资本结构决策(ppt-54页)课件

1、资本结构决策内容提要一、资本成本二、资本结构理论三、资本结构优化决策一、资本成本资本成本的概念可以从两个角度加以解释 融资角度：资本成本是指企业筹措资金 所需付出的代价 投资角度：资本成本是指企业投资所要 求的最低可接受报酬率资本成本由资金时间价值和风险报酬两部分构成一、资本成本资本成本可分为个别资本成本：每一种具体的资本来源的成本综合资本成本：筹资总额的成本（各项具体来 源个别成本的加权平均数）一、资本成本个别资本成本主要包括资金筹集费和资金占用费1.债务资本成本2.优先股资本成本3.普通股资本成本4.留存收益资本成本一、资本成本1.债务资本成本 债务主要指债券和长期债务，资金占用费就是每年

2、的税后利息，筹资总额就是实际筹集到的资金Kb表示债务资本成本率；B表示债务筹资额，按发行价格确定；Fb表示债务筹资费用率。一、资本成本例1. 某企业评价发行债券1000万元，筹资费率2%，票面利率10%，每年末付息，所得税税率25%。要求：计算该债券资本成本。债券资本成本一、资本成本1.债务资本成本 由于利息的支付方式、债务的存续时间不同，上述的债务资本成本计算可能不够精确。 因为债权人的收益就是债务人的成本，所以可以根据债券收益率估价模型确定债务成本。这种方法要考虑利息支付的时点并予以折现，称之为动态法。现金流入=未来现金流出一、资本成本例2. 承例1，假定债券期限为3年，其他条件不变。要求

3、：计算该债券资本成本。1000（1-2%）= 100010% （1-25%）（P/A, Kb,3）+ 1000（P/F, Kb,3）Kb = 8.35%一、资本成本2.优先股资本成本 （ 2013年12月13日证监会就优先股试点管理办法公开征求意见，上市公司可以公开发行优先股，非上市公司可以非公开发行优先股。）估计股票的未来现金流量比较困难，因此股票资本成本一般采用简便的方法确定。优先股资本成本的确定与债务资本成本类似，不同点在于股票是税后列支的不能抵税。一、资本成本3.普通股资本成本 普通股资本成本与优先股资本成本的区别在于普通股的股利有可能是增长的，要推倒其公式比较困难，一般采用近似公式。

4、 1）股利折现模型 一、资本成本3.普通股资本成本2）资本资产定价模型法3）风险溢价一、资本成本4.留存收益资本成本 留存收益资本成本可以参照市场利率、机会成本等，更多的是参照普通股资本成本。一、资本成本综合资本成本，是以各种资本作占比重为权数，对各种资本成本进行加权平均计算出来的。二、资本结构理论 资本结构又称融资结构，是指企业取得资金的来源、组成以及相互关系。资本结构理论是关于企业资本结构、企业综合资本成本率与企业价值三者之间关系的理论。企业资本结构理论是公司财务理论研究的重要方面。二、资本结构理论资本结构的影响因素：国别因素 行业因素企业财务状况企业资产结构股东和经理态度债权人态度企业成

5、长性税率和利率 工业化国家中，美国、德国比日本低新兴工业化国家中，新加坡、墨西哥比印度等低公用事业、航空高，食品、电子行业低状况好举债筹资有吸引力；不好只能以高利率发债券税率高，负债好处多；利率水平的变动趋势一般成长性越强，就越可以更多地负债二、资本结构理论从资本结构理论的发展历程来看，主要有早期的资本结构理论、MM资本结构理论和新的资本结构理论。二、资本结构理论早期的资本结构理论1.净收益观点2.净营业收益观点3.传统观点二、资本结构理论1.净收益观点主要观点：债务资金的比例越高，企业的净收益和税后利润就越多，从而企业的价值就越高。理论基础：债务的成本及权益资本成本均不受财务杠杆的影响。二、

