看好固废和水务多点布局精选个股

1、行业中期年度报告内容目录一、行业回顾与展望 4二、固废：细分领域众多，看好垃圾焚烧发电和市政环卫 6垃圾焚烧：项目集中投运在即，成长确定性高持续性可观 6市政环卫：市场化推动空间扩容，机械/智能化推进效率提升 9三、水务：传统领域看厂网一体，新兴领域看智慧水表 17传统水务：短看提标和管网建运，长看三峡合作水环境治理 17新兴水务：多因素助推行业发展，智慧水表迎来黄金发展期 19四、重点标的 20五、风险提示 22图表目录图表 1：2020 年 1 月 1 号至 11 月 18 日申万各子版块涨跌幅一览 4图表 2：截止 2020 年 11 月 18 日申万各子版块相对市盈率一览 4图表 3：

2、环保行业分类、特点、典型标的及其投资价值评级 5图表 4：水务行业 20082020 年自由现金流与归母扣非业绩情况一览（单位：亿元） 5图表 5：水务行业 20082020 年自由现金流、资本开支、经营性现金流情况一览（单位：亿元） 5图表 6：固废 行业 20082020 年自由现金流与归母扣非业绩情况一览（单位：亿元） 6图表 7：固废行业 20082020 年自由现金流与归母扣非业绩情况一览（单位：亿元） 6图表 8：固废行业分类及投资价值评级 6图表 9：0718 年我国生活垃圾清运量及及焚烧占比 7图表 10：0718 年我国生活垃圾焚烧处理厂年处理能力 7图表 11：0718 年

3、我国生活垃圾焚烧处理厂数量 7图表 12：0718 年我国生活垃圾焚烧厂在运日处理规模 7图表 13：未来 15 年我国垃圾焚烧项目在运处理产能预测 8图表 14：20152035 年阶段性新增投资需求预测 8图表 15：垃圾焚烧发电市场运营期市场空间预测 8图表 16：“十三五”期间各省规划中垃圾焚烧在运和增量规模统计 9图表 17：截至 2020H1 典型垃圾焚烧上市公司规模统计 9图表 18：典型垃圾焚烧上市公司 2020H1 经营数据统计 9- 2 -行业中期年度报告 HYPERLINK l _TOC_250013 图表 19：20102019 年中国总人口、城镇人口、城镇化率 10

4、HYPERLINK l _TOC_250012 图表 20：我国公用事业市场化相关政策梳理 11 HYPERLINK l _TOC_250011 图表 21：传统环卫服务市场规模估算及预测 12 HYPERLINK l _TOC_250010 图表 22：增值环卫服务市场规模估算及预测 13 HYPERLINK l _TOC_250009 图表 23：环卫服务行业总市场规模估算及预测 13 HYPERLINK l _TOC_250008 图表 24：20152019 年全国新签环卫服务合同总额及首年服务金额 14 HYPERLINK l _TOC_250007 图表 25：环卫第三方运营市场规

5、模估算及预测 14图表 26：20142018 年中国城市/县城机械清扫率 15图表 27：玉禾田员工年龄结构（截至 2019 年 6 月） 15图表 28：各公司智慧环卫平台一览 15 HYPERLINK l _TOC_250006 图表 29：环卫服务领域的企业类型、代表公司及业务特征 16 HYPERLINK l _TOC_250005 图表 30：2019 年环卫服务行业竞争格局 16图表 31：20172019 年环卫服务市占率情况（单位： ） 16 HYPERLINK l _TOC_250004 图表 32：自然界水循环示意图 17图表 33：2019 年全国地表水总体水质状况 1

6、7图表 34：2019 年全国流域总体水质状况 17 HYPERLINK l _TOC_250003 图表 35：“三分法”看水务行业整体变迁 18 HYPERLINK l _TOC_250002 图表 36：市政污水排放和质量相关国家标准与北京地标 18 HYPERLINK l _TOC_250001 图表 37：我国水表行业市场规模估算及预测 20 HYPERLINK l _TOC_250000 图表 38：推荐公司盈利预测及其估值 20图表 39：城发环境 PE BAND 21图表 40：宁水集团 PE BAND 21图表 41：城发环境现金流与业绩相关性（亿元） 21图表 42：城发环

7、境现金流与资本开支相关性（亿元） 21图表 43：宁水集团现金流与业绩相关性（亿元） 21图表 44：宁水集团现金流与资本开支相关性（亿元） 21- 3 -一、行业回顾与展望整体涨幅偏后，市盈率偏低。截至 2020 年 11 月 18 日，申万一级分类中公用事业整体涨幅 2.12，排名第 21 位整体靠后。其中，二级子版块水务和环保工程及服务涨幅分别为 5.46和 6.93。上述三个板块市盈率（TTM，整体法）分别为 18.70X、15.92X 和 29.02X。根据中证指数发布的证监会行业市盈率里，生态保护和环境治理业（N77）标的数量合计 48 家，最近一个月静态市盈率 25.37X，处于

