渤海轮渡,难行的邮轮

1、渤海轮渡，难行的邮轮之路因传统的客滚运输难有增长空间，渤海轮渡转型邮轮业务，但邮 轮业务的重资产、高投入以及强竞争，反而让公司的转型之路更艰难。渤海轮渡(603167.SH)是一家以客滚运输为主营业务的航运公 司，经营渤海湾地区主要航线，拥有烟台至大连、蓬莱至旅顺航线的 客滚运营资质，其中，烟台至大连航线是公司最主要的收入和利润来 源，2015年该航线占公司收入的76%。渤海湾地区主要由山东半岛、京津冀、辽东半岛三个区域组成， 地理位置上呈C字形分布，其中大连和烟台分别占据C字的两头，两 地陆路距离约1490公里，而海路距离仅为165公里，陆路和海路距 离的比例达9： 1，海路运输相对陆路运输

2、具有较大的成本优势和时 间优势，天然屏障造就渤海轮渡客滚运输的“黄金航线”。烟连区域航线客滚运输业务被渤海轮渡、中海客轮、大连航运和 中铁轮渡4家企业垄断，4家共投入21艘客滚船营运。渤海轮渡投 入9艘客滚船经营烟连区域航线，无论是客滚船数量还是总运力都居 于渤海湾首位，市场份额也一直稳定在50%以上。出于安全考虑，为 避免恶性竞争，交通运输部明确规定渤海湾地区“停止审批新的客滚 运输企业，除原有客滚船更新外，不再审批新增运力”，这使得烟连 区域航线具备较优的产业竞争结构。成色降低的“黄金航线”公司在前几年的年报中一直表示，经济发展前景及政府政策将 “直接推动渤海湾客滚运输货运和客运市场的快速

3、发展。”不过，数 据显示并非如此，近年来烟台至大连这条“黄金航线”成色有所降低， 渤海轮渡该航线的营业收入与业务量不但没有增长，还出现下滑，公 司在2015年年报中甚至不披露业务量数据。公司2015年年报才对烟大航线下滑作出了解释，认为“受经济 增长减速影响，与客滚运输业关联密切的物流业、建筑业、旅游业不 景气，导致旅客减少和承运业务的车辆增量不足;华东直达东北高铁 以及城际铁路陆续开通，行业间竞争加剧；油价持续走低导致公路运 输成本降低，作为公路运输替代方式的渤海湾客滚运输市场受到较大 影响，车客运量和价格都面临下行压力”。2016年一季报，公司营 运总收入仍然延续了下滑态势，同比下降8.8

4、%。随着营业收入的下 降，公司净利润从2011年的2.78亿元下降至2015年的1.71亿元。除了近忧，渤海轮渡还有远虑。2011年1月4日，国务院批复 的山东半岛蓝色经济区发展规划明确要求：“开展渤海海峡跨海 通道研究工作”。据新闻报道，跨海通道方案已上报国务院，争取项 目进入“十三五”规划，并希望最早在“十三五”期间开工。通过客 滚轮跨越渤海需要6个小时，如果烟大隧道建成，时间将大幅缩短， 严重分流渤海湾地区客滚运输的需求。当然，投资者也不必过分担心， 毕竟通道项目耗资巨大，工期长，国外此类大型项目，没有几十年完 成不了。转型发展邮轮基于上述背景，公司也意识到正处于“转方式调结构”的关键时

5、 期，因此，着重发展了对韩国的国际客滚运输以及对日本、韩国的邮 轮业务。其中，邮轮业务最为被公司及资本市场看好。邮轮业务符合 消费升级，拥有广阔增长空间，看上去相当不错。公司在年报中认为，邮轮经济是国际上极具发展潜力的朝阳产业， 被称为“水道上的黄金产业”。而且，邮轮经济综合效应明显，据测 算，邮轮经济对相关领域的消费拉动作用与放大程度可达到8-10倍。 邮轮经济是开放型经济的标志产业，由此带动的产业也是国际化的高 端产业。这对于加强经济文化交流，提升区域发展的国际化、现代化 水平都具有积极的促进作用；对提升城市形象、提高城市知名度和国 际影响力具有积极作用。不过很可惜，这种角度似乎是站在政府

