2020创业指引2020年我国创业板上公司成长性评价研究

1、（创业指南）2020年我国创业 板上市公司成长性评价研究20XX年XX月多年的企业涔询顾诩遢,经过实战脸证可以落地抑亍的卓越管理方案，值得您下戟用M板上市公司成长性评价研究20XX年XX月多年的企业涔询顾诩遢,经过实战脸证可以落地抑亍的卓越管理方案，值得您下戟用M东北财经大学网络教育本科毕业论文我国创业板上市公司成长性评价研究作 者 51毕业论文网学籍批次1009浙江萧山奥鹏学习学习中心中心24A层次专升本专业金融学指导教师 2012年7月26日内 容 摘 要目前我国创业板上市公司的成长性仍存在巨大的问题，在高股价和高估值以及高发行价 的背景下存在的巨大投资风险，这不仅影响投资者的收益，而且影

2、响创业板市场的持续和健 康发展。为在创业板市场上市公司的成长因素研究的基础上，探索合理和适用的评价模型和 方法，客观和公正地鉴定其成长状况和潜力，为我国创业板的持续和健康发展奠定基础。本 文选取2011年153家创业板上市公司，使用spass软件，运用因子分析模型分析创业板上 市公司成长性的影响因素及评价因子分析模型的有效性。通过分析，本文认为，盈利因子、 发展因子和偿债因子得分较高，对成长性有显著影响，且且采用因子分析模型评价公司成长 性是有效的。关键词：创业板上市公司成长性因子分析模型 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark16 o Current Docum

3、ent 一、引 言1（一）选题背景1（二）研究的意义1 HYPERLINK l bookmark18 o Current Document 二、文献综述2（一）国外研究现状2（二）国内研究现状2（三）国内外研究现状评价 3 HYPERLINK l bookmark20 o Current Document 三、创业板上市公司成长性评价相关理论基础 3（一）创业板市场内涵3（二）公司成长性的内涵 3（三）现代公司成长核心要素的分析 4（四）创业板上市公司特征分析4 HYPERLINK l bookmark22 o Current Document 四、创业板上市公司成长性评价指标选取和体系构建

4、5（一）成长性评价指标选取5（二）样本选取和数据来源9（三）统计工具和方法 9 HYPERLINK l bookmark24 o Current Document 五、基于因子分析的企业成长性测量 I.Q.（一）数据标准化处理 1.0.（二）相关系数矩阵1.0.（三）KMO 检验和 Bartlett 检验A0.（四）因子提取和方程构建 1.1.（五）因子分析模型检验 16.六、%g论1.7.参考文献1.8. HYPERLINK l bookmark30 o Current Document 附录2: 153家创业板上市公司2011年半年报各项指标汇总表 19 HYPERLINK l bookm

5、ark32 o Current Document 附录3:创业板上市公司各项指标相关系数矩阵表 2.6.我国创业板上市公司成长性评价研究一、引言（一）选题背景中小企业融资难和高新技术产业化步伐缓慢是长期以来困扰我国经济和社会发展的难题。为支持中小企业融资、促进高新技术企业发展，1999年8月，中共中央、国务院颁布关 于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的决定，首次提出在“适当时候在现有的上海、 深圳证券交易所设立高新技术企业板块”。2009年中国第一批28家公司正式在创业板上市，“中国式NASDAQ”正式启动。 截止2011年，创业板有153家上市公司，是首批上市公司 数量的5倍，总融资金额

6、高达数百亿元，为中小企业的快速发展提供了强大的融资平台。创 业板上市公司一般存在“四高”的特点，即股价高、收益率高、风险高、成长性高。然而， 创业板的上市企业一般处于生命周期的成长期，盈利能力弱，发展前景具有很大的不确定性。截止2011年4月，创业板企业平均市盈率为55倍，有28只创业板个股的动态市盈率在 80 倍之上，累计共有145只创业板个股动态市盈率超过 50倍，占比72.5% ,相较而言，沪深 300动态市盈率仅22倍。止匕外，创业板的波动也很剧烈，俩年来，创业板指跌幅16.66% ,远高于沪指13.26%的同期跌幅。这主要反映了我国创业板上市公司的成长性仍存在巨大的问 题，在高股价和

7、高估值以及高发行价的背景下存在的巨大投资风险，这不仅影响投资者的收 益，而且影响创业板市场的持续和健康发展。世界各地的创业板市场都是在 20世纪70年代以来的高度国际化和信息化时代创立和发 展起来的，按照市场规则运行且对各国投资者开放，创业板市场是一个高度市场化和国际化 的市场；全球流通的市场进一步增加了市场风险和政府监控的难度。（二）研究的意义理论研究和主要国家实践均表明，上市公司的成长性是创业版市场发展的核心。本文选 择创业板上市公司成长性评价研究作为论文选题，目的是在对创业板市场上市公司的成长因 素研究的基础上，探索合理和适用的评价模型和方法，客观和公正地鉴定其成长状况和潜力， 为我国创

