基金定投与基金投资组合解决方案621

1、PAGE PAGE 36胺基金定投与基金爸投资组合解决方霸案前言氨1、笔者用数量懊经济方法对指数扒基金的替代物进熬行了定期定额投资的研究。爸2、研究结果回傲答了定投的几个爱热点问题：基金笆定投的原始盈利瓣模型是什么；是叭长期持有还是阶氨段持有且如何界盎定两者周期；两班种定投持有方式哀有无必要刻意选昂择最佳入场时机皑；入场时机重要艾还是赎回时机重摆要；阶段定投转邦换成长期定投时懊与之对应的成本盎与收益优势是否佰会发生不利的转霸变；基金分红红瓣利再投资问题等伴。俺3、研究发现基摆金定投存在癌“哎摊薄收益效应爱”鞍。巴4、研究和提出懊“把基金定投与基金氨投资组合解决方稗案霸”拔。稗5、现实中的吧“板

2、基金定投及基金柏投资组合解决方百案办”安。唉 二、选捌取研究对象：上捌证指数及折价指办数把偏股型、指数型坝证券投资基金业靶绩对比基准均为拜各类指数。其波摆动与指数正相关八，上证综合指数阿（以下简称上证昂指数）历史最长颁，数据完整。定凹投金额每月10爱00元，定投价澳格为上证指数月罢收盘价。不收手奥续费和赎回费用氨。案折价指数扮邦对上证指数做了柏折价处理。第一百年就是上证指数百，第二年开始折耙价。扣除年基金罢管理费1.5%霸、托管费0.2俺5%，计1.7斑5%，每年元月按扣除，共计18癌次。定投金额1按000元霸柏月，定投价格为版折价指数月收盘熬价。申购基金收哀取1.5%手续袄费，收益图表中氨不

3、含赎回费。敖数据采集于19奥90年12月至捌2009年9月蔼止，共226个拔月。唉图1癌鞍上证指数周线（叭含周最高、最低阿价信息）收盘价傲线及线性回归线案。跋图2癌版上证指数，折价熬指数月收盘价折案线及线性回归线暗。霸证券市场运行1鞍9年，折价指数蔼(基金)与上证翱指数走势方向相氨同，正向波动明疤显小于上证指数隘，说明长期投资巴指数基金低于上熬证指数的收益。笆图2中最上的一半条直线是上证指靶数回归线，年升胺133.56点耙，月上升11.肮13点，目前一佰年上升5.1%把。哎2009年9月啊30日搬回归值为274袄3点。碍图2居中的直线爸是折价指数的回挨归线，年升92把.04点，月升安7.67点

4、，目俺前一年上升4.傲6%。般三、基金定投收按益特性曲线(资敖产收益率、年收袄益率)癌1、资产收益率把公式(单利)伴A=(基金总资埃产-总投入)/蔼总投入盎把100%绊 上证指数盎、折价指数（基办金）总资产= 哎当期基金总份额碍*当期上证、折岸价指数月收盘价皑；当期基金总份爸额等于各月定投办的单次份额之和昂；单次份额：上扒证指数（基金）矮等于1000元扒/当期上证指数氨月收盘价；折价阿指数（基金）等坝于985元/当碍期折价指数月收肮盘价（收取15哀元的手续费）。碍2、年收益率公瓣式(单利)艾 B=资产案收益率班办12(月)/定百投月份数傲3、上证指数、啊折价指数（基金办）全过程定投分袄析绊：安

5、首先，我们从上稗证指数和折价指熬数(基金)对全坝部历史进行定投笆测试计算。这是敖一个从最有利价跋格进行定投的案鞍例。矮上证指数资产收啊益率 见图3般上证指数及折价隘指数年收益率见拌图4爸图4部分截图见澳图5隘从图3、图4我白们看到指数从1吧00点起步，经佰过近19年历程摆，到皑2009年9月拜30日伴收盘价2779扒.43点，共增隘长了26倍之多哀。定投上证指数俺资产收益率达2板30.13%，凹折价指数（基金敖） (以下简称敖折价指数)达1熬59.24%，败定投年收益率上癌证12.21%艾，折价指数达8啊.45%（折价霸指数定投年收益挨率只有上证指数芭的69.21%拔）。它们有如下艾特点：癌(

6、1)定投全程笆近19年，只有暗94年7月发生班了亏损，其它任办何时间均为正收癌益。半(2)近19年袄年收益率的波动啊幅度早期极大，把中到后期波动收敖敛。疤有两点值得我们背关注：其一，上拔证指数从100跋点起步，也就是阿最有利价格开始爸定投。我们认为隘1994年7月扳单月亏损，其它八任何时间均为正拜收益，是因为5鞍00点以下低成拜本的作用。50败0点以下只有1爸9个月，占总投俺资月份226月跋的8.4%，而蔼购入的基金份数靶占总分数的37百.99%；其二吧，在矮1992年5月岸21日前艾，当时涨跌停板般为5%，市场规板模小到只有佰“啊老8股按”般，参与人数少，扒成交量极小，1案992年元月2隘8

7、日成交金额只扮有82.2万元捌。敖1992年5月半21日扳全面放开股价，傲实行自由竟价交跋易，不设涨停板白，当日股价就从瓣616点暴涨到柏1266点。此百次暴涨的市场含挨义是修正了大盘拜指数基准为凹“奥100啊”胺点，说明未能反碍映股市真实的供把求关系。若从市扒场化的角度分析挨，扣除极低成本袄区域数据，情形凹则完全两样。见拌图6蔼4、从最不利价隘格开始做定投 板 图6(月线2吧 char2版)扒选取对象白啊折价指数（下文挨未说明时均为折肮价指数）胺图6是选取爱1993年2月霸26日板开始做定投的年翱收益率曲线。从碍图中我们看到经版过近40个月的胺亏损(特别是前凹18个月的巨幅案亏损)，市场迎埃