8、历史低位。图表 1：2020 年 1 月 1 号至 11 月 18 日申万各子版块涨跌幅一览2.125.46 6.93706050403020100-10来源：WIND、国金证券研究所图表 2：截止 2020 年 11 月 18 日申万各子版块相对市盈率一览14012010080604020029.0218.7015.92来源：WIND、国金证券研究所城镇化推进是行业发展最大驱动因素，看好水务和固废未来的发展机遇。环保是城市发展重要的基础设施组成部分，城镇化的不断推进也助推了环保板块的快速发展，我国城镇化率截至 2019 年底已经发展到约为 60.6，较美国和日本的 82.46和 91.73尚

9、有较大差距，环保板块也同样存在较大发展机遇。不过，因为发展有先后，部分领域已经趋于成熟和完备，我们可以看到在电力烟气治理、给排水厂站的新建领域基本已经饱和，垃圾填埋场的建设和运维也受新的环保要求逐步萎缩，但随着人们环保意识的不断提高，新的需求也在不断释放，针对传统污水处理厂的提标改造，市政管网的新建和运维，智慧水务的探索，固废领域分门别类的个性化处理需求等等诸多领域也带来更多发展空间。我们认为精选行业和个股，是板块未来的核心投资思路。- 4 -行业中期年度报告图表 3：环保行业分类、特点、典型标的及其投资价值评级来源：公司公告、国金证券研究所业绩、资本开支和经营现金流增长，但自由现金流呈现下滑

10、趋势。传统环保商业模式多以重资产为核心，需要先行大量资本开支。虽然水务和固废板块均出现在资本开支的推动下业绩和经营现金流出现明显增长，但由于资本开支的需求更为庞大，导致自由现金流出现明显下降。固废较水务板块业绩与现金流的匹配度要好于水务板块，或源于固废项目标准化程度高，发电补贴可以减轻地方政府压力，单个项目投资收益率也较高的原因。图表 4：水务行业 20082020 年自由现金流与归母扣非业绩情况一览（单位：亿元）图表 5：水务行业 20082020 年自由现金流、资本开支、经营性现金流情况一览（单位：亿元）-50-100-15020202017201420112008500TTM归母扣非TT

11、M FCF100-30020202017201420111000-100 2008-200自由现金流CAPEX经营性现金流200来源：WIND、国金证券研究所来源：WIND、国金证券研究所- 5 -行业中期年度报告图表 6：固废 行业 20082020 年自由现金流与归母扣非业绩情况一览（单位：亿元）图表 7：固废行业 20082020 年自由现金流与归母扣非业绩情况一览（单位：亿元）-10-52020201720142011200805TTM归母扣非TTM FCF10-2020202017201420111050-5-10 2008-15自由现金流CAPEX经营性现金流15来源：WIND、国

12、金证券研究所来源：WIND、国金证券研究所二、固废：细分领域众多，看好垃圾焚烧发电和市政环卫固体废弃物处理按照主要业务类型大致可以分为市政环卫服务、垃圾焚烧发电、危险废物处理、餐厨垃圾处理、固体废物可再生资源回收与利用、秸秆/煤 炭发电等产业链。我们认为从商业模式、业务稳定性、行业竞争结构等多 角度来看，垃圾焚烧发电和环卫行业投资机会更大，具体分类与评级如下。图表 8：固废行业分类及投资价值评级来源：WIND、国金证券研究所垃圾焚烧：项目集中投运在即，成长确定性高持续性可观 我国垃圾焚烧行业发展迅速。随着城镇化的不断推进和居民环保意识的不断提高，生活垃圾清运量和焚烧占清运的比例也持续提高。据国

13、家统计局数据显示，生活垃圾清运量由 2007 年的 1.5 亿吨/年增长到 2018 年的2.28 亿吨/年，年复合增速为 2.61；垃圾焚烧占清运量比例也从 2007 年的 9.43提高至 2018 年的 44.67，年均增长 2.99。自 1988 年第一座垃圾焚烧厂点火以来，垃圾焚烧行业发展迅速，到 2018 年我国已投运 331 座垃圾焚烧厂，日处理能力达到 36.46 万吨/日，年处理量达 10185 万吨。- 6 -行业中期年度报告图表 9：0718 年我国生活垃圾清运量及及焚烧占比图表 10：0718 年我国生活垃圾焚烧处理厂年处理能力2007200920112013201520

14、175045403530252015105021.510.5044.672.28生活垃圾清运量(亿吨)焚烧占清运比例（ ）2.5 2007200920112013201520170052000 1435.115104000206000258000308463.3351000010184.940生活垃圾焚烧无害化处理量(万吨)YOY（ ）12000来源：国家统计局、国金证券研究所来源：国家统计局、国金证券研究所图表 11：0718 年我国生活垃圾焚烧处理厂数量图表 12：0718 年我国生活垃圾焚烧厂在运日处理规模20072009201120132015201700550746610100931

