传统线下渠道企业跑马圈地正当时管理团队和供应链是关键

1、目录索引一、休闲食品传统线下渠道占比达 74.90%，全国化+低线下沉正当时 6 HYPERLINK l _TOC_250007 （一）休闲食品传统线下渠道规模高达 8561 亿元，但CR5 仅为 14.38% 6 HYPERLINK l _TOC_250006 （二）传统线下渠道壁垒高、覆盖广，龙头企业向全国和低线城市扩张 7 HYPERLINK l _TOC_250005 二、管理团队和供应链是传统线下渠道的核心竞争力 10 HYPERLINK l _TOC_250004 三、依靠优秀的管理团队和供应链，洽洽食品和盐津铺子有望保持快速增长 14 HYPERLINK l _TOC_25000

2、3 （一）管理团队：企业领导人、中高层人员、组织机制是核心 15 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）供应链：研、采、产一体化和好的渠道管理模式能够有效提质降费 19 HYPERLINK l _TOC_250001 四、投资建议 25 HYPERLINK l _TOC_250000 五、风险提示 26图表索引图 1：19 年我国休闲食品行业销售额为 11430 亿元 6图 2：19 年休闲食品传统线下渠道占比达 74.7% 6图 3：休闲食品传统线下渠道规模增速逐年放缓 6图 4：休闲食品传统线下渠道规模占比逐年降低 6图 5：2019 年我国休闲食品传统线下渠道行业 CR5

3、（零售口径）为 14.38% 7图 6：传统线下渠道企业拥有更高的毛利率 8图 7：传统线下渠道企业拥有更高的净利率 8图 8：低线及农村人口达 11.63 亿，人均零食消费量有较大提升空间 9图 9：19 年低线城市休闲食品消费者占比较低，四线及以下城市仅占 16.10% 9图 10：19 年全国商超数量达 15 万家，连锁便利店达 12 万家 9图 11：18 年全国传统零售店达 600 万，低线城市占比约 80% 9图 12：传统线下渠道商业模式决定管理团队和供应链是核心竞争力 11图 13：休闲食品原料多为农产品，原材料质量直接影响产品质量 12图 14：商超和经销商均需要较高的渠道利

4、润和周转率提高渠道 ROE 13图 15： 传统线下渠道企业经销商收入占比较高 13图 16： 产品流转至消费者链条长，需要强管理 13图 17：传统线下渠道企业经销商家数较多 14图 18：传统线下渠道企业销售人员数量较多 14图 19：盐津铺子华中、华南以外市场收入占比提升 15图 20：洽洽食品完成全国布局，各大区收入相对均衡 15图 21：完善的管理体系是传统线下渠道扩张的保障 16图 22：洽洽食品事业部制+BU 单元+阿米巴经营模式组织机制 18图 23：洽洽食品、有友食品具有较高的人均创收能力，洽洽食品人均创收是可比公司均值近 2 倍（单位：万元） 18图 24：洽洽食品、有友食

5、品、达利食品人均创利能力高于其他企业（单位：万元）. 18图 25：洽洽食品管理费用从 2014 年的 6.53%降低至 2019 年的 5.77% 19图 26：盐津铺子 2016-2019 年人均薪酬、人均创收、人均创利增幅分别达 90%、 107%、51% 19图 27：传统线下渠道龙头企业随着规模增长，毛利率逐年提升，规模效应明显. 19图 28：传统线下渠道龙头企业中达利、洽洽、有友随着规模增长，净利率逐年提升 19图 29：优化供应链能提高效率，降低成本，改善盈利能力 20图 30：传统线下渠道龙头企业研发支出均保持较高速度增长（单位：万元） 21图 31：盐津铺子研发营收占比领先

6、于其他企业，洽洽食品、有友食品研发支出营收占比呈上涨趋势 21图 32：盐津铺子纵向一体化布局 21图 33：20 年以来葵花籽平均价格变化较大 21图 34：洽洽食品全国布局生产基地 23图 35：盐津铺子烘焙、果干、辣条产值释放空间大 23图 36：休闲食品企业和经销商之间应分工协作、发挥各自比较优势，互利共赢. 23图 37：洽洽食品组织改革后销售层级扁平化 24图 38：整合后经销商数量大幅下降至 1000 多家 24图 39：休闲食品企业和经销商之间应分工协作、发挥各自比较优势，互利共赢. 25图 40：预计 20 年盐津铺子的店中岛可达 16000 个 25图 41：15-19 年

7、盐津铺子的经销渠道 CAGR 达 29% 25表 1：休闲食品销售渠道特点对比 8表 2：休闲食品销售渠道特点对比 10表 3：休闲食品传统线下渠道企业多为强产品型企业，重视产品质量、性价比 11表 4：休闲食品传统线下渠道企业多采用自主生产模式 12表 5：自主研发、生产，具有潜在回报高、产品差异化、毛利高的优点 12表 6：休闲食品传统线下渠道企业均向全国化、低线城市扩张 14表 7：桃李面包、洽洽食品、盐津铺子的激励机制相对完善 17表 8：盐津铺子“一个中心+四个基地”产能布局 22表 9：可比公司估值（依据 2021 年 1 月 20 日收盘价测算） 26一、休闲食品传统线下渠道占比