8、业板的持续和健康发展奠定基础。二、文献综述（一）国外研究现状国外创业板开板的时间较早，对创业板企业成长性的研究也较早，相关的理论体系和研 究方法也较为成熟和完善，为我们研究我国创业板上市公司成长性提供了重要而有效的借鉴。创业资本也被叫做风险资本或冒险资本发源于美国，美国创业资本经历了萌芽、组织化、 制度化和创业板市场四个主要阶段。在发达国家，创业板市场逐渐成熟，创业板市场和主板 市场的宏观差异逐渐见笑，所以主要从微观方面研究运行效率、交易成本及市场结构等。而 对创业板上市公司的成长性研究，主要是多层次资本市场的必要性和不同融资方式效率俩个 方面。下面将阐述国外对创业板上市公司成长性研究成果。宏

9、观研究方面，MacMillan等人（1987 ）提出中小性高技术企业成长性的评价指标能够 分为六类：企业家的个人素质、企业家的经验、产品和服务的特点、市场的特点、财务特点 和企业团队精神等。Ghosh等人（2001）对19951996年期间新加坡50家最为成功的中小 企业的关键成功因素进行了研究，认为其成功的6个主要因素是强有力的和负责任的管理队伍、强健的有抱负有能力的领导班子、采取适当的战略途径、能够识别和细分市场、能够发 展和持续地增长能力和良好的顾客关系。微观研究方面，Dunne和Hughes等人（ 1996 ）以5年期间营业收入的增长作为测评 企业成长的依据。Ardishvili和De

10、lmar等人（ 1997 ）认为分别有资产、雇员、市场份额、物质产出、利润和营业收入等能够选为成长性评价指标。从实际应用来见，得到最为广泛运 用的是营业收入和雇员人数指标。 Davidsson和Wiklund等人（ 2000）认为，营业收入指标 操作相对容易，不受行业资本密集程度及一体化程度的影响，且适用于所有类型的公司，因 此是评价不同类型企业成长的较为适宜的指标。其缺点是容易受通货膨胀和汇率变动的影响。（二）国内研究现状国内创业板开板远晚于国外，相关的理论研究文献相对要少很多，国内学者对创业板上 市公司的实证研究组主要仍是基于国外的实证基础之上。朱和平、王韬（2004 ）以香港创业板市场2

11、0家企业为样本，利用 AHP模型，设计了财务潜力、人力资本力量、市场和公共关系能力、技术和创新能力4个层面成长性评价体系，评价结果和企业的成长性表现有较强的一致性，表明该模型对公司的成长型评价较为良好。章俊、唐敏（2009 ）以因子分析，通过对我国内地中小企业到中国香港创业板上市后的成长性进行实证研究。研究发现，内地企业的成长性和盈利质量、风险水平之间存在着明显 的相关关系。而和资产质量，现金质量之间的关系不显著。孙静稳（2010 ）从创业板企业“俩高六新”的特点出发，对 57家创业板企业的成长性 采用主成分分析及聚类分析。分析结果表明，具备“俩高六新”特点的企业有较高的成长性。张军华（201

12、0 ）采用主成分分析法，从盈利能力、发展能力、研发能力、营运能力和偿债能力五个方面，对影响创业板上市的中小企业的成长性进行了研究。数据分析显示：对企 业成长性有较大影响主要是盈利能力、发展能力、偿债能力，而研发能力、企业成立年限对 企业成长性影响不大。目前，国内较有影响的企业综合评价体系主要有以下五种：（1 ） 1998年，国家统计局提出的企业业绩评价的综合指数法；（2） 1999年，财务部等五部委联合发布国有资本金效绩评价操作细则，从财务效益、资产营运、偿债能力和发展能力 4个方面对企业的业绩进行综合评价；（3）吴世农和李常青（1999）应用的费希尔二类线性判定方法，建立起估算我国上市 公司

13、成长性的判定模型；（4）蔡宁和陈功道（2001）从企业成长性、管理层的能力经验和企业 运作的规范性三个方面构建了评价指标体系，且运用群组决策AHP法确定指标的权重，对内地中小型高新技术企业在香港创业板市场的筹资竞争力进行了综合评估；（5） 2003年，金借等推出的企业竞争力评价系统，将指标分为测评指标和分析指标俩大类：测评指标包括销售 收入、近3年销售收入年平均增长率、利润总额等 10个指标，反映企业竞争的结果和表现； 分析性指标包括近3年的技改投资和信息化建设投资占销售收入的比重，R&D占销售收入的比重、拥有专利数3个指标，反映竞争力消长变化的原因或者决定因素。（三）国内外研究现状评价由国内

14、外研究现状可发现，国外更多偏向研究单个财务指标对公司成长性的影响，且未 构筑指标体系，虽然研究的深度较深，但其反映的仅仅是单个指标的影响效果，说服力和实 用价值较低。而国内虽然有多指标研究的体系，可是由于我国创业板开板只是近俩年的事， 数据多来源于公司上市前，无论是研究的样本数量较少，质量较差。因而，在创业板开板俩 年，样本公司数量已经达到一定规模的情况下，对于我国创业板上市公司的成长性进行系统 化研究对于促进资本市场的发展和稳定具有重大意义。三、创业板上市公司成长性评价相关理论基础（一）创业板市场内涵创业板市场（Growth Enterprise Market , GEM）又被称为风险资本市