15、5015200202502530030生活垃圾焚烧无害化处理厂数(座) 331 YOY（ ）286249220188166138104 109350 20072009201120132015201736.46 4035302520151050YOY（ ）4035302520151050生活垃圾焚烧无害化处理能力(万吨/日)来源：国家统计局、国金证券研究所来源：国家统计局、国金证券研究所 行业仍处于快速补缺阶段，预计近几年产能将集中释放。按照人均 1.20 千克/天垃圾产生量，日均焚烧能力相当于已覆盖约 3.6 亿人口，目前我国人口数量约为 13.9 亿，缺口仍很大。根据生物质联盟协会统计和预测

16、分析， 预计到 2020 年、2025 年和 2035 年，我国生活垃圾处理能力将分别达到 54、81 和 125 万吨/日，“十三五”、“十四五”和之后十年年复合增速分别为 21.91、6.49和 4.42，行业将长期持续增长。根据“十三五”全国城镇生活垃圾无害化处理设施建设规划（发改环资20162851 号），我国拟将生活垃圾焚烧处理能力提高到 59.14 万吨/日，焚烧占比达到 54，目前上市公司普遍出现垃圾焚烧项目集中在这两年投运现象。- 7 -行业中期年度报告图表 13：未来 15 年我国垃圾焚烧项目在运处理产能预测2035E2025E2020规划2015A2010A08.68202

17、1.566040598080.80120100124.55140全国垃圾在运规模（万吨/日）160来源：生物质联盟协会、国金证券研究所市场空间广阔，投资需求和运营体量均可观。假设吨垃圾投资 45 万元，预计行业 2020、2025 和 2035 年市场累积投资需求分别约在 2655、3636 和 5605 亿元；按照发电再生能源补贴 0.65 元/度，上网电量 280 度/吨，垃圾处理费收入 70 元/吨，发电火电标杆价 0.4 元/度基础条件来测算，到 2020、2025 和 2035 年，运营市场空间（未考虑增值税影响）分别在 491、2035E2025E2020E201520001500

18、10005000新增投资需求（亿元）25002035E2025E2020E201510008006004002000发电收入（亿元）垃圾处理费收入（亿元）1200672 和 1036 亿元/年，市场体量可观。图表 14：20152035 年阶段性新增投资需求预测 图表 15：垃圾焚烧发电市场运营期市场空间预测来源：国家统计局、国金证券研究所来源：国家统计局、国金证券研究所各省“十三五”建设规划完毕，河南省增量位列第二。据我们统计，在目前公布的 30 个省、自治区和直辖市中，合计到 2020 年规划投运产能为 56万吨/日。其中广东省、河南省、安徽省从绝对增量角度来看位列前三，分别为 5.46

19、万吨/日、2.71 万吨/日和 2.49 万吨/日。- 8 -行业中期年度报告北 天 上 江 浙 福 山 广 海 河 山 安 江 河 湖 湖 辽 吉 黑 内 广 重 四 贵 云 西 陕 甘 宁 新京 津 海 苏 江 建 东 东 南 北 西 徽 西 南 北 南 宁 林 龙 蒙 西 庆 川 州 南 藏 西 肃 夏 疆江 古截至2015年各省在运规模（万吨/日） “十三五”新增规模量（万吨/日）876543210图表 16：“十三五”期间各省规划中垃圾焚烧在运和增量规模统计来源：生物质联盟协会、国金证券研究所40,00030,00020,00010,000-在运规模（吨/天）在建拟建规模（吨/天）6

20、0,00050,000未来两年集中投运现象普遍。垃圾焚烧行业大概在 2017 年开始出现订单爆发现象，项目自中标后一般建设周期为 2 年（含前期手续，不含约 18 个月），市政订单中标后普遍有投运时间要求，因此近几年上市公司将普遍出现项目集中投运现象。除此，垃圾焚烧发电项目标准化程度高，我们统计的经营数据来看大多数企业可以达到吨上网电量 280 度以上，新订单的业绩转化一般不存在太大风险。基于上述理由我们认为可以通过新订单覆盖倍数角度来看公司未来业绩弹性，即在手订单规模（未投运）与在运规模比例，据我们统计，截至 2020 年半年报阶段，覆盖倍数由多至少依次是城发环境、伟明环保、瀚蓝环境、上海环

21、境、绿色动力、三峰环境、旺能环境，分别为 10.25、1.12、0.82、0.67、0.53、0.32 和 0.23 倍。图表 17：截至 2020H1 典型垃圾焚烧上市公司规模统计 图表 18：典型垃圾焚烧上市公司 2020H1 经营数据统计项目垃圾入厂量( 万吨）同比增速上网 电量（亿 kWh)同比增速吨上网电 量（ kWh/吨）旺能环境27937748251上海环境3395108304绿色动力398171131286三峰环境416131313323伟明环保24417-1291来源：公司公告、国金证券研究所来源：公司公告、国金证券研究所市政环卫：市场化推动空间扩容，机械/智能化推进效率提升