8、达 74.90%，全国化+低线下沉正当时（一）休闲食品传统线下渠道规模高达 8561 亿元，但 CR5 仅为 14.38%休闲食品传统线下渠道规模达8561亿元，规模增速呈放缓趋势。根据中国产业信息网，2019年我国休闲食品行业规模为11430亿元，规模增速11.00%，13-19年 CAGR为11.41%。据彭博，从零售渠道终端看，19年我国休闲食品在商超（大卖场、连锁超市）渠道、个体零售渠道（烟酒食杂店、夫妻店等）、线上渠道、其他渠道（含连锁门店）收入占比分别为51.90%、23.00%、12.80%和12.30%。商超和个体零售渠道发展较早，且休闲食品企业多同时拓展这两个渠道以提高消费者

9、覆盖，故我们将其合称为传统线下渠道。2019年其规模占比为74.90%，达8561亿元，规模增速为7.14%，13-19年CAGR为8.52%，均低于行业水平，规模增速呈现放缓趋势，主要因为传统线下渠道扩张趋于饱和，同时受线上及连锁门店分流影响，人客流逐步下滑，10-19年休闲食品商超渠道收入占比从56.80%降低至51.90%。图1：19年我国休闲食品行业销售额为11430亿元图2：19年休闲食品传统线下渠道占比达74.7%14000120001000080006000400020000201320142015201620172018201918%16%14%12%10%8%6%4%2%0%

10、12.50%.80%23.00%1251.70%休闲食品市场规模（亿元，左轴）YOY（右轴）商超渠道 个体零售渠道 线上渠道 其他渠道（含连锁门店）数据来源：中国产业信息网，数据来源：中国产业信息网，图3：休闲食品传统线下渠道规模增速逐年放缓图4：休闲食品传统线下渠道规模占比逐年降低9000800070006000500040003000200010000201320142015201620172018201918%16%14%12%10%8%6%4%2%0%100%80%60%40%20%0%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019商

11、超渠道（左轴，亿元）个体零售渠道（左轴，亿元）行业YOY（右轴）传统线下渠道YOY（右轴）商超渠道个体零售渠道线上渠道其他渠道（含连锁门店）数据来源：中国产业信息网，彭博，数据来源：彭博，休闲食品传统线下渠道集中度低，CR5仅为14.38%。根据彭博及wind，2019年我国休闲食品传统线下渠道CR5（零售口径）为14.38%，前五大企业玛氏、中国旺旺、达利食品、亿滋和喜之郎，市占率分别为6.38%、2.48%、2.24%、1.74%和 1.55%，市场集中度低，主要因为：（1）我国多数休闲食品工艺上较为简单导致进入门槛较低，市场呈现“市场大、个体多”的特点。根据前瞻产业研究院数据，我国休闲食

12、品行业企业数量从2011年的1992家提升至2017年的2771家。（2）本土休闲食品起步晚、地域特色明显、口味多样。自90年代开始，玛氏、亿滋等国外龙头企业进入中国市场，在西式休闲食品如糖果巧克力、咸味零食等细分领域拥有较高市占率，进入20世纪后，我国本土特色零食在经济发展、工业化的推动下规模不断增长，逐渐产生本土色特休闲食品细分领域的龙头企业，但市场占有率仍处于较低水平。图5：2019年我国休闲食品传统线下渠道行业CR5（零售口径）为14.38%6.38%2.24%2.48%1.74%1.55% 1.36%1.30%1.13%1.02%0.8080.01%玛氏中国 中国旺旺 达利食品 亿滋

13、食品 喜之郎好丽友桃李面包 盼盼食品 洽洽食品 上好佳其他数据来源：wind，Sohu，彭博，淘数据， 注：企业零售额为根据企业收入按照加价 1 倍计算所得；其中玛氏、旺旺、达利食品、亿滋国际、好丽友、盼盼食品线上收入为通过淘数据及行业整体渠道占比情况估算所得。（二）传统线下渠道壁垒高、覆盖广，龙头企业向全国和低线城市扩张优秀的管理团队和供应链构筑渠道高壁垒，连锁门店及线上渠道竞争者难以抢占赛道。采用传统线下渠道、连锁门店、线上渠道的休闲食品企业在发展阶段、生产模式、渠道经营模式上具有明显的不同，采用连锁门店及线上渠道的企业难以抢占采用传统线下渠道企业的赛道，主要原因如下：（1）优秀的管理团队

14、和供应链构建深渠道关系。世纪初至2010年，休闲食品企业借着传统线下渠道快速发展红利实现全国覆盖，商超进入门槛较高，经销渠道中优秀经销商资源稀缺，龙头企业凭借优秀的管理团队和供应链建立强渠道关系，后进者很难获得优势。（2）优秀的管理团队和供应链能力有效降本提效。传统线下渠道企业多为自主生产，而采用线上或 者连锁门店渠道的企业多为OEM模式，传统线下渠道具有更高的毛利和净利水平，支撑多层级、多样的渠道成本、费用。线上、连锁门店的加价率在40%左右，而传统线下渠道的加价率在100%以上，强管理团队和供应链能力保障高渠道利润。表1：休闲食品销售渠道特点对比模式主要细分渠道优势劣势代表企业传统线下渠道

