利率市场交易策略：债市运行偏暖但制约难松

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250009 一宏观基本面：经济持续复苏3 HYPERLINK l _TOC_250008 需求走强，生产小幅回落3 HYPERLINK l _TOC_250007 高频物价数据跟踪3其他高频数据跟踪4 HYPERLINK l _TOC_250006 汇率跟踪5 HYPERLINK l _TOC_250005 二、资金面跟踪：MLF缩量续作，流动性仍偏宽6 HYPERLINK l _TOC_250004 人行公开市场操作6 HYPERLINK l _TOC_250003 货币市场7 HYPERLINK l _TOC_250002 三、利率产品：热情重燃9

2、 HYPERLINK l _TOC_250001 二级市场：整体下行9期限利差：利差走阔10 HYPERLINK l _TOC_250000 四、债市走势预判：债市运行偏暖，但制约难松11图图1：猪肉价格监测4图2：商务部蔬菜类价格环比（）4图3：十大城市商品房成交及可售套数5图4：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率6图5：人行资金回笼/投放（亿）7图6：shibor走势（ ）8图7：银行间回购利率走势（）8图8：国债收益率（）9图9：国开债收益率（）10图10：国债期限利差（）10图11：金融债期限利差（）一 宏观基本面：经济持续复苏需求走强，生产小幅回落31416.类看，3 2.9%13.

3、9%1-2 月均有不同程度的回落，尤其是制造业回落幅度相对较大。从车行业较去年复工复产后水平有所下滑。2021 1-3 月份，固定资产投资（不含农户）25.6%，比20191-36%2.9%1-3 29.7%2.3%快，或主要得益于地方债的全面发行，带动基建投资增长加快。3 29.8%2.0%，跌幅有所收好，支撑了房地产投资的韧性。3 月消费增速明显加快，超出市场预期。从年平均增速来看，主要商 月限额以上单位汽车类商品零售额同比增长48.710.41 GDP 0.6%5.0%，经济平稳复苏。由于去年基数的原因，1 P 或成为全年高点，前高后低，全年增速也将高于往年水平。高频物价数据跟踪节后猪肉

4、价格明显回落月猪肉价格下降18.4，降幅扩大3.5个百分点影响，影响CPI下降约 0.45 个百分点。春节后猪肉价格明显回落，生猪生产持续恢复，叠加基数效应，CPI 或延续低位运行。从我们所监测的十大重点城市商品房可售套数以及可成交套数来看，成交趋稳，库存有所回落。1从我们所监测的十大重点城市商品房可售套数以及可成交套数来看，成交趋稳，库存有所回落。1400请务必阅读尾页重要声明42012-07-022012-09-092012-11-172013-01-252013-04-042013-06-122013-08-202013-10-282014-01-052014-03-152014-05-

5、232014-07-312014-10-082014-12-162015-02-232015-05-032015-07-112015-09-182015-11-262016-02-032016-04-122016-06-202016-08-282016-11-052017-01-132017-03-232017-05-312017-08-082017-10-162012-07-022012-09-092012-11-172013-01-252013-04-042013-06-122013-08-202013-10-282014-01-052014-03-152014-05-232014-07-

6、312014-10-082014-12-162015-02-232015-05-032015-07-112015-09-182015-11-262016-02-032016-04-122016-06-202016-08-282016-11-052017-01-132017-03-232017-05-312017-08-082017-10-162017-12-242018-03-032018-05-112018-07-192018-09-262018-12-042019-02-112019-04-212019-06-292019-09-062019-11-142020-01-222020-03-

7、312020-06-082020-08-162020-10-242021-01-012021-03-11图 1：猪肉价格监测60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00数据来源：wind，上海证券研究所蔬菜价格低位运行3 CPI 14.5%0.2%3.1 个百分点。春节后随着气温的回升，蔬菜大量上市，蔬菜价格延续低位。图 2：商务部蔬菜类价格环比（ ）15.0010.005.000.00-5.00-10.00-15.00数据来源：wind，上海证券研究所3. 其他高频数据跟踪房地产：成交稳定2014-10-112015-02-042015-04-032015-05-31