22、城镇化率提高，对传统环卫的质量要求相应提升。我国总人口从 2010 年的13.41 亿人，缓慢增长至 2019 年的 14 亿人，在总人口保持平稳的同时，城镇人口从 6.7 亿人上涨至 8.48 亿人，城镇化水平由原先的 49.95提高到了 2019 年的 60.6，总体有所改善。根据世界银行公布的数据，2019 年美国和日本的城镇化率分别为 82.46、91.7，可见我国城镇化水平仍有较大的提升空间。未来随着城镇化建设不断深入，居民对环卫质量的要求也将相应提高，从而推动传统环卫服务增量、提质。- 9 -行业中期年度报告图表 19：20102019 年中国总人口、城镇人口、城镇化率来源：国家统

23、计局，国金证券研究所 政策层层助推，环卫市场从政府主导逐渐转向社会力量共同参与。环卫行业的市场化大致可以分为三个阶段：1）政府行政职能主导阶段：在 2002年以前，环卫工作是由环卫局、市政委、园林局负责拨款、监督和管理，其下属作业单位提供环卫服务，属于行业垄断性质，总体效率低下、设备落后，无法满足日益增长的环境卫生需求；2）市场化试点阶段：2002 年12 月建设部印发关于加快市政公用行业市场化进程的意见的通知，这是国家第一次使用文件形式确定市政公用行业未来的发展方向。此后，政府在一些沿海发达城市先行试点，零星项目启动招标，但是参与的企业多为中小型，项目体量小，服务周期短，难以形成规模效应；3

24、）市场化全面推广阶段：2013 年十八届三中全会通过了中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定，提出要加大政府购买公共服务的力度，由此环卫市场化进程开始加速。2015 年国家又引入 PPP 模式，至此政府采购公共服务与政府和社会资本合作成为环卫行业的两大市场化运营模式，随着订单数量增加、涵盖服务增广，一些大型的环卫企业得以迅速扩张。- 10 -行业中期年度报告图表 20：我国公用事业市场化相关政策梳理来源：统计局、国家发改委等政府网站，国金证券研究所传统环卫市场未来三年规模可观。我们对传统环卫的三大核心业务，即道路清扫保洁、生活垃圾清运、公厕运维，分别进行市场规模估算与预测，预计 2020-

25、2022 年传统环卫服务的总市场规模约 1950.17/2091.98/2244.44 亿元，市场空间十分可观。道路清扫保洁：据国家统计局，2019 年城市道路清扫保洁面积 92.21亿平方米，近五年 CAGR 为 6，我们保守估计未来三年以 5的速度递增；2018 年县城道路清扫保洁面积 25.56 亿平方米，2015-2018 年复合增速为 2.55，我们假设 2018-2022 年以 2的速度增长。根据环卫科技网及中国政府采购网所列示的项目信息统计得到，2019 年城市/县城单位道路清扫费用约为 12/6 元/平方米/年，我们估计未来三年以 2.5（当前通胀水平）逐年递增。基于上述假设，

26、我们测得 2020-2022年道路清扫保洁市场规模为 1354.44/1452.68/1558.19 亿元。生活垃圾清运：2015-2019 年城市生活垃圾清运量从 1.91 亿吨上升至2.42 亿吨，年复合增长率为 6.1，我们推测未来三年依旧以 6的速度递增；2015-2018 年县城生活垃圾清运量维持在 0.67 亿吨左右，CAGR仅 0.45，我们估计 2019-2022 年县城生活垃圾清运量增速在 0.5。据统计，2019 年城市/县城单位垃圾清运费用约为 87/40 元/吨/年，假设其未来三年按 2.5递增，由此可得 2020-2022 年生活垃圾清运市场规模为 256.69/27

27、7.32/299.69 亿元。公厕运维： 2019 年城市公厕数达 15.34 万座，近五年复合增长率4.98，我们推测未来三年按 5递增；2018 年县城/乡镇公厕数分别为4.91/15.35 万座，2015-2018 年复合增速分别为 4.11/0.91，我们估计 2019-2022 年县城/乡镇公厕数每年增长 4/1。经统计，2019 年城- 11 -行业中期年度报告图表 21：传统环卫服务市场规模估算及预测市/县城/乡镇单个公厕运维费用为 15/5/4 万元/座/年，该单价预计以 2.5的速度增长。基于上述假设，我们测得 2020-2022 年公厕运维市场规模为 339.04/361.