15、直营大型卖场，大型超市，连锁便利店等现代流通渠道覆盖广、人流量高、毛利高、相对经销商模式易树立品牌、渠道控制力强资金压力大、扩张慢盐津铺子桃李面包经销商超市、便利店、批发市场等渠道覆盖广、人流量高、毛利高、扩张快、资金压力小厂商、经销商存在矛盾，不易管理，易乱价洽洽食品、上好佳、达利食品、有友食品、甘源食品等连锁门店直营加盟商场、交通枢纽、社区的门店统一采购、配送、管理、形象，管理效 率高、品牌突出、服务便捷、品类齐全、体验感高、转化率和复购率高成本高，受地域限制，门店扩张有一定难度良品铺子、来伊份、绝味食品、周黑鸭、煌上煌等线上渠道直营经销B2B、B2C、自营 APP、网红直播等中间商少、流

16、量高、不受地域限制、购买方便体验感差、不能即时消费三只松鼠、良品铺子、百草味等数据来源：图6：传统线下渠道企业拥有更高的毛利率图7：传统线下渠道企业拥有更高的净利率60%25%50%40%30%20%10%0%20122013201420152016201720182019洽洽食品盐津铺子有友食品桃李面包达利食品三只松鼠良品铺子20%15%10%5%0%-5%20122013201420152016201720182019洽洽食品盐津铺子有友食品桃李面包达利食品三只松鼠良品铺子数据来源：Wind，数据来源：Wind，传统线下渠道终端覆盖广，龙头企业纷纷向全国和低线城市扩张。经过长时间发展，传统

17、线下渠道已经成为覆盖全国、下沉至乡村的零售终端系统，传统线下渠道一旦打通，新产品可以通过其快速铺向全国，因此，休闲食品传统线下渠道企业纷纷向全国和低线城市扩张。（1）传统线下渠道覆盖广。根据彭博，2019年我国商超、连锁便利店数量分别达15万家、12万家，增速分别为2.52%、8.16%；根据2018快消零售小店B2B竞争力报告，我国传统零售终端数量达600万家，低线城市占比达80%。（2）低线城市需求有望逐步释放，龙头企业纷纷向全国和低线城市扩张。根据Frost&Sullivan，我国低线城市人口达11.63亿，人均休闲食品消费额 211元，距离一二线城市的501元，具有较大空间；根据Mob

18、tech及智研咨询，根据城市划分，19年休闲食品四线及以下城市消费者占比仅为16.10%。整体来看，低线城市未来的增长空间比较大。经过多年的发展，部分休闲食品传统线下渠道龙头企业已经实现全国布局，纷纷向县乡下沉并对渠道进行精耕，比如达利食品和洽洽食品；部分规模尚小的企业，依靠根据地市场做大规模并上市，之后开始向全国布局，并对根据地市场进行下沉精耕，比如盐津铺子、桃李面包等。图8：低线及农村人口达11.63亿，人均零食消费量有较大提升空间11635012472111400120010008006004002000图9：19年低线城市休闲食品消费者占比较低，四线及以下城市仅占16.10%30%9.

19、50%16.10%36.80%14.人均零食消费（元）人口（百万人）一二线城市低线级城市及农村23.30%一线城市 新一线城市 二线城市 三线城市 四线及以下数据来源：Frost&Sullivan，数据来源：Mobtech，智研咨询，图10：19年全国商超数量达15万家，连锁便利店达12万家图11：18年全国传统零售店达600万，低线城市占比约80%160140120100806040200201420152016201720182019商超（千家）连锁便利店（千家）商超YOY连锁便利店YOY12%10%8%6%4%2%0%6005004003002001000一线城市二线城市三线城市四线城市

20、及以下小店数量（万家）数据来源：彭博，数据来源：新经销2018 快消零售小店 B2B 竞争力报告，表2：休闲食品销售渠道特点对比覆盖范围覆盖终端数主要产品达利食品全国覆盖，下沉至县乡村200万+饼干、短保面包、饮料、豆奶上好佳全国覆盖，下沉至县乡村-香脆零食、膨化食品、糖果华文食品全国覆盖，部分下沉至县区-劲仔风味小鱼、豆干、肉干甘源食品全国覆盖，部分下沉至县区-籽类炒货、坚果果仁、谷物酥盐津铺子全国覆盖，华中华南下沉至县区12000+中岛中保面包，闲杂零食，坚果果干洽洽食品全国覆盖，下沉至县级-瓜子、坚果桃李面包全国覆盖，东北下沉至县乡24万+中保面包有友食品全国覆盖，西南川渝下沉至县级-泡

21、椒凤爪数据来源：Wind，红网， 注：达利和桃李面包覆盖终端数皆为19年年报数据，盐津铺子为20年年中数据休闲食品传统线下渠道规模大、增速放缓、集中度低，龙头企业纷纷向全国和低线城市扩张。综合以上信息，休闲食品传统线下渠道规模达8561亿元，市场空间大，CR5仅为14.38%，集中度低。随着休闲食品传统线下渠道规模增速放缓，休闲食品传统线下渠道龙头企业纷纷向龙头企业纷纷全国化扩大渠道广度、向低线城市深耕下沉提高渠道深度，传统线下渠道龙头企业市占率有望大幅度提升。二、管理团队和供应链是传统线下渠道的核心竞争力渠道商业模式决定管理团队和供应链是核心竞争力。休闲食品传统线下渠道模式下，上游环节主要为

