培养民族人才促进西部开发ppt课件

1、 组合管理篇 第10章 证券组合管理 1952年，哈里.马可维茨在上发表了一篇具有里程碑意义的论文,这标志着现代投资组合实际(Portfolio Theory)的开端. 该论文论述了如何利用组合投资,发明更多的可供选择的投资时机,从而在一定风险程度下,获得最大能够的预期收益率,或在获得一定的预期收益率时使得风险最小. 1963年马可维茨的学生威廉.夏普提出简化的市场简化模型以处理规范投资组合模型运用于大规模市场时面临的计算困难. 在投资组合实际根底上，夏普1964、林特纳1965和默森1966三个人分别独立推导出资本资产定价模型。这一模型在西方金融、投资领域已广为流行并成为投资学教科书的根本内

2、容。. 10.1.1证券组合管理及其必要性一、证券组合的含义. 10.1.2 证券投资的风险管理 1.风险与风险厌恶: 为了有效地进展风险管理,投资者应思索两方面的问题: 第一,投资者个人对风险和收益的看法,即个人偏好. 第二,在投资者可以接受的风险程度下,可供选择的投资时机. 如，作为一名风险厌恶投资者能够会投资于短期国债或银行短期可转让存单,作为一名风险偏好者能够投资于普通股票. (1)优势法那么: 普通,投资者普遍是喜好预期收益而厌恶风险的,因此人们在投资决策时希望预期收益越大越好，而风险越小越好。这种态度反映在证券的选择上可以用优势法那么来描画.假定有两种证券资产i与j ,它们的预期收

3、益分别用E(Ri) 和E(Rj)表示,风险分别用i,j 资产的规范差 (Ri) 和 (Rj) 来表示,投资者在两种资产间的投资选择过程为:.A. 当E(Ri) =E(Rj),且 (Ri) (Rj)时,投资者的选择是风险较小者即j资产. B. 当E(Ri) E(Rj),且 (Ri) = (Rj)时,投资者的选择是收益较大者即i资产. C. 当E(Ri) E(Rj),且 (Ri) (Rj)时,投资者的选择是收益较大而风险较小者即i资产. D. 当E(Ri) E(Rj),且 (Ri) (Rj)时,那么难以作出直观选择,现实上,不同的投资者能够得到完全不同的回答.取决于不同的投资者个人的偏好.上述投资

4、选择过程中,前两种情况即为所谓的优势法那么.(2)无差别曲线: 按照优势法那么,有些证券之间是不能区分好坏的.如D种情况,证券i虽然比证券j承当较大的风险,但它同时也带来了较高的预期收益率,这种预期收益率的增量可以为是对添加的风险的补偿,如图. E(R) E(Ri) i E(Rj) j 0 (Rj) (Ri) (R) . 投资者K以为:添加的预期收益率恰好能补偿添加的风险,所以i 与j 两种证券的称心程度一样,选择哪一种都无所谓,即证券 i与j 无差别. 投资者L以为:添加的预期收益率缺乏以补偿添加的风险,所以i 不如j ,更令他称心的是j,即 j比i 好. 投资者M以为:添加的预期收益率超越

5、对添加风险的补偿,所以，i比j 更令人称心,即 i比 j好. 在同样风险形状下,要求的预期收益率补偿越高，阐明该投资者对风险越厌恶.上述三位投资者中,投资者L对风险厌恶程度最高，因此他最保守;投资者K次之,投资者M对风险厌恶程度最低,因此最具冒险精神. 从上述三位投资者作出选择的根据来看,他们都是根据本人对风险的态度即厌恶风险的程度来衡量预期收益率能否可以补偿添加的风险,从而作出比较选择的.一个特定的投资者,恣意给定一个证券,根据他对风险的态度,按照预期收益率对风险补偿的要求,可以得到一系列称心程度一样的证券或组合. 由图可知,某一投资者以为经过j的那一条曲线上的一切证券或组合对他的称心程度一

6、样,因此称这条曲线为该投资者的一条无差别曲线.有此这条无差别曲线,任何证券或组合均可与证券j进展比较.例如,按该投资者的偏好,证券 i 与j无差别; g比j好,由于g比i好,而i 与 j无差别,实践上 g比该无差别曲线上任何证券都好;相反, h那么比 j坏,由于它落在该无差别曲线的下方. 同样,也有一系列证券或组合与g无差别,从而构成过它的一条无差别曲线.而无差别曲线的位置越高，它带来的称心程度越高. 即对一个特定的投资者,他的一切无差别曲线构成一个曲线族,称之为该投资者的无差别曲线族. . 普通情况下,曲线越来越陡,阐明风险越大，投资者要求的边沿收益补偿越大.无差别曲线的这一特性即具有正斜率