6、立场 去考虑。而券商研报中也表达着邮轮产业即将爆发增长的观点，几乎一致 认为，“目前，中国人均GDP突破6000美元，部分沿海省市已超过 1万美元，具备了邮轮运输快速发展的条件。”“目前中国的邮轮市 场渗透率极低，不足0.05%，远低于欧美1%-3%的渗透率水平。交通 运输部预计，到2020年国内邮轮旅客数量达到450万人，年均增长 33%，成为亚太地区最具活力和最大的邮轮市场。按照交通部的预计， 2020年的市场渗透率在0.34%左右，仍然远低于欧美水平，中国邮轮 市场增长空间巨大。”2014年2月，渤海轮渡在香港设立全资子公司渤海邮轮有限公 司，随后出资4368万美元向歌诗达公司购买了豪华

7、邮轮“歌诗达旅 行号”。该艘邮轮于2000年在德国建造，属于中小型豪华邮轮，建 造成本约2.4亿美元，渤海轮渡似乎捡了个大便宜。之后，仅半年就 完成了邮轮的交船、改造、运营手续等程序，2014年8月便将改造 后的“中华泰山”号投入运营，渤海轮渡也成了入股“邮轮第一股”。“中华泰山号”主要航行于中国一韩国一日本航线，以及大陆地区至 台湾地区及东南亚国家航线，航程5-7天。发展邮轮产业真的能为公司带来效益和长远价值吗？我在公司 开展邮轮业务当年，便认为邮轮业务都难逃亏损命运。至2015年年 末，邮轮业务已经完整运营了约一年半，数据显示，该业务果真不容 乐观。残酷的亏损事实2014年度，渤海轮渡邮轮

8、业务收入0.37亿元，营业成本0.57 亿元，负责邮轮业务的渤海邮轮有限公司净利润为-0.2亿元。2015 年，邮轮业务收入1.31亿元，营业成本1.46亿元，净利润-0.44亿 元，增加亏损0.23亿元，亏损增加主要原因是人民币贬值，渤海邮 轮5840万美元贷款产生汇兑损失2188万元。尽管渤海轮渡购船成本 已经非常之低，但邮轮业务不但没能贡献利润，反而拖累了公司业绩。 为什么我在邮轮业务运行之初便判断难逃亏损，这是由邮轮的行业特 征和产业竞争结构所决定。邮轮行业属于重资产行业，新邮轮造价在 十几亿至几十亿元区间，邮轮公司多数背负沉重的有息负债。另外， 邮轮的维护保养成本、人工成本、燃油成本

9、、港口费用都非常高，几 乎不可下降。因此，邮轮公司具备高财务杠杆及高经营杠杆等高风险特征。对于中国本土的邮轮公司来说，还面临着如下挑战：首先是客户偏好。不少中国人对邮轮的直观印象，始于1999年上映的泰坦尼克 号。对于中国的顾客而言，邮轮旅游是一种典型的西方生活方式， 更愿意体验的是异域风情，国外邮轮公司无疑具备先天优势，能够提 供最原汁原味的邮轮体验，还能够通过聘请当地雇员等方式更加适应 中国消费者习惯。反观渤海轮渡的邮轮命名为“中华泰山号”，本土 化卖点十足，但本土邮轮从顾客的定位上可能就输了，无法占优。其次是先入优势。国外邮轮公司都有长达几十年的经营历史，有的追溯起来甚至上 百年，进入中

10、国市场也有10年之久。国外邮轮公司对邮轮的设计与 制造有着丰富的经验，本土邮轮公司这方面经验几乎为零。在邮轮的 运营管理上，运营管理团队是非常专业的人才，需要长时期的培养。 本土邮轮公司例如渤海轮渡选择自己打造团队，需要慢慢摸索，所提 供的服务水准很难与成熟邮轮公司竞争，而如将运营管理业务外包给 专业邮轮管理团队，一是费用较高，二是形成不了自身核心竞争力。 在邮轮的销售推广上，国外邮轮公司已经建立起了广泛的销售网络， 建立多个细分邮轮品牌，对顾客的分类更为细致，能满足顾客的不同 需求。此外，多年的运营使国外邮轮公司积累起上千万的会员客户， 拥有一定的顾客忠诚度。国外邮轮公司运营中国及亚洲国家航

