四大方法测算上游涨价对企业利润的影 响

1、 HYPERLINK / P.3图表 16：上游、中游成本对下游行业毛利率的影响回归系数 22图表 17：PPI 上行期（2015-2017）上游、中游成本对下游行业毛利率的影响回归系数 23图表 18：CR5 营收占比 24图表 19：CR5 营收占比变化情况 26图表 20：行业主导逻辑分类 27前期报告以史为鉴，本轮 PPI 上行和大宗涨价会如何演绎？、价格有蝴蝶效应吗？论 PPI 的四重传导我们详细回顾了我国 6 轮完整的 PPI 上行周期规律特点，结合当前供需、流动性环境，对 PPI 走势和大宗商品进行展望。进一步地，我们分析了 PPI的四重传导效应，即：大宗商品向 PPI 传导、P

2、PI 内部的上中下游传导、PPI 向 CPI 传导、 PPI 向经济和政策传导（对企业利润和货币政策的影响）。本文我们在前两篇报告的基础上，采用完全消耗系数计算、成本传导系数测算、VAR 方差分解、多元回归等方式着重分析上游原材料成本对中下游企业利润的影响，并筛选可能的行业投资机会。一、哪些行业对上游原材料依赖高？行业完全消耗系数对比为了考察上游涨价对下游的影响，第一步我们首先利用投入产出表计算行业的完全消耗系数，可以理解为每个行业所对应的原材料权重，来考察哪些行业更易受上游涨价影响。本部分借鉴王永康（2015）1研究方法及里昂惕夫逆矩阵，考察中下游行业对上游行业的完全消耗系数。并着重测算煤炭

3、、石化、黑色、有色相关上游品种成本对中下游行业的影响程度。（一）计算方法：利用投入产出表计算直接消耗系数和完全消耗系数1、直接消耗系数直接消耗系数，也称为投入系数，记为 aij（i，j=1,2,n），是指在生产经营过程中第 j产品（或产业）部门的单位总产出所直接消耗的第 i 产品部门货物或服务的价值量，将各产品（或产业）部门的直接消耗系数用表的形式表现就是直接消耗系数矩阵，通常用字母 A 表示。直接消耗系数的计算方法为：用 j 产品（或产业）部门生产经营中所直接消耗的第 i 产品部门的货物或服务的价值量 xij 除以第 j 产品（或产业）部门的总投入 Xj，用公式表示为： = /(i, j =

4、 1,2, ，n)其中，0aij1，aij 越大，代表 i 部门和 j 部门之间的直接联系越强，关系越密切。2、完全消耗系数完全消耗系数是指第 j 产品部门每提供一个单位最终使用时，对第 i 产品部门货物或服务的直接消耗和间接消耗之和。将各产品部门的完全消耗系数用表的形式表现出来，就是完全消耗系数矩阵，通常用字母 B 表示。完全消耗系数矩阵可以在直接消耗系数矩阵的基础上计算得到，公式为：B = (I A)1 I式中，A 为直接消耗系数矩阵，I 为单位矩阵。(I-A)-1 为里昂惕夫逆矩阵，又称为完全需求矩阵。3、数据处理本文以 2018 年中国投入产出表为基础，计算上游行业对中下游制造业的完全

5、消耗系数。在行业分类时，延续了此前报告价格有蝴蝶效应吗？论 PPI 的四重传导的分类标准（如图表 1），并将投入产出表与之对应，对应标准参考了国民经济行业分类 (GBT+4754-2017)（按第 1 号修改单修订），结果见图表 2。 HYPERLINK / P.41 王永康.投入产出分析中直接消耗系数和完全消耗系数的关系J.河北省科学院学报,2015,32(01):9-12. HYPERLINK / P.5图表 1：PPI 行业划分和分项权重测算分类 行业 权重（ 2013）权重（ 2020）上游原材料业煤炭开采和洗选业3.15%1.89%石油和天然气开采业1.14%0.63%黑色金属矿采选

6、业0.96%0.37%有色金属矿采选业0.60%0.25%非金属矿采选业0.47%0.33%石油、煤炭及其他燃料加工业3.96%3.93%化学原料及化学制品制造业7.43%5.96%化学纤维制造业0.71%0.75%非金属矿物制品业4.99%5.28%黑色金属冶炼及压延加工业7.43%6.87%有色金属冶炼及压延加工业4.53%5.25%废弃资源综合利用业0.33%0.53%电力、热力的生产和供应业5.34%6.46%燃气生产和供应业0.40%0.85%水的生产和供应业0.14%0.32%小计41.58%39.67%中游制造业金属制品业3.20%3.47%通用设备制造业4.17%3.78%专用

7、设备制造业3.12%3.09%铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业1.61%1.08%电气机械及器材制造业5.94%6.40%计算机、通信和其他电子设备制造业7.52%11.42%仪器仪表制造业0.75%0.72%其他制造业0.22%0.16%金属制品、机械和设备修理业0.09%0.13%小计26.52%30.26%下游消费品业农副食品加工业5.79%4.52%食品制造业1.77%1.85%酒、饮料和精制茶制造业1.48%1.40%烟草制品业0.81%1.08%纺织业3.52%2.15%纺织服装、服饰业1.87%1.29%皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业1.22%0.96%木材加工及木、竹