7、而且下凸是由优势法那么决议的,也就是说一切的投资者都是偏好收益而厌恶风险的.不过,不同的投资者厌恶风险的程度不同,有些投资者有较高的风险厌恶,而另一些投资者能够只需细微的风险厌恶.这阐明不同的投资者有不同的无差别曲线族.E(R) (R). 从这些图形可以看出,一个越是厌恶风险的投资者有着越陡的无差别曲线族,它们反映了不同类型投资者对风险的态度. 有两种极端情形,一类投资者只关怀风险,风险越小越好，对预期收益毫不在意,这类投资者的无差别曲线是一族直线;另一类投资者对风险不关怀,只关怀预期收益,收益越高越好,这类投资者的无差别曲线是一族程度线. (R) (R).2.资产的分散化效应: 严厉来讲,证

8、券投资的收益率是一个遵照一定分布的随机变量,由于现实中要了解其真实分布是很困难的甚至是不能够的,因此一种简化的方法是用分布的两个重要特征-预期收益率和方差(或规范差)来描画.人们进展投资决策的原那么是以尽能够小的方差(风险),获得尽能够高的预期收益率,也就是尽能够选择处于左上方的无差别曲线上的证券进展投资.但是,假设投资于单个证券,投资者的决策选择将只需有限种,不一定能确保投资者获得最称心的投资时机即成效最大化. 为了获得更多的投资时机,人们可以采用分散化的方法将资金按一定的比例分散投资于假设干不同的证券上去.我们称这种投资方式为证券的组合投资,每一种证券的组合相当于一种新的证券,因此经过组合

9、投资,投资者可以发明出无限多种新的投资选择时机.这些参与投资组合的证券有些属于无风险证券,有些那么为风险证券,即能够有债券,股票,也能够有不动产,期货,期权及其他资产. (1)股票投资组合中风险的降低: 普通来讲,经过分散化投资,可以显著降低投资者把一切资金投资于单个证券所承当的风险,这种因分散投资而使风险下降的效果称为资产组合效应或资产分散化效应. 但资产分散化效应主要取决于构成投资组合的证券之间相互关联的程度.当构成投资组合的证券本人关联程度越低甚至负相关时,经过资产分散化降低风险的效果越明显. 假设一切股票的风险与收益率相等,而且收益率之间互不相关,即任一股票的收益率大小不受其他股票的收

10、益率程度影响,又假设投资者将其资金等比例地分散投资于一切股票,那么投资组合收益率的规范差(风险)为: (Rp)= (Ri) / (n)1/2 以上公式可由概率论中独立随机变量的性质容易得到. 假设单只股票年预期收益率的规范差为 20%,投资者在投资组合中只持有1只股票,那么投资组合风险为 (Rp) = 20%; 假设持有2只股票,那么投资组合风险为 (Rp) = 14.18%; 假设持有3只股票,那么风险进一步降低为 (Rp) = 11.56%. 显然,随着投资组合中包含的股票数目增多,风险越来越小. 对应单只股票的预期收益率E(Ri)=10% ,由概率论中数学期望的性质得到: E(Rp)=(

11、1/n) E(Ri)=10% 因此,组合投资在降低风险的同时并没有以降低收益率为代价,投资者无论投资于多少只股票,总能从投资组合中获得10%的预期收益率. 留意,以上描画假定分散化为一种无本钱活动,不存在与将互不相关的股票结合成投资组合相关的买卖本钱,如经纪商佣金或信息本钱.3.系统性风险与非系统性风险: 但实证中发现多数股票的收益率与其他股票收益率之间存在正相关关系,它们受经济与行业的共同要素的影响较大. 这种由于受某些共同要素的影响而引起的投资收益的能够变动称为证券投资的系统性风险; 由于这些共同的要素来自企业外部,是企业无法控制和逃避的,因此系统性风险又称为不可逃避的风险;. 又由于这些

12、共同的要素会对一切企业产生不同程度的影响,不能经过分散化投资而消除,因此系统性风险又称为不可分散风险. 非系统性风险是某一特殊要素引起的只对个别公司的证券收益产生影响的风险,这种风险可以经过分散投资来抵消或逃避,因此又称为可分散风险或可逃避风险,如涉及某一详细企业的信誉风险,运营风险,破产风险等均属非系统性风险. 正是由于系统性风险和非系统性风险对于分散化投资有不同的效应,非系统性风险在投资充分分散化后可以消除,而系统性风险无论如何不能够降低0,只能趋于正常的平均程度即市场整体程度,所以证券投资的总风险一直是存在的. 如何才干有效地降低系统风险? 一种方法是将风险证券与无风险证券进展投资组合,