8、来了转机，收益柏由负转正（稗1996年6月按28日皑），到板1997年5月暗30日岸年收益率达到1唉9.01%，正爸收益区间到隘2004年12胺月31日背为止，共计10傲2个月，其中有颁32个月年收益背率在10%以上暗。其它各高点做摆定投也有相似的碍结果。详见表1暗。由此我们得出岸第一个定投的盈摆利模式：在完成盎一个完整的股市哎景气循环(由高阿点开始定投，经办过较长时间下跌八和低位盘整，指背数恢复到前期高矮点或再创新高摆爸定义为一个完整百的阶段定投周期俺)时赎回我们定案投的基金。而在背这期间我们只有绊耐心和坚持不懈傲的投资，等待这拔一美好的微笑曲澳线到来，并在高扮位兑现盈利，锁瓣定收益。安5、

9、回归线下定绊投法(赢利模型爸背)啊上面讨论了昂“办最有利价格芭”班和艾班“安最不利价格板”板的定投收益特性败。按“岸100哎”柏起步的定投可望吧不可及。最不利肮价位开始定投也邦确属无耐。有没矮有更合理方案定笆投呢？我选取了叭上证指数历史上版著名点位败袄1994年7月啊29日澳收盘价333点拔和2005年6敖月出现了998瓣.23点位并在熬本月收盘价（1矮080点）开始跋定投，分别跨周挨期持有到200癌7年10月、2背009年7月，鞍其年收益率不如背它们各自在早些扳时间开始定投的拜对照组。换句话邦说以上两个当时把的最低价开始定癌投的成本高于颁“板空头陷阱伴”邦（见图1）开始柏定投的成本。 耙“胺

10、空头陷阱拜”颁开始的时间是不罢得而知的，根据佰经验空头陷阱它板低于回归线的价霸位。由此我们确啊定笆94年2月28半日案指数到达回归线拔开始做定投（见蔼图1中数字1的傲位置），它就成昂为熊市一个可界百定的较为合理的佰价位。其年收益爸率曲线如图7。绊对比图6、图7蔼有以下几个特征笆：首先从风险角邦度看，回归线定按投法亏损幅度和哎时间都较赢利模瓣式1改善；收益般方面，到97年捌5月年收益率达八到29%，较前艾方案提高10个搬百分点（见表1疤）。懊回归线定投法较疤前方案收益性有百了显著的提高。吧但这还不是实现暗的收益，它只提般供了一个班“般可能半”叭。如何把上述捌“笆隐性收益斑”般变成现实收益，皑我们

11、将其后给出靶具体解决方案。扮我们已用全视野败角度安岸从市场100点阿起步及以多个重背要的阶段对定投稗做了深入分析；爸现我们又引入了扳一个更重要的工懊具邦“柏线性回归线办”板，以它为视角，懊对市场、对定投懊和基金一次性投八资，做更深一步霸的研究。板线性回归线的几翱何含义：它正好霸平分给定曲线，皑曲线围绕回归线爸组成的线上面积哀之和与线下面积懊之和相等。应用靶到证券投资上证把指数回归线就成熬为指数的价格(蔼价值)中枢。市绊场行情围绕价格胺中枢上下摆动。肮回归线下投资就啊是未来赢得高收百益的重要条件之唉一；回归线上投扳资显然就是高成捌本、高风险，若半长期持续投资则阿会对冲回归线下案形成的高收益，柏恶

12、化资产质量，把甚至造成亏损。傲证券市场价格就巴像人们散步带出颁的小狗，它经常碍向前向后运动远爸离主人，但它又柏会主动回到主人按身边。主人有明班确的方向目的，靶前进步伐平缓。绊他就相当于回归跋线。以回归线为耙视角，观察市场艾起伏变化，进行般投资分析和决策癌，与站在市场中把短线观察每日涨叭跌和长期一味持把有，漠视市场变八化有着质的不同搬。故以回归线为半视角观察理解市百场，有着理性、斑平和、中庸和客白观，简便和实用凹的效果。扳四、阶段性持有奥定投和长期持有翱定投的比较癌毛泽东在阐述他爸的哲学思想时这按样说罢“奥感觉到的东西我昂们不能够理解它绊，只有理解了的班东西才能更深刻唉的感觉(实践论矮)。懊以上

13、两个模型的傲阐述和比较都是捌假定投资者在某俺一时刻赎回基金坝。否则投资收益疤也不理想。这是叭阶段性持有定投背的策略。而长期阿持有定投策略者邦认为，经过两个芭以上市场牛、熊伴的轮回（周期）版，定投能获得市八场平均回报。这叭个平均回报我们熬怎样理解呢？上绊证指数从96年安进入了长达5年凹慢牛，并在20爸01年见高22叭41点进入了近胺5年的熊市，又盎在2007年见绊牛顶6124点百。我们选取19笆96年低点，1艾997年高点低搬点直到2001奥年6月高点分别捌做定投，共柏七翱组案例巴（第七组是20肮01年10月回俺归线定投案例）扳。年收益率结果鞍如图8。我们注鞍意到1996年白初的定投，起始傲点位

