张明若：要让创业者兑现人力资本(共12页)

1、张明若：要让创业者兑现(duxin)人力资本张明若律师是尚伦律师事务所创始合伙人，他专注于投融资领域近十年，是著名天使投资(tu z)人雷军、徐小平的个人投资律师。在风险投资及私募融资、公司兼并收购、公司业务等方面具有丰富的经验。在创设尚伦律师事务所之前，张律师曾作为合伙人就职于一家(y ji)国内知名律师事务所，在并购和诉讼方面有着丰富的经验和良好的业绩。张律师拥有注册会计师资格和中国律师资格。张律师曾主持和参与了东方集团、龙建集团、光明家具等国内公司的上市及融资项目，圣仑集团、邢钢集团等大型国有企业改制项目，广州多玩科技有限公司、北京小米科技有限公司、北京多看科技有限责任公司等的境外私募股

2、权融资项目，以及数百个天使投资、企业并购项目。2015年6月6-7日，天使茶馆推出的天使实战学院第一期北京班正式开班，张明若律师作为天使实战学院第一期北京班的导师之一，在9月13日第4次课上给学员做了“创业投资中的法律问题”的主题分享。下面就是详细的分享内容（之一）：首先，很高兴来到天使茶馆，跟天使实战学院的学员们一起交流，今天和大家一起探讨投资创业公司时所面临的法律问题。首先，我们要知道创业公司的设立，实际上是一种比较特殊的模式。我想先问大家一个问题：正常情况下，我们获得一个公司的股权有那些方式？（互动）投资是最常见的，我们买上市公司股权就是花钱买它的股票，这是中国公司法所承认的取得股权最常

3、见方式。如果我们现在投资一家创业公司，或者我们作为创始投资人参与设立一家公司。创始人他拿什么获得股权？比如我作为投资人出了1000万，投给初创公司，公司创始人出50万，那么股权应该怎么设置？比较可能的结果是创业者占80%，我只占20%！那么创业者80%的股权是怎么拿到的？是出资50万所得到的吗？投资人投了1000万只占20%股份，那么这个公司的估值就是5000万，创始人的50万按出资金额计算只占1%的份额，那么创始人所拥有的80%股份里另外79%是什么获得的？有个名词可以来解释这个问题，法律上有个标准说法叫“人力资本(rn l z bn)”。出钱或者任何能够换算成钱的东西叫做“物力资本”。那么

4、人力资本是什么？用我自己的话来解释，就是创始人获得这个公司股权的原因，是因为他有个承诺：他要带领团队把这个公司做起来，创始人要确认在这家公司工作，要担任CEO或者其他重要岗位，他要投入自己的管理能力或者技术能力或者其他资源(zyun)，总之他会把以后的贡献当成钱，以此换成公司的股权。我给创业公司(n s)下了一个定义，分三个层次来理解：第一个层次：创业投资模式以承认人力资本为基本假设。第二个层次：以人力资本为主导。传统模式下，投资人做企业是拿钱请CEO，这时钱是主导，是钱找人。而创业公司模式下，是人找钱，创始人看好一件事情，他说服投资人，让投资人相信他能把这个项目做起来。你现在给他投一些钱，他

5、可能让你赚上百倍。这是人找钱，所以人是主导，这是创业公司模式的核心特点。第三个层次：人力资本和物力资本结合，以人力资本为核心。需要说明的是，公司里这两类股东：创始人和投资人，他们的诉求是不一样的。投资人的诉求是投资收益或者荣誉，创始人的诉求是做一家伟大的企业，他是企业的代表和所有者。大家知道马云、马化腾、雷军等，这些创业者对这个企业而言不仅仅是最初的创立者和投资人，我听过很多的成功创业者说，不舍得卖掉公司股票，缺钱也不卖，有种卖儿卖女的感觉。所以创始人对企业是一种贡献，是要把这个企业做大做强，未来要成为一个企业家。再往下说，现在作为投资人，我投钱给他,投资人的义务是签合同、打款。那创始人的义务