6、资本结构理论弊端：虽然考虑到财务杠杆利益，但忽略了财务风险二、资本结构理论2.净营业收益观点主要观点：债务资金的多寡和比例的高低，与企业价值没有关系，企业无法利用财务杠杆提高其价值。理论基础：当企业利用财务杠杆时，企业的债务资本成本是固定的，但股权资本成本是变动的，企业的债务资本越多，财务风险就越大，股权资本成本率就越高，反之相反。二、资本结构理论弊端：虽然认识到债务资金比例的变动会产生财务风险，也可能影响企业的股权资本成本，但实际上企业的综合资本成本不可能是个常数。企业价值的大小不仅仅取决于企业的净营业收益。二、资本结构理论3.传统观点 介于上述两种极端观点之间的折中观点。 按照这种观点，增

7、加债务资本对提高公司价值是有利的，但债务资本规模必须适度。如果公司负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。 上述早期的资本结构理论是对资本结构理论的一些初级认识，有其片面性和缺陷，还没有形成系统的资本结构理论。二、资本结构理论MM资本结构理论1.不考虑企业所得税条件下的MM模型2.考虑企业所得税条件下的MM模型二、资本结构理论1.不考虑企业所得税条件下的MM模型 基本观点：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决与其实际资产，而非各类债务和股权的市场价值。 命题 I ：无论公司有无债务资本，其价值(普通股资本与长期债务资本的市场价值之和)等于公司所有资产的

8、预期收益额按适合该公司风险等级的必要报酬率予以折现。 二、资本结构理论1.不考虑企业所得税条件下的MM模型命题 II ：负债企业的股本成本等于同一风险等级的无负债企业股本成本加上风险溢价。利用财务杠杆的公司，其股权资本成本率随筹资额的增加而提高。因此，公司的市场价值不会随债务资本比例的上升而增加，因为便宜的债务给公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本率的上升而抵消，最后使有债务公司的综合资本成本率等于无债务公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。二、资本结构理论2.考虑企业所得税条件下的MM模型修正观点：若考虑公司所得税的因素，公司的价值会随财务杠杆系数的提高而增加，从而得出公司

9、资本结构与公司价值相关的结论。 命题 I：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的税上利益。二、资本结构理论2.考虑企业所得税条件下的MM模型命题：MM资本结构理论的权衡理论观点。MM资本结构理论的权衡理论观点认为，随着公司债务比例的提高，公司的风险也会上升，因而公司陷入财务危机甚至破产的可能性也就越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应当是节税利益和债务资本比例上升而带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡点。二、资本结构理论新的资本结构理论1.代理成本理论 债务资本适度的资本结构会增加股东的价值。2.信号传递理论 公司价值被低估时会增加债务

10、资本；反之，公司价值被高估时会增加股权资本。3.排序理论 不存在明显的目标资本结构。4.啄食顺序理论内部融资优于外部债权融资，外部债权融资优于外部股权融资。二、资本结构理论资本结构理论发展的新趋势：企业战略决定资本结构1.产业特征与资本结构2.竞争战略与资本结构3.上游供应商（下游客户）和资本结构4.产品生命周期与资本结构三、资本结构优化决策资本结构优化涉及融资决策、股利政策和投资决策的深层次问题，涉及对举债的破产成本和代理成本的估计以及对宏微观因素的影响分析。三、资本结构优化决策1.代理成本分析与估计股东、债权人和经理之间存在着冲突，资本结构的代理成本观就是来源于这些权利人之间的利益冲突，存

11、在着这些冲突，负债便会影响公司价值。负债既可能因为利益冲突而增加代理成本，从而减少公司价值；又可能负债的监督效应而减少代理成本，增加公司价值。三、资本结构优化决策2.破产成本分析与估计举债利息可以直接抵减应税所得额，因此许多人认为负债可以带来负债的杠杆效应，但负债也有不利之处举债有可能使公司违约并最终陷入破产。三、资本结构优化决策3.权衡破产成本和代理成本的最优资本结构举债效应=举债的利：1)较高的税率可使企业增加负债获得节税收益；2）适度提高举债比率，可增加经理人危机感，使其更加努力。举债的弊：1）较高的企业风险将产生较高的破产成本；2）股东、债权人、经理人之间的分离越大，产生代理成本风险就

