构投资者的增多以及证券市场规模的开展，我们必需积极推进和完善大宗买卖制度。大宗买卖制度反映了大宗买卖人正当的买卖目的和需求，随着机构投资者的增多，如能对此种买卖辅之以有效的权益披露规那么、持股期限规那么，那么可降低大宗买卖对市场价钱的冲击，降低机构投资者的买卖本钱，提高市场的流动性和稳定性。大宗买卖还为兼并收买的实施提供了便利，从而提高证券市场配置资源的效率。 第二，必

9、需大力开展金融衍消费品，引入卖空买卖机制，以降低证券市场的系统风险。金融衍消费品市场的兴隆与现货市场的昌盛是相辅相成的。引入卖空机制对于影响投资行为、提高市场流动性以及降低买卖本钱、防备和化解投资风险、抑制支配市场具有重要作用。中国未来应在推出卖空买卖机制的根底上适时推出股指期货、恢复国债期货、开展可转换债券市场。 第三，完善协议转让和要约收买制度，以健全上市公司收买兼并的法律保证体系。要约收买既是国外成熟证券市场的典型收买方式，也是各国证券法调整的中心内容。要约收买制度有助于推进本质性资产重组，并已收买过程中的非市场化要素减弱，有助于提高资产重组的规范化和市场化程度。但是要约收买环节繁多，操

10、作程序复杂，收买本钱较高。由于中国特殊的股权构造特点，中国上市公司收买实际中往往采取存在诸多弊端的协议转让。当务之急是改革协议转让制度和完善要约收买制度，包括：针对现有协议转让制定可操作的法律实施细那么；加强协议转让中的信息披露监管；弱化政府在协议收买中的行政参与作用，提高市场化程度；规范收买方的关联方结合持股规那么；强化收买目的公司董事会的责任；明确强调要约收买义务的豁免情形；完善征集委托投票权制度等。 第四，逐渐改革现行的国有股、法人股不流通和A、B股分割制度，彻底处理中国证券市场历史遗留问题。与之相顺应的改革举措还应包括协调目前B股买卖制度与外国证券经纪制度之间的差别，建立第二上市和跨市

11、买卖制度等。 第五，完善艰苦信息披露制度，加强证券买卖中的继续性信息披露责任及国际协作，健全相关的民事诉讼制度。包括建立健全艰苦信息披露制度，建立上市公司预测性信息生成、披露和审核的规那么体系，加强上市公司关联买卖信息披露，加强上市公司收买信息披露，加强信息披露的国际协作等。此外，证券民事责任制度的完善势在必行。 完善证券发行制度 现行证券发行制度带有剧烈的行政性和方案性颜色，未来改革可以从以下4个方面着手： 完善证券发行与定价技术。中国证券发行方式走的是一条逐渐市场化的改革道路。证券发行方式的改革要以多元化创新为中心，促进市场的完善与开展。详细包括：全面推行股票买卖实名制，采用和完善国际市场

12、普遍采用的公开发行与私募配售相结台的发行方式，引人国际通行的收款银行制度，引入并推行“超额配售选择权制度等。对于发行定价机制，也要进展多元化与市场化的改革，逐渐减少政府对股价的行政干涉。 完善证券发行核准制度。要继续完善发行核准制度，减少政府控制，将进人市场的选择权更多地留给市场。此外，中国证券发行的一切制倾斜问题应予矫正，并取消证券发行与上市审核的联动机制，加强发行中承销商、会计师事务所、资产评价事务所、律师事务所的引荐作用和法律责任。 完善证券发行中信息披露制度。信息披露法律制度包括证券发行披露制度、继续性披露制度和法律责任及救援制度。未来应自创英美成熟做法，明确发行人、发起人、以及其他主

13、体的民事责任、归责原那么及免责事由。在上市公司信息的网络披露中，要强凋上市公司的更新义务、留意黑客入侵问题以及在未来的私募当中协调网络披露之广泛性与私募本质之冲突。 证券发行的国际化白种类创新。目的中国证券发行国际化的方式主要有：境内上市外资股方式，境外上市外资股方式，间接境外募股上市方式，存托证境外上市方式，国际债券方式，国际基金方式等。未来会有更多中国企业利用国际市场筹资，外国的企业也会进入中国证券市场。 调整证券监管体系 中国证券市场的开放将使证券监管面临3个方面挑战：国际化的挑战、银行和证券业的台作或综合化的挑战、金融创新的挑战。中国未来证券监管体系详细的变革包括如下方面： 第一，分业

14、监管对综台金融的顺应和调整。综合金融是中国金融业开展的一个必然趋势，在当前分业监管体制下，我们建议先设立一个松散型的台作监管机构，待时机成熟，再向一致监管的方式变革。同时要积极推进如今的机构监管向功能监管转变。 第二，监管组织体系的调整。要加强证监会的独立性；充实有效监管所需的适当资源；建立监管政策制定的协商机制、评价机制，保证监管的透明度；强化证券买卖所应有的自律性监管功能；加强证券业协会的自律监管功能；加强传媒的外部监管力量以及对传媒的监管。 第三，普通监管行为的调整。包括对上市公司监管的完善和对券商、会计师事务所、律师事务所、资产评价事务所、评级机构、证券清算结算系统监管的完善等内容。此外要强化中介机构的自我监管功能和法律上的约束，建立中介机构的保险制度或建立风险赔偿预备金制度。 第四，监管法律框架的调整和完善。首先要对进展调整和完善，尤其要建立证券诉讼的辩方举证制度以处理证券民事诉讼的举证困难问题，完善证券投资者赔偿制度，建立中小投资者集体诉讼机制，完善证券法与公司法、台同法、破产清偿法、竞争法等法律的配台实施，以充分维护投资者利益。 第五，国际台作监管。建议实行国际通用的会计准那么，以确保财务信息的通用性及便利一致监管；外国证券