6、是什么？创始人投的是人力资本，人力资本是投资人投钱之后才开始投入，是一个很漫长的过程。有的创始人说，你投钱给我，是因为我的企业值那么多钱，你看中的是我的专利等。我会问他，如果专利的所有者不更新技术，这专利马上就不值钱了，真正值钱的不是专利，而是专利背后技术的持续更新，所以我给你的估值是未来的估值，是你未来可能值很多钱，我考虑到未来的时间成本和风险因素，给你折成现在的估值，也就是说，我给你估值的是你的人力资本，而你的人力资本必须在我投资之后，在漫长的岁月里逐渐实现。一个创业团队的成员，我通常喜欢用两种身份来区分：一种叫做职业经理人，一种叫做创业者。职业经理人加入团队，是因为获得了对个人的认可，包

7、括提供给他的工作环境、职业地位和工作内容等都让他比较满意，所以他会加入。创业者加入团队，则是因为这个团队会有一个伟大的未来，他加入是因为他认为跟你一起能够创造未来。这是完全不同的两种情况，我们可以想想，所有那些(nxi)创业成功的，在最初的几年，企业从无到有，企业的团队核心都是创业者，他们都不是一个人在创业，而是一个团队在创业。所以作为投资人，有时我们不是投资给一个人，而是投资给一个团队。我做了一个创业公司模式的模型，我把它叫“板凳模型”：上面一横是板凳面，下面有向左、向右各一条倾斜的板凳腿。上面的横板是公司的目标，目标是平的，就是投资人和创业者参与这家创业公司都有一个让公司获得成功的共同目标

8、。投资人通过投资，承担高风险，期望获得高回报；创业者通过这家公司，实现人生理想，成为(chngwi)一个伟大的企业家，那么双方都有参与这件的事的合理目标。但是作为投资人，出资多，但所占的股份少，投资人在企业的话语权有限，所以我们看到大多数的法律协议，基本上全都是保护投资人、约束创始人的。如果有投资人签署的法律协议非常简单，没有什么特殊(tsh)权利，说明这位投资人对这种模式的本质不理解。目前情况下，中国公司法的同股同权，意味着不同股东的权力都一样，那不是我们创业公司模式本身的特点。中国公司法的基本假设，是所有的股东都是按实际出资获得股权，所以你的权力基本上应该一样，这个显然不符合创业投资的模式

9、。对于投资人来说，他的出资义务是前置的，签署投资协议之后就要履行；而对于创始人来说，他投入人力资本的义务是后置的，在签署投资协议之后的很多年里逐步实现。因此，投资人会要求通过投资协议，在双方利益分配、对创始人的限制、投资人股权变现保证（退出条款）、对公司投资后的信息获取及管理（保护性条款）等几个方面来控制风险、获得保护。在早期投资的实际操作中，我经常跟投资人说，谁出第一版协议，就意味着谁在交易中起主导作用。所以我们(w men)团队花了一个月的时间，制作了一个创业公司的天使阶段投资协议模板，我自己感觉是目前投资人使用中比较好的模板，上网搜一下天使投资法律文件模板就能下载，这是给广大天使投资人提

10、供的一个福利。因为是早期项目，我们把这个做得比较简单，合同条款部分大概十页左右，我们做了上万字的条款解析，希望能给大家提供一些便利。我举一个例子(l zi)，假设我作为投资人，投了1000万获得(hud)某家公司20%股份，后来因为种种原因，公司不干了，创始人把这家公司整体卖掉，或者把公司的核心资产卖掉，总之他不干了要清算，那么在清算的时候，我们怎么分这个钱呢？假设这公司卖了1亿，这1亿里面，我先分走1000万，并且加上一定的收益率，比如说50%，我就先拿走1500万（总计150%），这些是我当初的投资本金和相应的收益。剩下8500万，我持有公司20%的股份，我再分8500的20%。这是一种比