15、场，是专门协助局成长 的新兴创新公司特别是高科技公司筹资及进行资本运作的市场，也称为二板市场。和主板市 场不同的是，创业板市场注重公司的发展前景和增长潜力。（二）公司成长性的内涵由于公司所属的行业、组织结构及主营业务的不同，所以对成长性定义也就不同。国家 经济贸易委员会等部门的方案中指出：“所谓成长型搪的建碓较长时期（如5年之上）内，具有不断挖掘仍没利用资源的能力，不同程度地表现出整体发展扩大的态势，将来发展 预期良好的中小公司。”去掉公司的行业和组织结构的差别，从某种意义上来见，公司的成 长性指的是公司持续挖掘内外资源潜力，在特定时期的整体发展和扩张态势，公司的成长过 程指的是公司由弱变强，

16、由小变大的不断变革的过程。创业板市场的主体是成长性企业，这些成长性企业在行业定位上表现为朝阳行业或新兴 行业，主要包括信息技术（如网络资讯、电子通讯、集成电路等）、医疗器械、生物医药和基 因工程、新材料以及一些能源、制造、农业、公用事业等具有增长潜力的行业。美国纳斯达 克市场，其成长性企业在行业分布上主要以计算机软件为主，在 1999年纳斯达克市场上市 的新股中，计算机软件和服务业所占比例为55%。其中，计算机软件为191家，比例为38%。 在纳斯达克市场中，计算机、电子通讯等行业占领了主导地位，其市值分别为42 . 74%、32 . 88%。作为我国创业板市场主体的成长性企业同样必须定位在上

17、述行业之中。（三）现代公司成长核心要素的分析创业板上市公司成长能力依赖于知识的生产、传播和管理层对相关资源的整合能力，公 司的发展是建立在知识和人才发展的基础上。提供产品和服务所包含的知识内涵越重要，知 识已经发展成为公司发展的核心要素，所有其他资产的重要性将慢慢的被知识和技术资源所 代替，资本逐步转变成为知识的另一种功能。另外一方面，知识经济是创新型经济，公司成 长首先要从观念上创新，新经济需要公司有新的思维和新的观念，在创新经济年代，信息技 术和互联网增加了人类的交往方式，使其发生改变，使交往距离减少甚至消失，使传用新的 视角去发现、理解事物的发展过程；其次，是对公司运行模式的创新。（四）

18、创业板上市公司特征分析从20世纪末开始，受美国NASDAQ等创业板蓬勃发展的影响，我国一些学者和管理层 对创业板的研究投入众多的心血。国内学者根据创业板市场上市公司的性质、上市条件、流 通界面以及市场微观机制等方面论述了基本特征。创业板上市公司是指经申请和批准，在各国家和地区创业板市场上发行和流通的股票， 且接受各国和地区创业板市场制度评价和约束的公司的总称。从目前中国证监会批准上市的 企业来见，中国创业板公司主要有以下特点：企业具有特色性和独特性，主营业务突出、技 术独特、产品市场潜力大。以先进制造业、信息、生物和新材料技术为代表的高新技术企业， 以及其他具有独特性行业的企业是创业板市场的首

19、选群体，创业板企业一般具有“五新三 高”的特点，即新经济、新技术、新能源、新服务和高技术、高成长，高增值。另外，基于 生命周期理论，企业将经历初创期、成长期、成熟期和衰退期的发展过程。在不同的阶段， 企业具有不同的特征。创业板企业大多是处于成长期的中小型企业，其特点进一步归纳为：.利润快速增长。处于成长期的企业，一般以高速发展著称。企业由于市场份额逐步增 加，且开始形成自身的核心竞争力，因而销售收入快速增长，从而导致利润快速增长。营业 收入净利润、资产报酬率、净资产收益率都处于较高的水平。.资产负债率较高。在成长期，企业通过大量地进行外部筹资和投资，更多地利用负债， 发挥财务杠杆作用，从而实现

20、企业的快速扩张。因此，资产负债率在同行业中通常处于较高 的水平。企业的运营风险比较大。.营运能力增强。在成长期，企业生产的产品逐步为社会所接受，生产规模逐步扩大， 技术日益成熟，产品质量有所提高，管理不断规范，市场份额逐步增加。无论是和客户谈判， 仍是和供应商谈判，谈判力都不断提高。因此，存货周转天数和应收账款天数相应缩短，应 付账款周转天数相应延长，现金周期不断缩短。本章主要对相关基础理论进行了分析，包括含义的界定、成长理论的分析以及创业板上市公司的特征内容。在对创业板市场的内涵界定内容中，论文主要沿用了当前国内外对创业 板含义的界定，总体上而言，目前国内外对创业板的含义界定上仍是比较趋向于

21、一致的。四、创业板上市公司成长性评价指标选取和体系构建（一）成长性评价指标选取创业板的设立主要是为新兴高科技企业提供直接融资渠道，促进科技成果转化为实际的生产力，为风险投资提供退出渠道。创业板上市公司开发生产的产品具有高科技含量、高附 加值的特点，如果公司能保持持续的创新能力，管理到位，控制风险，企业将会在一段时间 内获取高额回报。因此创业板成长性评价指标应注重考核企业的创新能力、管理能力和风险 控制能力。本研究采取定性和定量相结合、绝对数和相对值相配合、财务指标和非财务指标相统一、历史性评价和行业内外比较相协调的方法，从成长的时间和空间结合的立体角度设置多个测 试点，对企业的成长状况和潜力进