13、当添加无风险证券的投资比例时,系统性风险将降低. 另一种方法是实践证券组合管理常用的方法,即进展套期保值,它的根本思想是把两个反向运动的事物串联在一同,使它们互为消长,抵消损失,如在进展股票投资的同时,经过股指期货套期保值. 从收益与风险关系来看，系统性风险可以带来收益的补偿,而非系统性风险那么不能得到收益补偿,因此人们经常要求降低非系统性风险.对于系统性风险,人们那么根据本人的风险接受才干决议承当多大的系统性风险以期获得相应的收益报酬,因此人们并不普遍采取措施来完全消除系统性风险,而是经过投资选择使系统风险处于本人以为最称心的位置. 10.2 证券间的关联性 在将单个证券构成证券组合时,证券

14、间的关联性对组合的效应起着关键性作用.下面对度量证券间关联性的目的及其计算作一引见. 1.协方差: 设证券i,j 的收益率为Ri, Rj,证券各自的预期收益率为E(Ri), E(Rj),那么两证券间的协方差(Covariance)可表示(整个察看期为T, Ri,Rj为察看期t 时的收益率): Cov(Ri,Rj)=(1/T) Rit- E(Ri) Rjt- E(Rj). 从概念上讲,协方差是两个随机变量相互关系的一种测度,也就是说，它是测度两个随机变量如证券i,j的收益率之间的“互动性. 协方差为正值阐明两只证券的收益率倾向于向同一方向变动,一只证券的高于预期收益率的情形很能够伴随着另一只证券

15、的高于预期收益率的情形; 协方差为负值阐明两只证券的收益率相反变动的倾向; . 协方差为零阐明两只证券的收益率之间没有任何互动关系. 从协方差的计算公式中可以看出,协方差反映两只证券协同变化的数量,其绝对数依赖于每只证券收益率与本身预期收益率的偏离程度,不同的证券间的协方差是不可比的,因此协方差的绝对数不能反映证券间的什么关系,只需协方差的符号可以反映两只证券协同变化的方向.为了抑制协方差在不同证券间的不可比性,于是有了另一统计目的相关系数. 2.相关系数: 相关系数即为规范化后的协方差,也就是将协方差用收益率的规范差来规范化.相关系数可以在不同的证券间进展比较,它的大小和符号反映了两只证券间

16、的关联程度,其取值介于-1和1之间.相关系数的计算公式为: ij = Cov(Ri,Rj) / (Ri) (Rji) . 根据不难发现, ij 越小,特别是负相关的证券组合分散化效应越大， ij 越大,特别是正相关的证券组合分散化效应越小. 例如,当铁路股票受损失时,航空股票就获益,两者的收益率呈负相关,它们的投资组合将会显著降低风险,分散化效应较为明显; 相反地,假设将轮胎公司和汽车公司的股票结合在一同,由于两者的收益率呈正相关,它们的投资组合就不会降低风险,没有什么分散化效应. 10.3 资本资产定价模型CAPM 有效年收益率本质上是折现现金流的内部收益率。 但是，未来现金流的估计是相当困

17、难的，尤其是普通股股票。别的金融产品和工具，假设要中途脱手变现的话，出卖价钱也是很难估计的。因此要有更为深化的实际，来给出估算收益率的方法。. 60年代，夏普1964、林特纳1965和默森1966三人建立的资本资产定价模型CAPM，提供了一个简约而一致的实际框架，在估算收益率上具有很好的运用性。虽然由于短少阅历方法的验证而招致批判，但还未出现更易于验证的实际模型。 由资产需求实际知，任何一种在市场上买卖的金融资产金融产品和工具的期望收益率都可以看成无风险收益率加上对这种资产的风险补偿。. 因市场只对系统风险予以补偿，非系统风险可经过资产组合分散化而消除掉。假设某种资产的期望收益率是Rj ，整个

18、市场的资产组合的加权平均期望收益率是Rm ，那么Rm的变动反映了整个市场的变动。Rj 中所含有的系统风险是该种资产的收益随着整个市场的资产组合的收益变动而变动，所以，该种资产的系统风险的度量就是它的收益对整个市场资产组合收益变动的敏感性的度量。 各种金融资产的市场风险即系统风险不一样，就是由于它们对整个市场资产组合收益变动的敏感程度不同。. 这种敏感性用金融资产的 系数来度量。 系数在统计上定义为该种金融资产收益率和整个市场资产组合的收益率之间的协方差COV(Rj, Rm)除以整个市场的资产组合的收益的方差 m2 ，即： j= COV(Rj, Rm) /m2 资本资产定价模型指出了这样的关系： Rj=Rf+(Rm-Rf) j 其中， Rf表示无风险资产的收益率。. 普通采用短期国库券的有效年收益率作为无风险资产收益率Rf。 在股票市场中，可采用反映整个市场变动的股票指数来度量整个市场资产组合的期望收益率Rm 。 值那么可由统计回归的方法测算。在兴隆的股票市