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文档简介
1、第四章 汇率决议实际.第一节 购买力平价实际Theory of Purchasing Power Parity,PPP思想的源头:大卫.李嘉图正式提出者:瑞典经济学家古斯塔夫.卡赛尔Gustav.Cassel实际根底一价定律The Law of One Price:米尔顿.弗里德曼M.Friedman.一、一价定律一价定律:在无运输费用和任何贸易壁垒的自在竞争市场上,同种商品在不同的国家出卖,其按同一种货币计算的价钱应一样。表示为: P(i, t) =E(t)P*(i, t)一价定律成立的前提:忽略国际资本流动对汇率的影响,外汇市场上仅存在经常帐户的买卖,且汇率可以灵敏调整;位于不同国家的商品
2、是同质的可贸易商品;国际买卖中不存在贸易壁垒,也不存在买卖费用。.二、绝对购买力平价Absolute PPP汇率是货币的价钱,两国间的汇率决议于两国货币的相对供求关系。人们需求其他国家的货币,是要用来购买以这种货币标价的外国商品。因此,各种货币之间的汇率决议于各种货币的购买力。通常情况下,一国货币购买力的大小是经过物价程度P的高低反映出来的,于是有: E=P/P*绝对购买力平价暗含的假设:国际间的商品套购commodities arbitrage行为能使同类、同质的商品具有等值的价钱,从而使一价定律得以实现或维持。.绝对购买力平价与一价定律的区别一价定律适用于单个商品,其成立条件更为严厉;绝对
3、购买力平价适用于普遍的价钱程度,即有代表性的商品篮子中一切基准商品和劳务价钱的组合;假设一价定律对一切商品均成立,只需用来计算不同国家价钱程度的基准商品篮子一样,绝对购买力就成立; 即使一价定律并非对一切商品都成立,绝对购买力平价所表示的价钱程度与汇率之间的关系仍成立。.三、相对购买力平价由于运输费用、信息不对称、关税的扭曲、及其他贸易壁垒的存在,绝对购买力并不总有效。于是一种弱化的购买力平价相对购买力平价被提出。相对购买力平价以为,汇率将根据两国通货膨胀的差别相应调整,即: E t+1=E t(1+P)/(1+ P*) %E%P-% P*.运用价值相对PPP比绝对PPP适用;可协助了解实践汇
4、率的概念。由: 假设实践汇率指数等于1,那么有:可用于进展国与国之间国民收入的比较.四、PPP的阅历验证及解释验证PPP过程中存在的问题:价钱指数的构成:PPP是对贸易与非贸易品都适用,还是只适用于贸易品。假设是前者,验证要采用总价钱指数普通采用两类商品加权后的消费者价钱指数;假设是后者,那么采用贸易品价钱指数普通采用贸易品占绝大多数的零售或制造品价钱指数。但无论是何者,均要求商品篮子一样。但由于经济开展的差别,各国的价钱指数对即使是同类的商品也赋予了不同的权重,这直接影响了验证的准确性。检验的基准期:月或季度、6个月、一年.PPP的实证检验结果PPP对地理位置相邻和贸易往来亲密的国家比较有效
5、;汇率图形和PPP汇率显示,汇率与PPP存在着长期继续的偏离,经过多年后这种偏离经常会被逆转;汇率的动摇要远大于相应国家价钱程度的动摇;PPP在长期要比在短期更适用;相对于其贸易同伴有着高通货膨胀率的国家,其货币均阅历了迅速贬值,阐明PPP是决议其汇率的主要力量。PPP对于贸易品比对于非贸易品更适用。.对PPP实证检验结果的解释统计问题:每个国家的价钱指数的构成种类与权重均有不同,难以找到同样的规范进展比较。运输本钱和贸易壁垒。不完全竞争。资本市场与商品市场的差别。在资本市场高度一体化而商品价风格整相对缓慢的世界中,汇率会长期继续地偏离PPP。消费率的差别。巴拉萨-萨缪尔森模型。.五、PPP的
