春季A股投资策略展望

1、目录全球经济复苏方兴未艾复苏交易的特点和机会寻找中国优势竞争产业2当前全球经济复苏方兴未艾工业同比：中国+G7（%）151050-5-10-15-20数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录3复苏交易特征一：行情终结于基本面拐点-15-10-505101.82.32.83.33.84.32006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021Wind全A（取对数）工业同比：中国+G7（%）数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录4复苏交易特征二：利率与股市同向上行Wind全

2、A（取对数）十年期国债到期收益率4.34.83.84.33.33.82.83.32.32.81.82.3数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录5当前PPI（影响企业盈利）快速上行86420-2-4-6-8PPI当月同比 PPI（MA6）Wind全A（月收盘）-101500200920102011201220132014201520162017201820192020数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录6当前CPI（影响货币政策）没有显著上行-20426810CPI当月同比 CPI当月同比（MA6）Wind全A（月收盘）-101500200920102011201220

3、132014201520162017201820192020数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录72009年复苏过程中，CPI快 速回升，2009年底货币政策 转向（加准备金），2011年开始全面加息20162017复苏过程中，PPI快速回升，CPI 没有显著上行，货币政策没有全面收紧海外版“四万亿”影响本轮全球经济复苏本轮全球复苏波动主要来自海外疫情后中国没有大刺激，社融余额增 速从11%上升到13.7%美国、日本、欧洲M2同比增速皆创 历史（阶段性）新高复苏路径类似2009，驱动力有所变化3025201510501960197019801990200020102020美国:M

4、2:同比15202530351020052006200720082009金融机构:各项贷款余额:同比131197531-11990199520002005201020152020日本:货币供应量:平均余额:M2:同比欧元区:M2:同比数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录8新一轮政治经济周期拐点或将开启数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录9当前美国社会对于经济政策的思潮已经发生变化，对于80年代里根政府以来所推行的“减 少政府干预、去管制监管、大规模减税、贸易全球化”等自由主义经济政策的信仰和迷恋 开始不断减少。2020年美国总统大选后，或许将是美国新一轮政治经济周期

5、的拐点，意味着经济政策会 从“小政府”主义转向“大政府”主义转变，强调扩大政府财政支出、加强金融监管、 反垄断、甚至加税。这种转变的直接变化，将是我们会看到美国政府财政支出和财政赤字 占比的持续扩大。如果做个历史对比，会感觉到当前美国的时代环境跟60年代有不少地方存在相似性。当时 的美国社会在经历了战后经济的高速发展之后，也出现了很多问题和矛盾，美国的民权运 动兴起。对比历史，60年代的民权运动与伟大社会政策，马丁路德金的我有一个梦想（I have a dream）就是在1963年发表的 1964年马丁路德金获得了诺贝尔和 平奖。1964年林登约翰逊接替肯尼迪为美国 总统后，提出了“伟大社会”

6、 的施政 目标。美国通过了“向贫困宣战”、“保障 民权”及医疗卫生等方面的立法四百 多项，将战后美国的社会改革推到了 新的高峰。19501955196019651970197519801985199019952000200520102015美国财政支出占GDP比重24222018161412数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录10从1965年开始，美国政府财政支出占GDP的比重不断上升，这个趋势一直持续到80年代的里根 政府时期。60年代美国财政支出上升还有一个重要原因，就是越南战争，这个说法不错，但即使剔除国防 支出，财政支出占GDP比重的这个趋势不会发生改变。2007年“53

7、0”印花税大调整前后10001500200030003500400045002007/012007/02 2007/032007/042007/052007/062007/072007/082007/092007/102007/112007/12Wind全A指数25%数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录1163%71%全 A 涨跌幅PE变化率全A非金融两油 利润增速利润增速8.21 央行年内第四次加息8月底华夏复兴获批后，证监会实际上 暂停了新基金审批9.15 央行年内第五次加息166%1.15 央 行上调 存款准2500备金率2.16 央行上调 存款准 备金率3.18 央 行上