22、行鉴定。在参考前人研究的基础上，综合考虑我国创业板 自身的特点，本研究认为应从企业的盈利能力、偿债能力、营运能力、发展能力以及资金利 用能力五个方面来考察企业的成长性。.企业盈利能力指标在企业成立之初，由于技术尚未成熟，管理水平相对落后，资金也较为紧张，因此此时 企业盈利能力较差，但随着企业技术的成熟和管理水平的改善，企业的盈利能力会逐步增强。 因此，随着创业板企业的发展且逐渐走向成熟，创业板企业的盈利能力也会逐步增强。企业 盈利能力是指企业在一定时期内赚取利润的能力，是企业存在和持续发展的基础。企业利润 最大化是创业板上市公司的核心目标，盈利能力是创业板上市公司发展的归宿。盈利能力是 投资者

23、取得投资收益、债权人收取本息的资金来源 ，是运营者运营业绩的体现以及职工集体福利设施不断完善的重要保障。本文选用资产报酬率（Cl）、净资产收益率（C2）、销售净利 率（C3）及每股收益（C4）来考察创业板各上市公司的盈利能力。（1）资产报酬率（Ci）是指企业税前净利润和平均总资产之间的比率。该指标用以评价 企业运用资产的获利能力，是评价企业资产运营效益的重要指标。该指标越大，资产的获利 能力越强。其计算公式为：资产报酬率（A3）=（净利润+所得税）+平均资产总额X100%其中，平均总资产=（期初资产总额+期末资产总额）+2（2）净资产收益率（C2）又称股东权益收益率，是净利润和平均股东权益的百

24、分比，是公 司税后利润除以净资产得到的百分比率。该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运 用自有资本的效率。指标值越高，说明投资带来的收益越高。其计算公司为：净资产收益率=净利润/平均净资产X100%其中，其中，平均总资产=（期初资产总额+期末资产总额）+2（3）销售净利率（C3）是指企业实现净利润和销售收入的对比关系，用以衡量企业在一定 时期的销售收入获取的能力。通过分析销售净利率的升降变动，能够促使企业在扩大销售的 同时，注意改进运营管理，提高盈利水平。其计算公式为：销售净利率二（净利润？销售收入 ）X 100%（4）每股收益（C4）,表明普通股的获利水平。它是测定股票投资价值的重要指

25、标之一，是 分析每股价值的一个基础性指标，是综合反映公司获利能力的重要指标，它是公司某一时期 净利润和股份数的比率。该比率反映了每股创造的税后利润，比率越高，表明所创造的利润就 越多。其计算公式为：每股收益=期末净利润一期末股份总数.企业偿债能力指标创业板主要服务于高成长中小企业，这类企业往往处于企业生命周期的成长初期，企业 一般规模较小，资产总量少，缺乏长期连续的历史运营业绩，尚未形成良好的市场品牌和商 誉。从资金来源见，这类企业的创始资本通常源于创始人自有或部分天使投资者，生产运营 过程中能够使用一些商业信用，但往往很难向金融机构借款，由于缺乏持续稳定的资金投入， 企业成长容易受到阻碍（刘

26、耀，干胜道，2009）。因此必须考虑创业板上市公司的风险控制能 力。企业的风险控制能力主要由企业偿债能力决定。一般而言，在创业板企业成立之初，偿 债能力较差，企业面临较大的信用风险。随着企业的发展，偿债能力会得到明显改善。偿债 能力是指清偿各种到期债务的承受能力或保障程度，包括偿仍短期债务和长期债务的能力。短期偿债能力是指企业流动资产对流动负债及时足额偿仍的保证程度，它反映企业当前偿付 日常到期债务的财务实力。长期偿债能力是企业支付长期债务的能力，它和企业的盈利能力、 资金结构有十分密切的关系。企业有无支付现金的能力和偿仍债务能力，是企业能否生存和 健康发展的关键。本文选取流动比率（C5）、速

27、动比率（C6）、资产负债率（C7）作为反映 偿债能力的指标。（1）流动比率（C5）表示单位流动负债有多少流动资产作为偿仍的保证，它的高低反映企 业承受流动资产贬值能力和中期、短期偿仍债务的能力。该比率的高低应恰当合理，过低说 明企业偿仍债务能力不够，过高说明货币资金闲置或资金占用过多，对企业来说都不利。一 般认为流动比率在1.5之上为优良，1.51为普通，1以下为不良。其计算公式为：流动比率（C5）=流动资产+流动负债X100%（2）速动比率（C6）是流动比率进化而来的，是从流动资产中扣除存货部分，再除以流动 负债的比值。对债权人而言，速动比率越高，说明企业短期偿仍债务能力越强。一般认为速 动

28、比率在0.75之上为优良，0.750.5为普通，0.5以下为不良。其计算公式为：速动比率（C6）（流动资产存货）+流动负债X100%（3）资产负债率（C7）是指企业在一定生产运营期间负债总额和全部资产的比率，该比率 越小，表明企业的长期偿债能力越强。用于衡量企业利用债权人提供资金进行运营活动的能 力，以及反映债权人发放贷款的安全程度。其计算公式：资产负债率（C7）=负债总额+全部资产总额X100%.企业营运能力指标创业板企业大多为信息服务、医药生物、新能源、新材料等新兴行业的企业，这些行业 具有资金利用率高、周转速度快的特点，因此企业营运能力一般较强。营运能力反映企业资 产运营和利润的效率，营