6、扩展方式之一:引入贸易妨碍和买卖本钱的PPP令T代表每单位进口商品的关税及运输等买卖费用的货币值,于是:绝对PPP变为: 相对PPP变为: .六、购买力平价的扩展方式之二引入贸易品与非贸易品的相对价钱PPP实际的前提是一价定律,一价定律的根底是无贸易限制和买卖本钱条件下的商品套购。由于参与商品套购的只是贸易品,而非贸易品不参与商品套购,因此,有必要将商品区分为贸易品和非贸易品。普通情况下,购买力平价能够更适用于贸易品,而不是非贸易品。.区分贸易品和非贸易品的PPP .结论:就总价钱指数而言,购买力平价不一定成立;非贸易品的价钱会影响汇率。在总价钱指数不变时,本国非贸易品价钱的相对上升导致本币升
7、值,本国贸易品价钱的相对上升导致本币贬值。.七、Balassa-Samuelson Model .八、对PPP的总体评价奉献:从货币的根本功能出发,以简单的数学式对汇率与物价、汇率变动及两国通货膨胀率差别的关系作了描画,较为合理地解释了汇率的决议根底。是计算平衡汇率的最常用方法,也成为政府制定汇率政策的重要根据。局限:实际根据是货币数量论和货币中立原理。货币数量论:物价程度与货币数量成正比;汇率变化是一种货币景象,货币数量决议了货币购买力和物价程度,从而决议汇率,未思索决议汇率的实体经济要素。货币中立原理:货币量的变化不改动实践产量,如产出、就业、产业构造和消费率等,只影响物价程度,不改动商品
8、的相对价钱。假设前提如物价的灵敏调整,无资本与金融帐户买卖,各国商品同质;无贸易壁垒、外汇控制和买卖本钱等现实中难以成立。难以计量检验。.第二节 利率平价实际The Theory of Interest Rate Parity 由英国经济学家凯恩斯John Maynard Keynes于1923年提出。分析的根据是:资本是逐利的,当各国利率存在差别时,投资者为获得较高的收益,就能够在利率较低的国家借入货币,在利率较高的国家存款,即进展套利买卖,以获得套利收益。获得套利收益的前提条件是:套利期间,汇率不发生对其不利的变动。因此,套利买卖能否进展,不仅取决于两国的利率差别,还取决于两国货币的汇率变
9、化。要在汇率动摇的市场环境下稳定地获得套利利润,需求利用远期外汇买卖。.一、抛补抵补利率平价The Covered Interest-Rate Parity,CIP抵补套利Covered Interest Arbitrage:指厌恶风险的投资者将套利与掉期结合起来的投资行为。掉期是将买入卖出即期外汇与卖出买入远期外汇同时进展的外汇买卖,它可防止未来即期汇率的不确定性给投资者带来的汇率风险。套利者基于两国利率的差别,在低高利率国家借入货币,随即在外汇市场上购买高低利率国家货币,由此导致即期市场上低高利率货币贬值,高低利率货币升值;同时,为防止高利率货币未来贬值的风险,套利者卖出远期的高低利率货币
10、,买入远期的低高利率货币,导致远期的高低利率货币贴水,远期的低高货币升水。最终,两国货币远期与即期汇率的相应调整使得资本在两国的投资收益完全相等,货币市场与外汇市场恢复平衡,此时两国的利率差别等于两国货币的升贴水率。.抵补利率平价成立的根本前提必需求有充足的套利资金;在即期和远期外汇市场上,汇率自在浮动,且市场信息的流通良好;套利的本钱忽略不计;国际资本流动完全自在化。.抵补利率平价的推导在国内外的货币市场与外汇市场处于平衡时,在国内投资与去外国投资的收益无差别,不存在抵补套利的时机。设本国利率为i,外国利率为i*,S为即期汇率,F为远期汇率均为直接标价法,I为投资额。当市场处于平衡形状时,有
