银行业：营收增长、报表出清、布局新机遇重申业绩估值V型反转VIP

1、目录TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250008 正解中资银行年报，确认估值反转 4 HYPERLINK l _TOC_250007 营收增长环比回升，业绩确认 V 型反转 5 HYPERLINK l _TOC_250006 资产质量指标全面改善，股份行表现更佳 7 HYPERLINK l _TOC_250005 资本充足率环比回升，四大行分红率维持 30% 9 HYPERLINK l _TOC_250004 财富管理：AUM 高增长，头部银行核心战略 11 HYPERLINK l _TOC_250003 理财资管：净值化转型的最后阶段，全能型资管机构是未来目

2、标 14 HYPERLINK l _TOC_250002 表外理财产品规模增速稳定，净值化有序推进 14 HYPERLINK l _TOC_250001 银行理财子盈利能力竞争即将加剧 15 HYPERLINK l _TOC_250000 金融科技：数字化能力将成为机构核心竞争力 17图表图表 1: A/H 银行股目标价对应空间为 36/41% 4图表 2: 样本银行 2020 年核心盈利指标增速回正 5图表 3: 样本银行 2020Q4 单季度净利润增速高达 44.2% 5图表 4: 样本银行 2020 年利息净收入增速较 Q1-3 下降 6图表 5: 样本银行 2020 年生息资产增速环比

3、下降更多 6图表 6: 样本银行 2020 年手续费净收入增速较 Q1-3 上升 6图表 7: 样本银行其他非息收入增速较 Q1-3 小幅回升 6图表 8: 样本银行 2020H2 非保本理财增速远高于总资产 6图表 9: 多数样本银行零售 AUM/总资产比例在上升 6图表 10: 绝大多数样本银行存款成本在下降 7图表 11: 样本银行测算累计计息负债成本率环比下降 1bp 7图表 12: 20Q4 单季资产减值损失同比下降 17.4% 7图表 13: 样本银行 2020 年不良率年内首次环比下降 8图表 14: 样本银行 2020 年逾期率较年中下降 8图表 15: 样本银行 2020 年

4、关注率全线下降 8图表 16: 样本银行 20Q4 不良生成率（测算）大幅下降 8图表 17: 样本银行 2020 年逾期率已经降至历史低位 8图表 18: 样本银行 20 年拨备覆盖率环比下降 9图表 19: 样本银行 2020 年拨贷比环比下降 9图表 20: 多数样本银行 2020 年核心一级资本充足率环比上升，同比下降 9图表 21: 多数样本银行 2020 年分红率较 2019 年小幅下降 10图表 22: 平安、招行、兴业 AUM 增速领先 11图表 23: 2020 年招行、邮储 AUM/总资产均超过 100% 11图表 24: 平安、交行、招行私行 AUM 增速领先 12图表

5、25: 中资银行抢滩私行财富管理领域，2020 年末平安已成功进军第一梯队（私行 AUM 超万亿元） 13图表 26: 大部分银行实现稳定表外理财产品规模增速，大多在 5-10%的区间 14图表 27: 净值化程度 2020 年末达到 67.3%，同比提升 22 个百分点 14图表 28: 理财子公司获批开业情况一览（黑体为已经披露财报的理财子公司） 15图表 29: 2020 年实现 10 亿元以上净利润的理财子公司共有三家，分别是招银理财、兴银理财以及中邮理财 16图表 30: 从 2020 年已披露的理财子公司财报可见，这半年来理财子公司已经开始发力追赶招银 16图表 31: 资管新规前

6、后投资模式和涉及资产的变化 16图表 32: 2020 上市银行大幅增加科技投入，占营业收入比重明显提升 17图表 33: 科技人员数量同样增幅明显，（注：平安银行、浙商银行统计口径包括外包科技员工，其他银行口径为本行科技人员） 18图表 34: 重点布局科技领域 19图表 35: 截至到 2020 年末，头部 APP 平均 MAU 增速，银行网上银行排名较为靠前 20图表 36: 银行场景建设措施（Questmobile 口径） 20图表 37: 招商银行网上银行 APP 与掌上生活 APP 累计用户数与活跃用户数持续增长（财报口径） 21图表 38: 平安口袋银行 APP 月活四季度环比增

7、长 24%，月活首次突破 4000 万户，累计获客达 1.13 亿户（财报口径）. 21图表 39: 工商银行融 e 行与融 e 联用户数持续增长；网络金融业务占比达到 98.7% 21图表 40: 银行场景建设措施 22图表 41: 截至 2020 年 12 月，中国有三家独立法人直销银行获批筹建 23图表 42: 疫情和普惠影响下，银行展现出迅速开发迭代应用的数字化能力 24图表 43: 可比公司估值表 25正解中资银行年报，确认估值反转本文以 13 家已披露 2020 年年报的上市国有行和股份行为样本，分析银行业 2020 年和 2020年单四季度发生的变化，后将以“银行”或“样本银行”