29、运能力强的企业，有助于能力的增长，进而保证企业具备良好的偿 债能力。本文选用应收账款周转率（C8）、总资产周转率（C9）及存货周转率（C10）三个指 标衡量企业营运能力。（1）应收账款周转率（C8）是用于衡量企业应收账款流动程度的指标，指在一定时期内（通常为一年）应收账款转化为现金的平均次数。一般来说，应收账款周转率越高，平均收账期越 短，说明应收账款的收回越快。否则，企业的营运资金会过多地呆滞在应收账款上，影响正 常的资金周转。其计算公式为：应收账款周转率（C2）=营业收入净额+平均应收账款余额X3-00%式（总资产周转天数=360 +应收账款周转率奇-14 ）其中，营业收入净额=营业收入-

30、销售退回平均应收账款余额=（期初应收账款余额+期末应收账款余额）/2（2）总资产周转率（C9）是综合评价企业全部资产运营质量和利用效率的重要指标。总资 产周转率反映出企业单位资产创造的销售收入净额，体现企业在一定期间全部资产从投入到 产出的流转速度，全面反映企业全部资产的管理质量和利用效率。通过该指标的对比分析， 能够反映企业本年度以及以前年度总资产的运营效率和变化，发现企业和同类企业在资产利 用上的差距，促进企业挖掘潜力、积极创收、提高产品市场占有率、提高资产利用效率 般情况下，该数值越高，表明企业总资产周转速度越快。销售能力越强，资产利用效率越高。 其计算公式：总资产周转率（C1）=营业收

31、入净额+平均资产总额x100%总资产周转天数=360 +总资产周转率式其中，营业收入净额=营业收入-销售退回（3）存货周转率（Cio）,是企业一定时期主营业务成本和平均存货余额的比率。用于反映 存货的周转速度，即存货的流动性及存货资金占用量是否合理，促使企业在保证生产运营连 续性的同时，提高资金的使用效率，被用来评价企业的运营业绩，反映企业的绩效。其计算 公式为：.企业发展能力指标创业板企业是处于初创期或成长期的企业，处在该阶段的企业具有规模报酬递增的企业，因此发展良好的创业板企业，其发展能力表现为逐步增强。发展能力是企业在生存的基础上， 扩大规模，壮大实力的潜在能力，构建企业发展能力指标体系

32、能够引导企业强化战略管理， 提高驾驭市场和抗御风险的能力，保持长期发展的竞争优势。本文选取总资产增长率（ Cii）、 每股收益增长率（C12）、净利润增长率（C13）、营业收入增长率（C14）来衡量企业发展能力。（1）总资产增长率（C11）是企业本年总资产增长额同年初资产总额的比率，它能够衡量企业本期资产规模的增长情况，评价企业运营规模总量上的扩张程度。该指标越高，表明企业 一个运营周期内资产运营规模扩张的速度越快。其计算公式为：总资产增长率=本年总资产增长额/年初资产总额x100%其中：本年总资产增长额=年末资产总额-年初资产总额每股收益增长率（C12）,它是用来总体反映单位公司股权能够获得

33、的利润的增长程度该指标通常越高越好。简化公式为：（本期每股收益-上期每股收益）/ABS（上期每股收益）*100%。对于创业板上市公司而言，股东对于每股收益的关注度显然是最高的。（3）净利润增长率（Ci3）反映企业的净资产积累程度和状况。 该指标反映企业资本积累和扩展的历史发展趋势，也体现企业持续发展水平和趋势。其计算公式为：净利润增长率=（本期净利润额上期净利润额）/上期净利润额X100%（4）营业收入增长率（Ci4）是指企业本年营业收入增长额同上年营业收入总额的比率。该指标是衡量企业运营状况和市场占有能力、预测企业运营业务拓展趋势的重要标志，也是企 业扩张增量和存量资本的重要前提。该指标值越

34、高，表明增长速度越快，企业市场前景越好； 若该指标小于零，则说明产品销售不畅、质次价高，或是在售后服务等方面存在问题，产品 销售不出去，市场份额萎缩。其计算公式为：销售增长率=（本年营业额-上年营业额）+上年营业额5资金利用能力指标销售收到现金比率（C15）,该比率反映单位销售收入得到的现金流量的净额，对于创业 板上市公司而言，其数值越大，表明该上市企业的资金利用效果越好，未来的发展潜力越大。 其计算公式为：销售收到现金比率=企业运营活动现金流入净额/企业销售额上述指标构成如下指标体系：表1创业板上市公司成长性评价指标体系创业板上市公司成长性评价A盈利能力Bi资产报酬率（Ci）净资产收益率（C

35、2）销售净利率（C3）每股收益（C4）偿债能力B2流动比率（C5）速动比率（C6）资产负责率（C7）营运能力B3应收账款周转率（C8 ）总资产周转率（C9）存货周转率率（C10）发展能力B4总资产增长率率（Cii）每股收益增长率（C12 ）净利润增长率（C13）营业收入增长率（C14 ）资金利用能力B5销售收到现金比率（C15）（二）样本选取和数据来源本文以在深圳创业板市场上市的企业为研究对象，考虑到上市公司信息公布的完整性， 利用2011年创业板上市公司半年报披露的信息，选取创业板市场2010年12月31日之前上市的前153家上市公司作为研究样本。（三）统计工具和方法本文使用统计软件SPAS