8、、藤、棕、草制品业1.17%0.77%家具制造业0.63%0.65%造纸及纸制品业1.31%1.23%印刷业和记录媒介的复制0.52%0.61%文教、工美、体育和娱乐用品制造业1.17%1.17%医药制造业2.00%2.35%橡胶和塑料制品业2.66%2.34%汽车制造5.89%7.70%小计23.26%30.07%资料来源：Wind，测算 注：受数据可得性限制，2003-2013 年数据剔除橡胶和塑料制品业，汽车制造业，金属制品、机械和设备修理业， 因此各项占比合计为 91.36%，不影响我们对于 PPI 传导的分析。PPI 分项权重用工业企业主营业务收入或营业收入占比进行测算。图表 2：完

9、全消耗系数矩阵分类行业部门完全消耗系数上游原材料业煤炭石化黑色有色煤炭、石化、黑色、有色上游行业中游制造业金属制品0.04620.02570.05480.05940.18620.3516通用设备制造业0.02690.04120.06200.06180.19190.3286专用设备制造业0.02750.05680.05460.06720.20610.3194铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业0.00140.00160.00170.00190.00660.0130电气机械及器材制造业0.01670.03240.03770.05260.13930.3529计算机、通信和其他电子设备制造业0.0

10、1350.03040.02920.03080.10390.2159仪器仪表0.00370.02500.01530.01340.05750.1397其他制造产品0.00200.00280.00320.00270.01070.0187金属制品、机械和设备修理服务0.00110.00360.00330.00450.01250.0289下游消费品业农副食品加工业0.00140.01740.00340.00550.02770.0746食品制造业0.00010.00080.00040.00050.00190.0043酒、饮料和精制茶制造业0.00300.01440.00840.00990.03560.07

11、73烟草制品0.00230.01250.01880.02130.05490.0995纺织业0.00830.01830.00890.01130.04680.1012纺织服装服饰0.00760.01340.00730.00790.03630.0809皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业0.00170.00170.00090.00100.00540.0096木材加工和木、竹、藤、棕、草制品0.02720.01260.00580.01510.06070.0909家具0.00020.00230.00050.00070.00380.0060造纸和纸制品0.00190.02050.00510.00810.035

12、70.0854印刷和记录媒介复制品0.00020.00230.00050.00060.00350.0062文教、工美、体育和娱乐用品制造业0.00040.00260.00260.00250.00810.0128医药制品0.00050.00230.00090.00080.00450.0108橡胶和塑料制品业0.00960.06800.03520.02580.13860.2849汽车制造0.00370.00540.01180.02540.04630.0833资料来源：2018 年中国投入产出表，测算（二）结果分析：上游对中游影响大于对下游影响，主要原材料对中下游影响排序为有色黑色石化煤炭 HYPE

13、RLINK / P.6纵向看，表格底色越接近绿色，代表该行业对上游行业的完全消耗系数越大，理论上上游行业成本上涨对该行业影响越大；越接近红色则代表该行业对上游行业完全消耗系数越小，理论上上游行业成本上涨对该行业影响应越小。 HYPERLINK / P.71、中下游行业对上游成本依赖情况整体看，中游制造业对上游行业的原材料依赖程度要高于下游消费品业对上游行业的原材料依赖程度。第一，中游制造业中的金属制品、通用设备、专用设备、电气机械对上游原材料的完全消耗系数在 0.3 以上，对上游原材料的依赖较高；而中游制造业中的运输设备、其他制造和金属制品、机械和设备修理服务相对来说没有那么依赖上游原材料。第

14、二，多数下游消费品行业对上游原材料行业的完全消耗系数在 0.1 以下，表明下游对上游的原材料依赖较弱，典型行业如食品制造、皮革制品、家具、印刷、文娱制造、医药制品业。但是下游行业中也有个别行业对上游原材料依赖较大，如烟草制品、纺织服装、木材加工、造纸、橡胶和塑料制品、汽车制造。总体看，从中下游行业对上游成本依赖情况可知，大部分中游制造业对上游原材料的依赖要高于下游消费品对上游原材料的依赖，其中：金属制品、通用设备、专用设备、电气机械受影响最大；食品制造、皮革制品、家具、印刷受影响最小。图表 3：中下游行业对上游原材料业的完全消耗系数中下游行业对上游原材料业的完全消耗系数00.050.10.15

15、0.20.250.30.350.4资料来源：2018 年中国投入产出表，测算 HYPERLINK / P.8图表 4：中下游行业对上游成本依赖情况汇总中游：依赖程度高依赖程度偏高的行业：金属制品、通用设备、专用设备、电气机械依赖程度偏低的行业：运输设备、其他制造和金属制品、机械和设备修理服务下游：依赖程度低个别行业对上游原材料依赖较大，如橡胶和塑料制品、烟草制品、纺织服装、木材加工、造纸、汽车制造多数完全消耗系数在0.1以下，典型行业如食品制造、皮革制品、家具、印刷、文娱制造、医药制品业资料来源：2、中下游行业对煤炭、石化、黑色、有色相关上游品种成本依赖情况我们在前期报告以史为鉴，本轮 PPI