12、越高三、资本结构优化决策最优资本结构：指在一定条件下使企业加权平均成本最低，企业价值最大的资本结构。1.能使企业价值最大化2.能使综合资本成本最低3.能是企业资产保持适当的流动性，并使资本结构具有一定的弹性。三、资本结构优化决策确定最佳资本结构的方法1.资本成本比较法2.每股利润分析法3.企业价值比较法三、资本结构优化决策1.资本成本比较法资本成本比较法是指在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。三、资本结构优化决策1.1.初始筹资的资本结构决策例1：XYZ公司在初创时需资本总额5000万元，有如下三个筹资组

13、合方案可供选择，有关资料经测算列入表6-14。假定XYZ公司的第，三个筹资组合方案的财务风险相当，都是可以承受的。三、资本结构优化决策下面分两步分别测算这三个筹资组合方案的综合资本成本率并比较其高低，以确定最佳筹资组合方案即最佳资本结构。第一步，测算各方案各种筹资方式的筹资额占筹资总额的比例及综合资本成本率。方案 各种筹资方式的筹资额比例长期借款4005000=0.08长期债券10005000=0.20优先股6005000=0.12普通股30005000=0.60综合资本成本率为： 6%0.08 + 7%0.20 + 12%0.12 + 15%0.60=12.32%方案各种筹资方式的筹资额比例

14、长期借款5005000=0.1长期债券15005000=0.3优先股10005000=0.2普通股20005000=0.4综合资本成本率为： 6.5%0.1+8%0.3+12%0.2+15%0.4=11.45%三、资本结构优化决策方案各种筹资方式的筹资额比例长期借款8005000=0.16长期债券12005000=0.24优先股5005000=0.10普通股25005000=0.50综合资本成本率为： 7%0.16+7.5%0.24+12%0.10+15%0.50=11.62%第二步，比较各个筹资组合方案的综合资本成本率并作出选择。筹资组合方案，的综合资本成本率分别为12.36%，11.45%

15、和11.62%。 经比较，方案的综合资本成本率最低，故在适度财务风险的条件下，应选择筹资组合方案作为最佳筹资组合方案，由此形成的资本结构可确定为最佳资本结构。三、资本结构优化决策1.2.追加筹资的资本结构决策例2：XYZ公司拟追加融资1000万元，现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料经测算整理后列入表。三、资本结构优化决策（1）追加筹资方案的边际资本成本率比较法。首先，测算追加筹资方案的边际资本成本率为： 7%(5001000)+13%(2001000)+16%(3001000) =10.9%然后，测算追加筹资方案的边际资本成本率为： 7.5%(6001000)+13%(2001000)+1

16、6%(2001000)=10.3%最后，比较两个追加筹资方案。方案的边际资本成本率为10.3%，低于方案。因此，在适度财务风险的情况下，方案优于方案，应选追加筹资方案。追加筹资方案为最佳筹资方案，由此形成的XYZ公司新的资本结构为最佳资本结构。若XYZ公司原有资本总额为5000万元，资本结构是：长期借款500万元、长期债券1500万元、优先股1000万元、普通股2000万元，则追加筹资后的资本总额为6000万元，资本结构是：长期借款1100万元，长期债券1500万元，优先股1200万元，普通股2200万元。三、资本结构优化决策（2）备选追加筹资方案与原有资本结构综合资本成本率比较法。首先，汇总

17、追加筹资方案和原资本结构，形成备选追加筹资后资本结构，如表所示。然后，测算汇总资本结构下的综合资本成本率。追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为： (6.5%5006000+7%5006000)+(8%15006000) +13%(1000+200) 6000 +16%(2000+300)6000 =11.86%追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为： (6.5%5006000+7.5%6006000)+(8%15006000) +13%(1000+200) 6000+16%(2000+200)6000 =11.76%三、资本结构优化决策在上列计算中，根据股票的同股同利原则