14、最低，定投案时间最长，它占唉有两个最有利的蔼条件，到200般7年10月，年绊收益率是最低的捌。年收益率最高笆的反而是慢牛顶阿部2001年的敖2218点稗开始定投的柏那一组捌。（见表1、表扮1数据解读、表矮2）。坝表1数据解读。懊表1是本文折价柏指数在Exce盎l中计算市场不搬同阶段各高低点安的全部16个案芭例。表中数据是哎隐藏了Exce耙l中不相关拔“般列叭”背和不重要时间败“啊行版”八的Excel原凹始数据。因折价安指数读者无法在拜社会公共信息中叭查到，故本表列拔出上证指数月收班盘价。啊本表阅读方法：胺第一列是按“芭时间序列捌”巴；第二列到第十挨七列是对应的十熬六定投案例。每斑个案例的起始日

15、捌期是本列第一个啊数字氨“笆-18版”背对应水平左侧的拔“吧时间序列岸”蔼。因定投收取1案.5%手续费，安只有98.5%伴的投入进入定投拜资产，当月折合挨年收益率等于-拔18%（98瓣5-1000）敖*100%*1佰2/1000/哀1）。每列数据罢就是此案例在定阿投过程中各重要隘时点的年收益率叭数值。如表中最板后一列奥“爱-18捌”芭对应左边碍“板时间序列霸”办是2008年8埃月，即在回归线败开始定投的案例芭。本列48.1颁4数值是指到2癌009年7月的白年收益率。读者般应重点分析97瓣年4月、200扒1年6月、20捌05年6月、2版007年10月跋、2008年1肮0月和2009奥年9月这些重

16、要芭时间节点对应各百案例年收益率表瓣现。表2疤定投相对位置板上证指数瓣2001年6月百年收益率胺2007年10奥月疤年收益率半2009年7月岸年收益率癌94年2月案回归线斑771耙14.5罢24.2唉8.1碍94年7月傲著名低点办333俺14.4靶24.1叭8班96年1月 蔼低点搬537佰23.6芭7.2八97年4月盎高点八1394捌23.7扮6.8败97年9月奥低点耙1097般24.5隘6.9鞍98年5月霸高点佰1411扳25.7八7.1爱04年3月办熊市高点百1742哀13.4案04年8月肮低点般1342捌14.1罢05年6月蔼著名低点胺1081翱13.1佰经过仔细分析，爸定投的资产平均班

17、成本是定投年收傲益率高低的决定氨性因素，与其持稗有时间长短密切拌相关。在这六组捌定投班（第七组除外）蔼中恰恰是最后开澳始定投、起始点班位最高的是进行白了一个完整阶段柏定投周期，它在板高位投资最少，疤低位获取基金份爱额占比最多，因胺而年收益率最好凹；其它各组跨周八期到下一高点（隘跨过2001年扮6月2241点办），过程风险巨扮大，收益被摊薄败。敖若持有到本周期摆最高点癌2001年6月邦29日傲赎回，年收益率岸最高的则是19爱96年1月定投盎这组案例。结论癌：般“扳最有利条件芭”柏定投的成本优势哀只在本定投周期澳内有效。扒上节333和1把080点开始的摆两个定投案例，扮在分别跨过22扮41的高点再

18、到傲2007年10白月和跨周期到2懊009年7月，敖其年收益率均比澳各自的对照组定把投收益水平为低板。背“阿空头陷阱哎”隘是投资的最低价哎格区域，它分为拔两段，上述两点凹位的定投只获得啊最低价格区域一邦半的低位成本，胺因而它的成本不碍是最有利的。因岸此某个区域内的哀“盎绝对碍”半低点跨周期鞍长期吧持有并没有收益靶优势碍；摆若不跨周期两组笆定投分别在20傲01年6月和2矮007年10月办赎回，年收益率伴前者是回归线占笆优，后者是班“皑绝对捌”癌低点领先。结论凹：定期定额投资叭不论是长期持有跋还是阶段性持有搬均不应追求所谓爸的霸“白最佳入场时机扒”跋。瓣一般而言回归线凹附近开始定投是疤较好的选择扮

19、。斑换个角度审视基罢金定投扳“把平均成本扮”矮和叭“埃平均收益拌”百，对长期持有者唉而言，市场在下拜跌过程中定投在敖摊低过去高位的版成本，在市场上百涨的过程中摊薄疤未来的收益。对阿阶段持有者，市霸场下跌时摊低过罢去高位的成本，肮在上涨过程中持挨有，达到早先设稗定目标时兑现收澳益，锁定赢利。摆摊薄收益效应有搬四个变量：投入般成本和定投时间按，拜年收益率公式中扒这两个变量均在皑分母，显然年收八益率与之成反比绊；另两个变量是埃基金管理公司收瓣取的基金资产管办理费、资产托管跋费和基金产品总瓣资产中大约5%八现金的低盈利资暗产袄，敖遗憾的是本文未叭能扒5%的低盈利资敖产在折价指数中柏扣除。这两个变皑量都

20、在分子的跋“拔总资产熬”半中，投资时间越班长对其衰减越明八显。折价指数与疤上证指数的差别鞍就是直接证据。澳我们注意到无论败牛市熊市上述四暗因素始终伴随着拜定投的整个过程碍，故摊薄收益效艾应一直在延续。八摊薄收益效应部颁分印记见图6、八图 12、图1袄4 和表1、表唉2。作为投资人拜上述四个变量中颁唯一可能有所作办为的就是投资时澳间长短的把握。皑按照完整的阶段叭定投周期（高扳鞍低安叭高，我们称之为扒“笆成本谷柏”扒）及时赎回盈利绊可观的基金资产背，获得现实收益稗，尽量降低摊薄耙收益效应对资产埃的侵蚀。鞍总结这两个模型办我们认为定投的坝盈利模式从本质拌上讲就是伴“摆填谷削峰矮”唉中的填谷。唉“斑填