16、 上行和大宗涨价会如何演绎？中回顾 1998-2017年 6 轮PPI 上行周期的微观特点，研究发现：每一轮 PPI 上行期几乎都伴随着石化链、黑色、有色的大幅涨价，与之对应，除了 2012-2014 年全球经济较疲弱时期，其余时段 PPI 上行几乎均伴随着原油、铜、螺纹钢、铁矿石价格大幅上涨。由此，本文重点考察煤炭、石化、黑色、有色相关上游品种成本对中下游行业的影响程度。 HYPERLINK / P.9中下游行业对煤炭相关上游品种成本依赖情况整体看，中游制造业对煤炭依赖较高，下游消费品业依赖较低。中下游整体看，对煤炭依赖排名前五的行业有金属制品、专用设备、木材加工、通用设备、电气机械，完全消

17、耗系数在 0.01 以上。对煤炭依赖排名后五的行业有食品制造、印刷、家具、文娱制品、医药制品，完全消耗系数在 0.0005 以下。图表 5：中下游行业对煤炭相关品种的完全消耗系数中下游行业对煤炭相关品种的完全消耗系数0 0.005 0.01 0.015 0.02 0.025 0.03 0.035 0.04 0.045 0.05资料来源：2018 年中国投入产出表，测算 HYPERLINK / P.10中下游行业对石化相关上游品种成本依赖情况整体看，中游制造业对石化依赖较高，下游消费品业依赖较低。中下游整体看，对石化相关品种依赖排名前十的行业有橡胶和塑料制品业、专用设备、通用设备、电气机械、电子

18、设备、金属制品、仪器仪表、造纸和纸制品、纺织业、农副食品加工业，完全消耗系数在 0.017 以上。对石化依赖排名后五的行业有食品制造、运输设备、皮革制品、印刷、医药制品，完全消耗系数在 0.0023 以下。图表 6：中下游行业对石化相关品种的完全消耗系数中下游行业对石化相关品种的完全消耗系数00.01 0.02 0.03 0.04 0.05 0.06 0.07 0.08资料来源：2018 年中国投入产出表，测算 HYPERLINK / P.11中下游行业对黑色相关上游品种成本依赖情况整体看，中游制造业对黑色依赖较高，下游消费品业依赖较低。中下游整体看，对黑色相关品种依赖排名前五的行业有通用设备

19、、金属制品、专用设备、电气机械、橡胶和塑料制品业，完全消耗系数在 0.035 以上。对黑色依赖排名后五的行业有食品制造、印刷、家具、皮革制品、医药制品，完全消耗系数在 0.0009 以下。图表 7：中下游行业对黑色相关品种的完全消耗系数中下游行业对黑色相关品种的完全消耗系数00.010.020.030.040.050.060.07资料来源：2018 年中国投入产出表，测算 HYPERLINK / P.12中下游行业对有色相关上游品种成本依赖情况整体看，中游制造业对有色依赖较高，下游消费品业依赖较低。中下游整体看，对有色相关品种依赖排名前五的行业有专用设备、通用设备、金属制品、电气机械、电子设备

20、，完全消耗系数在 0.03 以上。对有色依赖排名后五的行业有食品制造、印刷、家具、医药制品、皮革制品，完全消耗系数在 0.001 以下。图表 8：中下游行业对有色相关品种的完全消耗系数中下游行业对有色相关品种的完全消耗系数00.01 0.02 0.03 0.04 0.05 0.06 0.07 0.08资料来源：2018 年中国投入产出表，测算 HYPERLINK / P.13中下游行业对煤炭、石化、黑色、有色相关上游品种成本依赖总结以上四个品种（煤炭、石化、黑色、有色）合计看，对中游制造业的影响要大于对下游消费品业，与全部上游行业对中下游影响的特征相同。中下游整体看，对煤炭、石化、黑色、有色相

21、关品种依赖排名前五的行业有专用设备、通用设备、金属制品、电气机械、橡胶和塑料制品，完全消耗系数在 0.13 以上。对煤炭、石化、黑色、有色依赖排名后五的行业有食品制造、印刷、家具、医药制品、皮革制品，完全消耗系数在 0.006 以下。图表 9：中下游行业对煤炭、石化、黑色、有色相关品种的完全消耗系数中下游行业对煤 炭、石 化、黑 色、有色相关品种的完全消耗系数00.050.10.150.20.25资料来源：2018 年中国投入产出表，测算从煤炭、石化、黑色、有色对主要影响的前五中下游行业的完全消耗系数排名来看，对中下游行业的影响排序为有色黑色石化煤炭。由此可对应不同大宗商品涨价对中下游成本压力

22、的影响幅度理论上应为铜螺纹钢、铁矿石原油煤炭。图表 10：煤炭、石化、黑色、有色对主要中下游行业的影响情况行业部门煤炭石化黑色有色影响的前五行业金属制品橡胶和塑料制品业通用设备制造业专用设备制造业专用设备制造业专用设备制造业金属制品通用设备制造业木材加工和木、竹、藤、棕、草制品通用设备制造业专用设备制造业金属制品通用设备制造业电气机械及器材制造业电气机械及器材制造业电气机械及器材制造业电气机械及器材制造业计算机、通信和其他电子设备制造业橡胶和塑料制品业计算机、通信和其他电子设备制造业合计完全消耗系数0.14460.22880.24430.2718资料来源：2018 年中国投入产出表，测算二、哪