18、，原有股票应按新发行股票的资本成本率计算，即全部股票按新发行股票的资本成本率计算其总的资本成本率。最后，比较两个追加筹资方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率。方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率为11.76%，低于方案与原资本结构汇总后的综合资本成本率。 因此，在适度财务风险的前提下，追加筹资方案优于方案，由此形成的XYZ公司新的资本结构为最佳资本结构。由此可见，XYZ公司追加筹资后，虽然改变了资本结构，但经过分析测算，做出正确的筹资决策，公司仍可保持资本结构的最优化。三、资本结构优化决策资本成本比较法的优缺点资本成本比较法的测算原理容易理解，测算过程简单。但该法仅以资本成本率最低为决策标

19、准，没有具体测算财务风险因素，其决策目标实质上是利润最大化而不是公司价值最大化。资本成本比较法一般适用于资本规模较小，资本结构较为简单的非股份制企业。三、资本结构优化决策2.每股收益分析法每股收益分析法是利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。所谓每股收益无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益相等时的息税前利润点，亦称息税前利润平衡点，有时亦称筹资无差别点。三、资本结构优化决策例3.某公司目前拥有长期资本8500万元，其中资本结构为：长期负债1000万元，普通股7500万元，普通股股数为1000万股。现计划追加筹资1500万元，有两种筹资方式供选择：（1）增发普通股300万股

20、；（2）增加负债。已知目前每年债务利息额为90万元，如果增加负债筹资，每年利息额会增加到270万元。所得税率为25%。三、资本结构优化决策三、资本结构优化决策BSEBITEPS0.45090270870三、资本结构优化决策3.公司价值比较法公司价值比较法是在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法。三、资本结构优化决策公司价值等于其未来净收益（或现金流量）按照一定折现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。公司价值是其股票的现行市场价值。公司价值等于其长期债务和股票的折现价值之和 。三、资本结构优化决策3.公司价值比较法公司综合资本成本率三、资本

21、结构优化决策例4：ABC公司现有全部长期资本均为普通股资本，无长期债务资本和优先股资本，账面价值20000 万元。公司认为这种资本结构不合理，没有发挥财务杠杆的作用，准备举借长期债务购回部分普通股予以调整。公司预计息税前利润为5000万元，假定公司所得税税率为33%。经测算，目前的长期债务年利率和普通股资本成本率如表所示。在表中，当B=2000万元，=1.25，RF=10%，RM=14%时，有 KS=10%+1.25(14%-10%)=15.0%其余同理计算。三、资本结构优化决策根据表的资料，运用前述公司价值和公司资本成本率的测算方法，可以测算在不同长期债务规模下的公司价值和公司资本成本率，如

22、表所示，可据以比较确定公司的最佳资本结构。在表6-22中，当B=2000万元，KB=10%， KS=15.0% 以及EBIT=5000万元时，有 S=(5000200010%)(133%)15.0%=21440(万元) V=2000+21440=23440(万元) KS=10%200023440(133%)+15.0%2144023440=14.29%其余同理计算。（第14讲）考场作文开拓文路能力分解层次(网友来稿)江苏省镇江中学 陈乃香说明：本系列稿共24讲，20XX年1月6日开始在资源上连载【要义解说】文章主旨确立以后，就应该恰当地分解层次，使几个层次构成一个有机的整体，形成一篇完整的文章

23、。如何分解层次主要取决于表现主旨的需要。【策略解读】一般说来，记人叙事的文章常按时间顺序分解层次，写景状物的文章常按时间顺序、空间顺序分解层次；说明文根据说明对象的特点，可按时间顺序、空间顺序或逻辑顺序分解层次；议论文主要根据“提出问题分析问题解决问题”顺序来分解层次。当然，分解层次不是一层不变的固定模式，而应该富于变化。文章的层次，也常常有些外在的形式：1小标题式。即围绕话题把一篇文章划分为几个相对独立的部分，再给它们加上一个简洁、恰当的小标题。如世界改变了模样四个小标题：寿命变“长”了、世界变“小”了、劳动变“轻”了、文明变“绿”了。 2序号式。序号式作文与小标题作文有相同的特点。序号可以