8、简称该样本。业绩期内，我们上调了浦发银行评级至跑赢行业评级，上调了兴业、邮储、浦发等银行目标价。截止 4 月 4日，我们覆盖 A/H 银行股票目标价对应上涨空间为 36%/41%。向前看，我们预计 2021 年将确认行业景气度的快速上行，1H21 关注点在非息收入和资产质量改善，2H21 及以后聚焦净息差改善进程。:1）上市银行净息差有望在未来几个季度受新发贷款利率驱动逐步企稳走高，进而推动净利息收入增速加快；2）财富管理、理财子资管、银行卡等业务或受益于行业发展趋势或受益于低基数效应的恢复发展，2021 年继续为银行贡献高速增长；3）平安、兴业等银行 2020 年资产质量指标全面改善，恢复至

9、投资者认可的健康真实程度；2021 年更多财务资源和核销资源有助于相当数量的银行迅速修复资产负债表。在 2020 年银行加大计提的基础上，我们认为 2021 年银行信用成本有望下行。向前看，1Q21 估值核心问题在于资产报表修复，即，信用成本、净不良生成率是否见顶回落；2Q21 之后关注银行盈利能力弹性，即，手续费收入和净息差增长动能。截止目前为止，相当数量的上市银行资产负债表真实健康程度达到过去十年的高水平，风险溢价因素反转空间较大。站在当前时点，重申业绩/估值 V 型反转，A/H 银行目标上涨空间 36%/41%。个股选择聚焦报表修复和盈利提升两条主线：报表修复逻辑下的兴业银行-A、-A/

10、H、大行-A/H，以及受益于新一轮业绩/估值分化周期的招商银行-A/H、平安银行-A、常熟银行-A，两者之间享受区域红利的高增长银行，比如南京银行，建议关注成都银行（未覆盖）。图表 1: A/H 银行股目标价对应空间为 36/41%A股调整至上涨空间银行现评级现目标价收盘价现目标价空间%2021E PB现目标价2021E PB2021E PB工商银行跑赢行业8.165.4251%0.671.001.0050%建设银行跑赢行业10.007.1640%0.721.001.0040%农业银行跑赢行业5.273.3557%0.570.900.9057%中国银行跑赢行业5.153.3156%0.520.

11、800.8055%交通银行中性6.384.8532%0.450.600.6033%邮储银行跑赢行业7.695.6736%0.831.101.1032%招商银行跑赢行业71.0950.9540%1.792.502.5039%中信银行跑赢行业6.935.3430%0.470.650.6537%浦发银行跑赢行业15.6010.7645%0.550.650.6518%兴业银行跑赢行业36.9623.3858%0.821.101.1035%跑赢行业7.034.0275%0.571.001.0075%华夏银行中性9.486.3948%0.410.600.6048%平安银行跑赢行业30.2121.5041%

12、1.281.601.6025%浙商银行跑赢行业5.764.0343%0.560.800.8043%北京银行跑赢行业7.274.7852%0.460.700.7052%南京银行跑赢行业13.289.8635%0.921.201.2030%江苏银行跑赢行业9.206.4443%0.560.800.8043%贵阳银行中性9.698.1419%0.590.700.7019%常熟银行跑赢行业10.907.4447%1.031.501.5046%银行业（加权平均）20.9614.8141%0.881.221.2236%H股调整至上涨空间银行现评级现目标价收盘价现目标价空间%2021E PB现目标价2021

13、E PB2021E PB工商银行跑赢行业8.195.5647%0.610.900.9048%建设银行跑赢行业10.176.5256%0.580.900.9055%农业银行跑赢行业4.953.1259%0.470.750.7558%中国银行跑赢行业4.682.9559%0.410.650.6559%交通银行中性6.094.9523%0.410.500.5022%邮储银行跑赢行业7.205.6029%0.730.950.9530%招商银行跑赢行业79.8560.3532%1.892.502.5033%中信银行跑赢行业6.053.9752%0.310.460.4647%跑赢行业5.153.3952%

14、0.430.650.6552%浙商银行跑赢行业4.653.5531%0.440.650.6548%银行业（加权平均）14.9810.5642%0.670.980.9841%资料来源：公司公告， 注：时间截至 2021 年 4 月 4 日营收增长环比回升，业绩确认 V 型反转2020 年 Q4 单季营业收入同比增速 5.8%，较 2020Q3 上升 2.4ppt，上升幅度超出市场预期，具体原因将在下文中分析。2020 年四季度银行减少拨备计提力度，单季净利润同比增速高达 44.2%。图表 2: 样本银行 2020 年核心盈利指标增速回正图表 3: 样本银行 2020Q4 单季度净利润增速高达 4

15、4.2% 10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%5.1%-10.4%-8.5%8.0%4.0%0.3%0.0%-4.0%-8.0%-12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%50.0%44.2%5.1%-4.4%-25.4%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%20Q120H120Q1-320A20Q120H120Q1-320A累计营收累计PPOP累计净利润(右）单季营收单季PPOP单季净利润(右）资料来源：公司公告，。注：为规模加权后结果，下同资料来源：公司公告，营收增速回升的动力主要来自非息收入。2020 年手续费

16、净收入增速和其他非息收入增速分别为 6.4%和-3.4%，较前三季度分别回升 0.8ppt 和 2.6ppt，带动了营收增速回升。2020 年利息净收入（2020 年报表披露口径变更，同时对 2019 年数据进行重述）同比增速较前三季度下降 0.5ppt，归因于生息资产增速下降 2.4ppt；生息资产增速下降幅度更大，说明银行息差环比小幅上升。图表 4: 样本银行 2020 年利息净收入增速较 Q1-3 下降图表 5: 样本银行 2020 年生息资产增速环比下降更多 10.0%14.0%9.0%13.0%8.0%7.0%6.0%5.0%7.4%7.0%6.8%6.3%12.0%11.0%10.