22、农业种植及产品研发，中游主要为休闲食品生产制造环节，下游销售环节主要通过商超或者经销商将产品覆盖至各类终端，再将休闲食品销售给消费者。采购上重质量和成本，研发和生产重视质量、效率和投入，销售环节销售人员多、经销商多、覆盖终端多，这样的特点决定了管理团队和供应链是传统线下渠道的核心竞争力。图12：传统线下渠道商业模式决定管理团队和供应链是核心竞争力数据来源：表3：休闲食品传统线下渠道企业多为强产品型企业，重视产品质量、性价比企业类型上游中游下游特征强品牌型轻轻重重视内容与情感附加值、强品牌效应、优秀服务态度，与消费者产生强连接。生产难度较小、产品跟随战略，典型代表为三只松鼠。多品类型偏重偏轻重重

23、视整体产品与服务的质量，高度参与全产业链、强质检，产品价格高、品质高。实行多品类策略，故无法自建生产线，典型代表为良品铺子。强产品型重重轻重视产品品质，自建工厂降低成本，性价比高。有一至几个主营品类，未来有可能发展成多品类或单品王型企业，典型代表为洽洽食品、盐津铺子、有友食品、华为食品等。单品王型重重重数据来源：亿欧，工艺复杂，为保障质量，需要对全产业链进行强力把控。重模式一定程度上限制品类拓展，因此主营品类市场空间大，典型代表为绝味食品和周黑鸭。传统线下渠道重质量、重研发，研发、采购、一体化布局，优秀的管理团队是重要保障。传统线下渠道的企业，比较重视产品质量和性价比，因此多数采用的是自主研发

24、、采购、生产的模式。（1）原材料的质量和成本管理是关键。休闲食品原材料主要是农产品，原材料的质量和成本是关键。采购方式上，主要有大宗交易、订单农业、自建种植基地三个方式，这三个方式对原材料的质量和成本控制能力逐渐提升，但是对资本投入和管理能力的要求也越来越高。（2）研发和生产需要优秀的团队。传统线下渠道的龙头企业，多采用自主研发和自主生产的模式，优势是：一、产品质量好；二、产品差异化；三、未来潜力大。但是同样需要长期的资本投入，更需要优秀的研发和生产团队。图13：休闲食品原料多为农产品，原材料质量直接影响产品质量数据来源：表4：休闲食品传统线下渠道企业多采用自主生产模式企业产品品类生产模式品类

25、战略盐津铺子综合型自主生产多品类，逐步培育大品类洽洽食品专业型自主生产聚焦瓜子和坚果双品类桃李面包专业型自主生产聚焦短保面包绝味食品专业型自主生产聚焦卤制品，探索串串新品类三只松鼠综合型代工多品类，600-700个SKU百草味综合型代工多品类，1000多个SKU来伊份综合型代工多品类，800多个SKU数据来源：Wind，百草味官网，表5：自主研发、生产，具有潜在回报高、产品差异化、毛利高的优点研发生产自主研发自建工厂潜在回报高管理成本低自建产品差异化议价能力强毛利率高灵活度低研发成本高产品质量风险低购置贴牌合作定制+质检潜在回报小管理成本高合作伤害品牌议价能力低毛利率低灵活度高研发成本小产品质

26、量风险高数据来源：亿欧，传统线下渠道产品传递链条长，销售体系庞杂，优秀的管理团队和供应链是关键。（1）经销商模式为主，产品传递链条长，渠道利润、周转率要求高。传统线下渠道的企业多以经销模式为主，大部分企业经销占比超80%。经销商负责当地的仓储、物流和覆盖终端等工作，保障渠道快速扩张，但是同时面临两个问题：第一，产品流转链条长；第二，渠道利润和周转要求高，均对企业管理团队和供应链布局具有较高要求。（2）销售人员、经销商、终端数量多，管理团队和供应链是关键。经销商主要将产品覆盖到终端，终端的产品价格、促销活动、产品陈列等工作，主要靠厂家来策划管理，造成需要管理的销售人员、经销商和终端数量都多的特点

27、。所以，也需要优秀的管理团队和供应链，来支撑庞大的销售体系。图14：商超和经销商均需要较高的渠道利润和周转率提高渠道ROE数据来源：97%90%84%80%55%36%图15： 传统线下渠道企业经销商收入占比较高图16： 产品流转至消费者链条长，需要强管理100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%有友食品上好佳甘源食品 洽洽食品 盐津铺子 桃李面包经销商收入占比数据来源：Wind，数据来源：图17：传统线下渠道企业经销商家数较多图18：传统线下渠道企业销售人员数量较多60005000400030002000100005400128315151569687644达利食品上

28、好佳华文食品 甘源食品 桃李面包 有友食品经销商数1400012100368327331300545519292277120001000080006000400020000数据来源：Wind， 注：2019 年数据数据来源：Wind，注：2019 年数据综合以上信息，传统线下渠道企业重视产品质量和性价比，多为自主研发、采购、生产一体化布局；在销售方面以经销商和商超为直接客户，产品传递链条长，经销商和商超对渠道利润和周转率要求高；销售人员、经销商、终端覆盖数量多，需要企业对产品价格、促销活动、产品陈列等进行策划管理，传统线下渠道的商业模式决定企业为了保障质量和效率、降低成本和费用，需要在管理团队