23、些行业成本传导效果更好？行业成本传导系数对比为进一步考察上游涨价对下游的影响，第二步我们测算上中下游行业的成本传导系数，分成两种方式：回归测算成本传导系数和构建成本传导指数。本部分借鉴倪红福、闫冰倩（2021）2和肖皓、刘姝、杨翠红（2014）3的研究方法，计算各行业成本传导系数，评价行业的成本传导能力，并以上游原材料业作为成本投入，研究上游原材料成本向中游制造业和下游消费品业的传导效果。（一）计算方法：引入投入产出价格模型计算行业成本传导系数引入投入产出价格模型，假定各行业的中间投入系数和增加值系数固定，初始要素和中间投入品价格的变化完全前向传递到产品价格上。根据投入产出表 2018 版的数

24、据，得出成本核算公式：=1 = + 其中，为j行业的总成本，为i行业的价格，本文以该行业的PPI 当月同比表示；表示 j 行业对 i 行业的直接消耗系数，根据投入产出表 2018 版中各行业中每个行业的中间投入额占该行业的总产出比重计算得出（同上文），则 表示j 行业对 i 行业的中间投入需求额；为要素报酬（劳动者报酬、生产税净额、固定资产折旧和营业盈余）占产出比值。本文的成本传导系数计算方法分为两种，具体核算方法如下：1、回归测算成本传导系数第一种方法：采用一元回归的方法计算成本传导系数。由于缺少劳动者报酬（工资）的2 倪红福,闫冰倩.减税降费的价格和福利效应引入成本传导率的投入产出价格模型

25、分析J.金融研究,2021(02):38-55. HYPERLINK / P.143 肖皓,刘姝,杨翠红.农产品价格上涨的供给因素分析:基于成本传导能力的视角J.农业技术经济,2014(06):80-91. HYPERLINK / P.15时间序列，本文回归的方法中，成本（解释变量）仅考虑中间投入成本，商品出厂价格（被解释变量）以该行业的 PPI 当月同比核算。回归得出的系数即为中间投入成本传导系数。2、构建成本传导指数 CTC构建成本传导指数衡量成本传导能力 CTC（Capability of Transmitt ing Cost），计算公式为：=1 = / 其中，为 j 行业的价格实际涨幅

26、，本文以该行业 2014 年-2019 年每一年的 PPI 年度增速表示。当仅考虑中间投入成本时， 表示 j 行业对 i 行业的直接消耗系数，计算方法同上，计算出来的成本传导指数为中间投入成本传导指数（ Capability of Transmitt ing Intermediate Cost, CTIC）；当考虑要素投入的影响时，还包括直接劳动报酬系数、直接资本投入系数和直接税收系数，根据投入产出表 2018 版中各行业的增加值（劳动者报酬、营业盈余、生产税净额）占该行业的总产出比重计算得出，要素价格波动分别以 2014 年-2019 年工资、毛利率和实际销项税率的年度增速表示。实际销项税率

27、的计算方法为：实际销项税率 = 销项税率（增值税率）-进项税率（增值税率*直接消耗系数），各行业的增值税率以其生产产品所属类别对应，当遇到增值税率改革时，以改革的时间点占整年的占比作为权重（如 2018 年 5 月 1 日增值税率改变，则增值税率计算为：前一期的增值税率*4/12+改变后的增值税率*8/12）。关于固定资产折旧方面，因其变动幅度不大，因此省略。为了考察剔除营业盈余（或毛利率）之外的中间投入成本和要素投入对某行业成本传导的影响，我们还测算了无资本投入成本的 CTC，后文以CTCC（Capability of Transmitt ing Cost Without Capital I

28、nput）表示。理论上，CTCC 衡量的成本传导能力应与行业利润率变动正相关。如 CTCC1 的行业，说明该行业可以顺利传导除资本投入之外的成本涨价压力，有利于利润率上升；若 0CTCC1，则成本传导能力较弱，成本涨价可能形成对利润的挤压；若 CTCC中游制造业下游消费品业的特征，比较符合经济学直觉。观察回归方法得到的中间投入成本传导系数和 CTIC，均可看出上游煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业、废弃资源综合利用业等行业有较好的成本传导能力，其中回归系数显示的成本传导层次更加分明。对比 CTC 和 CTCC，基本也可看出上游和中游的成本传导能力好于下游，

29、剔除了资本投入之后，煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业、化学纤维制造业成本传导能力有所提升，说明这些行业成本传导和利润率的正相关性较强。分 PPI 上行和下行期讨论在 CTIC（仅考虑中间投入成本）中，PPI 上行期较下行期更能凸显出成本传导的层次差异。即 2015-2017 年的 CTIC 显示在 PPI 上行期的时候，成本传导能力明显体现了上游好于中游好于下游的层次特征。而 PPI 下行期，总体上也是上游好于中下游，但上游的有色、非金属矿采选传导反而变差，下游的农副食品加工、烟草制品、医药制品等成本传导反而变好。这体现了在 PPI 上行和下行的不同时期，行业成本传导特点和