17、0%9.0%11.0%11.1%11.6%9.2%4.0%20Q120H120Q1-320A8.0%20Q120H120Q1-320A样本银行四大行股份行样本银行四大行股份行资料来源：公司公告，。注：2020 年与 2019 年数据经重述。 资料来源：公司公告，图表 6: 样本银行 2020 年手续费净收入增速较 Q1-3 上升图表 7: 样本银行其他非息收入增速较 Q1-3 小幅回升 16.0%14.0%30.0%3.7%2.0%-6.0%-3.4%12.0%10.0%10.0%8.0%6.0%5.8%5.6%6.4%0.0%20.0%4.0%2.0%0.0%4.7%20Q120H120Q1

18、-320A-10.0%-20.0%20Q120H120Q1-320A样本银行四大行股份行样本银行四大行股份行资料来源：公司公告，。注：2020 年与 2019 年数据经重述。 资料来源：公司公告，图表 8: 样本银行 2020H2 非保本理财增速远高于总资产图表 9: 多数样本银行零售 AUM/总资产比例在上升 15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%12.9%10.3%8.6%9.9%8.8%5.1%5.1%-2.6%-4.5%工行 招行 建行 农行 兴业 中行 交行 光大 平安120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%工行 交行 招行 中信

19、浦发 民生 兴业 光大 平安2020H2非保本理财增速2020H2总资产增速2020H1零售AUM/总资产2020A零售AUM/总资产资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，20 年计息负债成本率环比下降 1bp。其中存款成本的管控起到重要作用，绝大多数样本银行的 2020 年存款成本较 2020H1 下降。根据监管要求，各家银行将信用卡分期付款手续费收入及相关支出进行了重分类，将其从手续费及佣金收入和支出重分类至利息收入和其他业务成本，并相应调整了 2019 年比较期数据，相关财务指标也进行了重述。但由于 2020年前三季度数据并未重述，对我们计算 4Q 利息收入相关指标造成较大扰动，对测算

20、准确性造成影响。有四家银行由于过去年份已经将部分或者全部信用卡手续费收入纳入利息净收入中，因此此次年报并未重述，分别是交通银行、招商银行、和平安银行。这四家银行 Q4 生息资产收益率，环比上升，其他三家环比下降但是下降幅度远小于前三季度。图表 10: 绝大多数样本银行存款成本在下降图表 11: 样本银行测算累计计息负债成本率环比下降 1bp 3.002.502.001.501.000.500.00(%)工 建 农 中行 行 行 行交 招 中 浦 民行 商 信 发 生兴 光 平 浙业 大 安 商1.20%1.18%1.16%1.14%1.12%1.10%1.08%1.06%1.19%1.19%1

21、.15%1.13%1.12%1.11%19Q1-319A20Q120H120Q1-320A2020H12020A计息负债成本率资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，图表 12: 20Q4 单季资产减值损失同比下降 17.4%75.5%40.0%25.1%6.7%7.5%5.9%12.9%-17.4%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%19Q119H119Q1-319A20Q120H120Q1-320A0.0%-20.0%-40.0%样本银行四大行股份行资料来源：公司公告，资产质量指标全面改善，股份行表现更佳样本银行 2020 年不良贷款率环比下降 3bp，逾期率下

22、降 13bp，拨备覆盖率环比下降 3ppt。样本银行的存量资产质量继续改善，体现为不良率和逾期率的下降。从不同银行来看的话，四大行的不良率环比上升 2bp，逾期率环比上升 1bp；而股份行不良率环比下降 14bp，逾期率环比大幅下降 41bp；虽然存量资产质量的绝对值来看，四大行仍优于股份行，但是边际变化上，显然股份行表现更优。拉长时间来看，2020 年末样本银行的逾期率已经下降至最近一轮不良爆发前的 2013 年的水平，属于历史低位。从生成情况来看，测算样本银行 20Q4 单季不良生成率环比大幅下降 53bp 至 1.15%，仅有浦发、民生和农行环比在上升。从全部样本银行的角度来看，2020