29、和供应链上具备强竞争力。三、依靠优秀的管理团队和供应链，洽洽食品和盐津铺子有望保持快速增长洽洽食品覆盖终端数达40万，盐津铺子店中岛自2017年推出至目前达万个，优秀的管理团队是其扩张的重要保障。休闲食品传统线下渠道企业通过向全国化和低线城市扩张的方式提升消费者覆盖，洽洽食品自2011年上市时便在积极推行“一县一店”工程，截止2019年底，公司覆盖终端数达40万个，覆盖全国区域并下沉至县乡，而经销商人数从2013至2014年的3000多个缩减至2019年的1000多个，渠道效率大幅提升；盐津铺子以“直营商超主导，经销跟随”的渠道模式，2017年针对商超散装陈列品牌不突出的问题，创新性推出店中岛

30、模式，截止2019年四月，公司店中岛数量已经超过9400个，在华中、西南市场进行下沉深耕，并加速向全国扩张。表6：休闲食品传统线下渠道企业均向全国化、低线城市扩张覆盖范围达利食品全国覆盖，下沉至县乡村上好佳全国覆盖，下沉至县乡村华文食品全国覆盖，部分下沉至县区甘源食品全国覆盖，部分下沉至县区盐津铺子全国覆盖，华中华南市场下沉至县区洽洽食品全国覆盖，下沉至县级桃李面包全国覆盖，东北市场下沉至县乡有友食品全国覆盖，西南川渝地区下沉至县级数据来源：Wind，图19：盐津铺子华中、华南以外市场收入占比提升图20：洽洽食品完成全国布局，各大区收入相对均衡100%80%60%40%20%0%2016201

31、720182019100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019华中华南华东西南华北西北南方区东方区北方区电商产品国外其他业务数据来源：Wind，数据来源：Wind，（一）管理团队：企业领导人、中高层人员、组织机制是核心优秀的管理体系需要有前瞻意识的领导人、优秀的中高层和高效的组织机制。商超和传统零售终端休闲食品产品多样，竞争激烈，消费者在产品和服务上需求多样，且随着公司经营规模增长、经销商数量增加、覆盖商超和传统零售店数量的增加，需要优秀的企业领导人、中高

32、层人员、组织机制做支撑。（1）企业领导人：休闲食品多为民营企业，创始人对公司发展至关重要。优秀的领导人具备前瞻性视野，对公司发展道路具有决定性作用。（2）中高层人员：休闲食品行业具有进入门槛低、竞品和替代品多，企业发展中需要中高层人员对公司战略、品牌、产品、营销、供应链等变化及时应对。（3）组织机制：随着规模增长，传统线下渠道逐渐呈现覆盖区域广、员工尤其销售人员数量庞大的特点，组织机制低效不利于公司整体的活力和效率，更不利于公司对于市场及时应变。图21：完善的管理体系是传统线下渠道扩张的保障数据来源：洽洽食品和盐津铺子董事长深耕休闲食品行业多年，经验丰富且拥有前瞻意识。休闲食品企业多为民营企业

33、，公司创始人/实控人对企业发展具有不可替代的影响。洽洽食品创始人陈先保于2001年创立公司，经过10年发展于2011年成功登陆深交所，之后于2013年将重心放在集团，之后公司产品多元化并无效果，陈先宝于2015年回 归后对企业进行大刀阔斧改革，同知名咨询机构里斯、华与华合作，重新梳理战略 定位，剥离非核心业务，聚焦瓜子+坚果主业，使企业重回发展快车道。盐津铺子董 事长张学武于2005年创立公司，起初便坚持直营商超+散称的模式，经过12载发展， 公司于2017年在深交所上市，上市后对公司管理、产品、渠道进行战略改革，经历 2017-2018年的阵痛后， 2019年公司盈利能力大幅提升。洽洽食品大

34、力提拔年轻干部，盐津铺子招贤纳士提升管理能力。洽洽食品创始人陈先保先生于2015年回归后，大力整顿并改革干部选拔聘用机制，通过公开PK的模式晋升人才，为公司加入年轻化的血液，使得管理团队年轻化，其中原坚果事业部总经理王斌因其突出的能力被破格提拔为公司副总经理。盐津铺子于2017年招入原良品铺子电商运营总监、电商公司董事兼常务副总裁、集团副总裁兼电商平台事业部总裁孙林先生，负责电商和品牌推广工作，任公司副总经理；于2018年招入原四川米老头食品总裁杨林广先生，任公司管理事业部负责人兼总经理特别助理，公司管理能力进一步提升。洽洽食品和盐津铺子通过合理的薪酬+股权激励措施绑定核心管理团队。洽洽食品和