30、能力会发生变化。可以认为，对于那些 PPI 上行期，成本传导能力更好（原材料涨价时，销售价格也能很快上涨），而在 PPI 下行期，成本传导能力变差（原材料降价时，销售价格不会很快降价），利润对行业的护城河作用可能较强，这类行业包括黑色金属矿采选业、金属制品业、有色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品、非金属矿采选、纺织业、橡胶和塑料制品业。从 CTC 和CTCC 色阶图表现来看，PPI 上行期上游行业的成本传导能力没有显著优势，反而是下行期上游行业的成本传导能力明显优于中游制造业和下游品消费业。这个变化可能与行业中的要素投入有关，也就是说在 PPI 下行阶段，工资、税收等成本变化对上游行业的影

31、响更大。而在工资、税收大幅变化的时期，上述我们仅依据中间投入品成本传导筛选出来的行业可能不再适用。（二）结果分析：行业成本传导能力排序分别根据 CTIC、CTC、CTCC 和中间投入成本系数对行业的成本传导能力由强至弱进行排名，前十名和后十名排名结果见图表 12、13。图表 12：各行业成本传导能力排名（前十名）排名CTIC排名CTC排名CTCC排名中间投入成本传导系数排前十行业CTIC（上行）行业CTIC行业CTC（上行）行业CTC行业CTCC（上行）行业CTCC行业中间投入成本传导系数1石油和天然气开采业43.2740石油和天然气开采业35.1029石油和天然气开采业25.5240石油和天

32、然气开采业9.7195化学纤维制造业5.1822黑色金属矿采选业14.7076石油和天然气开采业41.70742废弃资源综合利用业8.0030木材加工和木、竹、藤、棕、草制品业12.1423黑色金属冶炼和压延加工业8.9318黑色金属冶炼和压延加工业4.7867金属制品业4.3641煤炭开采和洗选业3.6546废弃资源综合利用业8.44003煤炭开采和洗选业4.4872废弃资源综合利用业8.4781金属制品业4.4591黑色金属矿采选业3.3301煤炭开采和洗选业3.9087有色金属矿采选业2.4642农副食品加工业6.45314黑色金属矿采选业3.2786煤炭开采和洗选业6.7243非金属矿

33、采选业3.8804非金属矿采选业2.4820黑色金属矿采选业3.2377化学纤维制造业2.4301煤炭开采和洗选业5.09815金属制品业2.0601黑色金属矿采选业3.7449有色金属冶炼和压延加工业3.5513计算机、通信和其他电子设备制造业2.1361有色金属冶炼和压延加工业2.1637计算机、通信和其他电子设备制造业2.0847黑色金属矿采选业4.31726有色金属冶炼和压延加工业1.7828皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业2.6667黑色金属矿采选业2.7506有色金属冶炼和压延加工业1.9287纺织业1.8530石油、煤炭及其他燃料加工业1.5733有色金属矿采选业4.03807化

34、学纤维制造业1.5406有色金属冶炼和压延加工业2.6414纺织业1.5758化学原料和化学制品制造业1.5415非金属矿物制品业1.3567化学原料和化学制品制造业1.5620医药制品业2.02798有色金属矿采选业1.4712烟草制品业2.3338非金属矿物制品业1.3532石油、煤炭及其他燃料加工业1.4051化学原料和化学制品制造业1.3115通用设备制造业1.4820黑色金属冶炼和压延加工业1.77659酒、饮料和精制茶制造业1.3875农副食品加工业2.2581化学原料和化学制品制造业1.3208电气机械及器材制造业1.4026通用设备制造业1.2244有色金属冶炼和压延加工业1.

35、3548有色金属冶炼和压延加工业1.752010非金属矿物制品业1.3426非金属矿物制品业2.0880专用设备制造业1.3128造纸和纸制品业1.3487专用设备制造业1.1093造纸和纸制品业1.3546化学纤维制造业1.6867资料来源：测算图表 13：各行业成本传导能力排名（后十名）排名CTIC排名CTC排名CTCC排名中间投入成本传导系数排后十行业CTIC（上行）行业CTIC行业CTC（上行）行业CTC行业CTCC（上行）行业CTCC行业中间投入成本传导系数10仪器仪表业0.1824其他制造产品业-0.1146烟草制品业0.0599仪器仪表业-0.1250仪器仪表业-0.1832仪器

36、仪表业-0.1003仪器仪表业0.43189其他制造产品业0.1301纺织服装服饰业-0.2972铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业-0.0380有色金属矿采选业-0.3379酒、饮料和精制茶制造业-0.3154印刷和记录媒介复制品业-0.2925电力、热力生产和供应业0.42478纺织服装服饰业-0.2164非金属矿采选业-0.3035木材加工和木、竹、藤、棕、草制品业-0.0398化学纤维制造业-0.6396纺织服装服饰业-0.5160纺织服装服饰业-0.6548印刷和记录媒介复制品业0.35367农副食品加工业-0.4607燃气生产和供应业-0.4674仪器仪表业-0.1401纺织

