投资银行作业(共6页)

1、一、基本(jbn)情况贝尔斯登公司(n s)(Bear Stearns)成立(chngl)于1923年，是全球最大的投资银行与证券公司之一，名列世界500强，与高盛、摩根斯坦利、雷曼兄弟以及美林号称世界五大投资银行。该公司旗下包括贝尔斯登股份公司、贝尔斯登国际、贝尔斯登银行、信托投资公司等。按照资本市场收入排名，2006年贝尔斯登居于美国投行业第六名。 贝尔斯登的业务分为三大板块：资本市场业务（包括权益投资业务、固定收益业务、投资银行业务）、全球结算业务、财富管理业务（包括私人银行业务和资产管理业务）。二、发展历程公司成立到20世纪末，贝尔斯登号称已连续保持80年的利润增长，被誉为“一直从不冬

2、眠的熊”，在华尔街久享盛名。20世纪90年代，开始进入资产支持证券和CDO销售、投资领域，快速成为该领域的活跃交易商和投资人。2003年，贝尔斯登因占领抵押保证证券业务的主要市场，税前利润超过高盛和摩根士丹利,成为全球盈利最高的投资银行。2005年，发售CDO180.67亿美元，自营投资409.7亿美元（其中大多是是权益级CDO），总交易额达到1018亿美元。2006年，贝尔斯登次贷支持CDO销售额达217亿美元，比2005年增长了50% ；10月，美国持续上涨了11年的住房价格开始下跌，房地产交易市场持续降温，次贷危机开始显现。2007年7月，贝尔斯登宣布两只陷于困境的对冲基金已向法院提交文

3、件申请破产保护，成为华尔街金融机构中首批遭到冲击而被迫清盘的基金，两只基金的投资人总共损失逾15亿美元。 2008年3月10日，美国股市纷纷传言“贝尔斯登可能出现了流动性危机”，出现了客户挤提潮，贝尔斯登的超额流动性很快就从200多亿美元下降到30亿美元左右；3月14日，美联储决定通过摩根大通向贝尔斯登提供应急资金；5月，摩根大通以总价约22亿美元收购贝尔斯登的方案获股东批准。三、经营情况分析本文主要分析了贝尔斯登公司2005年到2007年的财务报表。现金流量结构分析表1： 20052007 年现金流量结构(jigu)分布 单位：百万/ 美元(miyun)2005年2006年2007年经营活动

4、产生的现金流量-14438-1922111146投资活动产生的现金流量-203-181-295筹资活动产生的现金流量16327181835960（1）经营活动(hu dng)分析。2005年以前公司的经营活动产生的现金流量大致在- 130 亿美元左右，2005年、2006年和以前相比比较稳定。2007年，公司旗下的基金破产、资产缩水、收入下降，经营活动产生了大量的现金流，增强了公司的流动性，然而这与正常情形不同。为了解释这种现象，本文找到了3年来经营活动的异动项目，如表2。表2： 经营活动中异动项目产生的现金流量 单位：百万/ 美元2005年2006年2007年应收客户款8411791-116

5、33预收客户款-9513311810215签订回购协议的证券销售10275742743583应收客户款由2006年的17.91亿美元下降到2007年的-116.33亿美元，出现了大幅度的下滑，说明公司发生了大量的坏账，应收账款无法收回。结合其附表，可以发现，这些应收账款大部分是建筑贷款，也就是公司持有证券化后出借给房地产开发商的贷款。次贷危机后，房地产商大量破产，贝尔斯登只能将其巨额冲销。预收客户款三年连续增加，表明公司的运营在某种程度上已经开始部分依靠预收款项，流动性已经出现问题，这也加速了流动性的枯竭。签订回购协议的证券销售呈现先减后增的态势，在2007年，签订回购协议的证券销售是2006

6、年的6倍，表明公司迫切需要短期现金周转，同时也表明流动性早已出现问题。（2）筹资活动分析表3： 筹资活动中异动项目产生的现金流量 单位：百万/ 美元2005年2006年2007年未担保短期负债80306026-14144有担保短期负债-25530219086未担保短期负债在2007年急速下降，反映了周转资金来源方已开始怀疑其资信。有担保短期负债连年增加，增加幅度较大，直接说明了公司需要大量现金流。这两项表明公司在2007年已经出现了流动性问题。2、收益结构分析表4 ： 20022007 年收益结构(jigu)分布 单位：百万/ 美元(miyun)2002年2003年2004年2005年2006

7、年2007年机构股票11129331084141019622158固定收益19092925309432514190685投资银行855961117698011701076资产管理140133185228335228私人客户服务359379441450522602全球清算服务753784910106810771200贝尔斯登2007年净收入为2.33亿美元，对比(dub)2006年20.54亿美元，下降了88.7%。固定收益的大幅缩水直接导致公司整体业绩的严重下滑。公司的主要业务是CDO，随着房产泡沫的崩溃，CDO价值一路走低，固定收益项目直接导致了公司收益的急速下滑。尤其是随着市场的进一步恶化

8、，评级机构对CDO等级的一再下调，使公司经营陷入瘫痪状态。3、资产负债结构分析表5: 20032007 年资产负债结构 单位：百万/ 美元2003年2004年2005年2006年2007年总资产209181252113287293350433395362总负债201711243122276502338304383569股东权益74708991107911212911793总杠杆率2828272934公司的总资产、总负债、股东权益3年来都呈现增长态势。公司2007年年报附注披露需要计提1400亿美元的公允价值变动损益，也就是说此时公司已经资不抵债。总杠杆率上升至34，（行业中惯例的风险警戒区一般