11、较合理的清算分配方式，对创始人或者投资人我都会这么说。这种方式可能很多创业者理解不了、接受不了，我会给他们举一个例子：加入我出钱买了一条船，我把这条船交给渔夫去打鱼，我们俩说好了按二八比例分鱼。渔夫打鱼要冒风险，他拿八成，我出船，拿二成收益。然后打了3个月的鱼，打完鱼回来，如果我们连船和鱼一起二八分，那我当然不干，因为这个船是我自己出的。但按照目前的公司法，是要船和鱼一起按二八分的。既然公司法要求按二八分，那么它就默认船也是你俩按照二八的比率出的钱。但实际不是这样，船是投资人买的，渔夫就只负责打鱼，这就是创业模式的一个核心特点。船不是我们的创业成果，鱼才是我们创业成果。所以启动资金不是我们的创

12、业成果，启动资金之外的部分才是我们的创业成果。这种分配方案实际上是对投资人的一种保护，但是依然有很多的投资人不理解。我以前遇到过类似的案子，当时投资人很看好一个项目，但在协议里就没有这个条款，我就给投资人解释。我打比方说，我们现在投了1000万，占了20%股份，后来项目3000万卖了，看上去是赚了。但按照股份我只能分600万，我们当初可是投资了1000万的，我们实际上是赔了。创始人占80%股份，他分得了2400万，不仅把他赚的全分走了，还分走了投资人的钱。这样合理吗？当然不合理，我们的出资不对等，他不应该分投资人出资的那部分。这就是清算股权的原理。近些年我觉得在操作上有很多东西变了，创业公司与

13、投资之间的供需关系发生了变化。原来是投资人强势，而现在创业者越来越强势。我特别不支持投资人在这方面让步，因为你放弃了对自己的保护，当公司“板凳(bndng)模型”的一条凳子腿是倾斜的（出资义务不对等），那么另一条凳子腿也要对称倾斜（权利约束不对等），否则出问题就也不远了。有人可能会问，如果签署了按照这种保护机制设计的协议条款(tiokun)，法律上会支持我们吗？首先，我们考虑的不是法律执行层面，我们先考虑的是合理的制度安排；然后，在这个基础上考虑怎么实现它。因为实现它是操作操作层面的事，是律师要做的事。这一条确实跟公司法的规定有直接的冲突。公司法赋予股东四大权力，其中有两个放开，两个没放开。没

14、放开的是股东出资必须按照出资比例来、清算分配必须按股权比例来；放开的是表决权和分红权可以股东之间自由约定。这是公司法目前的情况，它半遮半掩地开放了一定的自由约定空间，但是清算这块目前还没有开放。没开放我们怎么执行呢？首先，我们清算不一定是公司清算，我们可以先分红，先不走清算手续，分红可以自由决定，我们可以通过分红先把应得的分了，剩下的再按股权比例分配，这是一种(y zhn)方法。这么操作，首先是认可这种制度安排是合理的，对我们投资人有好处，对整个模式有好处，只不过公司法目前尚有一些障碍，我们也在努力试图推动修改，但是不管他修改与否，我们这么设计是完全应该的。清算优先权的设计与实施，其中(qzh

15、ng)有一些技巧。首先，清算优先权有一些制度变更。第一，启动公司清算，可以要求是包括创业者在内所有人一起觉得这事不做了，才有这样清算的权利，或者只需投资人全部(qunb)同意就可以，或者是某一轮投资人同意即可；第二，可以要求一定收益率。因为时间是有价值的，即便不考虑货币贬值，就是把钱放在银行里面也是有利息的。那么投资人要求拿回本金，拿回这条船，还可以要求拿回一些利息（收益）。收益率也两种算法，一种是设定一个固定数，比如1000万本金(bnjn)加50%的收益率、1500万本金加100%的收益率等，比例从20%80%；还有一种方法是按年复利，约定一个年收盈率，比如按照年息8%-10%计算。上述清

16、算优先权收益率的两种方法，后者时间越长越好，跟时间有关系，我个人倾向于前者。原因如下：正常的创业项目，通常情况下我们期望至少发展个两、三年实现突破性发展，但也可能我们投了半年之后就不做了，这种情况并不正常。如果约定的利息是按年复利计算，时间很长的话，会让创始人挺不下去，如果利息太高了，清算额完都被投资人分走，创始人什么也没有，那这事可能一开始大家就会选择不做了。这种例子我接触过，一家做了快七年的企业，大家都觉得这个项目卖还能卖出去，但是再往下做没什么太大前景了，那干脆卖了，我们还能收回很多投资收益。但是由于这个清算收益率太高、时间又长，创业者一算，我赚了一些钱全被你们清算走了，剩下什么都没有了