8、调 存贷款基准利 率（加 息）4.5 央 行上调 存款准 备金率4.29 再 度上调 存款准备金率5.19 央 行年内 第二次加息5.30 财政部提高股 票交易印花税率，市场暴跌， “530”股灾10.16 上证综指站上历史最高点61247.20 央行年内第三次加息7.30、8.15 央行再度上调存款准备金率11.10 央行上调存 款准本金率12.8 央行上调存款准备金率12.21 央行年内第六次加息2009年8月收紧流动性和房地产政策大调整150017001900210023002500270029003100Wind全A指数105%2009/012009/02 2009/032009/04

9、2009/052009/062009/072009/082009/092009/102009/112009/12数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录12143%28%35%全 A 涨跌幅PE变化率全A非金融两油 利润增速利润增速1.142.25十大产业 振兴规划 相继出台1月，天量信贷数据下，行 情从2009年初开始启动2月，在海外市场创新低 中，A股出 现短暂调整3.31 证监会 发布首次 公开发行股票并在创业 板上市管理 暂行办法5月22日，证监会就新股发行体制 改革公开征求社会意见，6月18日，IPO重启7月份以后，短端利率出现 明显上行，8月5日货币政 策执行报告提出“微

10、调”，市场出现大幅调整10.30，创业板首批28家公司在深交所集中上市2009年三季度开始，各项经济数据和上市公司 业绩确认见底回升2010年4月进一步收紧流动性和地产大调整21002200230024002500260027002800290030003100Wind全A指数-7%2010/012010/02 2010/032010/042010/052010/062010/072010/082010/092010/102010/112010/12数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录13-43%39%59%全A涨跌幅PE变化率全A非金融两油 利润增速利润增速1.8 股指2.12

11、 央行年内第二 次提高准备金率。密集的房地产调控 政策出台。3.31期货获国融资 务院同意融券1.12 央行 试点 宣布上调 启动 准备金率4.14 国常会研究 部署遏制部分城 市房价上涨过快，出台“新国四条”。4.17 国务院下发关于坚决遏制部分城市房价过 快上涨的通知4.16 股指期货开市，A股市场第一次可以做空5.2 央行年内 第三次上调存 款准备金率4.23 希腊正式向欧 盟和IMF申请援助，欧债危机升级10.19 央行加息上调基准利率12.25 央行年内第二次加息8.5 保险资金投资股票比例上升至20%11.9、11.19、12.10央行三次宣布提高存款准备金率2017年4月一行三会

12、收紧通道业务大调整4000410042004300440045004600470048002017/012017/02 2017/032017/042017/052017/062017/072017/082017/092017/102017/112017/12Wind全A指数5%数据来源：WIND，国信证券经济研究所整理返回目录14-9%19%33%全A涨跌幅PE变化率全A非金融两油 利润增速利润增速2.3、3.16 央行连 续上调公开市场操作利率，货币 政策开始转向3.294.12 银监会 连发7文，整治 “三违法”、“三套利”、“四不当”5.19 证监会首次提出全 面禁止通道业务6.21

13、A股正式纳 入MSCI指数8.4 美国对中国展开301调查10.18 十九大报告11.17一行三 会发布 “资管新规”A股市场整体估值并不高（甚至略低）120110100908070605040302010全部A股市盈率中位数历史中枢值数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录15基金重仓股相对估值极高00.511.522.502040608010012020102011201220132014201520162017201820192020基金重仓前100大个股市盈率中位数相对估值数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录162021年上市公司盈利增速快速上行数据来源：WIN