28、98/386.56 亿元。来源：国家统计局，住建部，中国政府采购网，国金证券研究所（灰底标注为预测部分）大环卫趋势叠加疫情催化，增值服务扩充环卫市场空间。随着“大环卫” 概念的兴起，环卫服务已突破传统的清扫保洁、垃圾清运、公厕运维，渐 渐延伸至绿化养护、垃圾分类、市政管养等增值服务。另外，新冠疫情倒 逼环卫行业升级提质，消毒消杀、水体保洁、医废收集等服务频次增加、 质量提高，且未来有望常态化。因此，在环卫一体化和疫情防控的背景下，环卫行业的市场规模仍有增量空间。增值环卫服务未来三年补充超 1300 亿市场规模。通过对绿化养护、垃圾分类、水体保洁市场的规模估算与预测，预计 2020-2022 年

29、增值环卫服务的总市场规模约 1346.31/1423.93/1510.20 亿元，贡献力度不容小觑。绿化养护：据国家统计局，城市园林绿地面积由 2015 年的 266.96 万公顷增至 2019 年的 315.29 万公顷，CAGR 为 4.25，我们保守估计未来三年以 4的速度继续增长；县城公园绿地面积在 2015 至 2018 年间从 16.35 万公顷扩大到 19.17 万公顷，复合增长率达 5.44，我们推测2019-2022 年县城公园绿地面积年增长率为 5。据统计，2019 年平均单位面积养护费用约 2 万元/公顷/年，若未来三年涨幅为 2.5（当前通胀水平 ）， 可推算得 到 2

30、020-2022 年绿 化养护市 场规模为 715.52/763.19/814.04 亿元。垃圾分类：2019 年上海率先实施垃圾分类。根据国家住建部的通知要求，到 2020 年底，46 个重点城市基本建成生活垃圾分类处理系统；到 2025 年底，全国地级及以上城市基本建成生活垃圾分类处理系统。由此，我们推算 2019 年实施垃圾分类户数约 0.07 亿户，保守估计 2020 年增至 0.3 亿户，此后每年以 30的速度增长。经统计，各城市垃圾分类收费在 50 至 400 元/户/年间不等，我们参考平均价格 150 元/户/年，- 12 -行业中期年度报告预计未来三年以 2.5递增。综上，我们

31、测得 2020-2022 年垃圾分类市场规模为 46.13/61.46/81.90 亿元。水体保洁：2015-2019 年全国河流流域面积一直维持在 950.67 万平方公里，预计未来三年不会有变。我们保守估计需要实施水体保洁的面积占总面积的 10，且每年保持这个比例。据统计，2019 年单位面积保洁费用约 6 万元/平方公里，若未来三年以 2.5的速度增长，可测得 2020-2022 年水体保洁市场规模为 584.66/599.28/614.26 亿元。图表 22：增值环卫服务市场规模估算及预测来源：国家统计局，住建部，中国政府采购网，智研咨询，国金证券研究所（灰底标注为预测部分）整体环卫服

32、务行业的市场规模将在 2022 年达到 3754 亿元。总的来说，环卫服务分为两部分，一是传统环卫服务（道路清扫保洁+生活垃圾清运+公厕运维），二是增值环卫服务（绿化养护+垃圾分类+水体保洁）。2020-2022年，这两者的市场规模合计约为 3296.48/3515.92/3754.64 亿元，市场空间广阔，YOY 分别为 7.37/6.66/6.79，增长态势稳定。图表 23：环卫服务行业总市场规模估算及预测来源：国家统计局，住建部，中国政府采购网，智研咨询，国金证券研究所（灰底标注为预测部分）2019 年环卫市场化率 52，仍有很大的提升空间。根据环境司南的数据， 2015-2019 年全

33、国新签环卫服务合同总额从 470 亿元大幅增至 2233 亿元，对应首年服务金额从 141 亿元增长至 550 亿元。经测算，2015-2019 年合同服务年限分别为 3.33/5.16/5.35/4.64/4.06，可见 2016-2018 年的订单金额仍在 2019 年有所体现。我们计算 2016-2018 年每年年化合同金额，加总到 2019 年的首年服务金额，得 2019 年环卫市场化空间为 1610 亿元，这是第三方运营商的市场空间，也是我们真正关注的环卫市场空间。按 2019年环卫服务行业总市场规模（3070.17 亿元）计算，该年市场化率为 52.44，同比发达国家美国 81仍有

34、一定差距，未来随着政府将公共服务全面推向社会，环卫行业的市场化水平有望进一步提升。- 13 -行业中期年度报告图表 24：20152019 年全国新签环卫服务合同总额及首年服务金额来源：环境司南，国金证券研究所第三方运营的行业空间随市场化进程大增。参照美国的市场化率（81），我们保守估计 2022 年中国环卫行业的市场化水平将达到 70，按照 2019 年的市场化率 52.44，可得 2019-2022 年 CAGR 约 10。由此，我们推算 2020- 2022 年我国环卫行业市场化率分别为 57.74/63.57/70.00。根据上文测得的总市场规模（传统+增值），2020-2022 年环

35、卫第三方运营的市场规模将达到 1903.38/2235.24/2628.24 亿元，年增长率保持在 17，增幅非常可观。图表 25：环卫第三方运营市场规模估算及预测来源：国家统计局，住建部，中国政府采购网，智研咨询，环境司南，国金证券研究所（灰底标注为预测部分） 环卫机械化势在必行。近年来，我国城市机械清扫率从 2014 年的 50.4提升至 2018 年的 68.65，县城机械清扫率由 34.4提高到 63.70，均改善显著。环卫机械化主要由两大原因所致：一是环卫工人年龄结构老化，以 玉禾田（纯服务企业）为例，截至 2019 年 6 月公司员工中 50 岁以上的占 比 69.09，60 岁以