35、盐津的激励机制相对完善。（1）高管薪酬对比：19年洽洽食品平均高管薪酬为 40万，低于港交所上市公司达利食品的111万元和港交所申报中上好佳的55万元，高于其他A股上市企业。（2）员工薪酬对比：从19年员工平均薪酬来看，盐津铺子为12万元，高于其他A股上市企业；桃李为8万元，低于其他A股上市企业，主要是因为桃李直营模式占比高，销售人员较多，拉低公司平均薪酬水平。（3）员工持股对比：桃李、洽洽推出多期员工持股计划，用于激励公司中高层和核心技术/业务人员，盐津铺子于2019年推出股权激励计划，授予高管团队和核心技术/业务人员12人共440万股，预留110万股已经于2020年3月授予高管团队和核心技

36、术/业务人员，合计占公司股份4.44%。表 7：桃李面包、洽洽食品、盐津铺子的激励机制相对完善员工持股平台股权激励计划/员工持股计划高管人均薪酬（万元）员工数人均薪酬（万元）达利食品-111379756桃李面包-2017 年起每年授予一期员工持股计划，共五期，员工持股人数从2017 年的 108 人增至 2020 年的 602 人，合计持股比例由总股本的0.04%增长至 1.76%。26117628洽洽食品-2015 年 8 月、2017 年 5 月、2018 年 8 月、2020 年 1 月推出四期员工持股计划，用于激励公司董监高、事业部管理核心人员和其他核心人员。40455010盐津铺子-

37、2019 年授予高管团队及核心技术（业务）人员 12 人共 440 万股，预留 110 万股，合计占当时总股本 4.44%。33247112有友食品-3114888上好佳-55714812甘源食品通过铭智、铭益、铭望共持有上市前 2.48%股份-3016485华文食品-2317185数据来源：Wind，洽洽以事业部改革+BU+阿米巴+PK文化提升组织活力，盐津铺子着力优化员工考核结构，均取得明显效果。传统线下渠道需要大量的线下人员负责运营和产品推广、销售，随着企业经营规模增长，商品流、信息流、信息流成倍增长，组织架构变革跟不上企业发展将成为规模扩张的瓶颈，高效的组织管理机制和激励措施是企业组织

38、管理能力提升的关键。洽洽事业部改革+BU+阿米巴+PK文化提升组织活力。2015年，洽洽从分部模式改革为事业部模式，各事业部独立经营，实现简政放权。同期，公司引入BU制， BU根据总部战略制定BU目标，并每两月一次业绩评比，提升组织干劲。2017年，在销售事业部的基础上建立销售分公司、销售BU、办事处架构，管理扁平化以快速响应市场。在事业部和BU制基础上，公司推行“阿米巴”管理模式，倡导“全民参与经营”，2019年，公司从产品、技术研发、营销等多层面建立合伙人机制，在公司内部提供创业平台，提高员工积极性和企业创新性。通过一系列组织结构改革措施，公司责权利不断向基层和市场倾斜。在企业文化层面，洽

39、洽推行PK文化，从业绩、质量专项、人才聘用等方面展开全方位、多层次业绩PK，激活全员活力。一系列组织和文化改革措施下，洽洽管理费用从2014年的6.53%降低至2019年的5.77%，人均创收达106万元，为同业平均值近2倍，人均创利同比增长45.71%至13.26万元，领先于同业企业，改革效果明显。盐津铺子优化员工考核结构，激励效果明显。盐津铺子结合开拓新产品和新市场战略发展需求，公司不断优化薪酬体制，团队活力的提升带来人均创收能力的持续提高。（1）将固定薪酬调整为弹性薪酬，充分激活员工积极性。（2）将费用权限从区域总监下放至区域级，提高费用投放灵活度。（3）调整考核指标，月度考核取消最高档

40、，按梯次考核；年度考核提高年终达成占比，并按照GMV达成定档；人事考核要求同事间相互考核，提高竞争意识。2016年至2019年，公司人均薪酬由6.26万元提高至11.87万元，增幅达90%；人均创收从27.41万元提高至56.63万元，增幅达107%；人均创利能力从3.43万元提高至5.18万元，增幅达51%。公司人事体制和薪酬体制改革效果明显，员工效率大幅度提升。图22：洽洽食品事业部制+BU单元+阿米巴经营模式组织机制数据来源：洽洽 17 年年报，图23：19年洽洽食品、有友食品具有较高的人均创收能力，洽洽食品人均创收（万元）是可比公司均值近2倍图24：19年洽洽食品、有友食品、达利食品人

41、均创利能力（万元）高于其他企业12014100128010860640420200 数据来源：Wind，数据来源：Wind，图25：洽洽食品管理费用从2014年的6.53%降低至2019年的5.77%图26：盐津铺子2016-2019年人均薪酬、人均创收、人均创利增幅分别达90%、107%、51%12%10%8%6%4%2%0%6.13%6.22%6.53% 6.48%5.76% 5.83% 5.75% 5.77%20122013201420152016201720182019洽洽食品盐津铺子有友食品桃李面包达利食品6050403020100人均薪酬(万元)人均创收(万元)人均创利(万元)20

42、16201720182019数据来源：Wind，数据来源：Wind，（二）供应链：研、采、产一体化和好的渠道管理模式能够有效提质降费研发、采购、生产一体化布局能够有效提质降费研发、采购、生产一体化的优势有三个：一是能够形成规模效应，自主采购、自动化设备和工艺改进能够降低采购、生产成本和期间费用，为降低出厂价提供空间；二是产品质量有保障，提升品牌可信度和消费者认同，品牌力得到提升；三是经验积累提升企业自主研发能力，不断提升产品品质和推出新品，在渠道、品牌上形成协同效应，构筑宽护城河。图27：传统线下渠道龙头企业随着规模增长，毛利率逐年提升，规模效应明显42.40% 44.84% 42.29% 4