21、谷氨”盎在一个高点开始啊定投（或任何位吧置），在经历较隘长时间下跌中不白断购入相对更多扮的基金份数，并瓣持续投资到下一柏个高点出现。斑“澳填谷皑”胺盈利能力取决于傲谷的深度和持续懊投资时间。而这拔两者是不确定的隘。换句话说风险班越大（成本谷越皑深，持续时间越叭长，申购基金份把数越多）可能的疤收益越大。由此癌我们的基金资产皑随着时间的推移昂勾勒出一条美丽霸的微笑曲线。当哀这个碍“八成本谷背”稗填满，基金净值拌不断走高，若不氨择机赎回，事物办则会走到反面。癌随着市场见顶，岸基金净值持续下澳跌，其资产不断鞍缩水，盈利持续扳被摊薄直到亏损扮。空欢喜一场，岸却看到一条无奈拔的悲伤曲线，可哀谓版“翱削峰吧

22、”靶。摆“哎削峰芭”百是对长期持有定伴投理念绊“岸平均成本败”昂、把“芭平均收益柏”啊的负面注释；是跋化主动为被动，碍化优势为劣势的吧生动写照。矮综上所述，在中吧国这样一个并非吧完全有效的证券蔼市场中，系统性吧风险在整个风险碍构成中占据了主扮要地位（注1）蔼；长期持有折价绊指数（基金）定爱投低于上证指数啊的定投的收益；碍近20年上证指拌数增长26倍（昂2009年9月拜），展望今后2八0年再有如此增霸幅几乎不可复制芭；考虑到市场化罢以后(93.2埃.26日)为基奥准1339.8搬8点，17年上盎证指数增长才一拜倍多，说明中国皑证券市场目前持班续盈利能力有限芭；某个区域内的翱“暗绝对低点靶”胺跨周

23、期持有定投背没有收益优势；芭定投的资产平均癌成本是定投收益罢高低的决定性因柏素；经过两轮牛扳熊转换，长期持版有定投产生的摊啊薄收益效应明显埃；本研究还未展班开时间价值和通稗货膨胀对投资产办生的负面作用等八，都是不支持长稗期持有定投的理胺由。把五、阶段性定投绊模型凹1、上证指数经艾过19年共走完鞍三次大的牛熊转阿换行情，第四次鞍尚在进行中。若翱以低点对低点为叭一个循环则有：暗1990年12坝昂1994年7月懊(42月)为第艾一个循环周期;绊特点:微型市场胺，参与人数，市肮场容量极小，前叭期只有艾“耙老8股蔼”邦全流通，主要为肮上海本地街道和鞍集体所有制企业凹。此轮牛市第2瓣个高点之后又发案行上海

24、和外地地安方国有企业上市八。供求关系完全敖主导市场，走势拜上看大起大落。奥1994年8芭白2005年6月扳( 130 月按)拌特点：从小型市邦场逐渐发展成中斑型规模市场，参蔼与个人投资者达拜数千万，机构投扳资者从无到有从绊小到大。200背4年引进QFI办I。绝大部分企吧业的半数以上的扳股票为非流通股吧。上市企业数量拌上千家，走势上盎看一个长达7年阿慢牛和4年熊途笆。拜2005年7月稗拔2008年10安月( 39月)笆以上证股票代码熬“翱601班”碍打头的一批巨型邦航母相继上市为凹标志，上海证券白交易所从中型市笆场发展成举世瞩奥目的大型市场。翱走势上看以扮“吧股改为契机，市般场在两年多时间凹内飚

25、升5倍，其扮后又在获利回吐澳和全球金融危机熬影响下形成了一拜轮巨大的过山车俺下跌行情。20癌08年10月至隘今形成一轮长达败数年的慢牛行情扒的条件或已形成白。目前大盘在回昂归线附近做窄幅碍波动，等待短线案方向的选择。哎2、上证19年肮以来波动特点敖第一轮牛市中成蔼交明显活跃时算白起大约上涨11伴00点，后面也按同样有1100埃点左右的行情；俺第二轮慢牛共有百5次向上的波动傲，每次大约70坝0点（只有97败年1月傲坝97年5月为6柏55点左右）；爱第三轮牛市共有半4个明显的向上哀波动。第一次属暗熊市反弹共涨了碍756点；第二扳次牛市第一波上阿升了1453点芭；第三次牛市第半二波上升了16稗92点

26、；第四次版牛市第三波上升熬了2720点跋。靶用黄金分割总结叭这三次牛市其波奥段幅度特点如下巴：700点（6败80点左右）是坝1100点的0岸.618倍，1版400点是70罢0点的整数倍。绊从1664点起按步的行情到34搬78点共升了1扒814点，若大俺盘启稳的角度看鞍，从1814到八3478共升了蔼1664点。我摆们从中提出关键隘波段幅度为11斑00点，700罢点和1400点翱。这些关键幅度癌就是上证指数维扮持当时牛市必要爱的腾挪空间。靶在从牛市的波型奥特点看，199肮2班熬1993年牛市扒两波，后波高点颁超前波100点拜左右；1996霸芭1997年同样八也是一对跨年度白双波行情，后波扳较前波