37、服装服饰业-0.8563印刷和记录媒介复制品业-0.6658家具业-1.4409文教、工美、体育和娱乐用品制造业0.30506医药制品业-0.5825仪器仪表业-0.5893纺织服装服饰业-0.4498废弃资源综合利用业-1.8473文教、工美、体育和娱乐用品制造业-1.7696农副食品加工业-1.4874橡胶和塑料制品业0.26185家具业-0.8338家具业-1.3055有色金属矿采选业-1.5516文教、工美、体育和娱乐用品制造业-1.9765有色金属矿采选业-1.9958文教、工美、体育和娱乐用品制造业-1.9354铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业0.25044文教、工美、体育

38、和娱乐用品制造业-1.3676文教、工美、体育和娱乐用品制造业-1.6766化学纤维制造业-1.7079燃气生产和供应业-2.8393农副食品加工业-3.9606非金属矿采选业-2.1744纺织服装服饰业0.24113水的生产和供应业-1.4172食品制造业-6.3039文教、工美、体育和娱乐用品制造业-1.7902烟草制品业-4.0549非金属矿采选业-7.7404石油和天然气开采业-6.1789燃气生产和供应业0.15742烟草制品业-1.5023医药制品业-7.6207农副食品加工业-2.7014电力、热力生产和供应业-4.9190石油和天然气开采业-12.2948废弃资源综合利用业-1

39、5.1709汽车制造业0.12811皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业-1.8874水的生产和供应业-9.2295废弃资源综合利用业-4.9474农副食品加工业-6.2616废弃资源综合利用业-26.5519燃气生产和供应业-147.9399金属制品、机械和设备修理服务业0.1101资料来源：测算总体看，上游成本传导能力最优，下游成本传导能力最弱；部分行业成本传导能力除了受中间投入品影响，受要素投入影响也很大根据排名可知，成本传导能力排在前十名的行业以上游原材料业为主，后十名的行业则以下游消费品业为主。 HYPERLINK / P.18对比以 CTIC、CTC、CTCC 和中间投入成本传导系数排

40、序的前十名和后十名行业，成本传导能力靠前的行业（前十名行业出现过两次以上）包括：上游的石油和天然气开采、废弃资源利用、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选、有色金属冶炼和压延加工、非金属矿物制品、黑色金属冶炼和压延加工、化学原料和化学制品制造、石油、煤炭及其他燃料加工、化学纤维制造；中游的计算机、通信和其他电子设备制造业；下游的造纸和纸制品业。成本传导能力靠后的行业（后十名行业出现过两次以上）包括：上游的燃气生产和供应业、电力、热力生产和供应业（公用事业）；中游的仪器仪表业；下游的纺织服装服饰业、家具业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、农副食品加工业、印刷和记录媒介复制品业。对比 CTIC 前十名

41、和 CTCC 前十名行业，发现石油和天然气开采业、木材加工等制品业、废弃资源利用业、皮革等制品业、有色金属冶炼和压延加工业、烟草制品业、农副食品加工业、非金属矿物制品业的 CTCC 排名较CTIC 排名下降了，说明工资、税收等要素对这些行业终端产品的价格影响较大，要素投入成本的加入对企业利润造成了挤压，使得总成本传导能力下降。分 PPI 上行期和整体时期看，煤炭开采和洗选业等 8 个行业在 PPI 上行期成本传导能力加强将 PPI 上行期的 CTIC 排名和整体时期的 CTIC 排名相比较，废弃资源综合利用业、煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业、金属制品业、有色金属冶炼和压延加工业、化学纤维制

42、造业、有色金属矿采选业、酒、饮料和精制茶制造业的 CTIC 在 PPI 上行期排名均升高，说明这些行业的成本传导能力在 PPI 上行期中有所加强，中间投入品的价格上涨能够提振该行业的成本传导能力。将 PPI 上行期的 CTCC 与 CTIC 排名对比，可发现石油和天然气开采、废弃资源利用、有色金属矿采选业、酒、饮料和精制茶制造业的排名在 CTCC 中下降，说明在 PPI 上行期，要素投入成本对这四个行业的企业利润产生了明显挤压。（三）行业成本传导的结论成本传导能力大体上表现为上游原材料业中游制造业下游消费品业，且若仅考虑中间投入品的成本传导的话，PPI 上行期该特征较 PPI 下行期和全部周期

43、内更显著。综合看，上游的废弃资源利用、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选、有色金属冶炼和压延加工成本传导能力很强，且在 PPI 上行期传导能力更为显著。对于某些在PPI上行期成本传导能力较强，而在PPI下行期成本传导能力减弱的行业，终端价格对于自身利润的护城河作用较强。这类行业包括黑色金属矿采选业、金属制品业、有色金属冶炼和压延加工业、非金属矿物制品、非金属矿采选、纺织业、橡胶和塑料制品业。比较 CTIC 和 CTC、CTCC 的差异，部分行业终端价格受要素投入影响也很大。行业利润也可能受到工资、税收等要素投入成本的挤压，对于这类行业，减税对提高企业利润的效果可能较为明显。这类行业包括石油和天然气