23、 年因为拨备计提力度减弱，拨备覆盖率和拨贷比不出意外地环比皆下降。但是分开不同类型银行来看，四大行拨备覆盖率下降，拨贷比上升，说明其拨备覆盖率下降主要是因为不良余额的上升；而股份行则正好相反。图表 13: 样本银行 2020 年不良率年内首次环比下降图表 14: 样本银行 2020 年逾期率较年中下降 1.65%1.60%1.55%1.50%1.45%1.40%1.35%1.30%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%1.55%1.42%1.27%1.26%2.15%1.74%1.55%1.52%1.54%1.52%1.59%5%1.4样本银行四大行股份行样本银行四大行股

24、份行20Q120H120Q1-320A19H119A20H120A 资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，图表 15: 样本银行 2020 年关注率全线下降图表 16: 样本银行 20Q4 不良生成率（测算）大幅下降 3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%2.5(%)1.961.681.401.151.230.732.01.51.00.50.00%2.28%2.11%2.38%2.28%2.15%1.85%样本银行四大行股份行0.0样本银行四大行股份行19H119A20H120A20Q120Q220Q320Q4资料来源：公司公告，资料来源：公司公告，。注：取算数平均数。

25、图表 17: 样本银行 2020 年逾期率已经降至历史低位2.64%2.46%2.00%2.01%1.83%1.57%1.15% 1.07%1.24% 1.34%1.42%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%2010A 2011A 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A样本银行四大行股份行资料来源：公司公告，图表 18: 样本银行 20 年拨备覆盖率环比下降图表 19: 样本银行 2020 年拨贷比环比下降 230.0%225.0%220.0%215.0%210.0%205.0%20

26、0.0%195.0%214.3%213.7%208.2%205.5%3.5%3.4%3.3%3.2%3.1%3.0%2.9%2.8%2.7%2.6%3.1%3.2%3.1%3.0%20Q120H120Q1-320A20Q120H120Q1-320A样本银行四大行股份行样本银行四大行股份行资料来源：公司公告，。注：取算数平均数。资料来源：公司公告，。注：取算数平均数。资本充足率环比回升，四大行分红率维持 30%2020 年中净利润增速大幅时，市场担心对银行的核心资本造成冲击，并因此大幅降低分红，甚至与部分欧美银行取消分红。事实证明，银行的核心一级资本充足率正在随着盈利恢复而恢复，仅有轻微的影响在

27、加大信贷投放的背景下，多数银行 2020 年核心一级资本充足率较 2019 有比较小幅的下降，下降幅度基本在 20-30bp，对应着 300-400 亿元资本。国有行 2020 年分红率都保持 30%以上，其中中行、建行和农行分红率同比上升或持平，工行和交行小幅下降 0.5ppt。股份行中，仅有兴业和中信银行分红率上升 2.0ppt，其他皆小幅下降，浙商、浦发和平安银行降幅偏大。图表 20: 多数样本银行 2020 年核心一级资本充足率环比上升，同比下降16.0%0.6%14.0%0.4%12.0%0.2%10.0%0.0%8.0%-0.2%6.0%-0.4%4.0%-0.6%2.0%-0.8

28、%0.0%建行 工行 招行 中行 农行 交行 浦发 兴业 光大 浙商 中信 平安 民生-1.0%2020Q32020A较2019年（右）资料来源：公司公告，图表 21: 多数样本银行 2020 年分红率较 2019 年小幅下降45.0%4.0%40.0%35.0%30.0%25.0%2.0%0.0%-2.0%20.0%-4.0%15.0%10.0%5.0%-6.0%-8.0%0.0%招行 交行 工行 民生 浙商 建行 中行 农行 光大 中信 兴业 浦发 平安-10.0%19A20A变化（右）资料来源：公司公告，财富管理：AUM 高增长，头部银行核心战略上市银行全面发力财富管理业务。在披露零售

29、AUM 的银行中，2020 年末 AUM 规模最大的三家银行为：工行 16.0 万亿元、邮储 11.3 万亿元、招行 8.9 万亿元。AUM 增速最高的银行为：平安银行 32%、招商银行 19%，兴业银行 14%。零售 AUM/总资产最高的三家银行分别为：招行 107%（较上年提升 6ppt）、邮储 102%（较上年提升 3ppt）、平安 59%（较上年提升 8ppt）。在披露私行 AUM 的银行中，2020 年末私行 AUM 规模最大的三家银行为：招行（门槛：1000 万元）2.8 万亿元、中行（门槛：800 万元）1.9 万亿元、工行（门槛：800万元）1.8 万亿元。私行 AUM 增速最

30、高的三家银行分别为：平安银行 54%、交通银行（门槛：600 万元）37%、招商银行 24%。图表 22: 平安、招行、兴业 AUM 增速领先(万亿)18.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00零售AUM16.0032%11.258.9419%12%13%14%12%10%3.902.622.382.246%1.921.914%0%工商银行 邮储银行 招商银行 交通银行 平安银行 兴业银行 中信银行 民生银行 华夏银行(%)35%30%25%20%15%10%5%0%2020/12/312020YoY资料来源：公司公告，图表 23: 2020 年招