27、高点上移芭200点左右；吧在时隔1998八年一整年调整后把，市场1999邦年熬肮2000年又展败开一轮两个70八0余点的行情，隘后高点超过前高爱500点左右；把2005年至2霸007年市场迎皑来了更大的一轮氨牛市，在两年多挨的时间里共产生颁了三波大于14拔00点的行情。胺从牛熊转换的底熬部看1990年爱12月-199捌6年12月底部癌依次抬高，从3半00余点上升到懊500余点，并邦由855点发生袄突变，使市场底罢部上升到100扮0点平台，就此跋结束市场3位数柏底部阶段，历时案6年；1997瓣年1月-200败8年8月历时1板1年上证指数低班点长期在100胺0-1300点把间徘徊，200凹8年10

28、月见1岸664低点可能氨重演上次突变，癌结束1000-哎1600点底部搬约束，登上20靶00-2600皑底部区间的可能俺性较大。我们注癌意到中国股市底罢部抬高的历程耗拌时缓慢。上证指案数再次登上60罢00点以上并再扒次创出新高，完岸成此轮慢牛以及案后面的熊市中，哎预期多数底部应拔落在2000-扮2600区域内埃。上证指数回归笆线在2010年矮4月收盘时数值半2808点左右哀。我们认为这期稗间巨大波动空间把就是绝佳的投资芭机会。般3、阶段性定投哎模型:这一模型佰是基于上述牛市瓣起码有两个上升邦波段为原型，在八第2个波段突破蔼前高且创出新高班后又跌到前期高啊点附近赎回定投埃。赎回后的资金版等待指数

29、跌到上拌证指数回归线下埃方后，进行一次艾性投入；赎回操皑作后，下一个月氨定投继续进行。颁如图中的 a半 、b 、c、扒d（小写字母）碍 四个点作为赎芭回基准点。选择捌这几个赎回点是俺考虑到应用此模皑型中最不利的点阿位进行赎回与上把证定投进行比较胺，若有收益显著昂改善，波动风险盎降低，则认为此啊方法切实可行。班因在高于前期高八点的任何位置（瓣图1中给出多头伴陷阱）赎回，结板果均会优先于我拌们确定的基准点懊的收益。在20傲08年低点16巴64点至今，第罢一波段高点已经霸确认，第二波段班高点尚未出现，奥故目前仍然持有艾并继续定投。截背止到扳2009年9月半30日拔，若以折价定投柏持有基金总资产霸为1

30、00%（5霸85892元）按，则上证基金总百资产127%（背746086元啊），阶段性定投柏模型持有271绊%（15893隘38元）。定投凹期数相同，投资疤金额相等，本模鞍型只是在这期间稗赎回四次并又在靶回归线下相继投奥入，产生如此大隘的收益差别，这板都归于这四次佰战略邦略性交易。由于摆这些交易使投资班者获得更多基金颁份额，而这些份吧额产生效益远比鞍长期持有者获得鞍红利份额的艾“捌复利隘”鞍效应要大的多。哎收益特性曲线见皑图9、图10。般资产价格的剧烈百波动，容易产生岸泡沫。我们再次熬审视牛市的两波拔段，当第一个波唉段进入高点时，办市场已存在了大罢量泡沫，但它还罢不是最危险的，瓣它会有所调整，

31、爱但这次调整不是板熊市的到来，而皑是孕育下一波牛凹市的上涨，这就盎与2007房产蔼牛市一样，在经颁过短暂的200袄8年的价跌量减绊，肮2009年夏季佰后，房市又展开八了新一轮更大规百模价升量增的上白涨，疤“隘地王稗”耙群现。股市中有罢“笆多头陷阱埃”安之说，我理解此蔼时超出前期高点暗那段行情就是所吧谓的熬“敖多头陷阱熬”耙（图1）。这是芭危险的实质性的哎泡沫。它是要破蔼灭的，证券价格邦要向回归线下方皑运行。人们在市百场上经常犯错误颁。有人提出要学百会扮“安科学叭”肮的犯错误，即只皑犯熬“坝错过爱”凹类型的错误，不皑犯坝“佰做错鞍”八的错误。我认为啊在09年后的更稗大的房产牛市中霸进行投资性购房

32、埃和在证券市场牛版市第二波已上冲百前波高点处进行班长期投资，就有俺可能是疤“把做错爱”叭的错，这样做错盎是大概率事件。半错过牛市第一波伴高点未能锁定收扮益也是班“昂错案”熬，是肮“坝错过懊”隘。哎4、基金定投与艾基金投资组合解吧决方案（以下简伴称解决方案）。胺阶段定投比长期唉持有收益有很大盎的提高，对比数搬据见表3。它的斑交易方法是在牛扳市第2个波段突白破前波高点并再背次创出新高又跌傲回到前期高点附隘近赎回。此方法靶有以下特点，一柏是属于行情右侧爸交易；二是属于啊被动交易；三是颁其交易属于定投癌加一次性申购基哎金相结合的方法按。我们说任何投碍资方法都有其天爱然的挨“按使用障碍吧”安。当赎回交易

33、条叭件触发时，部分败投资者懊悔当初熬为什么没在高点澳赎回，很有可能熬错过最后的合理阿赎回时机，造成案“八做错蔼”跋的结果；再则此扳方案仍有提升的斑空间。拔四种定投收益水疤平到2009年安9月对比（计2败26个月）表3疤总投入22.6艾万元斑持有基金总份数哀（份）佰总资产（万元）佰年收益率%癌资产收益率%邦备注绊折价基金安268.431佰4傲58.86斑8.46安159.24八上证基金背289.651熬6搬74.61版12.22绊230.13败阶段定投袄775.481安3哎158.93昂32.03颁603.25袄解决方案澳1315.27佰99艾266.05柏57.20板1077.20败注：申购上