36、上的占 31.52，该数字即使剔除非一线工作人员，也依旧显示环卫工人“老龄化”现象严重，通过机械化清扫则能一定程度上 解决工作效率低、新进人员少、人工成本持续上行等问题；二是新冠疫情 推动无接触作业，疫情期间智能环卫设备纷纷上阵，例如浙江省德清县依 托“无人驾驶特种车辆”应用示范项目，投放了 1 辆 18 吨级别智能驾驶扫 路车、1 辆 11 吨级别智能驾驶洒水车，实现了清扫、消毒合二为一，大大 提高了作业效率，同时降低了人员接触带来的感染风险。综上，可以见得，未来环卫行业势必往机械化且智能化的方向发展。- 14 -行业中期年度报告图表 26：20142018 年中国城市/县城机械清扫率图表

37、27：玉禾田员工年龄结构（截至 2019 年 6 月）来源：住建部，国金证券研究所来源：招股说明书，国金证券研究所智慧环卫赋能精细化管理。当前环卫领域充分利用物联网、云计算、AI、大数据等前沿技术手段，对管理中所涉及到的人、车、物、事进行实时监控、管理及数据分析，能做到及时响应，优化资源配置，从而实现降本增效。目前主营涉猎环卫服务的大型企业都在积极建设、升级智慧环卫服务平台，玉禾田、龙马环卫、盈峰环境能对环卫资源做到全方位实时跟踪和分析，侨银环保侧重于对车辆、人力的管理和调度，启迪环境在垃圾分类领域实现了全流程的数据监控。图表 28：各公司智慧环卫平台一览来源：公司公告，公司官网，国金证券研究

38、所环卫一体化趋势明显。按区域、内容，环卫一体化可大致分为两类：1）服务区域一体化，表现为覆盖城区、乡镇、村庄的道路、公路、河道等多个区域内的环卫服务作业；2）服务内容一体化，指区域内的环卫服务作业，从传统的清扫保洁、垃圾清运、公厕运维扩展至绿化养护、垃圾分类、水体保洁等，都由一家主体进行。近年来，由机械化、智慧化助力，环卫项目逐步往一体化的趋势发展，以 2018 年 12 月玉禾田中标的石河子市环卫园林一体化项目为例，该项目包括清扫保洁、垃圾清运、绿化管养、生活垃圾分类试点等 23 项服务内容，年化合同金额 1.92 亿元，为非 PPP 环卫一体化项目中涉猎服务广、年化金额大的一个代表。环卫服

39、务市场的参与者分布在产业链各环。以环卫服务为产业链中游，上游是环卫装备制造，下游包含垃圾处置、再生资源回收利用以及政府相关部门。当前环卫服务领域主要有三类企业，分别为原先的环卫服务企业、向下游延伸的环卫装备企业和跨领域协同发展的国有企业。北环集团以环- 15 -行业中期年度报告卫运营为核心传统业务，玉禾田、侨银环保也一直专注环境卫生管理；龙马环卫、盈峰环境聚焦环卫装备制造，拓宽至环卫服务板块；北控城市资源协同发展环境卫生和危废处理，启迪环境则为全产业链覆盖综合运营。图表 29：环卫服务领域的企业类型、代表公司及业务特征来源：公司公告，国金证券研究所竞争格局分散，头部企业市场地位相对稳定。根据

40、E20 研究院的数据， 2016-2019 年我国环卫行业 CR10 一直处于 20左右，经计算，即使是规模最大的北环集团，2019 年市占率也仅为 5.71，可见竞争格局相当分散。我们选取上述企业中的 6 家上市公司（即，除北环集团）来察看行业内的市占率情况，发现 2017-2019 年上市公司中市占率排名前三的一直是启迪环境、玉禾田、侨银环保，2019 年市占率分别为 2.49/1.69/1.33，可见在激烈的市场竞争中，企业拿单实力仍属较强。图表 31：20172019 年环卫服务市占率情况（单位： ）图表 30：2019 年环卫服务行业竞争格局来源：公司公告，E20，国金证券研究所（北

41、环集团 2019 年环卫服务收入以年化服务金额估算；整体行业规模依据上文测得的环卫第三方运营市场规模）来源：公司公告，国金证券研究所（ 整体行业规模依据上文测得的环卫第三方运营市场规模）- 16 -行业中期年度报告三、水务：传统领域看厂网一体，新兴领域看智慧水表水循环系统庞大复杂，综合治理是必由之路。不同于固废以固体形态为主，转运可采取槽车等多种便捷方式，水务因其液体形态导致在自然界流通主要依赖管道、河床等水利系统，相互影响层层关联，我们以污水为例：污废水从居民住户和工业企业产生后由管网收集至污水处理厂集中处理，达标后排放纳管至就近江河湖泊，再加之一些地表径流的冲刷，污染物被从多种渠道带入水循