31、行、邮储 AUM/总资产均超过 100%(%) 120%100%零售AUM/总资产107%102%59%48%40%36%36%31%30%26%80%60%40%20%0%2020/12/312019/12/31资料来源：公司公告，图表 24: 平安、交行、招行私行 AUM 增速领先(万亿)2.7754%1.851.791.781.7037%24%1.1316%15%18%21%0.8319%0.680.6320%0.4917%0.445%3.00私人银行AUM(%)60%2.502.001.501.000.5050%40%30%20%10%0.000%招商银行 中国银行 工商银行 建设银行

32、 农业银行 平安银行 交通银行 中信银行 兴业银行 民生银行 2020/12/312020YoY （右轴）资料来源：公司公告，招商银行首提大财富管理价值循环链，有望拉大既有优势差距。2020 年零售 AUM 同比增长 19.3%，AUM/资产规模同比提高 6ppts 至 107%。向前看，我们认为公司竞争优势有望进一步拉开，主要源自：1）覆盖包括 C、B、G 端的大客群，聚焦财富规模和增长速度占优的中高净值客群，同时让寻常百姓也能享受优质的财富管理服务；2）开放式大平台提供丰富、有竞争力的产品谱系，商业模式从 flow-based 向 AUM-based 升级，大幅提高客户体验的同时有望推动佣

33、金费率进入提升通道；3）大生态推动对公、投行、资管、财富等业务条线协作赋能，充分获取资产捕捉、产品创设、资产配置等产业链条的价值。大财富战略背景下财富管理业务指标亮眼，收入结构优化。2020 年净手续费收入同比增长 11.2%，主要来自于代理业务手续费（同比+35.3%）和托管及其他受托业务佣金（同比+13.5%）。2020 年，招行财富管理收入同比增长 36%至 285 亿元，占营收的比例为 10%，其中代销基金收入同比增长 99%、代理理财收入同比增长 58%、代理信托计划同比增长 13%。招行期末 AUM 达8.9 万亿元，同比+19.3%，其中中高净值客户 AUM 增速更高，普通大众/

34、金葵花/私人银行客户 AUM 同比分别增长 13%/19%/24%，户均 AUM 分别为 1/152/2775 万元。向前看，我们认为招商银行在财富管理“大”客群、“大”平台、“大”生态战略下，财富管理业务收入将维持高速增长，带动收入结构进一步优化，将银行业务变得相对弱周期和轻资本。平安银行零售 AUM 增速预计领跑上市银行，零售转型换挡升级。1）基础零售方面，在获客渠道、经营模式、客户服务等方面不断深耕与创新。平安重点经营的八类客群包括“董监高”、“超高净值”、“小企业主”、“理财金领”、“精明熟客”、“颐年一族”，“年轻潮人”、 “有车一族”，持续强化全场景经营。代发业务拓展方面，平安重点

35、推广“平安薪”服务平台，提供“代发工资”等基础服务，2020 年代发及批量业务客户带来 AUM 余额 3,864.49亿元，同比增长 43.5%，带来客户存款余额 1,082.30 亿元，较上年末增长 22.1%。重点产品销售方面，去年“平安优选”基金表现优异，“平安优选”股票及混合类基金平均收益率 52.5%，相对上证指数的超额收益达 38.7%。2）在超高净值客户经营方面，以综合化、专业化及科技化能力为基础，聚焦超高净值客户经营，构建新的顶级私行经营生态。产品策略上，通过自建及整合平安集团内子公司资源，建立“私行+投行”、“境内外一体化”的产品服务能力；服务体系上，打造了涵盖全权委托投资、

36、家族办公室、保险金信托、企业治理服务等在内的顶级私行账户体系；私享权益上，为超高净值客户配置 724 小时专属私人管家，打造延展至客户家族企业、家庭成员和个人的全方位私人定制服务；圈层经营上，推出了企业家服务专属品牌“企望会”，通过企业家圈层合作、家族办公室联盟、公私联动等方式，打造超高净值客户经营生态圈。目前平安已打造超过 3,000 人的专业私人银行和财富管理前线队伍，专业化能力不断提升，2020 年平安代理非货币公募基金销售额 1,494.06亿元，同比增长 155.8%，实现代理业务手续费收入同比增长 37.8%。财富管理业务百舸争流，千帆竞发。其中：交通银行以“金融资产+数据资产”双

37、轮驱动，全市场优选理财、基金、保险等产品，持续做强财富管理能力。1）境内行零售客户数达 1.79 亿，同比增长 3.34%，达标沃德客户 173.72 万户，较上年末增长 15.50%。境内行管理 AUM 规模达 38,955.66 亿元，同比增长 13.04%，2）形成“现金+”“固收+”等大类重点产品，报告期末，理财、基金、保险、信托等财富管理产品规模增量同比提升 24.40%，代销公募基金产品（含券商、专户）余额 2,388.17 亿元，较上年末增长 90.30%，共实现财富管理手续费及佣金净收入 76.34 亿元，同比增长 35.18%，收入与增幅均创近三年新高。浦发银行加大金融服务向