34、证基爸金不收手续费，爸价格为上证指数埃月收盘价。申购板其它基金价格为凹折价指数月收盘拔价，收取1.5氨%手续费，表中胺数据不含赎回费安。 半上面提到上证指拌数的几个关键波胺段幅度即110伴0点、700点肮和1400点。拌当牛市第一波涨斑升时，我们只有俺继续定期定额的氨投资，不主张、邦不研究、不判断艾顶在哪里，因为翱这些都是主观的翱东西，与客观实氨际有相当的距离邦。当指数见顶从矮高位持续回落到懊回归线附近时，叭此波牛市的波段肮幅度就确定了。叭牛市在继续，调绊整在继续，定投奥也还在继续。对扒于底部在哪里，摆同样采用唉“安三不斑”爸主义的态度。第案二波牛市涨升时懊，股指已上穿回癌归线，底部得以肮确认

35、，此时底部傲的最底点位加上隘这轮牛市第一波跋段的上升幅度就碍是我们的赎回点佰的参考点位。 袄用这样简便方法唉过虑掉有关市场奥的杂音，与市场芭远近相宜，不急扮不燥，按部就班按进行交易。赎回佰后，每月定投资捌金继续存入赎回爱资金池中，静待笆指数跌至回归线芭下，定投重新开耙始。赎回资产可班一次投入申购(般或分次申购，为澳了简便本方案为矮一次申购)。以熬当前市场为例：百上证指数200笆8年10月见底唉回升，2009阿年7月见高点回昂落至今，这个波翱段上升幅度为1昂800点左右。暗现在我们预期下蔼一波段在140芭0-1800点百左右，若市场不耙再触及2009疤 年 9 月2伴639底点，则爸下一个高点预

36、期靶就在4000点半左右。再以94胺年之后长达近7办年慢牛为例（假懊设94年2月回版归线下开始定投白折价基金），办94年7月30疤日333点败到94年9月1翱3日见高105把2点共计上升了癌719点，取整瓣数700点。我奥们采用九折即6拌30点为上升波扳段涨幅进行赎回半操作，共有4次办赎回。详见表4皑、图11、图1暗2、图13。搬解决方案定投周绊期与再申购效率八表4板赎回时点敖定投时点敖1993.2.把26盎增长份数%扳定投（月）皑1996.12澳增长份数%哀定投（月）爸1997.5稗增长份数%皑定投（月）肮1999.6拜增长份数%碍定投（月）叭2007.6八增长份数%瓣定投（月）昂2004.

37、3阿增长份数%跋定投（月）柏2007.4熬增长份数%唉定投（月）背2009.9阿增长份数%芭定投（月）盎1990.12扮定投熬27（月）扳1994.02八再（定）投挨170%敖34（月）懊1997.01八（定）投把25%爱4（月）碍1997.09埃再（定）投摆32%懊21（月）唉1999.11版再（定）投懊23%案8（月）巴2001.10败再（定）投白29（月）鞍2004.03拌再（定）投吧31（月）爸2008.08搬再（定）投胺39%爱11（月）靶本表同一格下方办数据为解决方案巴定投周期，单位癌：月。如90年办12月定投到9瓣3年2月赎回，扳共定投27个月暗。同一格上方数佰据是再次申购较癌赎

38、回增加份数的肮百分比。如97爸年1月再投（一半次性申购）比9吧6年12月赎回袄增加了25%的盎份数。唉2001年10安月的定投实际在矮2004年3月碍未赎回。表中为埃虚拟数据，实际班定投到2007熬年10月，共6爱6个月。背从表4我们注意白到再次申购基金盎总份数较赎回时班都增加了20%拌以上。共三次，隘分别是25%、阿32%和23%摆。尽管多次赎回靶没卖在最高区域白，但每次再申购哎获得基金份数的盎增加效率极为显隘著。由于此解决傲方案核心是达到搬操作域值（11挨00点，700挨点和1400点蔼）就主动赎回，肮其结果在大盘还白未见顶就已经赎摆回，故对200邦7年10月60爱00高点行情不板足400

39、0点过办早离场。这就是般左侧交易的不足靶。考虑到证券市白场千变万化，在拌不确定性中寻找般确定的东西，并稗予以实施，把复爱杂的事物简单化爱是处理这类问题皑的较好方法。有哎投资大师就有把败股票卖的太早作般为头条座右铭。傲巴菲特旗下的基败金在2007年败也把港股中国石百油13元清仓，般卖的太早而不悔矮，其后港股中石背油也由19元多拌跌至几元。从心袄理学的角度看投把资，试图把短线奥超额回报理想化叭并试图卖在最高凹点位的想法，这爸种超级欲望必然案带来超级焦虑，办与投资与工作和翱生活都是极为不班利的，实际操作哎也是不易做到的澳。把赎回点位再爱往高移动，属于氨超预期管理。由霸于本文未涉及超半预期管理的复杂佰

40、内容，但从解决拔方案定投持仓周佰期考虑，若在2爸004年3月进绊行一次赎回（实佰际未操作，Ex斑cel 中未进扳行计算），并在肮指数下降后再投翱（见图1、图1摆1中 TT 位傲置），解决方案岸定投持仓周期一哀般预期为2笆埃3年(见表3中把27月、34月挨、21月29月碍和31月)。结叭合到目前行情，八若在2008年懊8月股指到达回捌归线下开始定投拔，预期到400澳0点左右的位置艾赎回，对应的时伴间区间大致在2版010年中到2扮011年底。5图表分析挨图11、图12澳、图13、图1稗4：它们分别是扳：四种定投总资班产波动折线图；懊四种定投资产收般益率折线图；四吧种定投年收益率稗折线图和四种定安投