11、线，会 有外籍游客乘坐，而本土邮轮一般只有中国顾客。正是因为有上述进入壁垒，目前全球邮轮市场供给总体呈现寡头 垄断格局。全球八大邮轮公司隶属于三大邮轮集团一一嘉年华集团、 皇家加勒比邮轮集团和丽星邮轮集团，三者占有全球邮轮旅游市场约 85%的市场份额。其中嘉年华集团就占有全球市场56%的份额。三大 邮轮集团都各自拥有几十艘邮轮，庞大的邮轮船队获取了规模效益， 邮轮可以全球调配，平滑了运营单一航线的风险，而本土邮轮企业作 为新进入者仅拥有单艘邮轮，运营成本难以取得规模效益。然而，即 便邮轮处于寡头垄断格局，但因为高资本支出、高负债、高成本等行 业特征，加之邮轮航线不是某家公司特许经营，邮轮公司在

12、同一航线 上也会展开充分竞争，三大邮轮公司盈利能力都很一般。龙头邮轮公司嘉年华近10年营业收入由2006年的118.4亿美元 增长到2015年的157.1亿美元，净利润同期却由22.8亿美元下降到 17.6亿美元，净资产收益率过去十年平均为8.5%。行业第二的皇家 加勒比营业收入由2006年的52.3亿美元增长到2015年的82.9亿美 元，净利润同期由6.3亿美元变为6.6亿美元，基本持平，净资产收 益率过去10年平均为6.4%。行业第三的丽星邮轮规模大概只有第二 名的一半不到，由于分拆和出售挪威邮轮，收入和利润无法比较，2006 年至2009年净利润均为负数，此后年份由于挪威邮轮上市，出售

13、股 份等事项，依靠非经常性损益才得以盈利。可见，规模越大的邮轮公 司盈利能力越强，小公司无法占优，渤海轮渡想打破垄断局面非常困 难。由于邮轮公司盈利能力一般，三大邮轮公司在资本市场上大多数 时间以1倍市净率左右的估值交易，碰上经济萧条年份，估值甚至都 不到0.5倍市净率。最后再看船舶比拼。邮轮旅行一般是船体越大越好。通常，邮轮大小有两种方法衡量， 一种方法是依吨位大小划分，5万吨以下是小型邮轮，5万-7万吨是 中型邮轮，7万吨以上则是大型邮轮;另一方法是看所容纳的乘客人 数，承载2000人以上的通常被认为是巨型邮轮。包括渤海轮渡在内的本土邮轮运营企业都是购买欧美的二手邮 轮，船舶都使用过一定年

14、限，船小、设备差，只能主打低船票。这些 小旧邮轮本来就是欧美邮轮公司主动选择淘汰出售的低效邮轮，欧美 邮轮公司转而订购设计理念更新，船型更大、更高效和具有特色的邮 轮以保持船舶优势，并投入快速增长的中国市场，产生规模经济效益。巨头们非常重视中国市场，中国的母港邮轮从2014年的8艘增 加到2015年的12艘，再增加到2016年的16艘，各大邮轮公司不断 投入新运力争抢中国市场。相比而言，渤海轮渡的“中华泰山号”总吨位2.45万吨，床位 935张，几乎是规模最小的邮轮，其他邮轮在5万-10万吨左右，最 大的甚至达16.8万吨。在船舶硬件的比拼上，渤海邮轮很难竞争得 过国外巨头。而另一本土邮轮公司海航邮轮2015年11月已停止运营 支撑三年之久的“海娜号”邮轮。事实上，渤海邮轮面临的市场竞争仍在不断加剧。丽星邮轮专为 亚洲及中国邮轮市场量身打造了高端邮轮品牌星梦邮轮，其旗下的 “云顶梦号”计划于2016年11月投入中国运营。挪威邮轮公司下单 在德国迈尔造船厂建造的“喜悦号”同样是为中国市场量身定做，将 于2017年4月预计投入运营。公主邮轮旗下的“盛世公主号”将成 为旗下首艘专为中国宾客建造的国际奢华游轮，并预计于2017年夏 季在中国开启全年航季。歌诗达邮轮宣布将为中国市场量身定购两艘 全新邮轮，每艘邮轮吨位为13.55万吨，可承载