11、:.基于近似式或简单式之上的利率平价关系 F-E)/EPR=i-i*i-i*利率平价线两国的利差AX450-5%-2%YZECD-5%B.对各个区域的分析在PR线上,利率平价条件得到满足,不存在抛补套利的诱因;在A区,本国利率比外国利率高,但由于远期外汇的升水超越利差,将资金转移到外国投资仍有利可图,由于远期外汇的升水超越去外国投资的利差损失反向套利;在B区,本国利率低于外国利率,到外国投资可赚得利差;同时远期外汇升水,套利可赚取双重利润;在C区是抛补套利的典型情况。在外国投资赚取的利差收益大于远期外汇贴水出卖的损失;在X区,本国利率比外国利率高,远期外汇的升水低于利差,外国资金流入本国,这也
12、是典型的抛补套利的情形;在Y区,本国利率高于外国利率,同时远期外汇贴水,外国资金流入本国,既可赚取利差,又可获得远期外汇贴水的利益,即套利可获得双重利益;在Z区,本国利率低于外国利率,到外国投资可获得利差,但远期外汇的贴水超越利差,所以资金不会流向外国;反而由于贴水超越利差,外国资金流向本国反向套利。.对图形的分析结果抵补套利不一定是资金从利率较低的国家流向利率较高的国家,由于抵补套利的净收益取决于两国的利差及两国货币的远期汇率对即期汇率的升贴水这两个要素。当远期升贴水大于利率差时,即A区和Z区的情形,抵补套利就以资金从利率较高国家流向利率较低的国家的方式进展。.利率平价实际在现实中的运转情况
13、根据利率差所预测的有关货币的升贴水率程度与外汇市场的实践标价往往不相吻合。缘由:假设有关市场的资产具有完全的替代性;假设套利过程无买卖本钱;假设没有任何现存或潜在的外汇控制对货币自在兑换和国际资本流动的限制;外汇市场高度兴隆。这些条件在现实中不完全存在。.二、非抵补利率平价uncovered interest-rate parity, UIP假设投资者可以选择投资本国债券或某种外国债券。这两种债券具有完全可替代性,且投资者可以在这两种资产之间实现即时转换;投资本国债券到期所得为1+i;投资外国债券到期所得用本币表示为 Ee1+t(1+i*)/Et ,其中 E为直接标价法下的汇率,Et为此时的即
14、期汇率,Eet+1为预期未来的即期汇率;当市场处于平衡时,投资本国债券与投资外国债券的所得应相等,即: 1+i= Ee1+t(1+i*)/Et ,变形为:.当外汇市场处于不同情况时假设R=ii*+(Eet+1-Et)/Et =R*,即本国债券的收益R高于外国债券预期收益R*,投资者将投资于本国债券;假设R=ii*+(Eet+1-Et)/Et=R*,本国债券收益低于外国债券预期收益,投资者将投资于外国债券;投资者的投资选择导致即期汇率调整,直至投资本国债券与投资外国债券具有完全一样的预期收益,即i=i*+(Eet+1-Et)/Et, 即R=R*。此时市场处于平衡情况;于是 (Eet+1-Et)/
15、Et= i-i*,即外汇的预期升贬值率等于本国与外国债券的利率差。这就是所谓的非抵补的利率平价。.利率变化及预期汇率变化对即期平衡汇率的影响 用本币表示的投资收益率外汇汇率i1i2外国债券的收益率R*2外国债券的收益率R*1R1R2E1E2E4E3.预期报答率的变化及其对汇率的影响假设两国市场利率不变,预期外汇升值,那么即期外汇汇率因此上升;预期外汇贬值,那么即期外汇汇率因此下降。本国利率上升,外汇汇率下降:E1E2外国利率上升,外汇汇率上升: E1E3任何导致本国利率变化或外国利率变化以及预期外汇汇率变化的要素都能够导致即期外汇汇率变化。.对利率平价实际的评价提示了在国际资本自在流动的背景下