14、D，国信证券经济研究所整理返回目录17宏观变量2021悲观预期乐观PPIRM1.0%2.5%3.4%PPI0.5%1.3%2.5%CPI0.5%1.6%2.3%出口增速6.0%8.1%10.0%实际GDP8.7%8.9%9.1%社消零售增速12.0%15.0%18.0%人均可支配收入增速6.4%8.0%9.6%名义GDP9.2%10.4%11.4%非金融净利润增速22.5%24.2%28.4%金融净利润增速9.1%整体15.6%16.4%18.4%大小盘PEG有显著差别0.70.81.01.31.60.50.01.01.52.00到50亿500亿以上PEG中位数（市盈率ttm2021年一致预期

15、增速）22020018016014012010020042005 2006 2007 20082009 2010 2011 20122013 2014 2015 20162017 2018 2019 2020202150到100亿100到200亿200到500亿中证1000超额收益（向上表示中证1000跑赢Wind全A）数据来源：WIND，国信证券经济研究所整理返回目录18后“漂亮50”时代风格大逆转1960197519801985小盘股相比大盘股走势（向上表示小盘股领先）12001000800600400200时间019691970197119721973197419751976197719

16、78197919801981信息技术（全部）数据来源：WIND，国信证券经济研究所整理返回目录19 美股整体时间股价指数60050040030020010019651970 信息技术（剔除标普500样本）以1968年12月为100最近一年美股走出明显的小票风格455055606540201020112012201320142015201620172018201920202021罗素2000标普500（曲线向上表示罗素2000跑赢标普500）数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理返回目录20市场规模优势与数字技术的应用竞争优势一：市场规模优势和产业链优势中国目前最大的竞争优势是14亿人口，市

17、场优势决定了规模生产更能够出现成本优势， 市场在我们这！竞争优势二：数字技术的应用，数字化转型在弥补劳动力成本优势的消失竞 争 优 势消费品品牌文化历史科技品技术研发投入工业品成本要素优势数据来源：WIND，国信证券经济研究所整理返回目录21技术领先，布局下一轮科技变革竞争优势三：新的能源变革中国站到 了行业的最前列，以光伏、风电为代 表的中国新能源产业，发展成果卓越， 技术领先竞争优势四：举国之力布局尖端科技 领域，把握下一轮科技变革先机369021082050100150200250国内光伏中长期年均新增装机（GW）392260259037020406080100光伏风电十三五十四五（下限

18、） 十四五（上限）20202021-20252026-20352036-2050风电光伏十三五建设成果与十四五规划展望（GW）单位（GW）光伏风电十二五发展成果43.18130.75十三五规划目标110210十三五发展成果240240十四五规划目标（预期）600365十三五期间年均新增容量39.421.92020年预期新增容量35-4031-33十四五年均新增容量（预期）60-9025-37数据来源：WIND，国信证券经济研究所整理返回目录22十三五规划预期完成情况和十四五规划展望资料来源:国信证券经济研究所预测未来我国或将诞生一批全球性龙头公司从日本经验看，出口占比提升后，会出现龙头公司的崛

19、起，时间上有所滞后宏观出口持续增加，说明本国具有产业的比较优势，初期可能是群雄逐鹿，随着时间推移， 优秀龙头公司会诞生我们开始进入到第二个阶段，很有可能类似日本80-90年代，出现一批全球性龙头公司0%2%4%6%8%10%12%40353025201510501960196519701975198019851990199520002005世界500强企业中日本企业销售额占比全球货物出口金额日本占比数据来源：WIND，国信证券经济研究所整理返回目录23中国制造海外市场有空间40%50%60%70%80%30%1960197020002010索尼公司海外应收占比82%80%78%76%74%72%佳能公司海外应收占比45%50%55%60%40%1996 1999 2002 2005 2008 2011 2014 201719801990富士公司海外应收占比65%60%55%50%45%40%35%30%199019952000200520102015202070%1999200220052008201120142017东芝公司海外应收占比数据来源：WIND，国信证券经济研究所整理返回目录24中国制造海外市场有空间01020304050201020122018海尔海外营收占比美的海外营收占比5045403530252015102