44、开采业、木材加工等制品业、废弃资源利用业、皮革等制品业、有色金属冶炼和压延加工业、有色金属矿采选业、烟草制品业、农副食品加工业、非金属矿物制品业、酒、饮料和精制茶制造业等。三、哪些行业利润受成本影响更大？ HYPERLINK / P.19本部分考察上游涨价对下游利润的影响，核心是观测中下游利润与上游原材料成本的关系，并同时考虑了需求侧对毛利率的影响，利用 VAR 模型和回归方法，筛选各行业利润的主导因素（成本 or 需求）。特别地，我们将下游行业成本拆分为上游、中游两部分，研究上游原材料行业和中游制造业成本对下游消费品业毛利率的影响，并特别分析了2015-2017 年PPI 上行期的情况。（一

45、）成本和需求对毛利率影响的贡献度计算VAR 模型方差分解VAR 模型方差分析可以观察各行业毛利率受成本和需求端影响的程度。VAR 模型方差分解是通过分析每一个结构冲击对内生变量变化（通常用方差来度量）的贡献度，进一步评价不同结构冲击的重要性。因此，方差分解描述了对 VAR 模型中的变量产生影响的每个随机扰动的相对重要性的信息。数据方面，选取 2003-2018 年数据作为分析基础，将成本、需求和毛利率作为 VAR 模型内生变量。其中，行业成本=行业直接消耗系数*PPI细项当月同比；需求用主营业务收入同比表示；考虑到毛利率月度统计数据的不可得性，本文用当月利润/当月主营业务收入替代。结果如图表

46、14 所示。图表 14：从方差分解看行业成本和需求对毛利率影响的贡献度指标名称滞后 1 期成本滞后 2 期成本需求滞后 3 期成本需求金属制品业0.0067970.0087770.0067070.0097210.013824通用设备制造业0.0291800.0325410.0117590.0394750.019733专用设备制造业0.0000760.0002420.0028570.0064720.003433铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业0.0013900.0017510.0000670.0112660.000253电气机械及器材制造业 0.0045680.005176 0.0121

47、090.0101970.015303计算机、通信和其他电子设备制造业0.0002240.0023020.0008880.0032520.000907仪器仪表制造业0.0001610.0005830.0000090.0006940.000056其他制造业0.0015120.0015180.0009790.0023030.000999农副食品加工业0.0026890.0192490.0057020.0221880.007307食品制造业0.0006640.0021610.020724 0.002243 0.021522酒、饮料和精制茶制造业0.0045460.0079980.0077370.019

48、9800.007648烟草制品业0.0409860.0509200.0041210.0958190.004165纺织业0.0064650.0156210.0164650.0158070.021982纺织服装、服饰业0.0032080.0038780.0024610.0069750.017487皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业0.0030040.0066510.0031090.0124290.003065木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业0.0000030.0018810.0118850.0020740.011776家具制造业0.0041360.0060320.0091480.0111010.0

49、09217造纸及纸制品业0.0106800.0149530.0019670.0133820.003321印刷业和记录媒介的复制0.0016700.0018150.0040680.0024550.005209文教、工美、体育和娱乐用品制造业0.0229510.0340180.0018310.0357990.023391医药制造业0.0000450.0000540.0037130.0030160.003845汽车制造0.0002950.0020780.0000090.0128850.003080资料来源：测算 注：由于相关数据缺失，金属制品、机械和设备修理业，橡胶和塑料制品业没有进行方差分析。滞后

50、 1 期需求贡献度皆为 0，故删除。 HYPERLINK / P.20纵向看，表格底色越接近绿色，代表贡献度越大；越接近红色代表贡献度越小。根据方差分析图，在滞后一阶时，烟草制品、通用设备、文娱制品上游成本对毛利率影响贡献度更大。在滞后二阶时，烟草制品、文娱制造、通用设备上游成本对毛利率的影响贡献度更大。食品制造、纺织业、木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业需求对毛利率的影响贡献度更大。在滞后三阶时，烟草制品、通用设备、文娱制造业上游成本对毛利率的影响贡献度更大。文娱制品、纺织业、食品制造业需求对毛利率的影响贡献度更大。总体看，烟草制品、通用设备和文娱用品制造业上游成本对毛利率影响贡献度更大，是

51、成本驱动型行业。纺织业、食品制造业需求对毛利率的影响贡献度更大，是需求拉动型行业。此外，VAR 模型回归时，本文选取最大影响期数为 40 期，由于篇幅限制文中只展示到 3阶。从滞后 40 阶方差分析结果来看，金属制品业、计算机、通信和其他电子设备制造业、仪器仪表制造业、烟草制品业、皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业、造纸及纸制品业、印刷业和记录媒介的复制、医药制造业、汽车制造随着滞后期的增加，成本对行业利润的影响贡献度提升。（二）不同行业毛利率如何受成本影响回归测算1、上游成本对中下游行业毛利率的影响为进一步探究上游成本对中下游行业的传导能力，本文进一步采用回归方法。数据处理方式同上文的 VAR

52、 模型。其中，行业毛利率（用利润/主营业务收入代替）为因变量，各行业当期、滞后一期、滞后二期、滞后三期成本（中游行业的成本为上游行业的加权价格，下游行业的成本为上游和中游行业的加权价格）与需求（营业收入同比）为自变量。回归结果如图表 15。图表 15：上游成本、需求对中下游行业毛利率的影响回归系数指标名称当期成本需求滞后一期成本需求滞后二期成本需求滞后三期成本需求金属制品业0.30250.0112-0.5731-0.06470.40940.0927-0.23480.0446通用设备制造业0.29930.0119-0.5494-0.08550.41990.1161-0.11140.0667专用设