16、利率与汇率的根本关系,对把握国际短期资本的流动规律提供了有益的启示;不是一个独立的汇率决议实际,而只是描画了汇率与利率之间的关系,常被用作其他汇率决议实际的分析工具。为远期汇率确实定提供了参考,并为央行对外汇市场的调控提供了有效途径。由于高利率货币在现汇市场升水,在期汇市场贴水,而低利率货币在现汇市场贴水,在期汇市场升水,因此,当市场存在本币贬值的预期时,可相应提高本币利率以抵消贬值预期对外汇市场的压力,维持汇率的稳定。假设各国资产不具有完全替代性,国际资本流动存在各种限制,外汇市场不够兴隆,那么利率平价关系就不能成立。.第三节 汇率决议的资产市场说开展于20世纪70年代中期后,强调金融资产市
17、场平衡对汇率变动的影响。 汇率是一种金融资产价钱,是一种货币用另一种货币表示的价钱,因此,可以经过调查每种货币的供求来分析汇率程度的到达和变动。这种将汇率作为一种资产价钱进展分析的方法统称为汇率的资产市场说。有两种复杂程度不同的方式,一种是相对简单的货币分析法,另一种是资产组合分析方法。.资产市场说研讨方法的特点从传统的主要针对经常工程的流量分析转向以资本与金融工程为重点的存量分析;分析方式从传统的静态转向动态;偏重分析汇率的短期行为;注重对预期的研讨;注重普通平衡分析将商品市场、货币市场和证券市场结合起来分析汇率的决议。.一、汇率决议的货币分析法分析本国货币市场上的货币供求变动对汇率的影响。
18、假设国内外资产具有完全替代性,即资产具有充分的流动性且风险一样,汇率调整使得国内和国外的货币市场到达平衡。影响国内和国外货币供求的要素,如货币政策,国与国之间的经济增长差别等会对货币市场平衡产生扰动并进而影响汇率。未抵补的利率平价条件继续成立。.货币市场的平衡与利率决议本国货币市场平衡时,本国债券市场也必然平衡。由于国内外债券互为替代,此时外国债券市场也必然平衡。在利率可自在变动的货币市场上,货币供求失衡经过利率变动而调理,并使货币市场恢复平衡。此时:Ms=Md=L(Y, i)P,或Ms/P=L(Y,i) 利率LMs/Pi.外汇市场平衡与汇率确实定 即期汇率本币存款的报答率iEACBi*+(E
19、e-E)/E, 外币存款的预期报答率用本币表示的报答率.货币市场与外汇市场的双重平衡 即期汇率i*+(Ee-E)/EL(i,Y)AAiE0Ms/PMs/P,L用本币表示的预期报答率.一弹性货币模型flexible price monetare approach也被称为“国际货币主义的汇率模型或“货币供求说,是建立在购买力平价根底上的货币模型。 创建者:美国经济学家约翰逊(H.G.Johnson)、蒙代尔(R.A.Mundel)等;根本内容:外汇市场的平衡取决于国内外货币市场的平衡,汇率直接受货币供求的影响。当本国货币供大于求时,国内物价上涨,由于购买力平价的作用,国际套购行为促使外汇汇率上升,
20、本币汇率下跌;而当本国货币供不应求时,情况正好相反。.货币供求说的根本假设在浮动汇率制的背景下,购买力平价一直成立,即:E=P/P*;价钱具有弹性Flexible),即商品价钱可随供求变动而自在上下浮动,由此国民经济可自发实现充分就业,总供应曲线将成为一条针对充分就业的垂线,表示为:Y=货币供应是由货币当局决议的外生变量,利率、实践国民收入与货币供应无关;货币需求是国民收入和利率程度的稳定函数:Md=Ms=PL(i,Y).货币供求说根据购买力平价:以及货币市场平衡条件:可得:即:两国货币的汇率,从长期看,完全取决于两种货币的相对名义供应量Ms,M*s和实践货币需求L, L*。.货币供求说普通而
21、言,一国实践货币需求与本国利率成反比,与本国实践国民收入成正比,因此,可将两国相对实践货币需求: 表示为: 于是,汇率可简写为:又可以表示为:.引入预期后的货币数量说费希尔的实践利率表达式:资本停顿国际流动的条件为: 因此,有:又根据购买力平价和无抵补的利率平价: 有:.预期与汇率的易变性 所以汇率具有自我实现的功能,当人们预期未来汇率较高时,之前汇率就会上升,但它遭到利率半弹性的影响。.结论本国货币供应相对于外国货币供应增长时,将迅速导致本国价钱程度等比例上升,在购买力平价有效成立的条件下,本国货币汇率等比例下跌,本国收入程度和利率那么不发生变化;本国实践国民收入相对增长,将导致货币需求添加