8、2015-07-282015-09-242015-11-212016-01-182016-03-162016-05-132016-07-1022个省市:平均价22个省市:平均价:22个省市:平均价:2017-04-262017-06-232017-08-202017-10-172017-12-142018-02-102018-04-092018-08-032019-01-242019-03-232019-05-202019-07-172019-09-132019-11-10交易策略2020-03-05交易策略2020-08-262020-10-232020-12-202021-02-16202

9、1-04-15右。22402021330400.720202021是针对企业的，房贷集中度（即上限控制）坚挺。从整体走势上看，成交持续位于疫情前的正常区间的上方，表明楼市活跃度仍然较高，调控政策还不得放松。从前期成交规模变化态势及政策基调看，未来成交仍会高位延续，楼市成交新平衡区或抬升到新阶梯高度，高房价对实体经济的伤害必将进一步加大。3 十大城市:商品房可售套数日十大城市:商品房成交套数日2014-10-312014-12-292015-02-262015-04-262015-06-242015-08-222015-10-202015-12-182016-02-152016-04-14201

10、6-06-122016-08-102016-10-082016-12-062017-02-032017-04-032017-06-012017-07-302017-09-270.002014-10-312014-12-292015-02-262015-04-262015-06-242015-08-222015-10-202015-12-182016-02-152016-04-142016-06-122016-08-102016-10-082016-12-062017-02-032017-04-032017-06-012017-07-302017-09-279,000.008,000.007,0

11、00.006,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.002017-11-252018-01-232018-03-232018-05-212018-07-192018-09-162018-11-142019-01-122019-03-122019-05-102019-07-082019-09-052019-11-032020-01-012020-02-292020-04-282020-06-262020-08-242020-10-222020-12-202021-02-172021-04-17-1,000.002017-11-252018

12、-01-232018-03-232018-05-212018-07-192018-09-162018-11-142019-01-122019-03-122019-05-102019-07-082019-09-052019-11-032020-01-012020-02-292020-04-282020-06-262020-08-242020-10-222020-12-202021-02-172021-04-17数据来源：Wind，4. 汇率跟踪164166.5288，较上个交易日调升 9 个基点，全周累计调升 121 个基点。人民币连续走弱后终有所回升。春节后，由于美元的走强，人民币持续承压。美

13、联储 3 GDP币逐渐升值是个大方向，基于人民币国际化和经济力量对比变化， 我们一直秉持着人民币汇率趋势上“稳中偏升”长期方向不变的2-3汇率的不可逆转走势。尽管 2021 年升值程度或只有 2020 年的1/2-2/3。中国资产吸引力将增强，中国政府前期政策已有鼓励国内图 4：人民币汇率中间价及离岸市场即期汇率中间价:中间价:美元兑人民币日美元兑人民币(CNH):即期汇率定盘价 日7.00006.50006.00005.50005.00004.50002015-03-182015-05-142015-07-102015-09-052015-11-012015-12-282016-02-232

14、016-04-202016-06-162016-08-122016-10-082016-12-042017-01-302017-03-282017-05-242017-07-202017-09-152017-11-112018-01-072018-03-052018-05-012018-06-272018-08-232018-10-192018-12-152019-02-102019-04-082019-06-042019-07-312019-09-262019-11-222020-01-182020-03-152020-05-112020-07-072020-09-022020-10-292

15、020-12-252021-02-202021-04-184.00002015-03-182015-05-142015-07-102015-09-052015-11-012015-12-282016-02-232016-04-202016-06-162016-08-122016-10-082016-12-042017-01-302017-03-282017-05-242017-07-202017-09-152017-11-112018-01-072018-03-052018-05-012018-06-272018-08-232018-10-192018-12-152019-02-102019-

16、04-082019-06-042019-07-312019-09-262019-11-222020-01-182020-03-152020-05-112020-07-072020-09-022020-10-292020-12-252021-02-202021-04-18数据来源：wind，二、资金面跟踪：MLF 缩量续作，流动性仍偏宽人行公开市场操作上周央行开展了 500 亿元逆回购和 1500 亿元 MLF 操作，而上周有400 亿元逆回购和 1000 亿元 MLF 到期，全周实现净投放。此次的MLF 4 15 1000 MLF 4 25 561 TMLF，略有缩量，但基本还是符合预期。当前