38、客户场景的延伸，形成“线上化、数字化、智能化、生态化”特色，精准地匹配用户需求。1）到 2020 年底零售客户总数达到 1.18 亿户，同比增长 32.9%；AUM 达到 3.13 万亿元，同比增长 54.2%，财富管理收入达到 70.7 亿元，同比增加 37.5%。2）综合服务助力客户财富稳增长，私人银行业务发行“启臻”系列项目类理财，私行产品募集规模达到 459 亿元，私人银行客户规模近 2.4 万户，管理客户金融资产近 4700 亿元。兴业银行全面推进数字化建设，加快构建拓客新模式。1）零售 AUM2020 年达到 2.61万亿元，同比增长 22.87%，贵宾客户数和私行数分别达到 34

39、6.16 万户和 4.86 万户，分别增长 7.21%和 20.82%。2）“线上+线下”齐发力，通过加强财富销售渠道建设，零售财富代销类手续费收入 42.93 亿元，同比增长 79.70%。图表 25: 中资银行抢滩私行财富管理领域，2020 年末平安已成功进军第一梯队（私行 AUM 超万亿元）银行名称开业时间资产管理规模（亿元）私人银行客户数（人）人均 AUM（万元）2019年同比增速份额2019年同比增速2019年同比招商银行200727,23711%20%154,74212%1,760-18中国银行200719,72011%14%136,66631%1,443-269工商银行20081

40、8,20712%13%129,14512%1,410-5建设银行200815,09312%11%142,73912%1,057-3农业银行200914,04025%10%123,33317%1,13872平安银行20137,33955%5%43,80046%1,67699交通银行20136,09215%4%47,19114%1,29115中信银行20075,65116%4%41,91824%1,348-88兴业银行20115,29224%4%40,19131%1,317-75民生银行20084,68713%3%31,33814%1,495-15浦发银行20114,5004%3%30,8009%

41、1,461-6920113,73717%3%32,20715%1,16015华夏银行20131,61817%1%9,84720%1,643-42浙商银行20151,23520%1%8,48025%1,456-69广发银行20131,08521%1%9,08421%1,1943北京银行20111,0765%1%8,58211%1,254-73邮储银行尚未设立私行部1,07018%1%9,81320%1,090-18渤海银行尚未设立私行部326-16%0%2,387-10%1,366-99资料来源：中国银行业协会，。注：协会将各私人银行客户统计口径统一为金融净资产达到 600 万元人民币及以上的商

42、业银行客户理财资管：净值化转型的最后阶段，全能型资管机构是未来目标表外理财产品规模增速稳定，净值化有序推进目前阶段，理财子公司产品规模增速取决于母行产品划转到理财子的时间安排，因此我们仍然通过集团表外理财规模增速判断各家银行理财产品增长情况。2019-2020 年间，绝大部分银行实现稳定表外理财产品规模增速，大多在 5-10%的区间，和行业整体的 6.9%同比增速相当（参考从产品布局到能力建设，理财子的几个核心问题）。向前看，随着理财业务重心从过渡期转型移至新产品创新及发行，我们认为银行理财产品规模增速有进一步提升的空间。净值化进程方面，已披露上市银行除建行外的净值化程度均达到 50%以上，我

43、们维持此前的判断，即资管新规过渡期到期前夕表外理财产品回表对资本充足率的压力有限。此外，部分银行已经对表外风险充分计提拨备，表外风险潜在对银行拨备覆盖率的冲击亦可控。 “一行一策”的过渡政策也有望避免宏观流动性超预期收紧。图表 26: 大部分银行实现稳定表外理财产品规模增速，大多在 5-10%的区间单位：亿元2019年末非保本理财规模2019年末净值型产品规模净值化程度（%）2020年末非保本理财规模非保本YoY2020年末净值型产品规模净值化程度（%）2019-2020年提升幅度(ppt)工商银行26,42127,0843%破万亿-建设银行19,6854,78524%22,24813%2,9

44、3913.2%-11%农业银行17,2747,81945%17,9564%9,49852.9%8%交通银行10,0322,74527%10,9389%5,72852.4%25%中国银行14,27713,889-3%7,18151.7%52%邮储银行8,09910,01424%5,53955.3%55%招商银行22,9367,22532%24,5007%16,60167.8%36%中信银行11,0336,56159%11,1861%7,22864.6%5%浦发银行14,4717,52552%13,455-7%0.0%-兴业银行13,1117,48457%14,47610%11,32878.3%2

45、1%7,7883,34443%8,3637%5,03660.2%17%平安银行5,9052,57244%6,48210%4,63571.5%28%资料来源：中国理财网，图表 27: 净值化程度 2020 年末达到 67.3%，同比提升 22 个百分点25净值型产品规模（万亿元）净值型产品占比2067.3%80%70%1545.3%10.91017.4 60%50%40%30%20%510%Jan-18 Feb-18 Mar-18 Apr-18 May-18 Jun-18 Jul-18 Aug-18 Sep-18 Oct-18 Nov-18 Dec-18 Jan-19 Feb-19 Mar-19