22、,在名义货币供应不变的情况下,国内价钱程度下降,在购买力平价有效成立的条件下,本国货币汇率相应上升,进而维持货币市场平衡;本国利率程度相对提高,会导致国内货币需求下降,价钱上升,在购买力平价机制的作用下,本国货币汇率将下跌,本币贬值。 因此,一国货币贬值是货币供应增长过快所致,要维持汇率稳定,货币供应的增长应与国民收入的增长坚持一致;.评价与检验货币供求说所提示的汇率决议的三个重要要素均与购买力平价机制的成立亲密相关,因此也被以为是购买力平价实际的现代表示方式;是资产市场说中最为简单的一种方式,也因此成为更复杂的汇率实际的根底;将购买力平价这一主要成立于商品市场的汇率决议实际引入更为广泛的资产
23、市场,表达了汇率的资产价钱的特殊属性;价钱具有充分弹性的假设与实践不符;货币市场平衡分析中假设货币需求是稳定的这一结论存在争议;实证检验结果在不同时期各有不同,但在大部分实证检验中,货币模型均不成立。.二汇率的粘性价钱模型简称为汇率的“超调模型overshooting model,由美国经济学家鲁迪格.多恩布什Rudiger Dornbusch于1976年提出;与国际货币主义汇率模型的共性:均强调货币市场平衡在汇率决议中的作用,同属汇率的货币论;均以为无抵补套利一直存在;长期购买力平价成立。与国际货币主义汇率模型的不同:以为短期内价钱具有黏性,短期内购买力平价不成立,经济存在由短期平衡向长期平
24、衡的过渡过程。.超调模型的根本假设短期内,购买力平价不成立,即: lnetlnPt-lnP*t;长期内,购买力平价可以成立,即: lnet = lnPt-lnP*t;无抵补利率平价一直成立,即: lneet+1=it-it*;人们具有回归性预期Regressive Expectations,即: lneet+1=(lnt-lnet),0 0.超调模型的分析过程 M2S/P1M2S/P2,M1S/P1E1E3E2本币存款收益外币存款收益用本币表示的收益率21i2i1.超调模型的分析过程本国货币供应量永久性添加导致本国货币市场失衡,由于短期内价钱黏住不变,实践货币供应量添加,货币市场平衡点由点1移
25、至点2;要恢复货币市场平衡,实践货币需求必需添加。由于实践货币需求是国民收入和利率的函数,短期内国民收入难以添加,只需利率下降,利率由i1移至i2;在资本自在流动和各国资产可完全替代的情况下,套利资金外流;同时,本国货币供应量的永久性添加引起本币贬值预期,外币存款收益率上升,外汇汇率大幅上升,外汇汇率由E1升至E2;经过一段时间,商品市场的价钱程度缓慢上升,直至添加到与名义货币供应量添加一样的比率,实践货币供应量恢复到初始程度,本国利率程度也恢复到初始程度;外汇汇率沿着外币存款预期收益率曲线向下挪动到E3的长期平衡程度。.超调模型的分析过程 MSM1SM2St0tPP2P1t0tii1i2t0tEE1E2E3t0t.超调模型的优点综合了货币主义与凯恩斯主义,并采用商品价钱黏性这一更符合实践的分析方法,已成为国际金融学中对开放经济进展宏观分析的最根本模型;初次涉及汇率的动态调整,创建了汇率实际的一个重要分支汇率动态学exchange rate dynamics;具有鲜明的政策含义:政府的干涉和管理是必要的。.超调模型的缺陷由于建立在货币模型的分析根底上,具有与货币模型一样的一些缺
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