24、是“一、二、三”，可以是“A、B、C”，也可以是“甲、乙、丙”从全文看，序号式干净、明快；但从题目上看，却看不出文章内容，只是标明了层次与部分。有时序号式作文，也适用于叙述性文章，为故事情节的展开，提供了明晰的层次。 3总分式。如高考佳作人生也是一张答卷。开头：“人生就是一张答卷。它上面有选择题、填空题、判断题和问答题，但它又不同于一般的答卷。一般的答卷用手来书写，人生的答卷却要用行动来书写。”主体部分每段首句分别为：选择题是对人生进行正确的取舍，填空题是充实自己的人生，判断题是表明自己的人生态度，问答题是考验自己解决问题的能力。这份“试卷”设计得合理而且实在，每个人的人生都是不同的，这就意味

25、着这份人生试卷的“答案是丰富多彩的”。分解层次，应追求作文美学的三个价值取向：一要匀称美。什么材料在前，什么材料在后，要合理安排；什么材料详写，什么材料略写，要通盘考虑。自然段是构成文章的基本单位，恰当划分自然段，自然就成为分解层次的基本要求。该分段处就分段，不要老是开头、正文、结尾“三段式”，这种老套的层次显得呆板。二要波澜美。文章内容应该有张有弛，有起有伏，如波如澜。只有这样才能使文章起伏错落，一波三折，吸引读者。三要圆合美。文章的开头与结尾要遥相照应，把开头描写的事物或提出的问题，在结尾处用各种方式加以深化或回答，给人首尾圆合的感觉。【例文解剖】 话题：忙忙，不亦乐乎 忙，是人生中一个个

26、步骤，每个人所忙的事务不同，但是不能是碌碌无为地白忙，要忙就忙得精彩，忙得不亦乐乎。 忙是问号。忙看似简单，但其中却大有学问。忙是人生中不可缺少的一部分，但是怎么才能忙出精彩，忙得不亦乐乎，却并不简单。人生如同一张地图，我们一直在自己的地图上行走，时不时我们眼前就出现一个十字路口，我们该向哪儿，面对那纵轴横轴相交的十字路口，我们该怎样选择?不急，静下心来分析一下，选择适合自己的坐标轴才是最重要的。忙就是如此，选择自己该忙的才能忙得有意义。忙是问号，这个问号一直提醒我们要忙得有意义，忙得不亦乐乎。 忙是省略号。四季在有规律地进行着冷暖交替，大自然就一直按照这样的规律不停地忙，人们亦如此。为自己找

27、一个目标，为目标而不停地忙，让这种忙一直忙下去。当目标已达成，那么再找一个目标，继续这样忙，就像省略号一样，毫无休止地忙下去，翻开历史的长卷，我们看到牛顿在忙着他的实验；爱迪生在忙着思考；徐霞客在忙着记载游玩；李时珍在忙着编写本草纲目。再看那位以笔为刀枪的充满着朝气与力量的文学泰斗鲁迅，他正忙着用他独有的刀和枪在不停地奋斗。忙是省略号，确定了一个目标那么就一直忙下去吧!这样的忙一定会忙出生命灵动的色彩。 忙是惊叹号。世界上的人都在忙着自己的事，大自然亦如此，小蜜蜂在忙，以蜂蜜为回报。那么人呢?居里夫人的忙，以放射性元素的发现而得到了圆满的休止符；爱因斯坦在忙，以相对论的问世而画上了惊叹号；李白的忙，以那豪放的诗歌而有了很大的成功；张衡的忙，因为那地动仪的问世而让世人仰慕。每个人都应该有效率的忙，而不是整天碌碌无为地白忙。人生是有限的、短暂的，因此，每个人都应该在有限的生命里忙出属于他的惊叹号；都应在有限的生命里忙出他的人生精