46、 Apr-19 May-19 Jun-19 Jul-19 Aug-19 Sep-19 Oct-19 Nov-19 Dec-19 Mar-20 Jun-20 Sep-20 Dec-2000%资料来源：中国理财网，银行理财子盈利能力竞争即将加剧截止 2021 年 4 月 1 日，共有 20 家理财子公司顺利开业，14 家披露年度经营数据。1H20末披露财报的理财子公司仅有 9 家。图表 28: 理财子公司获批开业情况一览（黑体为已经披露财报的理财子公司）理财子公司目前状态获批日期成立日股东注册资本 2020年末总资产(亿元)(亿元)建信理财已开业2018-12-262019-05-24建行1501

47、6中银理财已开业2018-12-262019-07-01中行100农银理财已开业2019-01-042019-07-29农行120交银理财已开业2019-01-042019-06-06交行80工银理财已开业2019-02-152019-05-28工行1光大理财已开业2019-04-162019-09-25光大招银理财已开业2019-04-162019-11-01招行中邮理财已开业2019-05-282019-12-18邮储兴业理财已开业2019-06-062019-12-13兴杭银理财已开业2019-06-242019-12-20宁银理财已开业2019-06-262019-12-24徽银理财已

48、开业2019-08-212020-04-2信银理财已开业2020-06-152020-渝农商理财已开业2020-02-1920南银理财已开业2019-12-09苏银理财已开业2019-12-1平安理财已开业2020-0青银理财已开业20汇华理财已开业华夏理财已开业广银理财已浦银理财贝莱德建信民生施注：数据截止 2021 年 4 月 1 日；资料来源：公司公告，从应对过渡期转型到发挥盈利能力，竞争格局和行业龙头尚未确立。从经营情况看，1H20理财子公司中仅有招银理财实现 10 亿元以上的净利润并录得 10%以上的 ROA。但从 2020年已披露的理财子公司财报可见，这半年来理财子公司已经开始发力

49、追赶招银。2020 年实现 10 亿元以上净利润的理财子公司共有三家，分别是招银理财、兴银理财以及中邮理财。其中招银理财录得 30.4%的 ROA，位居行业之首。鉴于过渡期母行子公司关系差异，不建议过度解读现阶段盈利指标。资管新规过渡期内老产品管理主要采用委托协同或者双轨并行的模式。前者由母行资管部门作为委托人将老产品委托给理财子公司进行管理，母行仅发挥监管和协同的功能（交行、中行和农行主要采用该种模式）。而双轨并行模式下，老产品仍由母行进行管理，子公司则负责设计和发行符合资管新规的新产品（工行和建行主要采用这种模式）。因此，由于各家银行过渡期期间分工方式以及子公司话语权不同，我们认为目前 R

50、OA 和其他财务指标不一定能够公平、恰当地衡量理财子公司本身的资产管理能力。实际上，招行年报中披露招银理财 2020 年“实现营业收入 37.72 亿元，其中受招商银行委托管理产品而获得的管理费收入 34.64 亿元，占比 91.83%”。我们认为目前理财子公司的营收一定程度上取决于母行和子公司管理费率的征收模式，因此不建议过度解读现阶段理财子公司所披露的盈利指标。图表 29: 2020 年实现 10 亿元以上净利润的理财子公司共有三家，分别是招银理财、兴银理财以及中邮理财1H202020单位：亿元开业时间理财子规模集团理财规模总资产净利润ROA (%)理财子规模集团理财规模总资产净利润ROA

51、 (%)建信理财2019/5/242,23820,170157.21.30.8%6,97022,248161.03.42.1%工银理财2019/5/2824,946168.22.61.5%27,084178.64.12.3%交银理财2019/6/62,70410,05084.73.03.6%5,33810,93888.76.77.5%中银理财2019/7/14,23913,209108.42.82.6%7,18113,889110.74.64.1%农银理财2019/7/2917,956129.84.83.7%9,49820,277135.29.97.3%光大理财2019/9/257,95452

52、.00.20.4%5,0418,36259.10.20.4%招银理财2019/11/123,80025,65870.515.021.3%24,50024,50080.624.530.4%兴银理财2019/12/132,60413,42951.51.02.0%6,85914,75769.513.519.3%中邮理财2019/12/189,79584.43.13.7%10,01498.511.912.0%徽银理财2020/4/261,77122.01.14.9%渝农商理财2020/6/281,3101401,38320.40.10.3%信银理财2020/7/111,52839911,18659.9

53、6.09.9%平安理财2020/8/196,6536,48254.31.73.0%青银理财2020/9/161,045151,11910.30.030.3%资料来源：公司公告，图表 30: 从 2020 年已披露的理财子公司财报可见，这半年来理财子公司已经开始发力追赶招银30净利润（亿元）2520兴银理财1510信银理财56.013.5招银理财24.5中邮理财11.9交银理财6.7中银理财农银理财9.9工银理财4.12020招银理财宁银理财18净利润（亿元）16141210864215.01H201.100.1平安理财1.70.24.6建信理财 3.4总资产（亿元） 0050100150200