42、环系统。因此仅仅将治理问题聚焦于给排水厂站是很难做到自然水环境良性循环，必须着眼于整体系统，由点及面统筹考虑。图表 32：自然界水循环示意图来源：中国水网、国金证券研究所碧水保卫战成效显著，残存问题仍需解决。从厂站来看，随着城镇化的推进，我国污水处理厂基础设施建设已趋于完毕，截至 2018 年底城市和乡镇污水处理率已高达 95和 91，新增覆盖有限。从水环境和河道来看，据生态环境部数据，2019 年全国地表水劣类占比 3.4，比 2018 年下降 3.3pct；长江、黄河、珠江等七大流域和西北诸河等 1610 个水质断面中，劣类占比 3.0，比 2018 年下降 3.9pct，2899 个黑臭

43、水体已消除 2513 个。碧水保卫战效果显著，不过仍有残存问题需要攻坚。图表 33：2019 年全国地表水总体水质状况图表 34：2019 年全国流域总体水质状况 来源：国金证券研究所来源：国金证券研究所传统水务：短看提标和管网建运，长看三峡合作水环境治理“厂河水环境”三分法看污水处理行业。考虑到工程可实施的范围，为了更好把握行业的整体变迁，我们认为目前市政污水处理行业可以按照治理对象划分为“厂、河、水环境”三种不同治理体系：- 17 -行业中期年度报告图表 35：“三分法”看水务行业整体变迁来源：国金证券研究所厂站传统业务：看好提标和厂网一体化并重机会。污水处理厂提标的核心目的 是为了改善地

44、表水体环境功能，我国地表水环境质量按照到劣类划分，现行的 GB18918 污水处理厂排放标准将出水设定了三级标准，其中一级 B、一级 A 都是针对治理劣类的标准。据 2016 年数据达到一级 A 的污水处理 厂数量比例仅为 27，提标改造需求迫切且巨大。除此，我国市政污水管 理建设和运营也存在较多问题，主要体现在收集率仍有较大空间，例如广 州和辽宁要在 2021 年实现城市污水集中收集率 74.5和 70以上，管道运维管理不善、规划设计不合理等诸多问题，国家于 2019 年 4 月发布城镇污水处理提质增效三年行动方案（20192021 年），将加快推动城镇污水收集和处理设施补短板。我国市政污水

45、收集管网新增长度连年持续增加，近 10 年复合增速在 8，到 2020 年底预计已达到 90 万公里长度，我们看好未来提标和管网建设运维的市场表现。图表 36：市政污水排放和质量相关国家标准与北京地标指标国家一级 A 标准国家地表水类标准北京地方排放标准CODcr503030BOD51066氨氮51.51.5（2.5）总氮201.515总磷0.50.30.3色度/30来源：中国水网、国金证券研究所河与水环境：看好长江生态保护落地催化。河道治理和水环境治理是项十分庞大复杂的系统性工程，工程性方面往往涉及截污纳管、底泥清淤、打捞换水、植物修复等多种技术环节，除此还会涉及到拆迁、区域性管理协调等诸多

46、非简单经济或工程层面问题，我们认为单纯由市场主体去做会遇到多方面困难难以达到治理效果，必须国企央企牵头统筹协调。在长江大保护的国策要求下，长江生态环保集团于 2018 年 12 月成立，集团主要通过与沿江省市环保产业上下游相关企业合作，聚焦“厂网一体”治理模式，聚焦价格机制和商业模式，聚焦政企互利共赢合作模式，实现各类要素快速向长江大保护聚集。我们认为后续或将有规模体量可观的治理大单逐步落地，打开水务板块成长空间。- 18 -行业中期年度报告新兴水务：多因素助推行业发展，智慧水表迎来黄金发展期厂站新兴业务：看好智慧水表相关产业的发展机遇，三大因素推动智慧水表黄金发展期：1）有效解决行业痛点。智

47、慧水表可以有效解决传统机械水表体系存在的漏损率高、抄表困难、人员成本较高的三大核心问题；2）商业模式成熟，具备大幅推广条件。物联网技术的发展日趋成熟，NB-IoT 水表更符合市场需求、贴合居民应用场景，经济成本已降低至 20 元/模组以下；3）政策大力支持。阶梯水价的实施是“一户一表”改造的重要制度基础，基础设施智能化也是智慧城市建设的六大方向之一，国家在此方面给予的支持力度大。自来水普及市场空缺待填，每年约 1000 万只左右。据国家统计局，2019 年，我国城镇人口 84,843 万人，城镇居民平均每户常住人口以 2.9 人计算，依据“一户一表”制度，则城镇家庭共需约 29,256 万只水