43、6.11%49.19% 46.83%42.87%39.13%60%50%40%30%20%10%0%20122013201420152016201720182019洽洽食品盐津铺子有友食品桃李面包达利食品图28：传统线下渠道龙头企业中达利、洽洽、有友随着规模增长，净利率逐年提升25%20%15%10%5%0%20122013201420152016201720182019洽洽食品盐津铺子有友食品桃李面包达利食品数据来源：Wind，数据来源：Wind，图29：优化供应链能提高效率，降低成本，改善盈利能力数据来源：洽洽食品注重产品创新和工艺创新，盐津铺子以“实验工厂”模式保证产品快速迭代。优秀的研

44、发能力体现在产品创新和生产工艺创新上，是产品品质和打造新品能力的基础。（1）洽洽食品注重产品创新和工艺创新。在产品创新方面，洽洽与江南大学及省内高校合作，设立省休闲食品工程技术研究中心、省级洽洽食品设计研究院，进行新品研发、标准化研究和食品科学研究，近年推出海盐口味、藤椒口味、芝士口味蓝袋系列瓜子和小黄袋每日坚果，培育成公司新的增长点。在生产工艺方面，洽洽首创“变炒为煮”的生产工艺，主持和参与制定的国家、行业、团体标准共26项，2018年洽洽干坚果贮藏与加工保质关键技术及产业化荣获“国家科学技术进步奖二等奖”证书，2018年荣获“国家坚果加工技术研发专业中心”称号 ，公司还是坚果炒货行业首家加

45、入国家健康品牌计划的企业，坚果制造获BRC-A级认证。领先的研发能力保证洽洽食品在产品和工艺上保持领先优势，为公司打造新品、提高品质和降低生产提供保障。（2）盐津铺子以“实验工厂”模式保证产品快速迭代。盐津铺子以 “实验工厂”进行新品开发，以消费者需求为导向，公司可快速对原有产品进行改进或研发出新品并进行小批量生投放市场，针对市场反应良好的产品，公司可以通过生产厂进行大规模生产和推广，迅速放大规模。根据公司2019年年报，2020年公司将重点研发并上市“锁鲜装”系列产品以及小小面包、沙琪玛、米饼产品，将进一步拓宽产品矩阵和覆盖并带来规模增长新动力。图30：传统线下渠道龙头企业研发支出均保持较高

46、速度增长（单位：万元）图31：盐津铺子研发营收占比领先于其他企业，洽洽食品、有友食品研发支出营收占比呈上涨趋势70006000500040003000200010000达利食品洽洽食品盐津铺子桃李面包有友食品201220132014201520162017201820193.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%20122013201420152016201720182019洽洽食品盐津铺子桃李面包有友食品达利食品数据来源：Wind，数据来源：Wind，洽洽食品以“公司+订单农业+种植户”的采购模式保证原材料质量和成本领先，盐津铺子设立初加工子公司对源头进行控制。原材料成

47、本在自主生产休闲食品企业成本中占比最高，好的原材料采购模式不仅能够有效减低成本，还能够在源头上对产品品质进行控制。（1）洽洽食品以“公司+订单农业+种植户”的采购模式保证原材料质量和成本领先。洽洽原材料采购由公司采购管理中心指导，由各采购BU负责实施，负责原料、辅料和包装材料的具体采购，坚持落实 “透明采购、集体采购”的原则；公司原材料以外其他物资主要采用年度招标方式确定供应商和物资价格，并根据生产订单计划实施按订单采购，而原料上公司采用“公司+订单农业+种植户”的采购模式，通过在新疆、甘肃、内蒙、东北等地自建数万公顷葵园种植基地实现葵花籽自给率达65%，并通过参股坚果种植基地方式来解决树坚果

48、进口依赖的问题；公司多样化采购模式不仅保证了原料价格稳定还能有效把控原材料品质。（2）盐津铺子设立初加工子公司对源头进行控制。盐津铺子按照国际标准建立了“源头控制、自主生产、产品溯源”为核心的质控体系，通过设立“合格供应商名录”，主要原材料和辅料均自合格供应商采购，并要求提供权威检测报告；设立初加工子公司对购入原材料清洗、除杂、分级、分选、检测，专门负责对初级农产品的质量控制。图32：盐津铺子纵向一体化布局图33：20年以来葵花籽平均价格变化较大6,0005,0004,0003,0002,0001,0000平均价:葵花籽（元/吨）数据来源：Wind，数据来源：Wind，洽洽食品原料地、销地建厂

49、布局全国，盐津铺子“一个中心+四个基地”扩充产能。相对于OEM模式，自建工厂能够对产品质量严格把控，还可以在产地布局上进行规划以降低物流成本，伴随学习效应、规模效应和工艺的不断提升，成本的下降能够有效提高毛利率。（1）洽洽食品原料地、销地建厂布局全国。洽洽贯以原料地建厂和销地建厂相结合的策略保证产品质量、降低成本费用，公司在合肥、哈尔滨、包头、重庆、长沙等地建立布局全国的九大生产基地，并在泰国建厂积极探索海外市场，形成了覆盖全国市场的生产基地；在生产加工方面，公司生产实行以销定产，并实现了机械化和自动化，引入蜘蛛手与码垛机器人，国葵新线车间凌态项目实现生产数据自动采集，有效保证生产效率和产品质