54、250资料来源：公司公告，图表 31: 资管新规前后投资模式和涉及资产的变化资管新规前资管新规后投资 自主投资模 被动委外投资式自主投资投资主动委外投资模（FOF/MOM）式标准化投资为主；非标资产投资为辅所 债券涉及 货币市场工具资 非标资产产债券货币市场工具非标资产权益类资产商品类资产所外汇类资产涉房地产及私募股权资对冲基金产风险投资海外资产多资产类别管理产品资料来源：中国银行业理财业务发展报告（2020），金融科技：数字化能力将成为机构核心竞争力科技创新，是 2020 年商业银行业绩报表的核心关键词。上市银行愈加重视金融科技发展， 2020 年大幅增加科技研发投入与科技人员配备，在 IT

55、 基础设施建设、开放平台搭建、业务线上化转型等方面实现了快速突破；同时更加注重场景建设与能力输出，头部银行 APP 月活增长迅猛。部分银行通过建立法人直销银行、科技子公司，探索服务普惠客群、加速数字化赋能的创新模式。展望未来，我们认为金融科技发展领先的上市银行，对客户需求的响应将更为敏捷，同时将拥有更多契机在非金融交易场景中输出金融服务。在数字经济时代，金融服务的模式和形态随之发生改变，商业银行的数字化能力将会成为机构核心竞争力之一。大幅增加科技投入。2020 年业绩报告显示，上市银行（国有行+平安/招商/中信/光大/兴业/浦发）平均科技投入占营业收入的比例为 2.98%，较 2019 年 2

56、.31%上升 0.67 个百分点；其中招商、光大、中信银行科研投入占比位列上市银行前三，科技研发支出占比分别为 4.13%、3.61%、3.59%。上述 12 家上市银行 2020 年科技投入总计 1,364亿元，较 2019 年增长 35.7%（同期营业收入同比增长 5.3%）；按投入规模排序，工行、建行、农行科技投入位列前三，2020 年科技研发支出费用分别为 238 亿元、221 亿元、 183 亿元，同比增长 45%、25%、43%。科技人员数量同样增幅明显。截至 2020 年末，上市银行（口径同上）科技人员总和占总职工比例为 5.63%，较 2019 年末 4.67%提升 0.96p

57、pt。其中，平安、浙商、招商银行科技人员占比位列前三，分别录得 23.5%（含外包）、11.3%（含外包）、9.8%。人员数量同比增速达到 20%以上。图表 32: 2020 上市银行大幅增加科技投入，占营业收入比重明显提升4.1%3.6%3.6%3.2%3.0%3.0%2.9%2.9%4.50%4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%招光中商大银行2020年科技投入占营业收入比例2.9%资料来源：公司公告，图表 33: 科技人员数量同样增幅明显，（注：平安银行、浙商银行统计口径包括外包科技员工，其他银行口径为本行科技人员）资料来源：公司公告，

58、在 IT 基础设施建设方面，各大银行纷纷布局分布式架构/区块链及贸易金融/智能风控/流程智能化/智慧网点等重要银行科技领域，在原有的优势领域进行性能架构、客户网络不断地布局和优化。具体来看：银行底层 IT 架构，工行、建行、平安等已经建立起基于分布式架构的底层 IT 基础设施并成熟运行。工行披露在 2020 年度已经全面建成“核心业务系统开放式生态系统”的新型 IT 架构，分布式技术平台日均服务调用量近 60 亿次。率先完成核心系统中最关键和数据量最大的借记卡账户下移主机，实现大型银行 IT 架构的历史性突破。2020 年，建行基于“建行云”打造弹性、敏捷、云化的金融级基础设施供给能力，为政务

59、、住房、同业、社会民生等 9 大领域的 346 个应用提供云服务支持，建行早在 2018年就建成了“新一代核心系统”，重构“集中式+分布式”的新基础设架构，如今该系统正在全面支持建行在各个场景下的应用开发支出。平安银行 2020 年 10 月末，信用卡 A+新核心系统成功完成切换投产，在服务不中断情况下无缝迁移到 PC 服务器分布式架构。新系统更加安全高效，支持十亿级交易用户及日交易量，支持敏捷开发、灵活创新和稳定运行。区块链平台建设在对公业务板块大放异彩。平安银行在区块链领域有着多年深耕，2020 年披露其为银租设备贷业务超 9,000 台设备提供区块链数据存证、溯源、防篡改服务， 并与地方

60、税务局合作共建产业税务联盟链，区块链 BaaS 平台通过第三方检测机构检测，成为首批央行金融分布式账本相关标准认证的平台之一。建行在 2020 年率先在同业中推出 BCTrade 区块链贸易金融平台，交易量超 7,000 亿元，加盟同业 75 家。福费廷区块链”平台交易量近 3,000 亿元。不断提高风险管理的数据化、自动化、智能化水平。平安银行长期打造以 AI Bank 为内核的数字化银行，2020 年在智慧风控方面持续强化智能风险中台建设，通过升级贷前、贷中、贷后 AI 风险机器人，覆盖贷款全生命周期并全面渗透到贷款产品的风险管理动作中，赋能业务升级，开创零售风控新模式。零售统一 SAFE