41、年收益率部分柏截图。扳图11最上一条伴折线为解决方案霸资产波动折线图半；第二条折线为斑阶段性定投资产敖波动折线图；第坝三条线是上证指懊数（基金）定投埃资产月折线图；癌第四条是折价指碍数（基金）定投搬资产月折线图。般图 11中大些傲字母 、蔼、暗 是解决方案6把次赎回并持有现奥金的资产平台，罢由于每月继续存翱入1000元它斑实际向上缓慢增凹长。曲线部分是佰定投期间资产的八波动形态。图中懊小些字母 a、暗b、c、d 是佰阶段性定投方案邦 赎回定投后并把持有现金的平台懊。曲线部分含义板同上。下面的两阿条曲线分别是上扮证基金和折价基袄金资产波动图。跋图中四种定投资啊产质量一目了然靶；资产波动的风鞍险以

42、靶2007年10笆月31日芭最高位到阿2008年10邦月31日捌最低位置，四种八定投资产分别下碍跌了-38.3瓣5%、-48.傲64%、上证-爸70.53%、隘折价-70.9俺5%，解决方案皑风险最小，其它蔼依次增大。哀从市场化后的情爱形看，解决方案凹与阶段定投之间叭并不是象图中有案如此大的差距。安图15是市场化皑后两种定投资产半收益率的差别；吧我们还会给出从哎2005年以后半定投上证50E隘TF、博时价值爱增长基金、华安埃A 股基金，解拌决方案不如阶段巴定投的案例。百结论：考虑到收爸益与风险的匹配罢，定投指数基金白适合于长期接力巴投资，不一定适斑合长期持有。摆六、基金定投品背种选择跋我们上面

43、研究的隘内容均为模拟的板指数基金，下面哀研究现实中定投安的基金品种选择坝。爱选取几个典型的版偏股型基金作为凹研究的对象佰华夏大盘精选基伴金、博时价值增阿长基金、华安 啊A 股基金和上翱证50ETF 懊指数基金，选取澳的样本具有典型霸性、代表性。华稗夏大盘是中国开邦放式基金中业绩胺最好的偏股型基耙金；博时价值增半长业绩比较基准敖很特别，称之为瓣“霸价值增长线懊”澳，很重视风险控扳制，因而业绩表岸现一般；华安中埃国 A 股成立笆时间较长，其特柏点是涨跌与指数拔基金相似，风险凹控制能力较弱；办上证50 ET扮F 代表着指数哎基金的风险收益般特证。华夏、博拔时、上证50和颁华安中国 A 挨股基金数据手

44、工扒摘自于颁“笆易天富把”叭基金软件中的跋“爱累计净值佰”懊，笔者对柏“搬累计净值鞍”拔未做折价处理（澳每年基金管理费胺1.5%和托管胺费0.25%本班应在每年1月中凹剔除，共计6次岸）。因技术原因安未能扣除，在此般说明。四只基金奥每月定投100八0元，博时申购岸费率1.8%，笆其它3只基金申笆购费率1.5%跋。图表中数据不巴含赎回费。斑四基金持有定投瓣策略收益特性曲爸线颁图16是四只开艾放式基金长期持摆有定投策略资产拌波动市值。起止碍日期分别是20罢05年2月和胺2010年4月叭30日啊共计6年。最上皑的曲线为华夏大盎盘，第二条是上袄证50ETF、败第三条是华安A吧 股，最下一条柏是博时价值

45、增长熬。佰华夏大盘业绩一唉路绝尘，高高在挨上。值得一提的凹是月收盘最高价敖出现在2008稗年5月，比上证斑指数最高月收盘巴价2007年1凹0月晚了7个月巴，它见底也比大澳盘晚3月。目前靶价位相对上证指隘数而言已在八千班点之上。基金总版份额6.33亿拜份。因其早早宣板布不再接受申购伴故没有进行阶段爱定投和解决方案白的侧算。扒上证50 ET埃F 和华安 A唉 股列第二和第败三。基金总份额巴2009年12俺月分别为99.碍05亿份和59颁.92亿份。资霸产波动与上证指笆数基本同步，资案产波动指数基金邦上证50ETF扒大于华安A 股扒股票型基金。说胺明被动性投资的笆指数基金风险一把般大于主动性投办资投

46、的股票型基爱金。此特征具有矮普遍的代表性。傲博时价值增长无霸论是正向、负向板波动在四者中都班是最小的，说明肮风险最小。在本叭报告期间共分红柏三次，计每份基懊金分红2.37败4元，在四者中拜最多，分红是其半控制风险重要手碍段。基金总份额昂263.9亿元拌。案四只基金定投资安产收益率和年收吧益率如图、摆图8肮3、三基金阶段翱持有、解决方案捌收益特性曲线图盎。安上证50 ET巴F阶段持有和解袄决方案扒收益特性曲线拌如图1伴、图20、图2案1氨。叭从图中看到阶段伴持有资产市值最拔高，解决方案次唉之，持有策略最颁低。上证综合指笆数反映的所有股百票价格信息的总胺和，而上证50艾则是反映沪市最挨大市值的50

47、只岸股票的价格信息颁。由于上证综合阿指数4000点颁以上价格区域是蔼上证50为主的靶大盘股上涨带动癌且上涨幅度大于疤上证综合指数。摆从6000余点澳回落的前期，上凹证50下跌也小百于上证综合指数奥的下跌幅度，因懊而上证50 E啊TF的价格水平霸也优于以上证综扒指为基准的折价罢指数的价格水平背。这就是为什么稗折价指数的两个般方案收益水平与拜上证颁两方案倒置的原啊因之一；再则特阿大型牛市右侧交班易有明显的优势扳。持有策略市值拔最低是因为它持啊有基金份数最少胺，平均成本最高靶所至。 板博时价值增长的般三个定投资产状绊况差距很小的原挨因投资资产标的拌的资产波动很小暗，没有明显的差搬价。阶段持有资八产质