17、，他肯定不干。所以我建议规定一个固定数。第二个就是收益率的大小，从投资人的角度，显然收盈率越高越好，但是对于这个项目而言，并不尽然。还是举一个例子，投资人投了一个挺好的项目，创始人也很开心，当时清算收益率定了180%（加上本金）。三个月后A轮来了，投资人说之前你们都定了180%的收益了，那我总得在之前基础上加一点到200%。我得体现我的能力，不能比之前的收益率低吧。每个次轮如果都涨一点，到C轮就没法干了。现在我在定清算优先收益率的时候，我自己大概掌握的原则是天使人早期放弃收益率，A轮是120%150%，B轮150%180%。成熟(chngsh)（Vesting）制度(zhd)什么意思？比如说我

18、投1000万占20%，我要求创始人在这家公司工作至少四年，假定四年成熟期，期满才能拿到全额的股份。如果创始人没有兑现这个条件，没有在公司工作满四年，那他成熟的部分股份可以拿走，没到成熟期的股份按照原来的价格，退还给公司或给投资人。这就是说，投资人获得的股权，附有一种强制回购创始人不确定(qudng)股权的权利。我认为成熟制度在整个创业投资模式所有条款中，是最重要、最核心的，实际上它契合人力资本出资的后付义务。因为创始人是以人力资本获得股权，他是后付义务。我们还可以给它规定更多标准，比如用职位来约定成熟期，按照创始人担任CEO职务约定成熟期，责任和义务是同职位联系在一起的，如果你不是CEO了，即

19、便还在企业里，但是仍然可以视为不成熟。举个例子，我的一个委托人看好一个项目，他打算出资做，他计划给创业者20%股份。但创业者要25%，我去帮他谈这个事情。结果，我谈完以后，我给了创业者45%的股份！大家可能觉得不可思议，没错，最后给了创业者45%股份。为什么会是这样的结果？首先，我问他们俩，假如你们的企业将来做成了阿里巴巴，你们谁是马云？他们都认为创业者才是马云。然后我又问，如果会有A轮或者其他投资人进来，一看创业者才20%的股份，他们还会投吗？最后我问投资人，如果将来真的有可能把企业做成阿里巴巴，这个创始人还会拿着20%的股份呆在这个公司吗？肯定不会，因为贡献和回报不平衡。虽然我给了创业者4

20、5%的股份，但我建议设置一个成熟条款。成熟条件是什么？第一，创始人继续担任公司CEO，但董事会可以随时免除CEO职务，董事会基本由投资方做主。创业者每干满一年，就能拿到45%的四分之一，最后干满四年成熟100%，拿到全部的45%股份；第二，可以限定一些成熟条件，比如限定半年拿到A轮或估值不低于多少钱，同样先给创始人20%，做到了另外的限定承诺再给20%，这样到A轮的时候，创始人也有一个比较合理的股权结构。剩下5%放一个很远的目标，比如B轮、C轮或者其他的，达到那个阶段再给5%。这样做的好处是，避免创始人因为股份太低而在中途离开，让他有一个努力奋斗可以拿到的预期承诺。高科技、互联网、移动互联网等

21、的公司，就适用这种模式，因为这类公司早期主要依赖创始人。一般来说这类项目，如果创始人中途离开了，那这个企业倒闭的可能性很大。另外，成熟条款还可以适用于一种情况，比如创始人有好几位，大家(dji)股份差不多。为了企业发展，必须要有一个大股东或者领头人，那么可以每人拿出一点股份做一个池子，将来依据成熟条款给予CEO特殊(tsh)奖励，谁能做CEO满一定年限，就可以拿到相应的股份。以前(yqin)看过一个例子，有个公司5个创始人，每人20%股份，大家股份一样，谁听谁的，怎么解决和领导核心问题，谁都想当老大，都不服别人，怎么办？我帮他们咨询时就说，你们必须要解决一个核心问题，不能多头领导。我说你们五个人一人