50、量。（2）盐津铺子“一个中心+四个基地”扩充产能。盐津铺子以产品为主线，围绕根据地华中逐渐向其他区域扩张。公司在湖南浏阳总部、江西修水、广西凭祥、河南漯河分别建有烘焙中心和休闲零食产品生产基地、豆制品生产基地、果干生产基地、烘焙生产基地，其中湖南烘焙中心产能达6万吨，河南漯河烘焙生产基地设计产能3万吨，已于20年8月投产；公司大部分工厂可实现自动化生产，随着产能的逐渐释放，规模效应逐渐凸显，毛利率从2018年的39.13%提升至42.87%，未来有望进一步提高。按照19年年报测算，全部投产后总产值达41亿元，19年收入为14亿元，释放空间大；随产能释放规模效应逐渐凸显，毛利率从18年的39.1

51、3%提升至19年的42.87%，未来有望进一步提高。表8：盐津铺子“一个中心+四个基地”产能布局湖南浏阳烘焙中心湖南浏阳休闲零食基地（搬迁）江西修水生产基地广西凭祥生产基地河南漯河生产基地生产品类烘焙速食、炒货等豆制品、鱼糜、辣条坚果、果干、冻肉、冻干烘焙（含薯片）投产日期2017年11月-2018年2017年2020年完工日期2019年7月-2020年上半年2020年上半年2020年8月产能共有15条智能化的烘焙生产线，产能6万多吨/年；产值达10亿元鱼制品 4900 吨、肉制品 800 吨、凤爪 3750吨、蜜饯 6000 吨、素食 4000 吨、炒货 4000吨豆制品、鱼糜、肉制品等产能

52、为1.8万吨；19年新建辣条自动化产 能2万吨产值4-5亿元；建有速冻榴莲冻肉、冻干、芒果制品（可自动包装）生产线8 条以上生产线；产能 3 万吨数据来源：盐津铺子官网，Wind，图34：洽洽食品全国布局生产基地图35：盐津铺子烘焙、果干、辣条产值释放空间大2520151050预计产值（亿元）2019年收入（亿元）数据来源：Wind，数据来源：Wind，休闲食品企业和渠道各具比较优势，是互利共赢的关系传统线下渠道中商超或经销商是休闲食品企业的直接客户，休闲食品企业通过商超或经销商覆盖零售终端并向消费者销售产品。商超和经销商的目的是在同样的成本投入下，向消费者或下游终端销售产品获取更多的利润；休

53、闲食品企业的目的是通过渠道获取更多消费者，也就是渠道覆盖的广度（区域扩张，覆盖更广的市场）和深度（区域市场下沉），双方发挥各自比较优势，是互利共赢的关系。图36：休闲食品企业和经销商之间应分工协作、发挥各自比较优势，互利共赢数据来源：洽洽食品渠道深耕、扁平化管理，着重提升渠道效率。（1）渠道扁平化，整合经销商提升效率。在经销商管理方面，洽洽食品构筑营销委员会和销售事业部，且细分为销售BU的架构体系，对经销商渠道进行管理，公司通过渠道下沉、精耕对渠道进行扁平化，要求销售人员对接到终端店，公司近年对经销商进行整合，将小的一批商转为二批商，经销商数量从14年3000多整合到2019年的1000多，着

54、重提升渠道响应速度和效率；同时，公司充分让利经销商，在提价时，不仅给予经销商政策过渡，指导各层级调整价格，还将零售提价幅度高于出厂价提价幅度，减轻提价阻力。（2）自下而上制定活动方案，陈列挤占对手空间。在终端管理方面，在BU制度下，产品市场推广、活动资源投放方案多由下而上进行，由大型一批商和公司推广人员共同制定方案；同时，公司积极推进终端的陈列、铺设，进行视觉营销，提升品牌的影响力的同时挤占竞争对手产品的陈列空间。图37：洽洽食品组织改革后销售层级扁平化图38：整合后洽洽经销商数量大幅下降至1000多家35003000250020001500100050002010201120132018经销

55、商数（家）数据来源：洽洽年报，数据来源：Wind，盐津铺子“直营商超主导，经销跟随”，店中岛模式提升终端销售能力。（1）“直营商超主导，经销跟随”模式提升渠道控制力。在渠道管理模式方面，由公司业务总部统一管理直营渠道和经销商渠道，通过和国际大型商超、全国型大型商超总部建立合作关系向全国覆盖，提升品牌力和控制力，之后在每个市或县级市选取一至二家经销商对区域商超、传统零售终端进行覆盖，集中培育实力强的经销商；为避免渠道重叠、内部竞争、乱价行为，公司通过产品分级、品牌分级、渠道分级的方式对经销商进行严格区隔，提高渠道控制力。（2）店中岛模式提高坪效，快速扩张。在终端管理方面，盐津铺子于2017年底创新性推出店中岛模