17、资金面维持平稳，利率低位运行，因此央行的操作仍偏中性。4 月4 图 5：人行资金回笼/投放（亿）货币投放货币回笼货币投放货币回笼货币净投放15,000.0010,000.005,000.002020-04-172020-05-292020-09-182020-11-272021-01-082021-02-192021-03-19-5,000.00-10,000.00-15,000.00数据来源：wind，货币市场上周 shibor 有所回升，但仍较宽松。7.00006.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000数据来源：wind，上海证券研究所上周回购利率

18、整体有所回升。图 7：银行间回购利率走势（ ）10.00009.00008.00007.00006.00005.00004.00003.00002.00001.00007.00006.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000数据来源：wind，上海证券研究所上周回购利率整体有所回升。图 7：银行间回购利率走势（ ）10.00009.00008.00007.00006.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000数据来源：wind，上海证券研究所请务必阅读尾页重要声明820119201172011520113201320

19、1120112010R001 日R014 日2010R001 日R014 日201020102010920103201012013020128R007 日R1M 日2012R007 日R1M 日201272011201220122012201220112021202112021420212202126：shibor（ ）数据来源：wind，上海证券研究所6：shibor（ ）数据来源：wind，上海证券研究所1 shiborSHIBOR 1MSHIBOR 2WSHIBOR 1WSHIBOR O/N2.50102.11902.19901.9460最新利率( )-0.104.9014.1013.6

20、0昨日涨跌(bp)-1.503.9014.5016.20本周涨跌(bp)SHIBORO/N 日SHIBOR2W 日SHIBORO/N 日SHIBOR2W 日4 4 7 7 SHIBOR1W日SHIBOR1W日SHIBOR1M日9 交易策略19 2 交易策略19 2 2 2 5 5 7 7 0 0 2 2 2021-01-30三、利率产品：热情重燃交易策略二级市场：整体下行上周国债收益率全线下行。1 年期国债较前一周下行 6.2BP 至 4.02BP 年期国债较前一周下行5.14BP 5.48BP 年期国4.9BP 3.1631%。图8：国债收益率（）中债国债到期收益率:1中债国债到期收益率:1

21、4.00003.50003.00002.50002.00001.50002014-07-312014-10-072014-07-312014-10-072014-12-142015-02-202015-04-292015-07-062015-09-122015-11-192016-01-262016-04-032016-06-102016-08-172016-10-242016-12-312017-03-092017-05-162017-07-232017-09-292017-12-062018-02-122018-04-212018-06-282018-09-042018-11-112019

22、-01-182019-03-272019-06-032019-08-102019-10-172019-12-242020-03-012020-05-082020-07-152020-09-212020-11-282021-02-042021-04-13数据来源：wind，上周以国开债为代表的政策性金融债收益率以下行为主。1 年期国开金融债收益率较前一周上行 8.33BP 至 2.6574%，3 年期下行6.54BP 至.1315 年期国开金融债收益率下行5.7BP 为33145，7 年期下行 3.97BP 至 3.4878%；10 年期下行 5.74BP 至 3.5278%。请务必阅读尾页重要

23、声明10请务必阅读尾页重要声明102014-07-312014-10-072014-12-142015-02-202015-04-292015-07-062015-09-122015-11-192016-01-262016-04-032016-06-102016-08-172016-10-242016-12-312017-03-092017-05-162017-07-232017-09-292017-12-062018-02-122018-04-212018-06-282018-09-042018-11-112019-01-182019-03-272019-06-032019-08-10201

24、9-10-172014-07-312014-10-072014-12-142015-02-202015-04-292015-07-062015-09-122015-11-192016-01-262016-04-032016-06-102016-08-172016-10-242016-12-312017-03-092017-05-162017-07-232017-09-292017-12-062018-02-122018-04-212018-06-282018-09-042018-11-112019-01-182019-03-272019-06-032019-08-102019-10-172019-12-242020-03-012020-05-082020-07-152020-09-212020-11-282021-02-042021-04-13图 9：国开债收益率（ ）6.00005.00004.00003.00002.00001.00000.0000-1.0000数据来源：wind，上海证券研究所2. 期限利差：利差走阔国债方面，主要期限利差走阔，主要由于短端下行幅度超过其余期限所致。图 10：国债期限利差（ ）2.502.001.501.000.500.00-0.50数据来源：wind，上海证券研究所政策性金融债方面，主要期限利差