48、量领先，持昂有策略居中，而把解决方案垫底的坝原因大致同上证巴50的解决方案澳。图22、图2氨3、图24碍华安 A 股三白种定投资产波动俺情况大致与上证捌50 ETF 澳相同，只是资产巴价格水平略低，艾在此省略。背由此我们得到以背下三点重要结论百结论一，长期持耙的角度看定投华芭夏大盘，博时价隘值增长要优于上绊证50 ETF芭和华安 A股为颁代表的指数基金跋和偏股型基金。把华夏大盘业绩万邦众瞩目，但因封扳闭，不能成为投唉资标的，因而在澳市场上只能作为安基金管理公司在盎业界的广告而已安。博时价值增长凹由于特殊的业绩跋基准傲绊价值增长线，表拔现出特有的稳健奥和风险控制能力案。大盘上涨它不唉温不火，大盘

49、下俺跌时没有其它偏半股型基金的飞流败直下态势。今年挨它将价值增长线拔的基准做了向下胺的调整，可能是叭基金公司调整风伴险收益特性，为碍基金经理减压，啊使之有施展才华艾的空间并在系统安性风险来临之际吧不至于跌破价值板增长线。稳健和瓣保守的投资者可班对其进行资产配办置和定投，有条办件的较长时期的柏持有到上证指数坝创出新高即60班00点上方的某叭一时刻赎回。癌结论二：指数型办基金和大多数偏邦股型基金宜采用八灵活投资持有策袄略；适应于激进艾投资者人群。隘结论三：在慢牛背市道中宜采用解罢决方案的投资持笆有策略，如本文皑所述1994哀疤2001年行情瓣和目前行情；在扮更大级别牛市中胺应采用阶段定投吧投资策略

50、，如本凹文所述的199翱0背翱1993年和2胺005盎佰2007年的行岸情。预期5-1哎0年再次出现大俺级别行情的概率蔼很小。邦4、基金品种的胺选择办前节所述对稳健懊的投资人博时价熬值增长是基金投凹资和定投不错的氨选择。但还有部昂分的投资者愿意斑承担较大的风险盎为代价寻找华夏版大盘精选啊“岸第二艾”半是可以理解的。爸统计显示199爱9年以来，没有矮一个基金经理每摆年的业绩都跑在笆全部基金的前4奥分之一，也就是办说，没有一个基跋金经理是赚钱效霸应的不败之神（矮注1）；又有统安计显示2009哀年指数基金业绩半排名都进入前4瓣分之一，而进入蔼前4分之一排名胺的偏股型基金有芭许多是处于申购澳的封闭状态

51、。根肮据股票板块轮动靶原理，在斑2007年5月摆30日爱以后上冲600罢0点行情涨幅较耙大的是大盘股板哀块，而在200颁9年一整年表现氨出色的则是中小盎市值板块。仅根坝据前一波行情的皑基金业绩的表现班，来选择基金品袄种操作，是值得邦商榷的。中外各氨国各类偏股型基癌金去年多数未跑翱赢指数基金。据把报道去年巴菲特板旗下基金也未跑巴赢指数基金。选奥择一揽子指数型柏基金作为投资组爸合标的符合把复靶杂的事物简单化挨的投资原则。办指数基金有如下跋优点：基金管理昂费、托管费、申挨购费相对较低，岸业绩透明度较高背；指数基金涨跌皑幅较大适合于本艾文上述两方案操奥作；指数基金属按被动投资，管理扳过程受人为影响拌较

52、小等。蔼目前市场上有众爸多的指数基金可柏供投资者选择。柏这其中就有上证般指数基金、沪深摆300指数基金摆、中证500指靶数基金、上证1盎80、上证50办、深圳100、跋深圳中小版指数澳基金等。结合目挨前行情在上证指澳数未跌到回归线颁下的情形中建议挨暂时不配置深圳背100和中小板八指数基金（回归扮线下仍为较好的疤投资标的），因懊为前者有较多地按产股，后者中小佰市值股票估值偏背高。跋5、计划你的交皑易，交易你的计爱划艾在当代金融市场巴中，人们通常把邦对金融投资产品氨的长期、系统经熬营叫做理财。理哎财不是解决燃眉拌之急的现金问题懊，理财是理一生般的财，也就是个芭人一生的现金流罢量与风险管理。扮理财的

53、中心是资八产配置，资产配跋置的核心要素是版以什么价格获取挨资产和处置资产白。当资产规划细搬化成计划扮计划你的交易，傲交易你的计划，隘便摆到实施层面埃了。跋交易产生价值。板若不进行银行存佰款交易则不能获皑得相应的利息所暗得。交易是双向耙的，达成目标则盎可处置资产交易艾。定投是一种特鞍别的投资方式。耙它是以投资周期奥为单位来界定投笆资产品价格（平跋均价格）和投资斑目标（如资产收办益率、年收益率安等）的投资行为拔，其目的是获取佰收益。人们的投笆资周期与市场牛版熊循环周期同步埃并交易你的计划癌则获得期望收益办的概率就大，否败则期望收益就可耙能落空，资产账班面数字像过山车暗一样上下，有真啊金投入却没有实岸际产出。表4给唉出解决方案的定百投周期路线图，斑从统计学的敖“柏众数袄