53、备制造业0.2854-0.0429-0.4947-0.08030.2870-0.01180.10760.0176铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业-0.3034-0.02770.6691-0.0860-0.4666-0.04970.3753-0.0208电气机械及器材制造业-0.03620.0244-0.15740.05420.09000.05810.05260.0311计算机、通信和其他电子设备制造业-0.01950.0116-0.18050.02810.13450.04120.16710.0223仪器仪表制造业0.0016-0.0233-0.0865-0.04910.1101-0.0

54、6320.0579-0.0318其他制造业-0.30160.04010.30620.0578-0.16710.0093-0.00940.1168农副食品加工业0.0366-0.0049-0.1834-0.0132-0.1753-0.01010.2553-0.0048食品制造业-0.2849-0.00590.0722-0.0030-0.08690.01770.17810.0133酒、饮料和精制茶制造业0.1699-0.04480.1369-0.0788-0.20820.0144-0.13780.0010烟草制品业0.4771-0.0287-0.1583-0.04990.16270.1514-0.

55、40530.0752纺织业-0.26440.0405-0.00240.06520.16020.01890.17780.0119纺织服装、服饰业-0.03100.0008-0.0125-0.00440.05230.00240.04460.0002皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业0.1320-0.0063-0.1505-0.01540.0573-0.01170.0874-0.0081木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业0.2307-0.0021-0.3629-0.00460.43110.0165-0.3441-0.0064家具制造业0.17570.0109-0.42830.01700.0655-0.

56、06160.2105-0.0347造纸及纸制品业0.09530.0293-0.10290.05450.01180.0801-0.00040.0443印刷业和记录媒介的复制0.0442-0.0191-0.1536-0.03940.1536-0.00960.0077-0.0072文教、工美、体育和娱乐用品制造业0.39200.0852-0.72380.15740.3015-0.1893-0.0175-0.1044医药制造业-0.0205-0.03590.2005-0.0739-0.1105-0.01630.1558-0.0052汽车制造-0.0569-0.00820.1746-0.0382-0.2

57、007-0.03390.1181-0.0201 HYPERLINK / P.21资料来源：Wind，测算成本回归系数为正且数值高，代表成本传导能力更强，成本上升对应毛利率较高的提升；成本回归系数为负且负值更高，代表成本传导能力差，成本上升可能引起毛利率的下降。需求回归系数为正且数值高，代表需求导向更强，反之则需求导向弱。成本端看，当期的烟草制品、文娱制品、金属制品、通用设备、专用设备等行业成本对毛利率影响系数较高，成本传导能力更好；铁路等运输设备制造业、其他制造业、食品制造业、纺织业成本传导能力更弱，上游涨价可能对利润形成挤压。滞后 1-3 期的系数看，电气机械、计算机等电子设备、仪器仪表、纺

58、织业、皮革等制品业有着稳定且较好的成本传导，而造纸有着稳定且较差的成本传导，其余行业规律不明显。需求端看，当期的文娱制品、纺织业、其他制造业、造纸及纸制品业营业收入同比对行业毛利率影响系数较高，需求导向较强；酒、饮料和精制茶制造、专用设备、医药制造的需求导向较弱。滞后 1-3 期的系数看，电气机械、计算机等电子设备、其他制造业、纺织业、造纸及纸制品业有着稳定且良好的需求导向性，而铁路等运输设备、仪器仪表、皮革等制品、医药制造、汽车制造有着稳定且较差的需求导向，其余行业规律不明显。2、上游、中游成本对下游行业毛利率的影响文章第二部分我们构建成本传导系数来考察不同行业的成本传导能力时，认为中游制造

59、业成本传导能力优于下游消费品业，然而这一规律在第三部分回归方程的系数测算中并不明显。原因上看，可能是回归中影响下游行业成本的因素既包括了上游、也包括了中游。为了进一步探究下游消费品业毛利率受成本的影响，我们将下游行业的成本拆分为上游成本和中游成本，并分别进行回归。回归结果如图表 16 所示。图表 16：上游、中游成本对下游行业毛利率的影响回归系数指标名称（ 2003-2018）当期需求上游成本 中游成本滞后一期需求上游成本 中游成本滞后二期需求上游成本 中游成本滞后三期需求上游成本 中游成本农副食品加工业食品制造业酒、饮料和精制茶制造业烟草制品业纺织业-0.0053-0.0057-0.0818

60、0.3361 -0.0121 -0.0993 -0.2710-0.0122-0.1398 -0.0186 -0.0004 0.3469-0.1231-0.32390.0749-0.00240.10140.01090.01730.0111-0.0851-0.0098-0.04570.01220.2832-0.1803-0.04740.19280.0174-0.08100.2090-0.1158-0.1853-0.00190.0036-0.1459-0.02840.39130.0689-0.0466-0.2258 0.25490.1554 0.0425 0.0198 0.1364-0.11350.