48、表。根据水利部2020 年 3 月公布的2019 年法治政府建设年度报告，我国已经建立起比较完整的农村供水体系，自来水普及率已经达到 81。2019 年我国农村人口 55,162 万人，农村居民平均每户常住人口以 3.9 人计算，则农村家庭共需约 11,457 万只水表。据智研咨询，我国水表保有量约为 3.5 亿，则我国水表存量市场还有约 5713 万只水表的空缺未填补。我国虽一直在大力推动改造，但城镇棚户区、农村偏远地区等地推广普及情况仍稍落后，加之 2020 年疫情影响，因此我们预测未来三年分别填补 15/18/20的空缺，即 2020-2022 年国内存量市场待满足市场需求分别为 857

49、/1028/1143 万只水表。国内存量市场替换需求旺盛，每年约 6000 只左右。按照国家规定，口径 25mm及以下的水表使用期限一般不超过 6 年，口径 25mm-50mm 的水表使用年限不超过 4 年，民用水表口径一般都在 50mm 以下，因此我们假设水表更新替换周期为 6 年。根据智研咨询 2014-2017 年国内水表总销量，则可推算出 2020-2022 年国内存量市场替换需求分别为 5193/6659/7498 万只。房地产行业带来新增需求，每年约 2000 万只左右。在下游房地产行业的拉动下，我国水表增量需求维持稳定。我国的房屋由房地产开发企业、农村农户等施工建造，房屋竣工后需

50、安装、配备水表等必需的计量设备，因此我们将通过“全社会-房屋竣工面积”来估算水表新增需求量。我们推测 2018-2019 年“全社会-房屋竣工面积”（未披露）与“房地产开发企业-房屋竣工面积”变化趋势一致，YOY 分别为-7.8/2.6，由此可得出，2016- 2019 年国内水表新增户均面积为 108/104/107/110 平方米/个，呈小幅波动上涨趋势。我们预测，2020-2022 年国内水表新增户均面积延续先前上升趋势，升至 110/111/111 平方米/个。近期，我国加强了对楼市的调控，坚持“房住不炒”，我们预测未来三年“全社会-房屋竣工面积”依旧呈下降趋势，其中 2020 年受疫

51、情影响下降幅度较大，即 2020-2022 年“全社会-房屋竣工面积”同比下降 10/3/3，除以相应的国内水表新增户均面积后，可得 2020-2022 年国内水表增量需求为 2216/2130/2066 万个，下降幅度小，整体基本维持稳定。水表出口市场稳步扩张，每年约 2500 万只左右。2015-2019 年，我国水表出口总量及总额总体呈上涨态势，出口总量从 2244 万个升至 2560 万个，年均复合增长率为 3.35；出口总额由 1.91 亿美元上涨至 2.19 亿美元，年均复合增长率为 3.52。2019 年，水表出口情况表现优异，相较上年出口总量同比增长 9.14，出口总额同比增长

52、 10.06，海外市场对我国水表的认可与需求逐渐提高。预期海外市场受疫情影响后将回暖。据草根调研，受疫情影响，2020 年出口业绩预计同比下降 10左右，这部分主要是机械表产品。我们预测，未来三年我国水表出口市场规模下降后回暖上升，2020-2022 年出口总量同比增速分别为-10/6/8，出口水表 2304/2442/2637 万个。同时，我们预测 2020-2022 年水表出口平均单位价格延续小幅上升趋势，分别为 8.7/8.8/8.8 美元/个。由此可得，我国水表出口市场 2020-2022 年出口总额在 2.00/2.15/2.32 亿美元。- 19 -行业中期年度报告整体市场空间大，

53、增速可观，水表行业开启黄金发展期。总的来说，我国水表行业市场空间由三部分构成：国内存量市场（填补空白+更新置换）、国内增量市场、出口海外市场，我们预测 2020-2022 年我国水表行业需求量约为 10570/12259/13344 万个，总市场规模约为 116/148/170 亿元，市场空间十分可观。图表 37：我国水表行业市场规模估算及预测项目名称2015A2016A2017A2018A2019A2020E2021E2022E国内市场销量（万个）6659749870946782726782661021711278其中：填补空白-85710281143更新替换3801459843514320

54、4807519366597498新增需求28582900274324622460221621302066行业总销量（万个）89039804981691279827105701225913344YoY（）10.120.12-7.027.677.5615.988.86其中：国内市场智慧水表渗透率（）18.2021.1523.4423.8324.5025.0026.0027.00国内市场智慧水表销量（万个）12121586166316161780206625532891YoY（）30.864.85-2.8310.1516.0723.5813.24宁水集团智慧水表销量（万个）88.3599.01121.40173.41297.43450.00585.00760.50宁水集团智慧水表市占率（）7.296.247.3010.7316.7121.7822.9226.31国内市场机械水表销量（万个）54475912543151665487619972657816出口市场销量（万个）22442306272223452560230424422637智慧水表平均单位价格（元/个）164.56180.49197.74233.93243.13255.00265.00275.00机械水表平均单位价格（元/个）65.446