36、S进行分析，分析方法运用因子分析法。因子分析的基本思想是 通过对变量的协方差阵或相关系数阵内部结构的研究，找出能控制所有变量的少数几个公共 因子去描述多变量之间的相关关系，然后根据相关的大小把变量分组，使得同组内的变量之 间相关性较高，不同组的变量间相关性低。对于多指标（变量）问题，许多指标可能受制于 某一个或几个因素，这些指标的变动在相当大的程度上取决于这些因素，这些因素称为公共 因子。而对某一特定变量来说，它的变动除受公共因素的制约外，仍可能受一些特殊因素的 制约，这些特殊因素称为特殊因子。因子分析就是用样本数据资料将每一个原始变量起支配 作用的公共因子和特殊因子的线性函数来表达，以便达到

37、较好地解释原始变量的相关性且降 低其维数的目的。本文将选取因子分析模型对企业成长性进行测量，原因是第一因子分析模型能够从多个 企业成长性的测量指标中，萃取出影响企业成长性的少量公共因子，帮助企业在有限的资源 状况下集中于主要指标，更好的提升企业的成长性。第二该方法由原始数据组成的公共因子 的方差贡献率作为权重来构造综合评价指数，消除了人为估计权数的主观性，客观地反映了 样本间的关系。因此，通过因子分析模型得出的评价结果具有较强的客观合理性，是分析和 评价企业成长性模型中较好的模型。五、基于因子分析的企业成长性测量（一）数据标准化处理在实际问题中，不同的观测变量间往往具有不同的量纲，利用协方差矩

38、阵2来求主成分时，需要加权计算各变量方差的总和，由于不同量纲的方差相加是没有意义的，且且在通过 协方差矩阵2来求主成分时，首先要优先照顾方差大的变量，这样通常会造成不合理的结果。 为了消除由于量纲不同可能造成的一些不合理性，在统计分析中，首先需对各观测变量进行 标准化处理。因此，本文在因子分析前，先对各变量进行标准化处理，使得经过处理后的数 据服从（0,1 ）标准正态分布。具体处理方法是：设ijX表示第i个公司的第j个指标值。（二）相关系数矩阵由于做因子分析的变量之间要求有很强的相关性，因此对变量之间进行相关性和显著性 分析。附录3给出了各因子之间的相关系数矩阵，以及各个相关系数检验的显著性水

39、平。表 的上半部分为相关系数矩阵，值越大，相关性越高；下半部分为显著性水平矩阵，值越小， 相关性越高。如变量C6和C5的相关系数为0.999,检验的显著性水平为0,这说明速动比 率和现金比率的相关性非常高。（三）KMO检验和Bartlett检验为进一步确认各因子之间整体相关关系，因此，作 KMO检验和巴特里特球形检验来确 定数据是否适合作因子分析。当KMO在0.9之上，表示变量数据非常适合做因子分析；当KMO 在0.8-0.9之间，表示变量数据很适合做因子分析；当KMO在0.7-0.8之间，表示变量数据适 合做因子分析；当KMO在0.6-0.7之间，表示变量数据比较适合做因子分析；当KMO在0

40、.5-0.6 之间，表示变量数据勉强做因子分析；当KMO在0.5以下，表示变量数据不企业的 KMO和Bartlett检验的检验结果如表2：表2 KMO和Bartlett的检验取样足够度的Kaiser-Meyer-Olkin 度里。.667Bartlett的球形度检验近似卡方1912.147df91Sig.000由上面得KMO检验和巴特里特球形检验表可知， 统计数据的KMO值为0.667 ,巴特里特球形检验结果的显著概率是 0.000，小于显著性水平0.001 ,表明研究中使用的指标变量问 具有较强的相关性，因此适合做因子分析。（四）因子提取和方程构建将样本中各个指标数值输入 SPSS软件，计算

41、出15个指标的相关系数矩阵（见附录3） 从中能够见出多数变量之间相关性较高，因此有必要进行因子分析。.特征值、特征值贡献率和累积贡献率的计算。从样本中计算出特征值、特征值贡献率和累积贡献率见下表：表 3总方差分解表(Total Variance Explained )成份初始特征值提取平方和载入旋转平方和载入合计方差的累积合计方差的累积合计方差的累积13.36622.43822.4383.36622.43822.4382.86319.08719.08722.83718.91541.3522.83718.91541.3522.64117.60636.69332.48216.54857.9002.