9、是2530）。高杠杆率意味着公司运营几乎完全依赖外部债权人，自身没有缓解危机的能力，一旦债权人收回资金，公司只得停止运营。表6： 20042007 年负债结构 单位：百万/ 美元2004年2005年2006年2007年未担保短期负债12211200162578711643作为附属担保品的应付证券8823124261964815599签订回购协议的证券586046613269750102373证券贷款1071910104114513935其他担保借款00327512361应付账款82298766857750988606空头金融工具29476350044225743807浮动利率借款和特设机构的抵

10、押贷款4762143212908030605应付福利费以及应计费用3224366549776102长期负债36843434905457068538负债总额246959281844338304383569从表6可以(ky)看出，签订回购协议的证券销售数额在2007年负债结构中的大幅提升，勾稽了现金流量表中这一项目的异动反映(fnyng)。对比2004年，应付账款在2005 年有明显(mngxin)下降，2006年保持不变，2007年又陡然增加110亿美元，这一数额的提高印证了公司的流动性在2007年已出现问题，此时应付账款已不能及时按期偿还。另外，浮动利率借款和特设机构抵押贷款增加，急剧加大了贝

11、尔斯登的市场风险。表7： 20042007 年融资成本 单位：百万/ 美元2004年2005年2006年2007年利息费用16094141732410206有息负债6453487931124163127082平均利息率2.49%4.71%5.90%8.03%融资费用18404363755110485融资总额123139154063193913229455平均融资成本1.49%2.83%3.89%4.57%从表7 可以明显看出平均利息率和平均融资成本都在持续升高，在杠杆风险提高的同时，杠杆成本也在随之提高，债务结构走向恶化。四、失败的主要原因1、宏观经济背景（1）美国经济整体下滑 美国经济增长放

12、缓导致个人消费开支疲软，零售或汽车消费开支下降，住房市场疲软，价格和销量均下跌，加上通胀压力大，食品、燃料和其他能源价格不断走高，要求工人工资上涨。 （2）次贷危机爆发 2002-2006年美国(mi u)房价上涨了82.9%，泡沫(pom)严重；美联储2004年开始提高(t go)联邦基准利率，直至2006年，贷款投资成本上涨终于超过房地产价格的上涨；膨胀的投资需求开始减退，房价走低预期形成，脱机需求退出市场，房价下跌，房产泡沫破裂，次贷危机爆发。根本原因（1）风险管理与环境缺陷 公司治理层结构设置缺陷，公司董事会成员与管理层高度重合，不利于董事会对管理层的监督与管理。公司风险管理文化缺陷，

13、贝尔斯登的员工偏好冒险激进，管理层没有进行很好的引导；董事长引导出现问题，并没有很好的引导员工向风险小的地方流动，导致风险防范意识不够。 （2）风险控制活动缺陷 管理委员会职责交叉，管理委员会同时负责公司风险管理和经营，导致职能混乱，不利于活动的开展。而且风险管控过于分散，由各个委员会负责不同种类风险，容易造成各个委员会职责不清，互相推诿。 （3）内部监督与沟通缺陷 虽然贝尔斯登于2002年制定了相关监管政策，但在实际执行中，私人客服部门的销售人员经常发送绝密级的内部邮件，损害投资者利益。公司旗下两只基金持续下跌，由于完全由两位基金经理掌控，导致基金亏损一直被隐瞒。五、经验教训1、公司层面（1

14、）金融产品管理 公司应将收益分散化，别将受益集中于某一项，讲风险分散化，不要过度重创次级债，也不要过度应用金融杠杆放大风险。 （2）有效应对市场不利言论 应及时对财务风险做出正面回应，公示充足流动性。积极和媒体联系，释放对公司有利的信号，同时寻找有影响力的金融人士（如巴菲特），对自己公司做出有利的评价。 （3）及时和政府沟通 提前联系政府，向政府寻求资金、言论上的帮助。及时请求政府救市干预，稳定市场(shchng)信心，并修改某些政策，再贴现政策协助。2、政府(zhngf)层面（1）抑制资产泡沫(pom)的产生 高房价可以让次级债的借款人将升值的房产再融资，申请更高的贷款；次级债可以随时将房产

15、出售以偿付贷款，资产价格上升时不可能违约，导致以次级债抵押贷款的现金流为标的的证券高收益，投资者满意；次级抵押市场的快速发展刺激了住房需求，进一步推高房价。政府应采取相应政策，防止这些事情的发生。 （2）代理问题的解决 抵押经纪人只看贷款申请人数的增加，狂赚佣金，不去评估贷款人的偿债能力；逆向选择十分严重，贷款者风险偏好者居多，偿债能力差；商业银行和投资银行通过承销抵押支付证券与担保债务权益CDO等结果化产品赚取高额费用，没有动力确保证券的最终持有人得到支付。政府应该制定相应政策，集中力量解决这些问题。 （3）信息问题的解决 CDOs.CDS等机构化产品组成复杂，很难评估证券标的的资产的现金流，更难确定资产的实际所有人；结构化产品的不断复杂性加剧，破坏传达机制中的信息，加剧金融系统中的信息不对称。政府应明确一些信息，使人们不再那么盲目。 （4）预防银行的资产负债表恶化 抵押支持证券与CDO市场的崩溃引发银行和金融机