42、48216.54857.9002.51516.76653.45941.3729.14867.0481.3729.14867.0481.59610.63964.09851.1157.43074.4781.1157.43074.4781.4609.73273.83061.0296.85881.3361.0296.85881.3361.1267.50781.3367.8325.55086.8868.6314.20791.0939.4663.10994.20210.3882.58796.78911.3132.08898.87712.085.56599.44113.052.34999.79114.031

43、.20599.99515.001.005100.000提取方法：主成份分析在计算过程中，以主成分分析法提取公因子。上表中，相关系数矩阵有六个最大的特征值，分别是3.366、2.837、2.482、1.372、1.115和1.029 （根据因子提取对话框的设定,提取特征值大于1的因子）。同时，前六个因子的累积贡献率达到 81.336% ,即前六个因子包含了所有指标的81.336%的信息，因此提取六个因子就能对样本中创业板上市公司的成长性做出较好的解释。其中，因子1的方差贡献率占全部方差的比重最高，达到 22.438% ,因子2、因子3的比重分别为18.915%和16.548%、因子4、因子5、因

44、子6的比重分别为9.148%、7.430%、6.858%。.旋转后的因子载荷矩阵的分析因子载荷矩阵所列示的是选取的因子和原始指标之间的线性关系，因子载荷反映了各个因子和原始变量的相关系数。经过方差最大正交旋转，使得每个因子具有高载荷，以使因子 的解释得到简化。更有利于解释各个因子，反映创业板上市公司的成长性状况。旋转后的因子载荷矩阵见下表:表4 旋转后的因子载荷矩阵表( Rotated Component Matrix )成份123456资产报酬率C1.930-.133-.083.116-.051.061净资产收益率C2.908-.177-.084.123.121.013销售净利率C3.637

45、.504.078-.341-.123.206每股收益C4.797.033.042-.050.017-.076流动比率C5-.097.940.049-.039-.107-.045速动比率C6-.092.941.056-.038-.102-.039资产负债率C7-.053-.558.003.108.649-.020应收账款周转率C8.146.069.024.024.096.885总资产周转率C9.135-.351-.150.804.209-.075存货周转率C10-.019.099.011.882-.077.061总资产增长率C11.036-.104.096.008.885-.004每股收益增长率

46、C12-.043-.031.949-.033-.074-.090净利润增长率C13-.037-.010.963-.015.007-.062营业收入增长率C14.013.201.775-.074.249.091销售收到现金比率C15-.256-.255-.167-.031-.273.508根据上表显示，第一个公因子主要由资产报酬率C1、净资产收益率C2、销售净利率C3、每股收益C4决定，它们在公因子上的载荷分别为 0.930、0.908、0.637和0.797 ,由于此因 子对公司的盈利能力有明确的解释性，故将此因子命名为盈利因子Fi ;第二个公共因子主要由流动比率C5和速动比率C6决定，它们在

47、公因子的载荷上分别为 0.940和0.941 ,由于此 因子主要反映公司的资产偿债能力，故将此因子命名为偿债因子F2；第三个公共因子主要由每股收益增长率C12、净利润增长率C13和营业收入增长率C14决定，它们在公因子的载荷上 分别为0.949、0.963和0.775 ,由于此因子对公司的发展能力有较大的解释性，故将此因子 命名为发展因子F3；第四个公共因子主要由总资产周转率C9、存货周转率C10决定，它们在公因子的载荷上分别达到 0.804和0.882 ,由于此因子主要反映公司的营运能力，故将此因 子命名为营运因子F4；第五个公共因子主要由资产负债率 C7和总资产增长率C11决定，它 们在公

48、因子载荷上分别达到 0.649和0.885 ,由于此因子主要反映公司资产状况，故将此因 子命名为资产管理因子F5；第六个公共因子主要由应收账款周转率C8和销售收到现金比率C15决定，它们在公因子载荷上分别达到 0.885和0.508 ,由于它们主要决定企业在销售产 品和收到货款的效率，故将自因子命名为流动性因子F6。.因子评价得分的计算因子模型将公因子表示成为原始变量的线性组合，根据选择计算因子得分的回归方法，将公因子对变量ClC15作线性回归，得到系数的最小二乘估计就是所谓的因子得分系数（见表5）。表5 因子得分系数矩阵表( Component Score Coefficient Matri

49、x )成份123456资产报酬率C1.327-.059.005.054-.101.009净资产收益率C2.315-.042-.012.042.028-.025销售净利率C3.223.162.008-.162.003.146每股收益C4.286.004.021-.041-.016-.105流动比率C5-.033.408-.043.092.110-.031速动比率C6-.032.410-.040.093.113-.025资产负债率C7-.041-.111-.020-.029.405.014应收账款周转率C8.006.062.036.054.125.800总资产周转率C9.034-.016-.012

50、.485.055-.042存货周转率C10-.017.134.061.625-.091.089总资产增长率C11-.019.131-.041-.054.686.040基本每股收益增长率C12.009-.104.407.032-.165-.045净利润增长率C13.006-.076.406.044-.096-.015营业收入增长率C14.004.082.289.008.173.124卜肖售收到现金比率C15-.105-.161-.010-.022-.222447 1提取方法：主成分分析法。旋转法：具有Kaiser标准化的正交旋转法。构成得分。根据上表能够得到各个因子的得分表达式：Fi=0.327

51、C 1+0.315C 2+0.223C 3+-0.105C 15(5.1 )F2=-0.059C 1-0.042C 2+0.162C 3+-0.161C 15F3=0.005C 1-0.012C 2+0.008C 3+-0.010C 15F4=0.054C 1+0.042C 2-0.162C 3+-0.022C 15F5=-0.101C 1+0.028C 2+0.003C 3+-0.222C 15F6=0.009C 1-0.025C 2+0.146C 3+0.447C 15同时，为了对创业板上市公司的成长性做出综合评价，需要对其进行定量测度，定量测度的指标就是综合成长性得分，综合成长性得分进一

52、步综合了所提取的6个主因子信息，和所有公因子得分相比，据此能够对创业板上市公司做出更为综合的评价，有助于准确、全面地把握创业板上市公司的整体状况。其计算方法就是对所提取公因子得分按相应的贡献比重 进行加权平均求和。其中权重为各因子的方差贡献率占诸因子总的累计方差贡献率的比重。综合成长性得分的一般计算公式为：其中，F综为综合成长性得分，m为公因子个数，Vi为方差贡献率（旋转后的） 诸公因子累计方差贡献率，Fi为各公因子得分。根据上述一般公式解得创业板上市公司成长性综合评价得分计算公式如下:0.235Fi+0.216F 2+0.206F 3+0.131F 4+0.120F 5+0.092F 6(5

53、.8)由于样本公司较多，我们首先计算出所有 153家公司的总得分，且进行排名，对于排名前15和后15位的公司再分别进行单项公因子的得分排名，其结果如下表所示：表6 总得分前后各15家企业单项公因子排名简行业名称B盈利因排偿债因排发展因排营运因排资产管理排流动性因排F总排名称子F1名子F2名子F3名子F4名因子F5名子F6名数字政通计算机应用服务业-1.165 237.49311.29740.56541.3923-0.202241.8314宋城股份旅游业0.95681.28260.9216-0.291211.499210.03411.7562龙源技术锅炉及原动机制造21k0.5889-0.808

54、248.15610.27880.3576-0.341261.6913华谊嘉信其他传播、文 化产业-0.139 111.21370.146810.5631-0.881260.49381.5843华策影视广播电影电视业2.62330.67880.2427-0.69427-0.01512-0.118200.7095乐普 医疗医疗器械制造 业3.9291-0.11515-0.38019-0.22417-1.114270.310100.6865华平股份通信服务业-0.946 203.16321.0615-0.06811-0.121160.263110.6807汤臣倍健其他食品制造业1.81551.354

55、5-0.42120-0.15612-0.382200.77650.6378乾照光电电子元器件制造业1.54061.7504-0.30215-0.562250.1788-0.538270.5759信维通信其他电子设备制造21k1.28272.1173-0.50521-0.40724-0.267170.053150.57310汇川技术电器机械及器 材制造业2.74020.29611-0.21513-0.287200.0959-0.720280.57011神州泰岳计算机应用服 务业2.48040.423100.0499-0.24418-0.03813-1.039300.55212碧水源专业、科研服务

56、业-0.252 120.64492.2513-0.789300.8854-0.250250.52313吉峰农机其他零售业-0.428 15-0.97525-0.281141.72425.35410.245120.52114三聚环保化学原料及化 学制品制造21k-0.306 13-1.571305.1232-0.04010-0.35519-0.858290.51715华伍股份普通机械制造 业-0.534 16-0.71221-0.55823-0.24419-0.11815-0.18123-0.45716(139 )太阳 鸟船舶制造业-1.153 22-1.30428-0.19812-0.7342

57、8-0.005112.4892-0.46171(140 )劲胜股份电子元器件制造业-1.182 24-0.79623-0.526220.5585-0.102140.18914-0.47918(141 )朗科科技计算机应用服务业-1.494 250.26112-0.11511-0.20216-1.530290.5146-0.48119(142 )大禹节水专用设备制造业-0.841 19-1.16327-0.37018-0.195140.54950.00317-0.48420(143 )泰胜风能金属加工机械制造21k-1.016 21-0.39218-0.66726-0.186130.05210-

58、0.17122-0.49421(144 )万顺股份造纸及纸制品 业-0.769 18-0.57320-0.56724-0.20015-0.821250.4947-0.50122(145 )金亚科技通信及相关设 备制造业-0.683 17-0.73022-0.35717-0.58526-0.712230.4829-0.50923(146 )华谊兄弟广播电影电视业-0.358 14-1.13926-0.57625-0.33723-1.336281.3953-0.52524(147 )宝德股份专用设备制造 业-1.700 28-0.03014-0.34516-0.74529-0.711220.884

59、4-0.57025(148 )荃银高科农业-1.678 27-0.02213-0.90929-0.32022-0.484210.23613-0.66526(149 )南都电源电器机械及器 材制造业-1.665 26-0.29216-0.739270.0489-0.754240.02716-0.68927(150 )当升科技非金属矿物制品业-1.770 29-0.54719-0.842280.4676-0.27718-0.14821-0.69283(151 )恒信移动通信服务业-2.289 30-0.37417-1.206300.86030.2837-0.06218-0.72629(152 )鼎

60、龙股份化学原料及化 学制品制造21k0.36410-1.51629-0.015100.3697-5.59030-0.10719-0.87730(153 )由上表分析可知，总得分排名前 15位的创业板上市企业中，工业企业占 7家，占比达 46.7% ,其他8家企业以电子信息服务业为主。 而总得分最后15位的创业板上市企业中，工 业企业达到11家，占比达到73.3%,其他四家分别为计算机应用服务业，广播电视电影业， 农业以及通信服务业。由之上数据可得，创业板企业中，工业企业占比较大，行业集中度较 高，且同为工业企业，其成长性的俩极分化相当严重， 详细分析排名靠前和靠后的这18家工 业企业，能够发现